ESG研究專題數(shù)據(jù)擴容，行業(yè)驅動，邁向ESG投資應用新階段2022年6月23日核心觀點2022年，產(chǎn)業(yè)與資本加速擁抱ESG理念，數(shù)據(jù)要素紅利與投資有效性紅利有望驅動本土ESG投資實踐快速發(fā)展。我們?nèi)鎯?yōu)化中信證券ESG評級體系，實現(xiàn)了評分的A股全覆蓋，從投資視角改進指標計算邏輯與權重設計，探索細分指標有效性的行業(yè)邊界。最終評分結果歷史上對股票收益有良好的分層效果，推薦在消費、能源產(chǎn)業(yè)關注ESG評分的投資應用。

國內(nèi)ESG投資大勢：實體經(jīng)濟主動擁抱，投資機構探索創(chuàng)新。從歷史投資收益角度看，ESG主題基金相對滬深300超額收益為4.43%。截至2022年5月，A股上市公司CSR報告披露水平達30%，260家企業(yè)首次披露；對于資管機構，在ESG產(chǎn)品管理端，2022年（截至5月28日）新增相關產(chǎn)品51只，市場ESG整體相關產(chǎn)品規(guī)模達1.53萬億元；

中信證券ESG研究持續(xù)創(chuàng)新：自主評級體系覆蓋擴容，指標優(yōu)化，應用全面升級。我們對2021年11月發(fā)布的中信證券ESG評價體系進行了全面的升級和擴容，評價體系覆蓋范圍從中證800擴大到全A股，體系中三級議題共22個，指標數(shù)量為39個，對部分重要議題增設了更多維度的指標，從而更精準的對企業(yè)進行評價。指標量化與權重設置方式進一步優(yōu)化，對不同類型的指標采用不同計算打分、缺失值填補的方法，結合指標量化回測效果與行業(yè)基本面邏輯更科學客觀的設計權重，契合投資應用導向

ESG評分結果量化回測：ESG總評分歷史上對股票收益率有較好分層效果，但絕對收益與市場基本持平?；?017年10月31日至2022年5月31日的數(shù)據(jù)表現(xiàn)（如無特殊說明，下文回溯測算均基于此區(qū)間數(shù)據(jù)進行），對ESG評分結果進行行業(yè)中性的分層測試，評分前20%的組合累計收益率為-5.4%，同期相對滬深300、中證800和中證1000的超額收益率分別為-7%、-4.8%、10.7%。指標自身分層效果顯著，ESG評分較高的組合相對ESG評分較低的組合均有穩(wěn)定的正向超額收益，回測期間多空組合年化收益率為3.7%。

行業(yè)專精的投資應用創(chuàng)新：聚焦行業(yè)有效ESG因子挖掘，構建縱向專精算法。我們采用分層測試的方法，從細分指標的角度，探索各類因子投資的有效性，并觀察不同行業(yè)中回測效果，分析因子的投資適用邊界。（1）從指標視角來看：E類因子整體有效性較差，其中是否披露碳排放因子的有效性相對顯著，平均多空組合收益率為20%，未來隨著環(huán)境披露數(shù)據(jù)的完善，環(huán)境細分因子評分權重有望進一步提升；S與G細分因子與投資收益正向高度相關，職工薪酬、信息安全體系收益率均為16%，內(nèi)部治理合規(guī)性類指標有效性顯著，年報審計結果、交易所信息披露評價收益分別為39%、29%。（2）從行業(yè)視角來看：各ESG評分因子有效性差別明顯，煤炭、電力設備與新能源行業(yè)對ESG總評分敏感度高。從細分指標來看，建議關注鋼鐵、電力及公共事業(yè)中的環(huán)境指標，煤炭、食品飲料中的社會責任指標，煤炭、、電力設備與新能源中的公司治理指標，例如安全生產(chǎn)認證在煤炭行業(yè)中多空組合收益率為63%。評分體系能夠有效幫助投資者挖掘各行業(yè)中投資高相關性ESG議題。

ESG評價體系投資應用：指數(shù)投資與主動權益雙管齊下。（1）被動投資領域，我們基于評分結果編制了CIS

ESG指數(shù)，近5年年化收益5.3%。（2）在主動權益中應用ESG投資策略，我們以上汽集團為例，從底層數(shù)據(jù)全維度分析了其ESG表現(xiàn)，并針對汽車行業(yè)特征，結合基本面研究邏輯提出了具有行業(yè)特色的指標體系，有效提示ESG風險和機遇。

投資策略應用建議：基于中信證券ESG評分體系的持續(xù)研究，面向ESG評分體系建設，我們建議指標構成與計算邏輯聚焦可持續(xù)發(fā)展理念，指標權重可結合基本面投資邏輯與市場投資表現(xiàn)做反向探索；針對A股的投資應用，基于現(xiàn)階段的行業(yè)數(shù)據(jù)有效性與評分有效性，對于整合策略的ESG產(chǎn)品，我們建議在消費、能源產(chǎn)業(yè)加大行業(yè)專精的評分應用，優(yōu)選評分頭部的公司集群。從投資方式來看，可以基于評分選股編制指數(shù)，也可以基于評分底層和行業(yè)邏輯，對特定個股開展全維度的ESG風險基于分析。1

風險因素：ESG政策推進不及預期；ESG評價體系指標存在缺失；ESG體系量化方法主觀性較強。CONTENTS目錄1.

國內(nèi)ESG投資大勢：實體經(jīng)濟主動擁抱，投資機構探索創(chuàng)新2.

覆蓋擴容，指標優(yōu)化，全面升級中信證券ESG評價體系3.

ESG因子量化分析：聚焦行業(yè)有效ESG因子挖掘4.

ESG評價體系投資應用：指數(shù)投資與主動權益雙管齊下21.國內(nèi)ESG投資大勢：實體經(jīng)濟主動擁抱，投資機構探索創(chuàng)新I.

投資機構：ESG資管產(chǎn)品存在超額收益，持倉一致性增強II.

上市公司：ESG與業(yè)務深度結合，信息披露更加規(guī)范化III.監(jiān)管機構：堅持可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略，ESG相關政策高頻發(fā)布31.1資本市場：ESG資管市場產(chǎn)品發(fā)行熱度持續(xù)升高

ESG資管產(chǎn)品數(shù)量近半年來保持快速增長。截至2022年5月28日，近半年新增ESG相關資管產(chǎn)品51只，市場ESG整體相關產(chǎn)品規(guī)模達1.53萬億元。資管產(chǎn)品中ESG基金產(chǎn)品共971個，新增39只產(chǎn)品，其中ESG主題基金存續(xù)產(chǎn)品共127只，凈值總規(guī)模達到1984.90億元；泛ESG公募基金存續(xù)產(chǎn)品共844只，產(chǎn)品凈值總規(guī)模達到12,590.82億元。資管產(chǎn)品中ESG銀行理財產(chǎn)品存續(xù)產(chǎn)品共117只，資產(chǎn)凈值總規(guī)模達到783.

80億元。

ESG主題基金產(chǎn)品超額收益顯著。2022年1月4日至6月1日，ESG主題基金平均收益為-12.93%，相對滬深300超額收益為4.43%，相對中證500超額收益為5.23%。2022年1月4日-6月1日ESG主題基金收益情況（%）ESG主題基金產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模和數(shù)量（截至2022年5月28日）ESG主題基金滬深300中證500數(shù)量資產(chǎn)規(guī)模（人民幣億元）140120100803,0002,5002,0001,5001,0005000-5-10-15-20-25-30604020-352022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-04002017-12-312018-12-312019-12-312020-12-312021-12-312022-06-04資料來源：秩鼎技術，wind，中信證券研究部資料來源：秩鼎技術，wind，中信證券研究部注：ESG資管產(chǎn)品包含ESG基金產(chǎn)品與ESG銀行理財產(chǎn)品，其中ESG基金分為ESG主題基金與泛ESG基金，ESG主題基金為基金名稱、投資策略或產(chǎn)品比較基準中明確提及了環(huán)境、社會責任、公司治理三個概念的基金產(chǎn)品，泛ESG基金是在產(chǎn)品名稱、業(yè)績基準或投資策略中至少包含一個可持續(xù)發(fā)展、環(huán)保、低碳、新能源、綠色發(fā)展、社會責任關鍵字。41.1資本市場：ESG資管市場產(chǎn)品持倉一致性增強

ESG基金持倉集中度提升，且體現(xiàn)出顯著的ESG偏好。根據(jù)ESG基金持倉的統(tǒng)計分析，ESG基金持倉近三年行業(yè)偏好變化較大，除電子和醫(yī)藥行業(yè)持倉占比穩(wěn)居前列外，食品飲料和計算機持倉占比逐年有所下降，電力設備及新能源行業(yè)備受青睞，占比逐年增大。2018-2021年，ESG基金持倉市值TOP5行業(yè)持倉占比分別為47%、52%、62%以及62%，持倉集中度逐年提升。2022Q1，ESG基金重倉前五行業(yè)分別為電力設備及新能源、電子、醫(yī)藥行業(yè)、基礎化工和有色金屬。

ESG主題基金的持倉有顯著的ESG偏好。我們根據(jù)嘉實的ESG評分統(tǒng)計了ESG主題基金重倉股的ESG得分排名，70%以上的重倉股排名均處于ESG得分總排名的前20%，包括了?？低?、寧德時代等ESG得分排名前十的公司。近三年ESG基金持倉市值Top5行業(yè)ESG主題基金TOP10重倉股ESG評分ESG主題基金持倉市值（萬元）395492.91ESG評分排名（嘉實）7/4694股票名稱寧德時代貴州茅臺藥明康德招商銀行山西汾酒?？低暈o州老窖東方財富韋爾股份立訊精密340711.14581/4694229786.39668/4694219945.892140/46943759/46941/4694166626.10164072.86123424.56659/4694116214.2437/4694108359.64774/4694105466.322721/4694資料來源：秩鼎技術，wind，中信證券研究部資料來源：秩鼎技術，wind，中信證券研究部51.2上市公司：ESG與業(yè)務深度結合，信息披露更加規(guī)范化

伴隨著全球市場ESG共識的逐漸形成，ESG將成為上市公司業(yè)務發(fā)展必不可少的條件：

全球有超過46個國家和32個地區(qū)實施或計劃實施61項碳定價政策，其中31個為碳排放權交易市場，30個為碳稅機制，例如2026年1月1日起，歐盟將正式征收碳關稅?！疤缄P稅”等制度將會促使企業(yè)將ESG因素納入產(chǎn)品管理以及業(yè)務經(jīng)營的全周期流程，以應對出口成本增加的風險。

從供應鏈體系建設的角度來看，企業(yè)ESG表現(xiàn)也逐步成為能否進入全球產(chǎn)業(yè)鏈的重要因素。例如，特斯拉在2021年影響力報告中對其供應鏈的審核機制進行了詳細的披露，其中對ESG因素的審核占據(jù)了重要地位，報告中提到了對供應鏈開展全維度的風險識別，詳細披露了電池供應鏈中所有直接供應商的獨立外部可持續(xù)發(fā)展評估進展各國碳稅水平（單位：美元/噸）特斯拉供應鏈審計結果160140120100806040200資料來源：特斯拉2021影響力報告資料來源：世界銀行《2020年碳定價機制現(xiàn)狀和趨勢》，中信證券研究部61.2上市公司：ESG與業(yè)務深度結合，信息披露更加規(guī)范化

A股上市公司正在以更積極的態(tài)度擁抱ESG理念，信息披露情況加速改善：

截至2022年5月，A股上市企業(yè)發(fā)布2021年CSR報告的企業(yè)數(shù)量為1400家，260家企業(yè)首次披露，2020年僅為128家企業(yè)首次發(fā)布，增速顯著提升，但整體披露比例為30%，仍較低。

從重要指數(shù)成分股的披露情況來看，滬深300、中證800、中證1000披露比例分別為89%、74%、32%，大盤股披露情況顯著優(yōu)于中小盤。

在各個上市板塊之間企業(yè)CSR報告披露情況存在差異，其中上交所主板披露比例為46%，排名最高，其次為深交所主板，披露比例為30%。而和創(chuàng)業(yè)板的披露比例均較低，分別為23%和13%。值得注意的是，科創(chuàng)50企業(yè)受最新政策影響，目前已有49家企業(yè)完成了CSR報告披露。2021年CSR報告披露情況（截至2022年5月）（個）各指數(shù)成分股2021年CSR報告披露情況16001400120010008006004002000100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%140089%74%1140101895888581875571168932%30%滬深300中證800中證1000全部A股201320142015201620172018201920202021資料來源：秩鼎技術，wind，中信證券研究部資料來源：秩鼎技術，wind，中信證券研究部71.3監(jiān)管機構：堅持可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略，ESG相關政策高頻發(fā)布2022年以來證監(jiān)會、交易所ESG相關監(jiān)管要求文件發(fā)布情況機構時間文件主要內(nèi)容相較于上一版，在社會責任報告編制與披露、環(huán)境信息披露、重大風險情形信息披露、利益相關方權益信息保護披露以及公司治理等ESG信息披露方面有了更顯性的要求滬深交易所

2022年1月

《股票上市規(guī)則》證監(jiān)會、交易所近半年均對上市公司的ESG信息披露提出了更高的要求。2022年以來，滬深交易所和證監(jiān)會在ESG信息披露和監(jiān)管方面發(fā)布多個相關政策，不僅對上市公司在社會責任報告編制與披露、環(huán)境信息披露、重大風險情形信息披露、利益相關方權益信息保護披露以及公司治理等ESG信息披露方面提出了更顯性和明確的要求，也鼓勵資本市場開展ESG投資，構建綠色金融體系。《關于做好上

加強了對ESG和科創(chuàng)屬性信息披露的要求。明確

公司應當2022年1月

市公司2021年年度報

在年度報告中披露ESG相關信息，并視情況單獨編制和披露ESG報上交所告披露工作的通知》

告、社會責任報告、可持續(xù)發(fā)展報告、環(huán)境責任報告等文件《

上

海

證

券

交

易

所

旨在為上交所支持資本市場創(chuàng)新、協(xié)調、綠色發(fā)展，建立健全服2022年3月

“十四五”期間碳達

務綠色低碳循環(huán)經(jīng)濟發(fā)展的長效機制提供行動綱領，進一步推動峰碳中和行動方案》

綠色金融體系建設上交所證監(jiān)會證監(jiān)會《上市公司投資者關

其中提出落實新發(fā)展理念的要求，在溝通內(nèi)容中要求增加上市公系管理工作指引》

司的環(huán)境、社會和治理（ESG）信息2022年4月在碳金融產(chǎn)品分類的基礎上，給出了具體的碳金融產(chǎn)品實施要求，為金融機構開發(fā)、實施碳金融產(chǎn)品提供指引，引導金融資源進入綠色領域，支持綠色低碳發(fā)展2022年4月

《碳金融產(chǎn)品》強調公募行業(yè)應積極踐行社會責任，在服務國家戰(zhàn)略、推動創(chuàng)新驅動發(fā)展和經(jīng)濟轉型升級、促進共同富裕等方面發(fā)揮更大功能效用。督促行業(yè)履行環(huán)境、社會和治理責任，實現(xiàn)經(jīng)濟效益和社會效益相統(tǒng)一。推動公募基金等專業(yè)機構投資者積極參與上市公司治理，引導行業(yè)總結ESG投資規(guī)律，大力發(fā)展綠色金融，積極踐行責任投資理念，改善投資活動環(huán)境績效，服務綠色經(jīng)濟發(fā)展。《關于加快推進公募2022年4月

基金行業(yè)高質量發(fā)展的意見》證監(jiān)會資料來源：上海證券交易所、深圳證券交易所、證監(jiān)會網(wǎng)站，中信證券研究部82.覆蓋擴容，指標優(yōu)化，全面升級中信證券ESG評價體系I.

評分體系指標設計：投資導向下，結合國際標準與中國智慧II.

評分體系指標量化：科學、準確的反映公司真實現(xiàn)狀III.評分體系指標權重：以實質性為核心，結合量化回測與基本面邏輯IV.

評分結果分析：評分絕對值偏低，行業(yè)間差異較小92.1評分體系指標設計：投資導向下，結合國際標準與中國智慧一級議題環(huán)境環(huán)境二級議題污染排放污染排放污染排放污染排放污染排放污染排放污染排放污染排放企業(yè)環(huán)境管理企業(yè)環(huán)境管理氣候與能源氣候與能源員工三級議題指標名稱企業(yè)污染排放水平企業(yè)污染排放水平企業(yè)污染排放水平企業(yè)污染排放水平企業(yè)污染排放水平企業(yè)環(huán)境信息披露合規(guī)性企業(yè)污染排放風險企業(yè)污染排放風險企業(yè)環(huán)境管理體系評價企業(yè)綠色生產(chǎn)水平企業(yè)能源管理水平企業(yè)對氣候問題重視度企業(yè)安全管理體系評價企業(yè)安全管理體系評價職工薪酬與福利單位收入顆粒物排放單位收入Nox排放單位收入SO2排放單位收入氨氮排放單位收入COD排放排污許可執(zhí)行報告披露比例重污染天氣限工限產(chǎn)風險環(huán)境行政處罰投資導向下，結合國際標準與中國智慧。在中信證券ESG指標體系構建的整體流程中，我們?nèi)媛鋵崌H視野與中國智慧的結合，切實探索如何在與國際ESG評價體系接軌的同時又能結合我國的發(fā)展階段，從而推動ESG理念從評價研究走向實戰(zhàn)落地。環(huán)境環(huán)境環(huán)境環(huán)境環(huán)境環(huán)境環(huán)境環(huán)境管理體制認證工信部綠色生產(chǎn)認證能源管理體制認證是否披露碳排放環(huán)境環(huán)境環(huán)境社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理安全生產(chǎn)認證安全生產(chǎn)處罰職工人均薪酬員工員工?

結合監(jiān)管體系，重點關注環(huán)境風險。重點關注企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中對外部環(huán)境所的影響，包括污染排放、能源消耗和碳排放等。員工社會職工薪酬與福利職工人均社會保險費企業(yè)的政策量化得分質量管理體系認證市場監(jiān)管機構處罰信息安全管理體系企業(yè)供應鏈CR5集中度企業(yè)應付賬期水平企業(yè)應收賬期水平刑事訴訟企業(yè)業(yè)務的政策環(huán)境企業(yè)產(chǎn)品、服務質量企業(yè)產(chǎn)品、服務質量客戶隱私保護環(huán)境消費者消費者消費者供應鏈企業(yè)供應鏈穩(wěn)定性評價企業(yè)供應鏈關系評價企業(yè)供應鏈關系評價企業(yè)涉及訴訟?

引入中國智慧，關注國家和社會的全面發(fā)展。我們內(nèi)立足中國發(fā)展階段，對該理念進行了一定的拓展和延伸，著重突出了上市公司對國家和社會全面發(fā)展的責任，引入了企業(yè)所屬行業(yè)的政策環(huán)境變量。供應鏈供應鏈商業(yè)道德商業(yè)道德ESG治理ESG治理社會責任公司治理反腐敗ESG信息披露ESG信息披露紀委監(jiān)委調查單獨披露CSR報告CSR報告進行第三方審計交易所、證監(jiān)會監(jiān)管與處罰交易所企業(yè)信息披露等級評價財報審計意見結果內(nèi)控審計意見結果股權激勵方案內(nèi)部治理合規(guī)性

上市監(jiān)管負面事件內(nèi)部治理合規(guī)性

信息披露水平內(nèi)部治理合規(guī)性

審計結果?

關注治理合規(guī)性，增強指標確定性。在公司治理中，我們一方面重點關注其治理的合規(guī)性，尤其是是否符合上市公司治理規(guī)范。另一方面，我們嘗試基于投資邏輯和理解對其治理架構的有效性進行評價內(nèi)部治理合規(guī)性

審計結果管理層評價管理層評價管理層評價管理層評價管理層評價管理層評價管理層評價管理層評價管理層激勵制度管理層收入評價管理層收入評價管理層收入評價管理層穩(wěn)定性管理層穩(wěn)定性管理層穩(wěn)定性管理層穩(wěn)定性管理層總薪酬管理層薪酬/平均薪酬管理層薪酬/營業(yè)收入管理層平均任期管理層平均年齡管理層增減持比例管理層增減持數(shù)值10資料來源：秩鼎技術，中信證券研究部2.2評分體系指標量化：科學、準確的反映公司真實現(xiàn)狀指標名稱指標數(shù)值類型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型事件型離散型離散型離散型離散型離散型事件型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型離散型事件型離散型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型事件型事件型離散型離散型離散型事件型離散型離散型離散型離散型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型連續(xù)型指標缺失值處理行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值1001006060606060100行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值6010060行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值100100608080單位收入顆粒物排放單位收入Nox排放單位收入SO2排放單位收入氨氮排放單位收入COD排放排污許可執(zhí)行報告披露比例重污染天氣限工限產(chǎn)風險環(huán)境行政處罰環(huán)境管理體制認證工信部綠色生產(chǎn)認證能源管理體制認證企業(yè)是否披露碳排放量數(shù)據(jù)安全生產(chǎn)認證安全生產(chǎn)處罰職工人均薪酬職工人均社會保險費員工滿意度得分企業(yè)的政策量化得分質量管理體系認證市場監(jiān)管機構處罰信息安全管理體系企業(yè)供應鏈CR5集中度企業(yè)應付賬期水平企業(yè)應收賬期水平企業(yè)是否涉及賄賂等刑事訴訟紀委監(jiān)委調查

對于事件類指標，我們采用了秩鼎技術的事件影響等級作為量化得分的基礎。該影響等級表示事件對上市公司或發(fā)債主體的影響程度，在計算企業(yè)最終得分時，我們引入了時間衰減的模型，例如我們假設12個月前的事件對當前時間節(jié)點的得分影響權重為10%，最近一個月的權重為100%。

對于離散型指標，我們采用了分檔給分的方式，并嘗試在指標分檔得分設計上突出該指標的影響程度。對于連續(xù)型指標，我們首先對可比區(qū)間內(nèi)前后10%的極值進行了平滑處理，根據(jù)指標內(nèi)涵判斷其正負性以及可比區(qū)間，例如部分公司治理指標需要在相同行業(yè)、相同屬性企業(yè)中排名量化，缺失值普遍以行業(yè)均值進行填補。中信證券ESG評價體系指標量化方法單獨披露CSR報告CSR報告進行第三方審計董事、高管激勵與ESG管理掛鉤交易所、證監(jiān)會監(jiān)管與處罰交易所企業(yè)信息披露等級評價財報審計意見結果內(nèi)控審計意見結果管理層股權激勵離散型連續(xù)型事件型指標分檔得分100行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值30行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)均值行業(yè)/企業(yè)屬性/全市場可比性正向/負向指標歸一化方法管理層總薪酬管理層平均薪酬/員工平均薪酬管理層總薪酬/營業(yè)收入管理層平均任期管理層平均年齡管理層增減持比例管理層增減持數(shù)值事件影響等級評分事件發(fā)生時間權重11資料來源：中信證券研究部2.3評分體系指標權重：以實質性為核心，結合量化回測與基本面邏輯行業(yè)公司治理48%50%53%45%55%51%52%49%51%50%49%48%48%44%48%52%42%53%42%45%55%49%46%47%46%47%62%48%46%63%49%環(huán)境14%17%15%19%19%16%24%19%16%16%22%16%19%20%21%15%30%13%25%18%12%23%23%18%13%17%14%27%20%2%社會責任38%33%32%35%26%33%24%31%33%34%29%36%34%36%31%33%27%34%34%37%33%29%31%35%41%35%24%26%34%36%32%

指標權重設計思路：以實質性為核心，結合量化回測與基本面邏輯傳媒電力及公用事業(yè)電力設備及新能源電子

核心假設：我們將指標權重視為該指標的實質性體現(xiàn)，因此權重差異性的本質是不同行業(yè)中ESG指標的實質性不同，在此前版本中，我們完全依據(jù)主觀邏輯判斷為指標賦權，為更科學量化地設計指標權重，我們假設指標在歷史時期對股票收益的分層效果能一定程度反映該指標在特定行業(yè)內(nèi)的實質性房地產(chǎn)紡織服裝非銀行金融鋼鐵

量化回測：，采用了ESG指標在行業(yè)中多空組合的累計收益率作為其實質性判斷的基礎。依據(jù)該行業(yè)累計多空組合收益排名將指標分為0~4共計5擋，其中0指在該行業(yè)中無數(shù)據(jù)或無區(qū)分度，最終將各個指標分檔得分加權，即為該行業(yè)中企業(yè)的指標權重。機械基礎化工計算機家電建材建筑交通運輸煤炭

邏輯判斷：同時我們認為指標歷史收益表現(xiàn)并不能完全表征該指標的實質性，且評分體系中也應當突出企業(yè)ESG表現(xiàn)，例如部分事件型指標對某個行業(yè)不敏感可能是由于其發(fā)生頻率較低或行業(yè)內(nèi)區(qū)分度較低，例如銀行業(yè)的社會責任報告披露率已達100%，我們結合主觀認知對其部分指標的分檔結果進行調整。農(nóng)林牧漁汽車輕工制造商貿(mào)零售石油石化食品飲料通信

最終，我們會結合指標覆蓋率，將行業(yè)內(nèi)覆蓋率低于20%的指標權重設置為0。整體來看，各行業(yè)中公司治理、環(huán)境和社會責任權重平均為49%、18%、32%，行業(yè)間差距較大，綜合金融的環(huán)境平均權重僅為2%。消費者服務醫(yī)藥銀行有色金屬綜合綜合金融平均值資料來源：秩鼎技術，中信證券研究部1218%2.4ESG評分結果分析：評分絕對值偏低，行業(yè)間差異較小

ESG評分結果分析：評分絕對值偏低，行業(yè)間差異較小。對本次ESG評分結果進行簡單分析，在A股4713只股票中，ESG最高分為87.3，最低分為46.3，中位數(shù)為70.4，平均數(shù)為70.5，整體分值偏低，或與本次引入了較多ESG負面事件相關。從行業(yè)分布來看，各行業(yè)之間差異較小，ESG評分均值排名前三的為機械72.33、醫(yī)藥72.27、電力及公共事業(yè)72.09，排名最低的為綜合金融65.01。ESG評分結果分布直方圖（單位：個）資料來源：秩鼎技術，wind，中信證券研究部133.ESG因子量化分析：聚焦行業(yè)有效ESG因子挖掘I.

ESG評分回測結果：分層效果顯著，無絕對正收益II.

ESG指標回測結果：指標有效性存在明顯邊界143.1ESG評分回測結果：分層效果顯著，無絕對正收益

ESG總評分歷史上對股票收益率有較好分層效果，但絕對收益與市場基本持平。按照ESG得分從低到高將上市公司分為1~5組，每年4月最后一個交易日和10月最后一個交易日依據(jù)ESG評分結果重新分組，統(tǒng)計區(qū)間為2017年10月31日至2022年5月31日。

ESG得分較高的股票無絕對正收益，第5組累計收益率為-5.4%，同區(qū)間內(nèi)，對比滬深300、中證800和中證1000超額收益率分別為-7%、-4.8%、10.7%。

指標自身分層效果顯著，ESG評分較高的組合相對ESG評分較低的組合具有穩(wěn)定的正向超額收益，第5組相對第1組的多空組合累計超額收益率為17.7%，年化收益率為3.7%。ESG評分分層測試各組凈值走勢（%）基于ESG評分的多空組合收益率（%）0.250.20.150.10.050123451.41.210.80.60.40.2015資料來源：中信證券研究部3.1ESG評分回測結果：不同行業(yè)ESG評分有效性差別較為顯著

從行業(yè)視角來看，不同行業(yè)之間ESG評分有效性差別較為顯著，其中煤炭、電力設備與新能源行業(yè)表現(xiàn)較好。我們使用ESG評分在各個行業(yè)內(nèi)分別進行分層測試，多空組合收益最高的兩個行業(yè)為煤炭、電力設備及新能源，年化收益率分別為12.6%、12.5%，最低一組為綜合金融，年化收益率為-6.5%。各行業(yè)ESG評分多空組合歷史年化收益率電力設備與新能源行業(yè)ESG評分因子分層測試15%10%5%1234521.81.61.41.210%-5%-10%0.80.60.40.2020171031

20180430

20181031

20190430

20191031

20200430

20201031

20210430

20211031

2022043016資料來源：中信證券研究部3.2ESG指標回測結果：指標有效性存在明顯邊界環(huán)境類因子整體有效性較差：從行業(yè)角度來看，15個行業(yè)的指標平均收益表現(xiàn)為負數(shù)，各指標平均累計收益率排名前二的行業(yè)為鋼鐵16%、電力與公共事業(yè)15%，均屬于高污染相關的企業(yè)，整體符合常規(guī)認知。從指標角度來看，是否披露碳排放、工信部綠色生產(chǎn)認證兩個指標有效性較高，尤其在基礎化工、有色金屬和煤炭行業(yè)中，是否披露碳排放指標的多空組合累計收益率分別為179%、62%、48%。社會責任類因子整體有效性較好：從行業(yè)視角來看，所有行業(yè)的評價收益率均為正向，有效性較高的行業(yè)為煤炭46%、食品飲料35%和汽車28%，其中煤炭行業(yè)的供應鏈水平、安全生產(chǎn)認證、產(chǎn)品質量管理體系指標的有效性突出，較為契合行業(yè)特點。從指標視角來看，11個指標中8個指標平均收益為正向，建議重點關注職工人均薪酬和信息安全管理體系。公司治理類指標整體有效性顯著：其中合規(guī)性指標尤為顯著。從指標視角來看，內(nèi)部治理合規(guī)性相關的指標均獲得了較好的收益表現(xiàn)，其中財報審計意見、交易所信息披露等級評價、內(nèi)控審計意見結果指標的累計收益率為39%、29%、24%。從行業(yè)視角來看，公司治理類指標在煤炭、備與新能源行業(yè)的有效性較高。、電力設環(huán)境指標各行業(yè)平均多空組合累計收益率社會責任指標各行業(yè)平均多空組合累計收益率公司治理指標各行業(yè)平均多空組合累計收益率20%50%39%30%20%10%0%20%10%16%16%16%40%30%20%10%0%15%10%5%6%12%29%24%3%2%

1%23%15%8%7%14%10%-10%-20%-30%-40%-7%9%

8%-11%-12%5%3%

3%2%1%0%-24%0%-33%-5%-1%-10%-20%-36%-2%-9%-12%-5%-3%17資料來源：中信證券研究部3.2ESG指標回測結果：指標有效性存在明顯邊界環(huán)境指標多空組合收益率TOP2行業(yè)社會責任指標多空組合收益率TOP2行業(yè)公司治理指標多空組合收益率TOP2行業(yè)電力及公用事業(yè)指標名稱煤炭82%108%61%28%53%18%77%52%指標名稱鋼鐵—指標名稱煤炭食品飲料財報審計意見結果交易所企業(yè)信息披露等級評價內(nèi)控審計意見結果CSR報告進行第三方審計單獨披露CSR報告管理層總薪酬66%114%75%重污染天氣限工限產(chǎn)風險職工人均薪酬74%48%—職工人均社會保險費安全生產(chǎn)認證38%63%13%37%22%能源管理體制認證環(huán)境行政處罰-8%-11%2%-15%-23%-24%11%9%環(huán)境管理體制認證是否披露碳排放-9%6%安全生產(chǎn)處罰-30%管理層增減持數(shù)值股權激勵方案0%信息安全管理體系—153%排污許可執(zhí)行報告披露比例52%-20%-7%質量管理體系認證市場監(jiān)管機構處罰企業(yè)的政策量化得分企業(yè)應收賬期水平企業(yè)應付賬期水平企業(yè)供應鏈CR5集中度61%24%4%交易所、證監(jiān)會監(jiān)管與處罰紀委監(jiān)委調查工信部綠色生產(chǎn)認證單位收入顆粒物排放單位收入氨氮排放單位收入SO2排放-20%-88%-36%375%13%6%13%39%29%41%46%33%管理層平均年齡44%54%-37%53%-16%106%-40%-58%-37%10%管理層薪酬/營業(yè)收入刑事訴訟管理層薪酬/平均薪酬管理層增減持比例管理層平均任期-29%45%5%53%-158%-45%-64%-16%單位收入Nox排放單位收入COD排放-53%18資料來源：wind，中信證券研究部4.ESG評價體系投資應用：指數(shù)投資與主動權益雙管齊下I.

中信證券ESG100指數(shù)編制方法和基礎分析II.

ESG整合策略：面向個股的ESG全維度分析194.1中信證券ESG

100指數(shù)編制方法和基礎分析CISESG

100指數(shù)編制方案基本要素CISESG指數(shù)與相關指數(shù)風險收益特征對比指數(shù)名稱

中信證券ESG

100指數(shù)指數(shù)代碼

CIS05001/CIS05001R指數(shù)簡稱發(fā)布日期基點CISESG2021/11/41000基日2016/12/30最新成分

100股數(shù)幣種人民幣加權方式

自由流通市值加權，單只成分股再平衡權重上限為5%，之后由漲跌引起的權重變化不作控制。指數(shù)類型價格指數(shù)和全收益指數(shù)（以R為后綴）指數(shù)計算

指數(shù)計算方法與中信行業(yè)指數(shù)相同，采用鏈式法計算，并根據(jù)基期成分股回溯2016年方法

末以來的歷史點位。本月0.55%-0.20%近一月0.55%3.93%近三月-2.31%4.60%近一年近三年近五年5.31%4.60%定期調整

每年調整2次，樣本股調整實施日為每年5月和11月的最后一個交易日。臨時調整

（1）成分股發(fā)生重大基本面變更，由此造成ESG評分有較大變化；（2）成分股涉及收購合并、分立，發(fā)生重大業(yè)務變更；（3）成分股停牌、暫停上市或退市、破產(chǎn)；CISESG中證800滬深300-8.30%

-19.73%-0.41%

-14.77%4.38%4.73%0.36%-16.62%3.77%4.38%（4）其他影響指數(shù)代表性和可投資性的情況。樣本空間

中證800成分股。年化波動率夏普比率選樣規(guī)則

（1）對樣本空間中的個股按ESG評分分別計算行業(yè)內(nèi)排名和整體排名，其中行業(yè)分類方法使用中信一級行業(yè)分類；近三年近五年21.14%21.13%19.97%近三年0.29近五年21.40%21.38%19.72%0.440.560.17（2）挑選各中信一級行業(yè)內(nèi)排名前N的股票作為成分股。其中N=[計算選樣時點中證800成分股中各行業(yè)股票數(shù)量比例*50]，N的計算結果向上取整。0.410.26（3）在樣本空間中剔除（2）中所挑選的個股后，選取排名前M的個股作為成分股。其中M=100-∑N（4）最終（2）和（3）選股結果加總，兼顧行業(yè)內(nèi)排名和整體排名,取出排名靠前的100家公司。資料來源：Wind，中信證券研究部，注：數(shù)據(jù)截止至2022/05/05，表格中收益率均為年化204.2ESG整合策略：面向個股的ESG全維度分析

ESG整合策略長期來看預計會成為應用最為廣泛的ESG投資策略。ESG整合策略簡單來說是指通過定量模型或定性分析系統(tǒng)地考慮ESG理念，提高風險調整后的收益。相比于篩選策略，ESG整合策略的優(yōu)勢在于并不將ESG作為投資約束，限制投資行為，而是將其作為投資的風險收益來源之一，深度嵌入到投資決策流程中，能夠較好的兼顧ESG理念與投資收益。ESG整合策略需要更深入、細致的投研支持，通用性ESG評價體系難以滿足整合策略投資需求。

ESG整合策略將ESG理念與行業(yè)研究深度結合，最終針對投資標的給出ESG視角下的投資建議。首先需要在ESG通用性評價體系中，結合行業(yè)研究，逐一分析已有議題對企業(yè)和投資決策影響的重要性，并針對重要性較高的議題結合行業(yè)特征，重構該議題下三級指標的數(shù)據(jù)選取與計算邏輯，在行業(yè)評價體系確定之后，需要針對投資標的全面分析其在以上維度的ESG表現(xiàn)，給出相應投資風險或機遇的提示。ESG整合策略應用體系21資料來源：wind，中信證券研究部4.2以上汽集團為例，個股ESG數(shù)據(jù)深度解析

上汽集團在中信證券ESG評分結果中得分為74.1，在乘用車行業(yè)中得分最高，且在wind、華證、商道融綠、社投盟等多個ESG評級機構中也均獲得了較高的評分，相對較低的嘉實、富時羅素的評分行業(yè)內(nèi)處于中游水平。因此整體來看，上汽集團外部ESG評分良好，未體現(xiàn)出顯著風險。上汽集團ESG得分概覽社會價值投資聯(lián)盟中信證券最新評級日期

2022/4/30WindESG2022/2/127.54富時羅素2022/6/211.3微眾攬月嘉實2022/5/3160.56華證指數(shù)

鼎力公司治商

商道融綠華證碳中和2022/6/202022/4/302021/10/312021/6/302020/12/31

2020/12/3167.19總分評級83.03--8A--B+--BBB--B-A+AA全部均分公司排名70.56.081.4149.545.8550/70659.0246/227173/4713189/4693307/69293/2791432/4698620/4784427/706494/4021行業(yè)均分/排名（汽車制造）74.1（1/25）

6.24（3/25）

1.53（4/7）

--（--/--）

55.77（14/26）74.38（6/26）

7.30（2/10）

53.89（8/10）

65.56（1/5）

70.48（8/24）22資料來源：wind，中信證券研究部4.2以上汽集團為例，個股ESG數(shù)據(jù)深度解析上汽集團部分指標ESG得分概覽

環(huán)境合規(guī)性表現(xiàn)良好，近一年內(nèi)未發(fā)生環(huán)境處罰事件，且獲取了環(huán)境管理體系認證、工信部綠色生產(chǎn)認證，并在ESG報告中披露了實際碳排放數(shù)值。指標名稱重污染天氣限工限產(chǎn)風險環(huán)境行政處罰指標得分100.00100.00100.00100.0060.00環(huán)境環(huán)境

社會責任指標中獲取了安全生產(chǎn)認證、質量管理體系認證、信息安全管理體系認證，公司層面對安全生產(chǎn)、質量管理和信息安全均投入了一定精力，存在市場監(jiān)管機構處罰，主要為汽車產(chǎn)品召回事件，但在該指標在同行業(yè)內(nèi)仍處于上游水平。環(huán)境管理體制認證工信部綠色生產(chǎn)認證能源管理體制認證是否披露碳排放環(huán)境環(huán)境環(huán)境環(huán)境100.00100.00100.0067.09安全生產(chǎn)認證社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任社會責任公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理公司治理安全生產(chǎn)處罰職工人均薪酬職工人均社會保險費企業(yè)的政策量化得分質量管理體系認證市場監(jiān)管機構處罰信息安全管理體系刑事訴訟公司治理合規(guī)性表現(xiàn)較好，近一年不存在交易所、證監(jiān)會處罰事件，且交易所信息披露等級為A，近兩年內(nèi)有最新發(fā)布的股權激勵計劃，且管理層薪酬水平相對合理。74.33

84.40100.0075.14100.00100.00100.00100.0080.00上汽集團市場監(jiān)管機構處罰事件紀委監(jiān)委調查公司名稱上汽通用五菱汽車股份有限公司時間依據(jù)事實單獨披露CSR報告CSR報告進行第三方審計交易所、證監(jiān)會監(jiān)管與處罰交易所企業(yè)信息披露等級評價財報審計意見結果內(nèi)控審計意見結果股權激勵方案產(chǎn)品型號：五菱宏光S3、新五菱宏光S；召回數(shù)量：609779