我國醫(yī)療器械行業(yè)并購研究的理論基礎和文獻綜述目錄TOC\o"1-3"\h\u29617我國醫(yī)療器械行業(yè)并購研究的理論基礎和文獻綜述 153141.1并購概念 1194601.2并購動因理論 2220271.1.1協(xié)同效應理論 2273901.1.2市場勢力理論 230091.1.3企業(yè)生命周期理論 3247231.3文獻綜述 3314871.3.1國外文獻綜述 4262431.3.2國內(nèi)文獻綜述 590371.3.3文獻述評 88154參考文獻 81.1并購概念國外并購被翻譯成“mergeandacquisition（M&A）”，從單詞組合可以看出它包含了merge（兼并）和acquisition（收購）兩部分。并購分狹義和廣義。狹義的并購是指企業(yè)通過購買另一家企業(yè)的產(chǎn)權進而成為這家企業(yè)的擁有者，并且能夠掌控它的日常經(jīng)營管理活動并享有經(jīng)營所得的收益，最重要的是另一家企業(yè)不再是法人，這種情況是吸收合并的范圍。廣義的并購指企業(yè)通過通過產(chǎn)權交易獲得其他公司的擁有權，也可能有對公司經(jīng)營的控制權，但被并購企業(yè)可能仍然是法人身份，包含了多種形式——兼并、收購和合并。兼并比較官方的定義指的是兩家或兩家以上獨立企業(yè)結合成為一家，一般是相對弱勢的一家或幾家企業(yè)并入相對強勢的那一家。收購指一家企業(yè)通過現(xiàn)金支付或股權支付的方式購買另一家公司部分或全部的股權，從而獲得公司的控制權。合并分吸收和新設兩種，吸收合并是指A企業(yè)與B企業(yè)組合成為一個新的A或B企業(yè)，而新設合并則是指A企業(yè)和B企業(yè)組合成為一個新的C企業(yè)。狹義和廣義都屬于本文中研究的范疇。1.2并購動因理論1.1.1協(xié)同效應理論協(xié)同效應理論，由是指企業(yè)并購之后的“合并體”產(chǎn)生的效益高于并購前每個公司單獨效益的總和，通常用1+1>2的公式來表示?，F(xiàn)今協(xié)同效應常見的有三類：經(jīng)營協(xié)同效應、財務協(xié)同效應和管理協(xié)同效應。經(jīng)營協(xié)同效應可以從規(guī)模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟兩個角度來解釋。以行業(yè)中存在規(guī)模經(jīng)濟而企業(yè)在并購前因其自身經(jīng)營水平和規(guī)模無法實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟為前提，企業(yè)通過并購整合生產(chǎn)能力，突破原有產(chǎn)量的限制進入規(guī)模經(jīng)濟的生產(chǎn)范圍，降低了成本。范圍經(jīng)濟則是相較原來單獨的企業(yè)分別生產(chǎn)單一產(chǎn)品，并購增加了生產(chǎn)產(chǎn)品種類即擴大了經(jīng)營范圍，但是節(jié)省了財務、法務、人力等部門的再設，設備、生產(chǎn)線等再建。財務協(xié)同效應體現(xiàn)在并購體的融資優(yōu)勢，通常企業(yè)融資的能力與企業(yè)的還債能力、承擔風險能力正相關，而并購后的企業(yè)還債能力和風險承擔能力會大于并購前單獨各企業(yè)的總和，不僅能夠吸引更多的資金，并且可以獲得較低的舉債成本從而節(jié)約一定的財務費用。另外并購帶來各企業(yè)的業(yè)務調整與融合，有助于整體的資金配置優(yōu)化從而提升資產(chǎn)的盈利能力。管理協(xié)同效應是指兩家管理效率存在差異的企業(yè)進行合并，通過資源的整合與重新分配，能夠改善低效企業(yè)的管理效率進而提升并購后整個組織的管理能力。以管理協(xié)同為動因，可以幫助企業(yè)選擇合適的并購對象，即從可能目標公司的企業(yè)管理方面進行考量；另一點是，實現(xiàn)管理上的協(xié)同效應重點在于留住擁有優(yōu)秀管理才能的關鍵人員，并購后應該盡快做出人事上的調整，制定新的人事政策和管理制度以及合理的人事任命，讓被并購企業(yè)員工盡快適應新的企業(yè)環(huán)境、接納和認同新的企業(yè)，進而激發(fā)自主性與創(chuàng)造力，這些都是在管理協(xié)同方面達到效果的重要措施。1.1.2市場勢力理論市場勢力理論認為，企業(yè)通過并購可以擴大市場份額、提升市場地位：企業(yè)通過并購同行減少競爭者并獲取被并購者的市場渠道，進而提升市場地位；通過并購產(chǎn)業(yè)鏈上下游的關鍵企業(yè)可以控制優(yōu)勢資源和產(chǎn)業(yè)環(huán)境，限制新競爭者的進入，進而逐漸占據(jù)市場支配地位。但這一理論并非絕對支持擴張市場勢力，這一理論的前提是企業(yè)擁有了更大的市場勢力的同時又實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，否則，如果企業(yè)原本就處于規(guī)模不經(jīng)濟的生產(chǎn)狀態(tài)，并購后市場占有率提升反而帶來效率的下降，那么并購將給企業(yè)帶來負效應。1.1.3企業(yè)生命周期理論企業(yè)生命周期理論認為可以把企業(yè)的創(chuàng)立、發(fā)展與終了的過程分為幾個階段——發(fā)展、成長、成熟、衰退。伊查克·愛迪思將企業(yè)的生命周期詳細分為如同人從初生到死亡的十個階段如圖2-1，歸納出企業(yè)在每個階段展現(xiàn)的特征，以及應對每個階段，企業(yè)應采取什么樣的對策來維系發(fā)展。正入人由與不同年齡段的脾氣秉性而有不同的行事作風，企業(yè)在不同的周期也有不同的“脾氣秉性”，所以在并購選擇上也會有不同；通常成長期的企業(yè)已經(jīng)占領了部分市場，正處于迅猛發(fā)展的階段，偏向橫向并購同行業(yè)的競爭者以達到規(guī)模經(jīng)濟和擴大市場獲取更高收益；成熟期的企業(yè)制度相對完善核心競爭優(yōu)勢成熟，偏向縱向并購上下游企業(yè)或者混合并購開拓新的業(yè)務領域。圖2-1企業(yè)生命周期曲線Fig.2-1Enterpriselifecyclecurve1.3文獻綜述1.3.1國外文獻綜述國外企業(yè)并購被翻譯成“mergeandacquisition（M&A）”，所以國外對企業(yè)的并購研究范圍包含了企業(yè)兼并與企業(yè)收購。關于企業(yè)并購研究的內(nèi)容主要有并購的動因、成本效益、并購影響因素和績效等。在并購動因方面，F(xiàn)anZhang，QuXiao,RobLaw,等（2019）[1]以酒店行業(yè)為研究對象，他們找出46篇文章總結并購的動機，認為不同時期的并購有著不同的動機，比如美國1960年到1970年并購主要受到宏觀環(huán)境影響，而2000年以后并購更多考慮公司的財務、績效和戰(zhàn)略目標等。YezhouSha,ChenleiKang,ZilongWang（2019）[2]對2001年到2018年期間中國上市公司發(fā)生的4188筆并購交易研究發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)濟政策不確定的宏觀環(huán)境下，國有企業(yè)作為收購方占比較少，并且國有企業(yè)很少使用現(xiàn)金支付，體現(xiàn)出國有企業(yè)的謹慎性，而非國有企業(yè)反而更可能進行收購，這與美國公司的現(xiàn)象相反。在并購的成本效益分析方面，學者發(fā)現(xiàn)并購發(fā)生的成本會削弱并購給企業(yè)帶來的效益：Klien,M（2019）[3]在研究供水公共事業(yè)的行政合并時發(fā)現(xiàn)合并后并沒有產(chǎn)生單位成本的大幅下降，原因在于合并期間一次性增加的成本可能對合并后公司的績效有持續(xù)的影響，抵消了部分規(guī)模經(jīng)濟可能節(jié)省的成本；同樣的MaximilianSchosser，AndreasWittmer（2015）[4]選取了北美、拉丁美洲和歐洲的大型航空公司，研究他們十年內(nèi)發(fā)生的合并事件，通過研究發(fā)現(xiàn)航空公司由于經(jīng)營成本的上升趨于合并尋求協(xié)同潛力，但案例分析卻發(fā)現(xiàn)合并帶來的協(xié)同效應微不足道。YelenaLarkin，EvgenyLyandres（2019）[5]研究了三種摩擦：目標過時風險，評估互補性收益的難度以及市場中潛在競標者之間的競爭互動，認為搜索和信息摩擦增加了合并成本，往往導致實際合并的收益低于目標收益的實際情況出現(xiàn)。另外BrenoSchmidt（2015）[6]在研究董事會友善性和并購收益之間的聯(lián)系時發(fā)現(xiàn)友好的董事會可以同時為并購增加成本和收益。在并購影響因素方面，國外的研究考慮了很多方面。AnandShetty，JohnManley，NyonyoKyaw（2019）[7]研究了匯率變動對并購的影響，主要作用在收購方收益回報方面，匯率波動對收購方公司的收益具有正向的統(tǒng)計學意義。MinaGlambosky等（2020）[8]研究了股息支付對并購的影響，發(fā)現(xiàn)并購者支付股息的并購方式對公司并購后的業(yè)績提升更有利，同時市場也更加認同這類方式，原因在于生命周期理論——股息支付政策反映出企業(yè)往往是成熟企業(yè)擁有大量的現(xiàn)金可以自行進行并購交易。Jamison,M.A.（2016）[9]從并購類型角度研究，將合并分為敵對合并、對等合并和友好合并多種類型，不同類型的合并會對結果產(chǎn)生不一樣的影響，其中友好合并往往產(chǎn)生更好的協(xié)同效應。MohammadFuad等（2019）[10]在研究印度公司三段跨境收購浪潮時發(fā)現(xiàn)了并購進入時機也會對并購產(chǎn)生影響，通過實證研究發(fā)現(xiàn)跨境收購的進入時機與并購交易完成的可能性之間有著倒U型的關系。BastianvonBeschwitz等（2018）[11]研究了企業(yè)并購政策受現(xiàn)金意外收益的影響，認為如果被并購公司原股東能夠通過出售股權獲得高額的現(xiàn)金收益，那么并購更容易達成，但并購政策往往會損害被并購公司的價值。DiLi等（2018）[12]究了目標公司估價合理性對并購的影響，他們發(fā)現(xiàn)會有機會主義的并購者故意高估目標公司估價以擠掉競爭對手或即便輸?shù)舾倶艘蔡吡烁偁帉κ值某山怀杀荆@種不合理估價導致并購效率低下。在企業(yè)并購后的績效表現(xiàn)方面，一些學者研究認為企業(yè)并購能夠給并購方帶來正向收益：AnnaChorniy等（2020）[13]在研究保險公司的橫向合并時發(fā)現(xiàn)，并購能夠增強企業(yè)的市場影響力，進而提高了議價能力和成本效益。EmanueleTeti（2020）[14]發(fā)現(xiàn)并購改善了原上市公司的財務合理性，研究了2017年之前20年的基礎設施上市公司并購，上市公司在并購后產(chǎn)生了正向的累計平均超額收益；ManishPopli等（2017）[15]在研究了2005年-2013年468個并購案例的并購績效后，認為并購提升了公司的聲譽，通過并購獲得知識、市場營銷和研發(fā)技術方面的資源互補，實證研究結果表明并購帶來更好的長期價值創(chuàng)造。也有些學者不認為企業(yè)并購后績效能得到明顯的改善：WenyuWang（2018）[16]構建了一個價值最大化公司的模型，通過模型模擬一個反事實實驗，發(fā)現(xiàn)并購公司的收益低且分散，并購并沒有實現(xiàn)價值創(chuàng)造。OliverLevine等（2017）[17]開發(fā)了一種并購模型，在模型設計中企業(yè)獲利能力是并購的主要因素，研究發(fā)現(xiàn)并購會導致企業(yè)獲利能力下降。1.3.2國內(nèi)文獻綜述國內(nèi)對企業(yè)并購的研究比較多的集中在動因分析、影響因素探究以及企業(yè)并購績效分析等方面。企業(yè)并購動因方面，有從行業(yè)角度研究的，樂婷（2015）[18]以案例研究的方式探究互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的并購動因，選擇了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的巨頭阿里巴巴作為案例，從公司的行業(yè)環(huán)境和企業(yè)內(nèi)部發(fā)展的角度分析最終認為阿里巴巴并購是企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的要求。有針對國內(nèi)并購動因進行研究的，楊繼平等（2015）[19]對企業(yè)并購動因的文獻進行了一個全面的總結，認為企業(yè)并購動因可以分為三個方面：企業(yè)戰(zhàn)略目標方面、管理者行為動機方面和政府干預方面（這一點主要針對國企并購）。另外有從中國和國外對比角度進行并購動因研究的，余瑜等（2015）[20]梳理了中西方并購的動因理論，總結出西方文獻主流的動因理論有傳統(tǒng)并購動因理論，行為金融并購浪潮動因理論等等；而國內(nèi)被廣泛認可的動因理論更具有中國的特色：中國特殊企業(yè)并購動因觀點和中國特殊并購浪潮動因觀點。唐曉華、高鵬（2019）[21]在全球價值鏈的視角下對改革開放以來的國內(nèi)制造業(yè)的海外并購動因研究，認為動因主要集中在產(chǎn)能轉移和技術積累儲備和資本利得方面。在并購影響因素方面，國內(nèi)對于此的研究大多為對并購成功與否和對并購績效的影響：周?。?019）[22]用我國上市公司并購事件作為樣本進行并購成敗的影響因素實證研究，發(fā)現(xiàn)純現(xiàn)金交易更容易使并購達成，此外高的并購交易價，款溢價率和并購時進行業(yè)績承諾會促進并購交易的實現(xiàn)。周紹妮等（2015）[23]研究了對2007年-2010年上市公司的并購事件，認為影響企業(yè)并購成功與否的直接因素是支付方式的選擇，支付方式還會影響并購后的績效，股票支付更能對績效產(chǎn)生正面影響。陳穎樺（2019）[24]在研究半導體行業(yè)的跨國并購績效表現(xiàn)時，發(fā)現(xiàn)被并購方所在國家的經(jīng)濟與并購后的短期績效有顯著的正相關關系，因為被并購方所在國家的經(jīng)濟水平能夠反映出并購后企業(yè)能獲得的市場最大擴容量。池昭梅和喬桐（2019）[25]在研究旗濱集團的并購績效時發(fā)現(xiàn)由于并購前期投入過大導致并購后的績效改善甚微。王燁（2016）[26]研究了產(chǎn)業(yè)并購基金對并購績效的影響，通過對并購案例的績效分析發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)并購基金能夠在短期吸引市場關注提升公司估值，長期績效影響在前兩年不明顯，但之后會對并購效益有所增益。趙妍（2019）[27]用實證研究的方法研究并購政策的影響，從金融服務、財政稅收和行業(yè)管制的維度搭建理論框架，得出的結論是并購政策可以提升并購可能和并購績效的短期改善，但在企業(yè)長期績效改善中起不利作用。張曉明等（2016）[28]對大量文獻進行總結后歸納出并購績效的影響因素有：企業(yè)所在行業(yè)、企業(yè)文化的不同、并購的類型、股權結構、并購經(jīng)驗和支付方式。在企業(yè)并購績效分析方面，國內(nèi)有針對單獨公司的案例研究也有以某個行業(yè)的數(shù)據(jù)或整個市場的數(shù)據(jù)為樣本做實證分析。一方面比較多的學者選擇比較典型的某家公司的并購進行研究。宋建坤（2019）[29]以上市公司高盟新材為案例分析其并購后績效是否得到改善，結果表明短期市場效應明顯，股價上漲并在事件期內(nèi)產(chǎn)生約14%的累計超額收益；財務績效營運能力、盈利能力和發(fā)展能力方面得到較好的改善。張恒飛（2019）[30]以東方航空公司和上海航空公司并購案為研究案例分析并購績效，選取了航班正點率、顧客滿意度這些具有行業(yè)代表性的指標，以及財務指標，通過指標數(shù)據(jù)的變化得出結論：財務績效和非財務指標都有不同程度的增長，并購總體是成功的。程詩雨（2019）[31]從管理、戰(zhàn)略、經(jīng)營、財務四方面衡量海爾公司并購通用家電產(chǎn)生的協(xié)同效應，定性定量分析的分析發(fā)現(xiàn)海爾并購只是在短期內(nèi)表現(xiàn)出協(xié)同效應，長期效應仍有待提高。李菁（2018）[32]選擇了一個傳統(tǒng)企業(yè)跨行業(yè)并購的案例，即鹿港科技并購世紀長龍的案例研究績效，并通過其他兩個并購案例（一個并購標的行業(yè)相同，一個并購后戰(zhàn)略相同）的比較分析，認為并購后形成了多元化發(fā)展的戰(zhàn)略，降低了經(jīng)營風險同時為企業(yè)引入新的利潤增長點。杜晶晶（2018）[33]采用了事件研究法、財務指標分析法對美的并購庫卡的績效進行分析，認為庫卡給美的帶來了內(nèi)院增長動力，并購使美的成長能力大幅提高。曹維娜（2018）[34]以沃森生物作為并購研究對象，認為由于評估環(huán)節(jié)失誤導致支付的價格過高，同時在并購后對資源的整合力度也不夠，最終的并購結果不理想。肖軒（2017）[35]在用事件研究法法分析寶鋼并購武鋼近一年的市場績效，超額收益呈現(xiàn)出先上升后回落的結果，他認為并購后的整合措施是改變業(yè)績的關鍵。張紅妮（2017）[36]研究微軟并購諾基亞的并購績效，采用了財務指標分析法，除營運能力變動不大外，并購后償債能力穩(wěn)中有升、成長能力和盈利能力都有提升。李艷琴（2017）[37]研究中文傳媒并購智明星通績效表現(xiàn)，采用了事件研究法和主成分修正的會計指標法分析，認為并購后產(chǎn)品競爭力、獲利能力都有很大的提升，對績效產(chǎn)生了積極影響。薛俊杰（2017）[38]在分析騰訊并購RiotGames的績效表現(xiàn)中，發(fā)現(xiàn)雖然短期內(nèi)的績效變化不明顯，但長期來看并購彌補了騰訊在游戲開發(fā)上的不足并且開拓了新的市場，為騰訊帶來長期績效收益。劉奇（2019）[39]以醫(yī)藥行業(yè)的信邦制藥案例代表研究并購績效，從財務指標的發(fā)展走向看出（雖然在并購后有增長趨勢但變動較小）并購并沒有給企業(yè)績效帶來顯著協(xié)同效應。羅威（2015）[40]對浙報傳媒的長短期并購績效研究，發(fā)現(xiàn)短期內(nèi)并購是導致股東財富減少的而從中長期的角度來看，企業(yè)的財務績效還是有所改善。黃恩等（2020）[41]以食品行業(yè)某家上市公司的并購為案例分析，認為并購當年和并購后的短期內(nèi)財務績效沒有受到較大的影響，但長期并購確實有對績效產(chǎn)生正向效應。另一方面也有學者從行業(yè)和整個市場的角度探究企業(yè)并購績效。張本照,盛倩文（2016）[42]用事件研究法研究了互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)2012-2016年中55家企業(yè)的并購績效，實證結果為顯著的正向績效，說明并購有利于規(guī)范行業(yè)環(huán)境、穩(wěn)定行業(yè)秩序。王書杰（2016）[43]研究了1985年到2014年中的中國企業(yè)海外投資績效，實證結果表明績效并不理想。劉暢（2017）[44]選取財務指標對我國2014年發(fā)生并購的上市公司用因子分析法進行并購績效的分析，發(fā)現(xiàn)并購完成的初期績效沒有明顯提升，但隨著長期磨合收益增長變得明顯。張翼等（2015）[45]用因子分析法對2008年之前五年的上市公司的并購績效進行了探究，根據(jù)結果得出了我國的并購沒有產(chǎn)生創(chuàng)造價值的結果是基本無效率的。在并購績效的研究方法上，除了上述文獻基本都用到的用于短期績效研究的事件研究法和分析評價長期績效的財務指標分析法，還有平衡積分卡研究法和經(jīng)濟增加值分析法。經(jīng)濟增加值（EVA）用來評價并購績效的有：劉文斌（2018）[46]對比了并購前后兩年科達股份的EVA變化，并購后的第二年經(jīng)濟增加值有了顯著的上升，結果表明并購提升了企業(yè)價值。胡海青等（2016）[47]計算吉利收購沃爾沃后經(jīng)濟增加值，發(fā)現(xiàn)EVA增長率有所下降，一年后快速提升，說明并購后兩個企業(yè)經(jīng)歷磨合實現(xiàn)了協(xié)同。胡濤（2020）[48]在用經(jīng)濟增加值（EVA）分析法時，加入了經(jīng)濟增加值營收率這一指標，以判斷企業(yè)增值屬于價值型、自毀型、衰退型、收縮型中的哪種，并根據(jù)這一指標認定選取的研究案例為收縮型。張飛飛和孫海濤（2016）[49]從財務、客戶、內(nèi)部流程和創(chuàng)新與學習四個維度簡歷平衡積分卡研究東方明珠新媒體的并購績效，并根據(jù)研究結果建議加強人才和文化方面的整合。馮靖斐（2019）[50]在用平衡記分卡對安科生物的并購進行績效評價時，從四個維度選取量化的指標，并利用指標進行因子分析法計算并購后各年各維度的綜合得分，量化的評價績效表現(xiàn)。1.3.3文獻述評對比國內(nèi)外的研究內(nèi)容和研究成果來看，國外學者的研究有明顯的特點：大多以某一行業(yè)的公司并購案例為樣本，而且更偏向于并購之后的公司業(yè)績的表現(xiàn)；而國內(nèi)學者也有針對行業(yè)的并購實證分析，也有部分是針對某一家公司的案例研究，由于我國并購發(fā)展比較晚，知名企業(yè)的并購案能夠給其他企業(yè)提供一定的經(jīng)驗和指導，所以案例研究在國內(nèi)更有現(xiàn)實意義。在結合上市績效表現(xiàn)方面，首先研究方法基本相同，主流研究方法是事件研究法和會計因素分析法，但就因素分析指標選擇上略有差異。其次研究結果不太一致，市場績效方面國外研究結果展示的并購并非能夠帶來正的效益，國內(nèi)普遍結論為我國市場對并購事件尤其是知名企業(yè)之期間的并購保持看好的態(tài)度，短期內(nèi)會給企業(yè)帶來正的累計超額收益；但就財務績效方面國內(nèi)外結果不太一致，對于并購是否會對企業(yè)的績效產(chǎn)生正效益目前還沒有定論。并購對企業(yè)績效影響會因為研究的對象不同而結論不同，但并購事件本身對一家企業(yè)的績效產(chǎn)生影響的邏輯方式具有共通性，所以針對某個企業(yè)的并購績效進行研究，通過對該企業(yè)的并購動因、過程和并購績效結果的深入剖析，為該公司的并購交易對績效的影響下結論并探究產(chǎn)生正向或負面影響的原因，對該企業(yè)下一步的并購整合提出針對性的建議，并且總結普遍性的并購作用邏輯為其他企業(yè)帶來啟示。參考文獻[1]FanZhang,QuXiao,RobLaw,SeokiLee.Mergersandacquisitionsinthehotelindustry:Acomprehensivereview,InternationalJournalofHospitalityManagement,2019,102418,ISSN0278-4319[2]YezhouSha,ChenleiKang,ZilongWang,Economicpolicyuncertaintyandmergersandacquisitions:EvidencefromChina,EconomicModelling,2020,ISSN0264-9993[3]Klien,M.,Michaud,D.,2019.Waterutilityconsolidation:areeconomiesofscalerealized?Util.Pol.61,100971.[4]MaximilianSchosser,AndreasWittmer.Costandrevenuesynergiesinairlinemergers–Examininggeographicaldiffere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