海外電池廠聚焦北美市場，寧德時代全球地位和優(yōu)勢持續(xù)擴大

——海外電池廠專題報告LGES:

產(chǎn)能利用率低，Q1

業(yè)績承壓，H2

預計改善。LGES

脫胎于LG化學，布局軟包+圓柱高端路線，主要客戶為特斯拉和大眾。24年Q1全球裝機21.7GWh,

同環(huán)比+8.4%/-17%,市占率13.7%,同比-1.8pct;24年Q1

營業(yè)利潤率2.6%,同環(huán)比-

4.7/-1.3pct,

扣除IRA補貼，營業(yè)利潤率-0.5%,同環(huán)比-6.6/-1.5pct,

受歐洲產(chǎn)能利用率維持低位，密歇根工廠轉(zhuǎn)產(chǎn)增加固

定成本影響，下半年看，隨著北美大客戶新車型交付，以及通用合資工廠二期投產(chǎn)，H2業(yè)績預計相比H1大幅改善。三星SDI:電池盈利能力穩(wěn)健，資本開支大幅提升。三

星SDI背靠韓國第一大財團，布局方形+圓柱高端路線，主要客戶為寶馬、Rivan、大

眾

、Stellantis

。24年Q1全球裝機8.4GWh,同環(huán)比36.0%/-16.9%,市占率5.3%,同比0.6pct;24

年Q1營

業(yè)利潤率4.7%,同環(huán)比-1.9/0.2pct,

扣除IRA補貼，營業(yè)利潤率4.6%,同環(huán)比-2.0/0.1pct,后續(xù)盈利預計維持穩(wěn)健，隨著

Stellantis

產(chǎn)線25年投產(chǎn)，未來IRA補貼預計大幅增加。松下：動力電池業(yè)務承壓，盈利環(huán)比大幅下滑。松下背靠日本第三大財團，布局圓柱高端路線，主要客戶為Tesla。24年Q1全球裝機9.3GWh,

同環(huán)比-13%/-16%,市占率5.9%,同比-2.3pct;24年Q1

電池營業(yè)利潤率4.9%,同環(huán)比1.5/-8.5pct,

扣除IRA補貼，營業(yè)利潤率-5.8%,同環(huán)比-9.2/-9.6pct,

受日本工廠產(chǎn)銷量下滑，固定成本和費用影響，IRA

補貼對松下影

響較大，公司加速北美產(chǎn)能布局，年底量產(chǎn)大圓柱電池。SK

on:電

池Q1

虧損擴大，H2

目標盈虧平衡。SKon脫胎于SKon,布局軟包高端路線，主要客戶為現(xiàn)代和奔馳。24年Q1全球裝機7.3GWh,

同環(huán)比-7.2%/-21%,市占率4.6%,同比-1.5pct;24年Q1

電池營業(yè)利潤率-19.7%,同環(huán)比-9.3/-

19pct,

扣除IRA補貼，營業(yè)利潤率-22%,同環(huán)比-10/-13pct,

受北美客戶去庫，銷量和價格下滑影響，產(chǎn)能利用率下降，

Q2預計通過客戶補庫+優(yōu)化產(chǎn)線，并靈活調(diào)整歐洲+中國產(chǎn)能擴張節(jié)奏，進而恢復盈利能力，目標24H2

實現(xiàn)盈虧平衡。寧德時代：單位盈利穩(wěn)定超預期，與海外電池廠拉開差距。寧德24年Q1

全球份額37.1%,同增2.9pct,海外市占率27.5%,超越LGES

成為全球第一，24年隨著返利鎖量、量產(chǎn)神行電池，國內(nèi)份額預計恢復至45%+,歐洲份額微增至35%+,美國份

額維持15%,全球份額預計穩(wěn)中有升。盈利方面，寧德24年Q1

均價0.8元/wh,

毛利率29%,環(huán)比微增，單wh

毛利0.22元，

單wh凈利0.095元，歸母凈利率13.2%,領先海外電池廠均值近15個點，體現(xiàn)公司極強的成本、技術(shù)和規(guī)模優(yōu)勢。國內(nèi)電池

價格見底，海外定價模式可維持，隨著24H2-25

年新增產(chǎn)能預期減少，行業(yè)供需將有所改善，龍頭盈利能力具備持續(xù)性。投資建議：海外電池廠全球份額略有下降，盈利能力相對較低，未來主要發(fā)力北美市場，而寧德時代全球份額持續(xù)提升，盈利能力維持穩(wěn)定，具備強大的創(chuàng)新基因和能力，后續(xù)通過技術(shù)授權(quán)模式突破北美市場，整體國內(nèi)電池廠技術(shù)進步都較為顯著,

產(chǎn)品具備較強的成本優(yōu)勢，并加速布局海外市場，預計26年進入收獲期。鋰電整體需求未來預計復合增速20-25%,其中24

年需求1250-1300GWh,

增長25%,30年將超4000GWh,電池行業(yè)格局穩(wěn)定，成本曲線較為陡峭，國內(nèi)價格已降至底部，隨著產(chǎn)能利用率提升，盈利預計迎來拐點。因此我們看好鋰電板塊的投資機會，看好中國鋰電池企業(yè)的成長，首推寧德時代，其次為比亞迪、億緯鋰能、欣旺達等。風險提示：價格競爭招古場期

百大+業(yè)：價校油動

機次增沛下溫◆◆◆2東吳證券so0CHOW

SECURITIESLGES:產(chǎn)能利用率低，Q1業(yè)績承壓，H2

預計改善

LGES

脫胎于LG

化學，布局軟包+圓柱高端路線，主要客戶為特斯拉和大眾。LG集團成立于1947年，是韓國僅次于三星的第二大財團，旗下子公司有LG電子、LG

display、LG化學、LG

生活健康等，事業(yè)領域覆蓋電子電

器、化學能源、通訊與服務等領域。LG新能源(LG

Energy

Solution,簡稱LGES)為LG化學的子公司，是全

球電池廠商中唯一出身于化學材料的企業(yè)，電化學領域?qū)I(yè)布局深而廣，關鍵電池材料均有技術(shù)儲備，產(chǎn)業(yè)鏈

整合成熟。公司第一批進入鋰電行業(yè)，1999年量產(chǎn)消費小圓柱，2009年拓展動力業(yè)務，布局軟包+圓柱高端

路線，2024年1-3月公司主要客戶為Tesla(占43%)、大眾(占18%)、通用(占9%)、現(xiàn)代(占7%)

福特

(

占7%)和沃爾沃

(

占6%)

0圖：LGES

發(fā)展歷程開始研

密西根動南京消

與現(xiàn)代摩比斯合資建

南京電

20億美元投資建

華友鈷業(yè)合資公

全球第一家同時加入發(fā)鋰電

力電池研

費電池

立HL

Green;LG

Chem

池工廠

設第二座南京電

司，10萬噸正極

RE100和EV100的電池企業(yè)池

發(fā)基地

廠建成

Power美國工廠成立

完工

池廠

;與吉利合資建

;與現(xiàn)代汽車在印度尼西廠

亞建立動力電池合資工廠199220002004200820102011201620182019202020212022消費類千億韓元與韓國現(xiàn)代韓國吳3.8億美元投大眾歐洲主供訂單LG新能源成立；與與Stellantis集團鋰電池投資韓國合作研發(fā)，倉電池建波蘭廠;再投5.7億美元建通用汽車合資成立建立動力電池合資實現(xiàn)量消費類電電池用于混廠完工設波蘭廠，規(guī)劃UItium

Cells工廠產(chǎn)池廠動車型2020年產(chǎn)能110GWh早期重消費類電池動力類研發(fā)起步早東吳證券so0CHOW

SECURITIES合資建廠/合作研發(fā)

綁定客戶公司官網(wǎng)、東吳證券研究所客戶訂單落地

迅速擴大產(chǎn)能美國客戶

快速開拓4◆

LG

新能源23年全球份額96Gwh,

同增34%,歐洲市占率持續(xù)下行，美國市占率開啟提升。LG

新能源23年

全球裝機96GWh,同比+34%,全球市占率14%,同比-0.4pct,中國/歐洲/美國/其他地區(qū)市占率

2/37/19/18%,同比+0.2/-2.4/+2.3/-2.9pct。24年1-3月全球裝機21.7GWh,同環(huán)比+8.4%/-17%,市

占率13.7%,同比-1.8pct,

中國/歐洲/美國/其他地區(qū)市占率2%/33%/22%/15%,同比+0.1/-6.7/+6.6/-1.9pct。圖：LG

新能源2021-2024年分地區(qū)裝機市占率—全球

——國內(nèi)

—

—

歐洲——美國

——其他5

,SNE,

東吳證券研究所LGES:23

年全球份額14%,同減0.4pct,歐洲市占率持續(xù)下行43.02%38.96%626%37.87%33.83%9.82%

20.27%18.31%14.19%12.51%34.43%31.19%21.65%—24.74%16.48%14.18%11.53%37.10%32.72%21.85%20.16%37.41%36.96%22.07%22.20%46.09%28:02%

17.51%39.89%21.27%16.49%14.06%41.20%1

8.10%15.78%36.44%20.03%16.96%14.64%35.43%19.52%14.53%12.44%34.12%20.65%16.06%13.68%33.61%23.11%15.14%

13.61%45%40%35%30%25%20%15%10%東吳證券so0CHOW

SECURITIES4.2

3%1.71%16.32

%10.71%2.90%1.64%3.15%1.88%12.83%—12.78%1.95%

1.93%2.13%2.26%5%0%1.84%1.86%18.07%16.71%13.80%2.0

1%0.90%2.37%1.12%1.35%50%LGES

23年營收1861億RMB,

同比+32%。LG

新能源23年營收33.7萬億韓元(1861億RMB),同比+32%,

其中Q1-Q4營收8.7/8.8/8.2/8.7萬億韓元，同比+101%/+73%/+7.5%/-6.3%,環(huán)比+3%/+0.3%/-

6.3%/5.5%,季度營收約463/482/442/479億RMB,呈放緩趨勢，系歐洲需求放緩，電池單價下降影響。LGES24年Q1營收326億RMB,

同環(huán)比-30%/-29%。

LG新能源24Q1營收6.1萬億韓元(326億RMB),

同

比-30%,環(huán)比-29%,主要受動儲電池需求減弱，以及原材料價格下降影響。圖：

LGES

年度營收及同比增速(萬億韓元)

圖：LGES

季度營收及環(huán)比增速(萬億韓元)60%33.73550%3040%2530%12.620%8.46.510%50%2023公司財報，東吳證券研究所東吳證券so0CHOWSECURITIES6注：本報告統(tǒng)一按照當期營業(yè)收入——環(huán)比■營業(yè)收入

—

同比25.617.9201920182020202120224020101502.161.210.770.21-0.17-0452018

2019

2020

2021

20222023800%600%400%200%0%-200%-400%0.80.60.40.20.0-0.2-0.4-0.6■營業(yè)利潤——環(huán)比0.720.630.520.340.260.200.08-0.37300%

250%

200%

150%

100%

50%0%-50%

-100%

-150%

-200%LGES23年營業(yè)利潤119億RMB,

同增78%。

LG新能源23年營業(yè)利潤2.2萬億韓元(119億RMB),

同

比

+78%,其中Q1-Q4營業(yè)利潤0.63/0.35/0.52/0.34萬億韓元，同比+145%/+79%/-1%/+43%,環(huán)比+167%/-45%/+47%/-34%,Q3

提升產(chǎn)能利用率提升+高價值產(chǎn)品占比提升，Q4下滑受歐洲需求下滑影響，波蘭工廠調(diào)整導致固定成本增加。LGES24年Q1營業(yè)利潤8.4億RMB,

同環(huán)比-75%/-53%。

LG新能源24Q1營業(yè)利潤0.16萬億韓元(8.4億

RMB),

同比-75%,環(huán)比-53%。受歐洲產(chǎn)能利用率維持低位，密歇根工廠轉(zhuǎn)產(chǎn)增加固定成本影響。Q2北

美客戶新車上市，電池出貨預計環(huán)增，但金屬價格下降存在遲滯，盈利環(huán)比改善有難度，下半年看，隨著

北美大客戶新車型交付，以及通用合資工廠二期投產(chǎn)，H2業(yè)績預計相比H1

大幅改善。圖

：LGES年度營業(yè)利潤及同比增速(萬億韓元)

圖：LGES

季度營業(yè)利潤及環(huán)比增速(萬億韓元)■營業(yè)利潤

——同比LGES:23

年利潤增速78%,歐洲需求下滑，Q4起業(yè)績承壓

東吳證券so0CHOW

SECURITIES2.52.01.51.00.50.0-0.5-1.07

omberg,0.35

0.340.24

0.16東吳證券研究所0.52

23年營業(yè)利潤率6.4%,扣除IRA

補貼，營業(yè)利潤率4.4%。LG

新能源23年營業(yè)利潤率6.4%,同比+1.7pct.

其中Q1-Q4營業(yè)利潤率7.2%/4%/6.3%/3.9%,24年Q1營業(yè)利潤率2.6%,同環(huán)比-4.7/-1.3pct

。剔除IRA補貼后，LG新能源23年營業(yè)利潤率4.4%。其中Q1-Q4營業(yè)利潤6.1%/2.7%/3.7%/1%,24年Q1營業(yè)利潤率-0.5%,同環(huán)比-6.6/-1.5pct。23年IRA補貼37.3億RMB,24Q1對應IRA補貼10億RMB,

同環(huán)比88%/-24%。LG新能源23年IRA補貼

共計6768億韓元(37.3億RMB),

其中Q1/Q2/Q3/Q4

補貼0.10/0.11/0.22/0.25萬億韓元，環(huán)比

+11%/+94%/+16%,24Q1

實現(xiàn)IRA

補貼1890億韓元(10億RMB),環(huán)比-24%。圖：LGES

季度營業(yè)利潤率

圖

：LGES季度剔除IRA

營業(yè)利潤率22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q10%-0.5%22Q1

22Q2

22Q3

22Q4

23Q1

23Q2

23Q3

23Q4

24Q18omberg,

東吳證券研究所8%7%6%5%4%3%2%1%0%-1%3.9%28%6.8%6.0%3.7%27%東吳證券so0CHOW

SECURITIES——營業(yè)利潤率——營業(yè)利潤率6.1%基地投產(chǎn)時間規(guī)劃產(chǎn)能202220232025E韓國-梧倉201135203033中國-南京201514595115145印尼-現(xiàn)代20233001012亞洲合計210115155190歐洲-波蘭20171157090115歐洲合計1157090115美國-密歇根州20132661520美國-亞利桑那2024E530015美國-通用-俄亥俄州20224091540美國-通用-田納西20235001045美國-通用-密歇根2024F5001050美國-本田-俄亥俄州2025E40000美國-現(xiàn)代-佐治亞州2025E300010美國-豐田202320000加拿大-Stellantis2024E450545北美合計3441555225總計679200300530◆25年規(guī)劃產(chǎn)能530Gwh,

亞、歐、北美分別為190Gwh、115Gwh、225Gwh,

戰(zhàn)略聚焦北美擴產(chǎn)?！?/p>

產(chǎn)能變化：1)美國通用合資工廠二期投產(chǎn)，產(chǎn)能計劃提升至45-50GWh,為通用第三代純電平臺生產(chǎn)電

池，采用最先進的自動化系統(tǒng)設計，制造效率大幅提升；2)美國亞利桑那州工廠如期建設，總產(chǎn)能規(guī)劃

提升至53GWh,其中動力46系列大圓柱產(chǎn)能36GWh,

儲能鐵鋰電池產(chǎn)能17GWh;3)印尼現(xiàn)代合資工廠

24年Q2

預計投產(chǎn)，產(chǎn)能10GWh;4)加拿大Stellantis合資工廠24年H2

投產(chǎn)，產(chǎn)能規(guī)劃45GWh。圖：LGES

全球產(chǎn)能規(guī)劃

(Gwh)O東吳證券so0CHOW

SECURITIESomberg,

東吳證券研究所9◆

新業(yè)務：①

BMS業(yè)務：24年3月與高通合作，開發(fā)先進BMS解決方案，利用高通的SoC

技術(shù)，打造先進的

電池診斷技術(shù)能力；②BSS

業(yè)務：為電動兩輪車提供換電服務，已在首爾建設250座換電站，到25年目標

在韓國建成1000座換電站?！艄?金融：①鐵鋰正極采購：與常州鋰源5年內(nèi)簽訂16萬噸長協(xié)；②符合IRA標準的金屬采購：24年簽

署8.5萬噸澳礦合同，繼續(xù)在北美建設原材料供應鏈；③融資：24年2月發(fā)行1.6萬億韓元債券，以保證美

國亞利桑那州工廠建設?！?680&儲能：46系列預計24年Q3

開始量產(chǎn)；23年底已在南京工廠小批量生產(chǎn)鐵鋰電池，25年H2

在南京

工廠規(guī)劃生產(chǎn)長刀鐵鋰電池，26年美國亞利桑那州工廠鐵鋰投產(chǎn)(17GWh)圖：LGES

2023年累計客戶結(jié)構(gòu)

圖：LGES

2024年累計客戶結(jié)構(gòu)16.53%6.89%42.60%7.23%8.90%17.85%LGES:

大圓柱預計24Q3

開啟量產(chǎn)，鐵鋰預計25H2

開啟量產(chǎn)16.91%36.40%7.59%7.66%23.98%■TeslaVW

■GW

■

Ford

■volvo

■其

他■TeslaVW

■GW

■Hyundai

■

Ford

■其他omberg,

東吳證券研究所東吳證券so0CHOW

SECURITIES7.46%10三星SDI:

電池盈利能力穩(wěn)健，資本開支大幅提升11

三星SDI

背靠第一大財團，消費鋰電第一梯隊。三星集團成立于1938年，是韓國的第一大財團，年收入相當于

韓國GDP

的20%,旗下子公司有三星電子、三星SDI、三

星SDS、

三星電機等。三星SDI主營電池和電子材料

業(yè)務(電池占比90%),為第一批進入鋰電行業(yè)的企業(yè)，2000年量產(chǎn)消費鋰電池，2008年拓展動力業(yè)務，

2010年拓展儲能業(yè)務，2010年消費市占率全球第一，2014年儲能市占率全球第一。公司主要布局方形+圓柱

路線，2024年1-3月公司主要客戶為寶馬(占36%)、R

ivan(占23%)、大眾(占21%)、Stellantis(占

12%)O圖：三星SDI

發(fā)展歷程收

購SBL

與寶馬簽

中國西收購MAGNA

為中國JAC

與美入動力電池領

工

節(jié)

池

答

訂域

戰(zhàn)略

合作開發(fā)最高容量2400mAh

圓柱電池成立越

南分公司消費電池市占率2

3

%

,

全球第一連續(xù)5年第一

三星note7爆炸事件日

本Nichicon

與陽光電源儲能系統(tǒng)與ABB合與杜克能合肥子公2017年ESS

產(chǎn)品容量由

家用儲能系統(tǒng)在中國合資全球市占

作開拓全源簽訂

司開始量

全球市占率

94

Ah

提

升獨家供應

建廠

率

第

一

球微電網(wǎng)36MW

儲

產(chǎn)ESS模塊

38%

至111AhESS

市場

能合同儲能鋰電

市占率

3

1

%

,

全

球第一202120222023擬與中國公司合作，推進小型電池堆疊新工藝匈牙

與

與沃爾沃為寶馬供利電

Webast戰(zhàn)略合作應29億歐池廠

o

合作生開發(fā)由動的EV電池工

商

田

上

中

電

芯高壓電池

組為美國和通用在

Rivian提美國投建

供

電池電芯

RIT&RIS新

工

廠電池和Stellantis合資在美國設立StarPlusEnergy立SBL

應電池

Motive

剩訂合作備

安

工

電

池

業(yè)

務

，

打

提

供

圓

柱

國將為美國

為大型儲能

SolarEdge項目ESS

供供應光伏逆應電池

變器Motive,

進

余股份

忘錄

開始施通電池組裝環(huán)型動力電

Lucid消費動力儲能20032008201020122014201520162017201820192020公司官網(wǎng)、東吳證券研究所東吳證券so0CHOw

SECURITIES2000韓國天安

電池廠竣工與博世合資建為寶馬供1216.39%15.79%15.52%14.88%14.41%14%13.37%13.14%12.80%12%11.49%1118%10.39%—10.34%9.50%9.29%8.85%7.84%7.20%6.79%6.22%5.77%4.78%—4.75%4.24%◆三星SDI

23年全球份額4.7%,同增0.01pct,全球份額相對穩(wěn)定。三星SDI

23年全球裝機33GWh,同比

36%,全球市占率4.7%,同比0.01pct,國內(nèi)市占率極低，歐洲/美國/其他地區(qū)市占率9.6%/13.4%/7.3%,

同比-3.3/+3.9/1.7pct。24年1-3月全球裝機8.4GWh,

同環(huán)比36.0%/-16.9%,市占率5.3%,同比0.6pct,

歐洲/美國/其他地區(qū)市占率10.9%/14.9%/4.5%,同比+1.4/+4.3/-1.5pct。圖：三星SDI

2021-2024年分地區(qū)裝機市占率——全球

——歐洲

—

—

美

國——

其他地區(qū)18%三星SDI:23年全球份額4.7%,同增0.01pct,全球市占率相對穩(wěn)定2%0%2021年2023年1月132023年3且

2023年5且

2023年7月2023年9月2023年11且

2024年1月2024年3月,SNE,

東吳證券研究所6.11%4.40%9.08%7.59%4.86%

4.24%

3.68%5.00%

4.97%561%4.70%6.23%5.35%9.73%8.73%13.90%14.07%4.97%4.42%12.31%10.12%917%14.76%11.93%11.10%4.42%4.66%7.93%6.47%5.11%4.76%7.72%4.48%4.71%4.47%9.73%8.29%13.93%13.50%7.99%8.59%6.87%4.65%10.14%11.75%16%10%4%8%6%三星SDI

23年營收1125億RMB,

同比16.2%。三星SDI23年營收20萬億韓元(1125億RMB),同

比

16

.

2%,其中Q1-Q4營收4.8/5.3/5.3/5.0萬億韓元，同比44.6%/29.4%/10.5%/-6.4%,環(huán)比-

10.2%/9.8%/1.4%/-6.4%,季度營收約250/290/287/276億RMB,

整體呈現(xiàn)穩(wěn)中有升的趨勢。三星SDI24年Q1營收244億RMB,同環(huán)比-4.5%/-8.3%。三星SDI24Q1營收4.6萬億韓元(244億RMB),同比-4.5%,環(huán)比-8.3%。分產(chǎn)品看，EV

收入環(huán)比下降，市場需求放緩，但收入同比上升，受益于P5等高

價值量產(chǎn)品銷售擴大，P6

產(chǎn)品開始為美國高端車型供貨；ESS收入下降，主要由于淡季影響和部分項目延

遲

；消

費收入下降，系淡季影響，圓柱收入下滑。圖：三星SDI

年度營收及同比增速(萬億韓元)

圖：三星SDI季度營收及環(huán)比增速(萬億韓元)252015106.950201814■營業(yè)收入——環(huán)比5.3

5.3

5.35.048

4.84.64.1■

營業(yè)收入

—

—

同比17.610.92021

202270%60%50%40%30%20%10%0%20.4202325%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1東吳證券so0CHOWSECURITIESomberg,東吳證券研究所8.720207.720196543203.12.72.72.4三星SDI

23年營業(yè)利潤74億RMB,同比+7%。三星SDI23年營業(yè)利潤1.3萬億韓元(74億RMB),同比7

.

1

%

,

其

中Q1-Q4營業(yè)利潤0.32/0.39/0.41/0.23萬億韓元，同比91.7%/58.5%/-15.1%/-37.0%,環(huán)比-11.9%/22.7%/6.1%/-45.1%。三星SDI24

年Q1營業(yè)利潤11億RMB,同環(huán)比-32.2%/-5.1%。三星SDI24Q1營業(yè)利潤0.21萬億韓元(11

億RMB),

同比-32.2%,環(huán)比-5.1%。分產(chǎn)品看，EV利潤同比上升，受益高端產(chǎn)品占比提升，電池盈利能

力穩(wěn)?。籈SS利潤同比下降；消費利潤同比上升，系新款手機的強勁銷售，電動工具類利潤穩(wěn)定。Q2

看，

EV盈利能力保持穩(wěn)健，繼續(xù)擴大P6產(chǎn)品的銷售；ESS

業(yè)績預計改善，來源于公用事業(yè)+UPS

需求增長；消

費通過長協(xié)保證供應和盈利，搶先進入美國OPE新市場、印度及中東的兩輪車和踏板車市場。圖：三星SDI年度營業(yè)利潤及同比增速(萬億韓元)

圖：三星SDI季度營業(yè)利潤及環(huán)比增速(萬億韓元)0.60.480.50.410.390.4150%0.320.30.240200.2

0.170/160.120.10.φ50.021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q41Q24東吳證券so0CHOW

SECURITIES■營業(yè)利潤

—

—

同比1.30.50.22020

2021

202215

omberg,

東吳證券研究所三星SDI:23

年利潤增速7%,高端產(chǎn)品起量，盈利相對穩(wěn)定400%300%

200%100%

0%-100%

-200%-300%

-400%

-500%-600%1.320231.61.41.21.00.80.60.40.20.00%-50%-100%300%250%200%0.42018■營業(yè)利潤

—

—

環(huán)比0.12019100%0.360.230.2150%

23年營業(yè)利潤率6.6%,扣除IRA補貼，營業(yè)利潤率6.6%。松下23年營業(yè)利潤率6.6%,同比0.5pct

。其

中Q1-Q4

營業(yè)利潤6.6%/7.4%/7.7%/4.5%,24年Q1營業(yè)利潤率4.7%,同環(huán)比-1.9/0.2pct

。剔除IRA補

貼

后

，松下23年營業(yè)利潤率6.6%。其中Q1-Q4

營業(yè)利潤6.6%/7.4%/7.7%/4.5%,24年Q1

營業(yè)利潤率

4.6%,同環(huán)比-2.0/0.1pct

。

23年未披露IRA

補貼，24Q1

對應IRA

補貼0.25億RMB。

三

星SDI

24Q1實現(xiàn)IRA

補貼0.0047萬億韓元

(0.25億RMB),目前利潤占比較低，Stellantis

產(chǎn)線25年投產(chǎn)，未來預計大幅提升。圖：三星SDI季度營業(yè)利潤率

圖：三星SDI季度剔除IRA

營業(yè)利潤率營業(yè)利潤率

—

—

剔除IRA補貼后營業(yè)利潤率16東吳證券so0CHOWSECURITIESomberg,東吳證券研究所單位：G

Wh地區(qū)投產(chǎn)時間規(guī)劃產(chǎn)能201820192020202120222023E2024E2025E大型電池韓國-天安工廠2023E100001111韓國-蔚山工廠2010555557.5101010韓國總計1155558.5111111中國-西安一期工廠2015150361012.5151515中國總計150361012.5151515馬來西亞第一工廠2023E800000588亞洲總計3558111521263636匈牙利第一工廠201860510152030354560歐洲總計60510152030354560美國-Stellantis-第一合資工廠2025E33000000017通用-印第安納州工廠2025E30000000015美國總計64000000032全球總計15910182635516181128◆

25年規(guī)劃產(chǎn)能128GWh,

亞、歐、北美分別為36GWh、60GWh、32GWh,

戰(zhàn)略聚焦歐美擴產(chǎn)?！?/p>

美國：與Stellantis規(guī)劃第二合資工廠，初始產(chǎn)能34GWh,

預計2027年開始投產(chǎn)?！魵W洲：擴建現(xiàn)有的匈牙利第二工廠，預計將在9月竣工，此外敲定了匈牙利第三座電池工廠，24年超過1萬

億韓元將用于建設第三工廠，計劃為現(xiàn)代汽車等廠商在歐洲推出的電動汽車供應電池。表：三星SDI全球產(chǎn)能規(guī)劃

(Gwh)17

司官網(wǎng)，東吳證券研究所東吳證券soOCHOW

SECURITIES◆

24Q1

末資產(chǎn)增至1864億RMB,

公司擴建匈牙利、馬來西亞工廠，在美國建設新的合資工廠，同時積極布局

46系列和鐵鋰電池，24年資本支出預計同比大幅提升?！?/p>

新產(chǎn)品進展：1)全固態(tài)電池：23年6月建立試驗線，目前已收到多家客戶樣品請求，預計2027年量產(chǎn)；2)

46系列電池：目前處于送樣階段，計劃今年完成量產(chǎn)準備，此外也與21700客戶談判，商談2025年的相關項

目；3)低成本電池：開

發(fā)NMX

或LFP

Plus平臺，2026年實現(xiàn)量產(chǎn)，通過性能指標、制造工藝進行差異化競

爭。圖：三星SDI

2023年客戶結(jié)構(gòu)

圖：三星SDI2024年客戶結(jié)構(gòu)10.96%2.34%31.77%14.36%22.09%18.48%4.72%3.22%12.32%35.70%20.98%23.06%■

BMW

Rivian■VW■Stellantis

■TATA

■其他■

BMWRivian■

VW

■

Stellantis

■TATA

■其他oomberg,

東吳證券研究所東吳證券so0CHOW

SECURITIES18松下：動力電池業(yè)務承壓，盈利環(huán)比大幅下滑19松下背靠日本第三大財團，布局圓柱高端路線，主要客戶為Tesla。松下集團成立于1918年，背靠日本第三大

財團住友集團，定位大型電器制造企業(yè)，集團下設生活、汽車、互聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)、能源5大板塊，業(yè)務較為分散

,其中電池歸屬能源板塊，23年收入占比10%左右。松下專注于圓柱路線，早期以消費電子起家，2008年開

始與Tesla合作，主攻NCA高鎳體系，客戶結(jié)構(gòu)相對單一，電池盈利能力較弱。2024年1-3月公司主要客戶為

Tesla(占95%)、豐田(占1.6%)、馬自達(占1.2%)、福特(占0.8%)。圖：松下發(fā)展歷程2020與豐田成立合資公司2022宣布在日本和歌山工廠新建一座生

產(chǎn)4680電池的生產(chǎn)設施2022為Lucid供應鋰離子電動汽車電池

2023與挪威Hexagon

Purus

ASA簽訂了

北美商用車輛汽車電池供應合同2017超級工廠投產(chǎn)2017蘇州工投產(chǎn)，18650年產(chǎn)

能1億只2018大連工廠量產(chǎn)供貨，產(chǎn)能5GWh2018計劃上海建設超級工廠2010

Suminoe工廠投產(chǎn)，全

球最大鋰電工廠，產(chǎn)能6億

只/年2010三洋Kasa工廠開始大

規(guī)模量產(chǎn)混動電動車鋰電池

2011收購三洋1931-19891994-19971998-20082010-2013

2017-20182020至今2023與美國Sila納米科技公司

簽署協(xié)議購買硅負極材料，生

產(chǎn)能量密度更高的動力電池

2024與加拿大NMG

簽署負極

材料長期供應協(xié)議1994成功研發(fā)鋰離子充

電電池1994三洋開始生產(chǎn)圓柱

、方形鋰電池1997

Hamanako工廠累

計汽車電池產(chǎn)量1億只1998開始研發(fā)方形鋰電池

1999開始生產(chǎn)聚合物電池

2004三洋開始給本田HEV

和福特PHEV生產(chǎn)電池2008開始與特斯拉合作，應18650圓柱電池2013Kasai工廠擴產(chǎn)2014特斯拉合資16億美元，投建

超級工廠，生產(chǎn)21700電池2015投資27億元建設大連工廠1930s開始研發(fā)生產(chǎn)干電池

1960s生產(chǎn)鎘鎳電池、鋰一

次電池1989完成鎳氫電池研發(fā)公司官網(wǎng)、東吳證券研究所東吳證券so0CHOWSECURITIES20◆

松下23年全球份額6.4%,同增-0.6pct,美國市占率持續(xù)下行。松下23年全球累計裝機45GWh,

同

比

+26%,全球市占率6.4%,同比-0.6pct,中國/歐洲/美國/其他地區(qū)市占率0.08%/1.2%/39%/6.8%,同

比-0.08/+0.25/-7.8/-4.0pct

。24年1-3月全球裝機9.3GWh,

同環(huán)比-13%/-16%,市占率5.9%,同比-

2.3pct,

中國/歐洲/美國/其他地區(qū)市占率0.04%/0.9%/33%/4.4%,同比-0.1/-0.5/-11.8/-1.8pct。圖：松下2021-2024年分地區(qū)裝機市占率

一全球

歐洲

美國

其

他

地

區(qū)

中國70.00%

62.83%60.00%50.00%松下：23年全球份額6.4%,同增-0.6pct,美國市占率持續(xù)下行2021年2023年1月2023年3月2023年5月2023年7月2023年9月2023年11月2024年1月2024年3月,SNE,

東吳證券研究所23.15%11.99%6.15%0.39%21注：松下財報中FY24指東吳證券so0CHOWSECURITIES20.00%10.00%0.00%0.0%0:04%

0.05%

0:64%—0:03%47.68%44.91%34.84%32.35%10.78%7.00%0:98%9.10%4.46%0:94%10.25%6.67%0.08%40.00%30.00%10.48%5.62%2.03%0.16%762%6.22%0:12%7.99%5.40%0:46%8.01%6.05%0:04%39.02%37.00%7.45%5.37%0:09%6.26%0.88%46.38%44.71%41.84%39.78%82%84%7.71%5.01%7.13%4.85%41.38%32.21%30.01%37.77%30.43%33.97%4.09%24%8%松下23年電池營收480億RMB,

同比4.9%。松下23年電池營收0.92萬億日元(462億RMB),同比4.9%,

其中Q1-Q4營收0.25/0.24/0.24/0.23萬億日元，同比28.4%/4.7%/-1.5%/-7.5%,環(huán)比2.9%/-6.4%

/0

.

0

%

/

-

4

.

0

%

,

季

度電池營收約13

2

/119/115/115億RMB,季

度

呈

下

降

趨

勢

。松下24年Q1

電池營收99億RMB,

同環(huán)比-17%/-8%。松下24Q1電池營收0.21萬億日元(99億RMB),同

比-17.4%,環(huán)比-8.1%,系日本工廠產(chǎn)銷量下滑，其中動力收入0.13億日元(63億RMB),同環(huán)比-27%/-

7%,儲能&消費收入0.07億日元(36億RMB),

同環(huán)比+10%/-9%。圖：松下年度電池營收及同比增速(萬億日元)

圖：松下季度電池營收及環(huán)比增速(萬億日元)東吳證券s00CHOw

SECURITIES0.40.20.02021

202222注：本報告統(tǒng)一按照當其2024F

21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1

公司財報，東吳證券研究所0.250.200.150.150.100.050.00■營業(yè)收入——環(huán)比40%

0.30■營業(yè)收入

—

—

同比1.20.250.240.240.230.210.92202320%15%10%5%0%-5%-10%0.240.230.200.2035%30%20%

15%10%5%0%1.00.80.6p.19

0.19-15%0.250.730.87松下23年電池營業(yè)利潤42億RMB,

同比52.6%。松下23年電池營業(yè)利潤0.087萬億日元(42億RMB),

同比

+

5

3

%

,

其

中Q1-Q4電池營業(yè)利潤0.009/0.030/0.024/0.031萬億日元，同比-28%/+83%/+69%

+5000%,環(huán)比+1333%/+251%/-22%/+30%。松下24年Q1

電池營業(yè)利潤4.9億RMB,

同環(huán)比+20%/-66%。松下24Q1電池營業(yè)利潤0.01萬億日元(5億

RMB),

同環(huán)比+20%/-66%,系固定成本和費用增加，其中動力利潤0.005萬億日元(2億RMB),同

環(huán)比

9%/-75%,儲能&消費利潤0.008萬億日元(4億RMB),

同環(huán)比+83%/-20%。圖：松下年度電池營業(yè)利潤及同比增速(萬億日元)

圖：松下季度電池營業(yè)利潤及環(huán)比增速(萬億日元)營業(yè)利潤—

同比0.0300.0240.0190.0190.0170.0170.0090.00121Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q10.0870.0572022

202340%0.0230%0.0220%0.0110%0.010%

0.002024E松下：23年利潤增速53%,北美需求偏弱，

24Q1

盈利承壓0.0310.0101600%1400%1200%1000%800%600%400%200%0%-200%0.100.090.080.070.060.050.040.030.020.010.000.0462021omberg,

東吳證券研究所70%0.0460%0.0350%0.0323注：松下財報中FY24指東吳證券s00CHOwSECURITIES0.0130.0120.0140.093◆23年電池營業(yè)利潤率11.4%,扣除IRA

補貼，營業(yè)利潤率3.5%。松下23年電池營業(yè)利潤率11.4%,同比3.3pct。其中Q1-Q4電池營業(yè)利潤3.4%/12.7%/9.9%/13.4%,24年Q1電池營業(yè)利潤率4.9%,同環(huán)比

1.5/-8.5pct,其中動力營業(yè)利潤率3.8%,同環(huán)比-0.7/-10.3pct,儲能&消費營業(yè)利潤率9.7%,同環(huán)比

+3.9/-1.2pct

。剔除IRA補

貼

后

，

松

下

2

3

年

營

業(yè)

利

潤

率

3

.

5

%

,

其

中Q1-Q4

營

業(yè)

利

潤

3.4%/3.9%/0.9%/3.8%,24年Q1

營業(yè)利潤率-5.8%,同環(huán)比-9.2/-9.6pct,動力營業(yè)利潤率-11%,環(huán)比-

10pct。23年IRA

補貼70億RMB,24Q1

對應IRA

補貼23億RMB,

同環(huán)比22.3%/2.3%。松下23年IRA補貼共計

0.14萬億日元(70億RMB),

其中Q2/Q3/Q4補貼0.045/0.047/0.048萬億日元，環(huán)比3.3%/2.8%,24Q1實

現(xiàn)IRA補貼0.049萬億日元(23億RMB),

環(huán)比2.3%。圖：松下季度營業(yè)利潤率圖：松下季度剔除IRA營業(yè)利潤率松下：23年利潤率11.4%,扣除IRA

補貼，利潤率僅3.5%——剔除IRA補貼后營業(yè)利潤率7.2%5.7%3.9%

3.8%3.4%48%-6%-8%營業(yè)利潤率13.4%12.7%9.9%0.9%0.2%22Q423Q1

23Q223Q3

23Q4

24Q15.7%3.4%6.1%22Q124注：松下財報中FY24

指東吳證券so0CHOWSECURITIESomberg,

東吳證券研究所0.2%22Q4

23Q116%14%12%10%8%6%4%8%6%4%2%0%-2%7.2%6.1%23Q223Q3

23Q424Q122Q222Q349%2%0%22Q122Q222Q3-4%規(guī)劃產(chǎn)能20212022美國-內(nèi)華達州美國-堪薩斯州美國俄克拉荷馬州54(擴產(chǎn))3030383838545541552170021700468020162024美國總計

114

38

38

38

5974日本-住江+大阪日本-和歌山日本總計101020101010101010105151010201865046802010年4月2024年Q4合計

134

40

48

48

7494◆加速北美產(chǎn)能布局，25年整體產(chǎn)能近100GWh。24Q1電池資本開支約45億日元，同環(huán)比+95%/+7%,擴產(chǎn)計劃不變，24年Q2-25

年Q1

預計206億RMB,同增47%。貢獻IRA補貼約89億RMB/年。年Q1投產(chǎn)，27年達產(chǎn)，優(yōu)先21700型號，預計貢獻IRA補貼約69億RMB/年?！?)日本-(和歌山+住江+大阪):截至24Q1產(chǎn)能10GWh,

和歌山預計24年Q4

批量生產(chǎn)4680電池?！?/p>

1)北美-內(nèi)華達：截至24Q1產(chǎn)能38-39GWh,◆

2)北美-堪薩斯(在建):設計產(chǎn)能30GWh,25mberg,

東吳證券研究所表：松下全球產(chǎn)能規(guī)劃

(Gwh)東吳證券so0CHOW

SECURITIES2

5注：松下財報中FY24

指SK

on:電池Q1

虧損擴大，H2

目標盈虧平衡26

SK

on脫胎于SK集團，布局軟包高端路線，主要客戶為現(xiàn)代和奔馳。SK集團成立于1953年，是韓國第三大財團，主要以能源化工、信息通信為兩大支柱產(chǎn)業(yè)。旗下的SK

energy是韓國最大的綜合能源化工企業(yè)；SK

telecom

是韓國最大的移動通信運營商，SK

hynix是全球第三大DRAM

制造商。SKon為SK

innovation(SK

on)的全資子公司，專注于鋰離子電池業(yè)務，并由SK

IE

Technoloqv(SK

onET)自供隔膜。公司起步相對較晚

,2005年起研發(fā)動力電池，布局軟包高鎳路線，2024年1-3月公司主要客戶為現(xiàn)代(占55%)、奔馳(占

21%)、福特(占13%)、大眾(占10%)O圖：SK

on發(fā)展歷程200420052008200920102011201220132014201620172018201920202021202220232024被指定為

瑞山建設量產(chǎn)瑞山電池工廠擴建瑞山工匈牙利新瑞山供廠擴第二家美第二家匈奔馳電池

電池#1生產(chǎn)擴建100Mwh

廠

建電池工

建

國工廠

牙利工廠廠

商

線

，

2

0

0Mwh

規(guī)

模

生

產(chǎn)

線

(

廠

中、美新設匈牙利、惠州、鹽規(guī)

模

3

萬

輛

規(guī)

模

)

電池廠

中國常州城工廠量與北京電控、北

心供應商新建常州

新建波蘭隔膜常州第二工廠子公司在波隔膜廠

正式運營

蘭新建隔膜獨立材料業(yè)務新建波蘭3/4

二

，

生

產(chǎn)收購靈寶華,成S立K子IE公司號隔膜廠

LiBS和CCs鑫銅箔

Material開始開發(fā)成功研發(fā)

電動車專車用大中

用鋰電池型鋰電池電池業(yè)務成功自行#1號生產(chǎn)線

開發(fā)分離投入商業(yè)生產(chǎn)

膜(韓國首家、全球第三家)匈牙利第三座電池工廠與福特在美國合

資成立BlueOvalSK,

規(guī)劃產(chǎn)能

60GWh歐洲匈牙利第

三工廠投產(chǎn)，

中

國SKOY鹽

城工廠，規(guī)劃產(chǎn)能分別為

30/33GwhSKonnnovation擬

出售電池材料子公司SK

1E鋰離子分離

膜(LiBS)6、

7號設備及柔性覆銅板工

廠竣工公司官網(wǎng)、東吳證券研究所27擴建鋰離子分離膜、陶瓷涂層分離膜生產(chǎn)線各2條東吳證券so0CHOw

SECURITIES成為

現(xiàn)

代

起

亞

專用

電池

供應商隔膜及其他業(yè)務最早完成

陶瓷涂層

隔膜商用化汽等公司合資成

立愛思開成為大眾核工廠量產(chǎn)

產(chǎn)開始開發(fā)

純由動車電

池

SK

on

23年全球份額4.9%,同減1pct,

市占率穩(wěn)定。SK

on

23年全球累計裝機34GWh,

同比+14%,全球市占率4.9%,同比-1pct,歐洲/美國/其他地區(qū)市占率9.0%/9.9%/15.7%,同比-2.3/-0.1/-9.9pct。

24年1-3月全球裝機7.3GWh,

同環(huán)比-7.2%/-21%,市占率4.6%,同比-1.5pct,歐洲/美國/其他地區(qū)市

占率8.7%/10%/9.3%,同比-1.1/+1.8/-12.7pct。圖：SK

on

2021-2024年分地區(qū)裝機市占率一全球——

歐洲

—

—

美國

—

—

其他35%

30%29.58

%25%25.0

3%

25.61%22.71%21.0

0%20%18.50%

18.99%,SNE,

東吳證券研究所15%10%5%0%12.05%5.70%1.77%2814.33%

12.21%8.68

%4.75%12.26%10.51%7.15%3.98%15.31

%8:22%4.69%1

2.28%10.82%8.56%4.29%東吳證券so0CHOW

SECURITIES12.34%9

.49%4.52%124

8%11.04%8.49%4.7

7%11.0

5%9.96%7.86

%4.20%1

1.22%

10.00%5.91%10.21%8.41%

7.0

0%5.04%9.53%7.19%3.93%10.78%7.48%

5.43%10.98%9.45%5.38%18:26%5.42%10.57%8.09%

6.91%8.88%5.19%9:6%5.80%80%3.703.313.172.8840%2.52.192.01.680%1.261.291.07-20%0.830.630.53-40%0.021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q1SK

on

23年營收711億RMB,同比+69%。

SK

on

23年營收12.9萬億韓元(711億RMB),同比+69%,其

中Q1-Q4營收3.3/3.7/3.2/2.7萬億韓元，同比+162%/+187%/+45%/-5%,環(huán)比+15%/+12%/-14%/-

14%,季度營收約175/203/171/150億RMB。SK

on24年Q1營收90億RMB,

同環(huán)比-49%/-38%。SK

on24Q1營收1.68萬億韓元(89.5億RMB),同比-49%,環(huán)比-38%,由于北美客戶去庫，銷量和價格下滑。圖

：SK

on年度營收及同比增速(萬億韓元)

圖

：SK

on季度營收及環(huán)比增速(萬億韓元)160%140%120%100%80%60%40%20%0%12.9020237.622022omberg,東吳證券研究所東吳證券so0CHOWSECURITIES3.0520211412108641.612020■營業(yè)收入

——

同

比■營業(yè)收入

—

—

環(huán)比0.6920190.352018-60%2060%20%2.72294.00.53.53.01.01.5SK

on

23年營業(yè)利潤-32億RMB,

虧損縮窄46%。

SK

on23年營業(yè)利潤-0.58萬億韓元(-32億RMB),同

比+46%,其中Q1-Q4

營業(yè)利潤-0.34/-0.13/-0.09/-0.02萬億韓元，同比-26%/+60%/+36%/+94%,環(huán)

比-2%/+62%/+35%/+78%。SK

on

24年Q1營業(yè)利潤-17億RMB,

同環(huán)比+3.8%/-1682%。

SK

on24Q1營業(yè)利潤-0.33萬億韓元(-17

億RMB),同比虧損縮小3.8%,環(huán)比虧損擴大1682%。Q1

業(yè)績虧損擴大主要由于北美客戶去庫，銷量和價

格下滑，產(chǎn)能利用率下降。Q2預計通過客戶補庫+優(yōu)化產(chǎn)線，從而提升出貨量，并靈活調(diào)整歐洲+中國產(chǎn)

能擴張節(jié)奏，進而恢復盈利能力，目標24H2

實現(xiàn)盈虧平衡。圖

：SK

on年度營業(yè)利潤及同比增速(萬億韓元)

圖：SK

on季度營業(yè)利潤及環(huán)比增速(萬億韓元)2019

202060%40%-0.220%-0.31-0.43-0.6-0.58-20%-0.70-0.8-40%-1-60%-1.070.00-0.05-0.10

-0.09-0.10-0.11-0.15

-0.13

-0.13-0.20

-0.18-0.25-0.30

-0.27-0.31-0.35-0.33

-0|33-0.34-0.34-0.40■營業(yè)利潤

—

—

環(huán)比SK

on:23年電池利潤-32億元，虧損收窄，24Q1

盈利承壓-1.2

-80%■

營

業(yè)

利

潤

—

同比200%0%-200%-400%-600%-800%

-1000%-1200%

-1400%-1600%-1800%東吳證券so0