國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同一、國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同的定義與內(nèi)涵在現(xiàn)代金融市場(chǎng)體系中，做空作為一種通過(guò)先賣后買獲取差價(jià)收益的操作模式，其核心邏輯在于對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格下跌的預(yù)期。當(dāng)這一金融工具與國(guó)有企業(yè)的運(yùn)營(yíng)活動(dòng)相結(jié)合時(shí)，便衍生出具有特殊屬性的“國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同”。這類合同并非傳統(tǒng)意義上的金融市場(chǎng)做空行為，而是指國(guó)有企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，通過(guò)簽訂具有價(jià)格對(duì)沖性質(zhì)的貿(mào)易協(xié)議或金融衍生品合約，以應(yīng)對(duì)原材料價(jià)格波動(dòng)、匯率風(fēng)險(xiǎn)等市場(chǎng)不確定性的商業(yè)安排。其本質(zhì)是將做空機(jī)制的風(fēng)險(xiǎn)管理功能融入企業(yè)運(yùn)營(yíng)鏈條，通過(guò)結(jié)構(gòu)性合同條款實(shí)現(xiàn)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的主動(dòng)防御。從操作模式來(lái)看，國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同呈現(xiàn)出多樣化特征。在大宗商品領(lǐng)域，部分能源類國(guó)企會(huì)與供應(yīng)商簽訂“浮動(dòng)價(jià)格采購(gòu)協(xié)議”，約定以未來(lái)某一時(shí)點(diǎn)的市場(chǎng)均價(jià)作為結(jié)算依據(jù)。當(dāng)預(yù)判國(guó)際油價(jià)將進(jìn)入下行周期時(shí)，企業(yè)可通過(guò)提前鎖定銷售價(jià)格并延遲采購(gòu)的方式，形成“賣高買低”的價(jià)差空間。這種操作雖未直接涉及金融市場(chǎng)的融券賣空，但其通過(guò)貿(mào)易合同條款設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖效果，與做空機(jī)制的核心原理具有內(nèi)在一致性。在外匯管理領(lǐng)域，進(jìn)出口類國(guó)企普遍運(yùn)用遠(yuǎn)期結(jié)售匯合約，當(dāng)預(yù)期人民幣對(duì)某一國(guó)際貨幣將出現(xiàn)貶值時(shí)，企業(yè)可先行賣出外匯遠(yuǎn)期合約，待匯率實(shí)際下跌后再以更低成本購(gòu)匯履約，通過(guò)合同條款的時(shí)間差設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)匯率風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖。值得注意的是，國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同與純粹的金融投機(jī)行為存在本質(zhì)區(qū)別。根據(jù)國(guó)資委對(duì)國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為的界定要求，這類合同的簽訂必須以真實(shí)貿(mào)易背景為基礎(chǔ)，嚴(yán)禁通過(guò)虛構(gòu)交易鏈條進(jìn)行“空轉(zhuǎn)貿(mào)易”。某省國(guó)資委2024年發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范國(guó)有企業(yè)貿(mào)易業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》中明確指出，合規(guī)的價(jià)格對(duì)沖合同應(yīng)當(dāng)具備“三流合一”特征，即資金流、貨物流與合同流的實(shí)質(zhì)性匹配。這意味著國(guó)企在運(yùn)用做空機(jī)制時(shí)，必須將合同操作嵌入實(shí)際生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)流程，例如鋼鐵企業(yè)為對(duì)沖鐵礦石價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)而簽訂的“點(diǎn)價(jià)交易合同”，應(yīng)當(dāng)與后續(xù)的煉鋼生產(chǎn)計(jì)劃直接掛鉤，形成“采購(gòu)-生產(chǎn)-銷售”的完整業(yè)務(wù)閉環(huán)。二、國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同的潛在風(fēng)險(xiǎn)譜系國(guó)企在運(yùn)用做空合同進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理過(guò)程中，面臨著多重風(fēng)險(xiǎn)交織的復(fù)雜局面。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)作為最直接的挑戰(zhàn)，往往源于對(duì)價(jià)格走勢(shì)的誤判。2023年某省屬糧油集團(tuán)在大豆采購(gòu)中，基于對(duì)國(guó)際糧價(jià)將持續(xù)下跌的判斷，與境外供應(yīng)商簽訂了“階梯式降價(jià)采購(gòu)合同”，約定未來(lái)6個(gè)月內(nèi)分三批以逐月遞減5%的價(jià)格提貨。然而當(dāng)年夏季出現(xiàn)的厄爾尼諾現(xiàn)象導(dǎo)致主產(chǎn)區(qū)減產(chǎn)，國(guó)際大豆價(jià)格不跌反漲20%，企業(yè)被迫以遠(yuǎn)高于市場(chǎng)均價(jià)的價(jià)格履行合同，最終造成3.2億元的采購(gòu)成本損失。這種因市場(chǎng)預(yù)判失誤引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，暴露出國(guó)企在運(yùn)用做空機(jī)制時(shí)對(duì)極端行情的應(yīng)對(duì)不足。操作風(fēng)險(xiǎn)在合同執(zhí)行環(huán)節(jié)表現(xiàn)得尤為突出。某能源央企在開展原油套期保值業(yè)務(wù)時(shí)，雖然簽訂了符合監(jiān)管要求的遠(yuǎn)期銷售合同，但由于內(nèi)部風(fēng)控流程存在漏洞，交易員擅自將合同標(biāo)的數(shù)量從實(shí)際需求量的120%擴(kuò)大至300%，超出部分演變?yōu)榧兇獾慕鹑谕稒C(jī)。當(dāng)國(guó)際油價(jià)意外反彈時(shí)，超額部分的合同產(chǎn)生巨額浮虧，最終導(dǎo)致企業(yè)不得不動(dòng)用專項(xiàng)資金平倉(cāng)止損。這一案例折射出國(guó)企在做空合同管理中存在的內(nèi)部控制缺陷，包括授權(quán)審批機(jī)制失效、業(yè)務(wù)隔離不嚴(yán)格等問(wèn)題。更值得警惕的是，部分國(guó)企在合同簽訂過(guò)程中存在“陰陽(yáng)合同”現(xiàn)象，表面簽訂符合監(jiān)管要求的貿(mào)易合同，私下卻通過(guò)補(bǔ)充協(xié)議改變交易實(shí)質(zhì)，將價(jià)格對(duì)沖演變?yōu)槔孑斔凸ぞ?，這種操作風(fēng)險(xiǎn)已觸及合規(guī)紅線。法律合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)成了國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同的另一重挑戰(zhàn)。國(guó)資委在《關(guān)于進(jìn)一步排查中央企業(yè)融資性貿(mào)易風(fēng)險(xiǎn)的通知》中特別強(qiáng)調(diào)，嚴(yán)禁國(guó)有企業(yè)參與“無(wú)實(shí)物流轉(zhuǎn)、無(wú)真實(shí)貿(mào)易背景”的空轉(zhuǎn)合同。2024年某建筑集團(tuán)因簽訂虛假鋼材采購(gòu)合同被立案調(diào)查，該企業(yè)通過(guò)與關(guān)聯(lián)方簽訂“高買低賣”的連環(huán)合同，表面上形成鋼材價(jià)格下跌的對(duì)沖效果，實(shí)則通過(guò)虛增交易環(huán)節(jié)套取銀行信貸資金。這種以做空合同為幌子的違規(guī)操作，不僅違反《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)法》關(guān)于資產(chǎn)保值增值的基本要求，還可能觸犯《刑法》中的非法經(jīng)營(yíng)罪名。此外，跨境做空合同還面臨復(fù)雜的國(guó)際法律風(fēng)險(xiǎn)，某汽車國(guó)企在與歐洲供應(yīng)商簽訂的匯率對(duì)沖合同中，因未充分考慮英國(guó)脫歐后的法律適用條款變更，導(dǎo)致合同爭(zhēng)議發(fā)生時(shí)陷入管轄權(quán)沖突，產(chǎn)生的仲裁費(fèi)用和時(shí)間成本進(jìn)一步放大了風(fēng)險(xiǎn)損失。三、國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同的監(jiān)管框架與合規(guī)路徑我國(guó)對(duì)國(guó)有企業(yè)運(yùn)營(yíng)做空合同的監(jiān)管體系呈現(xiàn)出“三層架構(gòu)”特征。在國(guó)家法律層面，《民法典》合同編對(duì)格式條款效力、風(fēng)險(xiǎn)負(fù)擔(dān)原則的規(guī)定構(gòu)成基本法律約束；《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)法》明確要求國(guó)企在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中必須“建立健全內(nèi)部監(jiān)督管理和風(fēng)險(xiǎn)控制制度”。在行政法規(guī)層面，國(guó)務(wù)院國(guó)資委2023年修訂的《中央企業(yè)合規(guī)管理辦法》將金融衍生品交易納入重點(diǎn)合規(guī)領(lǐng)域，要求央企建立“業(yè)務(wù)部門-合規(guī)部門-審計(jì)部門”的三重審查機(jī)制。某省國(guó)資委在此基礎(chǔ)上細(xì)化出臺(tái)《國(guó)有企業(yè)金融衍生業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，特別規(guī)定做空類合同的審批權(quán)限：?jiǎn)喂P金額超過(guò)5000萬(wàn)元的，必須提交企業(yè)董事會(huì)審議；涉及境外標(biāo)的的，需報(bào)請(qǐng)同級(jí)國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)備案。行業(yè)監(jiān)管細(xì)則進(jìn)一步明確了做空合同的合規(guī)邊界。在大宗商品貿(mào)易領(lǐng)域，中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)2024年發(fā)布的《國(guó)有企業(yè)大宗商品交易規(guī)范指引》，將做空合同劃分為“風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖型”和“投機(jī)交易型”兩類，前者允許在實(shí)際需求量120%的范圍內(nèi)開展操作，后者則被全面禁止。某能源行業(yè)協(xié)會(huì)制定的《原油貿(mào)易合同標(biāo)準(zhǔn)文本》，專門增設(shè)“價(jià)格對(duì)沖條款”附件，要求企業(yè)在簽訂做空性質(zhì)合同時(shí)，必須列明“風(fēng)險(xiǎn)敞口計(jì)算依據(jù)”“止損觸發(fā)條件”等核心要素。這些行業(yè)自律規(guī)范與國(guó)資監(jiān)管要求形成互補(bǔ)，共同構(gòu)成了做空合同的合規(guī)操作指引。在具體合規(guī)實(shí)踐中，國(guó)有企業(yè)探索形成了一系列行之有效的管理模式。某鋼鐵集團(tuán)建立的“五維評(píng)估體系”頗具代表性：在合同立項(xiàng)階段，由市場(chǎng)部、財(cái)務(wù)部、法務(wù)部、合規(guī)部、審計(jì)部聯(lián)合開展評(píng)估，分別從價(jià)格走勢(shì)預(yù)判、資金占用成本、法律風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)、合規(guī)匹配度、審計(jì)可追溯性五個(gè)維度進(jìn)行打分，總分低于80分的項(xiàng)目一律不予立項(xiàng)。在合同履行過(guò)程中，該集團(tuán)開發(fā)了“風(fēng)險(xiǎn)儀表盤”實(shí)時(shí)監(jiān)控系統(tǒng)，對(duì)做空合同的價(jià)差波動(dòng)、履約進(jìn)度、現(xiàn)金流狀況進(jìn)行動(dòng)態(tài)跟蹤，當(dāng)某一指標(biāo)突破預(yù)設(shè)閾值時(shí)自動(dòng)觸發(fā)預(yù)警機(jī)制。這種全流程風(fēng)控模式，使企業(yè)在2024年鐵礦石價(jià)格劇烈波動(dòng)期間，通過(guò)合規(guī)的做空合同操作實(shí)現(xiàn)了1.8億元的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖收益，同時(shí)未發(fā)生任何違規(guī)事項(xiàng)。監(jiān)管科技的應(yīng)用正在重塑做空合同的監(jiān)管方式。國(guó)務(wù)院國(guó)資委2024年上線的“國(guó)有資產(chǎn)智慧監(jiān)管平臺(tái)”，通過(guò)大數(shù)據(jù)分析技術(shù)對(duì)國(guó)企合同文本進(jìn)行智能篩查，重點(diǎn)識(shí)別“陰陽(yáng)合同”“關(guān)聯(lián)交易非關(guān)聯(lián)化”等違規(guī)做空行為。平臺(tái)設(shè)置的“空轉(zhuǎn)貿(mào)易識(shí)別模型”，可自動(dòng)抓取合同中的物流信息、資金流向、關(guān)聯(lián)關(guān)系等數(shù)據(jù)，通過(guò)比對(duì)貨權(quán)轉(zhuǎn)移憑證與資金支付憑證的匹配度，發(fā)現(xiàn)潛在的虛假做空合同。某省國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)運(yùn)用該平臺(tái)開展專項(xiàng)檢查，2024年共識(shí)別出17家國(guó)企的23份問(wèn)題合同，涉及金額達(dá)43億元，其中6份被認(rèn)定為以做空名義進(jìn)行的融資性貿(mào)易，相關(guān)責(zé)任人已被依規(guī)問(wèn)責(zé)。這種“技術(shù)+制度”的監(jiān)管創(chuàng)新，有效提升了對(duì)國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同的風(fēng)險(xiǎn)防控能力。四、國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同的發(fā)展趨勢(shì)與優(yōu)化方向隨著數(shù)字經(jīng)濟(jì)的深入發(fā)展，國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同正呈現(xiàn)出智能化升級(jí)趨勢(shì)。某裝備制造國(guó)企與金融科技公司合作開發(fā)的“智能對(duì)沖系統(tǒng)”，通過(guò)機(jī)器學(xué)習(xí)算法分析歷史價(jià)格數(shù)據(jù)，自動(dòng)生成最優(yōu)做空合同條款組合。系統(tǒng)內(nèi)置的“情景模擬模塊”可實(shí)時(shí)演算不同市場(chǎng)條件下的合同收益曲線，當(dāng)預(yù)判原材料價(jià)格波動(dòng)率超過(guò)30%時(shí)，自動(dòng)觸發(fā)“分步建倉(cāng)”策略，將傳統(tǒng)的一次性合同拆分為多批次履約的子合同，通過(guò)精細(xì)化操作降低風(fēng)險(xiǎn)敞口。這種智能化工具的應(yīng)用，使企業(yè)在2024年銅價(jià)波動(dòng)周期中，做空合同的對(duì)沖效率提升40%，同時(shí)將人力成本降低65%。綠色低碳轉(zhuǎn)型為做空合同開辟了新的應(yīng)用場(chǎng)景。新能源領(lǐng)域的國(guó)企開始探索“碳期貨對(duì)沖合同”，當(dāng)預(yù)判碳排放權(quán)價(jià)格將下跌時(shí)，企業(yè)可通過(guò)賣出碳期貨合約鎖定收益，再以更低價(jià)格履約繳納碳排放配額。某電力集團(tuán)2024年簽訂的“風(fēng)光互補(bǔ)對(duì)沖協(xié)議”頗具創(chuàng)新性，該合同約定當(dāng)風(fēng)力發(fā)電出力過(guò)剩導(dǎo)致電價(jià)下跌時(shí)，自動(dòng)觸發(fā)光伏電站的出力調(diào)整機(jī)制，通過(guò)兩種能源形式的動(dòng)態(tài)平衡實(shí)現(xiàn)電價(jià)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。這種將環(huán)境因素納入做空合同設(shè)計(jì)的新型模式，既符合國(guó)家“雙碳”戰(zhàn)略要求，又拓展了國(guó)企風(fēng)險(xiǎn)管理的維度。在合規(guī)管理方面，區(qū)塊鏈技術(shù)的應(yīng)用有效解決了做空合同的溯源難題。某央企構(gòu)建的“貿(mào)易鏈區(qū)塊鏈平臺(tái)”，將做空合同的簽訂、履行、結(jié)算等全流程信息上鏈存證，實(shí)現(xiàn)貨權(quán)轉(zhuǎn)移、資金支付、價(jià)格波動(dòng)等關(guān)鍵數(shù)據(jù)的實(shí)時(shí)可追溯。平臺(tái)設(shè)置的“智能合約”模塊，可根據(jù)預(yù)設(shè)的合規(guī)規(guī)則自動(dòng)校驗(yàn)合同條款，當(dāng)檢測(cè)到“無(wú)真實(shí)貿(mào)易背景”等違規(guī)情形時(shí)，自動(dòng)凍結(jié)合同簽訂流程。這種技術(shù)賦能的合規(guī)管理模式，使該企業(yè)在2024年的國(guó)資專項(xiàng)檢查中，做空合同合規(guī)率達(dá)到100%，相關(guān)經(jīng)驗(yàn)已被納入國(guó)資委《國(guó)有企業(yè)數(shù)字合規(guī)建設(shè)指南》。面向未來(lái)，國(guó)企運(yùn)營(yíng)做空合同的發(fā)展需要在風(fēng)險(xiǎn)防控與價(jià)值創(chuàng)造之間尋求動(dòng)態(tài)平衡。一方面，監(jiān)管部門應(yīng)進(jìn)一步完善差異化監(jiān)管政策，對(duì)不同行業(yè)、不同規(guī)模國(guó)企的做空合同實(shí)行分類管理，避免“一刀切”式的監(jiān)管限制；另一方面，國(guó)有企業(yè)需強(qiáng)化專業(yè)能