國(guó)際票據(jù)市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)及對(duì)我國(guó)的啟示

2000年以來(lái)，隨著國(guó)務(wù)院利率金融政策的出臺(tái)，以及中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)上海專項(xiàng)信貸機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)，中國(guó)的金融市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)入了快速增長(zhǎng)階段。這在加快公司轉(zhuǎn)型、擴(kuò)大投資渠道和調(diào)整銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)方面發(fā)揮了重要作用。然而,與發(fā)達(dá)國(guó)家(地區(qū))相比,我國(guó)票據(jù)市場(chǎng)仍是貨幣市場(chǎng)的短板,市場(chǎng)功能亟待健全。本文歸納總結(jié)了國(guó)際票據(jù)市場(chǎng)發(fā)展的主要經(jīng)驗(yàn),提出了加快我國(guó)票據(jù)市場(chǎng)發(fā)展的政策建議。一、單一市場(chǎng)交易模式當(dāng)前國(guó)際票據(jù)市場(chǎng)主要存在兩種模式,一種是美國(guó)的票據(jù)兼營(yíng)模式,其特點(diǎn)主要是:沒有專營(yíng)票據(jù)的中介機(jī)構(gòu),市場(chǎng)交易主體廣泛;無(wú)形市場(chǎng)交易,集中性不強(qiáng);對(duì)金融市場(chǎng)化程度要求較高,票據(jù)種類眾多,監(jiān)管制度健全。另一種是票據(jù)專營(yíng)模式,又可分為貼現(xiàn)所(英國(guó)和日本)和專營(yíng)票據(jù)公司(我國(guó)中國(guó)臺(tái)灣地區(qū))兩種形式。專營(yíng)模式的主要特點(diǎn)是,有專門的票據(jù)中介機(jī)構(gòu),有形市場(chǎng),集中性較強(qiáng);對(duì)金融市場(chǎng)化程度要求相對(duì)較低,票據(jù)工具多樣化,并逐步向兼營(yíng)模式方向轉(zhuǎn)化。1.商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)美國(guó)票據(jù)市場(chǎng)主要包括銀行承兌匯票市場(chǎng)(要求以真實(shí)的貿(mào)易關(guān)系為基礎(chǔ))和商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)(不要求以真實(shí)貿(mào)易為背景)。20世紀(jì)80年代末期,銀行承兌匯票市場(chǎng)大幅萎縮,而隨著商業(yè)信用、信息技術(shù)的不斷完善,融資性商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)漸成規(guī)模,主要有無(wú)擔(dān)保商業(yè)票據(jù)、信用支持票據(jù)和資產(chǎn)支持票據(jù)。商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)目前已發(fā)展為美國(guó)僅次于國(guó)庫(kù)券市場(chǎng)的第二大貨幣市場(chǎng),占據(jù)了全球商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)70%以上的份額。其中,資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)展最為迅速,占全美商業(yè)票據(jù)總額的50%以上。商業(yè)票據(jù)發(fā)行者包括金融公司、非金融公司和銀行控股公司,其中75%以上的商業(yè)票據(jù)由金融公司發(fā)行。商業(yè)票據(jù)的發(fā)行需要經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的信用評(píng)級(jí),信用等級(jí)偏低的企業(yè)需借助信用支持或資產(chǎn)抵押,才可獲得票據(jù)發(fā)行資格。主要投資者為銀行、投資公司、保險(xiǎn)公司、中央或地方政府、貨幣市場(chǎng)基金、工商企業(yè)和個(gè)人等。美國(guó)的票據(jù)市場(chǎng)是典型的兼營(yíng)模式,沒有票據(jù)專營(yíng)機(jī)構(gòu),由商業(yè)銀行或投資銀行等機(jī)構(gòu)兼營(yíng)票據(jù)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。商業(yè)票據(jù)的發(fā)行方式十分靈活,可以貼現(xiàn)發(fā)行,也可附息發(fā)行;可以直接發(fā)行,也可以間接發(fā)行。中央銀行貼現(xiàn)政策分設(shè)三個(gè)賬戶:一級(jí)賬戶、二級(jí)賬戶和季節(jié)性賬戶。其中一級(jí)賬戶貼現(xiàn)率比美聯(lián)儲(chǔ)(FOMC)的目標(biāo)利率高100個(gè)基點(diǎn),二級(jí)賬戶的貼現(xiàn)率比一級(jí)賬戶高50個(gè)基點(diǎn)。這種內(nèi)在約束促使存款機(jī)構(gòu)優(yōu)先在貨幣市場(chǎng)上尋找其他可用資源,減少美聯(lián)儲(chǔ)的管理成本,同時(shí)也在貨幣市場(chǎng)資金異常緊缺時(shí)幫助形成利率的上限,對(duì)市場(chǎng)利率起到指導(dǎo)作用。2.商人銀行地面上的商業(yè)綜合擔(dān)保貼現(xiàn)行作為英國(guó)票據(jù)專營(yíng)機(jī)構(gòu),是唯一獲得英格蘭銀行許諾作為其“最終貸款人”的金融機(jī)構(gòu)。貼現(xiàn)行一方面從清算銀行和其他金融機(jī)構(gòu)取得短期貸款從事商業(yè)票據(jù)的貼現(xiàn)和公債買賣,另一方面開展票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)和再貼現(xiàn),成為中央銀行與商業(yè)銀行之間的緩沖器。商人銀行即傳統(tǒng)上的票據(jù)承兌行,主要是為票據(jù)發(fā)行提供擔(dān)保,并取得比一般的商業(yè)承兌匯票更低的貼現(xiàn)利率。清算銀行一方面為貼現(xiàn)行提供擔(dān)保貸款,滿足貼現(xiàn)行開展業(yè)務(wù)的資金需求,另一方面為工商企業(yè)提供貸款,多數(shù)是通過(guò)票據(jù)貼現(xiàn)方式完成。貼現(xiàn)行作為票據(jù)中介機(jī)構(gòu)通過(guò)買賣商業(yè)票據(jù),充當(dāng)做市商,從中獲取利差,其資金來(lái)源除了自有資金和借入活期借款(多是即期與隔夜借款)以外,也可以吸收公眾存款,必要時(shí)可向英格蘭銀行申請(qǐng)?jiān)儋N現(xiàn)融入資金。英格蘭銀行作為中央銀行,通過(guò)貼現(xiàn)行辦理再貼現(xiàn)業(yè)務(wù),以保證貼現(xiàn)市場(chǎng)流動(dòng)性,達(dá)到調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量、實(shí)施宏觀調(diào)控的目的。3.短資公司的運(yùn)營(yíng)日本票據(jù)市場(chǎng)的參與主體包括日本銀行、商業(yè)銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)、工商企業(yè)等,市場(chǎng)交易的中介機(jī)構(gòu)是短資公司(即票券專營(yíng)公司),買賣的票據(jù)主要是企業(yè)發(fā)行的商業(yè)本票、貿(mào)易票據(jù)、進(jìn)出口票據(jù)、以及以這些原始票據(jù)為擔(dān)保、由金融機(jī)構(gòu)開出的“表皮票據(jù)”(實(shí)際上日本票據(jù)交易的絕大部分都是“表皮票據(jù)”)。短資公司是由日本大藏省指定設(shè)立的專業(yè)性金融機(jī)構(gòu),實(shí)行股份制經(jīng)營(yíng),充當(dāng)交易雙方“中介人”的角色,票據(jù)買賣差價(jià)為短資公司的收入。短資公司可以向日本銀行申請(qǐng)?jiān)儋N現(xiàn)以融通資金,日本銀行可通過(guò)對(duì)短資公司貸款或者進(jìn)行公開市場(chǎng)操作以調(diào)節(jié)市場(chǎng)資金供求。這樣,短資公司成為日本銀行實(shí)施貨幣政策的重要渠道之一。4.票券交易主體中國(guó)臺(tái)灣票據(jù)市場(chǎng)的金融工具主要有商業(yè)本票、銀行承兌匯票、國(guó)庫(kù)券和可轉(zhuǎn)讓定期存單等。商業(yè)本票是目前中國(guó)臺(tái)灣票據(jù)市場(chǎng)最重要的金融工具,2000年以來(lái)中國(guó)臺(tái)灣票據(jù)市場(chǎng)中約有81%的交易額為商業(yè)本票所創(chuàng)造,發(fā)行額中90%來(lái)自于商業(yè)本票。而銀行承兌匯票由于受亞洲金融危機(jī)的影響,發(fā)行量銳減,交易量也明顯衰退,占票據(jù)交易總量的比重不到1%。中國(guó)臺(tái)灣票據(jù)市場(chǎng)參與者包括銀行、公營(yíng)事業(yè)、民營(yíng)事業(yè)、票券及信托公司、保險(xiǎn)公司以及個(gè)人等,市場(chǎng)中最重要的交易主體是票券金融公司,負(fù)責(zé)短期票券的簽證、承銷、保證、背書、經(jīng)紀(jì)等業(yè)務(wù),它是由商業(yè)銀行和大公司集團(tuán)共同出資成立的股份有限公司。票券金融公司在票券發(fā)行市場(chǎng)以商業(yè)票據(jù)的承銷人、簽證人和保證人的身份協(xié)助企業(yè)票券的順利發(fā)行,同時(shí)又在票券流通市場(chǎng)以票券經(jīng)紀(jì)商和票券自營(yíng)商的身份出現(xiàn),代客買賣或自營(yíng)票券買賣。票券供求雙方都是通過(guò)票券金融公司這一中介機(jī)構(gòu)來(lái)交易。同時(shí),票券金融公司也是中國(guó)臺(tái)灣“央行”實(shí)施公開市場(chǎng)操作的重要渠道。二、國(guó)際財(cái)務(wù)管理市場(chǎng)的特點(diǎn)1.發(fā)行本級(jí)支持票據(jù)。在二級(jí)市場(chǎng)隨著票據(jù)市場(chǎng)的深化發(fā)展,以品種和交易方式為手段的票據(jù)市場(chǎng)創(chuàng)新大量涌現(xiàn)。例如,美國(guó)票據(jù)市場(chǎng)上為提高票據(jù)信用等級(jí)推出的信用支持票據(jù)、資產(chǎn)支持票據(jù),為方便發(fā)行主體籌集資金推出的票據(jù)發(fā)行便利,為加速票據(jù)在二級(jí)市場(chǎng)流通推出的票據(jù)拆分與整合等;中國(guó)臺(tái)灣票據(jù)市場(chǎng)的電子支票和日本票據(jù)市場(chǎng)的“表皮票據(jù)”等。金融創(chuàng)新為短期資金的供求雙方提供了更加靈活方便的選擇,吸引了大量的市場(chǎng)參與者,票據(jù)市場(chǎng)業(yè)務(wù)量迅速增長(zhǎng),票據(jù)市場(chǎng)成為貨幣市場(chǎng)一個(gè)重要的子市場(chǎng)。2.交易呈現(xiàn)出專業(yè)化的趨勢(shì)，市場(chǎng)效率顯著提高3.健全票據(jù)市場(chǎng)合作機(jī)制,促進(jìn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)國(guó)際票據(jù)市場(chǎng)開放性對(duì)內(nèi)體現(xiàn)在票據(jù)市場(chǎng)的貼現(xiàn)利率市場(chǎng)供求決定機(jī)制,票據(jù)市場(chǎng)與其他貨幣子市場(chǎng)密切聯(lián)系,相互交叉,市場(chǎng)價(jià)格和運(yùn)作方式相互傳遞;對(duì)外體現(xiàn)在票據(jù)市場(chǎng)的外部開放程度,不但允許合格的外國(guó)金融機(jī)構(gòu)、外國(guó)政府、企業(yè)和居民成為票據(jù)市場(chǎng)的參與者,同時(shí)也鼓勵(lì)本國(guó)銀行、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)等積極參與國(guó)際票據(jù)市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)。在票據(jù)市場(chǎng)最為開放的美國(guó),居民和非居民在票據(jù)市場(chǎng)上享有同等的待遇,所有合格的機(jī)構(gòu)和個(gè)人都可以參與商業(yè)票據(jù)和銀行承兌匯票的交易。4.貨幣政策傳導(dǎo)功能從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,票據(jù)市場(chǎng)不僅發(fā)揮著傳統(tǒng)的交易、結(jié)算功能,更多的是發(fā)揮投融資功能及貨幣政策傳導(dǎo)功能,由于具有對(duì)貨幣資金的強(qiáng)大影響力,成熟的票據(jù)市場(chǎng)已經(jīng)成為中央銀行進(jìn)行公開市場(chǎng)操作的重要場(chǎng)所。三、中國(guó)的激勵(lì)和建議1.票據(jù)交易產(chǎn)品向市場(chǎng)化方向發(fā)展一是在基礎(chǔ)發(fā)展階段,可按照交易性業(yè)務(wù)和融資性業(yè)務(wù)、紙質(zhì)票據(jù)與電子票據(jù)并行發(fā)展思路,加快推進(jìn)融資性商業(yè)票據(jù)創(chuàng)新試點(diǎn)建設(shè),推進(jìn)票據(jù)“無(wú)紙化”發(fā)行和“T+0”交易建設(shè),建立初具規(guī)模的市場(chǎng)基礎(chǔ)體系。二是在功能拓展階段,可逐步放寬票據(jù)市場(chǎng)交易主體,加速市場(chǎng)擴(kuò)容,不斷完善票據(jù)市場(chǎng)交易、融資及其政策調(diào)節(jié)功能。三是在市場(chǎng)完善階段,應(yīng)進(jìn)一步完善票據(jù)立法和相關(guān)制度,形成融資性票據(jù)的市場(chǎng)主導(dǎo)地位,將票據(jù)市場(chǎng)發(fā)展為主要貨幣市場(chǎng)之一,票據(jù)市場(chǎng)利率逐步成為貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率,票據(jù)融資和貨幣政策功能突出。2.健全和完善《票據(jù)法》,推動(dòng)電子票據(jù)發(fā)展健全完善的法律、法規(guī)是是穩(wěn)健發(fā)展的條件,我國(guó)現(xiàn)有的票據(jù)法律制度僵化死板,不能適應(yīng)現(xiàn)實(shí)的需要。我國(guó)《票據(jù)法》第十條規(guī)定:票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓,應(yīng)當(dāng)遵循誠(chéng)實(shí)信用原則,具有真實(shí)的交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系。《票據(jù)法》第七十三條規(guī)定:本法所稱本票,是指銀行本票。這表明,融資性票據(jù)——商業(yè)本票,目前在我國(guó)是被法律所禁止的,這使得長(zhǎng)期以來(lái),商業(yè)票據(jù)只能作為一種支付結(jié)算手段和信用工具,其作為融資工具的功能未能得到很好發(fā)揮,從而限制了中國(guó)票據(jù)市場(chǎng)的規(guī)模,導(dǎo)致市場(chǎng)缺乏廣度和深度。為此,筆者建議盡快修訂完善《票據(jù)法》,完善關(guān)于票據(jù)承兌、貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)和再貼現(xiàn)的有關(guān)內(nèi)容,加強(qiáng)適用性和針對(duì)性,同時(shí)修改《票據(jù)法》的相應(yīng)條款,明確融資性商業(yè)票據(jù)的合法地位,對(duì)《票據(jù)法》作擴(kuò)張解釋,豐富實(shí)踐中的“書面形式”、“原件”、“簽章”的內(nèi)涵與外延,將電子票據(jù)納入《票據(jù)法》的規(guī)范和調(diào)整范圍,為電子票據(jù)發(fā)展掃除制度障礙;完善《支付結(jié)算辦法》、《商業(yè)匯票承兌、貼現(xiàn)與再貼現(xiàn)管理暫行辦法》和《貸款通則》中的相關(guān)規(guī)定,明確票據(jù)交易規(guī)則、融資票據(jù)發(fā)行規(guī)則、票據(jù)信息交換規(guī)則、票據(jù)做市商規(guī)則以及票據(jù)違規(guī)懲治規(guī)則等,確保票據(jù)市場(chǎng)健康發(fā)展;完善各類實(shí)施細(xì)則,加強(qiáng)監(jiān)管類規(guī)則的制定和執(zhí)行,避免在票據(jù)業(yè)務(wù)上的無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)和互相壓價(jià);建立健全商業(yè)承兌匯票簽證制度、市場(chǎng)準(zhǔn)入和退出制度、保證金制度和抵押擔(dān)保制度,使票據(jù)市場(chǎng)在更為合理完善的法律框架下健康發(fā)展。3.規(guī)范票據(jù)市場(chǎng)大膽創(chuàng)新,積極開發(fā)商業(yè)票據(jù)業(yè)務(wù)新品種,如開展票據(jù)貼現(xiàn)買方付息、企業(yè)貼現(xiàn)回購(gòu)、商業(yè)匯票保證、貸款協(xié)議回購(gòu)等業(yè)務(wù),有序發(fā)展融資性票據(jù),分階段逐步放開,建立專業(yè)性的商業(yè)票據(jù)發(fā)行公司和規(guī)范的票據(jù)交易所,培育和拓展規(guī)范、高效的融資性票據(jù)市場(chǎng)。一是放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入,允許私營(yíng)企業(yè)和民間票據(jù)進(jìn)入市場(chǎng),積極扶持對(duì)符合條件的中小企業(yè)開展票據(jù)承兌和貼現(xiàn)業(yè)務(wù),并給予適當(dāng)?shù)膬?yōu)惠政策。二是放寬對(duì)市場(chǎng)主體的準(zhǔn)入限制,廣泛吸納非銀行金融機(jī)構(gòu)、中小商業(yè)銀行、中小企業(yè)參與票據(jù)市場(chǎng)活動(dòng),推動(dòng)市場(chǎng)主體多元化。尤其要大力培育和發(fā)展票據(jù)專營(yíng)機(jī)構(gòu),建立跨地區(qū)跨部門的具有獨(dú)立法人資格的票據(jù)專營(yíng)公司,以促進(jìn)票據(jù)經(jīng)紀(jì)人與做市商制度的發(fā)展。4.大力發(fā)展商業(yè)承兌匯票我國(guó)票據(jù)市場(chǎng)缺乏全國(guó)統(tǒng)一、完善的商業(yè)票據(jù)市場(chǎng),缺乏統(tǒng)一高效的登記、托管、交易平臺(tái),票據(jù)市場(chǎng)處于分割狀態(tài),僅在部分中心城市形成了區(qū)域性票據(jù)中心,票據(jù)在各行各地區(qū)之間的流動(dòng)性較差。目前,票據(jù)市場(chǎng)95%以上是銀行承兌匯票,既使市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)集中于銀行體系,也不利于商業(yè)信用和票據(jù)市場(chǎng)自身的發(fā)展。加之各商業(yè)銀行票據(jù)交易的操作流程、業(yè)務(wù)制度自成體系,人為地制約了票據(jù)流通,阻礙了全國(guó)性統(tǒng)一商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)的形成和進(jìn)一步發(fā)展。因此,一是要大力推廣商業(yè)承兌匯票,改變目前銀行承兌匯票一枝獨(dú)秀的局面,鼓勵(lì)實(shí)力雄厚、資信良好的大型企業(yè)集團(tuán)和上市公司利用商業(yè)承兌匯票進(jìn)行融資;二是要在大力推廣商業(yè)承兌匯票的同時(shí),積極推廣商業(yè)本票的使用,豐富票據(jù)信用形式,滿足不同交易主體的多樣化投融資需求;三是要引導(dǎo)和鼓勵(lì)商業(yè)銀行建立差異化競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略,研究對(duì)現(xiàn)有票據(jù)的再造、重組和創(chuàng)新安排,如票據(jù)回購(gòu)、票據(jù)質(zhì)押、第三方擔(dān)保貼現(xiàn)業(yè)務(wù)、共擔(dān)利息貼現(xiàn)等,以創(chuàng)新服務(wù)手段、豐富票據(jù)品種。5.建立統(tǒng)一的票據(jù)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)借鑒我國(guó)同業(yè)拆借市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)由各地分散割裂走向全國(guó)統(tǒng)一的經(jīng)驗(yàn),借助人民銀行已有的支付結(jié)算體系,依托“中國(guó)票據(jù)網(wǎng)”這一網(wǎng)絡(luò)電子服務(wù)平臺(tái),開發(fā)建設(shè)網(wǎng)上電子票據(jù)交易系統(tǒng),使其發(fā)展為集票據(jù)發(fā)行承銷、交易報(bào)價(jià)、托管清算和查詢鑒定等功能于一體的全國(guó)統(tǒng)一的票據(jù)實(shí)時(shí)交易系統(tǒng)和信息中心。此外,由于目前我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)存在規(guī)模小而松散、業(yè)務(wù)范圍不統(tǒng)一、人員素質(zhì)不高等缺陷,所以有必要在我國(guó)建立統(tǒng)一的票據(jù)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。建議先由中國(guó)人民銀行總行負(fù)責(zé)組建全國(guó)性的票據(jù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),當(dāng)評(píng)測(cè)機(jī)制走上正軌后,再將原有的依附于銀行的票據(jù)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)脫離銀行體系,獨(dú)立為中立的市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)。