地方政府投融資平臺(tái)融資渠道及資金來(lái)源分析

摘要：本文分析、評(píng)價(jià)了公用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資、政策性

產(chǎn)業(yè)扶持基金融資和農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資公司融資三種地方政府融資

平臺(tái)模式及其各自的優(yōu)勢(shì)。以山東和天津?yàn)槔治隽说胤秸?/p>

投融資平臺(tái)的資金來(lái)源。借鑒國(guó)外政府投融資的資金來(lái)源，分

析了我國(guó)在融資模式及資金來(lái)源方面存在的問(wèn)題并提出政策建

議。

關(guān)鍵詞：地方政府，投融資平臺(tái)，資金來(lái)源，融資模式一、

引言

地方政府投融資平臺(tái)是指地方政府為了融資用于城市基礎(chǔ)

設(shè)施的投資建設(shè)所組建的各種不同類型公司，這些公司通過(guò)地

方政府所劃撥的土地等資產(chǎn)組建一個(gè)資產(chǎn)和現(xiàn)金流大致可以達(dá)

到融資標(biāo)準(zhǔn)的公司，必要時(shí)再輔之以財(cái)政補(bǔ)貼等作為還款承諾,

重點(diǎn)將融入的資金投入市政建設(shè)、公用事業(yè)等項(xiàng)目之中。從我

國(guó)經(jīng)濟(jì)的情況來(lái)看，投資始終是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要因素之一,

在高投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中，政府扮演了十分重要的角色。而地

方政府投資職能得以實(shí)現(xiàn)的前提和基礎(chǔ)是要有充足、穩(wěn)定的資

金來(lái)源。一方面，分稅制改革后，地方財(cái)政收入雖然也保持一

定增長(zhǎng)，但與快速增長(zhǎng)的支出需求相比普遍拮據(jù)，財(cái)力基本上

僅夠維持“吃飯”，基礎(chǔ)設(shè)施欠賬和建設(shè)資金缺乏成為制約地

方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的瓶頸；另一方面，隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的不斷深化

和公共財(cái)政體系的逐步確立，財(cái)政資金要更多地滿足日益增長(zhǎng)

的公共服務(wù)需求，這在客觀上要求政府必須通過(guò)深化投融資改

革，搭建市場(chǎng)化融資平臺(tái)，充分發(fā)揮有限財(cái)政資金的引導(dǎo)作用,

為基礎(chǔ)設(shè)施、公共設(shè)施建設(shè)和重點(diǎn)關(guān)鍵領(lǐng)域戰(zhàn)略性開(kāi)發(fā)開(kāi)辟穩(wěn)

定籌資渠道。

二、地方政府投融資平臺(tái)的融資渠道及評(píng)價(jià)

從地方政府投融資平臺(tái)的產(chǎn)生過(guò)程看，目前主要存在公用

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、政策性產(chǎn)業(yè)扶持基金、農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資公司三種

運(yùn)行模式。這三種模式適用于不同條件的融資需求，且各有其

優(yōu)劣勢(shì)。

（一）公用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)融資模式及評(píng)價(jià)

1.BOT（build-operate-transfer）模式。BOT即建設(shè)一經(jīng)

營(yíng)一轉(zhuǎn)讓，是指政府通過(guò)契約授予私營(yíng)企業(yè)（包括外國(guó)企業(yè)）

以一定期限的特許專營(yíng)權(quán)，許可其融資建設(shè)和經(jīng)營(yíng)特定的公用

基礎(chǔ)設(shè)施，并準(zhǔn)許其通過(guò)向用戶收取費(fèi)用或出售產(chǎn)品以清償貸

款，回收投資并賺取利潤(rùn)；特許權(quán)期限屆滿時(shí)，基礎(chǔ)設(shè)施無(wú)償

移交給政府。BOT適用于大型的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，通常是由

國(guó)外企業(yè)和國(guó)內(nèi)的民間資本來(lái)承擔(dān)，因而有效地減輕了政府財(cái)

政負(fù)擔(dān)和避免大量的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，并且給項(xiàng)目所在國(guó)帶來(lái)先進(jìn)的

技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)的同時(shí)也促進(jìn)了國(guó)際經(jīng)濟(jì)的融合。同時(shí)?,給出

了明確項(xiàng)目回報(bào)率，嚴(yán)格按照中標(biāo)價(jià)實(shí)施，政府部門(mén)和私人企

業(yè)協(xié)調(diào)容易，雙方的利益糾紛少，有利于提高項(xiàng)目的運(yùn)作效率。

2.TOT(transfer-operate-trans-fer)模式。TOT是BOT

融資方式的新發(fā)展。近些年來(lái)，TOT是國(guó)際上較為流行的一種

項(xiàng)目融資方式。它是指政府部門(mén)或國(guó)有企業(yè)將建設(shè)好的項(xiàng)目一

定期限的產(chǎn)權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)，有償轉(zhuǎn)讓給投資人，由其進(jìn)行運(yùn)營(yíng)管

理；投資人在一個(gè)約定的時(shí)間內(nèi)通過(guò)經(jīng)營(yíng)收回全部投資和得到

合理回報(bào)，并在合約期滿之后，再交回給政府部門(mén)或原單位的

一種融資方式。TOT作為一種盤(pán)活現(xiàn)有存量資產(chǎn)的有效方法而

逐漸被接受，其擁有以下優(yōu)勢(shì)：

一是可以避免不必要的爭(zhēng)執(zhí)和糾紛。TOT融資方式只涉及

已建基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)權(quán)的轉(zhuǎn)讓，不存在產(chǎn)權(quán)、股權(quán)的讓渡，

回避了國(guó)有資產(chǎn)流失問(wèn)題，保證了政府對(duì)公共基礎(chǔ)設(shè)施的控制

權(quán)。

二是減少政府財(cái)政壓力，促進(jìn)投資體制的轉(zhuǎn)變。在這種方

式下，除金融機(jī)構(gòu)、基金組織、國(guó)外大公司外，各類企業(yè)和私

人資本均可參與融資，有助于大量吸引國(guó)內(nèi)外民間資本參與融

資，促進(jìn)投資體制由國(guó)家投資為主逐步向民間資本投資為主的

架構(gòu)轉(zhuǎn)變。

三是風(fēng)險(xiǎn)小，項(xiàng)目引資成功率高。TOT方式一般不涉及建

設(shè)過(guò)程，避免了BOT方式在建設(shè)過(guò)程中的各種風(fēng)險(xiǎn)和矛盾，項(xiàng)

目風(fēng)險(xiǎn)降低，能夠盡快取得收益，雙方合作容易，引資成功可

能性增加。

四是項(xiàng)目成本和項(xiàng)目產(chǎn)品價(jià)格相對(duì)較低。TOT方式下投資

風(fēng)險(xiǎn)大幅降低，投資者預(yù)期收益率會(huì)合理下調(diào)；涉及環(huán)節(jié)較少,

新建項(xiàng)目建設(shè)和營(yíng)運(yùn)時(shí)間大大提前，評(píng)估、談判等方面的從屬

負(fù)擔(dān)。此外，提高建設(shè)效率和轉(zhuǎn)移項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)是PFI較突出的優(yōu)

勢(shì)所在。5、ABS(Asset-backedsecurity)模式

ABS模式是以項(xiàng)目所屬的資產(chǎn)為支撐的證券化融資方式，

即以項(xiàng)目所擁有的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以項(xiàng)目資產(chǎn)可以帶來(lái)的預(yù)期收

益為保證，通過(guò)在資本市場(chǎng)發(fā)行債券來(lái)募集資金的一種項(xiàng)目融

資方式。由于ABS只適用于有比較穩(wěn)定可靠現(xiàn)金流的項(xiàng)目，而

城市公共基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)的證券化符合資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的要求。

從多種融資方式的比較看，收費(fèi)的基礎(chǔ)設(shè)施ABS融資與其他形

式的項(xiàng)目融資相比具有很大的優(yōu)勢(shì)，首先它可以有效地克服借

用國(guó)外貸款和吸收國(guó)外直接投資等傳統(tǒng)引進(jìn)外資所帶來(lái)的外債

壓力與產(chǎn)業(yè)安全問(wèn)題。其次，由于有信用增級(jí)的措施，當(dāng)在資

本市場(chǎng)大規(guī)模籌資增加時(shí)，成本可以降低。第三，ABS融資對(duì)

已建成的和在建的收費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目均適用，在這個(gè)過(guò)程中政

府始終擁有項(xiàng)目的所有權(quán)。

(二)政策性產(chǎn)業(yè)扶持基金融資模式及評(píng)價(jià)

1.創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金。創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金是指由一群具有

科技或財(cái)務(wù)專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的人士操作，并且專門(mén)投資在具有

發(fā)展?jié)摿σ约翱焖俪砷L(zhǎng)公司的基金。

創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)資金主要分為發(fā)揮創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金作用的

政府主導(dǎo)型創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)、地方政府通過(guò)財(cái)政出資設(shè)立創(chuàng)業(yè)投

資引導(dǎo)基金、地方政府通過(guò)聯(lián)合國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引

導(dǎo)基金三類。具備撬動(dòng)社會(huì)閑置資金、緩解市場(chǎng)投資失靈、帶

動(dòng)產(chǎn)業(yè)振興的作用。引導(dǎo)基金首先是要“引導(dǎo)”，通過(guò)引導(dǎo)使

資本起到放大的作用，在我國(guó)的做法主要是通過(guò)財(cái)政資金設(shè)立

國(guó)有獨(dú)資或控股、參股的創(chuàng)業(yè)投資公司。

2.貸款風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金。貸款風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金體系包括以下六

方面內(nèi)容：一是融資平臺(tái)保證金。政府通過(guò)融資平臺(tái)與銀行達(dá)

成協(xié)議，每年安排一定金額撥入銀行保證金專戶。對(duì)于放貸產(chǎn)

生的壞賬損失由政府與銀行按協(xié)議約定比例承擔(dān)，政府承擔(dān)損

失部分在“貸款風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金”中核銷(xiāo)。

二是融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金。主要用于貸款出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的代

償和損失核銷(xiāo)，同時(shí)作為融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備積累，可以加大

對(duì)中小企業(yè)的融資支持力度。三是擔(dān)保機(jī)構(gòu)費(fèi)用補(bǔ)償金。通過(guò)

政府對(duì)擔(dān)保機(jī)構(gòu)的費(fèi)率補(bǔ)償，可以降低中小企業(yè)的融資成本和

降低資產(chǎn)的反擔(dān)保條件。

四是中小企業(yè)信用互助補(bǔ)償金。由政府牽頭成立，實(shí)行會(huì)

員制，信用互助基金可以用作貸款擔(dān)保資金，通過(guò)與銀行合作

對(duì)會(huì)員企業(yè)進(jìn)行擔(dān)保貸款。五是知識(shí)產(chǎn)權(quán)融資專項(xiàng)基金。由政

府出資設(shè)立，作為開(kāi)展知識(shí)產(chǎn)權(quán)權(quán)利質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的擔(dān)保保證

金。

六是貸款貼息。政府每年安排一定的專項(xiàng)資金對(duì)中小企業(yè)

貸款給予一定比例的貼息政策，重點(diǎn)通過(guò)具有杠桿作用的融資

平臺(tái)給予企業(yè)補(bǔ)貼。建立貸款風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金降低了銀行風(fēng)險(xiǎn)成

本，增強(qiáng)了授信管理與決策水平；對(duì)企業(yè)而言，降低了財(cái)務(wù)成

本，增強(qiáng)了信用為本的融資意識(shí)。這無(wú)疑降低了融資成本，提

高了融資效率，同時(shí)更讓企業(yè)倍加珍惜聲譽(yù)和信譽(yù)，增強(qiáng)了信

用意識(shí)和融資意識(shí)：對(duì)政府而言，降低了行政成本，實(shí)現(xiàn)了金

融資源的有效配置，促進(jìn)政府通過(guò)有效手段降低企業(yè)信用成本,

保證國(guó)有資產(chǎn)的保值增值。

(三)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資公司融資模式及評(píng)價(jià)

在農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資方面，政府融資平臺(tái)的運(yùn)行借鑒了其他產(chǎn)

業(yè)投資公司的融資模式。就現(xiàn)階段而言，政府農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)投資公

司主要以農(nóng)業(yè)擔(dān)俁公司為主，在政府對(duì)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)的財(cái)政支持上

仍然以農(nóng)業(yè)補(bǔ)貼、貸款貼息等方式為主。就國(guó)外比較成功的農(nóng)

業(yè)產(chǎn)業(yè)投融資體系來(lái)看，其構(gòu)成是以農(nóng)村合作金融為主體，以

政策金融為保障，以商業(yè)金融為補(bǔ)充。

三、我國(guó)地方投融資平臺(tái)的資金來(lái)源

(-)山東省地方政府投融資平臺(tái)的資金來(lái)源分析

近年來(lái)，山東省內(nèi)各市均相繼成立了地方政府投融資平臺(tái),

并充分發(fā)揮平臺(tái)的資源配置作用，有力地促進(jìn)了地方經(jīng)濟(jì)的快

速發(fā)展。本文主要選取了幾個(gè)有代表性的城市來(lái)分析地方政府

投融資平臺(tái)的資金來(lái)源。

1.平臺(tái)的融資渠道。各市平臺(tái)的融資渠道均是以銀行貸款

為主，其他融資形式為輔，總的來(lái)看，有五種基本類型：一是

通過(guò)間接融資方式，即以土地資源和政府信用作抵押或擔(dān)保，

財(cái)政預(yù)算兜底的形式向銀行貸款；二是利用上級(jí)轉(zhuǎn)貸資金，如

中央擴(kuò)大內(nèi)需資金、省調(diào)控資金等；三是借助實(shí)體企業(yè)開(kāi)展的

貸款業(yè)務(wù)；四是發(fā)行企業(yè)債券；五是進(jìn)行信托融資。濟(jì)南市融

資渠道主要為政府信用貸款和市城市建設(shè)投融資管理中心發(fā)行

的企業(yè)債券；棗莊市融資渠道主要為銀行貸款和上級(jí)轉(zhuǎn)貸資金;

臨沂市除了商業(yè)貸款和爭(zhēng)取上級(jí)轉(zhuǎn)貸資金以外，還采用了企業(yè)

債券的方式融資；泰安市在努力擴(kuò)大銀行間接融資、全力推進(jìn)

債券融資的同時(shí)積極探索信托融資。

2.平臺(tái)的資本金構(gòu)成。財(cái)政資金是政府設(shè)立投融資平臺(tái)的

主要出資方式，此外還存在土地劃撥、股權(quán)劃撥、債權(quán)劃撥等

多種出資形式。濟(jì)南、棗莊、濟(jì)寧、德州、聊城、荷澤六市的

投融資平臺(tái)的啟動(dòng)資金均由財(cái)政劃撥。而臨沂市的投融資平臺(tái)

資本金構(gòu)成則較為多樣化。泰安市以開(kāi)發(fā)性金融合作為基礎(chǔ)，

起步政府投融資平臺(tái)，之后為充實(shí)平臺(tái)規(guī)模，又陸續(xù)注入了大

量國(guó)有股權(quán)資產(chǎn)。

（-）天津市地方政府投融資平臺(tái)的資金來(lái)源分析

天津地方投融資平臺(tái)的運(yùn)作模式在國(guó)內(nèi)是比較典型的，其

融資來(lái)源更多的還是依靠國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行等傳統(tǒng)的間接融資渠道。

201*年11月，天津市成立城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資集團(tuán)公司，標(biāo)

志著天津市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)以政府性投資公司為主要載體，以未

來(lái)土地收益為抵押，向金融機(jī)構(gòu)大規(guī)模舉債建設(shè)大型基礎(chǔ)設(shè)施

項(xiàng)目的階段來(lái)臨。截止201*年底，天津市共有13家規(guī)模較大

的政府性基礎(chǔ)設(shè)施投資公司，其中市屬企業(yè)5家，區(qū)屬企業(yè)8

家。201*年末，13家公司擁有總資產(chǎn)2528.25億元，負(fù)債總額

960.87億元。近五年投資規(guī)模1840.26億元，投資項(xiàng)目的資本

金主要來(lái)源于財(cái)政，市區(qū)兩級(jí)財(cái)政共撥款213.06億元，占項(xiàng)目

資本金總額的52.8%o企業(yè)對(duì)外融資方式主要是銀行貸款，

201*年末各類貸款余額1060.72億元，其中貸款規(guī)模較大的是

城投集團(tuán)，其銀行貸款總額為393億元，包括286億元的國(guó)開(kāi)

行貸款和107億元的商業(yè)銀行貸款。

四、國(guó)外政府投融資的資金來(lái)源

國(guó)外有的國(guó)家會(huì)成立經(jīng)濟(jì)實(shí)體，政府以控股、參股的形式

進(jìn)行直接投資。意大利和英國(guó)等國(guó)家都有政府直接管轄的投資

開(kāi)發(fā)公司。英國(guó)政府為了開(kāi)發(fā)泰晤士河一帶，促使經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，

于1982年成立了由中央政府直接管轄的道可蘭德公司。政府通

過(guò)道可蘭德公司對(duì)倫敦市區(qū)東部的開(kāi)發(fā)，吸引了越來(lái)越多的國(guó)

內(nèi)外私人資本進(jìn)入開(kāi)發(fā)區(qū)。日本政府為加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，由

中央政府和地方政府直接負(fù)責(zé)，組建了各種公共團(tuán)體、事業(yè)團(tuán)

體、股份公司。如關(guān)西國(guó)際機(jī)場(chǎng)，是由中央政府只用20%

（2874億日元）的資金引導(dǎo)了80%的社會(huì)資金（包括一部分國(guó)

外資金），組建“關(guān)西國(guó)際空港株式會(huì)社”負(fù)責(zé)建設(shè)而成的。

但是在國(guó)外并無(wú)政府融資平臺(tái)的概念，各國(guó)地方政府舉債通常

有發(fā)行債券和銀行借款兩種方式。分國(guó)別看，美國(guó)和印度以發(fā)

行市政債券為主，英國(guó)以銀行借款為主，德國(guó)和日本二者兼而

有之。而銀行借款方式類似于我國(guó)的政府融資平臺(tái)，但融資主

體大部分為政府自身。但其投資的資金來(lái)源對(duì)于我國(guó)地方政府

投融資平臺(tái)的資金來(lái)源具有重要的借鑒意義。各國(guó)的融資資金

來(lái)源主要有下面幾種：

一是政府財(cái)政撥款。這是政府投資資金最直接的來(lái)源。財(cái)

政撥款主要用于社會(huì)效益好、涉及公眾利益而經(jīng)濟(jì)效益差，或

者可以取得經(jīng)濟(jì)效益但政府不許收費(fèi)的項(xiàng)目。如在美國(guó)高速公

路一般不收費(fèi)，公路建設(shè)全部由政府投資。美國(guó)把公路分為聯(lián)

邦和州兩級(jí)，聯(lián)邦政府主要負(fù)責(zé)跨州的國(guó)家公路的建設(shè)，川及

州以下的政府負(fù)責(zé)地區(qū)內(nèi)的公路建設(shè)。

二是發(fā)行政府債券或者專項(xiàng)建設(shè)債券。發(fā)行債券一般用于

項(xiàng)目建成后可以收費(fèi)的項(xiàng)目，如加拿大政府把發(fā)行政府債券作

為政府籌措資金的一個(gè)重要來(lái)源。如美國(guó)波特蘭市機(jī)場(chǎng)擴(kuò)建10

億美元的投資，50%是靠發(fā)行債券解決的。政府往往規(guī)定對(duì)這些

債券的收益不收所得稅，使購(gòu)買(mǎi)這類債券的實(shí)際收入高于購(gòu)買(mǎi)

其他債券的收入，以鼓勵(lì)公眾購(gòu)買(mǎi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的債券。

三是設(shè)立專項(xiàng)基金。這是很多國(guó)家籌集政府投資資金來(lái)源

的一個(gè)重要方式。韓國(guó)政府為了保證為重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展籌措到所

需的大量資金，于1974年2月成立了“國(guó)家投資基金”?！皣?guó)

家投資基金”成立多年來(lái)，所掌握的基金增長(zhǎng)很快，年均遞增

率達(dá)到30%o“國(guó)家投資基金”對(duì)韓國(guó)政府支持重點(diǎn)行業(yè)的發(fā)

展起到了很大的作用。四是出售政府企業(yè)資產(chǎn)。出售政府企業(yè)

資產(chǎn)，是澳大利亞政府開(kāi)辟的面向市場(chǎng)籌措建設(shè)資金的新財(cái)源,

也是澳大利亞實(shí)行私有化政策的重要內(nèi)容Q1995-1996財(cái)政年

度，澳大利亞政府計(jì)劃銷(xiāo)售國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)53億澳元。

五是鼓勵(lì)私人部門(mén)投資。為了緩解政府投資的不足，近年

來(lái)，一些原來(lái)完全由政府投資的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目開(kāi)始鼓勵(lì)私人部

門(mén)參與投資。如美國(guó)波特蘭市在與華盛頓州交界的哥倫比亞邊

上新建的5號(hào)碼頭，建設(shè)資金的10%是政府籌集的，其他90%資

金是私人企業(yè)投入的。有時(shí)采用由政府提供信用的辦法，鼓勵(lì)

私人部門(mén)參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

六是向外國(guó)政府和國(guó)際金融組織借款。利用外資，是巴西

政府投資的重要來(lái)源，巴西由此成為世界上外債最多的國(guó)家之

-o從70年代初開(kāi)始，巴西政府利用70年代中期世界石油危

機(jī)，中東國(guó)家急需輸出石油美元的有利時(shí)機(jī)，大量借入外債，

共計(jì)1200億美元，建立起了自己的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施，促進(jìn)

了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，也帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)其他產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。七是

國(guó)有企業(yè)自有資金。一些國(guó)家鼓勵(lì)國(guó)有企業(yè)自我積累、自我發(fā)

展。國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)大多由其自主使用，并得到政府的政

策支持，如加拿大魁北克水電公司在建設(shè)新電站期間，政府決

定公司免交紅利，使該公司建設(shè)資金的30%依靠企業(yè)自有資金

解決。

五、我國(guó)地方政府投融資平臺(tái)資金來(lái)源存在的問(wèn)題及建議

（-）存在的問(wèn)題

1.融資環(huán)境不容樂(lè)觀。一方面，全國(guó)信貸投放增速減緩。

201*年12月10日，央行在本年度第六次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，

意在進(jìn)一步控制銀行信貸投放和管理通脹預(yù)期。同時(shí)，銀監(jiān)會(huì)

要求各大銀行201*年信貸規(guī)模增幅控制在16-18%,直接抑制對(duì)

市場(chǎng)的貨幣供給量，特別是投融資貸款的“三條紅線”，嚴(yán)格

控制政府投融資平臺(tái)的貸款規(guī)模。另一方面，中央規(guī)范、清理

地方政府投融資平臺(tái)力度加大。201*年6月10日，國(guó)務(wù)院發(fā)布

《關(guān)于加強(qiáng)地方政府融資平臺(tái)公司管理有關(guān)問(wèn)題的通知》，要

求各級(jí)政府及金融機(jī)構(gòu)盡快開(kāi)展對(duì)融資平臺(tái)公司債務(wù)的全面清

理，并明確提出“對(duì)還款來(lái)源主要依靠財(cái)政性資金的公益性在

建項(xiàng)目，除法律和國(guó)務(wù)院另有規(guī)定外，不得再繼續(xù)通過(guò)融資平

臺(tái)公司融資”。這些調(diào)整都對(duì)平臺(tái)融資產(chǎn)生了不利影響，投融

資發(fā)展環(huán)境不容樂(lè)觀。

2.融資渠道單一。投融資平臺(tái)對(duì)外融資多以銀行的長(zhǎng)短期

商業(yè)貸款等負(fù)債方式進(jìn)行，利用資本市場(chǎng)直接融資比例過(guò)低，

缺乏持續(xù)融資的順暢通道。一方面使得融資成本通常較高，另

一方面融資規(guī)模受宏觀調(diào)控政策的影響極大，難以借助資本市

場(chǎng)做大做強(qiáng)。同時(shí)會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)集中較高。

（-）建議

隨著中央加大地方政府投融資平臺(tái)管理力度，財(cái)政性融資

擔(dān)保將受到嚴(yán)格限制。創(chuàng)新轉(zhuǎn)變?nèi)谫Y方式，建立起多元化、多

渠道的融資體系，成為地方政府的必然選擇。一是積極爭(zhēng)取政

策性銀行貸款。國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行作為我國(guó)三大政策性銀行之一，

其資金投向包含國(guó)家基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，在中國(guó)人民銀行頒布的利

率水平基礎(chǔ)上，可適當(dāng)下浮利率，大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目還可

爭(zhēng)取長(zhǎng)期貸款。根據(jù)具體投資項(xiàng)目的周期特點(diǎn)，政府投融資平

臺(tái)應(yīng)盡可能爭(zhēng)取與項(xiàng)目周期相近且利率相對(duì)優(yōu)惠的貸款，優(yōu)化

融資期限結(jié)構(gòu)，緩解還貸壓力，增強(qiáng)地方政府投資的績(jī)效意識(shí)。

二是允許地方政府發(fā)行債券。雖然從201*年開(kāi)始由中央政

府代發(fā)地方債券，但這種方式一方面?zhèn)?guī)模有限，不能根據(jù)

地方的實(shí)際資金需求而定。另一方面將風(fēng)險(xiǎn)集中在中央政府，

無(wú)法借助市場(chǎng)力量來(lái)對(duì)地方政府進(jìn)行約束。因此，建議適當(dāng)允

許地方政府用發(fā)債的形式來(lái)進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)。

三是探索嘗試其他直接融資方式。積極推進(jìn)股權(quán)融資，對(duì)

平臺(tái)公司資產(chǎn)進(jìn)行優(yōu)化組合，通過(guò)股票市場(chǎng)募集資金進(jìn)行投資

建設(shè)。同時(shí).，可嘗試引進(jìn)項(xiàng)目融資，對(duì)經(jīng)營(yíng)性項(xiàng)目，可適當(dāng)降

低準(zhǔn)入門(mén)檻，采取BOT、TOT和PPP等多種融資模式，實(shí)行市場(chǎng)

化運(yùn)作，鼓勵(lì)民間資本參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，拓寬融資渠道。

我國(guó)地方政府投融資平臺(tái)資金來(lái)源及償債能力研究

作者簡(jiǎn)介：周沅帆，男，鵬元資信評(píng)估有限公司常務(wù)副總

裁、北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士后。摘要：地方投融資平臺(tái)對(duì)地方

經(jīng)濟(jì)發(fā)展有著重要意義,在推動(dòng)城市化建設(shè)進(jìn)程中發(fā)揮了重要作

用。但隨著地方融資的快速擴(kuò)張，龐大的債務(wù)規(guī)模和潛在的風(fēng)

險(xiǎn)隱患也越來(lái)越受到社會(huì)的廣泛關(guān)注。本文通過(guò)對(duì)地方政府投

融資平臺(tái)各個(gè)級(jí)別的主要資金來(lái)源、債務(wù)償還能力及其對(duì)政府

財(cái)政狀況的影響進(jìn)行實(shí)證分析，從而對(duì)我國(guó)地方政府投融資平

臺(tái)的發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行全面了解。

關(guān)鍵詞：地方政府投融資平臺(tái)；資金來(lái)源；債務(wù)償還能力;

財(cái)政狀況一、引言

近年來(lái)，地方投融資平臺(tái)成為地方政府大規(guī)模融資的主要

手段，在推動(dòng)城市化建設(shè)進(jìn)程中發(fā)揮了重要作用。但隨著地方

融資的快速擴(kuò)張，龐大的債務(wù)規(guī)模和潛在的風(fēng)險(xiǎn)隱患也越來(lái)越

受到人們的關(guān)注。地方投融資平臺(tái)面臨的風(fēng)險(xiǎn)威脅著我國(guó)金融

機(jī)構(gòu)的健康發(fā)展，甚至對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)發(fā)展帶來(lái)影響。

由于地方政府級(jí)別和財(cái)政實(shí)力存在很大差異，不同級(jí)別的投融

資平臺(tái)的償債能力和風(fēng)險(xiǎn)也存在較大差距。本文以過(guò)去兩年

201*年6月-201*年6月間246家地方政府投融資平臺(tái)發(fā)行過(guò)的

260只債券作為樣本，對(duì)我國(guó)地方政府投融資平臺(tái)各個(gè)級(jí)別的

主要資金來(lái)源、債務(wù)償還能力及其對(duì)財(cái)政狀況的影響進(jìn)行實(shí)證

分析，從而對(duì)我國(guó)地方政府投融資平臺(tái)在各個(gè)級(jí)別的發(fā)展情況

和存在的隱憂進(jìn)行全面了解。二、地方政府投融資平臺(tái)主要資

金來(lái)源（一）企業(yè)資金來(lái)源渠道理論分析

一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)資金來(lái)源分為兩種，一種是初始資金，一

類是后續(xù)資金。初始資金主要是成立之初，公司的注冊(cè)資本，

也叫法定資本，是公司制企業(yè)章程規(guī)定的全體股東或發(fā)起人認(rèn)

繳的出資額或認(rèn)購(gòu)的股本總額，并在公司登記機(jī)關(guān)依法登記，

主要來(lái)源于發(fā)起人的初始投入。后續(xù)資金，主要是指公司成立

運(yùn)行后，所獲得的資金。后續(xù)資金從企業(yè)籌集資金的來(lái)源的角

度看，又可以分為內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資是企業(yè)依靠

其自身盈利能力進(jìn)行內(nèi)部積累，將自身稅后利潤(rùn)轉(zhuǎn)增資本金的

籌資方式。外部融資是指企業(yè)通過(guò)從企業(yè)自身以外的經(jīng)濟(jì)主體

獲取自身所需資金的融資方式，主要吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的儲(chǔ)蓄,

使之轉(zhuǎn)化為自己投資的過(guò)程，主要包括銀行貸款、股權(quán)融資、

債券融資、租賃融資、商業(yè)信用以及財(cái)政投入或補(bǔ)貼等來(lái)源。

（二）地方投融資平臺(tái)資金來(lái)源實(shí)證分析

以下通過(guò)對(duì)最近兩年（201*年6月-201*年6月）的246家

地方政府投融資平臺(tái)發(fā)行過(guò)的260只債券進(jìn)行分析，來(lái)詳細(xì)說(shuō)

明地方政府投融資平臺(tái)的主要資金來(lái)源狀況。通過(guò)分析發(fā)現(xiàn)，

對(duì)于地方投融資平臺(tái)來(lái)說(shuō)，資金主要依賴于外部借貸，其中又

以長(zhǎng)期借款為主要形式，占到外部負(fù)債的50%以上。由于自身

盈利能力有限，融資平臺(tái)很難依靠自身來(lái)進(jìn)行積累，一方面地

方政府通過(guò)地方財(cái)政給予補(bǔ)貼來(lái)維持地方融資平臺(tái)的正常運(yùn)營(yíng),

另一方面作為實(shí)際控制人，又不斷通過(guò)各種途徑給予追加投資,

來(lái)增強(qiáng)其自身實(shí)力。此外，商業(yè)信用同樣對(duì)地方融資平臺(tái)調(diào)節(jié)

資金需求起到了一定作用。1.注冊(cè)資金

地方政府投融資平臺(tái)是由相應(yīng)級(jí)別的地方政府或者部門(mén)設(shè)

立的，相應(yīng)的，受到這些級(jí)別的地方政府或部門(mén)管理，并給予

其財(cái)政支持。具體來(lái)說(shuō)，可以分為五個(gè)層次：第一、直轄市層

次，這個(gè)主要是由直轄市的政府或國(guó)資委設(shè)立控制。第二、省

級(jí)，這主要是由省級(jí)人民政府或者其部門(mén)發(fā)起設(shè)立，并直接管

理的。第三、省會(huì)城市級(jí)。主要是一些省會(huì)城市的政府或國(guó)資

委發(fā)起設(shè)立的，受到這些省會(huì)城市的直接管理。第四、地市級(jí),

是由市一級(jí)的地方政府或者部門(mén)設(shè)立弁管理的。最后，區(qū)（縣）

級(jí)，主要是由區(qū)（縣）一級(jí)政府或者部門(mén)設(shè)立并管理的。一般

來(lái)說(shuō)，地方政府經(jīng)濟(jì)實(shí)力和財(cái)政實(shí)力越強(qiáng)，對(duì)本地區(qū)投融資平

臺(tái)的發(fā)展的支持能力也就越強(qiáng)，相應(yīng)的地方投融資平臺(tái)的實(shí)力

也就越強(qiáng)，因此，直轄市級(jí)和省級(jí)地方投融資平臺(tái)最強(qiáng)，區(qū)

（縣）級(jí)和地市級(jí)地方投融資平臺(tái)最弱。這點(diǎn)從下表可以清楚

地看到。表1地方政府投融資平臺(tái)注冊(cè)資本情況省級(jí)直轄市省

會(huì)城市區(qū)（縣）地市級(jí)總計(jì)所屬級(jí)別注冊(cè)資本（億元）

131.5060.4052.3424.2212.3228.712.內(nèi)部融資

由于地方融資平臺(tái)主要從事基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面，所以普遍

盈利能力較弱，自身內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流較弱，而城市基礎(chǔ)設(shè)施

建設(shè)投資金額又比較大，單靠自身積累很難滿足需求。從下表

可以看出，地方政府投融資平臺(tái)的總體資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收

益率僅為2.54%和4.43虬具體來(lái)說(shuō)，直轄市級(jí)投融資平臺(tái)的盈

利能力最弱，資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率只有1.23%和2.45%O

其次是，區(qū)（縣）級(jí)的投融資平臺(tái)，資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益

率為1.95%和3.73%o省級(jí)投融資平臺(tái)的盈利能力相對(duì)最好，但

是兩個(gè)指標(biāo)也不過(guò)為3.97%和8.06隊(duì)因此，對(duì)于地方政府投融

資平臺(tái)來(lái)說(shuō)，內(nèi)部資金來(lái)源有限，主要依靠外部融資。表2地

方政府投融資平臺(tái)收益率情況所屬級(jí)別區(qū)（縣）地市級(jí)省會(huì)城

市省級(jí)直轄市總計(jì)資產(chǎn)收益率（%）1.952.932.243.971.232.54

凈資產(chǎn)收益率（%）3.734.654.638.062.564.43同注冊(cè)資本相

同，融資平臺(tái)的凈資產(chǎn)和其所屬級(jí)別成正相關(guān)。級(jí)別越高，凈

資產(chǎn)也就越高，級(jí)別越低，凈資產(chǎn)越低。具體來(lái)說(shuō)，直轄市投

融資平臺(tái)凈資產(chǎn)最高，平均為293.5億，其次是省級(jí)，平均凈

資產(chǎn)為192.62億。區(qū)（縣）和地市級(jí)投融資平臺(tái)凈資產(chǎn)較小，

略高于60億。

表3地方政府投融資平臺(tái)平均凈資產(chǎn)規(guī)模所屬級(jí)別直轄市

省級(jí)省會(huì)城市區(qū)（縣）地市級(jí)總計(jì)凈資產(chǎn)（億元）

293.50192.62108.9963.2261.2592.07從縱向來(lái)看,注冊(cè)資本

代表企業(yè)設(shè)立時(shí)或者變更時(shí)的資本金額，而凈資產(chǎn)表示當(dāng)期企

業(yè)權(quán)益金額。兩者之間的差額可以表示企業(yè)從成立到目前為止,

企業(yè)凈權(quán)益增加值。它主要來(lái)源于兩方面，一個(gè)是企業(yè)成立后

的凈利潤(rùn)，另一就是外部股東（也就是地方政府）對(duì)企業(yè)的增

加投入，包括增資擴(kuò)股、捐贈(zèng)以及其他外部投入。由于地方政

府投融資平臺(tái)盈利能力普遍較弱，因此，資產(chǎn)增加更多的來(lái)源

于地方政府的追加投入了。從不同級(jí)別的投融資平臺(tái)來(lái)看，地

市級(jí)投融資平臺(tái)外部投入最高，凈資產(chǎn)與注冊(cè)資本比，達(dá)到

4.91o省級(jí)投融資平臺(tái)凈資產(chǎn)與注冊(cè)資本比最小，只有1.46。

區(qū)（縣）級(jí)投融資平臺(tái)為2.61c這主要是由于地市級(jí)和區(qū)縣一

級(jí)的地區(qū)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相對(duì)較弱，單靠自身實(shí)力來(lái)經(jīng)營(yíng)發(fā)展,

很難滿足監(jiān)管機(jī)構(gòu)的發(fā)行債券要求，甚至是自身運(yùn)營(yíng)都難以維

持，因此必須依靠地方政府的各種投入來(lái)滿發(fā)債要求。直轄市

級(jí)的投融資平臺(tái)的凈資產(chǎn)與注冊(cè)資本比也達(dá)到4.86,遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于

同級(jí)別的省級(jí)。這其中一個(gè)原因是直轄市級(jí)的投融資平臺(tái)成立

時(shí)間相對(duì)較長(zhǎng)，政府給予的投入也較多的原因。

表4地方政府投融資平臺(tái)注冊(cè)資本與凈資產(chǎn)情況所屬級(jí)別

地市級(jí)省會(huì)城市省級(jí)直轄市總計(jì)注冊(cè)資本（億元）12.32凈資

產(chǎn)（億元）60.4463.22108.99192.62293.5091.75凈資產(chǎn)與注

冊(cè)資本比4.912.612.081.464.863.20區(qū)（縣）

24.2252.34131.5060.4028.71

3.外部融資分析

從投融資平臺(tái)所屬級(jí)別來(lái)看，直轄市的負(fù)債規(guī)模最大，平

均負(fù)債規(guī)模達(dá)到443.46億元，其次是省級(jí)地方融資平臺(tái)為

301.93億，而區(qū)（縣）級(jí)和地市級(jí)負(fù)債規(guī)模最少，分別為

81.71億和54.92億。

從資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)看，地方融資平臺(tái)的平均資產(chǎn)負(fù)債率為

47%,說(shuō)明這些地方融資平臺(tái)的杠桿率水平較高，公司一半以上

的資產(chǎn)來(lái)源于負(fù)債經(jīng)營(yíng)。從所屬級(jí)別來(lái)看，只有地市級(jí)投融資

平臺(tái)平均資產(chǎn)負(fù)債率低于50%,其余級(jí)別的都高于50%。其中，

省級(jí)投融資平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債率最高，達(dá)到57.79%,其次是直轄市

級(jí)，為57.18%。最低的地市級(jí)投融資平臺(tái)也達(dá)到了41.99虬從

具體分布來(lái)看，資產(chǎn)負(fù)債率介于4096-60%最多，將近占了一半。

其次，是2096-40%,約占27%。資產(chǎn)負(fù)債率高于80%的占1吼

表5地方政府投融資平臺(tái)負(fù)債規(guī)模及資產(chǎn)負(fù)債率情況所屬

級(jí)別省級(jí)直轄市省會(huì)城市區(qū)（縣）地市級(jí)負(fù)債規(guī)模（億元）

301.93443.46179.5981.7154.92資產(chǎn)負(fù)債率（%）

57.7957.1852.3850.6541.99%總計(jì)118.4247.00

圖1地方政府投融資平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債率分布情況

從負(fù)債具體方式來(lái)看，主要有應(yīng)付賬款、短期借款、長(zhǎng)期

借款和應(yīng)付債券。應(yīng)付賬款主要是企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)自行產(chǎn)生的，

屬于商業(yè)信用資金。從應(yīng)收賬款占總負(fù)債的比重來(lái)看，平均只

有4.44%,這說(shuō)明商業(yè)信用對(duì)企業(yè)調(diào)節(jié)資金方面的作用很有限。

短期借款、長(zhǎng)期借款和債券融資主耍是企業(yè)外部融資的主要方

式，這三者總和占到地方政府投融資平臺(tái)總負(fù)債的85.44%,其

中長(zhǎng)期借款對(duì)企業(yè)外部融資尤為重要，占比超過(guò)了50%o表6

地方政府投融資平臺(tái)外部融資來(lái)源所屬級(jí)別地市級(jí)省會(huì)城市省

級(jí)直轄市總計(jì)應(yīng)付賬款占總負(fù)債比（%）4.44短期借款占總負(fù)

債比（％）10.179.3413.399.2319.3811.15長(zhǎng)期借款占總負(fù)債

比（%）52.3548.2654.2853.2143.2351.10債券融資占總負(fù)債

比（%）27.6419.4019.1413.7714.1523.19區(qū)（縣）

4.224.946.413.234.44

（1）商業(yè)信用總體來(lái)說(shuō)，商業(yè)信用對(duì)地方政府投融資平臺(tái)

資金貢獻(xiàn)作用相對(duì)較小，應(yīng)付賬款平均規(guī)模為6.09億元，占總

負(fù)債的比為4.44%0具體來(lái)說(shuō)，直轄市投融資平臺(tái)應(yīng)付賬款規(guī)

模最高，達(dá)到了26.61億，其次是省級(jí)投融資平臺(tái)為17.70億

元，最低的是地市級(jí)投融資平臺(tái)為3.03億。從應(yīng)付賬款所占總

負(fù)債比重來(lái)看，省級(jí)投融資平臺(tái)應(yīng)收賬款占總負(fù)債的比重最高，

達(dá)到6.41%,其次為省會(huì)城市級(jí)投融資平臺(tái)，占比為4.94%。地

市級(jí)和區(qū)（縣）級(jí)投融資平臺(tái)商業(yè)信用占比相差不大，分別為

4.44%和4.22%；直轄市投融資平臺(tái)的比重最低，為3.23%O表

7地方政府投融資平臺(tái)應(yīng)付賬款情況所屬級(jí)別地市級(jí)區(qū)（縣）

省會(huì)城市省級(jí)直轄市總計(jì)應(yīng)付賬款（億元）

3.033.076.9617.7026.616.09應(yīng)付債券占總負(fù)債比（%）

4.444.224.946.413.234.44（2）短期借款

短期借款對(duì)于地方政府投融資平臺(tái)起著較為重要的作用，

特別是在緩解短期流動(dòng)性方面尤為重要。地方政府投融資平臺(tái)

的短期借款平均規(guī)模為15.54億元，占總負(fù)債的比重為11.15%。

具體來(lái)說(shuō)，直轄市投融資平臺(tái)的短期借款，無(wú)論是平均規(guī)模還

是占總負(fù)債的比重都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他級(jí)別的投融資平臺(tái)，平均達(dá)

到了79.22億元，占比達(dá)到了19.38%,高出平均值8.23個(gè)百

分點(diǎn)。省級(jí)投融資平臺(tái)，從規(guī)模來(lái)看，短期借款規(guī)模為28.93

億，僅次于直轄市級(jí)，但是從短期借款占總負(fù)債的比來(lái)看，卻

是最低的，只有9.34%。省會(huì)城市的投融資平臺(tái)短期借款平均

規(guī)模為23.70億，所占比重為13.39%。而區(qū)（縣）和地市級(jí)相

對(duì)較小，分別為7.44億和5.82億元，所占比重也分別為9.34%

和10.17%。表8地方政府投融資平臺(tái)短期借款情況所屬級(jí)別地

市級(jí)區(qū)（縣）省會(huì)城市省級(jí)直轄市總計(jì)短期借款（億元）

5.827.4423.7028.9379.2215.54短期借款所占總負(fù)債比（%）

10.179.3413.399.2319.3811.15（3）長(zhǎng)期借款地方政府投融資

平臺(tái)的長(zhǎng)期借款平均達(dá)到60.08億，所占總負(fù)債的比重也超過(guò)

50%o這充分說(shuō)明地方政府投融資平臺(tái)主要依靠長(zhǎng)期借款來(lái)籌集

資金，長(zhǎng)期借款對(duì)地方融資平臺(tái)的重要性不言而喻。從平均規(guī)

模來(lái)看，直轄市級(jí)投融資平臺(tái)的平均規(guī)模最高，達(dá)到了186.76

億，但是從長(zhǎng)期借款所占總負(fù)債的比重來(lái)看，直轄市投融資平

臺(tái)卻是是最低的，這反映出直轄投融資平臺(tái)對(duì)長(zhǎng)期借款的依賴

程度相比其他級(jí)別要小。省會(huì)城市投融資平臺(tái)長(zhǎng)期借款平均規(guī)

模為106.97億元，所占總負(fù)債比重為54.28%,在所有級(jí)別中

最高。地市級(jí)投融資平臺(tái)的長(zhǎng)期借款平均規(guī)模最小，只有28.4

億，但是所占比重卻達(dá)到52.35%,僅次于省會(huì)城市投融資平臺(tái)。

表9地方政府投融資平臺(tái)長(zhǎng)期借款情況

所屬級(jí)別地市級(jí)區(qū)（縣）省會(huì)城市省級(jí)直轄市總計(jì)長(zhǎng)期借

款（億元）28.4040.22106.97166.87186.7660.08長(zhǎng)期借款所

占比（%）52.3548.2654.2853.2143.2351.10

（4）債券融資

長(zhǎng)期以來(lái)，由于中國(guó)債券市場(chǎng)整體發(fā)展較為滯后，因此，

08年之前地方政府投融資平臺(tái)債券融資規(guī)模較小，債券融資對(duì)

地方政府投融資平臺(tái)的作用也就沒(méi)有體現(xiàn)出來(lái)。08年后，在政

府的大力推動(dòng)和寬松的貨幣政策的共同作用下，我國(guó)債券市場(chǎng)

快速發(fā)展，地方融資平臺(tái)通過(guò)債券融資的規(guī)模也大幅增加，平

均債券融資規(guī)模達(dá)到了18.53億元，占總負(fù)債的比重為23.19%。

具體來(lái)說(shuō)，直轄市投融資平臺(tái)債券融資規(guī)模最高，達(dá)到51億元,

遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他級(jí)別的投融資平臺(tái)。這主要是由于直轄市投融資

平臺(tái)實(shí)力較強(qiáng)，凈資產(chǎn)規(guī)模最大，而目前法律又規(guī)定債券融資

累計(jì)規(guī)模不得超過(guò)凈資產(chǎn)的40%,因而也就限制了凈資產(chǎn)規(guī)模

較小的融資平臺(tái)的債券融資規(guī)模。其次是省級(jí)投融資平臺(tái)為

33.40億。而從債券融資所占總負(fù)債比來(lái)看，地市級(jí)投融資平

臺(tái)最高，為27.64%,這說(shuō)明相比其他級(jí)別的投融資平臺(tái)，地市

級(jí)投融資平臺(tái)對(duì)債券融資的依賴程度較高。相比之下，省級(jí)投

融資平臺(tái)債券融資占總負(fù)債的比重最低，為13.7796,其次是直

轄市投融資平臺(tái)為14.15%。表10地方政府投融資平臺(tái)債券融

資情況所屬級(jí)別地市級(jí)區(qū)（縣）省會(huì)城市省級(jí)直轄市總計(jì)債券

融資額（億元）13.8014.7019.5133.4051.0018.53債券融資所

占比例（%）27.6419.4019.1413.7714.1523.19（5）財(cái)政補(bǔ)貼

收入

由于地方政府投融資平臺(tái)自身盈利能力較弱，單靠自身很

難滿足企業(yè)正常運(yùn)作，更不要說(shuō)是滿足發(fā)行債券要求。為了能

夠滿足監(jiān)管機(jī)構(gòu)的發(fā)債要求，地方政府不得不給予地方融資平

臺(tái)很多補(bǔ)貼。從政府補(bǔ)貼收入與利潤(rùn)總額的比例來(lái)看，地方政

府投融資平臺(tái)的平均值為89%,也就說(shuō)，企業(yè)利潤(rùn)總額有89%來(lái)

自于政府補(bǔ)貼。分級(jí)別來(lái)看，級(jí)別越低，地方政府投融資平臺(tái)

越依賴地方政府補(bǔ)貼。其中，區(qū)（縣）級(jí)和地市級(jí)投融資平臺(tái)

尤為嚴(yán)重，基本達(dá)到了100%。省會(huì)城市級(jí)別，也比較嚴(yán)重達(dá)到

了85%o相比而言省級(jí)和直轄市級(jí)別總體稍好，但是直轄市投

融資平臺(tái)的政府補(bǔ)貼占利潤(rùn)總額47%,只有省級(jí)投融資平臺(tái)情

況較好，只有21%o表11地方政府投融資平臺(tái)補(bǔ)貼收入情況所

處級(jí)別區(qū)（縣）地市級(jí)省會(huì)城市省級(jí)直轄市總計(jì)補(bǔ)貼收入占比

（%）1009785214789三、地方政府投融資平臺(tái)債務(wù)償還能力分

析（一）短期償債能力

從流動(dòng)比率和速動(dòng)比率來(lái)看，地方政府投融資平臺(tái)整體還

是不錯(cuò)的。就均值來(lái)看，分別達(dá)到了8.51和3.63,均高于一

般要求的2和1。具體來(lái)說(shuō)，市級(jí)投融資平臺(tái)最好，兩個(gè)指標(biāo)

都是最高的，而直轄市融資平臺(tái)則最差，分別只有2.02和

1.13,但也超過(guò)了安全零界值。區(qū)（縣）級(jí)投融資平臺(tái)表現(xiàn)也

較好，分別達(dá)到3.64和1.52。但不容忽視的一個(gè)細(xì)節(jié)是，地

方政府投融資平臺(tái)之間的差異很大。從各級(jí)別投融資平臺(tái)流動(dòng)

和速動(dòng)比率位于安全值以上的占比來(lái)看，并不理想。約有一半

企業(yè)位于安全值之下，特別是省級(jí)投融資平臺(tái)，僅僅20%的發(fā)

行主體符合流動(dòng)比率安全值要求。這也說(shuō)明了我國(guó)投融資平臺(tái)

的流動(dòng)性較為吃緊，短期償債壓力較大。但速動(dòng)比率位于安全

值以上的企業(yè)占比還是較高的，速動(dòng)資產(chǎn)的變現(xiàn)能力，也一定

程度上提高了短期償債能力。但不可否認(rèn)，地方政府投融資平

臺(tái)短期償債壓力已然較大。

表12地方政府投融資平臺(tái)的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率狀況表所

屬級(jí)別區(qū)（縣）地市級(jí)省會(huì)城市省級(jí)直轄市總計(jì)流動(dòng)比率

3.6412.236.352.582.028.51安全值以上占比（%）

54.9068.0950.0020.0047.6259.46速動(dòng)比率

1.524.425.382.421.133.63安全值以上占比（%）

72.5580.1477.7870.0057.1476.06進(jìn)一步對(duì)比分析流動(dòng)比率和

速動(dòng)比率可以看出，流動(dòng)比率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于速動(dòng)比率。特別是地市

級(jí)和區(qū)（縣）級(jí)投融資平臺(tái)，兩者相差176.7%和139.5%。最低

的是省級(jí)和省會(huì)城市投融資平臺(tái)，兩者相差6.6%和18%o從這

個(gè)層面來(lái)看，說(shuō)明地方政府投融資平臺(tái)大部分流動(dòng)資產(chǎn)主要是

周轉(zhuǎn)較慢的存貨。這也和投融資平臺(tái)的資產(chǎn)特征較為吻合，就

區(qū)（縣）級(jí)以及地市級(jí)投融資平臺(tái)，其主要的存貨資產(chǎn)為劃撥

或者收儲(chǔ)的土地以及替政府建設(shè)的各種基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。因此地

方政府投融資平臺(tái)償債能力的分析因視其存貨的特征和質(zhì)量而

定。就當(dāng)前我國(guó)土地市場(chǎng)的現(xiàn)狀而言，土地資產(chǎn)的價(jià)值較穩(wěn)定,

因此其變現(xiàn)能力是其償債能力的主要考量基礎(chǔ)。而為政府代建

和自行建設(shè)的各種基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，則取決于項(xiàng)目建成后政府的

回購(gòu)協(xié)議以及建成后該片區(qū)域的招商引資條件是否得到絕對(duì)的

提升。（二）盈利能力

我們主要從以下三個(gè)指標(biāo)來(lái)分析地方政府投融資平臺(tái)的盈

利能力：主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率、資產(chǎn)收益率與凈資產(chǎn)收益率。

從表中可以看出，這三個(gè)比率中，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率較高，

而其他兩項(xiàng)比較低。特別是凈資產(chǎn)收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的

公司的股東權(quán)益收益率。

就主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率來(lái)看，地方政府投融資平臺(tái)主營(yíng)業(yè)務(wù)利

潤(rùn)率均值達(dá)25.74%,說(shuō)明地方政府投融資平臺(tái)主營(yíng)業(yè)務(wù)的盈利

能力較強(qiáng)。特別是省會(huì)城市投融資平臺(tái)，其平均值高達(dá)37.98%O

與此對(duì)比，直轄市投融資平臺(tái)主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率最低，僅為

19.54%,說(shuō)明其在控制成本上仍存在較大的空間。就同一級(jí)別

的投融資平臺(tái)而言，可以看出，絕大部分企業(yè)都位于均值以上,

特別是省會(huì)城市投融資平臺(tái)92%的企業(yè)均超過(guò)均值水平，最低

的省級(jí)投融資平臺(tái)也有66.67%的超過(guò)均值水平，這也凸顯了地

方政府投融資平臺(tái)整體的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力還是較為可觀的。

這也與其經(jīng)營(yíng)范圍和業(yè)務(wù)密切相關(guān)，地方政府投融資平臺(tái)經(jīng)營(yíng)

的大都為水務(wù)、交通以及電網(wǎng)等業(yè)務(wù)。這些業(yè)務(wù)的收現(xiàn)能力都

非常強(qiáng)，幾乎很少存在長(zhǎng)期應(yīng)收款和壞賬損失，因此成本控制

較為簡(jiǎn)單。其次，承擔(dān)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的城投公司，其項(xiàng)目建設(shè)

后也大都由地方政府在適當(dāng)?shù)某杀纠麧?rùn)率下進(jìn)行回購(gòu)，因此，

對(duì)利潤(rùn)率的控制也較強(qiáng)。

就資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率來(lái)看，省級(jí)投融資平臺(tái)的最

好，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他級(jí)別的地方政府投融資平臺(tái)。而區(qū)（縣）級(jí)

的地方政府投融資平臺(tái)資產(chǎn)收益和凈資產(chǎn)收益率是最低，只有

3.73%和1.95%o直轄市和省會(huì)城市投融資平臺(tái)居中，地市級(jí)投

融資平臺(tái)資產(chǎn)收益率和凈資產(chǎn)收益率則僅次于省級(jí)投融資平臺(tái)。

由于地市級(jí)以及區(qū)（縣）級(jí)投融資平臺(tái)的規(guī)模相對(duì)其他級(jí)別的

投融資平臺(tái)而言要小，資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)覆蓋人群要窄，相對(duì)于資產(chǎn)規(guī)

模而言，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入過(guò)低。

表13地方政府投融資平臺(tái)盈利情況表（單位：%）

主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率28.0222.1437.9826.0019.5425.74均值以

上占比92.3187.2192.0066.6785.7188.24凈資產(chǎn)收益率

3.734.654.638.062.564.43均值以上占比

28.8531.9138.8940.0042.8633.46均值以上占比

25.0070.9233.3340.0028.5751.92所屬級(jí)別區(qū)（縣）地市級(jí)省

會(huì)城市省級(jí)直轄市總計(jì)資產(chǎn)收益率1.952.932.243.971.232.54

值得關(guān)注的是，盡管地方政府投融資平臺(tái)的資產(chǎn)收益率和凈資

產(chǎn)收益率很低，但是，各個(gè)級(jí)別的投融資平臺(tái)位于均值以上的

比例并不多。數(shù)據(jù)顯示，凈資產(chǎn)收益率這個(gè)指標(biāo)，地方政府投

融資平臺(tái)的過(guò)往表現(xiàn)超過(guò)均值水平的剛過(guò)l/3o即便是資產(chǎn)收

益率，各個(gè)級(jí)別的地方政府投融資平臺(tái)除了地市級(jí)外，有一半

以上的企業(yè)未達(dá)到均值水平。這也反映出同一級(jí)別的地方政府

投融資平臺(tái)，其資產(chǎn)盈利能力差異非常大。

從收入構(gòu)成來(lái)看，地方政府投融資平臺(tái)業(yè)務(wù)收入的優(yōu)勢(shì)并

不明顯，絕大多數(shù)企業(yè)憑借營(yíng)業(yè)外收入以及補(bǔ)貼收入來(lái)滿足資

金持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)的需求。具體來(lái)說(shuō)，區(qū)（縣）級(jí)的投融資平臺(tái)依靠

政府補(bǔ)貼最為嚴(yán)重，接近100%,可以說(shuō)，區(qū)（縣）級(jí)投融資平

臺(tái)的收益幾乎都是來(lái)自于政府補(bǔ)貼，地方政府對(duì)投融資平臺(tái)的

財(cái)政支持力度直接關(guān)系到投融資平臺(tái)能否正常經(jīng)營(yíng)。其次，是

市級(jí)投融資平臺(tái)，其補(bǔ)貼也達(dá)到97%o而最少的省級(jí)投融資平

臺(tái)，政府補(bǔ)貼占利潤(rùn)總額的比率只有21%。這說(shuō)明，地方政府

投融資平臺(tái)本身的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)較小，甚至為負(fù)，沒(méi)有政府的補(bǔ)貼,

這些企業(yè)自身很難產(chǎn)生足夠經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。但從各級(jí)別投融資平臺(tái)

內(nèi)部考察，省級(jí)投融資平臺(tái)營(yíng)業(yè)收入占比大于補(bǔ)貼收入的企業(yè)

遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他級(jí)別的投融資平臺(tái)。這也說(shuō)明省級(jí)投融資平臺(tái)在

集中省內(nèi)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以及優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目上具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，其次是直轄

市。值得肯定的是，區(qū)（縣）級(jí)投融資平臺(tái)也有半數(shù)營(yíng)業(yè)收入

占利潤(rùn)總額的比重高于補(bǔ)貼收入。這與區(qū)（縣）級(jí)投融資平臺(tái)

的收入規(guī)模非常相關(guān)，一般而言，區(qū)（縣）投融資平臺(tái)的資產(chǎn)

規(guī)模并不大，但集中了整個(gè)片區(qū)的基礎(chǔ)設(shè)施的運(yùn)營(yíng)，因而營(yíng)業(yè)

收入的優(yōu)勢(shì)可能會(huì)凸顯。應(yīng)該引起關(guān)注的是，地市級(jí)投融資平

臺(tái)，僅僅9%的企業(yè)其營(yíng)業(yè)收入占比高出補(bǔ)貼收入，并且補(bǔ)貼收

入占利潤(rùn)總額比重的均值也達(dá)到了97%的水平。這說(shuō)明地市級(jí)

投融資平臺(tái)對(duì)政府的補(bǔ)貼收入嚴(yán)重依賴，自身的盈利能力并不

明顯，這說(shuō)明其償債來(lái)源非常單一，償債能力具有很大的脆弱

性。

表14地方政府投融資平臺(tái)的政府補(bǔ)貼占利潤(rùn)總額比情況表

（單位：%）

營(yíng)業(yè)收入占利潤(rùn)總額補(bǔ)貼收入占利潤(rùn)總額營(yíng)業(yè)收入占比大

于