一、引言綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)于綠色高質(zhì)量發(fā)展具有重要的促進(jìn)作用，但目前實(shí)施效果還有較大的提升空間，傳導(dǎo)渠道還有待進(jìn)一步疏通。由于以往關(guān)于綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的相關(guān)數(shù)據(jù)與案例都較為分散，且缺乏嚴(yán)密的科學(xué)檢驗(yàn)，因此關(guān)于綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的作用效果和傳導(dǎo)機(jī)理尚未達(dá)成共識(shí)，下階段的綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實(shí)施力度與方向也存在著不確定性。在此背景下，檢驗(yàn)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的作用效果，分析綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)理，是具有現(xiàn)實(shí)意義的研究課題。本文對(duì)以往學(xué)者的研究進(jìn)行了拓展，創(chuàng)新之處在于：首先，檢驗(yàn)了央行綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實(shí)施效果，分析了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)路徑。使用雙重差分模型檢驗(yàn)了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的階段性實(shí)施效果；使用中介效應(yīng)模型驗(yàn)證了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過(guò)增強(qiáng)企業(yè)綠色創(chuàng)新、降低企業(yè)融資成本、提高企業(yè)綠色投資等渠道傳導(dǎo)至企業(yè)層面，顯著提高企業(yè)碳減排績(jī)效和能源利用效率的傳導(dǎo)機(jī)理。其次，檢驗(yàn)了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)不同性質(zhì)企業(yè)的差異化影響。使用調(diào)節(jié)效應(yīng)模型，驗(yàn)證了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)不同地區(qū)、不同污染程度、不同性質(zhì)的企業(yè)的差異化影響，并提出疏通綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)路徑與提高綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策調(diào)控效果的政策建議。二、綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的影響效果(一)提煉假說(shuō)1.綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策能夠降低企業(yè)碳減排和提高能源利用效率綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的碳減排有效性主要體現(xiàn)在：一是激勵(lì)金融機(jī)構(gòu)積極擴(kuò)大綠色信貸投放。二是對(duì)高污染企業(yè)形成融資約束，提高高碳企業(yè)的資金成本，促使企業(yè)降低碳排放。三是聯(lián)合國(guó)家發(fā)展改革委、生態(tài)環(huán)境部、能源局等部門，為企業(yè)減排提供技術(shù)支持。綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過(guò)如下方式達(dá)到提高企業(yè)能源利用效率的政策效果：第一，金融支持，引導(dǎo)商業(yè)銀行向企業(yè)提供低成本資金支持。第二，政策引導(dǎo)，優(yōu)先投資投入研發(fā)和技術(shù)先進(jìn)的節(jié)能環(huán)保技術(shù)企業(yè)或能源轉(zhuǎn)型企業(yè)，引導(dǎo)企業(yè)開(kāi)發(fā)新技術(shù)提高能源利用效率。第三，加強(qiáng)能源管理與監(jiān)督，與專業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)合作，加強(qiáng)對(duì)企業(yè)能源利用的監(jiān)管與管理，促進(jìn)企業(yè)建立更嚴(yán)格的能源效率標(biāo)準(zhǔn)，完善能源利用體制機(jī)制。綜上，本文提出假說(shuō)1：H1：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策有利于提高企業(yè)的碳減排績(jī)效和能源利用效率。2.綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策促進(jìn)企業(yè)綠色發(fā)展的傳導(dǎo)渠道綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過(guò)如下傳導(dǎo)渠道促進(jìn)企業(yè)綠色發(fā)展。第一，增強(qiáng)綠色技術(shù)創(chuàng)新。第二，降低企業(yè)融資成本。第三，提高企業(yè)綠色投資。因此，本文提出假說(shuō)2：H2：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過(guò)增強(qiáng)企業(yè)綠色創(chuàng)新、降低企業(yè)融資成本和提高企業(yè)綠色投資來(lái)促進(jìn)企業(yè)的綠色發(fā)展。3.綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的影響存在差異化綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策存在差異化的影響效果：第一，地區(qū)差異。綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策會(huì)受到不同地區(qū)的環(huán)境規(guī)制強(qiáng)度、環(huán)境保護(hù)意識(shí)、政策導(dǎo)向差異的影響；綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的效果還會(huì)受到不同地區(qū)的地理資源稟賦和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)差異的影響。第二，行業(yè)差異。由于不同行業(yè)的污染排放與能源消耗存在差異，所以高污染和高能耗行業(yè)的企業(yè)對(duì)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策更敏感。第三，企業(yè)性質(zhì)差異。在規(guī)模和融資約束方面，由于小型企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)具備更強(qiáng)的融資約束，而大型企業(yè)存在規(guī)模效應(yīng)，且具備更優(yōu)質(zhì)的抵押品和較弱的融資約束，所以小型企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)對(duì)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策會(huì)更加敏感。在股權(quán)性質(zhì)與社會(huì)責(zé)任方面，由于非國(guó)有企業(yè)對(duì)于政策敏感性更強(qiáng)，因此綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)其影響可能更大?；谝陨戏治?，本文提煉出假說(shuō)3：H3：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)不同地區(qū)、不同污染程度和不同性質(zhì)的企業(yè)存在差異化的影響效果。(二)模型設(shè)定1.雙重差分模型本文將綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實(shí)施作為一個(gè)準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，通過(guò)事件分析法對(duì)比研究綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策實(shí)施前后對(duì)目標(biāo)企業(yè)的影響效果，設(shè)定雙重差分模型如下：被解釋變量G為企業(yè)的碳減排績(jī)效CEPI和能源利用效率EFFI。D為企業(yè)虛擬變量，若企業(yè)為綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的目標(biāo)企業(yè)時(shí)賦值為1，否則賦值為0。T為時(shí)間虛擬變量，由于綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策于2021年11月起正式實(shí)施，考慮政策實(shí)施效果的滯后性，本文選擇2022年第一季度作為政策時(shí)間節(jié)點(diǎn)，將政策實(shí)施之后賦值為1，將政策實(shí)施之前賦值為0。由此，交互項(xiàng)為代表綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的核心解釋變量。Z表示納入模型的其他控制變量，和分別表示企業(yè)固定效應(yīng)和時(shí)間固定效應(yīng)，表示誤差項(xiàng)。2.中介效應(yīng)模型本文在（1）式的基礎(chǔ)上，構(gòu)建（2）式和（3）式的中介效應(yīng)模型研究綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。主要通過(guò)企業(yè)綠色創(chuàng)新、企業(yè)融資成本和企業(yè)綠色投資三條路徑來(lái)檢驗(yàn)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制。M為可能影響企業(yè)的碳減排績(jī)效和能源利用效率的中介變量。采用企業(yè)綠色發(fā)明專利數(shù)（綠色發(fā)明專利申請(qǐng)個(gè)數(shù)加1取自然對(duì)數(shù)）和綠色新型實(shí)用專利數(shù)（綠色新型實(shí)用專利個(gè)數(shù)加1取自然對(duì)數(shù)）來(lái)衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新分別用符號(hào)PA和PB表示；采用短期融資成本（短期借債與流動(dòng)資產(chǎn)之比）和長(zhǎng)期融資成本（長(zhǎng)期借債與流動(dòng)資產(chǎn)之比）來(lái)衡量企業(yè)融資成本，分別用符號(hào)COA和COB表示。手工采集樣本企業(yè)在建工程科目中與環(huán)境保護(hù)直接相關(guān)的明細(xì)項(xiàng)加總后獲得了當(dāng)年環(huán)保投資增加額，然后除以年初總資產(chǎn)，用得到的比值來(lái)衡量企業(yè)的綠色投資（用GIVA表示）。將企業(yè)管理費(fèi)用中與環(huán)境保護(hù)相關(guān)的支出和在建工程中的環(huán)保投資額加總后除以總資產(chǎn)，作為企業(yè)綠色投資的另一個(gè)代理變量來(lái)進(jìn)行穩(wěn)健性分析（用GIVB表示）。3.調(diào)節(jié)效應(yīng)模型為了檢驗(yàn)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的地區(qū)差異化效果、行業(yè)差異化效果和企業(yè)性質(zhì)差異化效果，本文設(shè)定調(diào)節(jié)效應(yīng)模型如下：W為調(diào)節(jié)變量，用企業(yè)的股權(quán)性質(zhì)、規(guī)模大小和融資約束來(lái)衡量。4.數(shù)據(jù)來(lái)源本文選取2015年第一季度至2022年第四季度的中國(guó)所有上市企業(yè)的季度數(shù)據(jù)為樣本，剔除了當(dāng)年交易狀態(tài)為ST*、ST、PT的企業(yè)、已退市和當(dāng)年上市的企業(yè)以及金融類企業(yè)后，經(jīng)過(guò)數(shù)據(jù)提煉后的企業(yè)共有3639家。同時(shí)，我們對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了1%縮尾處理。數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)、Wind數(shù)據(jù)庫(kù)、國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)數(shù)據(jù)庫(kù)、中國(guó)研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)（CNRDS）和《中國(guó)能源統(tǒng)計(jì)年鑒》。三、實(shí)證結(jié)果(一)基礎(chǔ)回歸結(jié)果表1為主體檢驗(yàn)的回歸結(jié)果。數(shù)據(jù)顯示在未加入控制變量時(shí)，第（1）列和第（3）列的交互項(xiàng)的影響系數(shù)分別為0.115和0.109，且在1%的水平上顯著。加入控制變量后，第（2）列和第（4）列的交互項(xiàng)的影響系數(shù)分別為0.117和0.080，也在1%的水平上顯著，說(shuō)明綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策顯著提高了企業(yè)的碳減排績(jī)效和能源利用效率。由此驗(yàn)證了假說(shuō)1，即綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以提高企業(yè)的碳減排績(jī)效和能源利用效率。(二)內(nèi)生性檢驗(yàn)和穩(wěn)健性檢驗(yàn)在內(nèi)生性檢驗(yàn)中，本文進(jìn)行了安慰劑檢驗(yàn)、增補(bǔ)控制變量、傾向得分匹配檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果均說(shuō)明主體回歸檢驗(yàn)結(jié)論穩(wěn)健。在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中，本文進(jìn)行了平行趨勢(shì)檢驗(yàn)、政策交互影響檢驗(yàn)、控制干擾政策、行業(yè)層面的效果檢驗(yàn)，均說(shuō)明綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策有效，論文的結(jié)果非常穩(wěn)健。四、綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制與差異化檢驗(yàn)(一)傳導(dǎo)機(jī)制檢驗(yàn)1.綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制表2、表3、表4分別為對(duì)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的綠色創(chuàng)新、融資成本、綠色投資傳導(dǎo)機(jī)制的檢驗(yàn)結(jié)果。(1)表2為綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的綠色創(chuàng)新傳導(dǎo)機(jī)制的檢驗(yàn)結(jié)果，證明了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過(guò)提高企業(yè)綠色創(chuàng)新能力而促進(jìn)企業(yè)碳減排績(jī)效和能源利用效率。背后的經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋為：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過(guò)再貸款利率的調(diào)節(jié)機(jī)制，激勵(lì)商業(yè)銀行將綠色信貸投放給綠色企業(yè)，從而改變經(jīng)濟(jì)體系中的投資和消費(fèi)行為。綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以幫助企業(yè)獲得低成本的綠色資金支持，激勵(lì)企業(yè)進(jìn)行綠色技術(shù)創(chuàng)新，通過(guò)綠色創(chuàng)新改進(jìn)技術(shù)和生產(chǎn)過(guò)程，減少能源消耗和排放，從而提高企業(yè)的碳減排績(jī)效和能源利用效率。(2)表3為綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的融資成本傳導(dǎo)機(jī)制的檢驗(yàn)結(jié)果。說(shuō)明綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策降低了企業(yè)融資成本。背后的經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋為：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過(guò)降低再貸款利率的綠色調(diào)控手段降低商業(yè)銀行的綠色信貸成本，綠色信貸資金的成本降低可以帶來(lái)企業(yè)融資成本的下降，從而推動(dòng)企業(yè)的綠色環(huán)保投資。綠色環(huán)保投資則會(huì)帶來(lái)更高效的生產(chǎn)方式和加強(qiáng)資源利用，進(jìn)而提高企業(yè)的碳減排績(jī)效和能源利用效率。(3)表4為綠色結(jié)構(gòu)性政策貨幣的綠色投資傳導(dǎo)機(jī)制的檢驗(yàn)結(jié)果，證明了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以通過(guò)提高企業(yè)綠色投資而促進(jìn)企業(yè)碳減排績(jī)效和能源利用效率。背后的經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋為：綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過(guò)提供優(yōu)惠貸款和補(bǔ)貼降低綠色投資成本的方式，鼓勵(lì)企業(yè)投資環(huán)保項(xiàng)目和綠色技術(shù)，避免資金進(jìn)入高污染領(lǐng)域，從而實(shí)現(xiàn)了資源的優(yōu)化配置。重污染企業(yè)在綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的定向支持下進(jìn)行綠色投資，減少污染，降低碳排放，提高了能源的利用效率。(二)異質(zhì)性檢驗(yàn)表5、表6、表7分別檢驗(yàn)了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)不同地區(qū)、不同污染程度、不同性質(zhì)企業(yè)的差異化影響。結(jié)果顯示：(1)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)中部地區(qū)的企業(yè)更有效。原因可能是中部地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)多樣化、技術(shù)采用和創(chuàng)新更加靈活積極且擁有豐富資源和面臨更大的環(huán)保監(jiān)管和規(guī)制壓力。(2)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)高污染企業(yè)的影響更大。(3)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策對(duì)提高非國(guó)有企業(yè)的碳減排績(jī)效和能源利用效率有正向調(diào)節(jié)效應(yīng)、對(duì)小型企業(yè)的碳減排績(jī)效和能源利用效率有正向調(diào)節(jié)效應(yīng)。原因可能是綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過(guò)引導(dǎo)信貸資源在目標(biāo)企業(yè)和非目標(biāo)企業(yè)之間進(jìn)行傾斜配置，從而體現(xiàn)出企業(yè)綠色調(diào)控的差異性。五、結(jié)論與政策建議本文檢驗(yàn)了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)效果，分析了綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制和差異化影響。研究發(fā)現(xiàn)綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策通過(guò)增強(qiáng)企業(yè)綠色創(chuàng)新能力和提高企業(yè)綠色投資等傳導(dǎo)路徑，顯著提升了企業(yè)的碳減排績(jī)效和能源利用效率，同時(shí)對(duì)于不同地區(qū)、不同污染程度、不同性質(zhì)的企業(yè)具有差異化的影響。由此提出政策建議如下：第一，加大綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策的實(shí)施力度和提高政策的有效性。加大實(shí)施政策實(shí)施力度，引導(dǎo)商業(yè)銀行發(fā)放更多綠色信貸；降低商業(yè)銀行再貸款資金成本，增強(qiáng)綠色激勵(lì)；擴(kuò)大央行綠色再貸款和商業(yè)銀行綠色信貸的覆蓋面，提高綠色信貸的可得性，支持更多有碳減排需求的企業(yè)。第二，增強(qiáng)企業(yè)綠色創(chuàng)新、降低企業(yè)融資成本和提高企業(yè)綠色融資。加強(qiáng)對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的金融支持，增加綠色創(chuàng)新技術(shù)投入；提高商業(yè)銀行對(duì)綠色企業(yè)的貸款意愿，進(jìn)一步降低企業(yè)融資成本；建立綠色投資風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金和綠色投資項(xiàng)目評(píng)估體系，通過(guò)定向資金和配套政策，鼓勵(lì)企業(yè)綠色投資。第三，有針對(duì)性地實(shí)施綠色結(jié)構(gòu)性貨幣政策調(diào)控。考慮不同地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和資源稟賦的差異，適當(dāng)增加西部地區(qū)的政策調(diào)控力度；提高政策在高污染行業(yè)、非國(guó)有企業(yè)和小規(guī)模企業(yè)的正向調(diào)節(jié)作用，促進(jìn)綠色轉(zhuǎn)型；考慮不同地區(qū)、不同行業(yè)和不同性質(zhì)的特性，因地制宜地實(shí)施有針對(duì)性的政策，提高政策精準(zhǔn)性和有效性，促進(jìn)綠色生產(chǎn)力的高質(zhì)量發(fā)展。六、原文摘要本文基于2