一、行業(yè)運行情況（一）進(jìn)出口貿(mào)易運行情況2025但隨著內(nèi)需潛力有效釋放，增速逐季加快。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，202546841.893.1%27796.376.1%3同比增速均保持在5.6%持續(xù)增長，前三季度制造業(yè)出口繼續(xù)保持7.1%19045.531.1%來看，前三季度進(jìn)口的數(shù)量指數(shù)同比增長0.6%0.3%4.7%。20258750.841807.27元，貿(mào)易順差進(jìn)一步增長。進(jìn)口金額：累計值（億美元）進(jìn)口金額：累計同比（%）出口金額：累計值（億美元）出口金額：累計同比（%）進(jìn)口金額：累計值（億美元）進(jìn)口金額：累計同比（%）出口金額：累計值（億美元）出口金額：累計同比（%）50.0040.0030.0020.0010.000.00(10.00)(20.00)50000資料來源：國家海關(guān)總署，聯(lián)合資信整理圖2 2015年以來中國易差額累計值情況（億美元）（億美元）0.00資料來源：國家海關(guān)總署，聯(lián)合資信整理成為中國出口增長的主引擎，對東盟等發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體出口態(tài)勢明顯好于歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，中國出口高度依賴歐美的格局已發(fā)生變化。1－71661420257767.856141.98億美元、4258.16億美元、2422.872358.56億美元，同比分別增長8.6%4.3%-15.6%1.1%5.0%占中國進(jìn)出口總值的比重為16.6%，中國對其出口同比增長14.7%，進(jìn)口同比下降0.4%，中國與東盟優(yōu)勢互補(bǔ)、互利共贏的經(jīng)貿(mào)關(guān)系持續(xù)深化。20258.2%3.2%個領(lǐng)域?qū)χ袊扇∠拗拼胧?。美國方面，受加征關(guān)稅影響，中國對其出口同比下降16.9%11.6%4.4%5.6%，雙邊關(guān)系保持穩(wěn)定。17.373.9%19.5%16.7%面經(jīng)濟(jì)伙伴關(guān)系協(xié)定歐美的格局已發(fā)生變化。中國進(jìn)出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，隨著中國制造業(yè)的不斷升級和在全球產(chǎn)業(yè)鏈中我國對原油等能源類產(chǎn)品和大豆等農(nóng)產(chǎn)品的進(jìn)口依賴度仍較強(qiáng)。機(jī)電產(chǎn)品202512.079.6%，60.5%1.4個百分點。其中，電子信息、高端裝備、8.1%、22.4%、15.2%54.9%；風(fēng)力23.9%2.4%；服裝及衣著2.4%7.1%，對出口形成拖累。大宗商品面，20254.22.1%；天然氣進(jìn)口量同比20245.2%（8.14.5%，主要受鋼鐵行業(yè)去產(chǎn)能影響。農(nóng)產(chǎn)品方面，大豆進(jìn)口量增價跌，玉米202578003.812，8.5%120022.3%。（二）大宗商品價格走勢分析原油20252024移。202560-80美元/桶區(qū)間波動。1－5月，在宏觀經(jīng)濟(jì)下行180美元/560美元/桶附近，跌幅達(dá)25%。6月油價出現(xiàn)異常波動，受霍爾木茲海峽潛在關(guān)閉風(fēng)險等地緣事件刺激，短期15%60-70美元/68.17美元/13.40%。2025應(yīng)增量釋放等因素綜合影響，預(yù)計國際原油價格將震蕩下行。3Dtd美元/桶美元/桶100.0090.0080.0070.0060.0050.0040.00資料來源：Wind鋼鐵2025-政策反彈分化顯著。2025202413800元/63650元/7-83950元/3720元/85.8%3.2%5.1%60%。2025價格會小幅上漲，波動幅度收窄。圖4鋼鐵價格指數(shù)120.00120.00115.00110.00105.00100.0095.0090.0085.0080.00資料來源：Wind煤炭2025年以來，煤炭價格中樞先下后上，超產(chǎn)檢查和反內(nèi)卷有助于改善行業(yè)供需格局。2025U控與供需博弈中完成觸底回升。一季度受春節(jié)假期及暖冬效應(yīng)影響，市場延續(xù)20245500753元/3665元/61元/6月初步落地，市場迎來轉(zhuǎn)折。7－9月全國原煤產(chǎn)量連續(xù)三個月同比負(fù)增長，同月價格繼續(xù)探62025圖5煤炭價格走勢資料來源：Wind貴金屬2025年前三季度，受全球央行購金、地緣沖突及美聯(lián)儲降息等因素影響，黃金價格爆發(fā)式增長，創(chuàng)歷史新高。2600美元/3143000美元/15.4223500美元/3300－3600美元區(qū)間震蕩。8月，各國（815噸9月成為金價爆發(fā)的關(guān)25233800美元/11.1%10月首個交易周，金價延續(xù)強(qiáng)勢，84000美元/54%。圖6 黃金價格走勢中國中國:基礎(chǔ)金價:中國黃金；元/克（右）現(xiàn)貨價(倫敦市場):黃金:美元；美元/盎司1,1001,0009008007006005004004,5004,0003,5003,0002,5002,0001,500資料來源：Wind農(nóng)產(chǎn)品20252024走弱，全年中樞上行趨勢或被逆轉(zhuǎn)。2436元/2123元/20243.2%。一季度，受外盤芝加哥期貨交易所（CBOT）玉米價4－6795.510年全年玉米價格中樞或?qū)⒌陀?024年。元/噸2,800.002,600.002,400.002,200.002,000.001,800.00圖7 中國玉米現(xiàn)貨價元/噸2,800.002,600.002,400.002,200.002,000.001,800.00資料來源：Wind（三）匯率走勢分析2025年前三季度，人民幣兌美元呈現(xiàn)強(qiáng)勢震蕩-觸底反彈-穩(wěn)步升值的走勢，打破了2024年雙向?qū)挿▌痈窬?，人民幣韌性凸顯。1－3月，受年初中美利差處于高位、美元指數(shù)階段性走強(qiáng)影響，人民幣匯率在7.15-7.194－6人民幣匯率小幅貶值，67.2133（7.22低水平。但貶值過程中韌性凸顯，較美元指數(shù)同期1.2%0.8%2024年同期。71.6%1.2%202310月延續(xù)升勢，277.0881202591.5%20244.2%性。820247.407.407.357.307.257.207.157.107.057.006.956.90111109107105103101999795即期匯率:美元兌人民幣美元指數(shù)資料來源：Wind，聯(lián)合資信整理二、行業(yè)政策和關(guān)注點（一）行業(yè)政策2025外匯便利化等方面展開，為穩(wěn)定外貿(mào)、提升行業(yè)效能提供政策支持。表1 2025年以來貿(mào)易業(yè)主要政策匯總發(fā)布時間文件、政策或會議名稱核心內(nèi)容及主旨2025年1月海關(guān)總署2025年公告《自貿(mào)協(xié)定原產(chǎn)地管理創(chuàng)新條款》1RCEP5212025年4月：12、2擴(kuò)大跨國公司本外幣一體化資金池試點，支持開展合格境外有限合伙人（QFLP）試點，推進(jìn)期貨特定品種開放及結(jié)算價授權(quán)探索。2025年10月外匯資金結(jié)算支持外貿(mào)穩(wěn)定發(fā)展2”“”290%2電子訂單、物流信息，批量辦理跨境電商收結(jié)匯及倉儲、物流等費用支付，支持費用與貨款軋差結(jié)算。資料來源:聯(lián)合資信根據(jù)公開資料整理（二）行業(yè)主要關(guān)注點4234%2025591%10%24%2025年103010%芬24%對等關(guān)稅將繼續(xù)暫停一年。10%47%出口依賴度較高的行業(yè)將面臨沖擊，部分中小企業(yè)或面臨生存壓力。人民幣匯率波動風(fēng)險。202547.42026年匯率波動風(fēng)險仍然較大。對于外貿(mào)企業(yè)而言，從交易談判、合同簽訂到款項交付通常需要較長時間周期，0.8-1.2（外幣相對貶值，出口企業(yè)在收到外幣貨款并兌換成本幣時，數(shù)額相應(yīng)減少，從而導(dǎo)致收入全球需求疲軟風(fēng)險。2025年全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)計有所放緩。從美國來看，2025年前三季度美國經(jīng)濟(jì)增20241.1年前三季度4-6個百分點，2026相關(guān)品類出口或面臨負(fù)增長。三、發(fā)債企業(yè)信用分析2025633家（以下簡稱“樣本企業(yè)A16家，+級別發(fā)行人1331圖9發(fā)債主體級別分布情況資料來源：Wind資訊、聯(lián)合資信整理（一）盈利能力2025年上半年，貿(mào)易樣本企業(yè)盈利能力延續(xù)上年下降態(tài)勢，但降幅已明顯收窄。2025年1－6月，樣本企業(yè)營業(yè)總收入和利潤總額中位數(shù)分別為426.55億元和11.53202412.43%2.88%2024的降幅已明顯收窄。2025年上半年，樣本企業(yè)營業(yè)利潤率和凈資產(chǎn)收益率中位數(shù)分3.78%1.79%0.280.19個百分點。（二）現(xiàn)金流2025年上半年，貿(mào)易樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額同比實現(xiàn)增長，企業(yè)經(jīng)營獲現(xiàn)能力有所提升。2025年1－6月，樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額和現(xiàn)金收入比中位數(shù)分別為-0.07113.35%11.003.03企業(yè)經(jīng)營獲現(xiàn)能力有所提升。（三）債務(wù)負(fù)擔(dān)及償債能力20256結(jié)構(gòu)進(jìn)一步短期化，短期償債能力指標(biāo)較上年同期末有所提升，但仍然偏弱；業(yè)務(wù)放大倍數(shù)（營業(yè)收入/所有者權(quán)益）有所收窄。2025年671.45%0.440.46變化不大，債務(wù)負(fù)擔(dān)仍然較重；樣本企業(yè)營業(yè)收入/1.98較上年同期下降13.54%75.12%個百分點，貿(mào)易行業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)進(jìn)一步短期化。20256期債務(wù)比和營業(yè)收入/0.651.1314.04%4.24%升，但仍然偏弱。（四）營運效率2025年上半年，貿(mào)易企業(yè)營運效率小幅下降，上游供應(yīng)商對企業(yè)的占款亦有所下降。20251－64.00次9.970.470.35次，營運效率小幅下降；上游資金占用方面，20256月末，樣本企業(yè)預(yù)付款項/（預(yù)收賬款+合同負(fù)債）1.12倍，較上年下降14.50%，上游供應(yīng)商對貿(mào)易企業(yè)的占款有所下降。表2 貿(mào)易樣本企業(yè)關(guān)定量指標(biāo)中位數(shù)指標(biāo)2024年1-6月/6月末2025年1-6月/6月末盈利能力營業(yè)總收入（億元）487.10426.55利潤總額（億元）5.565.40營業(yè)利潤率3.50%3.78%凈資產(chǎn)收益率1.98%1.79%現(xiàn)金流經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額（億元）-11.07-0.07現(xiàn)金收入比（%）110.32%113.35%資本結(jié)構(gòu)所有者權(quán)益（億元）187.36201.10營業(yè)收入/所有者權(quán)益（倍）2.291.98全部債務(wù)資本化比率60.37%60.83%資產(chǎn)負(fù)債率71.89%71.45%短期債務(wù)占比（%）70.06%75.12%償債能