百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析摘要在經(jīng)濟(jì)全球化格局下，企業(yè)擴(kuò)張經(jīng)常發(fā)生，因此發(fā)生在企業(yè)與企業(yè)之間的兼并和收購(gòu)越來(lái)越多。通過(guò)并購(gòu)企業(yè)能夠在短時(shí)間內(nèi)快速擴(kuò)大企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模、提高企業(yè)在整個(gè)行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)力。然而，在兼并和收購(gòu)的整個(gè)長(zhǎng)期過(guò)程中可能會(huì)發(fā)生各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)，在諸多風(fēng)險(xiǎn)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是需要特別注意的。因此這篇文章大部分重在分析企業(yè)發(fā)生這些兼并和收購(gòu)活動(dòng)的原因，在此過(guò)程中可能遇到的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并對(duì)此提出合理對(duì)策。第一先介紹企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念，接著以百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基的案例進(jìn)行詳細(xì)研究，分別介紹了雙方公司的基本情況、并購(gòu)的原因、并購(gòu)的流程等，剖析百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基存在價(jià)值評(píng)估、融資與支付方式、內(nèi)部整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，文章最后針對(duì)上述財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提出切實(shí)可行的解決辦法。關(guān)鍵詞：并購(gòu)；兼并和收購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)ABSTRACTInthecontextofeconomicglobalization,enterpriseexpansionoftenoccurs,somergersandacquisitionsbetweenenterprisesaremoreandmore.Throughmergersandacquisitions,enterprisescanrapidlyexpandtheirscaleofoperationandimprovetheircompetitivenessinthewholeindustryinashorttime.However,inthewholelong-termprocessofmergersandacquisitions,variousrisksmayoccur,amongwhichfinancialrisksneedspecialattention.Therefore,mostofthisarticlefocusesontheanalysisofthecausesofthesemergersandacquisitions,andthepossiblefinancialrisksencounteredintheprocess,andputsforwardreasonablecountermeasures.Firstly,thispaperintroducestheconceptoffinancialriskinM&Aofenterprises,andthenmakesadetailedstudyofthecaseofBristol-MyersSquibbM&ANewFoundation.Itintroducesthebasicsituationofthetwocompanies,thereasonsforM&A,theprocessofM&A,etc.Italsoanalysesthefinancialrisksinvalueevaluation,financingandpaymentmethods,andinternalintegrationstageofthenewFoundation.Finally,thearticleaimsattheabove-mentionedfinancialrisks.Toputforwardpracticalsolutionstobusinessrisks.Keywords:Mergers;MergersandAcquisitions;FinancialRisk目錄1TOC\o"1-3"\h\u前言 12企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概述 12.1企業(yè)并購(gòu)的含義 12.2企業(yè)并購(gòu)的類型 12.3企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 23百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基案例分析 33.1并購(gòu)雙方情況簡(jiǎn)介 33.1.1百時(shí)美施貴寶公司簡(jiǎn)介 33.1.2新基制藥公司簡(jiǎn)介 33.2并購(gòu)的成因 43.2.1實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)張 43.2.2百時(shí)美施貴寶的“自救” 43.2.3新基制藥在此次并購(gòu)中贏得收益 43.3并購(gòu)流程 54百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn) 54.1并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn) 64.2并購(gòu)交易執(zhí)行階段的融資與支付的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 64.3并購(gòu)?fù)瓿珊髢?nèi)部整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 85百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施 95.1并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)防范 95.1.1充分掌握目標(biāo)企業(yè)信息 95.1.2選擇合理的評(píng)估方法 95.2并購(gòu)交易執(zhí)行階段的融資與支付方式的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范 95.2.1優(yōu)化企業(yè)融資結(jié)構(gòu) 95.2.2合理選擇并購(gòu)融資和支付的方式 105.3并購(gòu)?fù)瓿珊髢?nèi)部整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范 106結(jié)論 11參考文獻(xiàn) 12致謝 131前言企業(yè)并購(gòu)主要是發(fā)生在企業(yè)之間一系列的兼并和收購(gòu)行為，它可以幫助企業(yè)在短時(shí)間內(nèi)快速擴(kuò)大發(fā)展規(guī)模和更合理的運(yùn)營(yíng)管理。最近幾年來(lái)，由于企業(yè)與企業(yè)之間的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越強(qiáng)烈，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境越來(lái)越好，因此企業(yè)之間的兼并和收購(gòu)活動(dòng)也越來(lái)越頻繁。企業(yè)兼并和收購(gòu)活動(dòng)是發(fā)生在企業(yè)中的投資活動(dòng)，存在多種多樣的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)兼并和收購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究，有助于完善一系列有關(guān)于并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的理論知識(shí)，推動(dòng)研究并購(gòu)帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的新領(lǐng)域，為別的企業(yè)未完成的并購(gòu)活動(dòng)提供相關(guān)的理論參考。研究并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，有利于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理能力的快速提高，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的能力提升，促使并購(gòu)活動(dòng)能達(dá)到好的目的，使企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力得以提高，以及改善國(guó)家的經(jīng)濟(jì)實(shí)力。針對(duì)并購(gòu)來(lái)說(shuō)，目前國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)于并購(gòu)原因和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析的理論并不系統(tǒng)，主要集中在定性理論評(píng)價(jià)方法的應(yīng)用上，對(duì)實(shí)證研究上重視程度不夠。因此缺乏完整性，本文以實(shí)際案例研究為例。文章通過(guò)百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基的案例，綜合分析了造成并購(gòu)的原因以及并購(gòu)所帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并將并購(gòu)分為三個(gè)階段，對(duì)并購(gòu)前中后階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分別進(jìn)行了績(jī)效分析，而且在這個(gè)研究的前提下提出了有意義的策略，來(lái)達(dá)到各自的目的，如擴(kuò)大資源規(guī)模，完善管理結(jié)構(gòu)。希望通過(guò)百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基案例，為其他一些并購(gòu)活動(dòng)提供更多參考，降低企業(yè)并購(gòu)之后發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概率。2企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概述2.1企業(yè)并購(gòu)的含義一般發(fā)生在公司的一系列兼并和收購(gòu)活動(dòng)被叫做并購(gòu)。從狹義上講，可以理解為兩家公司通過(guò)現(xiàn)金或者證券收購(gòu)被并購(gòu)企業(yè)的股權(quán)或者資產(chǎn)，進(jìn)而控制被并購(gòu)業(yè)的運(yùn)作。從廣義上講，何種表面上或?qū)嶋H上的控制權(quán)和管理權(quán)的轉(zhuǎn)移，包括剝離不良資產(chǎn)或公司分離，都稱為兼并和收購(gòu)，無(wú)論其進(jìn)行的方式如何。多個(gè)不同的企業(yè)通過(guò)一些手段合并成單一企業(yè)被叫做兼并，并購(gòu)方通常是吸收其他企業(yè)的較發(fā)達(dá)企業(yè)。采取現(xiàn)金或者證券的手段獲得另外企業(yè)的股權(quán)和資產(chǎn)的所有權(quán)被叫做收購(gòu)。2.2企業(yè)并購(gòu)的類型 如下圖所示，兼并和收購(gòu)的類型有多種多樣的分類。此次BMY并購(gòu)CELG是兩個(gè)維度下的兩家公司的合并，因此是橫向并購(gòu)。并且這次收購(gòu)BMY決定以現(xiàn)金加股票形式支付并購(gòu)款，屬于現(xiàn)金加股權(quán)換取資產(chǎn)類型收購(gòu)。這次收購(gòu)案BMY與CELG就并購(gòu)事項(xiàng)提前進(jìn)行了商議，因此是善意并購(gòu)。橫向并購(gòu)橫向并購(gòu)縱向并購(gòu)按雙方產(chǎn)業(yè)關(guān)系劃分縱向并購(gòu)按雙方產(chǎn)業(yè)關(guān)系劃分混合并購(gòu)混合并購(gòu)現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)現(xiàn)金購(gòu)買股權(quán)按企業(yè)出資支付方式分企業(yè)并購(gòu)現(xiàn)金購(gòu)買股權(quán)按企業(yè)出資支付方式分企業(yè)并購(gòu)股票換取資產(chǎn)股票換取資產(chǎn)股權(quán)互換股權(quán)互換善意并購(gòu)善意并購(gòu)按能否按能否取得目標(biāo)企業(yè)協(xié)議分劃分業(yè)的敵意并購(gòu)敵意并購(gòu)圖2-1企業(yè)并購(gòu)類型2.3企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在并購(gòu)中由于各種難以預(yù)料和無(wú)法控制的因素，使企業(yè)蒙受經(jīng)濟(jì)損失的情況叫財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。它可能發(fā)生在兼并或者收購(gòu)中的三個(gè)過(guò)程，即企業(yè)評(píng)估，融資和支付，以及后期的整合過(guò)程。兼并或收購(gòu)引發(fā)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)上是其完成之后所得收益與企業(yè)的預(yù)想結(jié)果之間的差異，這使得并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況處于危機(jī)之中。如下圖所示，從外部來(lái)說(shuō)，信息的不對(duì)稱性是重要的因素。這是由于為了隱藏某些信息，使收購(gòu)方無(wú)法具體、實(shí)際地估計(jì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，因而目標(biāo)企業(yè)管理者可能提供不真實(shí)的資料給并購(gòu)企業(yè)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。因此，兼并和收購(gòu)財(cái)務(wù)上的風(fēng)險(xiǎn)可能給企業(yè)產(chǎn)生沉重的財(cái)務(wù)損害，甚至可能因此造成并購(gòu)活動(dòng)的不成功。企業(yè)信息的不真實(shí)性是另外一個(gè)因素。在并購(gòu)過(guò)程中，兼并或者收購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)總是在發(fā)生著變化。伴隨著外部客觀社會(huì)的不斷變化，存在著各種各樣不能左右的原由，例如人們對(duì)客觀社會(huì)的理解總是有限度的，對(duì)于未來(lái)的不可預(yù)測(cè)性，這導(dǎo)致預(yù)測(cè)并購(gòu)后企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力不準(zhǔn)確性。并購(gòu)的各個(gè)環(huán)節(jié)中，在不盡相同的要素對(duì)并購(gòu)預(yù)測(cè)的時(shí)間和空間的影響下，可能引起不同的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。從內(nèi)部來(lái)說(shuō)，在公司的資本結(jié)構(gòu)中，如果公司國(guó)內(nèi)自有資產(chǎn)和國(guó)外資產(chǎn)與公司總資產(chǎn)的比率不合理，將引起資本結(jié)構(gòu)的改變和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的增加。企業(yè)內(nèi)部的財(cái)務(wù)法律法規(guī)被企業(yè)的每個(gè)部門所嚴(yán)格遵守。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生就存在于工作過(guò)程中，如果公司的財(cái)務(wù)人員不了解兼并或收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，他們就無(wú)法采取緊急措施來(lái)解決并購(gòu)過(guò)程中發(fā)生的危機(jī)情景。并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避和防范??通常在并購(gòu)過(guò)程中被忽略，因此財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)更傾向于發(fā)生。收購(gòu)方也會(huì)影響目標(biāo)公司重組后期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。如果目標(biāo)公司的價(jià)值在收購(gòu)的后半部分被高估，則會(huì)導(dǎo)致公司資本余額發(fā)生變化并帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。信息的不對(duì)稱性信息的不對(duì)稱性外部原因外部原因信息的信息的不真實(shí)性并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)原因并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)原因管理者的投資決定管理者的投資決定內(nèi)部原因內(nèi)部原因財(cái)務(wù)運(yùn)營(yíng)管理結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)運(yùn)營(yíng)管理結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)員工財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)員工財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)圖2-2并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)原因3百時(shí)美施貴寶并購(gòu)購(gòu)新基案例分析3.1并購(gòu)雙方情況簡(jiǎn)介 3.1.1百時(shí)美施貴寶公司簡(jiǎn)介百時(shí)美施貴寶公司也被稱為BMY，是一家以研究為導(dǎo)向的全球制藥企業(yè)，公司主要以研發(fā)保健和個(gè)人護(hù)理相關(guān)的多元化產(chǎn)品為主。例如，醫(yī)藥產(chǎn)品，消費(fèi)品，營(yíng)養(yǎng)品和醫(yī)療器械都是它的主要業(yè)務(wù)范圍。BMY在美國(guó)歷史上已經(jīng)存在一百多年了?，F(xiàn)如今，它已經(jīng)發(fā)展成為一家全球多元化企業(yè)，年銷售額超過(guò)二百億美元。它在全球一百二十多個(gè)國(guó)家和地區(qū)擁有五萬(wàn)四千多名員工。該公司總部位于美國(guó)紐約。2018年12月，BMY在世界品牌實(shí)驗(yàn)室發(fā)布的《2018年世界品牌500強(qiáng)》排行榜中排名大約400-410的位置。2019年1月3日，BMY表示將以約740億美元收購(gòu)CELG。將成為歷史上合并兩家世界上最大的研制癌癥藥物制造商的制藥業(yè)并購(gòu)案。3.1.2新基制藥公司簡(jiǎn)介新機(jī)制藥也被稱為CELG或者賽爾基因，在全球擁有7,100多名員工。它是一家專注于免疫，癌癥以及癌癥和炎癥性疾病藥物的開(kāi)發(fā)和商業(yè)化的免疫醫(yī)學(xué)的生物技術(shù)的美國(guó)本土公司。該公司的總部位于新澤西州。3.2并購(gòu)的成因3.2.1實(shí)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)張CELG擁有多項(xiàng)治療癌癥和炎癥相關(guān)免疫疾病的專利。Revlimid是近年來(lái)最成功的抗癌藥物之一，是作為能夠治療多發(fā)性骨髓瘤的一線藥物。在收購(gòu)近年來(lái)最成功的抗癌藥物之一Revlimid后，兼并之后的公司預(yù)計(jì)在不久的將來(lái)推出六種新藥，潛在收入超過(guò)一百五十億美元。CELG是一家生物制藥公司，專門從事癌癥和炎癥性免疫疾病相關(guān)藥物的研究，設(shè)計(jì)和開(kāi)發(fā)。在過(guò)去5年中，該公司藥品銷售額的增長(zhǎng)率達(dá)到兩位數(shù)的增長(zhǎng)速度，2017年的銷售額在全球范圍內(nèi)達(dá)到將近130億美元。通過(guò)收購(gòu)CELG，BMY可以獲得癌癥，免疫力和炎癥多個(gè)產(chǎn)線的藥品研發(fā)資料。由兩方的企業(yè)共同建立的創(chuàng)新型生物制藥企業(yè)將擁有世界上最好的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)和普遍的產(chǎn)品線，以促進(jìn)BMY的持久發(fā)展。兼并后的制藥公司將成為繼羅氏之后的第二大癌癥藥物公司，其中年銷售額超過(guò)10億美元的產(chǎn)品就掌握九種。BMY希望繼續(xù)進(jìn)入生物制藥領(lǐng)域，CELG是一家有前途的生物制藥公司。并購(gòu)有利于BMY與羅氏T藥物和Mercadone的K藥物在PD-1上的競(jìng)爭(zhēng)，而CELG也擁有一些關(guān)于小分子的新制藥品的技術(shù)。3.2.2BMY的“自救”癌癥免疫療法是BMY最為自豪的治療法，占其銷售額的四分之一的藥物是增長(zhǎng)引擎肺癌藥物Opdivo，也稱為“O藥”，但現(xiàn)在已不再如此。有兩項(xiàng)最受關(guān)注的臨床試驗(yàn)在去年四月被宣布，其中來(lái)自默克制藥企業(yè)的Keytruda，也被稱為稱K藥，擊敗了BMY的O藥，因而那些接受化療的晚期肺癌患者的死亡危險(xiǎn)概率被大大地減少。K藥在去年第二季度的銷售量比O藥的要高，兩種藥物在第三季度的銷售量相差更大。因此，BMY迫切需要完成交易以“拯救自己”，因?yàn)榧偃缢粩U(kuò)大經(jīng)營(yíng)范圍，將有很大的可能性成為并購(gòu)的目標(biāo)，而輝瑞一直專注于BMY。有關(guān)此次收購(gòu)的傳言已經(jīng)傳開(kāi)。雖然BMY從收購(gòu)CELG的長(zhǎng)期增長(zhǎng)情況尚不清楚，但短時(shí)間內(nèi)，它可能會(huì)贏得更多時(shí)間為新藥研發(fā)開(kāi)發(fā)更多化合物。3.2.3CELG在此次并購(gòu)中贏得收益幾年前，CELG是一個(gè)生物制藥領(lǐng)域的王牌企業(yè)，但在犯了幾個(gè)嚴(yán)重的錯(cuò)誤之后，其市場(chǎng)價(jià)值從2017年的高峰期下降了50％。在前任首席執(zhí)行官卸任后，CELG失去了幾個(gè)重要成員，其研發(fā)新的產(chǎn)品線的失敗率高于平均水平也是發(fā)生在管理層大換血的后期。新任首席執(zhí)行官馬克·阿勒斯沒(méi)有能夠帶來(lái)主要的有關(guān)于臨床和藥理學(xué)的資料，這導(dǎo)致CELG的一種主要藥物奧扎尼莫德沒(méi)有能夠獲得批準(zhǔn)，延遲批準(zhǔn)將CELG的潛在銷售額減少了五十億美元。此外，該公司的旗艦產(chǎn)品，癌癥治療的藥物Rifame，也讓人非常憂慮。CELG上季度的收入大約是二十五億美元，而Rifame的銷售額占美國(guó)市場(chǎng)的60％。因?yàn)榈?022年這個(gè)產(chǎn)品的專利權(quán)將會(huì)到期，在專利懸崖的壓力下，CELG的收入可能急劇下降。為了抵消專利懸崖危機(jī)，CELG曾嘗試在過(guò)去的一年中以頻繁地購(gòu)買大規(guī)模藥物，以獲得新的暢銷藥物。2018年1月，CELG宣布與血液癌癥藥物創(chuàng)業(yè)公司ImpactBiomedicines，或者稱為IB公司，達(dá)成十一億美元的交易。沒(méi)過(guò)多久，該公司以約九十億美元（以前CELG大約占該公司的10％）的價(jià)格收購(gòu)了JunoTherapeutics余下來(lái)的股份，為了掌握J(rèn)unoTherapeutics的CAR-T細(xì)胞療法。但新的“不確定的期望”并未開(kāi)始，問(wèn)題就隨之而來(lái)。出于安全考慮，ImpactBiomedicines對(duì)多發(fā)性硬化癥的治療方法由美國(guó)FDA監(jiān)管。在這時(shí)，JunoTherapeutics將CAR-T療法的低于預(yù)期的利潤(rùn)歸因于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手推出的類似細(xì)胞療法。所以在此時(shí)收購(gòu)CELG，對(duì)于CELG可以說(shuō)是已經(jīng)解決了以上的問(wèn)題。3.3并購(gòu)流程處于準(zhǔn)備時(shí)期的并購(gòu)活動(dòng)，并購(gòu)公司需要第一步明確并購(gòu)計(jì)劃并建立調(diào)研小組，包括內(nèi)部員工，外聘律師，外聘會(huì)計(jì)師，銀行財(cái)務(wù)顧問(wèn)和其他專業(yè)人士。對(duì)于BMY來(lái)說(shuō)，對(duì)CELG進(jìn)行全方位的調(diào)研十分必要。出于企業(yè)本身的考慮，明確本公司的兼并或者收購(gòu)的定位，確立并購(gòu)的必要性決策。詳細(xì)研究被并購(gòu)公司的根本信息和內(nèi)部管理規(guī)定。具體分析被并購(gòu)公司的產(chǎn)權(quán)組織模式和內(nèi)部管理模式。對(duì)被并購(gòu)企業(yè)周密地調(diào)查數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)企業(yè)發(fā)生并購(gòu)時(shí)間，并通過(guò)定性和定量模型相結(jié)合來(lái)確定并購(gòu)的適當(dāng)時(shí)間。在兼并和收購(gòu)的早期階段，BMY和CELG需要與當(dāng)?shù)卣疁贤ú@得支持，為了防止政府將對(duì)企業(yè)進(jìn)行徹底地調(diào)查。處于實(shí)施階段的并購(gòu)活動(dòng)，并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)第一步就兼并或者收購(gòu)進(jìn)行商議，達(dá)成協(xié)議并簽署兼并或收購(gòu)的合同。其中最重要的就是關(guān)于收購(gòu)價(jià)格和收購(gòu)條件的條款。在雙方簽立合同之后，就是嚴(yán)格遵守合同規(guī)定來(lái)實(shí)施并購(gòu)活動(dòng)。在就BMY與CELG合并的細(xì)節(jié)進(jìn)行談判后，BMY將以740億美元現(xiàn)金加股份的形式收購(gòu)CELG。該交易計(jì)劃將在19年的秋天落實(shí)，屆時(shí)新合并的企業(yè)股權(quán)分配是BMY七成，CELG三成。處于整合階段的并購(gòu)活動(dòng)，此階段發(fā)生在并購(gòu)活動(dòng)之后，買方應(yīng)主要就人力資源，財(cái)務(wù)，企業(yè)文化，資產(chǎn)資源等方面進(jìn)行后期的整合。此時(shí)根據(jù)聯(lián)合聲明顯示，CELG屆時(shí)所有的貸款均歸屬于BMY名下。因此，在并購(gòu)之后的整頓中，應(yīng)高度加強(qiáng)對(duì)企業(yè)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)整合，和對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的主要合同所剩余問(wèn)題和原來(lái)的職工安頓規(guī)整。這樣才能夠使資源可以達(dá)到最好的發(fā)揮。兼并和收購(gòu)之后，BMY進(jìn)入對(duì)CELG的內(nèi)部整合階段。4百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)4.1并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)影響兼并或收購(gòu)成功與否的直接因素就是要在兼并和收購(gòu)之前，應(yīng)公平公正地評(píng)估被并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值。這是因?yàn)橘I方必須估算和計(jì)劃交易成本。主要根據(jù)被并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表來(lái)判斷是否具有很好的獲取利潤(rùn)的能力和是否能為企業(yè)發(fā)展做出貢獻(xiàn)?；蛘?，財(cái)務(wù)報(bào)表中有可能包含不實(shí)情況或評(píng)估方式不合適的情況，就會(huì)引發(fā)對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的估價(jià)錯(cuò)誤，而且后期造成兼并或收購(gòu)活動(dòng)的失敗。表4-1新基醫(yī)藥相關(guān)財(cái)務(wù)報(bào)表單位：萬(wàn)美元2016同比增長(zhǎng)(%)2017同比增長(zhǎng)（%）2018同比增長(zhǎng)（%）營(yíng)業(yè)收入111850026.3129730016.0152650017.7總現(xiàn)金7970021.6102320028.3473000-53.8凈利潤(rùn)157000-2.029400087.340460037.6負(fù)債合計(jì)21486002.123220008.1293190026.3數(shù)據(jù)來(lái)源：同花順以BMY收購(gòu)CELG為例，目標(biāo)企業(yè)是一家公開(kāi)上市的公司，透明的財(cái)務(wù)資料使雙方在信息披露方面平等。通過(guò)觀察CELG的資產(chǎn)負(fù)債表，現(xiàn)金流量表和損益表的重要指標(biāo)，我們知道CELG2016年凈利潤(rùn)減少，但2017年出現(xiàn)了大幅增長(zhǎng)并且2018年持續(xù)增長(zhǎng)，這或許與多重骨髓瘤最暢銷的一線藥物revlimid的普及有關(guān)，該藥品2017年銷售額激增近七成。但投資者擔(dān)心，該公司最暢銷的多發(fā)性骨髓瘤藥物revlimid的專利保護(hù)將于2022年到期。因此在2022年以后或者出現(xiàn)該藥品的替代藥物時(shí)，CELG的盈利能力可能會(huì)驟然下降，所以該公司股價(jià)在過(guò)去一年中下跌超過(guò)37％，財(cái)務(wù)報(bào)表所反映的盈利能力具有片面性。此外，CELG的債務(wù)連續(xù)兩年增加。BMY收購(gòu)CELG后，其所有債務(wù)將由BMY承擔(dān)。這也是對(duì)BMY財(cái)務(wù)狀況的重大考驗(yàn)。由此可見(jiàn)CELG在未來(lái)獲取利潤(rùn)的能力可能下降，BMY對(duì)CELG評(píng)估時(shí)未充分掌握目標(biāo)企業(yè)的情況，可能造成價(jià)值評(píng)估偏差的風(fēng)險(xiǎn)。4.2并購(gòu)交易執(zhí)行階段的融資與支付的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部融資內(nèi)部融資股權(quán)投資并購(gòu)融資股權(quán)投資并購(gòu)融資外部融資外部融資債務(wù)投資債務(wù)投資圖4-1并購(gòu)融資現(xiàn)金支付現(xiàn)金支付股權(quán)支付并購(gòu)支付方式股權(quán)支付并購(gòu)支付方式混合支付混合支付圖4-2并購(gòu)支付方式股權(quán)融資就是指企業(yè)為籌集所需的資金以發(fā)行本公司股票的形式來(lái)籌集，不受時(shí)間的約束。當(dāng)股票發(fā)行時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，兼并或者收購(gòu)的最佳時(shí)期將會(huì)被錯(cuò)過(guò)。與此同時(shí)，股權(quán)也將被稀釋。債務(wù)融資是一種會(huì)影響流動(dòng)資產(chǎn)的融資方式。這種方式雖然沒(méi)有攤薄股權(quán)，但它會(huì)在后續(xù)過(guò)程中返還本金并且支付利息。若企業(yè)的債務(wù)過(guò)高，導(dǎo)致業(yè)務(wù)關(guān)閉，引發(fā)金融危機(jī)。內(nèi)部融資是比較便利的方式，可以通過(guò)使用多數(shù)資金本身漸漸獲取，因此減少了營(yíng)業(yè)額和防范財(cái)務(wù)危機(jī)的可能。BMY將以現(xiàn)金和股票進(jìn)行融資交易，BMY決定以本公司的一股股票加50美元的現(xiàn)金的方式換取CELG現(xiàn)有每個(gè)股東所持有的股票。BMY股價(jià)在1月2日收于52.43美元。根據(jù)這一計(jì)算，CELG股東將獲得每股102.43美元的價(jià)格出讓股權(quán)，比CELG的前收盤價(jià)高出53.7％。接下來(lái)，我們從BMY的現(xiàn)金流量和負(fù)債比率的變化分析融資支付風(fēng)險(xiǎn)。表4-2現(xiàn)金流量變動(dòng)趨勢(shì)表單位：萬(wàn)美元201620172018經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流305800527500594000用于投資活動(dòng)的凈現(xiàn)金流148000-6600-87400籌資活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流-265300-407700-353500匯率變動(dòng)對(duì)現(xiàn)金流影響-33005200-4100期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額423700542100691100期初現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額238500423700542100現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加額185200118400149000注：此數(shù)據(jù)來(lái)自同花順從表中可以看出，最近幾年來(lái)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量從30多億美元增加到將近60億美元。2016年投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為14.8億美元，但2017年和2018年則是負(fù)數(shù)。在用于投資的現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)的情況下仍然以高額現(xiàn)金收購(gòu)CELG，給BMY帶來(lái)巨大壓力，引發(fā)并購(gòu)的支付風(fēng)險(xiǎn)。籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~三年來(lái)先降后漲。期末現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物余額逐年增加?，F(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物的凈增長(zhǎng)、大量并購(gòu)活動(dòng)是造成現(xiàn)金流為正的主要原因。根據(jù)調(diào)查可得，近年來(lái)BMY經(jīng)常進(jìn)行兼并和收購(gòu)，總共進(jìn)行了20次收購(gòu)。但現(xiàn)在它已經(jīng)失寵并且輝瑞正在瞄準(zhǔn)它，BMY必須緊急擴(kuò)大規(guī)模以對(duì)抗其收購(gòu)。并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)指因?yàn)橛?jì)劃不合理在并購(gòu)融資過(guò)程中造成的風(fēng)險(xiǎn)，BMY在諸多并購(gòu)活動(dòng)之后，仍然如此倉(cāng)促又大手筆的并購(gòu)活動(dòng)，可能存在對(duì)并購(gòu)計(jì)劃或者并購(gòu)后的經(jīng)營(yíng)計(jì)劃規(guī)劃不合理的情況，這就給日后企業(yè)的融資帶來(lái)麻煩，造成并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)。表4-3負(fù)債比率表單位：萬(wàn)美元201620172018總資產(chǎn)337070033551003498600總負(fù)債173600021704002085900資產(chǎn)負(fù)債率（%）51.5064.6959.62注：此數(shù)據(jù)來(lái)自同花順根據(jù)上表顯示的資產(chǎn)負(fù)債率發(fā)現(xiàn)，16年到18年三年分別為51.5%、64.69%、59.62%，這三年的負(fù)債比率均高于同一行業(yè)。在這種情況下，BMY依然決定以高額的現(xiàn)金支付的方式收購(gòu)CELG，這會(huì)給BMY日后的財(cái)務(wù)狀況帶來(lái)前所未有的風(fēng)險(xiǎn)，造成并購(gòu)的支付風(fēng)險(xiǎn)。4.3并購(gòu)?fù)瓿珊髢?nèi)部整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生在兼并或者收購(gòu)結(jié)束的后期重組過(guò)程中存在的諸多不可控因素叫做并購(gòu)整合風(fēng)險(xiǎn)，主要體現(xiàn)在管理、人事、財(cái)務(wù)等方面。因此，兼并或者收購(gòu)?fù)瓿梢院?，企業(yè)需要對(duì)被并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行內(nèi)部整合，兼并或者收購(gòu)后對(duì)企業(yè)進(jìn)行有效，有序的籌劃，以充分利用現(xiàn)有資源，減少后期經(jīng)營(yíng)的發(fā)生在財(cái)務(wù)上的風(fēng)險(xiǎn)。BMY和CELG是全球數(shù)一數(shù)二的制藥公司，擁有屬于自己風(fēng)格的經(jīng)營(yíng)管理方法。因此，決定并購(gòu)成功與否的重要因素是并購(gòu)雙方是否配合良好。在合并后，BMY的原股東將擁有新公司七成的股份，而CELG股東將有三成的股份。但這兩家公司的重疊程度很高，兩家公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)都集中在一起，因此合并可能在應(yīng)對(duì)雙方面臨的風(fēng)險(xiǎn)上存在挑戰(zhàn)。在管理上，兩種企業(yè)雖然屬于的相同的行業(yè)，但是管理模式上卻有參差的差異，百時(shí)美施貴寶企業(yè)內(nèi)部有一套完善的內(nèi)部管理模式，適當(dāng)?shù)呢?zé)權(quán)分離、合理授權(quán)的管理模式，而新基內(nèi)部也有一套適合新基文化的管理模式。并購(gòu)之后的新企業(yè)在管理上如何在兩種管理模式中尋找中和的管理也是十分棘手的問(wèn)題。在人事上，由百時(shí)美施貴寶一方擔(dān)任在藥品開(kāi)發(fā)的主導(dǎo)，新基的普通員工需要與百時(shí)美施貴寶簽署勞動(dòng)合同，新的企業(yè)可能會(huì)引起新基員工的不適應(yīng)或者不滿，由此導(dǎo)致員工不同意轉(zhuǎn)簽新合同，公司與員工解除勞動(dòng)合同，需要支付經(jīng)濟(jì)補(bǔ)償金。這些會(huì)導(dǎo)致后期整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在財(cái)務(wù)上，CELG的負(fù)債轉(zhuǎn)嫁到BMY身上，增加了BMY的債務(wù)成本和信貸風(fēng)險(xiǎn)，與此同時(shí)CELG的信貸風(fēng)險(xiǎn)被降低，由此引發(fā)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。交易消息爆出后，BMY的股價(jià)下降了近兩成，降至44美元。該公司在一份投資者報(bào)告中表示，收購(gòu)后，由于支付收購(gòu)的費(fèi)用將給BMY帶來(lái)超過(guò)三百億美元的負(fù)債，同時(shí)CELG賬上的二百億美元的債務(wù)也將轉(zhuǎn)移到BMY賬上。目前BMY的長(zhǎng)期負(fù)債僅為73億美元。此次收購(gòu)使債務(wù)保險(xiǎn)成本達(dá)到2010年5月以來(lái)的最高水平。其信用違約掉期率增長(zhǎng)至將近70%。給企業(yè)帶來(lái)信貸危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。以上三個(gè)方面都有機(jī)會(huì)導(dǎo)致兼并或收購(gòu)?fù)瓿珊蟮膬?nèi)整時(shí)期發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。5百時(shí)美施貴寶并購(gòu)新基財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施5.1并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)防范5.1.1充分掌握目標(biāo)企業(yè)信息為了減少并購(gòu)企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)信息不確定性，必須確保所得到的目標(biāo)企業(yè)的資料真實(shí)可信。為了減少數(shù)據(jù)信息的不真實(shí)性，BMY需要調(diào)整財(cái)務(wù)報(bào)表，簽立有關(guān)的法律文件，得以保護(hù)自己的利益，并注意項(xiàng)目對(duì)企業(yè)的作用。真正知曉被并購(gòu)公司的業(yè)務(wù)情況和業(yè)績(jī)，減少因信息不正確而對(duì)被并購(gòu)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行錯(cuò)誤評(píng)估的風(fēng)險(xiǎn)。為了充分知曉財(cái)務(wù)情況，BMY還要借助專業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)和人員進(jìn)行價(jià)值測(cè)評(píng)。綜合分析企業(yè)的產(chǎn)業(yè)環(huán)境，管理和財(cái)務(wù)情形，以規(guī)避企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，并規(guī)劃切實(shí)的方案，用于企業(yè)的并購(gòu)。5.1.2選擇合理的評(píng)估方法 減少企業(yè)兼并或收購(gòu)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的主要方式是采用符合企業(yè)自身的評(píng)估方法。因此，企業(yè)應(yīng)根據(jù)被并購(gòu)方的現(xiàn)實(shí)條件選擇合理的評(píng)估方法。收益法是根據(jù)企業(yè)的現(xiàn)實(shí)條件獲得企業(yè)的將來(lái)發(fā)生的收入，但很難觀察總結(jié)企業(yè)將來(lái)的經(jīng)營(yíng)情形。收益法的選擇應(yīng)當(dāng)是目前企業(yè)生存的前提，也應(yīng)當(dāng)是企業(yè)獲取一定利潤(rùn)和良好經(jīng)營(yíng)條件的前提。成本法是基于以往的市場(chǎng)往來(lái)信息，采用歷史成本法評(píng)估在市場(chǎng)上大環(huán)境下的企業(yè)價(jià)值。不需要估計(jì)將來(lái)盈利能力，也不需要考慮的無(wú)形資產(chǎn)。除了具有良好的營(yíng)運(yùn)條件外，需要進(jìn)行資產(chǎn)置換的企業(yè)不再具有市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，管理?xiàng)l件差，沒(méi)有發(fā)展前景。此種評(píng)估方法適用于這種企業(yè)。市場(chǎng)法是由于要將評(píng)估對(duì)象與之前售出的同類產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)值相權(quán)衡，所以很難找到參考，因此經(jīng)常被一些經(jīng)營(yíng)管理有問(wèn)題，即將面臨倒閉危機(jī)的企業(yè)所使用。綜上所述，由于GELG內(nèi)部存在拳頭藥品專利即將到期和繁重負(fù)債等諸多有風(fēng)險(xiǎn)因素，因此BMY并購(gòu)GELG為有效避免并購(gòu)帶來(lái)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，BMY應(yīng)選擇收益法對(duì)GELG進(jìn)行合理評(píng)估。5.2并購(gòu)交易執(zhí)行階段的融資與支付方式的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范5.2.1優(yōu)化企業(yè)融資結(jié)構(gòu)企業(yè)希望通過(guò)擴(kuò)充融資的方法來(lái)達(dá)到優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)的目的，其關(guān)鍵的是使融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)下降。企業(yè)最好選擇幾種融資方式來(lái)降低并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，融資方式單一的并購(gòu)?fù)ǔＳ懈唢L(fēng)險(xiǎn)。融資渠道眾多，融資能力強(qiáng)，可有效降低融資風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)兼并或者收購(gòu)活動(dòng)的成功完成。購(gòu)買CELG大部分由自有資金支付，融資支付過(guò)于唯一。在資產(chǎn)負(fù)債率高的前提下，BMY仍然以大量自有資金的形式融資，這對(duì)于企業(yè)的未來(lái)發(fā)展構(gòu)成危害。BMY在優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)的同時(shí)還應(yīng)該通過(guò)現(xiàn)金、股票、股權(quán)互換等多種融資手段收購(gòu)CELG。5.2.2合理選擇并購(gòu)融資和支付的方式在兼并或收購(gòu)活動(dòng)中，選擇適合企業(yè)本身的融資和支付方式非常重要。并購(gòu)企業(yè)應(yīng)根據(jù)企業(yè)內(nèi)部的積累選擇融資方式，這可以在很大程度上減少兼并和收購(gòu)過(guò)程中財(cái)務(wù)上風(fēng)險(xiǎn)。采用怎樣的融資方式是如何衡量一個(gè)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有關(guān)因素。選擇適合本企業(yè)的并購(gòu)融資模式可以優(yōu)化買方資本結(jié)構(gòu)，最好選擇低風(fēng)險(xiǎn)，低成本的融資渠道，以此來(lái)減少企業(yè)兼并和收購(gòu)的融資支付風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)方需要選擇多種支付方式來(lái)規(guī)避可能發(fā)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在并購(gòu)融資方面，BMY需要借助其企業(yè)本身的內(nèi)部積累，可以使用部分CELG的資產(chǎn)作為其對(duì)內(nèi)外融資的擔(dān)保，從而規(guī)避兼并和收購(gòu)的融資財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在支付方式的選擇上，BMY應(yīng)減少使用現(xiàn)金支付價(jià)款的占比，增加股權(quán)支付比例，從而緩解并購(gòu)?fù)瓿梢院驜MY背負(fù)的繁重負(fù)債壓力。5.3并購(gòu)?fù)瓿珊髢?nèi)部整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范在兼并或者收購(gòu)活動(dòng)完成時(shí)，企業(yè)首要的任務(wù)就是合理的分配企業(yè)的現(xiàn)有資源，和商議適合并購(gòu)之后企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展戰(zhàn)略。調(diào)整被并購(gòu)企業(yè)的管理模式，最大限度地利用各種資源，以達(dá)到最大盈利的情形，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)模式下企業(yè)能夠走上正軌。管理上，BMY收購(gòu)CELG之后，根據(jù)雙方的能力，在多線交付完畢之后，CELG負(fù)責(zé)創(chuàng)新治療癌癥和免疫炎癥的方法，開(kāi)發(fā)和商業(yè)化。藥品批發(fā)和銷售由BMY負(fù)責(zé)。在進(jìn)行兼并或者收購(gòu)過(guò)程中，決策者需要提前根據(jù)被并購(gòu)企業(yè)的實(shí)際立場(chǎng)制定并購(gòu)后各部門的構(gòu)成，并重組組織結(jié)構(gòu)。在各部門的創(chuàng)建過(guò)程中，要明確責(zé)任和義務(wù)，促進(jìn)部門與部門之間的和諧發(fā)展，來(lái)建立合理的組織結(jié)構(gòu)。人事上，在BMY并購(gòu)CELG的并購(gòu)案中，運(yùn)營(yíng)公司的所有者，財(cái)務(wù)和法律代表都是BMY在創(chuàng)新和開(kāi)發(fā)新藥方面的管理者。CELG的高管和員工可以繼續(xù)接受空缺職位。新公司將由BMY經(jīng)營(yíng)，CELG的一般工作人員將被要求與BMY簽訂勞動(dòng)合同。此時(shí)，BMY對(duì)并購(gòu)帶來(lái)的人員進(jìn)行內(nèi)部調(diào)整。財(cái)務(wù)上，BMY必須就此次并購(gòu)活動(dòng)向股東作出詳細(xì)的匯報(bào)，包括并購(gòu)的成因，以及并購(gòu)以后的公司發(fā)展計(jì)劃等。希望通過(guò)這種方式安撫股民的反對(duì)情緒，進(jìn)而使公司的股價(jià)得以平穩(wěn)。同時(shí)BMY還需要提供并購(gòu)?fù)瓿梢院笤敿?xì)的產(chǎn)品研發(fā)計(jì)劃和經(jīng)營(yíng)盈利計(jì)劃，以此來(lái)穩(wěn)定并購(gòu)帶來(lái)負(fù)債過(guò)多引起的信貸風(fēng)險(xiǎn)。6結(jié)論當(dāng)今社會(huì)經(jīng)濟(jì)文化迅猛進(jìn)步和發(fā)展，通過(guò)以兼并和收購(gòu)的方式擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)已是資本運(yùn)作的常用手段。并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)并??購(gòu)的成功非常重要，所以對(duì)于如何規(guī)避兼并和收購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就顯得特別重要。所以，這篇文章通過(guò)BMY并購(gòu)CELG的案例，對(duì)其進(jìn)行實(shí)證分析。探討并購(gòu)的哪些過(guò)程可能會(huì)發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。本文闡述了并購(gòu)的概念以及BMY并購(gòu)CELG的原因，著重剖析了并購(gòu)會(huì)帶來(lái)哪些財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在對(duì)BM