1引言改革開放以來，我國房地產(chǎn)行業(yè)得到了大力扶持。隨著經(jīng)濟(jì)飛速增長，房地產(chǎn)行業(yè)的競爭日益激烈。然而，“炒房熱”現(xiàn)象隨之出現(xiàn)，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場出現(xiàn)泡沫化、貨幣化問題。為應(yīng)對此亂象，在2016年中央經(jīng)濟(jì)工作會議上“房住不炒”被首次提出，并且相關(guān)部門采取了一系列宏觀調(diào)控政策，包括限價(jià)、限購、提升信貸資格等措施。由于房地產(chǎn)行業(yè)資金投入大、項(xiàng)目周期長的特點(diǎn)，政策的調(diào)整導(dǎo)致許多企業(yè)難以獲得低息銀行貸款，同時(shí)，業(yè)務(wù)回款速度有所減緩，因此，一些大型房地產(chǎn)企業(yè)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，面臨財(cái)務(wù)困境。H企業(yè)曾經(jīng)被譽(yù)為我國房地產(chǎn)行業(yè)的領(lǐng)軍企業(yè)，卻在2021年下半年爆出巨額負(fù)債，其有息負(fù)債高達(dá)8700多億元，總負(fù)債達(dá)1.97萬億元。對于H企業(yè)這類產(chǎn)業(yè)巨頭來說，一旦陷入財(cái)務(wù)危機(jī)，將對國民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生嚴(yán)重沖擊。因此，研究房地產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識別和防范具有重要意義，不僅可以保障行業(yè)的健康發(fā)展，也有助于國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和可持續(xù)增長。2研究現(xiàn)狀在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識別方面，戚家勇等[1]在關(guān)于我國房地產(chǎn)上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)的研究中，利用因子分析法進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)識別，發(fā)現(xiàn)盈利能力和償債能力對低風(fēng)險(xiǎn)房地產(chǎn)企業(yè)具有較為重大的影響，而影響力相對突出的是企業(yè)的盈利能力。王巖等[2]構(gòu)建模糊支持向量機(jī)算法，并通過實(shí)踐表明，該方法能夠在一定程度上有效識別上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。陳文權(quán)[3]通過分析財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)識別的方法，研究發(fā)現(xiàn)運(yùn)用好整體法和細(xì)節(jié)法能夠保證財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識別更為客觀和全面。在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因方面，張杰[4]通過對房地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)狀的分析得出，對銀行融資依賴性大、融資渠道較為單一的企業(yè)較容易陷入財(cái)務(wù)危機(jī)。楊志永[5]結(jié)合企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營和外部市場環(huán)境進(jìn)行綜合分析，提出內(nèi)部控制的缺失和政策環(huán)境的變化是大多數(shù)企業(yè)形成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的誘因。李逸等[6]從現(xiàn)金流量的角度出發(fā)，通過對財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，得出企業(yè)獲利不足時(shí)未來會面臨較大壓力，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也會相對較大的結(jié)論。彭婉芳[7]利用財(cái)務(wù)報(bào)表分析法識別標(biāo)桿企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，指出房地產(chǎn)上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因主要包括：市場本身問題、資本框架不合理、未合理控制成本費(fèi)用、住房貸款管理不嚴(yán)。3H企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識別H企業(yè)于2021年爆發(fā)財(cái)務(wù)危機(jī)，因此，以下選取其危機(jī)爆發(fā)前5年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識別和成因分析。本文使用財(cái)務(wù)指標(biāo)分析法，通過對盈利能力、償債能力、營運(yùn)能力、成長能力等4個(gè)方面的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析，旨在觀察2016-2020年H企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的變化趨勢，并從中識別其所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。3.1盈利能力風(fēng)險(xiǎn)識別如表1所示，2017-2020年，H企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率急劇下滑，從31.27%降至5.69%，下降了25.58%，這表明H企業(yè)的資本增值能力正在減弱，經(jīng)營效益不佳，可能存在不當(dāng)?shù)慕?jīng)營策略，需要及時(shí)調(diào)整。H企業(yè)的總資產(chǎn)凈利率在2017年有所回升，但在2018-2020年持續(xù)下降，這表明企業(yè)獲取利潤需要付出更多成本，資產(chǎn)利用效率也有所降低，暗示了盈利能力的衰弱和勞動效益的降低。H企業(yè)的凈利潤現(xiàn)金比率在2016-2020年表現(xiàn)不穩(wěn)定，多年呈現(xiàn)小于1甚至負(fù)數(shù)的情況，這表明H企業(yè)的銷售回款能力較差，可能導(dǎo)致現(xiàn)金短缺，影響企業(yè)的正常經(jīng)營。因此，盡管H企業(yè)仍有盈利，但其盈利能力明顯下降，風(fēng)險(xiǎn)較大。表1H企業(yè)盈利能力指標(biāo)單位：%3.2償債能力風(fēng)險(xiǎn)識別如表2所示，2018-2020年，H企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率略有增長，但總體漲幅不大。高資產(chǎn)負(fù)債率是房地產(chǎn)企業(yè)普遍存在的問題，行業(yè)整體處于高負(fù)債經(jīng)營狀態(tài)。在房地產(chǎn)市場不景氣時(shí)期，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流可能無法滿足利息支付的需求。因此，政府倡導(dǎo)房地產(chǎn)企業(yè)去杠桿，以減輕其高負(fù)債經(jīng)營的壓力。通常，產(chǎn)權(quán)比率反映了企業(yè)的長期償債能力。2016-2020年，H企業(yè)的產(chǎn)權(quán)比率均維持在6左右，表明其負(fù)債率高、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)不穩(wěn)定。企業(yè)的短期償債能力通常通過流動比率和速動比率來體現(xiàn)。房地產(chǎn)行業(yè)的適宜流動比率為2，速動比率為1，但H企業(yè)這兩項(xiàng)指標(biāo)都較大地偏離了適宜值，這表明其短期償債壓力較大，如果企業(yè)資金供應(yīng)不足，可能導(dǎo)致資不抵債的違約風(fēng)險(xiǎn)。表2H企業(yè)償債能力指標(biāo)3.3營運(yùn)能力風(fēng)險(xiǎn)識別房地產(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)周期一般較長，足量的現(xiàn)金流需要得到保障，所以對于房地產(chǎn)行業(yè)來說，其總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率通常低于其他行業(yè)。如表3所示，2016-2020年，H企業(yè)的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有小幅度回升，但存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率卻同時(shí)出現(xiàn)整體滑坡的情況，特別是應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率在2019年下跌近4.3次，降幅明顯，這表明H企業(yè)仍存在商品滯銷的現(xiàn)象，同時(shí)，回款周期延長、資本缺乏足夠的流動性，容易造成壞賬的發(fā)生，不利于其正常營運(yùn)。表3H企業(yè)營運(yùn)能力指標(biāo)單位：次3.4成長能力風(fēng)險(xiǎn)識別如表4所示，H企業(yè)的總資產(chǎn)增長率在2016-2020年整體大幅度下滑，資產(chǎn)規(guī)模于2020年幾乎沒有得到擴(kuò)大。H企業(yè)的營業(yè)收入增長率在同期也出現(xiàn)明顯下滑，尤其是2019年，降幅達(dá)45.46%，雖然次年稍有增長，但仍遠(yuǎn)低于2019年之前的增速，這表明2019年以來H企業(yè)的營業(yè)收入增幅出現(xiàn)了明顯萎縮。同時(shí)，雖然H企業(yè)的凈利潤增長率在2017年快速提升至378.73%，但在2019年和2020年降至負(fù)值，凈利潤的持續(xù)負(fù)增長將為H企業(yè)帶來一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。表4H企業(yè)成長能力指標(biāo)單位：%4H企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因4.1現(xiàn)金流短缺如表5所示，H企業(yè)的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流在2016年、2017年、2019年和2021年中期均為負(fù)值，說明H企業(yè)大部分的現(xiàn)金流仍然依靠外部融資，否則難以維持企業(yè)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。在國家出臺一系列與房地產(chǎn)相關(guān)的緊縮政策后，H企業(yè)的融資活動凈現(xiàn)金流也開始連續(xù)出現(xiàn)負(fù)值，依靠籌集的資金也難以維持正常的經(jīng)營和銷售。2016-2020年，H企業(yè)的投資活動凈現(xiàn)金流更是持續(xù)出現(xiàn)負(fù)值，說明其投資活動沒有得到預(yù)期的回報(bào)。為了回籠資金，H企業(yè)作為恒騰網(wǎng)絡(luò)的第一大股東，在2021下半年開始出售其所持的恒騰網(wǎng)絡(luò)的全部股份，套現(xiàn)接近百億港元。表5H企業(yè)部分現(xiàn)金流量額單位：億元4.2盲目多元化當(dāng)前，不乏管理者把多元化戰(zhàn)略看作企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的“制勝法寶”，但是如果不結(jié)合企業(yè)自身情況，盲目實(shí)行多元化擴(kuò)張，那么不僅會分散企業(yè)投入主營業(yè)務(wù)的重心，還可能導(dǎo)致主營業(yè)務(wù)承擔(dān)多元化業(yè)務(wù)帶來的風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)陷入經(jīng)營困境。H企業(yè)自2009年投資足球業(yè)務(wù)起，逐漸開啟多元發(fā)展的道路，包括體育、文化、金融等行業(yè)，范圍十分寬廣。然而，這些多元化的產(chǎn)業(yè)與房產(chǎn)主業(yè)關(guān)聯(lián)性不強(qiáng)，這些分散的業(yè)務(wù)不僅沒有得到預(yù)期的收益，還為主營的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)造成了分散經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)的巨大壓力。最終，H企業(yè)不得不通過銀行的巨額貸款和發(fā)行永續(xù)債來扶持其附屬業(yè)務(wù)。于是，自2013年以來，H企業(yè)累計(jì)發(fā)行了千億永續(xù)債，這為H企業(yè)埋下了巨大的財(cái)務(wù)危機(jī)隱患。4.3股東分紅不合理如表6所示，2017-2020年，H企業(yè)的凈利潤整體呈下降趨勢，盡管2019年凈利潤較上年下降約50%，但仍然分紅73.51億元，股利支付率高達(dá)49.83%。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2016-2020年，H企業(yè)累計(jì)支出利息508億元。值得注意的是，在2017年資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)86.25%時(shí)，H企業(yè)仍然發(fā)放了總額達(dá)148.36億元的分紅。在2020年“三道紅線”政策發(fā)布后，H企業(yè)難以繼續(xù)推行高杠桿、高負(fù)債、高庫存的經(jīng)營模式，這意味著其正常經(jīng)營所獲得的資金未必足以支付先前高額負(fù)債的利息。盡管如此，H企業(yè)依舊在2020年堅(jiān)持大額分紅，直至2021年7月才宣布取消特別分紅方案。無論營運(yùn)資金是否充足、有息負(fù)債是否高筑，H企業(yè)都沒有停止高額的分紅，這也成為其隨時(shí)被推向財(cái)務(wù)危機(jī)邊緣的一個(gè)重要因素。表6H企業(yè)2017-2020年分紅明細(xì)4.4政府政策影響隨著社會環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不斷變化，政府部門對房地產(chǎn)行業(yè)實(shí)施了適當(dāng)?shù)恼{(diào)控政策。為了整治“炒房”亂象，使房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展恢復(fù)健康，政府在2016年出臺了相關(guān)政策以響應(yīng)“房住不炒”的口號。2020年，住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部、中國人民銀行聯(lián)合推出“三道紅線”政策以限制房地產(chǎn)開發(fā)商過度融資，并使樓市杠桿得到控制。“三道紅線”政策包括如下要求：房企剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率不得大于70%；房企的凈負(fù)債率不得大于100%；房企的“現(xiàn)金短債比”小于1。如果3項(xiàng)要求均不滿足，則視為紅色預(yù)警檔，“三道紅線”全部觸及的房地產(chǎn)企業(yè)不得新增有息負(fù)債。從實(shí)際情況來看，H企業(yè)2019年和2020年兩年的相關(guān)指標(biāo)全部越線，因此，在這兩年H企業(yè)不得有任何新增有息負(fù)債。在H企業(yè)長期以來以借還貸的高負(fù)債經(jīng)營的方式下，如果融資形式受到限制，一旦銷售狀況不佳或者回款不及時(shí)，就會難以償還巨額債務(wù)產(chǎn)生的利息。同時(shí)，H企業(yè)大量在售樓盤位于二線以下城市，使得其獲利空間較小、回款時(shí)間較長，加之2020年以來由于突發(fā)公共衛(wèi)生事件的持續(xù)影響，消費(fèi)者的購房積極性降低，這也無疑加劇了H企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)。5結(jié)語本文通過分析H企業(yè)2016-2020年的財(cái)務(wù)指標(biāo)，并結(jié)合財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)理論，揭示了該企業(yè)在財(cái)務(wù)管理方面的缺陷，發(fā)現(xiàn)各個(gè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相互關(guān)聯(lián)且相互影響。本文