內(nèi)容目錄2026年信貸十大展望 3風(fēng)險提示 圖表目錄圖12024年以來金融機構(gòu)貸款增速與債券投資增速呈“背離態(tài)勢”7pt（%）............................................................................................................................................................3圖2：近年來A股上市股份制銀行Q1信貸增量占比持續(xù)抬升 5圖3：開門紅后信貸往往會出現(xiàn)大幅回落（萬億元） 7圖4：今年5月降息10bp后，DR001基本在7天OMO利率±10bp震蕩（%） 85：LPR5Y（AAA）106bp9表1：國有大行貸款占上市銀行貸款比重持續(xù)抬升 4表2：近年來農(nóng)商行金融投資中OCI賬戶占比持續(xù)提升 620262025Q31、社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長與名義經(jīng)濟增速基本匹配的同時，貸款增速略低一些也是合理的；2、存貸款利率總體上同向變動，但是由于重定價周期差異、銀行“內(nèi)卷式”競爭等因素影響，貸款利率下降快，存款利率下降慢，會壓縮銀行凈息差，制約銀行持續(xù)支持實體經(jīng)濟的能力；3、對同一經(jīng)營主體，發(fā)債融資的利率和貸款利率理論上也不應(yīng)差距太大；4、如果企業(yè)融資利率低于國債收益率，意味著企業(yè)信用比國家信用還好，違背了風(fēng)險定價的原則，不合理也不可持續(xù)。基于上述表述，在本篇報告中，我們將對于年內(nèi)及2026離態(tài)勢”可能會更加明顯。伴隨著政府債供給力度持續(xù)加大，2026年銀行資產(chǎn)擴張“財政化”有望加速推進。圖1：2024年以來金融機構(gòu)貸款增速與債券投資增速呈“背離態(tài)勢”，平均增速差達7pct（%）低利率環(huán)境下，銀行表內(nèi)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)由信貸逐步轉(zhuǎn)向債券資產(chǎn)，是客觀規(guī)律，其背后的邏輯在于傳統(tǒng)存貸款業(yè)務(wù)利差不斷收窄，豐富資產(chǎn)配置組合、加大低資本消耗、低成本消耗的證券投資業(yè)務(wù)配置力度，是銀行的現(xiàn)實選擇。以日本銀行業(yè)為例，90現(xiàn)票據(jù)等傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)為主。然而，隨著泡沫破滅乃至在之后的“失去的三十年”里，市場利率持續(xù)下行，貸款市場競爭加劇，加速存貸利差收窄。在此情況下，日本銀行業(yè)信貸規(guī)模開始收縮，并提升了證券投資規(guī)模和占比，尤其是增加債券投資。對我國而言，由于疫情期間貨幣政策持續(xù)大幅降息，近年來廣譜利率下行幅度較大，并逐步進入低利率環(huán)境，在此情況下：一方面，銀行存貸利差逐年收窄，傳統(tǒng)存貸業(yè)務(wù)盈利能力不斷下滑。另一方面，財政政策逐年發(fā)力，政府債供給力度也隨之加大，銀行作為政府債承接主力，表內(nèi)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中債券投資規(guī)模顯著擴張，承接比例也不斷提高。可以預(yù)見的是，在“低利率環(huán)境+政府債持續(xù)擴張+傳統(tǒng)存貸利差收窄”的影響下，我國銀行業(yè)表內(nèi)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中貸款增速與債券投資增速“背離態(tài)勢”可能會更加明顯，2026年銀行資產(chǎn)擴張“財政化”有望加速推進。這意味著，在未來的信貸布局：1、會進一步弱化傳統(tǒng)領(lǐng)域，如政府、準(zhǔn)政府以及房地產(chǎn)領(lǐng)域，過度依賴銀行信貸投放維持“輸血”的要求，并更多通過財政（如政府債發(fā)行準(zhǔn)財政政策（如新型政策性金融工具）和結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具（如保障性住房再貸款）等方式，以國家信用和央行激勵為抓手，進行資源擺布和風(fēng)險化解。2、信貸資源擺布的重中之重是“五篇大文章MPA考核指標(biāo)，引導(dǎo)銀行加大對相關(guān)領(lǐng)域的支持力度。3FTP減點/資本收費豁免等方式，引導(dǎo)業(yè)務(wù)條線加大“五篇大文章”尤其是綠色和科創(chuàng)領(lǐng)域（雙特色業(yè)務(wù)）信貸投放和債券配置力度。展望二：國有大行在服務(wù)實體經(jīng)濟方面的作用，會上升到全新高度，信貸市場份額逆勢提升，不太需要擔(dān)心信貸縮表。表1貸款占比2020/122021/122022/122023/122024/122025/06國有大行6.1%6.%66.%6.%6.8%68.%股份制6.%.8%4.%.6%.8%.1%城商行6.9%.%.4%.%.8%8.1%農(nóng)商行1.6%1.7%1.6%1.6%1KI指標(biāo)。例如，貨幣政策司考核信貸總量，信貸市場司考核信貸結(jié)構(gòu)（五篇大文章。我們認(rèn)為，央行或許可以接受信貸增速漸進式下滑，或單月回落幅度較大，但不能容忍持續(xù)多個月份“塌方2、若銀行信貸投放積極性和力度過弱，如報送的信貸計劃持續(xù)同比大幅少增，央行則不排除會進行適度引導(dǎo)，但可能力度不如過往大，時間點一般多集中在季中月份，以引導(dǎo)季中和季末月份信貸適度改善。3、國有大行體量大、負(fù)債成本低、財務(wù)資源厚、網(wǎng)點覆蓋廣、抗風(fēng)險能力強，是服務(wù)實體期不友好，甚至?xí)θ踬Y質(zhì)信用主體。展望三：股份制銀行經(jīng)營顯著承壓，零售銀行轉(zhuǎn)型壓力大，央行容忍度會更高，信貸“縮表”是大勢所趨。a、在市場份額進入“存量競爭”時代，股份制“夾心層”屬性使得其體量和能力不如大行，“本地效應(yīng)”不如城商行，經(jīng)營發(fā)展面臨“上下”兩類機構(gòu)的雙重“擠壓”；b、核心財務(wù)指標(biāo)薄弱，剔除招商銀行之后，2025Q3股份制銀行核心一級資本充足率均值為93%，撥備覆蓋率均值為15%，在所有類型銀行之中最低。無論是風(fēng)險資產(chǎn)擴張能力，還是反哺利潤能力均較弱；c、債券持倉久期偏短，通過金融市場賣老券兌現(xiàn)浮盈的能力、持續(xù)性、空間，均明顯不如國有大行；d、零售銀行轉(zhuǎn)型壓力大，傳統(tǒng)住房按揭貸款、消費貸、信用卡等業(yè)務(wù)資產(chǎn)質(zhì)量承壓，對公業(yè)務(wù)缺乏先發(fā)優(yōu)勢，與其他傳統(tǒng)對公型股份制銀行競爭中，難以再走出“彎道超車”；eQ1100%，Q2-Q4則保持余額不降（增量≥0）即可。圖2：近年來A股上市股份制銀行Q1信貸增量占比持續(xù)抬升2025年統(tǒng)計不包括未披露的Q4數(shù)據(jù)。展望四信貸投放持續(xù)收縮。對于銀行資產(chǎn)負(fù)債管理而言，當(dāng)前的“痛點”之一是“資產(chǎn)再配置”壓力，即在低利率環(huán)境下，面對每年大量貸款到期，這些到期的頭寸該如何再配置資產(chǎn)?？紤]到：12、相較于存款，貸款久期要更長。手工補息整改之前的高息定期存款，基本上將于2026年上半年之前到期完畢，而貸款到期的延續(xù)時間會更長。這樣一來，雖然今年、26年上半年，息差有望企穩(wěn)，但拉長周期看則仍有持續(xù)下行壓力。在此情況下，適度提升風(fēng)險偏好獲取更高收益，是銀行資產(chǎn)配置的主流策略，這與當(dāng)前固收領(lǐng)域開始由純債拓展至固收+，有一定相似度。對于國有大行而言，提升風(fēng)險偏好的主要方式在于下沉，主要包括兩個維度：第一個維度，是信貸下沉。即國有大行（甚至包括股份制銀行，尤其是農(nóng)業(yè)銀行和郵政儲蓄銀行，憑借多年深耕縣域的先發(fā)優(yōu)勢，進一步下沉搶占中小銀行信貸市場份額。第二個維度，是由中央自上而下推動的中小銀行改革化險，國有大行通過“一行一策、村改支”等方式，將問題金融機構(gòu)進行收購合并，其在縣域市場的份額，也會隨之進一步提升。因此，在國有大行持續(xù)下沉的“侵蝕”下，農(nóng)商行或?qū)⒊霈F(xiàn)幾點新變化：1、機構(gòu)數(shù)量不斷減少，信貸投放持續(xù)收縮；2、有提振業(yè)績訴求，旨在通過業(yè)績釋放保留獨立法人地位；3A/OI占比提升，有持續(xù)兌現(xiàn)浮盈訴求；4、中長期改革化險出清高風(fēng)險機構(gòu)后，農(nóng)商行金市業(yè)務(wù)萎縮，回歸服務(wù)實體經(jīng)濟本源，表2：近年來農(nóng)商行金融投資中OCI賬戶占比持續(xù)提升賬戶結(jié)構(gòu)2023/032023/062023/092023/122024/032024/062024/092024/122025/032025/062025/09TPL占比16.%16.6%16.8%16.%1.%16.%14.%14.%1.1%16.1%1.%I.6%6.1%.1%8.%8.%9.9%4.%4.%44.%44.%4.%AC占比4.9%4.%4.9%44.8%44.0%4.6%4.%4.8%40.0%9.%9.0%展望五：預(yù)計11-12月份信貸中規(guī)中矩，月度同比小幅少增，且大概率不會出現(xiàn)脈沖式增長。對于Q4信貸，市場反復(fù)糾結(jié)一件事，即，為什么新型政策性金融工具落地后，信貸還是沒有改善？對此：1、目前只是項目注資5000億落地，但還需要政策性銀行、商業(yè)銀行投放配套貸款，才能撬動貸款增長。但進入Q4，銀行信貸投放意愿相對較弱，不會選擇繼續(xù)大規(guī)模投放貸款，而是為2026年尤其是開門紅的貸款營銷提前儲備項目。因此，無論是政策性金融工具形成的配套貸款需求，還是銀行自身本就不多的項目儲備，都不會在Q4釋放過多。2、確實不排除央行有可能引導(dǎo)11-12月份信貸，甚至要求將開門紅貸款騰挪一部分至年底投放。但此舉是否會明顯改善年內(nèi)貸款，以及是否會影響2026年開門紅？答案或許是否定的。參考2023年底三部門召開金融機構(gòu)座談會后的信貸情況，11-12月份信貸并未出現(xiàn)脈沖式增長，2024Q1信貸也依然實現(xiàn)了較好的開門紅，Q1增量占比超過50%，創(chuàng)歷史同期新高。因此，我們判斷11-12月份信貸或有邊際改善，但預(yù)計強度不會太大，對月內(nèi)資金會有小幅擾動。展望六：對2026年開門紅貸款偏樂觀，年內(nèi)銀行對于6M跨2026Q1資金需求更大。2026Q2對于2026年開門紅貸款，我們總體偏樂觀：12024MPAQ1貸款增量占比都在不斷提升。2Q42026Q13貸款增量占比會越來越高，甚至不排除有望接100%。但開門紅銀行一般性存款增長未必如貸款那么好：一是手工補息取消之后，國有大行在開門紅時點的存款虹吸效應(yīng)顯著減弱；2026OMO、MDS和MLF20252026Q16M圖3：開門紅后信貸往往會出現(xiàn)大幅回落（萬億元）不過，根據(jù)過往信貸運行規(guī)律，在開門紅之后，信貸往往大概率會出現(xiàn)大幅回落，且呈現(xiàn)“Q1Q22026年也會延續(xù)這一特點。這樣一1-23Q1Q2-Q42025Q3貨幣政策執(zhí)行報告提出的“社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長與名義經(jīng)濟增速基本匹配的同時，貸款增速略低2026年信貸增速或進一步下滑至60%左右。展望七：信貸沖量行為會有所減弱，存貸差從“時點效應(yīng)”到“均值回歸”過程之中，對資金面的擾動也會邊際下降，2026年貨幣市場利率走勢預(yù)計將更加平穩(wěn)。今年存貸款在“保時點不保日均”策略下，臨近月末或季末時點，存貸款雙雙超季節(jié)性沖量，且存款沖量力度，往往高于信貸沖量力度，導(dǎo)致月末存貸差同樣超季節(jié)性高增。但這些沖量的存貸款，均欠穩(wěn)定，導(dǎo)致跨月之后出現(xiàn)大幅回落，且存款回落幅度高于貸款，進而導(dǎo)致月初和月中存貸差超季節(jié)性惡化，此時資金面波動一度被動放大，這就是所謂的從時點效應(yīng)到均值回歸。進入2026年：一方面，央行雖可能在信貸持續(xù)低迷情況下，繼續(xù)引導(dǎo)銀行信貸投放，但力度上可能不如過往那么強，是否只會造成信貸的虛增空轉(zhuǎn)，對服務(wù)實體經(jīng)濟意義不大。另一方面，以股份制銀行和農(nóng)商行為代表的中小銀行，信貸市場份額將進一步收縮，央行對于信貸回落容忍度進一步提升，意味著在開門紅結(jié)束之后，這類機構(gòu)的虛增沖量行為也會明顯緩解。因此，我們判斷，2026年存貸款“保時點不保日均”的現(xiàn)象，相較于過去幾年或許會有所緩解，意味著存貸差從“時點效應(yīng)”到“均值回歸”過程之中，對資金面的擾動也會邊際下降，2026年貨幣市場利率走勢預(yù)計將更加平穩(wěn)。展望八：2026年存貸款利率運動節(jié)奏會更加趨同，自律將持續(xù)通過引導(dǎo)定價、改善供求矛盾等方式，穩(wěn)定貸款點差，確保新發(fā)放貸款利率下行節(jié)奏、幅度要與LPR同步，避免再出現(xiàn)過去幾年單邊下行趨勢。2025Q32019-2024年期間，上市銀行存量貸款收益率由477%降至371%，幅度超過100bp，而存量存款成本率則由181%降至179%，幅度僅為2024（2019-2023年上市銀行存量存款成本率反而逆勢上行13bp但這一問題在2025年得到明顯緩解，各類新發(fā)放貸款利率走勢比較平穩(wěn)，表現(xiàn)為：1、在“適度寬松”基調(diào)下，1-10月份LPR降息僅10bp；2、企業(yè)貸款利率降幅24bp，且8-10月份持續(xù)維持在31%；3、住房按揭貸款利率全年維持在31%，且監(jiān)管叫停了3%以下消費貸。很顯然，在息差與不良率已形成倒掛背景下。央行通過自律引導(dǎo)、控制降息幅度等方式，較好地穩(wěn)定了新發(fā)放貸款利率，高息定期存款到期形成的成本改善，能夠大部分對沖高息貸款到期對資產(chǎn)收益率的拖累，進而穩(wěn)定息差，預(yù)計這一情況在2026年仍將得到延續(xù)，存貸款利率運動節(jié)奏會更加趨同。那么如何實現(xiàn)存貸款利率運動節(jié)奏的趨同？有幾點展望：1、結(jié)合2025Q3貨幣政策執(zhí)行報告，以及《金融時報》的相關(guān)表述，市場對2026年降息的主流預(yù)期相對審慎，我們傾向性認(rèn)為，2026年LPR和存款或仍有一定概率再降息，但幅度、次數(shù)預(yù)計較為克制；2、廣譜利率在央行劃定的利率走廊區(qū)間內(nèi)運行，依然是2026年定價管理的重要抓手。例如：a7OMO利率±10bp10bp，壓力緩釋時可將010bp；圖4：今年5月降息10bp后，DR001基本在7天OMO利率±10bp震蕩（%）b、債券利率維持區(qū)間震蕩，是央行合意的目標(biāo)。至于區(qū)間在什么點位，并非一成不變。例10年期國債收益率保持在175%—1.85%左右，這并非嚴(yán)格意義針對中債的10Y國債加權(quán)平均利率，畢竟當(dāng)前個券收益率存在一定分化，但避免出現(xiàn)2024年單邊下行，一定是央行想要極力避免的。、自律仍需在貸款利率管控中持續(xù)發(fā)揮重要，抓手在于改善供求矛盾、管控貸款點差，LPR同步。d、在OMO——LPR——存款掛牌/自律聯(lián)動背景下，或可以采取非對稱降息模式，即下調(diào)OMO利率的同時，暫停LPR和存款降息，或LPROMO。TACO展望九：當(dāng)前同一經(jīng)營主體的發(fā)債利率和貸款利率的利差大體處于歷史中位數(shù)水平，并不算太高。一般而言，對于同一經(jīng)營主體，發(fā)債利率要低于貸款利率。這主要與債券利率與貸款利率定價機理存在一定差異有關(guān)。其中，債券利率由公開市場決定，綜合反映企業(yè)信用資質(zhì)、市場供需及投資者風(fēng)險偏好，成本定價主要包括利息與發(fā)行費用。不同的是，銀行貸款可能因附加隱性成本，如資金成本、賬戶管理費等，往往會推高融資成本。尼2025Q3現(xiàn)債券利率過快下行，而貸款利率下行偏慢。數(shù)據(jù)顯示：截止2025年10月末，新發(fā)放企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為31%，平均久期為5-6，而5Y企業(yè)債（AAA）收益率為206%，兩者利差為104bp，這一水平與2019年改革至今均值基本接近。圖5：LPR改革至今新發(fā)企業(yè)貸款利率與5Y企業(yè)債（AAA）收益率的利差約106bp然而，央行公布的3.1%的加權(quán)平均利率貸款，涵蓋所有資質(zhì)企業(yè)，而能發(fā)債且信用評級為AAA的企業(yè)資質(zhì)更好。