1.鋼材波動的來源①鋼材價格波動的來源-成本端的變化占比更大②RB2401—-884、成本—-692、利潤—-192；RB2401—+700、成本—+1014、利潤—-314；③RB2405—+756、成本—+989、利潤—-233-100-50050100150200250300350400310033003500370039004100RB0505成本RB05利潤-250-150-5050150250350310033003500370039004100RB0101成本RB01利潤數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨2.原料需求端大環(huán)境1902002102202302402502601/32/3

3/34/35/36/37/38/39/3

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11/312/320182019247家鋼廠日均鐵水產(chǎn)量（周）2020 2021 2022202320249688807264564840322416801/32/3

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20182019247家鋼廠盈利率（周）2020 2021 202220232024數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨①日均鐵水產(chǎn)量222.86萬噸，鋼廠生產(chǎn)強度低于春節(jié)前，原料消耗需求偏弱②鋼廠盈利能力偏弱（雖然即期利潤修復(fù)，但是冬季庫存虧損），限制鋼廠復(fù)產(chǎn)斜率3.雙焦現(xiàn)實層面偏弱數(shù)據(jù)來源：汾渭，中信建投期貨①現(xiàn)實層面煤礦逐步復(fù)產(chǎn)，開工率接近9成，原煤產(chǎn)量在快速復(fù)產(chǎn)，礦端庫存偏穩(wěn)，不存在缺貨現(xiàn)象②目前尚未觀察到煤礦復(fù)產(chǎn)受阻，但未來產(chǎn)量高度是否受限制超產(chǎn)措施的影響還需要觀察。③對前期可能限制超產(chǎn)的理解：A.概率偏大。從工作組對去年山西安全生產(chǎn)形勢的反饋來看，部分煤礦嚴(yán)重超產(chǎn)，而超產(chǎn)是事故多發(fā)的重要因素。B.對價格的影響。第一階段通過激化市場情緒的方式帶動價格上漲，焦煤小幅升水表明情緒已經(jīng)到位。第二階段將落實到實際的供應(yīng)情況，遠端來看低點抬升，但近端來看尚未產(chǎn)生實質(zhì)的供應(yīng)影響，情緒消退之后要看下游需求情況。700800900100001-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-01

12-01

2021焦煤原煤產(chǎn)量202220232024501501002502003003504001/32/3

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202120172022中國煉焦煤煤礦庫存2018202320192024數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨3.雙焦現(xiàn)實層面偏弱501502503504505506507501/32/3

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11/312/3進口煉焦煤港口庫存2020201620212017202220182023201920242400220020001800260028003000320034003600380040001/32/3

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11/312/3中國煉焦煤總庫存20202016

2021201720222018202320192024數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨①中間環(huán)節(jié)庫存水平中性，同比偏高。②總庫存春節(jié)后連續(xù)兩周大幅降庫480萬噸，總庫存水平不高，相對中性。在供應(yīng)端沒有約束的情況下，庫存矛盾上不突出；一旦未來供應(yīng)端約束兌現(xiàn)，庫存矛盾就會顯現(xiàn)。3.雙焦現(xiàn)實層面偏弱①下游偏高補庫必要性和意愿不強，鋼廠806萬噸，焦化廠778萬噸，庫存相對中性，下游普遍沒利潤的情況下，補庫意愿不高。補庫需求短期看不到持續(xù)性的放量。13001250120011501100105010009509008508007507001/32/3

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11/312/3鋼廠煉焦煤庫存20172018201920202016

20212022202320246008001000120014001600180020001/32/3

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11/312/32016201920202021230家獨立焦化廠煉焦煤庫存2017 20182022 20232024數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨3.雙焦現(xiàn)實層面偏弱①第四輪提降落地之后，焦化企業(yè)虧損加劇，平均利潤-141元/噸。②直接導(dǎo)致焦企減產(chǎn)幅度擴大，日產(chǎn)109萬噸，焦煤現(xiàn)實需求偏弱。10010511011512012513001-0402-2304-1406-0307-2309-1110-3112-202018247家鋼廠+獨立焦企焦炭日均產(chǎn)量：萬噸/日2019 2020 2021 202220232024-400-2000200400600800100012001/72/7 3/74/75/76/77/78/79/7 10/7

11/712/720172018獨立焦企：噸焦平均利潤2019 2020 2021202220232024數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨3.雙焦現(xiàn)實層面偏弱①上游庫存壓力略微偏高，本周庫存86萬噸，出貨壓力增加②鋼廠庫存中性635.8萬噸，補庫意愿不高。③鋼廠仍有提降第五輪的風(fēng)險，從焦企利潤來看，有倒逼煤礦讓利的要求，而煤礦尚未看到顯著的供給約束，原料端的現(xiàn)狀仍有利于提降。第四輪提降之后，焦炭對應(yīng)倉單價格2230、焦煤對應(yīng)1660-1680；第五輪提降之后，焦炭對應(yīng)倉單價格2130、焦煤對應(yīng)1560-1580。30507090110130150170190101/32/3

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11/312/320202016

2021230家獨立焦炭廠焦炭庫存（周）2017 2018 20192022 2023 2024600650700750800850900950100010505501/32/3

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11/312/3焦炭鋼廠庫存（周）201620172018201920202021202220232024數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨4.鐵礦現(xiàn)實層面偏弱①發(fā)貨同比去年要好，環(huán)比上呈季節(jié)性小幅抬升的狀態(tài)，月度均值2840萬噸。②供應(yīng)端偏好的原因：A.澳大利亞和巴西沒有長期不利的天氣影響，主流礦山供應(yīng)偏好。B.鐵礦石110美元/噸價格對非主流礦山構(gòu)成約束，非主流礦山供應(yīng)好。2600270028002900300031003200330034001/3 2/33/3 4/3

5/3 6/3

7/3 8/3 9/310/311/3

12/3數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨鐵礦石全球發(fā)貨量-四周移動平均（周）2020

2021

2022

2023

202419002000210022002300240025002600270028001/3 2/3

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12/3300400500600鐵礦石澳巴發(fā)貨量-四周移動平均（周）2020 2021 2022 2023 2024

7001/3 2/3

3/3 4/3

5/3 6/3

7/3 8/3 9/310/311/3

12/3鐵礦石非澳巴發(fā)貨量-四周移動平均（周）

2020 2021 2022 2023 2024①國內(nèi)到港量拐點一般滯后于發(fā)運量拐點1-2個月左右。發(fā)運量拐點于1月底出現(xiàn)，國內(nèi)到港將逐步見底。②發(fā)運量環(huán)比尚未看到大幅度抬升，到港量月度均值未來幾周筑底，但持續(xù)抬升空間有限。③到港量月度均值2366萬噸，按照目前鐵水產(chǎn)量推算，只要維持在2250萬噸以上，港口庫存偏向累庫。190020002100220023002500260027001/12/1

3/14/1

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11/112/1全國45港到港量-四周移動平均（周）

202020212022202320244.鐵礦現(xiàn)實層面偏弱200021002200230024002500

24002600270028002900250026002700280029003000310032003300340035002020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-02全球發(fā)運四周均值到港四周均值-右軸數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨①港口總庫存1.39億噸，港口庫存持續(xù)增加，一方面有鋼廠生產(chǎn)強度偏低影響，另一方面有到港水平偏高的影響，近期看不到明顯去庫的跡象，反而繼續(xù)累庫的風(fēng)險偏高。港口庫存總量水平超預(yù)期，限制價格線上的彈性。②貿(mào)易礦總庫存8379萬噸，港口貿(mào)易資源偏高。970093008900850081007700730069006500610057005300490045001/32/3

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11/312/3港口貿(mào)易礦庫存（周）20202021202220232024160001560015200148001440014000136001320012800124001200011600112001080010400100001/32/3

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11/312/32020港口總庫存（周）2021

202220232024數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨4.鐵礦現(xiàn)實層面偏弱①鋼廠港口庫存總量平穩(wěn)，維持在5500萬噸附近，庫存不低。②廠內(nèi)庫存大幅下降，本周2478萬噸，和去年均值水平差不多，補庫意愿不高③鋼廠明顯復(fù)產(chǎn)之前，供應(yīng)偏過剩，價格有向下考驗非主流礦山邊際成本100美元/噸，對應(yīng)盤面價格800-820元/噸。20002200240026002800300032003400360038004000114家樣本鋼廠進口燒結(jié)用礦粉總庫存

2021 2021 2022202440004400480052005600600064006800720076008000鋼廠港口鐵礦庫存（周）202020212022202320241/32/33/34/35/36/37/38/39/310/311/312/31/3

2/33/34/35/36/37/38/39/310/311/312/3數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨4.鐵礦現(xiàn)實層面偏弱5.高庫存和需求風(fēng)險或仍將限制復(fù)產(chǎn)①未來影響產(chǎn)業(yè)鏈價格方向的核心：在于鋼材終端需求的變化及其對鋼廠生產(chǎn)強度的影響②表內(nèi)5大材總庫存2434萬噸，產(chǎn)量明顯低于去年，但庫存卻高于去年，或暗示著需求相對低迷。14001700200023002600290032003500380011001/3 2/3 3/3 4/3 5/3 6/3 7/3 8/3 9/310/311/3

12/32016全國五大品種鋼材總庫存（周）2017 2018 201920202021202220232024800850900950100010501100115012007501/3 2/3 3/3 4/3 5/3 6/3 7/3 8/3 9/310/311/3

12/32016全國五大品種鋼材產(chǎn)量（周）2017 2018 20192020202120222023202450060070080090010001100120013001/3 2/3 3/3 4/3 5/3 6/3 7/3 8/3 9/310/311/3

12/3全國五大品種鋼材表需（周）20162017201820192020

2021202220232024數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨5.高庫存和需求風(fēng)險或仍將限制復(fù)產(chǎn)①非5大鋼庫存總量1042萬噸，較2023年同期略高②鐵水和廢鋼日耗合計267.6萬噸，同比去年低18萬噸，鋼材產(chǎn)量帶來的壓力并不大。③但是鋼材庫存充足，下游需求高度一旦有限的話，庫存就能保證供給不出現(xiàn)短缺，從而限制鋼廠復(fù)產(chǎn)。700750800850900950100010501100115012001/32/3

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11/312/3非五大材庫存（周）2022202320242302402502602702802903003103201/52/5

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11/512/5247家鋼廠日均鐵水產(chǎn)量+255鋼廠廢鋼日耗（周）2022

2023

2024數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨5.高庫存和需求風(fēng)險或仍將限制復(fù)產(chǎn)①3月份需求如何、庫存下降斜率如何？是決定中期原料價格和鋼材成本的核心因素②需求風(fēng)險點：1.3-4月份地產(chǎn)還債高峰期

2.12省天津、內(nèi)蒙、遼寧、吉林、黑龍江、廣西、重慶、貴州、云南、甘肅、青海、寧夏“加強政府投資項目管理”

整體評估下來，三月份需求表現(xiàn)一般的概率偏大，鋼材價格和成本端仍有下降風(fēng)險。數(shù)據(jù)來源：WIND，中信建投期貨500.00450.00400.00350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.00境內(nèi)債到期償還量(億元)海外債到期金額(億美元)6.未來鋼材的底可能在哪？數(shù)據(jù)來源：Mysteel，中信建投期貨①下方支撐，鐵