內(nèi)容目錄為什么股債雙殺？ 4年底大會前后，股怎走？ 6債市低波運行 7理財規(guī)模小幅回升 9久期基本持平，分度行 11風險提示 12圖表目錄圖1： 中美股市的聯(lián)動性強 4圖2： 美聯(lián)儲12月降息概率度回升 4圖3： 股債蹺蹺板明顯弱化 5圖4： 三季度基金持債規(guī)下滑 5圖5： 券商對7Y以上利率買入 5圖6： 農(nóng)商行對7Y以上利凈買入 5圖7： 歷年政治局會議和央濟工作會議前后股走勢 6圖8： 10年期國債益率上行0.3BP至1.82% 8圖9： 10年國開債益率上行0.4BP至1.94% 8圖10： 1Y與10Y國債利差擴大1.2BP至41.6BP 8圖11： 1Y與10Y國開債利差大0.3BP至32.2BP 8圖12： 理財存續(xù)規(guī)模周度比 9圖13： 理財新發(fā)規(guī)模 9圖14： 理財產(chǎn)品月度規(guī)模比化（分類型） 10圖15： 理財產(chǎn)品月度規(guī)模比化（分風險） 10圖16： 理財產(chǎn)品破凈率統(tǒng)計 10圖17： 貨幣基金收益率 11圖18： 現(xiàn)金管理類收益率 11圖19： 基金久期 11圖20： 基金久期分歧度 12為什么股債雙殺？首先從股市說起，上周上證綜指下跌3.9個百分點，重回3900點以下，尤其是周五創(chuàng)下4月7日對等關(guān)稅以來的最大跌幅。AI12有研究表明發(fā)達市場的下行波動率溢出顯著強于上行溢出，簡單來說就是美股下跌帶來的恐慌更容易傳染至全球資本市場，而增長則主要依靠本國的基本面回升。但是，今年四月以來，即使是中美貿(mào)易摩擦不斷，市場擔憂中美脫鉤，但股市的AIAIAI美股階段性企穩(wěn)對國內(nèi)股市可能形成支撐。當?shù)貢r間21日，紐約聯(lián)儲主席威廉姆斯暗示利率近期內(nèi)可能進一步調(diào)整，市場普遍解讀為美聯(lián)儲12月降息的關(guān)鍵信號，而這也為美股市場注入活力。根據(jù)芝商所的美聯(lián)儲觀察工具，在威廉姆斯周五發(fā)布講話后，利率期貨市場的交易員對美聯(lián)儲12月降息的概率預(yù)期猛增至了約70%，較一天前的不到40%幾乎翻倍。M1M2M116.。圖1：中美股市的聯(lián)動性強 圖2：美聯(lián)儲12月降息概率度回升CMEFEDWATCHTOOL-CONDITIONALMEETINGLITIESMEETINGDATE275-300300-325325-350350-375375-400400-4252025/12/100.0%0.0%0.0%71.0%29.0%0.0%2026/01/280.0%0.0%22.0%58.0%20.0%0.0%2026/03/180.0%9.5%37.5%41.7%11.4%0.0%2026/04/292.9%18.1%38.8%32.3%7.9%0.0%2026/06/1712.9%31.7%34.5%16.3%2.7%0.0%2026/07/2920.1%32.8%27.5%11.1%1.7%0.0%2026/09/1625.4%30.6%20.7%7.2%1.0%0.0%2026/10/2826.6%28.2%17.4%5.6%0.7%0.0%2026/12/0927.0%25.7%14.7%4.5%0.6%0.0%2027/01/2726.9%24.9%14.0%4.2%0.5%0.0%2027/03/1726.8%24.2%13.3%4.0%0.5%0.0%2027/04/2826.4%24.3%13.8%4.4%0.6%0.0%2027/06/0926.2%24.4%14.1%4.6%0.7%0.0%2027/07/2825.0%24.7%15.7%6.1%1.3%0.1%2027/09/1525.0%24.7%15.7%6.2%1.4%0.2%2027/10/2724.2%24.7%16.6%7.1%1.8%0.3%， CME，另一方面是券商自營和農(nóng)商行的拋售行為。第一，券商自營帶頭砸盤。我們之前反復提示，券商自營是正向指標，去年底以來券商自營凈買入7y以上利率債行為，是利率的領(lǐng)先偏同步指標。后續(xù)需要關(guān)注券商自營情緒何時好轉(zhuǎn)，從季節(jié)性觀察，近則11月底、遠則12月上旬，期間要伴隨宏觀邏輯的催化。第二，農(nóng)商行成為正向指標，跟隨砸盤。農(nóng)商行通常是反指，即利率上行時收券，但此時本周反而在賣券，我們認為上述舉動與年末兌現(xiàn)浮盈的相關(guān)性不大，只是因為交易主線不清晰、利率下不動。圖3：股債蹺蹺板明顯弱化 圖4：三季度基金持債規(guī)下滑， ，圖5：券商對7Y以上利率買入 圖6：農(nóng)商行對7Y以上利凈買入， ，如果A回顧2014年以來A520241020202019520156201552014126202410年7月中旬監(jiān)管發(fā)聲股市沖高回落，債市利率大幅下行；2019年5月初美國對華加征關(guān)稅，股市回調(diào)，債市利率大幅下行；2015年6月，監(jiān)管清理杠桿股市泡沫破裂，債市利率大幅下行；2015年5月股市短暫回調(diào)，但情緒依舊高漲，盡管降息落地，債市利率依舊震蕩上行；2014年12月股市兩次短暫回調(diào)，仍在大漲的氛圍中，中證登的黑天鵝事件導致債市利率大幅上行后逐漸下行。年底大會前后，股債怎么走？1231212812右。而政治局會議到中央經(jīng)濟工作會議開幕的時間間隔通常在2天到7天不等，最長間隔為11天。圖7：歷年政治局會議和中央經(jīng)濟工作會議前后股債走勢政治局會 議中央經(jīng)濟工作會議開幕前15天10年國債10年國開上證綜指政治局會議到中央經(jīng)濟工作會議開幕10年國債10年國開上證綜指中央經(jīng)濟工作會議召開期間10年國債10年國開上證綜指中央經(jīng)濟工作會議閉幕后3天10年國債10年國開上證綜指中央經(jīng)濟工作會議閉幕后15天10年國債10年國開上證綜指2002-12- 12-109.43-55.020.72-18.15-81.51-2.00-0.7237.32-0.33-6.9722.92-0.28-19.107.991.472003-11-242003-11-272003-11-2969.26-7.817.1418.31-17.523.70-1.09-10.68-1.045.6658.492.73-7.86-8.285.272004-12-012004-12-032004-12-055.2511.28-2.54-3.1038.91-0.573.18-39.670.312.5839.65-0.80-16.2350.50-4.622005-11-252005-11-292005-12-0123.2214.282.04-3.04-21.43-0.23-10.63-5.97-1.04-7.1121.44-0.45-14.8820.082.572006-11-302006-12-052006-12-070.89-3.007.160.84-4.505.24-0.440.00-0.235.002.00-2.925.133.008.672007-11-272007-12-032007-12-05-8.8811.00-8.36-2.640.00-1.76-0.010.000.91-0.420.003.58-8.03-3.812.602008-11-282008-12-082008-12-10-9.88-17.682.50-0.030.565.2610.1123.290.95-8.35-12.29-4.10-30.25-33.58-9.092009-11-272009-12-052009-12-07-6.650.370.26-4.761.874.610.000.000.002.751.34-1.895.24-4.24-8.032010-12-032010-12-102010-12-12-6.51-13.63-3.014.14-2.78-1.15-1.35-0.821.07-7.38-8.582.480.25-5.82-2.102011-12-092011-12-122011-12-14-12.98-24.91-2.73-1.361.37-0.621.650.22-2.88-3.45-1.13-1.06-5.29-3.26-3.342012-12-042012-12-152012-12-164.493.978.613.843.519.740.000.000.001.613.160.54-0.43-1.895.512013-12-032013-12-102013-12-13-7.46-8.622.386.011.201.405.009.62-1.58-3.74-1.00-1.90-4.7612.50-4.612014-12-052014-12-092014-12-1131.5146.3919.2412.8517.054.17-8.07-0.85-2.664.02-8.15-0.06-7.72-27.137.402015-12-142015-12-182015-12-21-4.47-5.96-0.13-0.74-0.784.23-4.49-4.23-0.03-13.98-17.720.94-4.97-9.67-8.142016-12-092016-12-142016-12-1629.5735.06-3.9011.1018.35-1.8814.5226.98-1.180.013.720.01-32.00-20.66-0.452017-12-082017-12-182017-12-200.52-0.96-1.55-0.235.46-0.181.011.530.93-2.25-1.210.023.1413.012.712018-12-132018-12-192018-12-216.643.88-3.3510.1112.82-0.98-7.11-9.58-1.574.805.22-0.37-14.90-21.98-0.842019-12-062019-12-102019-12-120.280.790.291.272.110.52-2.01-2.490.341.262.001.48-4.10-0.232.762020-12-112020-12-162020-12-180.52-3.23-2.451.76-0.97-0.180.25-0.241.12-1.50-3.750.46-13.73-14.682.002021-12-062021-12-082021-12-10-4.24-7.690.17-2.50-4.24-0.340.750.222.170.260.820.22-3.23-0.32-1.502022-12-062022-12-152022-12-16-1.95-0.730.80-2.47 -0.98-1.101.743.01-0.25-1.97-1.25-1.94-4.76-4.24-2.512023-12-082023-12-112023-12-12-4.170.27-2.35-0.040.000.11-1.96-1.490.74-2.13-2.99-1.63-8.63-7.13-3.092024-12-082024-12-112024-12-12-21.89-22.505.00-10.71 -11.900.55-2.50-1.750.29-4.47-5.00-1.18-12.89-13.75-0.942012年以前均值6.32-8.510.32-0.98-8.501.250.070.37-0.23-1.7712.38-0.27-9.102.26-0.662012年及以后均值2.263.131.752.333.201.24-0.221.59-0.13-1.39-2.01-0.26-8.38-7.40-0.13全口徑均值4.02-1.931.130.89-1.891.24-0.091.06-0.17-1.564.25-0.27-8.70-3.20-0.36，單位：BP、%整體來看，2020年以來，中央經(jīng)濟工作會議召開前15天，利率下行為主，權(quán)益上行為主，主要以交易政策預(yù)期為主。政治局會議召開后到中央經(jīng)濟工作會議開幕前，利率下行為主，權(quán)益漲跌互現(xiàn)，。中央經(jīng)濟工作會議閉幕后15天通常為利率下行，權(quán)益走弱，通常交易增量政策不及預(yù)期和寬貨幣。202411.12月814121203年11PI2022年12月初，央行加大呵護、流動性寬松，利率小幅下行。政治局會議沒有透露出增量信息。期間，央行指導金融機構(gòu)應(yīng)對贖回壓力、理財推出攤余成本法估值產(chǎn)品自救，贖回壓力邊際緩釋，利率窄幅震蕩。12月16日，中央經(jīng)濟工作會議傳遞寬貨幣信號。12月17日，人民銀行副行長劉國強在2022-2023中國經(jīng)濟年會上表示，2023年貨幣政策力度不能小于今年，由此點燃債市做多熱情，利率下行。202112126LPR債市低波運行11171121（250016.IB）估值1003P至.80.BP至91年與010.P至18B，1年與0.6BP至3.4P。9等因素構(gòu)成利空；中方反制高市言論、高市不同意撤回發(fā)言、傳聞新規(guī)延后落地等因素利多債市。周一，1631演習、股市反彈，利率回落后轉(zhuǎn)為上行，全天10年國債收益率下行0.31bp至1%。371001p至1。周三，11500.p至1。周四，1100004p至.。16229003bp至.。圖8：10年期國債益率上行0.3BP至1.82% 圖9：10年國開債益率上行0.4BP至1.94%

， ，圖10：1Y與10Y國債利差擴大1.2BP至41.6BP 圖11：1Y與10Y國開債利差大0.3BP至32.2BP

， ，下周（11月24日-11月30日）債市關(guān)注點：10（1127）11PMI（1130理財規(guī)模小幅回升截至11月1632.64312.67億元。11101116148.4519.79億元，農(nóng)商行9.93億元，理財公司115.17億元。128297671035（）產(chǎn)品規(guī)模30億226（0）11月0日11月6.，404截至1月9347.3%；471.。圖12：理財存續(xù)規(guī)模周度比 圖13：理財新發(fā)規(guī)模普益標準