一、A股趨勢觀察 本周AA0.33%3002.38%1.90%10001.39%；風(fēng)格上來看，金融風(fēng)格指數(shù)大幅上漲約3.32%，成長風(fēng)格指數(shù)卻大幅下跌約2.33%。從本周市場整體情緒上來看，基本延續(xù)前期觀點(diǎn)，即“部分板塊或風(fēng)格受事具體來看，當(dāng)前市場整體交易量能較2月明顯回調(diào)，量價(jià)得分均在0分附近徘徊，表明當(dāng)前市場以震蕩走勢為主，向上或向下趨勢短期難以確立。因此，當(dāng)前市場走勢主要需要關(guān)注結(jié)構(gòu)差異。從風(fēng)格上來看，本周大盤價(jià)值和大盤成長情緒面走勢嚴(yán)重分化，其余風(fēng)格情緒面變化較為接近。具體來看，本周大盤價(jià)值全收益指數(shù)上漲約4.41%，而大盤成長風(fēng)格全收益指數(shù)僅上漲約0.21%。我們認(rèn)為本周大小盤走勢差異一定程度上可由事件驅(qū)動(dòng)解釋，即市場對(duì)相關(guān)政策解讀存在一定誤解導(dǎo)致小微盤指數(shù)大幅下行，但是大盤風(fēng)格內(nèi)部價(jià)值和成長風(fēng)格的嚴(yán)重分歧或仍主要由基本面因素驅(qū)動(dòng)。進(jìn)一步來講，即一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)雖然整體維持向好，但一方面增長斜率上未現(xiàn)拐點(diǎn)，另一方面市場對(duì)其結(jié)構(gòu)變化也尚存憂慮，如一季度信貸居民和企業(yè)部門信貸未明顯改善、社零數(shù)據(jù)中可選消費(fèi)修復(fù)力度不足等。因此，在控制了大小盤風(fēng)格的情況下，價(jià)值風(fēng)格短期內(nèi)仍然顯著跑贏成長風(fēng)格，在基本面數(shù)據(jù)未出現(xiàn)超預(yù)期利好或年報(bào)季數(shù)據(jù)未現(xiàn)超預(yù)期增長的情況下，短期成長價(jià)值風(fēng)格走勢或仍將延續(xù)一-圖表1.本周市場整體下跌，但結(jié)構(gòu)差異較大 圖表2.本周金融風(fēng)格顯著走強(qiáng)，成長風(fēng)格顯著走弱4%3%2%1%0%-1%-2%

本周各指數(shù)收益率2.38%1.90%2.38%1.90%-0.33%-0.09%-0.39%

3.61%

-1.07%

-1%-2%-3%

3.32%

本周各風(fēng)格收益率1.42%0.17%1.42%0.17%-0.29% 資料來源：,資訊 資料來源：,資訊24/4/1524/4/1624/4/1724/4/1824/4/19近1周走勢價(jià)格情緒得分0.14-0.110.120.130.07圖表24/4/1524/4/1624/4/1724/4/1824/4/19近1周走勢價(jià)格情緒得分0.14-0.110.120.130.07布林帶得分0.28得分0.50RSI得分 -0.20PSY得分 0.00量能情緒得分 布林帶得分0.28得分0.50RSI得分 -0.20PSY得分 0.00量能情緒得分 0.37換手率得分0.21成交量得分0.52復(fù)合情緒得分0.26-0.42 0.30 0.31 0.150.50 0.50 0.50 0.50-0.34 -0.16 -0.27 -0.20-0.17 -0.17 0.00 -0.170.26 0.04 0.04 -0.310.10 -0.11 -0.01 -0.370.42 0.19 0.09 -0.250.08 0.08 0.09 -0.121.00.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6-0.8-1.0資料來源：,資訊 資料來源：,資訊圖表5.本周大盤價(jià)值和大盤成長走勢嚴(yán)重分化 圖表6.近1月不同風(fēng)格情緒得分走勢大盤成長 大盤價(jià)值 中盤成長中盤價(jià)值 小盤成長 小盤價(jià)值0.90.70.50.30.1-0.1-0.3 資料來源：,資訊 資料來源：,資訊從結(jié)構(gòu)層面來看，成長和價(jià)值風(fēng)格估值差變化較小。對(duì)于價(jià)值板塊，當(dāng)前成長價(jià)值風(fēng)格的估值差分位數(shù)位于歷史16%不過，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長斜率仍相對(duì)較低的情況下，價(jià)值風(fēng)格仍具備配置價(jià)值。此外，資源品價(jià)格上漲導(dǎo)致價(jià)值板塊或仍存一定上漲慣性。對(duì)于成長板塊，一方面國內(nèi)寬貨幣仍有較強(qiáng)的必要性，企業(yè)投融資成本仍相對(duì)較低；另一方面，工業(yè)企業(yè)盈利增速至少在方向上仍持續(xù)修復(fù)。因此，從無風(fēng)險(xiǎn)利率和景氣度的角度來看，成長風(fēng)格也具有一定配置價(jià)值。綜合來看，中長期建議成長價(jià)值風(fēng)格均衡配置?；貧wA股市場的定期模型跟蹤，從市場中期視角觀察，盈利增速將整體修復(fù)，但增速明顯回正時(shí)間有所推遲。從工業(yè)企業(yè)利潤總額增速的方向上來看，2024年A股市場盈利增速大概率維持整體修復(fù)的趨勢。不過，考慮到當(dāng)前通脹水平修復(fù)2024APB中位數(shù)處于歷史6.41%的分位數(shù)，為歷史偏低水平。ERP持98%2024為-2.75%，對(duì)應(yīng)區(qū)間內(nèi)基準(zhǔn)收益-4.88%。中長期來看當(dāng)前權(quán)益資產(chǎn)未來三年的復(fù)合預(yù)期收益中位數(shù)在10%附近。當(dāng)前市場的估值相對(duì)歷史中位數(shù)水平偏低，權(quán)益具有較高的配置性價(jià)比。圖表7.中期量化擇時(shí)模型收益跟蹤 圖表8.中期量化擇時(shí)模型逐年收益統(tǒng)計(jì)波動(dòng)比2006111.90%23.23%4.82波動(dòng)比2006111.90%23.23%4.8213.99%200758.96%15.76%3.747.73%2008-11.67%22.80%-0.5125.73%200973.86%23.02%3.2113.79%2010-4.08%12.99%-0.3115.32%2011-12.81%10.52%-1.2217.15%20128.34%11.36%0.7312.82%20135.44%21.26%0.2616.75%201427.00%13.80%1.969.99%201531.10%8.98%3.463.55%

最大回撤20169.07%7.80%1.164.74%20172.28%5.32%0.434.26%2018-19.23%15.90%-1.2123.01%201932.56%20.37%1.6015.92%202024.64%21.51%1.1514.88%20215.50%9.71%0.576.72%2022-11.63%11.80%-0.9816.91%2023-2.98%7.40%-0.409.58%2024-2.75%13.00%-0.719.82%收益統(tǒng)計(jì)12.49%16.23%0.7726.75%資料來源：,資訊 資料來源：從短期（月度）維度來看，本周靈活擇時(shí)模型對(duì)市場評(píng)分維持中性，基本面和流動(dòng)性評(píng)分均較上周持平，風(fēng)險(xiǎn)偏好評(píng)分較上周小幅回落。企業(yè)盈利層面，全年來看盈利增速預(yù)期將繼續(xù)修復(fù)。一方面，結(jié)合工業(yè)企業(yè)利潤增速自上而下對(duì)企業(yè)盈利數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測，A股盈利預(yù)期將繼續(xù)修復(fù)。但是，另一方面，當(dāng)前通脹數(shù)據(jù)的絕對(duì)水平仍偏低，全年通脹難言大幅改善。因此，價(jià)2024流動(dòng)性層面，貨幣政策維持寬松，短期流動(dòng)性得分較為穩(wěn)定。當(dāng)前整體寬貨幣環(huán)境未有改變，在逆周期調(diào)節(jié)和財(cái)政發(fā)力需求較強(qiáng)的背景下，貨幣寬松仍有其必要性，目前市場較低的利率水平暗含了一部分對(duì)后續(xù)降息的定價(jià)?？偟膩砜?，A2A2024年以來擇時(shí)模型收益率為-2.84%，市場基準(zhǔn)收益率為-4.88%當(dāng)前市場擇時(shí)模型評(píng)分中性偏多，擇時(shí)模型對(duì)短期市場持震蕩市的判斷，建議短期類型當(dāng)前觀點(diǎn)上周觀點(diǎn)市場觀察基本面||||||||||||||||||||類型當(dāng)前觀點(diǎn)上周觀點(diǎn)市場觀察基本面||||||||||||||||||||50%||||||||||||||||||||50%流動(dòng)性||||||||||||||||||||50%||||||||||||||||||||50%風(fēng)險(xiǎn)偏好|||||||||||||||||||||||60%|||||||||||||||||||||||||||70%決策建議最終觀點(diǎn)中性中性倉位建議標(biāo)配標(biāo)配資料來源：圖表10.短期靈活擇時(shí)模型收益跟蹤 圖表11.短期量化擇時(shí)模型逐年收益統(tǒng)計(jì)波動(dòng)比200687.44%20.78%波動(dòng)比200687.44%20.78%4.519.19%2007159.23%30.37%5.2418.83%20085.79%8.28%0.705.62%200988.33%25.46%3.4716.78%20100.88%11.71%0.0811.10%2011-3.61%9.36%-0.399.51%201210.09%13.19%0.769.56%20133.57%12.84%0.2810.25%201437.64%13.46%2.805.21%201589.46%21.17%4.2314.97%20166.56%8.15%0.813.94%20178.66%6.23%1.393.75%2018-13.88%11.75%-1.1818.00%201932.35%14.35%2.268.66%說明：短期靈活擇時(shí)策略回測區(qū)間為2006.1-2017.6，樣本跟 202010.79%15.28%0.7211.99%蹤是2017.6-至今 20212.96%9.38%0.326.88%2022-8.44%11.93%-0.7312.97%2023-2.75%8.24%-0.349.92%2024-2.84%12.87%-0.779.96%收益統(tǒng)計(jì)21.80%15.37%1.4221.37%

最大回撤資料來源：,資訊 資料來源：二、市場風(fēng)格觀察 對(duì)短期A民幣匯率短期承壓對(duì)其有所利好；對(duì)小盤股而言，當(dāng)前景氣度和利潤修復(fù)方向較為明確，疊加利率水平偏低，二者對(duì)其同樣有所利好。因此，當(dāng)前大小盤均有支撐其后續(xù)走勢的因素，模型建議4月進(jìn)行大小盤均衡配置。2024年以來模型收益2.49%，比較基準(zhǔn)收益為-3.84%。當(dāng)前板塊輪動(dòng)模型對(duì)短期A股市場的價(jià)值成長風(fēng)格建議成長價(jià)值均衡配置。歷史數(shù)據(jù)表明，宏觀及微觀流動(dòng)性指標(biāo)較好的解釋了短期A股市場價(jià)值成長風(fēng)格的輪換，在宏微觀流動(dòng)性充裕時(shí)成長板塊占優(yōu)，宏微觀流動(dòng)性收緊時(shí)價(jià)值板塊占優(yōu)。目前基本面修復(fù)方向利好成長風(fēng)格，但基本面修復(fù)斜率較低則利于價(jià)值風(fēng)格。因此，模型建議4月進(jìn)行成長價(jià)值均衡配置。2024年以來模型收益-3.97%，比較基準(zhǔn)收益為0.20%。圖表12.大小盤風(fēng)格輪動(dòng)模型框架 圖表13.成長價(jià)值風(fēng)格輪動(dòng)模型框架資料來源：,資訊 資料來源：,資訊圖表14.大小盤輪動(dòng)模型策略表現(xiàn)跟蹤 圖表15.大小盤輪動(dòng)模型歷年超額收益統(tǒng)計(jì)年份超額收益跟蹤誤差信息比相對(duì)最大回撤20110.60%4.84%0.128.20%2012-0.67%4.12%-0.164.69%201311.84%6.10%1.973.50%201428.64%7.76%3.693.91%20155.08%12.30%0.419.73%20168.40%6.86%1.225.11%201721.27%6.74%3.152.50%20181.72%4.06%0.424.60%20197.97%5.53%1.442.57%20204.04%4.00%1.014.65%2021-3.43%5.85%-0.5910.90%2022-8.32%4.68%-1.7813.18%2023-3.52%3.28%-1.074.54%20246.07%11.89%1.727.15%統(tǒng)計(jì)5.39%6.39%0.8419.11%資料來源：招商證券,Wind訊 資料來源：招商證券圖表16.價(jià)值成長輪動(dòng)模型策略表現(xiàn)跟蹤 圖表17.價(jià)值成長輪動(dòng)模型歷年超額收益統(tǒng)計(jì)年份超額收益跟蹤誤差信息比相對(duì)最大回撤20161.42%5.08%0.284.54%20176.07%5.06%1.203.39%2018-1.00%6.48%-0.155.74%201910.21%6.28%1.634.81%202025.43%8.86%2.875.90%20215.20%7.33%0.715.67%2022-22.40%7.17%-3.1211.79%2023-3.34%5.19%-0.656.26%2024-4.83%2.41%-2.000.22%統(tǒng)計(jì)5.24%7.35%0.7111.79%資料來源：,資訊 資料來源：附錄、市場研判相關(guān)圖表 圖表18.中期擇時(shí)（盈利）-24年的A股盈利增速整體上行，但短期仍有壓力資料來源：、資訊圖表19.中期擇時(shí)(估值)-PB中位數(shù)處于6.14%分位數(shù) 圖表20.中期擇時(shí)(估值)–ERP指數(shù)處于高位資料來源：,資訊 資料來源：,資訊圖表21.短期擇時(shí)（盈利預(yù)期）-PMI綜指升至擴(kuò)張區(qū)間 圖表22.短期擇時(shí)（盈利預(yù)期）-PMI顯示進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫資料來源：,資訊 資料來源：,資訊圖表23.短期擇時(shí)(盈利預(yù)期)-M2同比增速繼續(xù)回落 圖表24.短期擇時(shí)(盈利預(yù)期)-3月信貸增速繼續(xù)回落資料來源：,資訊 資料來源：,資訊圖表25.短期擇時(shí)(流動(dòng)性)-CPI/PPI剪刀差短期回升 圖表26.短期擇時(shí)(流動(dòng)性)-人民幣企穩(wěn)資料來源：,資訊 資料來源：,資訊圖表27.短期擇時(shí)(流動(dòng)性)-貨幣利