目錄索引一、2025年年度總結(jié)：幅靠后，板塊分化 6（一）行情回顧：幅后，板塊分化 6（二）基本面回顧內(nèi)前高后低，外銷彰韌性 9（三）財務(wù)表現(xiàn)回：25Q3收入增速放緩盈利性凸顯，Q4起進(jìn)入高基階段12二、2026年展望：關(guān)注外政策動向，高基下求穩(wěn)健增長 13（一）需求：內(nèi)外均政策因素影響，以換導(dǎo)致基數(shù)較高 13（二）盈利：成本力已充分體現(xiàn)，后續(xù)望好 15（三）白電：政策利續(xù)釋放，內(nèi)銷表現(xiàn)好 18（四）小家電：廚內(nèi)均價提升顯著，掃機(jī)業(yè)恢復(fù)良好增長 21（五）黑電：產(chǎn)品構(gòu)級，均價提升 25（六）廚電：短期工力大，長期聚焦集度新品類成長 27（七）兩輪車：新落、補(bǔ)貼拉動疊加補(bǔ)存銷量有望保持良好長 30三、長期展望：多化全球化、智能化、消費(fèi)化為發(fā)展趨勢 33（一）全球化：海市空間廣闊，中國家品加速出海 33（二）多元化：家企積極進(jìn)行多元化拓展 34（三）智能化：新智化水平快速提升，能居生態(tài)逐步成熟 34（四）消費(fèi)分化：端費(fèi)潛力依舊，大眾費(fèi)關(guān)注性價比 35（五）主要家電公股率水平及ROE梳理 37四、投資建議 38五、風(fēng)險提示 39圖表索引圖1：各板塊指數(shù)漲幅（%）：家電板塊累計上漲8.1%（2025.01.01-2025.11.28）................................................................................................................................6圖2：申家&滬深300年初來計幅勢 6圖3：家各板漲（2025.01.01-2025.11.28） 6圖4：家各塊PE-TTM 7圖5：公基重家比例（%） 7圖6：公基超比（%） 7圖7：外機(jī)家行持股模占（元，%）（申分） 7圖8：家電與響材類售當(dāng)同增，1-10月計比+20.1% 9圖9：家出金當(dāng)同比速 10圖10：2025年1-9月冰洗外銷累同（空為1-10月計同）10圖年1-10家細(xì)分類售累同增速 10圖12：計家社月同增（%） 13圖13：電口額民幣億，軸當(dāng)同比速右） 14圖14：季家出額（民，元及比 14圖15：LME價（/噸） 15圖16：LME價（/噸） 15圖17：軋板格民幣元噸） 16圖18：國料價數(shù) 16圖19：元人幣匯率人幣幅值 16圖20：國口裝價綜指（CCFI）環(huán)持續(xù)升 17圖21：貨：1-9月冰洗銷銷計比速（為1-10累） 18圖22：貨：冰月內(nèi)量比速 18圖23：售：調(diào)額單同增速 18圖24：售：冰月線零量比速 18圖25：售：1-10冰洗計價比速 19圖26：售：調(diào)單月比速 19圖27：售：箱同比速 19圖28：售：衣價同增速 19圖29：2022-2025.10調(diào)線銷市率（%） 20圖30：2022-2025.10調(diào)線銷市率（%） 20圖31：1-9月冰外累計比速空為1-10月計） 21圖32：冰外單比增速 21圖33：2025W1-46小電細(xì)品線、零量累同增速 22圖34：2025W1-46小電細(xì)品線、均累計比速 22圖35：地器分零售同增速 23圖36：地器分單月價比 23圖37：地線零市占率 23圖38：地線零市占率 23圖39：地分道額同增速 24圖40：地分道均價比 24圖41：地線零市占率 24圖42：地線零市占率 24圖43：至2025年，主尺面價（元/片略上漲 25圖44：電渠零同比速 25圖45：電渠均比增速 25圖46：2021-2025年智能影場季銷及增速 26圖47：國影場術(shù)路占，低的LCD品比升 26圖48：需電分類月計售增速 27圖49：產(chǎn)據(jù)計增速 28圖50：2023-2025W46毒柜售線線同增速 28圖51：2023-2025W46碗機(jī)售線線同增速 28圖52：2023-2025W46入式蒸零額上下同增速 29圖53：2023-2025W46成灶售線線同增速 29圖54：電自車的火數(shù)逐提升 30圖55：2019年新》實(shí)后業(yè)量速長 30圖56：2012-2025年兩輪動銷及測 32圖57：2018-2027年市場動輪銷量 32圖58：球電場額（億元）：家、小電場步長 33圖59：2024年家場規(guī)：占74% 34圖60：2024年家場規(guī)：占77% 34圖61：國鎮(zhèn)高家庭比續(xù)升 35圖62：2019年國入群消支變化 36圖63：2022年國入群消支變化 36圖64：費(fèi)收預(yù)消費(fèi)愿步滑 36圖65：戶多蓄占比升（%）（開據(jù)截到25年36表1：家板估歷分位數(shù) 7表2：家板核指分季情況 12表3：本政內(nèi)容 13表4：各市擴(kuò)的貼品類 14表5：《動行安技術(shù)范征意稿》主變化 29表6：家多轉(zhuǎn)公梳理 33表7：高息標(biāo)梳理 35表8：主家司ROE梳理 37一、2025年年度總結(jié)：漲幅靠后，板塊分化（一）行情回顧：漲幅靠后，板塊分化205年月111288.1%27300指數(shù)10.4pct。分板塊看，家電零部件、黑電、照明設(shè)備、小家電、廚電、白電板塊分別同比+64.7%、+12.6%、+11.9%、+9.5%、-0.7%、-1.1%。家電零部件大幅領(lǐng)跑，主要在于其下圖1：各板塊指數(shù)漲幅（%）：家電板塊累計上漲8.1%（2025.01.01-2025.11.28）70%60%50%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%圖2：申萬家電&滬深300年初以來累計漲幅走勢 圖3：家電各子板塊漲（2025.01.01-2025.11.28）70%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%申萬家電 滬深300

60%50%40%30%20%10%-10%0%-10% 截至2025.11.28收盤，家電板塊PE-TTM由年初15.1x升至17.3x，2016年以來歷史分位數(shù)66%、2019年以來歷史分位數(shù)78%。PE-TTM12.7x、55%66%、48%、55%、84%、78%。圖4：家電各子板塊PE-TTM55.0045.0035.0025.0015.005.00黑色家電 家電零部件 照明設(shè)備 廚衛(wèi)電器 小家電 白色家電F注：所選PE為各板塊PE-TTM表1：家電板塊估值歷史分位數(shù)板塊估值歷史分位數(shù)家電整體白電黑電小家電廚電照明零部件2016年至今66%42%65%38%42%76%68%2019年至今78%55%66%48%55%84%78%（估值取申萬家電PE-TTM，收盤價截至2025.11.28）公募基金2025-1.8pct，家電自由流通市值占比1.9%，由此測算超配比例0.5%，2010年至今超配分位數(shù)22%。25Q3外資持倉比例下根據(jù) 據(jù)，25Q3資機(jī)持家申類板塊市值億比倉模家流市值例比-1.01pct。（外資包含陸股通、QFII、外資私募）5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%圖5：公募基金重倉家比例圖5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%5%4%5%4%3%2%1%0%-1%-2%Q1Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q4Q3Q2Q1Q42008Q4 2021Q389011234456778900233450011111111111112222222000000000000000000000022222222222222222222228%7%6%5%4%3%2%1%2008Q12009Q12010Q12011Q12008Q12009Q12010Q12011Q12012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q12020Q12021Q12022Q12023Q12024Q12025Q12008Q12008Q42009Q32010Q22011Q12011Q42012Q32013Q22014Q12014Q42015Q32016Q22017Q12017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q32022Q22023Q12023Q42024Q32025Q2（重倉比例計算方法為家電個股重倉市值合計/公募基金全行業(yè)個股重倉市值合計）圖7：外資機(jī)構(gòu)家電行業(yè)持股規(guī)模及占比（億元，%）（申萬分類）2,500 14.00%

12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0 0.00%持股市（億） 占流通市（%）（二）基本面回顧：內(nèi)銷前高后低，外銷彰顯韌性2025年1-10+20.1%，在以202502年91033146。外銷：根據(jù)海關(guān)總署統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2025年1-10月家電出口金額累計美元口徑同比-3.4%、人民幣口徑同比-2.5%。盡管面臨關(guān)稅等外部因素的制約，4圖8：家用電器與音響器材類零售額當(dāng)月同比增速，1-10月累計同比+20.1%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%19/07 20/01 20/07 21/01 21/07 22/01 22/07 23/01 23/07 24/01 24/07 25/01 25/07社會消品零總額月增速 限額以上企業(yè)消費(fèi)品零售:家用電和音器材單月速圖圖9：家電出口金額當(dāng)月同比增速50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%1-10（+3.2%+9.0%（2）+6.0%+2.4%、+4.7%，外銷分別同比+0.4%、+3.8%、+13.0%。圖10：2025年1-9月空冰洗內(nèi)外銷銷量累計同比（空調(diào)為1-10月累計，下同）

13.0%6.0%6.0%3.8%4.7%2.4%0.4%空調(diào) 冰箱 洗衣內(nèi)銷YoY 外銷YoY產(chǎn)業(yè)在線家電零售端看，可選品類改善。1-1075840.6%1-10-1.5%、-4.7%、-6.2%、+0.5%。圖11：25年1-10月家電細(xì)分品類零售額累計同比增速6%4%2%0%-2%-4%-6%彩電空調(diào)彩電空調(diào)冰箱洗衣機(jī)黑電 白電奧維云網(wǎng)推總（三）財務(wù)表現(xiàn)回顧：25Q3收入增速放緩，盈利韌性凸顯，Q4起進(jìn)入高基數(shù)階段-0.7pct、、+2.1pct、-4.7pct、-1.0pct、+3.6pct。25Q2板塊總營收同比+5.3%，增速+5.8%、+2.6%、-9.1%、+9.7%、+5.3%、-5.2%。板塊凈利率同比-2.0pct。表2：家電板塊核心指標(biāo)分季度情況2024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3營業(yè)收入YoY1.7%9.1%13.9%5.3%3.8%歸母凈利潤YoY0.7%11.9%21.6%2.6%3.0%毛利率26.4%23.9%25.0%26.1%25.8%凈利率8.8%8.2%8.4%9.4%8.7%銷售費(fèi)用率9.5%6.9%8.6%8.9%8.7%管理費(fèi)用率（包含研發(fā)費(fèi)用）7.7%8.5%7.0%7.2%7.5%財務(wù)費(fèi)用率-0.7%-0.4%-1.2%-1.2%-0.3%經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額YoY15.1%-24.7%93.9%39.9%2.3%（應(yīng)收賬款-預(yù)收賬款）YoY-1.7%13.3%5.8%-15.5%16.3%二、2026年展望：關(guān)注內(nèi)外政策動向，高基數(shù)下尋求穩(wěn)健增長（一）需求：內(nèi)外銷均受政策因素影響，以舊換新導(dǎo)致基數(shù)較高內(nèi)銷：2025年以舊換新效果顯著，25Q4起內(nèi)銷進(jìn)入高基數(shù)階段。2025年國補(bǔ)資金接續(xù)有充分保障，今年以來，有關(guān)部門已分4批向地方下達(dá)3000億元超長期特別國20251-10910+3.3%、-14.6%，9月開始內(nèi)銷增速放緩，10月出現(xiàn)下滑，預(yù)計25Q4起，內(nèi)銷進(jìn)入高基數(shù)階段，但龍頭公司憑借起渠道、品牌優(yōu)勢，有望跑贏行業(yè)。圖12：統(tǒng)計局家電社零單月同比增速（%）6050403020100-10-2022-0722-0822-0722-0822-0922-1022-1122-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0424-0524-0624-0724-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-10表3：本次政策內(nèi)容09~11年政策期本次政策（2024年8月至今）補(bǔ)貼方式家電下鄉(xiāng)、以舊換新、節(jié)能補(bǔ)貼以舊換新補(bǔ)貼品類空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)、電視2電腦、熱水器、灶具、吸油煙機(jī)補(bǔ)貼力度家電下鄉(xiāng)10%、以舊換新10%、節(jié)能補(bǔ)貼5%15%~20%，最高單件補(bǔ)貼2000元政府網(wǎng)站表4：各省市區(qū)擴(kuò)充的補(bǔ)貼品類在中央政策基礎(chǔ)上額外新增補(bǔ)貼的品類河北凈水器、按摩椅、電烤箱、料理機(jī)、清潔電器、電飯煲、電吹風(fēng)內(nèi)蒙古洗碗機(jī)、空氣凈化器、微波爐、電磁爐、電飯煲、電風(fēng)扇、凈水器吉林洗碗機(jī)、凈水機(jī)、掃地機(jī)、微波爐、電烤箱、電飯煲、智能門鎖、空氣凈化器黑龍江凈水器、洗碗機(jī)、電磁爐、微波爐、電飯煲、智能馬桶、淋浴器、蒸烤箱、掃地機(jī)、洗地機(jī)上海坐便器、掃地機(jī)器人、吸塵器、空氣凈化器江蘇空氣凈化器、微波爐、電磁爐、電飯煲、電風(fēng)扇、家用冰吧、洗碗機(jī)、凈水器、智能馬桶浙江洗碗機(jī)、空氣凈化器、吸塵器、微波爐、電磁爐、電飯煲、電風(fēng)扇、凈水機(jī)安徽洗碗機(jī)、凈水器、淋浴器、干衣機(jī)、智能門鎖、智能窗簾、智能晾衣架、智能床、取暖器、新風(fēng)機(jī)、洗地機(jī)、茶吧機(jī)、智能馬桶、空氣凈化器、智能床墊、浴霸、消毒柜、掃地機(jī)、破壁機(jī)、蒸烤箱、電飯煲、電壓力鍋、微波爐、飲水機(jī)廣西洗碗機(jī)、消毒柜、電飯煲、電烤爐、吸塵器、蒸烤一體機(jī)、掃地機(jī)、凈水器、微波爐、智能門鎖、智能馬桶海南洗碗機(jī)、空氣凈化器、吸塵器、微波爐、電磁爐、電飯煲、電風(fēng)扇、凈水機(jī)四川投影儀、飲水機(jī)、凈飲機(jī)、凈水器、洗碗機(jī)、蒸烤箱、消毒柜、空氣凈化器貴州消毒柜、取暖器、飲水機(jī)、投影儀、空氣凈化器、冷柜、按摩椅、打印機(jī)、破壁機(jī)西藏蒸烤箱、微波爐、洗碗機(jī)、消毒柜、電飯煲、咖啡機(jī)、面包機(jī)、凈水器、空氣凈化器、掃地機(jī)、吸塵器、投影儀、智能門鎖、智能馬桶、智能晾衣架、智能淋雨、浴霸、掛燙機(jī)、吹風(fēng)機(jī)、電動剃須刀青海壁掛鍋爐、洗碗機(jī)、智能門鎖、掃地機(jī)器人、空氣凈化器、電飯煲、微波爐、電磁爐、凈水機(jī)寧夏洗碗機(jī)、打印機(jī)、空氣凈化器、電飯煲、微波爐、凈水機(jī)、掃洗地機(jī)、電風(fēng)扇、電磁爐商務(wù)部年-2.5%為明年出口端需要持續(xù)關(guān)注跟蹤關(guān)稅政策變化。但可以不必過于悲觀，多數(shù)企業(yè)自2018-2019年起已通過海外產(chǎn)能布局等方式最大限度降低加征關(guān)稅影響，在應(yīng)對貿(mào)易政策波動方面積累了豐富經(jīng)驗(yàn)與策略。圖（比增速（%，右軸）

圖14：分季度家電出口金額（人民幣，億元）及同比0

30%20%10%0%-10%-20%

0

25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%21Q321Q421Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q3家用電器:出口金額(人民幣計價):當(dāng)月值家用電器:出口金額:當(dāng)月同比海關(guān)總署，廣發(fā)證券發(fā)展研究中 海關(guān)總

家電出口金額 同比展望20262026年2018-19年起已通過海外產(chǎn)能布局等方式最大限度降低加征關(guān)稅影響，在應(yīng)對貿(mào)易政策波動方面積累了豐富經(jīng)驗(yàn)與策略。從長期看，在全球市場份額提升邏輯支撐下，外銷亦有望維持穩(wěn)健增長。（二）盈利：成本壓力或已充分體現(xiàn)，后續(xù)有望向好根據(jù)數(shù)據(jù)，截至2025年月14-13.0%。2020-22圖15：LME銅價格（元噸） 圖16：LME鋁價格（元噸）11500

44001050095008500750065005500

39003400290024001900450019/0820/0521/0221/1122/0823/0524/0224/1125/08

140019/0820/0420/1221/0822/0422/1223/0824/0424/1225/08圖17：冷軋卷板價格（民幣元噸） 圖18：中國塑料價格指數(shù)7600710066006100560051004600

2019-01-022019-06-022019-11-022019-01-022019-06-022019-11-022020-04-022020-09-022021-02-022021-07-022021-12-022022-05-022022-10-022023-03-022023-08-022024-01-022024-06-022024-11-022025-04-022025-09-024100360019/0820/0420/1221/0822/0422/1223/0824/0424/1225/082025年1-10可在一定程度上對沖匯率波動的影響。同時考慮到人民幣升值也會一定程度上減輕公司外債壓力，且升值可歸因于貿(mào)易關(guān)系回暖，因此我們認(rèn)為匯率對盈利的影響總體可控。圖19：美元兌人民幣即期匯率，人民幣小幅升值7.67.47.27.06.86.66.46.26.019/0820/0320/1021/0521/1222/0723/0223/0924/0424/1125/06即期匯率:美元兌人民幣年初以來，關(guān)稅政策增加貿(mào)易不確定性，海運(yùn)費(fèi)有所下降。截至2025.11.14，CCFI指數(shù)較年初下跌29%、較去年同期下跌24%，總體呈下降態(tài)勢。從長周期看，目前（CCFI圖20：中國出口集裝箱運(yùn)價綜合指數(shù)（CCFI）環(huán)比持續(xù)上升0（三）白電：政策紅利持續(xù)釋放，內(nèi)銷表現(xiàn)較好內(nèi)銷：2025量：根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2025年1-10月空調(diào)累計內(nèi)銷量+6.0%，1-9月冰箱、洗衣機(jī)累計內(nèi)銷量分別同比+2.4%、+4.7%。自以舊換新政策落地以來，三大白電前三季度內(nèi)銷表現(xiàn)較好。價：根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，1-10月空調(diào)線上、線下累計均價同比-1.3%、-2.9%；冰箱線上、線下累計均價同比-4.0%、-2.4%；洗衣機(jī)線上、線下累計均價同比+2.6%、1-10-4.8%-4.0%，海爾線上、線下分別同比-6.0%、-5.7%，均價有所下降；格力線上同比+0.1%+6.4%+0.6%，圖21：出貨端：1-9月空冰洗內(nèi)銷外銷累計同比增速（空調(diào)為1-10月累計）

圖22：出貨端：空冰洗單月內(nèi)銷量同比增速14%13.0%100%12%80%10%60%6.0%3.8%6.0%3.8%2.4%4.7%0.4%6%4%2%0%-2%

空調(diào) 冰箱 洗衣內(nèi)銷YoY 外銷YoY

21/1122/0221/1122/0222/0522/0822/1123/0223/0523/0823/1124/0224/0524/0824/1125/0225/0525/08

空調(diào) 洗衣機(jī) 冰箱產(chǎn)業(yè)在線 產(chǎn)業(yè)在線圖23：零售端：空調(diào)零額單月同比增速 圖24：零售端：空冰洗月線上零售量同比速線上 線下

22/0422/0722/1023/0123/0422/0422/0722/1023/0123/0423/0723/1024/0124/0424/0724/1025/0125/0425/0725/10奧維云網(wǎng) 奧維云網(wǎng)圖25：零售端：1-10月空冰洗累計均價同比速 圖26：零售端：空調(diào)均單月同比增速3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%

35%5%0%5%0%5%0%5% 0%5%10%15%20/1221/0420/1221/0421/0821/1222/0422/0822/1223/0423/0823/1224/0424/0824/1225/0425/08

空調(diào) 冰箱 洗衣機(jī)

-20%線上YoY 線下YoY線上 線下奧維云網(wǎng) 奧維云網(wǎng)圖27：零售端：冰箱均同比增速 圖28：零售端：洗衣機(jī)價同比增速30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%20/1221/0421/0820/1221/0421/0821/1222/0422/0822/1223/0423/0823/1224/0424/0824/1225/0425/0820/1221/0421/0821/1222/0422/0822/1223/0423/0823/1224/0424/0824/1225/0425/08線上 線下 線上 線下奧維云網(wǎng) 奧維云網(wǎng)小米份額突破，差異化崛起與強(qiáng)者恒強(qiáng)并存。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，年初以來小米空調(diào)線上市占率已突破10%，位居行業(yè)第三，僅次于格力、美的，在行業(yè)總銷量下滑的背景下，其銷量增幅約50%。我們認(rèn)為其核心得益于抓住了消費(fèi)降級的機(jī)遇，精準(zhǔn)卡位中低端市場，其線上線下均價顯著低于格力、美的等品牌，通過高性價比產(chǎn)品填補(bǔ)大眾市場空白，在以舊換新政策落地后，快速搶占市場份額。但空調(diào)行業(yè)作為成熟賽道，從歷史經(jīng)驗(yàn)來看（如2019年價格戰(zhàn)后奧克斯份額快速下降），頭部品牌（格力、美的、海爾）已構(gòu)建多維競爭壁壘，具備較強(qiáng)的產(chǎn)品研發(fā)、技術(shù)迭代以及規(guī)模與成本控制能力，其業(yè)績穩(wěn)定性顯著優(yōu)于行業(yè)，未來有望保持強(qiáng)者恒強(qiáng)的態(tài)勢。圖29：2022-2025.10空調(diào)線上銷額市占率（%） 圖30：2022-2025.10空調(diào)線上銷量市占率（%）50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%Apr/22Jul/22Oct/22Apr/22Jul/22Oct/22Apr/23Jul/23Oct/23Apr/24Jul/24Oct/24Apr/25Jul/25

45%40%35%30%25%20%15%10%5%Apr/22Jul/22Oct/22Apr/22Jul/22Oct/22Apr/23Jul/23Oct/23Apr/24Jul/24Oct/24Apr/25Jul/25海爾 小米 美的 格力 奧克斯

海爾 小米 美的 格力 奧克斯奧維 奧維短期看，白電外銷彰顯韌性。產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，2025年1-10月空調(diào)外銷銷量同比、1-9+3.8%、+13.0%，4202580%從長期視角看，白電龍頭海外市場份額有望持續(xù)提升。我國白電產(chǎn)業(yè)憑借全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移機(jī)遇，已形成世界工廠級制造優(yōu)勢，當(dāng)前在壓縮機(jī)、電控系統(tǒng)等核心零部件領(lǐng)域構(gòu)建起全產(chǎn)業(yè)鏈競爭力。中國白電龍頭企業(yè)不斷加大技術(shù)投入，在產(chǎn)品力、渠道力、品牌力方面持續(xù)發(fā)力，憑借在高端化、數(shù)字化、套系化上的深耕，看好白電經(jīng)營韌性，龍頭海外市場份額有望持續(xù)提升。圖（空調(diào)為月累計）

圖32：空冰洗外銷單月同比增速

13.0%6.0%6.0%3.8%2.4%4.7%0.4%空調(diào) 冰箱 洗衣機(jī)內(nèi)銷YoY 外銷YoY

21/1122/0221/1122/0222/0522/0822/1123/0223/0523/0823/1124/0224/0524/0824/1125/0225/0525/08

空調(diào) 洗衣機(jī) 冰箱產(chǎn)業(yè)在線 產(chǎn)業(yè)在線展望20262025存在政策效果邊際遞減及2025Q4起面臨的高基數(shù)效應(yīng)，2026年內(nèi)銷行業(yè)增速可能動下展現(xiàn)出較強(qiáng)韌性，且受益新興市場拉動，有望延續(xù)增長趨勢，預(yù)計白電龍頭業(yè)績穩(wěn)健增長。（四）小家電：廚小內(nèi)銷均價提升顯著，掃地機(jī)行業(yè)恢復(fù)良好增長2025W1-4618%16%16%9%家電行業(yè)競爭環(huán)境改善明顯，均價帶動下，廚房小家電龍頭盈利有望改善。展望202625Q426變，短期來看，外銷存在較大不確定性，長期來看，小家電出口龍頭逐步實(shí)現(xiàn)全球產(chǎn)能布局，未來份額有望提升。圖33：2025W1-46小家電細(xì)分品類線上、下零售量累計同比增速40%30%20%10%0%-10%-20%-30%線下累計銷量（年初至2025W46) 線上累計銷量（年初至2025W46)奧維云網(wǎng)推總圖34：2025W1-46小家電細(xì)分品類線上、下均價累計同比增速35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%線下累計均價同比（年初至2025W46) 線上累計均價同比（年初至2025W46)奧維云網(wǎng)推總掃地機(jī)銷額自年初以來一直保持良好增長。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025年1-10月掃地機(jī)銷售額線上、線下分別同比+17.3%、+64.0%，國內(nèi)掃地機(jī)市場維持快速增長。石頭科技線上均價與份額雙超科沃斯。根據(jù)奧維云數(shù)據(jù)，2025年1-10月，石頭、科沃斯線上累計均價3973元/臺、3558元/臺，分別同比-0.5%、-6.3%，線上市場份額30.0%、27.6%，分別同比+3.2pct、+3.2pct。展望20262025積累有望推動行業(yè)創(chuàng)新。目前看好石頭科技在強(qiáng)產(chǎn)品勢能之下，隨著對自身對海外渠道的不斷滲透，海外份額持續(xù)提升。圖35：掃地機(jī)器人分渠零售額同比增速 圖36：掃地機(jī)器人分渠單月均價同比0%

0%21/0221/0621/0221/0621/1022/0222/0622/1023/0223/0623/1024/0224/0624/1025/0225/0625/1021/0121/0521/0922/0121/0121/0521/0922/0122/0522/0923/0123/0523/0924/0124/0524/0925/0125/0525/09

線上 線下奧維云網(wǎng) 奧維云網(wǎng)圖37：掃地機(jī)線上零售市占率 圖38：掃地機(jī)線下零售市占率60%50%40%30%20%10%0%

21/0421/0821/1221/0421/0821/1222/0422/0822/1223/0423/0823/1224/0424/0824/1225/0425/0821/0421/0821/1222/0422/0822/1223/0423/0823/1224/0424/0824/1225/0425/08科沃斯 石頭 云鯨 小米 追覓

科沃斯 美的 石頭 小米奧維云網(wǎng) 奧維云網(wǎng)2025年1-10月洗地+30.2%+21.2%-2.6%、+2.9%洗地機(jī)行業(yè)自年初以來保持較快增長，其已進(jìn)入產(chǎn)品微創(chuàng)新階段。年41-10月線上、線下渠道添可零售額市占率分別為42.4%、57.5%。展望2026年，行業(yè)銷量有望保持增長，競爭狀態(tài)有待觀察。洗地機(jī)新品缺乏革命性突破，功能趨同導(dǎo)致品牌更多依賴價格競爭而非技術(shù)溢價。洗地機(jī)在產(chǎn)品屬性上更傾向于一般小家電，行業(yè)正在經(jīng)歷從發(fā)展初期到成熟期之間的階段，這一階段的特點(diǎn)是競爭者眾多，公司既須通過價格策略保持攻擊性，又要持續(xù)投入營銷費(fèi)用搶占市場。而長期來看，洗地機(jī)市場滲透率低，仍有提升空間，潛力充分。25年下半年以來，行業(yè)均價和競爭狀態(tài)環(huán)比略有改善，2026年競爭狀態(tài)還有待觀察。圖41：洗地機(jī)線上零售額市占率圖41：洗地機(jī)線上零售額市占率80%60%50%40%30%20%10%0%奧維云網(wǎng)奧維云網(wǎng)添可添可美的美的追覓追覓24/24/41

23/01奧維云網(wǎng)23/03奧維云網(wǎng)23/0523/0723/09線下23/11線下24/0124/0324/05線上24/07線上24/0924/1125/0125/0325/0525/0725/09投資策略報告|家用電器圖39：洗地機(jī)分渠道零售額同比增速圖40：洗地機(jī)分渠道單月均價同比投資策略報告|家用電器圖39：洗地機(jī)分渠道零售額同比增速圖40：洗地機(jī)分渠道單月均價同比0%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%80%70%60%80%70%60%50%40%30%20%10%0%奧維云網(wǎng)奧維云網(wǎng)萊克萊克追覓追覓美的美的

21/02奧維云網(wǎng)圖42：洗地機(jī)線下零售額市占率21/06奧維云網(wǎng)圖42：洗地機(jī)線下零售額市占率21/1022/0222/06線上22/10線上23/0223/06線下23/10線下24/0224/0624/1025/0225/0625/10（五）黑電：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級，均價提升黑電零售端銷量平穩(wěn)，均價提升。根據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，25W1-39國內(nèi)彩電線下零售量同比+1.5%，零售額同比+2.3%，線上銷售量累計同比-0.4%，銷售額累計同比+9.7%。補(bǔ)貼政策刺激下，黑電產(chǎn)品均價提升。面板價格平穩(wěn)，下游廠商通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化提升均價，盈利能力有望提升。成本端面板價格平穩(wěn)，受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，大屏及高端產(chǎn)品占比提升，以海信為代表的電視廠商整體盈利能力有望提升。圖43：截至2025年11月，主要尺寸面板價格（美元/片）略有上漲032"OpenCell 43"OpenCell 49"OpenCell 55"OpenCell圖44：彩電分渠道零售同比增速 圖45：彩電分渠道均價比增速80%60%60%40%40%20%20%0%-20%21/0122/0123/0124/0125/010%21/0122/0123/0124/0125/01-40%-20%-60%-40%線上 線下

線上 線下奧維云網(wǎng) 奧維云網(wǎng)展望2026年，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級持續(xù)，同時國產(chǎn)廠商全球份額有望繼續(xù)提升。隨著國內(nèi)電視廠商持續(xù)的研發(fā)積累與營銷投放，產(chǎn)品力與品牌力逐步提升，全球市場份額有望繼續(xù)提升。國內(nèi)智能投影市場增速放緩。根據(jù)洛圖科技數(shù)據(jù)，24年全年國內(nèi)智能投影銷量為604.2萬臺（YoY+3%），銷額為100.1億元（YoY-3.5%）。25Q3年國內(nèi)智能投影銷量為112.4萬臺（YoY-11.5%），銷額為16.9億元（YoY+10.6%）。圖46：2021-2025年國內(nèi)智能投影市場分季度銷量及增速0洛圖-全渠道銷量（萬臺） 同比

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%洛圖科技低端LCD占比環(huán)比出現(xiàn)下降，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望迎來拐點(diǎn)。LCD202427.3%DLP120%120%0%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025H12025Q3DLP LCD LCOS洛圖科技展望未來，國內(nèi)智能投影市場有望出清，長期中高端占比將回升。格局方面，隨著行業(yè)短期增速放緩以及龍頭開始布局入門級市場，前期涌入的中小廠商以及現(xiàn)金流壓力較大的企業(yè)或?qū)⒈怀銮?，行業(yè)格局有望得到優(yōu)化。22-23升。此外，海外競爭格局較好，尚無較強(qiáng)的智能投影廠商，在國內(nèi)激烈競爭中積累了產(chǎn)品與資金優(yōu)勢的龍頭企業(yè)正在快速拓展海外市場。（六）廚電：短期竣工壓力大，長期聚焦集中度與新品類成長2025。圖48：品需廚電細(xì)分品類1-11月累計銷售額增速集成集成洗碗0%

油煙機(jī) 燃?xì)庠?機(jī)線上 線下奧維云網(wǎng)圖49：地產(chǎn)數(shù)據(jù)累計同比增速30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%房地產(chǎn)銷售面積:商品住宅:累計同比房地產(chǎn)新開工施工面積:商品住宅:累計同比房地產(chǎn)竣工面積:商品住宅:累計同比自20232024-30.6%，2025年前三季度線上同比-33.5%，線下銷售額同比為-22.77%其主要原因?yàn)榧稍钪髁οM(fèi)市場集中于三四線及以下城市，而竣工保交付政策對該層級市場的拉動效應(yīng)有限。圖50：2023-2025W46消毒柜零售額線上線下同比增速

圖51：2023-2025W46洗碗機(jī)零售額線上線下同比增速40%20%0%-20%-40%-60%

2024 20252320消毒柜線上零售額YOY 消毒柜線下零售額YOY252320

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

2024 20252320洗碗機(jī)線上零售額YOY 洗碗機(jī)線下零售額YOY252320奧維云網(wǎng) 奧維云網(wǎng)圖52：2023-2025W46嵌入式微蒸烤零售額線上線下同比增速

圖53：2023-2025W46集成灶零售額線上線下同比增速0%

2023 2024 2025嵌入式微蒸烤線上零售額YOY嵌入式微蒸烤線下零售額YOY

0%

2023 2024 2025集成灶線上零售額YOY集成灶線下零售額YOY奧維云網(wǎng) 奧維云網(wǎng)長期來看，廚電行業(yè)將逐步進(jìn)入存量市場為主的階段，核心邏輯聚焦行業(yè)集中度提升與新品類成長。隨著城鎮(zhèn)化進(jìn)程放緩，且廚電滲透率觸及高位，未來行業(yè)的新增需求將逐步減少，存量更換需求將成為主流。行業(yè)需求變化使得具有品牌優(yōu)勢、技術(shù)實(shí)力、渠道資源和服務(wù)能力的頭部品牌在市場競爭中占據(jù)更有利的地位，市場份額逐漸向這些品牌集中。蒸烤一體機(jī)、洗碗機(jī)等新興品類正經(jīng)歷從改善型需求向剛需化的轉(zhuǎn)變，盡管短期受消費(fèi)需求疲軟拖累，但長期滲透率仍有較大提升空間，有望成為行業(yè)增長新引擎。（七）兩輪車：新國標(biāo)帶動行業(yè)增長，龍頭集中度有望提升新國標(biāo)實(shí)施期，行業(yè)更加規(guī)范化。2011522320。24全國電動自行車安全隱患全鏈條整治行動，監(jiān)管力度加強(qiáng)，并對《電動自行車安全技術(shù)規(guī)范》進(jìn)行修訂。圖54：因電動自行車引發(fā)的火災(zāi)數(shù)量逐年提升2.11.82.11.81.52.01.51.00.50.02021 2022 2023電動自行車引發(fā)的火災(zāi)數(shù)量（萬起）

25%20%15%10%5%0%國家消防救援局，工信部2015-201820192019-2022CAGR4450萬輛，20225000圖55：2019年《新國標(biāo)》實(shí)行后行業(yè)銷量快速增長起步階段起步階段初步規(guī)模化階段高速發(fā)展階段成熟階段新國標(biāo)實(shí)施7,0000

02200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020

200%產(chǎn)品：實(shí)驗(yàn)性生產(chǎn)產(chǎn)品：實(shí)驗(yàn)性生產(chǎn)市場：小批量投放行業(yè)：培育階段政策：2004年《中華人民共和國道路交通安全法》確立為合法車型，行業(yè)進(jìn)入高速發(fā)展階段產(chǎn)品：電池壽命容量大幅提升，爬坡載重性能增強(qiáng)。市場：成為全民短途出行重要工具之一企業(yè)：全國性品牌+小品牌憑借低價獲得區(qū)域市場行業(yè)：優(yōu)勢顯著市場：牌與廠商退出。企業(yè)：創(chuàng)造多元化產(chǎn)品、鮮明的品牌形象吸引客戶政策：新國標(biāo)落地產(chǎn)品：行業(yè)：向頭部企業(yè)集中產(chǎn)品：技術(shù)突破、性能提升市場：便捷廉價屬性激發(fā)需求企業(yè)：初步規(guī)?；\(yùn)作，行業(yè)產(chǎn)能擴(kuò)展業(yè)：初步形成了江蘇、天津、江三大產(chǎn)業(yè)聚集地?！澳虾廊A、北簡易”格局形成。160%140%120%100%80%60%40%20%0%電動兩輪車產(chǎn)量（萬輛） 電動兩輪車產(chǎn)量YoY（右軸）愛瑪科技首次招股說明書，EVTank2025月1常使用需求。新標(biāo)準(zhǔn)還設(shè)置了8個月生產(chǎn)過渡期和3個月銷售過渡期，已購不符合新標(biāo)準(zhǔn)車輛不會被強(qiáng)制淘汰，可通過以舊換新等政策更新。工信部等部門將強(qiáng)化行業(yè)管理，推動新標(biāo)落實(shí)，提升產(chǎn)品安全水平，促進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展。市場格局方面，新一輪政策修訂將推動行業(yè)集中度進(jìn)一步提升，龍頭份額有望提升。在產(chǎn)表5：《電動自行車安全技術(shù)規(guī)范（征求意見稿）》主要變化政策變化 預(yù)計對消費(fèi)者的影響 預(yù)計對生產(chǎn)廠商的影響提升產(chǎn)品一致性和抽檢合格率 產(chǎn)品安性提升 對企業(yè)設(shè)計生產(chǎn)力要更。5563且不再強(qiáng)制要求腳踏動力裝置

產(chǎn)品的續(xù)航里程將提高，充電頻次將減少

對企業(yè)的設(shè)計、生產(chǎn)能力要求更高，但不再強(qiáng)制要求腳踏動力裝置，生產(chǎn)成本或有所降低。增加車速篡改難度，包括增加部件間互認(rèn)協(xié)同功能等

違規(guī)改裝難度提高，交通事故隱患減少

對企業(yè)的研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)能力要求更高，成本或有增加。增加防火阻燃性能要求，新增塑件占比指標(biāo) 火災(zāi)風(fēng)降低

對企業(yè)的研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)能力要求更高，成本或有增加。具備北斗定位和安全檢測功能

將方便消費(fèi)者實(shí)時了解電動自行車所在經(jīng)度、維度、蓄電池狀態(tài)等關(guān)鍵安全信息，并對車輛異常情況進(jìn)行識別，增強(qiáng)車輛主動安全性能

對企業(yè)的研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)能力要求更高，成本或有增加。在產(chǎn)品銘牌上標(biāo)明建議使用年限 明確產(chǎn)的正使用命，低全風(fēng)險 對企業(yè)設(shè)計生產(chǎn)力要更。工信部《電動自行車安全技術(shù)規(guī)范（征求意見稿）》長期來看，國內(nèi)C端與B端需求均有提升空間，海外仍是藍(lán)海。（1）國內(nèi)市場，艾瑞咨詢數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)兩輪車市場規(guī)模已超5000萬臺。短期來看，《新國標(biāo)》與以CB（2）5390圖56：2012-2025年中國兩輪電動車銷量及測 圖57：2018-2027年全球市場電動兩輪車銷量0

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%

0艾瑞咨詢 源集團(tuán)控股首次招股說明書弗若斯特沙利文廣發(fā)證券發(fā)展研究中心展望2026年，電動兩輪車行業(yè)有望保持良好增長，龍頭份額有望繼續(xù)提升。進(jìn)入25年后，行業(yè)新規(guī)逐步落地，補(bǔ)貼拉動作用體現(xiàn)，經(jīng)銷商補(bǔ)庫存周期開啟等多因素共三、長期展望：多元化、全球化、智能化、消費(fèi)分化為發(fā)展趨勢（一）全球化：海外市場空間廣闊，中國家電品牌加速出海1.海外市場空間廣闊：全球家電市場規(guī)模已達(dá)6703億美元，亞、歐、北美位居前三全球家電市場規(guī)模已達(dá)03018Sisa統(tǒng)計，20246703416025432018-20244.3%，4.1%4.5%。圖58：全球家電市場零售額（十億美元）：大家電、小家電市場穩(wěn)步增長020182019202020212022202320242025E2026E2027E2028E2029E全球大電零額 全球小電零額 全球家零售額StatistaStatista202426%、23%圖59：2024年大家電場規(guī)模：海外占74% 圖60：2024年小家電場規(guī)模：海外占77%中國 印度 美國 巴西 日本 其他國家 中國 美國 印度 巴西 日本 其他國家Statista Statista（二）多元化：家電企業(yè)積極進(jìn)行多元化拓展1%表6：家電多元轉(zhuǎn)型公司梳理新能源車熱管理其他汽車零部件光伏儲能熱泵盾安環(huán)境、海立股份、美的集團(tuán)、海信家電、海立股份、東方電熱美的集團(tuán)、德昌股份、萊克電氣、東方電熱、毅昌股份、億利達(dá)東方電熱、星帥爾、富佳股份格力電器、美的集團(tuán)、海爾智家、日出東方、萬和電氣、申菱環(huán)境、大元泵業(yè)（三）智能化：新品智能化水平快速提升，智能家居生態(tài)逐步成熟隨著物聯(lián)網(wǎng)與云計算技術(shù)的成熟，智能化正通過智能單品與全屋智能家居雙路徑賦能家居生活，持續(xù)提升使用便捷性與交互體驗(yàn)。APP驗(yàn)。全屋智能家居是指以住宅為平臺，基于物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，由硬件（設(shè)備、智能家具等）5G以海爾智家為例，三翼鳥聚焦為用戶定制智慧家生活，不斷增強(qiáng)場景方案、智家大腦、數(shù)字化平臺以及1+N等方面能力，優(yōu)化場景體驗(yàn)、提升單用戶價值。公司不斷迭代場景方案，報告期內(nèi)發(fā)布1+3+5+N全屋智慧全場景解決方案，依托智家大腦以及全屋設(shè)備互聯(lián)互通、滿足用戶各種的生活場景的需求。（四）消費(fèi)分化：高端消費(fèi)潛力依舊，大眾消費(fèi)更關(guān)注性價比2019~20211.38億（CAGR18%），到2025710014%20192022（21%升至25%）圖61：中國城鎮(zhèn)中高收入家庭占比持續(xù)提升2015 2021 2025E中高收入 中等收入 中低收入麥肯錫 （中高收入標(biāo)準(zhǔn)年收入>16萬元，中等收入為8.5~16萬元，中低收入標(biāo)準(zhǔn)年收入<8.5萬元）圖62：2019年中國各入群體消費(fèi)支出變化 圖63：2022年中國各入群體消費(fèi)支出變化高收入

高收入中高收入

中高收入中等收入

中等收入中低收入

中低收入0% 20% 40% 60% 80% 100%減少5%以上 不變（-5%~5%） 增加5%以上

0% 20% 40% 60% 80% 100%減少5%以上 不變（-5%~5%） 增加5%以上麥肯錫 麥肯錫供給端看，行業(yè)龍頭企業(yè)正通過高端市場開拓尋求存量時代的增長突破。以白電領(lǐng)域?yàn)槔?，企業(yè)紛紛推出高端子品牌，依托集團(tuán)強(qiáng)大的研發(fā)、制造實(shí)力和廣闊的銷售渠道，已經(jīng)取得了較好業(yè)績，相關(guān)業(yè)務(wù)已成為集團(tuán)業(yè)績的重要增長點(diǎn)。收入預(yù)期下降疊加儲蓄意愿攀升，大眾消費(fèi)傾向或發(fā)生改變，在追求品質(zhì)的同時更強(qiáng)化性價比考量。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，居民儲蓄意愿顯著增強(qiáng)，消費(fèi)意愿降至近圖64：消費(fèi)者收入預(yù)期消費(fèi)意愿同步下滑 圖儲戶更多儲蓄意占比提公開數(shù)據(jù)截止到25年