1、第五章企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與杠桿,第一節(jié)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與杠桿一、成本習(xí)性二、經(jīng)營(yíng)杠桿三、財(cái)務(wù)杠桿四、復(fù)合杠桿第二節(jié)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論一、不存在所得稅的MM理論二、修正的MM理論三、米勒模型,1,PPT學(xué)習(xí)交流,第一節(jié)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)與杠桿,一、成本習(xí)性1定義所謂成本習(xí)性，是指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)且上的依存關(guān)系。2分類固定成本：固定成本是指其總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量發(fā)生任何變動(dòng)的那部分成本。變動(dòng)成本：變動(dòng)成本是指其總額隨著業(yè)務(wù)量成正比例變動(dòng)的那部分成本?；旌铣杀?是指雖然也隨業(yè)務(wù)量的變動(dòng)而變動(dòng)，但不成同比例變動(dòng)，是一種半固定半變動(dòng)的成本。,2,PPT學(xué)習(xí)交流,3總成本習(xí)性模型,3,PPT學(xué)習(xí)交流,4.

2、息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)是指企業(yè)支付利息和繳納所得稅之前的利潤(rùn).,4,PPT學(xué)習(xí)交流,5邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動(dòng)成本以后的差額，,5,PPT學(xué)習(xí)交流,二、經(jīng)營(yíng)杠桿1定義經(jīng)營(yíng)杠桿是指由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本中存在固定成本而導(dǎo)致的息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。,6,PPT學(xué)習(xí)交流,例某企業(yè)生產(chǎn)產(chǎn)品數(shù)量在相關(guān)范圍(0-20000件)內(nèi)，其單位變動(dòng)成本為l0元，固定經(jīng)營(yíng)成本總額為2000元，銷售單價(jià)為15元，分別計(jì)算產(chǎn)銷量在1000、2000、3000、4000件時(shí)的息稅前利潤(rùn)及其變化。,7,PPT學(xué)習(xí)交流,2經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量對(duì)經(jīng)營(yíng)杠桿進(jìn)行計(jì)量最常用的指標(biāo)是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)。所謂經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)，

3、是指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于銷售量變動(dòng)串的倍數(shù)。其計(jì)算公式為：,8,PPT學(xué)習(xí)交流,例：某企業(yè)本年銷售收入為1000萬(wàn)元，邊際貢獻(xiàn)率為40，固定營(yíng)業(yè)成本為200萬(wàn)元。要求計(jì)算；(1)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)；(2)若預(yù)計(jì)下年銷售收入增長(zhǎng)20，則下年息稅前利潤(rùn)為多少?(3)若預(yù)計(jì)下年銷售收入降低30，則下年息稅前利潤(rùn)為多少?,9,PPT學(xué)習(xí)交流,10,PPT學(xué)習(xí)交流,3經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也稱營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，是由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)上的原因所導(dǎo)致的未來經(jīng)營(yíng)收益的不確定性。主要是指利用經(jīng)營(yíng)杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)系銷售量增加時(shí)，息稅前利潤(rùn)將以DOL倍數(shù)的幅度增加，而銷售量減少時(shí)息稅前利潤(rùn)又將

4、以術(shù)1/DOL的幅度減少。因此,經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越高，利潤(rùn)變動(dòng)越激烈，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越大。,11,PPT學(xué)習(xí)交流,三、財(cái)務(wù)杠桿,1定義財(cái)務(wù)杠桿也稱融資杠桿，是指由于企業(yè)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用(如利息、優(yōu)先股股利等)的存在而導(dǎo)致普通股每股收益變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)，稱為財(cái)務(wù)杠桿。,12,PPT學(xué)習(xí)交流,13,PPT學(xué)習(xí)交流,2財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量對(duì)財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行計(jì)量的最常用指標(biāo)是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。所謂財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)宰相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。其計(jì)算公式為,14,PPT學(xué)習(xí)交流,例某公司資金總額為700萬(wàn)元，負(fù)債比率為50，負(fù)債利息率為l0，2006年公司實(shí)現(xiàn)息稅前利潤(rùn)70萬(wàn)元，所

5、得稅率為25，該公司的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為,15,PPT學(xué)習(xí)交流,3財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也稱融資風(fēng)險(xiǎn)或籌資風(fēng)險(xiǎn)，是指與企業(yè)籌資相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，主要是指企業(yè)為了取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債、優(yōu)先股等方式籌資而增加了喪失償債能力(甚至破產(chǎn))的可能和增加了股東每股收益(陽(yáng))大幅度波動(dòng)的可能，從而給企業(yè)帶來的風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)系企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿，當(dāng)EBIT上升時(shí)可使普通股股東獲得超出企業(yè)平均利潤(rùn)率的超額利潤(rùn)，使EPS以更高的比率增長(zhǎng)，即獲得財(cái)務(wù)杠桿利益：但當(dāng)EBIT下降時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿的利用將產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，使EPS以更高的比率下降.,16,PPT學(xué)習(xí)交流,四、復(fù)合杠桿,1定義經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿兩種杠桿共同作

6、用時(shí)，銷售量稍有變動(dòng)都會(huì)使每股收益產(chǎn)生更大的變動(dòng)。把這兩種杠桿的連鎖作用稱為復(fù)合杠桿作用。其作用的大小可以用復(fù)合杠桿系數(shù)來表示，即：,17,PPT學(xué)習(xí)交流,例:公司長(zhǎng)期資本總額為200萬(wàn)元，其中長(zhǎng)期負(fù)債占50，利率為10，公司銷售額為50萬(wàn)元，固定成本總額為5萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為60，則有,18,PPT學(xué)習(xí)交流,2復(fù)合杠桿作用的意義，在于能夠估計(jì)出銷售量變動(dòng)對(duì)每股收益造成的影響；它使我們看到了經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系，即為了達(dá)到某一復(fù)合杠桿系數(shù)經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿可以有很多不同的組合。,19,PPT學(xué)習(xí)交流,第二節(jié)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論MM理論,一.企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)模型1.資本結(jié)構(gòu)：是指長(zhǎng)期負(fù)

7、債資與權(quán)益資本的構(gòu)成比例。2.最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的衡量標(biāo)準(zhǔn)：(1)資本成本最低；(2)普通股每股收益最大；(3)股票市價(jià)和公司總體價(jià)值最大。,20,PPT學(xué)習(xí)交流,3.企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)模型企業(yè)價(jià)值是指企業(yè)作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下具有一定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)功能的整休市場(chǎng)對(duì)其潛在的盈利能力和發(fā)展前景的評(píng)價(jià)與認(rèn)向。以企業(yè)上市發(fā)行的股票和債券的市價(jià)之和計(jì)算.,21,PPT學(xué)習(xí)交流,設(shè)：S表示普通股的市場(chǎng)價(jià)值；B表示長(zhǎng)期債市場(chǎng)價(jià)值；EBIT表示息稅前利潤(rùn)；表示普通成本；表示長(zhǎng)期債券成本I表示應(yīng)付利息表示綜合資本成本；T表示所得稅稅率：NI表示稅后凈收益；V表示企業(yè)總價(jià)值則：（推導(dǎo)過程板書）,22,PPT學(xué)習(xí)交流,23,PP

8、T學(xué)習(xí)交流,二、不存在企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅的MM理論假設(shè):資本市場(chǎng)是完美的;所有信息是公開的;不存在交易成本;投資者行為都是理性的.所有投資者對(duì)某一企業(yè)未來的營(yíng)業(yè)收入的期望值及分布有完全相同的估計(jì),而且未來各期營(yíng)業(yè)收入的期望值等于現(xiàn)在的營(yíng)業(yè)收入.企業(yè)可以根據(jù)營(yíng)業(yè)收入被劃分為相同的收入等級(jí),在同一等級(jí)內(nèi)的企業(yè)有相同的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)所有的公司債券都是無風(fēng)險(xiǎn)的，所以負(fù)債利率為無風(fēng)險(xiǎn)利率。不存在企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅,24,PPT學(xué)習(xí)交流,命題：總價(jià)值命題處于同一風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的企業(yè)、無論負(fù)債經(jīng)營(yíng)或無負(fù)無債經(jīng)營(yíng)，其企業(yè)總價(jià)值相等;企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。綜合資本成本與資本結(jié)構(gòu)無關(guān),它等于同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無負(fù)債經(jīng)營(yíng)的

9、權(quán)益資本成本。,25,PPT學(xué)習(xí)交流,例：滿足MM理論假設(shè)條件之下，設(shè)有負(fù)債經(jīng)營(yíng)公司L和無負(fù)債經(jīng)營(yíng)公司U，其資本結(jié)構(gòu)互不相同，但在預(yù)期收益EBIT及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等方而均相同。公司L負(fù)債500萬(wàn)元，年利率8，兩個(gè)公司預(yù)期的EBIT均為120萬(wàn)元，最初假設(shè)兩個(gè)公司的最低資本報(bào)酬率(收益資本比率)均為10，即對(duì)10，利用套利機(jī)制分析MM理論：,26,PPT學(xué)習(xí)交流,三、修正的MM理論1.賦稅節(jié)余命題在考慮企業(yè)所得稅的情況下,負(fù)債經(jīng)營(yíng)企業(yè)的價(jià)值等于同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無負(fù)債經(jīng)營(yíng)企業(yè)的價(jià)值加上賦稅節(jié)余額，賦稅節(jié)余額等于公司所得稅率與負(fù)債額的乘積。,27,PPT學(xué)習(xí)交流,四、米勒模型,基本思想是：修正的MM理論過高地估計(jì)了負(fù)債經(jīng)營(yíng)對(duì)企業(yè)價(jià)值的作用，實(shí)際上，個(gè)人所得稅在某種程度上抵減了負(fù)債利息的減稅利益。因此，考慮個(gè)人所得稅因素，無負(fù)債經(jīng)營(yíng)的企業(yè)價(jià)值為：負(fù)債經(jīng)營(yíng)的價(jià)值為：,28,PPT學(xué)習(xí)交流,1.模型中的表示出負(fù)債經(jīng)營(yíng)而產(chǎn)生的價(jià)值。2.