一、引言綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對于綠色高質(zhì)量發(fā)展具有重要的促進作用，但目前實施效果還有較大的提升空間，傳導(dǎo)渠道還有待進一步疏通。由于以往關(guān)于綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的相關(guān)數(shù)據(jù)與案例都較為分散，且缺乏嚴密的科學(xué)檢驗，因此關(guān)于綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的作用效果和傳導(dǎo)機理尚未達成共識，下階段的綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實施力度與方向也存在著不確定性。在此背景下，檢驗綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的作用效果，分析綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機理，是具有現(xiàn)實意義的研究課題。本文對以往學(xué)者的研究進行了拓展，創(chuàng)新之處在于：首先，檢驗了央行綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實施效果，分析了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)路徑。使用雙重差分模型檢驗了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的階段性實施效果；使用中介效應(yīng)模型驗證了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過增強企業(yè)綠色創(chuàng)新、降低企業(yè)融資成本、提高企業(yè)綠色投資等渠道傳導(dǎo)至企業(yè)層面，顯著提高企業(yè)碳減排績效和能源利用效率的傳導(dǎo)機理。其次，檢驗了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對不同性質(zhì)企業(yè)的差異化影響。使用調(diào)節(jié)效應(yīng)模型，驗證了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對不同地區(qū)、不同污染程度、不同性質(zhì)的企業(yè)的差異化影響，并提出疏通綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)路徑與提高綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策調(diào)控效果的政策建議。二、綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的影響效果(一)提煉假說1.綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策能夠降低企業(yè)碳減排和提高能源利用效率綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的碳減排有效性主要體現(xiàn)在：一是激勵金融機構(gòu)積極擴大綠色信貸投放。二是對高污染企業(yè)形成融資約束，提高高碳企業(yè)的資金成本，促使企業(yè)降低碳排放。三是聯(lián)合國家發(fā)展改革委、生態(tài)環(huán)境部、能源局等部門，為企業(yè)減排提供技術(shù)支持。綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過如下方式達到提高企業(yè)能源利用效率的政策效果：第一，金融支持，引導(dǎo)商業(yè)銀行向企業(yè)提供低成本資金支持。第二，政策引導(dǎo)，優(yōu)先投資投入研發(fā)和技術(shù)先進的節(jié)能環(huán)保技術(shù)企業(yè)或能源轉(zhuǎn)型企業(yè)，引導(dǎo)企業(yè)開發(fā)新技術(shù)提高能源利用效率。第三，加強能源管理與監(jiān)督，與專業(yè)監(jiān)管機構(gòu)合作，加強對企業(yè)能源利用的監(jiān)管與管理，促進企業(yè)建立更嚴格的能源效率標準，完善能源利用體制機制。綜上，本文提出假說1：H1：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策有利于提高企業(yè)的碳減排績效和能源利用效率。2.綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策促進企業(yè)綠色發(fā)展的傳導(dǎo)渠道綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過如下傳導(dǎo)渠道促進企業(yè)綠色發(fā)展。第一，增強綠色技術(shù)創(chuàng)新。第二，降低企業(yè)融資成本。第三，提高企業(yè)綠色投資。因此，本文提出假說2：H2：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過增強企業(yè)綠色創(chuàng)新、降低企業(yè)融資成本和提高企業(yè)綠色投資來促進企業(yè)的綠色發(fā)展。3.綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的影響存在差異化綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策存在差異化的影響效果：第一，地區(qū)差異。綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策會受到不同地區(qū)的環(huán)境規(guī)制強度、環(huán)境保護意識、政策導(dǎo)向差異的影響；綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的效果還會受到不同地區(qū)的地理資源稟賦和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)差異的影響。第二，行業(yè)差異。由于不同行業(yè)的污染排放與能源消耗存在差異，所以高污染和高能耗行業(yè)的企業(yè)對綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策更敏感。第三，企業(yè)性質(zhì)差異。在規(guī)模和融資約束方面，由于小型企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)具備更強的融資約束，而大型企業(yè)存在規(guī)模效應(yīng)，且具備更優(yōu)質(zhì)的抵押品和較弱的融資約束，所以小型企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)對綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策會更加敏感。在股權(quán)性質(zhì)與社會責(zé)任方面，由于非國有企業(yè)對于政策敏感性更強，因此綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對其影響可能更大?；谝陨戏治?，本文提煉出假說3：H3：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對不同地區(qū)、不同污染程度和不同性質(zhì)的企業(yè)存在差異化的影響效果。(二)模型設(shè)定1.雙重差分模型本文將綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實施作為一個準自然實驗，通過事件分析法對比研究綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策實施前后對目標企業(yè)的影響效果，設(shè)定雙重差分模型如下：被解釋變量G為企業(yè)的碳減排績效CEPI和能源利用效率EFFI。D為企業(yè)虛擬變量，若企業(yè)為綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的目標企業(yè)時賦值為1，否則賦值為0。T為時間虛擬變量，由于綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策于2021年11月起正式實施，考慮政策實施效果的滯后性，本文選擇2022年第一季度作為政策時間節(jié)點，將政策實施之后賦值為1，將政策實施之前賦值為0。由此，交互項為代表綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的核心解釋變量。Z表示納入模型的其他控制變量，和分別表示企業(yè)固定效應(yīng)和時間固定效應(yīng)，表示誤差項。2.中介效應(yīng)模型本文在（1）式的基礎(chǔ)上，構(gòu)建（2）式和（3）式的中介效應(yīng)模型研究綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機制。主要通過企業(yè)綠色創(chuàng)新、企業(yè)融資成本和企業(yè)綠色投資三條路徑來檢驗綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機制。M為可能影響企業(yè)的碳減排績效和能源利用效率的中介變量。采用企業(yè)綠色發(fā)明專利數(shù)（綠色發(fā)明專利申請個數(shù)加1取自然對數(shù)）和綠色新型實用專利數(shù)（綠色新型實用專利個數(shù)加1取自然對數(shù)）來衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新分別用符號PA和PB表示；采用短期融資成本（短期借債與流動資產(chǎn)之比）和長期融資成本（長期借債與流動資產(chǎn)之比）來衡量企業(yè)融資成本，分別用符號COA和COB表示。手工采集樣本企業(yè)在建工程科目中與環(huán)境保護直接相關(guān)的明細項加總后獲得了當年環(huán)保投資增加額，然后除以年初總資產(chǎn)，用得到的比值來衡量企業(yè)的綠色投資（用GIVA表示）。將企業(yè)管理費用中與環(huán)境保護相關(guān)的支出和在建工程中的環(huán)保投資額加總后除以總資產(chǎn)，作為企業(yè)綠色投資的另一個代理變量來進行穩(wěn)健性分析（用GIVB表示）。3.調(diào)節(jié)效應(yīng)模型為了檢驗綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的地區(qū)差異化效果、行業(yè)差異化效果和企業(yè)性質(zhì)差異化效果，本文設(shè)定調(diào)節(jié)效應(yīng)模型如下：W為調(diào)節(jié)變量，用企業(yè)的股權(quán)性質(zhì)、規(guī)模大小和融資約束來衡量。4.數(shù)據(jù)來源本文選取2015年第一季度至2022年第四季度的中國所有上市企業(yè)的季度數(shù)據(jù)為樣本，剔除了當年交易狀態(tài)為ST*、ST、PT的企業(yè)、已退市和當年上市的企業(yè)以及金融類企業(yè)后，經(jīng)過數(shù)據(jù)提煉后的企業(yè)共有3639家。同時，我們對所有連續(xù)變量進行了1%縮尾處理。數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫、Wind數(shù)據(jù)庫、國家知識產(chǎn)權(quán)數(shù)據(jù)庫、中國研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺（CNRDS）和《中國能源統(tǒng)計年鑒》。三、實證結(jié)果(一)基礎(chǔ)回歸結(jié)果表1為主體檢驗的回歸結(jié)果。數(shù)據(jù)顯示在未加入控制變量時，第（1）列和第（3）列的交互項的影響系數(shù)分別為0.115和0.109，且在1%的水平上顯著。加入控制變量后，第（2）列和第（4）列的交互項的影響系數(shù)分別為0.117和0.080，也在1%的水平上顯著，說明綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策顯著提高了企業(yè)的碳減排績效和能源利用效率。由此驗證了假說1，即綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以提高企業(yè)的碳減排績效和能源利用效率。(二)內(nèi)生性檢驗和穩(wěn)健性檢驗在內(nèi)生性檢驗中，本文進行了安慰劑檢驗、增補控制變量、傾向得分匹配檢驗，檢驗結(jié)果均說明主體回歸檢驗結(jié)論穩(wěn)健。在穩(wěn)健性檢驗中，本文進行了平行趨勢檢驗、政策交互影響檢驗、控制干擾政策、行業(yè)層面的效果檢驗，均說明綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策有效，論文的結(jié)果非常穩(wěn)健。四、綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機制與差異化檢驗(一)傳導(dǎo)機制檢驗1.綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機制表2、表3、表4分別為對綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的綠色創(chuàng)新、融資成本、綠色投資傳導(dǎo)機制的檢驗結(jié)果。(1)表2為綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的綠色創(chuàng)新傳導(dǎo)機制的檢驗結(jié)果，證明了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過提高企業(yè)綠色創(chuàng)新能力而促進企業(yè)碳減排績效和能源利用效率。背后的經(jīng)濟學(xué)解釋為：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過再貸款利率的調(diào)節(jié)機制，激勵商業(yè)銀行將綠色信貸投放給綠色企業(yè)，從而改變經(jīng)濟體系中的投資和消費行為。綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以幫助企業(yè)獲得低成本的綠色資金支持，激勵企業(yè)進行綠色技術(shù)創(chuàng)新，通過綠色創(chuàng)新改進技術(shù)和生產(chǎn)過程，減少能源消耗和排放，從而提高企業(yè)的碳減排績效和能源利用效率。(2)表3為綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的融資成本傳導(dǎo)機制的檢驗結(jié)果。說明綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策降低了企業(yè)融資成本。背后的經(jīng)濟學(xué)解釋為：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過降低再貸款利率的綠色調(diào)控手段降低商業(yè)銀行的綠色信貸成本，綠色信貸資金的成本降低可以帶來企業(yè)融資成本的下降，從而推動企業(yè)的綠色環(huán)保投資。綠色環(huán)保投資則會帶來更高效的生產(chǎn)方式和加強資源利用，進而提高企業(yè)的碳減排績效和能源利用效率。(3)表4為綠色結(jié)構(gòu)性政策貨幣的綠色投資傳導(dǎo)機制的檢驗結(jié)果，證明了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過提高企業(yè)綠色投資而促進企業(yè)碳減排績效和能源利用效率。背后的經(jīng)濟學(xué)解釋為：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過提供優(yōu)惠貸款和補貼降低綠色投資成本的方式，鼓勵企業(yè)投資環(huán)保項目和綠色技術(shù)，避免資金進入高污染領(lǐng)域，從而實現(xiàn)了資源的優(yōu)化配置。重污染企業(yè)在綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的定向支持下進行綠色投資，減少污染，降低碳排放，提高了能源的利用效率。(二)異質(zhì)性檢驗表5、表6、表7分別檢驗了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對不同地區(qū)、不同污染程度、不同性質(zhì)企業(yè)的差異化影響。結(jié)果顯示：(1)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對中部地區(qū)的企業(yè)更有效。原因可能是中部地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)多樣化、技術(shù)采用和創(chuàng)新更加靈活積極且擁有豐富資源和面臨更大的環(huán)保監(jiān)管和規(guī)制壓力。(2)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對高污染企業(yè)的影響更大。(3)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對提高非國有企業(yè)的碳減排績效和能源利用效率有正向調(diào)節(jié)效應(yīng)、對小型企業(yè)的碳減排績效和能源利用效率有正向調(diào)節(jié)效應(yīng)。原因可能是綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過引導(dǎo)信貸資源在目標企業(yè)和非目標企業(yè)之間進行傾斜配置，從而體現(xiàn)出企業(yè)綠色調(diào)控的差異性。五、結(jié)論與政策建議本文檢驗了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)效果，分析了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機制和差異化影響。研究發(fā)現(xiàn)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過增強企業(yè)綠色創(chuàng)新能力和提高企業(yè)綠色投資等傳導(dǎo)路徑，顯著提升了企業(yè)的碳減排績效和能源利用效率，同時對于不同地區(qū)、不同污染程度、不同性質(zhì)的企業(yè)具有差異化的影響。由此提出政策建議如下：第一，加大綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實施力度和提高政策的有效性。加大實施政策實施力度，引導(dǎo)商業(yè)銀行發(fā)放更多綠色信貸；降低商業(yè)銀行再貸款資金成本，增強綠色激勵；擴大央行綠色再貸款和商業(yè)銀行綠色信貸的覆蓋面，提高綠色信貸的可得性，支持更多有碳減排需求的企業(yè)。第二，增強企業(yè)綠色創(chuàng)新、降低企業(yè)融資成本和提高企業(yè)綠色融資。加強對企業(yè)綠色創(chuàng)新的金融支持，增加綠色創(chuàng)新技術(shù)投入；提高商業(yè)銀行對綠色企業(yè)的貸款意愿，進一步降低企業(yè)融資成本；建立綠色投資風(fēng)險補償基金和綠色投資項目評估體系，通過定向資金和配套政策，鼓勵企業(yè)綠色投資。第三，有針對性地實施綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策調(diào)控?？紤]不同地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展和資源稟賦的差異，適當增加西部地區(qū)的政策調(diào)控力度；提高政策在高污染行業(yè)、非國有企業(yè)和小規(guī)模企業(yè)的正向調(diào)節(jié)作用，促進綠色轉(zhuǎn)型；考慮不同地區(qū)、不同行業(yè)和不同性質(zhì)的特性，因地制宜地實施有針對性的政策，提高政策精準性和有效性，促進綠色生產(chǎn)力的高質(zhì)量發(fā)展。六、原文摘要本文基于2