房地產(chǎn)金融博弈8篇

房地產(chǎn)金融博弈第1篇

“中國版量化寬松”政策釋放的海量資金，讓房地產(chǎn)商成

為資本的一號情人。

“堅(jiān)挺”的邏輯

對“房市唱空者”和寄希望于樓市調(diào)控的“無房一族”來

說，2013年的七八月份可能讓人備感沮喪。

兩家民間機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)無疑加重了這種情緒。中國房地產(chǎn)指

數(shù)系統(tǒng)的數(shù)據(jù)顯示，8月份，中國100個城市新建住宅平均價(jià)

格較上年同期上漲8.6%,7月份的同比漲幅為7.9%；易居中國

則追蹤了288個城市的一手房價(jià)格指數(shù)，結(jié)果顯示，該指數(shù)8

月份較上年同期上漲11.2%,7月份同比漲幅為11.4虬

房價(jià)為什么越調(diào)越高？按照一般的企業(yè)財(cái)務(wù)規(guī)律，當(dāng)融資困

難或出現(xiàn)資金鏈斷裂危險(xiǎn)時，企業(yè)便可能將存貨降價(jià)銷售，以

加速資金回籠。但這個規(guī)律似乎不適用于中國的房地產(chǎn)商，它

們目前的負(fù)債率普遍超過70%,但不為信貸收緊所動。

2013年上半年，不少銀行數(shù)月內(nèi)多次內(nèi)部下發(fā)通知，要求

按照監(jiān)管部門要求對房地產(chǎn)開發(fā)貸款“嚴(yán)控規(guī)?！薄Ｒ患夜煞?/p>

制銀行深圳分行的支行副行長透露，包括“五大行”和平安、

中信等股份制銀行在內(nèi)都已對開發(fā)貸款持“保守態(tài)度”，部分

銀行已實(shí)行“名單制”，即下級分行、支行只對總行名單上列

出的地產(chǎn)商給予信貸額度，名單之外基本上不貸。

“名義上不貸，但除了房地產(chǎn)商，還有什么項(xiàng)目能貸出去

那么多錢？”一家長三角小型商業(yè)銀行的內(nèi)部人士說，中小企業(yè)

不振，銀行要盈利，只能和房地產(chǎn)商發(fā)生業(yè)務(wù)，而業(yè)務(wù)中最火

的通常是房地產(chǎn)信托。該觀點(diǎn)的有力支撐來自中國信托業(yè)協(xié)會

的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，今年上半年，房地產(chǎn)信托新增3075.8億元，與

去年同期相比，增長154%。

信托火爆的背后是強(qiáng)大的利益驅(qū)動。專家分析，在一個通

過銀行發(fā)行的房地產(chǎn)信托計(jì)劃中，銀行的收益主要來自通道費(fèi),

約為融資總額的3%；然后是管理費(fèi)，約為2.5%o~5%o,高的可

達(dá)到10%。，即現(xiàn)的收益；另外，資金賬戶也必須放在該家銀行,

這就等于讓銀行得到一筆成本極低的活期存款。銀行業(yè)人士也

坦言，直接的開發(fā)貸款會占用信貸額度；同時，房地產(chǎn)貸款因其

資金量大，只能“薄利多銷”，利率不高。因此，房地產(chǎn)信托

盈利前景更佳。

房地產(chǎn)信托只是開發(fā)貸款收緊之下房地產(chǎn)商開拓的資金渠

道之一。這些年，方興未艾的第三方理財(cái)、房地產(chǎn)私募股權(quán)基

金等渠道也開始源源不斷地把資金向房地產(chǎn)商的賬戶里輸送。

因?yàn)樵趯?shí)體經(jīng)濟(jì)增速放緩、企業(yè)停產(chǎn)嚴(yán)重的當(dāng)下，只有這個行

業(yè)足以承載10%以上的投資回報(bào)承諾。

在這個意義上，完全可以把中國的金融資源配置體系比作

一個“漏斗”，上端的口很廣闊，它橫跨不同的金融分支，吸

收不同來源的資金，但下端的漏嘴卻只有一根細(xì)管連接著房地

產(chǎn)行業(yè)。任何樓市調(diào)控，都無法阻止資金源源不斷地墜入房地

產(chǎn)業(yè)的杯底。因此，開發(fā)貸款收緊的表象并不意味著資金的卻

步。國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)顯示，1~6月份，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到

位資金57225億元，同比增長32.1%,增速比1~5月份提高

0.1個百分點(diǎn)。

當(dāng)工廠的機(jī)器停止轟鳴，城市的天空越來越藍(lán)，有實(shí)力的

房地產(chǎn)商甚至可以對銀行擺出一副舍我其誰的模樣。事實(shí)上，

它們的關(guān)注點(diǎn)從來都不是能否弄到錢，而是拿到錢的成本。

資金為王

中國房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展和品牌、技術(shù)等傳統(tǒng)商業(yè)要素并無

多大關(guān)系，房地產(chǎn)的發(fā)展史其實(shí)可以簡化為一部融資史，而房

地產(chǎn)商的競爭力也是資金成本的控制力。

業(yè)內(nèi)深知，盡管房地產(chǎn)商對于地方政府很重要，但中央政

府和房地產(chǎn)商并無直接利益關(guān)系。房地產(chǎn)商很容易從地方政府

手中拿到“優(yōu)惠”，比如土地稅收的“減免、緩交“，也不必

嚴(yán)格按照“四證齊全才能融資”的規(guī)定行事。但就中央部委監(jiān)

管下的資本市場而言，房地產(chǎn)商毫無特權(quán)。

這種融資格局也練就了中國房地產(chǎn)商的資本博弈之術(shù)。作

為中國房地產(chǎn)商的“一哥”，萬科的融資路無疑是這種博弈術(shù)

的范本。從創(chuàng)建開始，萬科對融資平臺的追求就從未停止，海

外融資、房地產(chǎn)信托等都是萬科“首吃螃蟹”。尤其值得一提

的是，萬科B股盡管現(xiàn)在已被稱為“喪失融資能力”，但它卻

在當(dāng)年的調(diào)控嚴(yán)冬拯救過萬科的資金鏈。

因?yàn)槿谫Y平臺的強(qiáng)大，萬科高層曾放言：中國房地產(chǎn)業(yè)的風(fēng)

險(xiǎn)在于融資渠道過于集中在銀行。但值得玩味的是，萬科資金

來源的主流一直都是銀行貸款。在2009年的信貸寬松時段,建

設(shè)銀行一口氣給了萬科500億元的授信額度，創(chuàng)造了中國銀行

業(yè)給開發(fā)商最大授信額度的紀(jì)錄。這個巨額數(shù)字讓同業(yè)側(cè)目，

然而在2009年，萬科的營業(yè)收入不過488.8億元。

2010年，中國房地產(chǎn)行業(yè)遭遇了一次打擊，即房地產(chǎn)商到

資本市場再融資被叫停。因此，銀行直接貸款或信托等“間接

貸款”成為房地產(chǎn)商融資的主要選擇，這種融資途徑轉(zhuǎn)變直接

反映在了資產(chǎn)負(fù)債率的攀升上。根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2010年第一

季度末，所有房企類上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率為66.61%,但到了

2013年第一季度，這個數(shù)字已升至73.98%。

未竟的調(diào)控

在中國樓市，一個奇怪的現(xiàn)象是，即便負(fù)債率將達(dá)到80%

的警戒線，房地產(chǎn)商降價(jià)銷售拋存貨的可能性依舊很小。調(diào)控

10多年來，各地頻現(xiàn)爛尾樓，卻少見房地產(chǎn)商降價(jià)便是例證。

究其原因，在于房地產(chǎn)商作為一個利益共同體，其“團(tuán)結(jié)”的

緊密程度往往被外界輕視。

這種“團(tuán)結(jié)”在今年8月份的“融資潮”中也有所體現(xiàn)。

到9月3日，20多家房地產(chǎn)商拋出融資計(jì)劃總規(guī)模超過500

億元。分析認(rèn)為，房地產(chǎn)商作為一個群體，統(tǒng)一表達(dá)融資欲望，

很大程度是在向相關(guān)部委示好，希望參與舊改等工程。同時，

也希望借此機(jī)會重新打通資本市場融資渠道。針對本輪“融資

潮”，中國證監(jiān)會已在例行記者會上“辟謠”稱，再融資“口

徑”未變。按照程序，企業(yè)融資計(jì)劃獲得股東通過之后，還須

等待證監(jiān)會審批。

本次“融資潮”本質(zhì)上是房地產(chǎn)商和中央管理部門的博弈，

不同于和地方政府的長期互動，房地產(chǎn)商的勝算幾率并無把握。

分析認(rèn)為，不少地方政府已債臺高筑，其政府融資平臺幾乎喪

失再融資能力，將所謂“社會力量”納入地方項(xiàng)目，其實(shí)是變

相地拯救地方政府，房地產(chǎn)商正是看到了這個機(jī)會。也有人擔(dān)

心，房地產(chǎn)商再融資可能打著舊城改造的旗號，把資金用來從

事純商業(yè)開發(fā)。

實(shí)際上，房地產(chǎn)商近年來一直樂于渲染“再融資”被斬?cái)?/p>

的悲情。在這種氛圍之下，外界很容易忽略一個事實(shí)，即除了

資本市場這個成本“最低”的融資途徑外，房地產(chǎn)商長期占用

著其他超低成本的融資通路。

不難發(fā)現(xiàn)，中國房地產(chǎn)商唯一一次出現(xiàn)大規(guī)模資金斷裂發(fā)

生在海南、北海等地的房地產(chǎn)泡沫時期，但那是在1990年代初。

在1998年頒布《個人住房貸款管理辦法》，個人購房按揭貸

款興起之后，相對成規(guī)模的房地產(chǎn)商出現(xiàn)資金斷裂而倒閉的情

況越來越少，因?yàn)榉康禺a(chǎn)商“零利率”融資成為可能。而相關(guān)

統(tǒng)計(jì)也顯示，個人住房按揭、占用建筑方資金和延遲交納土地

出讓金所獲得的占資，已占到某些房地產(chǎn)商資金總來源的2/3

以上。

顯然，權(quán)力和資本對房地產(chǎn)商的縱容從未停止，調(diào)控依舊

任重道遠(yuǎn)。

農(nóng)村金融市場的博弈第2篇

支持農(nóng)村金融的政策措施紛紛出臺。9月，國務(wù)院出臺規(guī)

定，民營資本可以參股瀕臨倒閉的農(nóng)信社。負(fù)債嚴(yán)重，經(jīng)營不

善，評級落后的農(nóng)信社成為首要整合目標(biāo)。為資本進(jìn)入農(nóng)村傳

遞了一個信號。10月，臺灣環(huán)宇投資段份有限公司與河南金融

辦合作，目標(biāo)在河南建立30所村^銀行，并希望把臺灣農(nóng)村金

融的經(jīng)驗(yàn)移植到河南農(nóng)村。

最后福地

中國農(nóng)業(yè)銀行的A+H股的上市標(biāo)志著四大國有銀行全部正

式角逐資本市場。光大銀行在A股上市則暗示了大型股份制銀

行只剩廣東發(fā)展銀行一家游離于資本市場之外。

城市商業(yè)銀行最近幾年開始成為一種新的派系。其中的北

京銀行、寧波銀行已經(jīng)在A股上市，上海銀行等資質(zhì)優(yōu)良的城

商行也排在上市隊(duì)伍中。農(nóng)村商業(yè)銀行也不甘寂寞，其中重慶

農(nóng)村商業(yè)銀行已經(jīng)向香港證券交易所遞交了招股說明書，上市

只是時間問題。

據(jù)九鼎德盛投資顧問有限公司高級經(jīng)濟(jì)師肖玉航介紹，央

行對我國金融機(jī)構(gòu)上市實(shí)行“分步走”的策略。四大國有商業(yè)

銀行率先上市，然后是股份制銀行，之后是城商行等金融機(jī)構(gòu)。

農(nóng)村中的農(nóng)信社，村鎮(zhèn)銀行，郵政儲蓄等機(jī)構(gòu)的上市問題開始

引起資本大鱷的注意。

據(jù)了解，目前四大國有銀行的基層網(wǎng)點(diǎn)最低在縣級。鎮(zhèn)、

村等行政單位沒有國有銀行的駐點(diǎn)。而大型股份制銀行只在省

會城市，及發(fā)展迅速的二三線城市設(shè)立網(wǎng)點(diǎn)，影響力滲入農(nóng)村

還需要時間。城商行重心在城市，在其他地市設(shè)立網(wǎng)點(diǎn)也僅局

限于城市范圍內(nèi)，對農(nóng)村市場的開發(fā)尚待時日。

農(nóng)村金融市場已經(jīng)成為各大金融機(jī)構(gòu)的最后的

塊福地。外資銀行駐華機(jī)構(gòu)早已開始將目光對準(zhǔn)農(nóng)村，德

意志銀行，高盛已經(jīng)與一些地方政府達(dá)成合作項(xiàng)目，開發(fā)村鎮(zhèn)

銀行；PE、VC等資本機(jī)構(gòu)也開始關(guān)注農(nóng)村，渴望通過對農(nóng)村金

融機(jī)構(gòu)的資本運(yùn)作實(shí)現(xiàn)自己資產(chǎn)增值的目標(biāo)。有學(xué)者曾經(jīng)表示，

光大銀行，農(nóng)行的紛紛上市，PE、VC通過入駐大型國有銀行，

股份制銀行實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值的目標(biāo)越來越小，城商行，農(nóng)村金融

機(jī)構(gòu)成為其新的財(cái)富標(biāo)的。

透析現(xiàn)狀

數(shù)據(jù)顯示，河南省目前有12家村鎮(zhèn)銀行，加上即將上馬的

臺資村慎銀行，數(shù)量總計(jì)40多家。河南省各級農(nóng)村信用社數(shù)量

也有限，相對河南數(shù)量眾多的農(nóng)村，河南農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)仍舊稍

顯不足。

早在今年6月初，銀監(jiān)會主席劉明康曾在銀監(jiān)會內(nèi)部會議

上表示，要注重發(fā)揮農(nóng)村信用社在現(xiàn)代農(nóng)村金融服務(wù)中的主力

軍作用，農(nóng)村信用社在支農(nóng)服務(wù)中具有網(wǎng)絡(luò)和經(jīng)驗(yàn)等不可替代

的優(yōu)勢。除此之外，也要按照“低門檻，嚴(yán)要求“大力發(fā)展新

型農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)增強(qiáng)農(nóng)村金融。在那次會議上，他表示要在

2011年年底實(shí)現(xiàn)全國所有鄉(xiāng)鎮(zhèn)的基礎(chǔ)金融服務(wù)。

中國工商銀行河南省分行高級經(jīng)濟(jì)師宋金亮告訴記者，目

前工商銀行在重慶設(shè)立了自己的村鎮(zhèn)銀行，但在河南并沒有設(shè)

立一家。銀監(jiān)會在《新型農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)2009?2011年發(fā)展規(guī)劃》

中提出，2009年?2011年全國要設(shè)立1027家村鎮(zhèn)銀行。而截

至6月底，全國僅有214家村鎮(zhèn)銀行。

另外，層出不窮的問題使得多數(shù)國有商業(yè)銀行望而卻步。

中國農(nóng)業(yè)銀行董事長項(xiàng)俊波5月30日在中國農(nóng)村金融發(fā)展高層

論壇上表示，目前農(nóng)村金融發(fā)展面臨脫農(nóng)傾向明顯、地區(qū)發(fā)展

不平衡、對中低收入農(nóng)戶扶植不足、基礎(chǔ)設(shè)施落后等諸多問題。

建設(shè)銀行董事長郭樹清曾在年初表示要向銀監(jiān)會申請與外資銀

行設(shè)立村鎮(zhèn)銀行控股公司，希望能在不長的時間內(nèi)設(shè)立百所村

鎮(zhèn)銀行。如今接近年末，結(jié)果尚未可知。

在江浙一帶，村鎮(zhèn)銀行的設(shè)立也頻頻遇冷。發(fā)達(dá)的民間資

本，數(shù)量眾多的中小擔(dān)保企業(yè)，民間借貸機(jī)構(gòu)使得監(jiān)管放貸相

對嚴(yán)格的村值銀行舉步維艱。村鎮(zhèn)銀行也受到農(nóng)村居民的質(zhì)疑,

相比成熟，網(wǎng)點(diǎn)眾多的國有銀行等大牌金融機(jī)構(gòu)，村鎮(zhèn)銀行的

吸收儲蓄的能力較差i市場準(zhǔn)入的嚴(yán)格也使民營資本進(jìn)入村鎮(zhèn)

銀行的熱情銳減。

盡管銀監(jiān)會對農(nóng)村中小金融機(jī)構(gòu)擬“三放寬”，頒布了

《關(guān)于鼓勵縣域法人金融機(jī)構(gòu)將新增存款一定比例用于當(dāng)?shù)刭J

款的考核辦法（試行）》等政策措施，但村鎮(zhèn)銀行等農(nóng)村金融機(jī)

構(gòu)仍然處于弱勢地位，農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展還有很長的路要走。

為了整合農(nóng)村金融體系，促進(jìn)村鎮(zhèn)銀行的發(fā)展，大型金融機(jī)構(gòu)

需要發(fā)揮對農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)的幫扶作用。

上市謎團(tuán)

“分步走”的策略為農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)塑造了一個美好的前景

和未來。發(fā)展，壯大，上市融資，成為大型金融機(jī)構(gòu)。而現(xiàn)實(shí)

與想象總有差距。肖玉航表示，村鎮(zhèn)銀行，農(nóng)村信用社等農(nóng)村

金融機(jī)構(gòu)只處于分步走的末班車。前面排隊(duì)等待上市的股份制

銀行、城商行數(shù)量眾多，再加上證監(jiān)會對企業(yè)上市實(shí)行審核制,

輪到農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)上市已經(jīng)是猴年馬月了。不過他強(qiáng)調(diào)，農(nóng)村

金融機(jī)構(gòu)上市是一種趨勢，不可逆轉(zhuǎn)。

銀監(jiān)會副主席蔣定之曾在6月底的一次會議上表示，希望

農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)加強(qiáng)市場細(xì)分策略，走差異化，特色化之路。并

且希望這些機(jī)構(gòu)注重在產(chǎn)品、客戶上的細(xì)分策略，避免同質(zhì)化

競爭策略，打造特色銀行，精品銀行，不要過分追求“做大”。

曾有學(xué)者擔(dān)心，一旦農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)做大做強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)上市目

標(biāo)，是否會出現(xiàn)服務(wù)對象轉(zhuǎn)移，目標(biāo)客戶轉(zhuǎn)移等實(shí)質(zhì)性問題，

進(jìn)而影響國家建設(shè)農(nóng)村金融體系的初衷。相比成熟的大企業(yè)，

抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，有著良好信譽(yù)的優(yōu)質(zhì)客戶，農(nóng)村中的信用質(zhì)量

差，無明顯抵押物和抵押憑證的農(nóng)民或者中小企業(yè)是否會成為

村鎮(zhèn)銀行的“拋棄”對象需要進(jìn)一步的發(fā)展來驗(yàn)證。

PE、VC的目光已經(jīng)開始聚焦農(nóng)村，對于PE、VC來說，整

合農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)控股，然后打包上市是實(shí)現(xiàn)自己資產(chǎn)增

值的最佳手段。對于外資銀行來說，設(shè)立自己控股的村鎮(zhèn)銀行,

有助于擴(kuò)大其在中國的影響力，減少在中心城市的競爭壓力，

并且有可能培養(yǎng)一大批潛在客戶。

金融監(jiān)管與金融創(chuàng)新的博弈實(shí)證第3篇

當(dāng)美國新經(jīng)濟(jì)到來時，誰也不會想到金融危機(jī)會來得這樣

迅猛。在全世界開始否定美國模式時，我們對目前美國的金融

體系抱有較為樂觀的態(tài)度。美國經(jīng)濟(jì)的抗危機(jī)能力已經(jīng)今非昔

比，金融危機(jī)不會是美國金融業(yè)發(fā)展的終結(jié)。

博弈方在博弈的過程中采取某種博弈決策的依據(jù)完全來自

于對當(dāng)期博弈的了解以及過往的博弈經(jīng)驗(yàn)。美國政府對對方在

博弈中所采取的策略以及得益情況并非完全清楚，而且對對方

博弈策略的選擇過程也不是完全清楚（如果美國政府對金融市

場的情況了如指掌，又何必在兩年內(nèi)連續(xù)17次將美聯(lián)儲聯(lián)邦基

金利率從1.0一直上調(diào)至5.25）o此外，美國政府在作決策的

時候也會遇到更多的其他因素的干擾，例如，某些利益集團(tuán)的

個人利益等。

有限理性是美國政府和美國金融市場在金融調(diào)控和金融活

動的最顯著特征之一。

2美國金融調(diào)控的進(jìn)化博弈模型

根據(jù)我們的研究發(fā)現(xiàn)，金融監(jiān)管的力度大小及方向就是美

國金融調(diào)控的實(shí)質(zhì)。根據(jù)美國長期以來的金融調(diào)控體現(xiàn)出來的

特征，我們將美國的金融發(fā)展歷程分為4個階段:大危機(jī)之前的

自由放任發(fā)展階段、大危機(jī)之后到20世紀(jì)70年代末的分業(yè)經(jīng)

營階段、20世紀(jì)80年代到21世紀(jì)初的金融創(chuàng)新階段以及隨后

的金融危機(jī)階段。這4個階段的特點(diǎn)可以簡單的描述為：監(jiān)管少、

創(chuàng)新少；監(jiān)管強(qiáng)、創(chuàng)新弱；監(jiān)管強(qiáng)、創(chuàng)新強(qiáng)；監(jiān)管弱、創(chuàng)新強(qiáng)。

美國金融的發(fā)展過程其實(shí)就是通過金融監(jiān)管與金融創(chuàng)新的

相互博弈來完成的。在這個動態(tài)博弈中，政府主導(dǎo)了金融監(jiān)管，

而市場主導(dǎo)了金融創(chuàng)新。很明顯這是一個雙人博弈，博弈萬1

為市場，而博弈方2為政府。而有著兩個博弈方分別所主導(dǎo)的

金融創(chuàng)新和金融監(jiān)管則為該博弈的兩個可選策略。并且，該博

弈不是只進(jìn)行一次就結(jié)束了，隨著時間的推移，只要美國政府

存在，這個博弈將無限地進(jìn)行下去。

我們是在有限理性條件下分析美國的金融創(chuàng)新和金融監(jiān)管

之間的博弈。有限理性意味著博弈方往往不會一開始就找到最

優(yōu)的策略，會在博弈過程中學(xué)習(xí)博弈，必須通過各種嘗試來尋

找較好的策略。按照這個思路，我們可以很容易理解美國的金

融發(fā)展已經(jīng)經(jīng)歷的4個階段中金融創(chuàng)新與金融監(jiān)管之間的優(yōu)勢

地位的反復(fù)。因此，我們引入有限理性條件下的進(jìn)化博弈模型。

我們將美國金融發(fā)展的4個階段，按照各自的特征歸入博弈矩

陣，如表1所示。

注：表中各時期所對應(yīng)的創(chuàng)新、不創(chuàng)新、監(jiān)管、不監(jiān)管并不

是絕對的，只是相對力度而言。

我們以美國從1947—2007年的金融年產(chǎn)出的相關(guān)數(shù)據(jù)的某

些特征來度量各個不同時期的博弈方1與博弈方2的不同策略

的得益。我們將美國金融發(fā)展的4個時期金融年產(chǎn)出占GDP比

重的年均增長額權(quán)重作為各個時期的金融創(chuàng)新得益。將美國金

融發(fā)展的4個時期的金融年產(chǎn)出占GDP份額的方差均值倒數(shù)的

權(quán)重作為各個時期的金融監(jiān)管的得益。如表2所示。

我們假設(shè)在博弈方1位置博弈群體中，采取“創(chuàng)新”策略

的偏好為X,那么采取“不創(chuàng)新”策略的偏好為「X；同時，假

設(shè)在博弈方2位置博弈群體中，采取“監(jiān)管”策略的偏好為Y,

那么采取“不監(jiān)管”策略的偏好為1-Yo這樣在博弈方1位置

博弈的“創(chuàng)新”、“不創(chuàng)新”兩類博弈方的期望得益U1Y、U1N

和群體平均得益U1分別為：

U1Y=YX0.56233+(1-Y)X(-0.01822)=0.58055XY-

0.01822

U1N=YXO.13904+(1-Y)X0=0.13904XY

U1=XXU1Y+(1-X)XU1N=O.12466XXXY-0.01822X

X+0.45589XY

在博弈方2位置博弈的“監(jiān)管”、“不監(jiān)管”兩類博弈方

的期望得益U2Y、U2N和群體平均得益U2分別為：

U2Y=XX0.45166+(1-X)X(0.40930)=0.04236X

X+0.40930

U2N=XX0.45589+(1-X)XO=O.45589XX

U2=YXU2Y+(1-Y)XU2N=-0.41353XXXY+0.45589X

X+0.40930XY

現(xiàn)在我們分別對兩個博弈方群體進(jìn)行進(jìn)化博弈復(fù)制動態(tài)分

析，得到在博弈方1位置博弈的博弈方偏好類型比例的復(fù)制動

態(tài)方程：

dx/dt=XX[U1Y-U1]

=0.12466XXXY-O.12466XXXXXY+0.01822X

XXX-O.01822XX

二XX(1-X)X[0.44151XY-O.01822]

=0.44151XX(1-X)X[Y-0.04127]

^0.44151XX(1-X)X[Y-0]

在博弈方2位置博弈的博弈方偏好類型比例的復(fù)制動態(tài)方

程：

dy/dt=YXFU2Y-U21

=-0.41353XXXY+0.41353XXXYXY-

0.40930XYXY+0.40930XY

二YX(1-Y)X[0.40930-0.41353XX]

二0.41353YX(1-Y)X[0.98977-X]

^0.41353YX(1-Y)X[1-X]

我們先對博弈方1位置博弈群體的復(fù)制動態(tài)方程作一些分

析。根據(jù)該動態(tài)方程，如果Y=0,則dx/dt始終為0,這意味著

所有X水平都是穩(wěn)定狀態(tài)；如果YW0,則X=0和X=1是兩個穩(wěn)

定狀態(tài)，其中Y>0(Y不可能小于0)時，X=1是ESS。

同樣，我們對博弈方2位置博弈群體的復(fù)制動態(tài)方程作一

些分析。根據(jù)該動態(tài)方程，如果X=l,則dy/dt始終為0,這意

味著所有Y水平都是穩(wěn)定狀態(tài)；如果XW1,則Y=0和Y=1是兩

個穩(wěn)定狀態(tài)，其中X。時(X不可能大于1),Y=1是ESS。

進(jìn)一步，我們可以把上述兩個群體偏好類型比例變化復(fù)制

動態(tài)的關(guān)系，在以兩個比例為坐標(biāo)的坐標(biāo)平面圖上表示出來，

如下圖所示。

根據(jù)上圖中所反映的復(fù)制動態(tài)和穩(wěn)定性，不難看出博弈的

進(jìn)化穩(wěn)定策略(ESS)有0(0,0)和A(1,1)兩點(diǎn)，其他所

有點(diǎn)都不是復(fù)制動態(tài)中收斂和具有抗擾動的穩(wěn)定狀態(tài)。

從上圖我們可以看出X和Y在進(jìn)化博弈的過程中，最終將

會收斂于兩點(diǎn)：0點(diǎn)與A點(diǎn)。0點(diǎn)是個很特殊的點(diǎn)，在博弈中的

含義就是兩個群個體通過長時間的進(jìn)化和學(xué)習(xí)，最終會有可能

偏好于不進(jìn)行金融監(jiān)管和金融創(chuàng)新(不過在現(xiàn)實(shí)中這種情況很

難出現(xiàn))O

至于兩群體復(fù)制動態(tài)的另一個收斂點(diǎn)A點(diǎn)，它包含了非常

重要的經(jīng)濟(jì)含義：只要一開始博弈雙方的策略偏好不落在0點(diǎn),

那么經(jīng)過復(fù)雜的學(xué)習(xí)、調(diào)整和進(jìn)化后，最終博弈的雙方的博弈

策略偏好終將落在A點(diǎn)。也就是說，只要通過長期的進(jìn)化、調(diào)

整和學(xué)習(xí)，美國政府和美國金融市場最終將完全偏好于金融監(jiān)

管與金融創(chuàng)新。這與完全理性條件下博弈的子博弈納什均衡完

全一致，說明在這個問題上，有限理性的美國政府與美國金融

市場通過學(xué)習(xí)是能夠掌握子博弈完美納什均衡策略的。

3美國金融調(diào)控機(jī)制的ESS分析

在建立模型進(jìn)行分析的一開始我們就已經(jīng)考慮到美國政府

和美國金融市場的有限理性。也就是說，美國政府和美國金融

市場對對方和自己在博弈中所采取的策略的得益情況并非完全

清楚，而且對對方博弈策略的選擇過程也不是完全清楚。博弈

方在博弈的過程中采取某種博弈決策的依據(jù)完全來自于對當(dāng)期

博弈的了解以及過往的博弈經(jīng)驗(yàn)。

在有限理性條件下的進(jìn)化博弈中的每一個博弈方的策略偏

好的不同（注意是方向的不同，而不是強(qiáng)弱的不同）主要根據(jù)

還是對手的策略偏好。如果美國政府采取的策略偏好是強(qiáng)監(jiān)管,

那么金融市場的策略偏好在一開始將是不創(chuàng)新，而后會對博弈

進(jìn)行學(xué)習(xí)。之所以后來策略偏好會變化成創(chuàng)新，原因在于當(dāng)金

融市場進(jìn)行學(xué)習(xí)博弈的時候，美國政府也在學(xué)習(xí)博弈。簡單地

講，一個博弈方的策略偏好的變化是博弈中另一博弈方的反應(yīng)

函數(shù)。正因?yàn)檫@樣，才會有20世紀(jì)30年代的美國經(jīng)濟(jì)大危機(jī)

時期到之后的金融分業(yè)經(jīng)營時期，再到新經(jīng)濟(jì)時期的結(jié)束，最

后到次貸危機(jī)的爆發(fā)。各個時期在歷史上的出現(xiàn)不是偶然，是

一種必然，是美國政府與美國金融市場進(jìn)行博弈的必然。

供應(yīng)鏈金融主體博弈分析第4篇

中小企業(yè)融資難問題一直是眾多學(xué)者關(guān)注的焦點(diǎn)，大部分

學(xué)者將融資難原因歸為兩方面：內(nèi)部原因和外部原因。其中內(nèi)部

原因指由于中小企業(yè)自身的特征和缺陷，例如規(guī)模小管理不完

善、核心競爭力弱、創(chuàng)新能力不足、缺少抵押物等，而外部原

因指由于各種外的制度性因素，例如政策性金融制度缺乏、缺

少針對中小企業(yè)的銀行、信用體系不完善等。為了解決中小企

業(yè)融資難的問題，學(xué)者們提出了各種是議，但是仍然沒能很好

的解決融資難問題，中小企業(yè)的發(fā)展仍然受制于融資問題。供

應(yīng)鏈金融的出現(xiàn)為中小企業(yè)融資開辟了一條新道路。供應(yīng)鏈金

融(SupplyChainFinance,SCF)作為一個新興事物，在國內(nèi)

剛剛興起不久，但是商業(yè)銀行已經(jīng)認(rèn)識到供應(yīng)鏈金融在未來資

本市場中的重要作用，紛紛開始涉足供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)。

二、供應(yīng)鏈金融含義及參與主體

供應(yīng)鏈?zhǔn)菄@核心企業(yè)，通過對信息流、物流、資金流的

控制，從開始的原料采購到最后的產(chǎn)品銷售，將供應(yīng)商、制造

商、分銷商、零售商、直到最終用戶連成一個整體的功能網(wǎng)鏈

結(jié)構(gòu)。它是一個范圍更廣的企業(yè)結(jié)構(gòu)模式，包含了所有加盟的

節(jié)點(diǎn)企業(yè)，從原材料的供應(yīng)開始，經(jīng)過鏈中不同企業(yè)的制造加

工、組裝、分銷等過程直到最終用戶。

供應(yīng)鏈金融是基于供應(yīng)鏈上下游企業(yè)之間建立的長期合作

關(guān)系，以提升整個供應(yīng)鏈的競爭力為目標(biāo)，銀行圍繞核心企業(yè)

授信，整合資金流、物流及信息流，為中小企業(yè)提供融資服務(wù)

的過程。據(jù)此，可以將供應(yīng)鏈金融簡單理解為，銀行為供應(yīng)鏈

上的中小企業(yè)提供融資支持，并且以核心企業(yè)的信用為擔(dān)保。

供應(yīng)鏈金融是資金流、物流和信息流的有機(jī)整合，一般的

運(yùn)行框架是銀行向核心企業(yè)提供融資和其他結(jié)算、理財(cái)服務(wù),

同時向供應(yīng)鏈中核心企業(yè)的供應(yīng)商提供貨款即時收達(dá)的便利，

向分銷商提供預(yù)付款代付及存貨融資服務(wù)，物流企業(yè)則為質(zhì)押

物和抵押物提供托管服務(wù)。

供應(yīng)鏈金融將企業(yè)的融資模式由單一企業(yè)授信變?yōu)榛诤?/p>

心企業(yè)信用對整條供應(yīng)鏈上的成員的授信。有學(xué)者提出“1+N”

供應(yīng)鏈融資范式，其中“1”代表的是核心企業(yè)，代表供

應(yīng)鏈上的其他中小企業(yè)。除了核心企業(yè)和大量的中小企業(yè)外,

供應(yīng)鏈金融參與主體還包括銀行和第三方物流企業(yè)。核心企業(yè)

多數(shù)是行業(yè)中的佼佼者，處于行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的地位，具有良好的

信用基礎(chǔ)及強(qiáng)大的資本支持，在供應(yīng)鏈中扮演著管理者的角色,

控制著供應(yīng)鏈的資金流、物流及信息流，處于談判優(yōu)勢地位。

中小企業(yè)規(guī)模小，資金匱乏，面臨激烈的競爭，信用基礎(chǔ)薄弱,

處于談判劣勢地位。銀行等金融機(jī)構(gòu)評審核心企業(yè)及整條供應(yīng)

鏈的信用水平，對供應(yīng)鏈上的中小企業(yè)授信，提供各種金融產(chǎn)

品和服務(wù)支持中小企業(yè)的發(fā)展并且進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控，從而拓寬市

場份額增加收益。第三方物流以其在貨物運(yùn)輸、倉儲、監(jiān)管方

面的特長加入到供應(yīng)鏈金融中，為銀行提供監(jiān)管質(zhì)押貨物、監(jiān)

測受信企業(yè)活動的服務(wù)。表1是對供應(yīng)鏈金融參與主體的簡單

匯總：

三、供應(yīng)鏈金融三方博弈分析

供應(yīng)鏈金融三個主要主體之間不斷進(jìn)行博弈。由于信息不

對稱，銀行面臨貸款回收中的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)；核心企業(yè)一

方面通過為中小企業(yè)提供貸款擔(dān)保而承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，另一方面核心

企業(yè)能夠通過資金流整合整條供應(yīng)鏈，為自身帶來更多的利益；

中小企業(yè)作為融資方，具有信息優(yōu)勢，還款意愿及還款能力影

響其信用度。下面構(gòu)建銀行、核心企業(yè)以及中小企業(yè)三個主體

之間的博弈模型。

基本假設(shè)：一是本模型的主要參與主體為供應(yīng)鏈金融主體：

銀行、核心企業(yè)、中小企業(yè)。參與主體的行動空間：銀行（監(jiān)督,

不監(jiān)督）、核心企業(yè)（監(jiān)督，不監(jiān)督）、中小企業(yè)（守約，不

守約）。中小企業(yè)在貸款到期時選擇一次性償還貸款或者違約；

二是銀行監(jiān)督中小企業(yè)經(jīng)營活動的概率為P1,不監(jiān)督的概率為

1-P1;核心企業(yè)監(jiān)督中小企業(yè)資金應(yīng)用的概率為P2,不監(jiān)督的

概率為1-P2；中小企業(yè)守約按時還款的概率為P3,不守約不按

時還款的概率為1-P3；銀行貸款的收益為R1,核心企業(yè)幫助中

小企業(yè)融資從供應(yīng)鏈上獲得的收益為R2,中小企業(yè)獲得貸款用

于生產(chǎn)經(jīng)營的收益為R3；銀行的監(jiān)督成本為C1,核心企業(yè)的監(jiān)

督成本為C2；當(dāng)中小企業(yè)違約時，銀行損失為F1,核心企業(yè)的

損失為F2,中小企業(yè)因此而受到的懲罰為F3,違約給中小企業(yè)

帶來的額外收益為△的

此模型中各博弈主體策略組合按照銀行、核心企業(yè)、中小

企業(yè)的順序依次為：（監(jiān)督、監(jiān)督、守約）、（監(jiān)督、監(jiān)督、違

約）、（監(jiān)督，不監(jiān)督，守約）、（監(jiān)督，不監(jiān)督，違約）、

(不監(jiān)督，監(jiān)督，守約)、(不監(jiān)督，監(jiān)督，違約)、(不監(jiān)督,

不監(jiān)督，守約)、(不監(jiān)督，不監(jiān)督，違約)。該博弈的博弈

樹及支付函數(shù)圖1及表2所示。

銀行進(jìn)行監(jiān)督和不監(jiān)督時的收益分別為R(1)銀和R(2)

銀：

R(1)銀=pip2P3P(Rl-Cl)+plp2(l-p3)(R1-C1-F1)

+pl(l-p2)p3(Rl-Cl)+pl(l-p2)(l-p3)(R1-C1-F1)

R(2)銀二(1-pl)p2p3Rl+(1-pl)p2(l-p3)(Rl-Fl)+

(1-pl)(l-p2)p3Rl+(1-pl)(l-p2)(l-p3)(Rl-Fl)核心企

業(yè)進(jìn)行監(jiān)督不監(jiān)督時的收益分別為R(1)核和R(2)核：

R(1)核二pip2P3(R2-C2)+plp2(l-p3)(R2-C2-F2)+

(1-pl)p2p3(R2-C2)+(1-pl)p2(l-p3)(R2-C2-F2)

R(2)核二pl(l-p2)p3R2+pl(l-p2)(l-p3)(R2-F2)+

(1-pl)(l-p2)p3R2+(1-pl)(l-p2)(l-p3)(R2-F2)

中小企業(yè)守約和違約時的收益分別為R中(1)和R中

(2)：

R(1)中=plp2p3R3+pl(l-p2)p3R3+(1-pl)p2p3R3+

(1-pl)(l-p2)p3R3

R(2)中二plp2(l-p3)(R3-F3+AR)+pl(l-p2)(l-p3)

(R3-F3+AR)+(1-pl)p2(l-p3)(R3-F3+AR)+(1-pl)(1-

p2)(l-p3)(R3-F3+AR)

當(dāng)銀行、核心企業(yè)和中小企業(yè)的收益分別達(dá)到均衡狀態(tài)時，

有R(1)銀二R(2)銀、R(1)核二R(2)核、R(1)中二R⑵

中，由此得到：

可見，當(dāng)達(dá)到均衡時：銀行監(jiān)督的概率為，可以看出，銀

行是否監(jiān)督中小企業(yè)資金使用情況，取決于銀行的監(jiān)督成本、

貸款收益以及違約時的損失；核心企業(yè)監(jiān)督的概率為，可以看

出，核心企業(yè)是否對中小企業(yè)監(jiān)督，取決于監(jiān)督成本、收益大

小、違約損失以及中小企業(yè)違約的概率；中小企業(yè)守約的概率

為，可以看出，中小企業(yè)在博弈中是否守約，取決于貸款帶來

的正常收益、違約時的懲罰力度以及違約給中小企業(yè)帶來的額

外收益。

綜上所述，可以得出以下結(jié)論：一是建設(shè)供應(yīng)鏈金融尤其重

要的是要建立一個完善的信息反饋系統(tǒng)。完善的信息溝通反饋

系統(tǒng)可以保持參與主體之間信息通暢，這樣可以有效降低銀行

及核心企業(yè)的監(jiān)督成本，增加銀行及核心企業(yè)監(jiān)督的可能性，

降低信用風(fēng)險(xiǎn)。二是加強(qiáng)對信用違約行為的懲罰力度。我國信

用體系不完善，信用違約處罰措施不明確，這對發(fā)展供應(yīng)鏈金

融極為不利。因此加強(qiáng)信用體系建設(shè)，明確信用違約處罰力措

施，對增強(qiáng)中小企業(yè)信用，降低信用風(fēng)險(xiǎn)具有重要的意義。三

是密切供應(yīng)鏈成員間的合作。物流、資金流統(tǒng)一是供應(yīng)鏈金融

的一大特色，核心企業(yè)作為供應(yīng)鏈中的核心成員，選擇信用良

好的企業(yè)合作能夠減少信用違約帶來的損失，同時加強(qiáng)企業(yè)間

的合作關(guān)系，提高供應(yīng)鏈融資給主體帶來的收益也是降低信用

風(fēng)險(xiǎn)的一個重要舉措。

參考文獻(xiàn)

房地產(chǎn)投資決策的期權(quán)博弈分析第5篇

近年來房地產(chǎn)項(xiàng)目投資決策已經(jīng)成為眾多房地產(chǎn)開發(fā)商所

關(guān)注的熱點(diǎn)。目前，我國房地產(chǎn)投資在評估新的項(xiàng)目的時候，主

要有兩類投資決策方法。第一類是傳統(tǒng)的投資方法，目前使月比

較廣泛。它主要是采用傳統(tǒng)的貼現(xiàn)現(xiàn)金流法來評估整個項(xiàng)目的

價(jià)值，但因?yàn)檫@種方法是一種比較靜態(tài)而且剛性的評價(jià)方法，忽

略了未來收益的不確定性和項(xiàng)目實(shí)施過程中的管理彈性價(jià)值，以

及投資時機(jī)的選擇，因此，在許多情況下，缺少對投資項(xiàng)目價(jià)值的

客觀真實(shí)評價(jià)，從而導(dǎo)致決策的失誤，錯過合適的投資機(jī)會。第

二類是1991年Smets"]提出的期權(quán)博弈理論投資方法，在1993

年，Smit和Ankum[2]建立了第一個離散型的期權(quán)博弈模型。此

這種方法將Hayes和Abernathy[3],Hayes和

Garvin[4],StewartMyers[5]提出的實(shí)物期權(quán)理論與博弈論結(jié)

合起來，他們通過把期權(quán)定價(jià)結(jié)合到各種博弈模型中，確立了間

斷時間期權(quán)博奕的標(biāo)準(zhǔn)分析模式。Williams(1993)[6]和

Grenadier(1996)[7]是最早結(jié)合實(shí)物期權(quán)和博弈論來分析房地

產(chǎn)開發(fā)實(shí)際問題的論文。Williams(1993)開發(fā)了一種投資時機(jī)

的均衡模型，該模型考慮了開發(fā)商期權(quán)執(zhí)行對已開發(fā)和未開發(fā)房

地產(chǎn)新供給的內(nèi)生影響。Grenadier首次將期權(quán)博弈模型應(yīng)用

到房地產(chǎn)市場中，考察了投資期權(quán)的策略執(zhí)行問題。期權(quán)博弈評

價(jià)的基本思想是在項(xiàng)目價(jià)值可行性判別這一目標(biāo)下，全面考慮影

響項(xiàng)目價(jià)值的因素，確定出不確定性環(huán)境中的項(xiàng)目價(jià)值函數(shù)、基

于主體策略互動的項(xiàng)目均衡價(jià)值組合，并最終判別項(xiàng)目可行性的

條件和最優(yōu)化的組合。這種方法的一個優(yōu)點(diǎn)就是正視了投資項(xiàng)

目中存在的不確定性，并將管理彈性價(jià)值和戰(zhàn)略價(jià)值也作為影響

投資的因素加以考慮，因而更加科學(xué)。

房地產(chǎn)投資是整個房地產(chǎn)發(fā)展的重要動力和引擎。由于房

地產(chǎn)業(yè)具有投資資金大，開發(fā)周期長，不確定性大等特點(diǎn)，而期權(quán)

博弈理論正是為適應(yīng)這種類型的項(xiàng)目投資而迅速發(fā)展起來的，它

綜合考慮了市場的不確定性，不完全信息，競爭者的反應(yīng)等因素,

并根據(jù)這些因素設(shè)置相應(yīng)的變量，建立一個包含有博弈論思想的

模型，為投資決策者提供了更加科學(xué)的理論基礎(chǔ)。然而，房地產(chǎn)

企業(yè)除了面臨與競爭對手之間的項(xiàng)目決策，他們更多的會面臨對

企業(yè)內(nèi)部多個項(xiàng)目進(jìn)行投資的問題。當(dāng)企業(yè)資金充足時，需要考

慮各項(xiàng)目的投資額，從而實(shí)現(xiàn)最小的投入獲得最大的收益；當(dāng)企

業(yè)資金不足時，多個項(xiàng)目便不能同時投入市場，需要求出各個項(xiàng)

目投入市場的最佳時間，制定有限資金的合理分配方案，以使企

業(yè)獲利最大。

另外，我們知道房地產(chǎn)項(xiàng)目投資決策問題總體上屬于系統(tǒng)控

制和動態(tài)優(yōu)化問題，對于此類問題我們常用動態(tài)規(guī)劃的方法進(jìn)行

研究。動態(tài)規(guī)劃方法是解決多階段決策以及一大類線性、非線

性規(guī)劃問題的有效方法，對于某些離散性的控制問題，它是有效

的方法，但對于連續(xù)型的控制問題，動態(tài)規(guī)劃方法使用起來并不

方便。而房地產(chǎn)尹發(fā)項(xiàng)目資金安排的控制則恰屬于系統(tǒng)控制中

的連續(xù)型控制問題，解決這種連續(xù)型的最優(yōu)控制問題的可行萬法

之一是變分法，它是解決一大類泛函極值的有效方法。變分法是

研究泛函極值的一種方法，在力學(xué)、物理學(xué)、光學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)、信

息論與自動控制論等諸多方面有廣泛應(yīng)用。泛函是指一個因變

量，其值取決于一個或多個函數(shù)，這一個或多個函數(shù)是泛函的

“自變量”，而泛函就是這些函數(shù)的“函數(shù)”，這些“自變量”

往往是一元或多元函數(shù)。變分問題就是求泛函極值問題，它有很

多種，但最后的求解都可以歸結(jié)為解歐拉方程的邊值問題。極值

原理的應(yīng)用又使變分法在此類最優(yōu)控制問題上的研究更具有可

行性。

對于房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的資金分配問題，陳偉和于福海［8］曾

應(yīng)用變分法將生產(chǎn)性和營銷性的資金投入比例問題轉(zhuǎn)化成相應(yīng)

的數(shù)學(xué)模型，并求出最優(yōu)解，從而得到使開發(fā)商獲得最大收益的

決策方案。本文引入期權(quán)博弈理論來研究房地產(chǎn)企業(yè)多項(xiàng)目戰(zhàn)

略投資最佳時間組合和不同項(xiàng)目資金分配的問題，建立相應(yīng)的數(shù)

學(xué)模型，再利用變分法求解，從而為房地產(chǎn)企業(yè)項(xiàng)目投資提供最

優(yōu)策略建議。

2模型描述

在期權(quán)博弈理論的投資戰(zhàn)略中，假設(shè)房地產(chǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)是中

性的，使用無風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率，企業(yè)的逆需求函數(shù)為：

這里Y(t)是符合幾何布朗運(yùn)動(取值永遠(yuǎn)不小于)的隨機(jī)需

求沖擊因子(反映著市場需求的隨機(jī)變化性)。

上式中：a——飄移項(xiàng)；

6——資產(chǎn)價(jià)格的變動率；

dz——維納增量；

如果經(jīng)營成本為0,則P(t)可被解釋為利潤流。根據(jù)期權(quán)博

弈理論，在相應(yīng)的時間點(diǎn)是否進(jìn)行投資，還存在著一個投資臨界

值，當(dāng)Y小于投資臨界值YF時，說明市場需求狀況不佳，企業(yè)不

進(jìn)行投資；當(dāng)Y大于YF時，企業(yè)會進(jìn)行投資。

下面我們將以房地產(chǎn)企業(yè)對兩個項(xiàng)目投資為例，多個項(xiàng)目的

投資可以類比實(shí)施。假設(shè)一家房地產(chǎn)公司在同一時間拍下兩個

項(xiàng)目A和B。根據(jù)期權(quán)博弈公式可知D(NA,NB)是確定的市場需

求參數(shù)，它取決于公司對兩個項(xiàng)目的投資情況NK,其中ke{A,B}：

當(dāng)NK=1時，對K進(jìn)行投資，當(dāng)NK=O時，對K不進(jìn)行投資，即

D(NA,NB)的可能值為：

(1)D(O,O)表示項(xiàng)目A和項(xiàng)目B均工投資；

(2)D(l,0)表示項(xiàng)目A先進(jìn)行投資并成為領(lǐng)導(dǎo)者，項(xiàng)目B暫

不投資并成為跟隨者；

(3)D(0,l)表示項(xiàng)目B先進(jìn)行投資并成為領(lǐng)導(dǎo)者，項(xiàng)目A暫

不投資并成為跟隨者；

(4)D(1,1)表示項(xiàng)目A和項(xiàng)目B同時進(jìn)行投資。

對于第(1)種情況，我們擬設(shè)定成品房收益率高于地皮增值

收益率，且企業(yè)沒有出現(xiàn)資金鏈斷裂等極端狀態(tài)，則(1)種情況發(fā)

生的可能性很小，基本符合當(dāng)前房地產(chǎn)市場的項(xiàng)目投資開發(fā)的實(shí)

際。此外,2012年6月1日國土資源部第53號令規(guī)定：土地未

動土開發(fā)滿一年，按照土地出讓或者劃撥價(jià)款的20%征繳土地閑

置費(fèi)；土地未動土開發(fā)滿兩年，無償收回國有建設(shè)用地使用權(quán)。

這就更加減少了房地產(chǎn)企業(yè)土地招牌掛成功后的土地閑置率。

對于第⑵和第⑶種情況，我們可以把它們看成是同一種方

案：在企業(yè)資金有限的情況下，兩個項(xiàng)目針對自己所要投入市場

的情況.分先后順序進(jìn)入各自的市場。這就需要企業(yè)先對市場進(jìn)

行考察，并求出兩個項(xiàng)目進(jìn)入各自市場的最佳時間，先進(jìn)入市場

的稱為領(lǐng)導(dǎo)者，另一個稱為跟隨者。下面將對以上兩種情況進(jìn)行

分析。

D(1,O)表示此時的A為領(lǐng)導(dǎo)者,B為跟隨者。此種情況下，

可以看成起初項(xiàng)目將公司的資金壟斷，只用來滿足對自己的投資,

當(dāng)投資到一定時期時，由于對樓盤的營銷活動等因素，會有業(yè)主

前來購房，這樣就會有一定的資金回流，未來收益又將作用于企

業(yè)投資戰(zhàn)略決策，即將公司內(nèi)現(xiàn)存的部分資金投入到對項(xiàng)目B的

建設(shè)中，接下來是項(xiàng)目A和項(xiàng)目B以不同的進(jìn)度同時進(jìn)行開發(fā)。

項(xiàng)目A處于壟斷階段時，其利潤流為YD(1,O),當(dāng)在t=tl處時，

利潤跌至YD(l,l)o在此問題中，我們重在解決跟隨者進(jìn)行項(xiàng)目

投資的時間，從而實(shí)現(xiàn)兩個項(xiàng)目的總收益最大化。

對于第⑷種情況，需要我們同時對兩個項(xiàng)目進(jìn)行投資。這

就需要我們確定每個項(xiàng)目的投資額分配，該投資額的確定，與兩

個項(xiàng)目總效用的折現(xiàn)率控制。

3模型建立與最優(yōu)解討論

基于期權(quán)博弈對上述房地產(chǎn)企業(yè)內(nèi)部雙項(xiàng)目投資的四種情

況深入分析，我們將分D(1,O)(或D(O,D)和D(l,l)兩類建立房

地產(chǎn)企業(yè)對內(nèi)部項(xiàng)目投資的期權(quán)博弈模型，同時，我們還利用變

分法對模型的最優(yōu)解進(jìn)行討論。

⑴D(1,O)(或D(O,1))投資模型

利用資產(chǎn)組合復(fù)制方法，確定領(lǐng)導(dǎo)考的壟斷價(jià)值為M(Y),則

領(lǐng)導(dǎo)者的價(jià)值L(Y)可以表示為：

L(Y)=M(Y)-I(I為投資沉沒成本)

其中M(Y)滿足以下貝爾曼偏微分方程［9,10］：

該方程的解是由一個齊次解

根據(jù)上述貝爾曼偏微分方程，初始條件:M(0)=0,價(jià)值匹配條

件：M(Y)=V(YF)-1,平滑粘貼條件:MY(YF)=VY(YF)，求解得：

因此，當(dāng)Y<yf時，領(lǐng)導(dǎo)者的價(jià)值為：<p=""〉</yf時，領(lǐng)導(dǎo)

者的價(jià)值為：?

當(dāng)Y叟YF時，

領(lǐng)導(dǎo)者進(jìn)行投資的最佳時間為：

D(0,l)表示此時的為領(lǐng)導(dǎo)者,A為跟隨者。項(xiàng)目B處于壟斷

階段時，其利潤流為YD(0,l),當(dāng)在t=tl處時，利潤跌至YD(l,l)o

利用資產(chǎn)組合復(fù)制方法，確定跟隨者的項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值F(Y)滿足

貝爾曼偏微分方程：

求得跟隨者的項(xiàng)目價(jià)值為：

其中，

投資閾值：

因此,跟隨者的價(jià)值可以表示為：

當(dāng)Y<yf時,<p=""></yf時,<>

當(dāng)Y叟YF時

接下來討論資金的分配問題：首先，開發(fā)商手中有固定資金

l(t),設(shè)先開發(fā)的項(xiàng)目設(shè)為i(i=l,2),且兩項(xiàng)目的產(chǎn)品是相同的。

對第二個項(xiàng)目進(jìn)行投資的時刻設(shè)為Tj(j=F,L)o現(xiàn)在將資金的

一部分li(t)安排到項(xiàng)目i的投資中，在此期間會用這部分資金

對項(xiàng)目i進(jìn)行工程建設(shè)和項(xiàng)目營銷，通過開展各種營銷活動，提

高樓盤的知名度及銷售業(yè)績，加快資金周轉(zhuǎn)及投入資金的回收，

假設(shè)Tj時刻回收回來的資金為Ic(t),然后將開發(fā)商起初剩余

的資金和lc(t)都安排到第二個項(xiàng)目的投資中，后面

將用3(t)代替3(t)=l(t)-li(t)+lc(t)o設(shè)第一個項(xiàng)目的工程

完成量函數(shù)為Cl(t)=f(li(t)),工程完成量的效用為U(C1)O效

用［11］是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中的概念，類似于商品或服務(wù)的使用價(jià)值,

是商品或服務(wù)為消費(fèi)者帶來的某種滿足，在本文中，效用可理解

為項(xiàng)目的資金投入為房地產(chǎn)商帶來的直接利益。設(shè)第二個項(xiàng)目

完成量函數(shù)為C2成)=g(3為))，工程完成量的效用為u(cB)o開

發(fā)商在t時間段內(nèi)創(chuàng)造或回收價(jià)值的速度［8］為

V(cl,c2)=u(cl(t))+u(c2(t))

將t時間段項(xiàng)目創(chuàng)造的總價(jià)值換算為獲準(zhǔn)預(yù)售時刻的現(xiàn)值,

則為

e-rtV(cl,c2),0<r<0.5,<p=""></r<0.5,0

r為折現(xiàn)率。則在［0,T］內(nèi)，開發(fā)商獲得的全部效用折現(xiàn)后

就是

綜上，可得到如下的數(shù)學(xué)模型：

歐拉方程是：

解方程得：

(2)D(1,1)投姿模型

針對第⑷種情況：假設(shè)在t時間段內(nèi)，開發(fā)商共有資金

l(t),其中l(wèi)A(t)安排到項(xiàng)目A,lB(t)安排到項(xiàng)目B。設(shè)項(xiàng)目A

的完成量函數(shù)為

cA(t)=f(lA(t))

項(xiàng)目完成量的效用為u(cA)o由于兩個項(xiàng)目是由同一家公

司投資的，所以在對外宣傳上會有相互影響，因此不妨設(shè)項(xiàng)目的

完成量與項(xiàng)目的完成量成正比，即af(lA(t)),則項(xiàng)目B的完成

量函數(shù)為cB(t)=afQA(t)),項(xiàng)目完成量的效用為u(cB),開發(fā)商

在t時間段內(nèi)創(chuàng)造或回收價(jià)值的速度為

V(cA,cB)=u(cA(t))+u(cB(t))

將t時間段項(xiàng)目創(chuàng)造的總價(jià)值換算為獲準(zhǔn)預(yù)售時刻的現(xiàn)值，

則為

e-rtV(cA,cB),0<r<0.5,<p=""></r<0,5,0

r為折現(xiàn)率。則在［0,T］內(nèi)，開發(fā)商獲得的全部效用折現(xiàn)后

就是

綜上，可得到如下的數(shù)學(xué)模型：

則拉格朗日函數(shù)為

歐拉方程是：

解方程得：

在實(shí)際應(yīng)用中，將相關(guān)數(shù)據(jù)分別代入以上兩個歐拉方程的最

終解并進(jìn)行比較，便可得出哪一種決策方案是在給定的條件下最

優(yōu)的。

4結(jié)論

本文基于期權(quán)博弈理論及變分法原理，分析了企業(yè)內(nèi)部同時

拿下兩塊地皮后，如何在有限的資金條件下，引用期權(quán)博弈理論

做出合理的投資決策，應(yīng)用變分法將決策轉(zhuǎn)換成相應(yīng)的數(shù)學(xué)模型,

最后得到使房地產(chǎn)商獲得最大收益的最優(yōu)解。此種分析方法也

可適用于多個項(xiàng)目，因此，其觀點(diǎn)結(jié)論對于當(dāng)前房地產(chǎn)開發(fā)商投

資實(shí)踐活動具有一定的理論指導(dǎo)和實(shí)際意義。

摘要：近年來隨著房地產(chǎn)行業(yè)競爭的日益加劇，基于房地產(chǎn)

企業(yè)核心競爭力的戰(zhàn)略投資越來越引起房地產(chǎn)企業(yè)的重視。在

一些資產(chǎn)雄厚的企業(yè)中，一家房地產(chǎn)公司可以同時對幾個項(xiàng)目進(jìn)

行投資，這就需要企業(yè)充分考慮內(nèi)部資金的合理分配，項(xiàng)目的投

資順序等系列投資決策問題，以使企業(yè)獲得的綜合效益最大。引

用期權(quán)博弈理論對房地產(chǎn)企業(yè)內(nèi)部的項(xiàng)目投資決策進(jìn)行研究，在

深入剖析房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目所具有的期權(quán)特性的基礎(chǔ)上，建立房地

產(chǎn)企業(yè)內(nèi)部雙項(xiàng)目投資期權(quán)博弈模型。此外，我們還將利用變分

法對模型的最優(yōu)解進(jìn)行討論，從而為房地產(chǎn)企業(yè)內(nèi)部多項(xiàng)目投資

提供最優(yōu)化策略建議。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資，戰(zhàn)略投資，期權(quán)博弈，變分法，最優(yōu)策

略

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房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)泡沫背后的多方博弈分析第6篇

2000年以來，全球房地產(chǎn)價(jià)值大幅度膨脹。2000年?2005

年間，美國住房價(jià)值對GDP的比率由135%上升至173%,澳大利

亞由271%上升至374%0但從2006年起，美國房地產(chǎn)價(jià)格的上

漲速度逐步減緩，2007年8月出現(xiàn)了次貸危機(jī)，房地產(chǎn)市場的

泡沫開始破裂，并迅速影響到全球房地產(chǎn)市場。

就中國而言，全國商品房價(jià)格普遍偏高，房地產(chǎn)泡沫持續(xù)

膨脹，為避免房地產(chǎn)業(yè)的崩潰，從國家穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展的角度

出發(fā)，政府已經(jīng)采取了一系列措施來限制房地產(chǎn)業(yè)的過熱狀況。

而房地產(chǎn)商則不會顧及過熱的現(xiàn)狀，只要在目前能得到巨大利

潤，就將毫不猶豫地投入其中。作為房地產(chǎn)市場的主要消費(fèi)者，

即商品房的買家，從自身的利益出發(fā)，希望能買到“物廉價(jià)美”

的產(chǎn)品。這幾方在面對一定的環(huán)境條件時，同時或先后、一次

或多次，從各自允許選擇的行為或策略中進(jìn)行選擇并加以實(shí)施，

便構(gòu)成了博弈。

二、房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的模型

近年來，國內(nèi)房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)泡沫愈演愈烈，集中體現(xiàn)在房價(jià)

虛高、盲目投資等方面。這其中又以商品房交易最為嚴(yán)重，也

最具代表性。假設(shè)進(jìn)入房地產(chǎn)市場的投資者共有n個，每個投

資者根據(jù)自己的目標(biāo)利潤決定自己的投資量，則有Q=Sqi,qi

為第i個投資者的投資量qi￡(0,8),i=l,2…n,,Q為

n個投資者的總投資。用D來表示投資者的收益，總收益為D二D

(Q)o在投資中，雖然Q值多大會導(dǎo)致房地產(chǎn)泡沫對于投資者

有一定的模糊性，但是，實(shí)際情況是房地產(chǎn)泡沫最終會發(fā)生在

一個確定的Q值。投資量超過最大值Qmax,即Q>Qmax時，就

會產(chǎn)生泡沫?，F(xiàn)設(shè)某一個投資者利潤為Ri,利潤函數(shù)為Ri二D

(qi),i=1,2,…，no對于這個投資者，為了利潤的最大化，

會加大投資，直到邊際收益為0,即D'(qi*)=0o以此類推,

所有投資者均會采取這樣的利己策略，將這些投資者的利潤最

大化條件相加，其總收益D=D(Q*)。但由于國家抑制房地產(chǎn)

過熱的政策以及房地產(chǎn)市場的飽和，允許的總資金量(Qmax)

是有限的，且市場總利潤空間也是相對固定的，因此，當(dāng)某個

投資者擴(kuò)大投資時，短期內(nèi)收益率會很高，但隨著其他投資者

也加大投資，總利潤分散給了多個投資者，利潤相應(yīng)的縮小，

最終所有投資者均達(dá)到D,(qi*)=0的條件，但房地產(chǎn)投資

的回報(bào)周期比較長，投資者投資的資金并不會很快收回，所以

投資者的策略有滯后性，就會出現(xiàn)D(Q*)>D(Qmax)的情況,

于是便產(chǎn)生了泡沫，即市場上的過剩產(chǎn)能。

二、政府與投資者間的博弈

這是房地產(chǎn)業(yè)的主要博弈，也是泡沫是否能有效控制的重

要博弈。當(dāng)前，全國房地產(chǎn)業(yè)仍然較熱，一方面是政府希望為

房地產(chǎn)降溫，一方面是投資者爭相進(jìn)入該市場。在這兩方的博

弈中，政府可通過統(tǒng)計(jì)工作獲得房地產(chǎn)的信息，而投資者也可

以獲知國家的相關(guān)政策，所以這兩方可根據(jù)對方的信息做出相

應(yīng)的決策。針對這房地產(chǎn)投資的過熱現(xiàn)象，政府可能采取的策

略有三種：鼓勵，不作為，控制。投資者也有三種策略：進(jìn)入市

場，靜觀其變，退出市場。

分析博弈雙方的角色，我們不難發(fā)現(xiàn)，由于政府的權(quán)利和

財(cái)政后盾，在與投資者的博弈中相對處于主動，所以一般政府

會先實(shí)施策略?？梢酝茰y，如果政府采取鼓勵的政策，房地產(chǎn)

業(yè)的成本將減少，利潤空間也會加大，投資者會加大投資力度，

同時會有很多新的投資者進(jìn)入該市場；如果，政府不作為，b于

投資者對于該行業(yè)樂觀態(tài)度，房地產(chǎn)的高收益現(xiàn)狀會吸引新的

投資者，原有的投資者也會加大投資。只是這種情況下，房地

產(chǎn)業(yè)的膨脹速度要比政策支持下的速度慢很多；而如果政府出臺

政策控制其過快的政策，必然將導(dǎo)致部分投資者推出該市場，

然而，房地產(chǎn)市場是一個正在膨脹的市場，短期內(nèi)還不會飽和，

所以，仍然會有部分新進(jìn)投資者，原有的大部分的投資者也會

監(jiān)守陣地，并利用原投資者減少、新投資者還未成規(guī)模的真空

期擴(kuò)大投資，獲取更大利益?？v觀這三個博弈，可以發(fā)現(xiàn)目前

無論政府采取何種策略，房地產(chǎn)業(yè)都有膨脹的趨勢，向著泡沫

經(jīng)濟(jì)發(fā)展。政府雖然不能完全消除房地產(chǎn)泡沫，但通過控制的

策略可以控制其膨脹速度，相對于其他的策略，這是一個上策。

實(shí)際情況也是如此，在短時期內(nèi)，繼2005年出臺“國八條”

后，2006年又出臺了旨在控制房地產(chǎn)過快增長的《關(guān)于調(diào)整住

房供應(yīng)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定》（國六條），旨在取得博弈的主導(dǎo)權(quán)。2007

年年初，溫家寶總理在政府工作報(bào)告中指出：“必須促進(jìn)房地產(chǎn)

業(yè)持續(xù)健康發(fā)展?！卑凑諊鴦?wù)院的統(tǒng)一部署，2007年的調(diào)控新

政不斷，土地、信貸、稅收、金融等手段頻出。全年中央銀行

共有6次加息，建設(shè)部、發(fā)改委、國稅總局等部門出臺了涉及

房地產(chǎn)的相關(guān)政策法規(guī)十幾項(xiàng)。這一系列的政策在一定程度上

使得房地產(chǎn)的過熱有所緩解，但很快又出現(xiàn)反彈，降溫效果有

限。如2007年年初，全國70個大中城市房價(jià)漲幅比較平穩(wěn)。1

至5月漲幅在6%左右波動；進(jìn)入6月，漲幅躍上了7%,而且不

斷加速；7至12月漲幅分別達(dá)到7.5%、8.2%、8.9%.9.5%、

10.5%和10.5%0以2007年12月份為例，同比漲幅超過15%的

城市達(dá)到了9個。

導(dǎo)致全國房價(jià)呈現(xiàn)出“先穩(wěn)步增長，后加速上揚(yáng)，再緩慢

增長態(tài)勢”的主要原因是：固定資產(chǎn)投資帶來以及與之相關(guān)的產(chǎn)

業(yè)帶來的財(cái)政收入非常大，加之房地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)的拉動作用明顯,

所以政府不能一次性過度的抑制房地產(chǎn)業(yè)，以免出現(xiàn)矯枉過正

的情況，只能以“殺一儆百”的方式，試圖一直投機(jī)，擠出房

地產(chǎn)泡沫。而作為投資者，宏觀政策使得房地產(chǎn)的潤空間下降,

投資者也不會像之前那樣能從銀行貸得大量資金，限制了部分

投資，但因?yàn)槔麌艺卟皇且粔旱降祝赃^剩的資產(chǎn)并不

會全部退出，而是部分退出，當(dāng)一部分投資者退出后，利潤空

間再次相對增大，又吸引了新投資者，投資者間又為了其個體

利益展開博弈，這便涉及到政府和投資者博弈中存在的子博弈

——政府內(nèi)部的博弈，投資者間關(guān)于市場進(jìn)入的博弈。

1.政府內(nèi)部的博弈

財(cái)政的增長迅速在很大程度上得益于房地產(chǎn)市場的快速發(fā)

展，房地產(chǎn)市場的興旺，不僅使?fàn)I業(yè)稅、契稅等迅速大幅增收,

同時也促進(jìn)了建材、裝潢、家電等其他相關(guān)行業(yè)稅收的增長，

可謂“牽一發(fā)而動全身”。因此，政府在決定對房地產(chǎn)的政策

時，需要考慮到其中的利弊，即使是在已經(jīng)確定必須采取抑制

的政策后，也要考慮如何令效果最大化，并將損失減至最低。

抑制房地產(chǎn)業(yè)勢必會引起房地產(chǎn)市場的縮小，由于房地產(chǎn)業(yè)在

國民經(jīng)濟(jì)中的重要地位，整個國民經(jīng)濟(jì)也將受影響。對于政府

而言，財(cái)政收入的減少和國民經(jīng)濟(jì)的短期萎縮是弊，但相對于

房地產(chǎn)泡沫破滅后造成的經(jīng)濟(jì)崩潰，兩害相權(quán)取其輕，抑制房

地產(chǎn)業(yè)過熱是必然的選擇，這是一個嚴(yán)格下策的選擇，即將損

失較大的策略排除。

政府的抑制政策在一定程度上達(dá)到了預(yù)期目標(biāo)，但由于房

地產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為以邪惡地區(qū)的支柱產(chǎn)業(yè)和地方稅收的重要來源,

中央政府與地方政府之間的利益博弈加劇。以契稅為例，全國

大部分?。ㄊ?、區(qū)）2004年和2005年的契稅增幅均有所下降,

但2007年房地產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)的飄紅使得全國的契稅增幅加快。以江

蘇省為例，在近兩年頻繁出臺相關(guān)政策的情況下，全省契稅的

增長速度呈現(xiàn)快運(yùn)下降的趨勢，2004年的增長速度為50.0%,

2005年為33.8%,2006年下降為30.4%,而2007年契稅共入庫

159.4億元,同比增長5L2%。

總的來說，政府的若干措施起到了一定效果，其政策在也

基本達(dá)到第二個目標(biāo)一一損失最小化。所謂將損失減至最低也

就是通過其他手段拉動經(jīng)濟(jì)，彌補(bǔ)房地產(chǎn)業(yè)收縮帶來的損失。

其實(shí)這是一個順理成章的事，由于房地產(chǎn)業(yè)的收縮，原本投入

房地產(chǎn)市場的資金必有一部分轉(zhuǎn)入其他行業(yè)，這時需要政府正

確認(rèn)識當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，并對資金加以引導(dǎo)，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，

使經(jīng)濟(jì)良性發(fā)展。也許在短期沒有明顯改觀，但良性經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)

的可持續(xù)發(fā)展能力可以保證房地產(chǎn)業(yè)收縮的陣痛期過后出現(xiàn)可

喜的增長。

2.投資者間關(guān)于市場進(jìn)入的博弈

通過之前對房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生經(jīng)過的分析，可以發(fā)現(xiàn)，在初

期擴(kuò)大投資能獲得很高的利潤。所以，對于投資者個體，越早

的進(jìn)入房地產(chǎn)市場就能獲得相對多的利潤。但房地產(chǎn)業(yè)的火熱

已持續(xù)了多年，為什么還會有那么多的投資者涌入呢？其實(shí)不難

發(fā)現(xiàn)，近年來房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展有個特點(diǎn)，就是房地產(chǎn)的火暴由南

向北、由沿海向內(nèi)陸轉(zhuǎn)移，這是由于地區(qū)發(fā)展差距引起的。所

以在全國房地產(chǎn)業(yè)局部飽和的情況下，投資者開始向不發(fā)達(dá)地

區(qū)轉(zhuǎn)移，爭做不發(fā)達(dá)地區(qū)第一桶金的獲得者。

三、開發(fā)商與消費(fèi)者間的博弈

在關(guān)注固定資產(chǎn)增速過快的同時，分析固定資產(chǎn)投資的結(jié)

構(gòu)更有深意。以江蘇省為例，除2005年首次對房地產(chǎn)進(jìn)行宏觀

調(diào)控影響較大外，其他年份的住宅投資占固定資產(chǎn)投資比重逐

步增大：2001年12.6%,2002年14.1%,2003年15.2%、2004

年18.6%.2005917.7%、2006年為18.9%,2007年為20.5%o

商品房竣工面積持續(xù)擴(kuò)大，從2001年的2116.59萬平方米，迅

速增加到2005年末的4671.24萬平方米，增長了1.2倍。2001

年商品房竣工面積的增速為2.3%,從2002年開始，其增速一

直保持在10婷20%左右，2005年達(dá)到19.6%,2006年有所回落，

為15%左右，2007年增幅則大幅下降，同比僅增長6.4%。日此

可見，2005年國家宏觀調(diào)控以后，開發(fā)商為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，減緩了

投資增長速度，以減少市場供給來穩(wěn)定并提高商品房價(jià)格。

在這兩方的博弈中，兩方的出發(fā)點(diǎn)都比較簡單一一個體利

益的最大化，商家希望以盡可能的高價(jià)買給消費(fèi)者，而消費(fèi)者

希望以低價(jià)買到“價(jià)廉物美”的住宅房，與此同時，商家間關(guān)

于營銷策略的博弈也起了關(guān)鍵作用。

對于投資而言，某地區(qū)的消費(fèi)者群體是有限的，所以并不

是所有商家的商品都會被吸收，這就導(dǎo)致有部分投資者現(xiàn)有的

住宅房將無法出售，而作為商家，他們自然都不希望這種是發(fā)

生在自己身上。如何爭取有限的客戶就成了投資者的首要問題，

廣告是其最有效的手段，而廣告一般是“報(bào)喜不報(bào)憂”，局外

人很難知道其真正的全方位信息。所以消費(fèi)者從商家處得到的

信息是不完美的，只能根據(jù)現(xiàn)有的信息選擇相對有優(yōu)勢的策略。

對于消費(fèi)者，住宅是全家庭的大事，不同于其他可重復(fù)消

費(fèi)的商品，所以，購買住宅房之前必經(jīng)過全面的考慮，對住宅

房有詳細(xì)的標(biāo)準(zhǔn)，不同的消費(fèi)者對住宅的要求都不盡相同，而

商家是不知道各個消費(fèi)者詳細(xì)偏好。因此，商家所掌握的信息

也是不完全的。

現(xiàn)在假設(shè)消費(fèi)者有“買”和“不買”兩種選擇，商家所出

售的住宅房是有性價(jià)比的高低差距的，簡稱為“好”“差”，

針對這兩種情況，商家可以選擇“賣”和“不賣”。