1、第十三章金融衍生產(chǎn)品，第一節(jié)金融衍生產(chǎn)品概述，第二節(jié)金融期貨，第三節(jié)金融期權，第四節(jié)金融互換，第五節(jié)衍生產(chǎn)品交易的風險控制。本章闡述了金融衍生品的概念和操作以及投資銀行對金融衍生品的風險防范，重點介紹了金融期貨、金融期權和金融掉期這三種投資銀行參與較多的金融衍生品。1.金融衍生品的概念。金融衍生品通常是指衍生自基礎資產(chǎn)(或原始資產(chǎn))的金融工具。許多金融衍生品交易也被稱為“表外交易”(簡稱表外交易)，因為它們在資產(chǎn)負債表上沒有相應的賬戶。衍生產(chǎn)品有兩個基本功能：第一，以規(guī)避風險為目的的套期保值；第二，投機旨在追求高風險。采用保證金制度是衍生品交易的主要特征，交易者只需使用少量資金就可以控制巨額交

2、易合約。2.金融衍生品的類型：1 .根據(jù)產(chǎn)品形式，它們分為四類：遠期、期貨、期權和掉期。遠期合同和期貨合同是雙方同意在未來某個時間以某個價格買賣一定數(shù)量和質(zhì)量的資產(chǎn)的交易形式。期貨合約是由期貨交易所制定的標準化合約，對合約到期日及其買賣資產(chǎn)的種類、數(shù)量和質(zhì)量作出統(tǒng)一規(guī)定。遠期合同是買賣雙方根據(jù)各自的特殊需要簽訂的合同?；Q合同是雙方簽訂的在未來一定時期內(nèi)交換一定資產(chǎn)的合同。更確切地說，掉期合同是雙方簽訂的一份合同，目的是在未來以同等的經(jīng)濟價值交換現(xiàn)金流。期權交易是買賣權利的交易。期權合同規(guī)定了在一定時間和一定價格買賣一定種類、數(shù)量和質(zhì)量的基本資產(chǎn)的權利。2.根據(jù)基本資產(chǎn)，它們分為四類：股票、利

3、率、匯率和商品。股票、利率、匯率和商品是四大基本資產(chǎn)。如果細分，股票包括特定的單一股票、一組股票和由一只或所有股票組成的股票指數(shù)；利率可分為以短期存款利率為代表的短期利率和以長期債券為代表的長期利率；貨幣類別包括不同貨幣之間的比率；商品包括各種大宗實物商品。表13-1:根據(jù)基本資產(chǎn)對金融衍生產(chǎn)品的分類；3:場內(nèi)交易和場外交易按交易方式進行。場內(nèi)交易，也稱為交易所交易，是指所有供應商和需求方集中在交易所進行競價交易的交易模式。在這種交易模式下，交易所向交易參與者收取保證金，并負責清算和履約擔保。場外交易，也稱為場外交易，是指交易雙方直接成為交易對手的交易模式。這種交易有多種形式，可以根據(jù)每個用戶

4、的不同需求設計不同內(nèi)容的產(chǎn)品。第三，衍生產(chǎn)品的構建方法，衍生產(chǎn)品的構建方法基本上可以分為三種類型：(1)衍生產(chǎn)品與基礎資產(chǎn)的結合。(2)衍生產(chǎn)品也可以組合構成“再衍生工具”。(3)直接設計衍生產(chǎn)品的個體參數(shù)和屬性，制造不同于基本衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新衍生產(chǎn)品。衍生產(chǎn)品的起源可以追溯到2000多年前的古希臘。20世紀70年代以前，雖然期貨和期權的場外交易已經(jīng)出現(xiàn)，并被用來保持商品價格波動的價值，但由于交易程序復雜、交易不規(guī)范導致成本高，衍生產(chǎn)品的交易量一直很小，套期保值難以轉移。20世紀70年代以后，衍生產(chǎn)品市場進入了一個大發(fā)展階段。隨著布雷頓森林體系的崩潰，浮動匯率制度取代了固定匯率制度，金融市場的不

5、確定性大大提高。金融衍生品應運而生，提供了維護金融穩(wěn)定的功能在中國，經(jīng)過標準化，在20世紀末形成了三個期貨交易所，即上海、鄭州和大連。這些期貨交易所目前主要從事商品期貨業(yè)務。5.促進投資銀行參與投資銀行參與衍生品市場有幾種方式：一是進行金融創(chuàng)新，開發(fā)新的衍生品以滿足市場需求；二是作為衍生產(chǎn)品交易的交易對手之一，積極參與衍生產(chǎn)品交易；四是充當客戶參與衍生產(chǎn)品交易的經(jīng)紀人，協(xié)助客戶進行衍生產(chǎn)品交易和結算。三是在衍生市場中充當做市商，雙向報價，保持衍生市場的流動性；投資銀行參與衍生產(chǎn)品主要基于以下考慮：第一，作為表外業(yè)務，衍生產(chǎn)品業(yè)務有利于投資銀行繞過金融當局對銀行的要求，以滿足一些資產(chǎn)和負債管理規(guī)

6、則，因為它不會影響資產(chǎn)負債表狀況，但也會給銀行帶來費用和其他收入。第二，由于市場競爭日益激烈，投資銀行經(jīng)紀和承銷業(yè)務的邊際利潤持續(xù)下降，利用衍生品進行自營交易已成為實現(xiàn)高利潤增長的少數(shù)途徑之一。第三，投資銀行控制下的國際金融資本在全球范圍內(nèi)追求高回報，因此經(jīng)常通過各種金融投資方式在各國間流動，特別是在進入不熟悉的具有許多不確定因素的新興市場時。衍生品是確保國際金融資本流動安全所必需的。1.金融期貨的概念。金融期貨是指交易雙方在時間和價格上達成一致，在市場上買賣一些標準化金融工具的合同。金融期貨所代表的標的物不是一般商品，而是外匯、債券、存單和股票等金融資產(chǎn)。(三)采取市場交易形式，在證券交易所

7、、期貨交易所等衍生產(chǎn)品交易所實行集中交易。(4)交易雙方只需支付一定金額的定金，而不是支付相當于合同金額的全部款項。(5)交貨時間是未來的特殊日子。期貨交易所和相關結算機構為交易雙方提供結算和交割服務，并實行嚴格的結算和交割制度，因此違約風險很小。金融期貨具有以下特征：(1)基本資產(chǎn)，即交易的標的物必須是特定的金融資產(chǎn)。(2)交易采用標準化期貨合約。在期貨合約到期日，期貨價格應等于或至少接近基礎金融資產(chǎn)的現(xiàn)貨價格，否則，交易者將在期貨市場和現(xiàn)貨市場之間套利。然而，在到期日之前，期貨價格和現(xiàn)貨價格之間會有差異，這就是所謂的基差。它的計算公式是：基礎現(xiàn)貨價格期貨價格，這個基礎將接近零，隨著到期日的

8、臨近。正是因為期貨價格和現(xiàn)貨價格的趨同，期貨才能夠成為一種對沖工具。金融期貨的種類與金融期貨相關的期貨合約有很多種，目前主要分為以下三類：1利率期貨是指以債券證券為標的的期貨合約，可以規(guī)避銀行利率波動帶來的零售證券價格變動風險。貨幣期貨又稱外匯期貨，是以匯率為標的的期貨合約，用于規(guī)避匯率風險。貨幣期貨的出現(xiàn)是為了滿足各國從事對外貿(mào)易和國際金融業(yè)務的需要。股指期貨是以股指為標的的期貨合約。3.金融期貨操作的例子：1。保證金和按市值計價制度在交易中通常存在信用風險或違約風險。在期貨市場中，保證金制度和市值計價制度的結合可以有效防止違約的發(fā)生。保證金制度的核心部門是票據(jù)交換所。每一個參與期貨交易的投

9、資者最終都會被交易所的清算會員清算。票據(jù)交換所記錄和處理每筆交易，并計算e票據(jù)交換所在每筆交易中都扮演著客戶交易對手的角色，這樣投資者就可以消除對真實交易對手可能違約的擔憂，而票據(jù)交換所本身則通過每天讓其成員進入市場來降低自身面臨的違約風險。2套期保值案例，下面以股指期貨的套期保值為例來說明金融期貨的套期保值功能。股指期貨合約的價格等于股指的點數(shù)乘以每點的指定價格。舉例來說，恒生指數(shù)期貨的價格是每點50港元，即每當恒生指數(shù)下跌1點，期貨合約的買家(多頭或空頭)每份合約會損失50港元，而賣家(空頭或空頭)每份合約會賺取50港元。以恒生指數(shù)20000點的價格賣出三個月的恒生指數(shù)期貨。在隨后的三個月

10、中，香港股市大幅下跌，導致該投資銀行持有的10只股票的總市值從200萬港元貶值至155萬港元。例如，一家投資銀行在香港股市持有10只上市股票，總市值為200萬港元。投資銀行預測，匯率和利率的波動可能會引發(fā)香港股市整體下跌。為了規(guī)避香港股市下跌的系統(tǒng)性風險，投資銀行進行了套期保值，期貨市場的利潤正好抵消了現(xiàn)貨市場的損失，從而完全實現(xiàn)了套期保值。那么，現(xiàn)貨市場的損失：200-155=45(10，000港元)。此時，恒生指數(shù)期貨相應下跌至17，000點。因此，投資銀行通過平倉在期貨市場購買了最初的三個合約，期貨市場獲利：(2000017000)503=45(10，000港元)。第三節(jié)金融期權，一、當

11、買方向賣方支付一定金額的特許權使用費時，賣方有權在規(guī)定時間內(nèi)以雙方事先約定的價格購買或出售一定金額的金融資產(chǎn)。對于買方而言，通過向賣方支付一定數(shù)額的期權費，金融期權合同賦予了他一項權利，該權利可以在合同有效期內(nèi)行使或放棄。對于賣方而言，通過向買方收取一定數(shù)額的期權費，在買方行使其權利時，賣方承擔履行期權合同的義務。第二，金融期權的類型，1根據(jù)期權合同賦予持有人買賣標的物的行為，(1)看漲期權。此類期權的購買者預期標的物的價格會上漲，因此他們愿意支付一定數(shù)量的期權費，并有權在期權合同有效期內(nèi)以特定價格購買一定數(shù)量的特定金融資產(chǎn)。(2)看跌期權。此類期權的購買者預期標的物的價格會下跌，因此他們愿意

12、支付一定數(shù)量的期權費，并有權在期權合同有效期內(nèi)以特定價格出售一定數(shù)量的特定金融資產(chǎn)。根據(jù)履約的靈活性，(1)美式期權是指期權持有人可以在合同有效期內(nèi)的任何一天宣布其權利的執(zhí)行或不執(zhí)行。(2)歐洲期權意味著期權持有人只能在到期日宣布其權利的執(zhí)行或不執(zhí)行。(1)股票期權。股票期權允許買方在合同有效期內(nèi)以約定的價格購買一定數(shù)量的股票。(2)貨幣期權。貨幣期權是基于主要國際交易貨幣的資產(chǎn)。(3)指數(shù)期權。指數(shù)期權的基價是股票價格指數(shù)。(4)期貨期權。期權期貨是一種二級衍生工具，因為它的基本資產(chǎn)期貨合約已經(jīng)是一種衍生資產(chǎn)。根據(jù)標的物的分類、金融期權的定價和期權的內(nèi)在價值，最有價值的分類方法是將期權分為三

13、類：(1)如果現(xiàn)金持有人立即執(zhí)行期權，他們可以獲得正回報。對于美式期權，即在合同持有人處具有正現(xiàn)值的期權是增值期權；在現(xiàn)金交易中，現(xiàn)金持有人立即執(zhí)行零回報合同；在資金不足的情況下，減值期權的持有人立即執(zhí)行合同，回報為負。如果s是基礎金融資產(chǎn)的現(xiàn)貨價格，k是期權合約中的約定價格，那么對于看漲期權：當SK為增值期權時；當選擇股票時，它是一個減值選擇；當使用SK時對于看跌期權，情況正好相反：當看跌期權時，它是一種減值期權；當SK，這是一個增值的選擇；當使用SK時，它是一個等值選項。顯然，只有增值期權才會被執(zhí)行，當沒有交易成本(或交易成本可以忽略不計)時，所有增值期權都應該在到期日執(zhí)行。內(nèi)在價值是指零

14、和立即執(zhí)行期權的收入中的較大者。因此，看漲期權的內(nèi)在價值是：IV=最大值(S-K，0)，其中IV是期權的內(nèi)在價值?？吹跈嗟膬?nèi)在價值是：IV=最大值(K-S，0)。在正常情況下，期權價格與其內(nèi)在價值之間應該存在差異，因為只要期權沒有到期，期權就有希望從非增值期權轉變?yōu)樵鲋灯跈?，或者增加增值幅度。期權的總價值是內(nèi)在價值和時間價值的總和。因此，期權購買者愿意在期權到期前以高于內(nèi)在價值的價格購買期權，兩者之間的差額稱為期權的時間價值。2.影響期權價格的主要因素有：(1)標的資產(chǎn)當前價格與約定價格之間的差異。(2)時限。(3)基本金融資產(chǎn)價格的穩(wěn)定性。(4)利率。(5)股息。1.金融互換的概念。金融互

15、換是指交易雙方達成協(xié)議，在未來某個時間以預定的方式交換兩種貨幣或資產(chǎn)?；Q的實質(zhì)是雙方同意在未來一定時期內(nèi)交換一系列的貨幣流量，交換的貨幣流量可以根據(jù)標的資產(chǎn)的價格波動進行固定或調(diào)整。大多數(shù)掉期合約是非標準化的，可以通過客戶之間的雙邊談判來決定，但大多數(shù)掉期合約是通過投資銀行或其他金融中介機構進行的。金融互換有兩大類：利率互換和貨幣互換。最基本的金融互換有以下幾種形式：(1)一種貨幣和另一種貨幣之間的交換；同一貨幣的浮動利率與固定利率互換；不同貨幣的固定利率和固定利率互換；不同貨幣的固定利率和浮動利率互換；不同貨幣的浮動利率和浮動利率互換；同一貨幣的浮動利率與浮動利率互換。2.利率互換是基于雙

16、方的比較利益：一些公司擅長于固定利率資本市場的低成本融資，而另一些公司則相對擅長于浮動利率資本市場的低成本融資。如果前者需要浮動利率貸款而不是固定利率貸款，而后者只想獲得固定利率貸款，那么利率互換就應運而生了。在最簡單的利率互換方式中，甲、乙雙方約定一個名義本金金額，然后甲方承諾在未來一定時間內(nèi)定期向乙方支付一筆金額，該金額等于按照事先約定的固定利率計算的本金利息，而乙方向甲方支付的貨幣金額等于按照市場浮動利率計算的本金利息。雙向流動的貨幣是同一種貨幣，互換合約的基本價格顯然是市場利率，而互換的有效期可以長也可以短。1982年，德意志銀行進行的利率互換被認為是第一次正式的利率互換。德意志銀行向

17、企業(yè)提供浮動利率的長期貸款。當時，德意志銀行需要為長期貸款籌集長期資金。同時，人們認為利率會上升，以固定利率的形式籌集長期資金可能更有利。德意志銀行通過發(fā)行長期固定利率債券籌集長期資金，將3億美元7年期歐洲固定利率債券換成基于倫敦銀行同業(yè)拆放利率的浮動利率，然后向企業(yè)發(fā)放長期浮動利率貸款。如下圖所示，甲公司和乙公司都希望獲得價值100萬美元的5年期貸款。如果他們?nèi)ス潭ɡ屎透永实馁Y本市場借錢，他們需要支付的年利率如下表所示：如果甲公司需要浮動利率貸款，而乙公司需要固定利率貸款，它可以完全促進有利可圖的掉期交易。甲方以固定利率借款，乙方以浮動利率借款，然后將各自的利息負擔進行交換。利率互換使甲公司和乙公司的利率都提高了0.30個百分點，總收益為0.60個百分點。在一個簡單的利率互換模型中，假設兩家公司在固定利率融資中的成本差為A個百分點，在浮動利率融資中的成本差為B個百分點，那