1、1,期權交易策略,2,第八章 期權交易策略,教學目的與要求： 通過本章的學習，要求掌握包括一個簡單期權和一個股票的四種策略、牛市差價期權、熊市差價期權、蝶式差價期權、日歷差價期權、對角差價期權、跨式差價期權、寬跨式差價期權的構建方式以及盈虧圖。,3,第八章 期權交易策略,教學重難點： 熊市差價期權的損益（看漲期權構建） 熊市差價期權的損益（看跌期權構建） 蝶式差價期權的損益 看漲期權的正向牛市對角組合的損益,4,一、標的資產(chǎn)與期權組合,（一）盈虧圖 1、有擔保的看漲期權(Covered Call)空頭:是標的資產(chǎn)多頭與看漲期權空頭的組合,股票多頭“軋平”（cover）或保護投資者免受股票價格急

2、劇上升帶來的巨大損失。,5,6,2、標的資產(chǎn)空頭與看漲期權多頭組合的盈虧圖,與有擔保的看漲期權空頭剛好相反,7,3、反映了標的資產(chǎn)多頭與看跌期權多頭組合盈虧圖,8,4、標的資產(chǎn)空頭與看跌期空頭組合的盈剛好相反,9,（二）組合盈虧圖的特點,組合的盈虧曲線可以直接由構成這個組合各種資產(chǎn)的盈虧曲線疊加而來. 以上的損益圖與看漲期權多頭，空頭；看跌期權多頭、空頭具有相同的形狀,10,11,期權的交易策略,差價組合 牛市差價組合 熊市差價組合 蝶式差價組合 差期組合 看漲期權正向差期組合 看漲期權反向差期組合 看跌期權正向差期組合 看跌期權反向差期組合 對角組合：8種 混合組合：跨式組合、條式、帶式、寬

3、跨式組合（又分頂部和底部）,12,二.差價組合,差價(Spreads)組合 持相同期限、不同協(xié)定價格的兩個或多個同種期權頭寸組合(同是看漲期權,或者同是看跌期權), 主要類型 牛市差價組合 熊市差價組合 蝶式差價組合等.,13,(一) 牛市差價(Bull Spreads)組合,1、由看漲期權call形成的牛市差價組合 1）概念：是由一份看漲期權多頭與一份同一期限有較高協(xié)議價格的看漲期權空頭組成. 由于協(xié)議價格越高.期權價格越低.因此構建這個組合需要初始投資.（買低賣高）,14,2）盈虧狀況,其結(jié)果可用下圖表示,從圖中可以看出,到期日現(xiàn)貨價升高對組合持有者較有利,故稱牛市組合.,15,16,牛市

4、差價期權的損益（看漲期權）,17,2、利用看跌期權put組成的牛市差價期權,1）概念：一份看跌期多頭與一份同一期限有較高協(xié)議的看跌期權空頭也是牛市差價組合.（買低賣高） 2）盈虧狀況： 購入執(zhí)行價格為X1的看跌期權，出售執(zhí)行價格為X2的看跌期權（X1X2），到期日都是T，此時標的資產(chǎn)價格為ST。,18,19,牛市差價期權的損益（看跌期權）,20,3、類型,通過比較標的資產(chǎn)現(xiàn)價與協(xié)議價格的關系，我們可以把牛市差價期權分為三類： 1. 兩虛值期權組合，指期初兩個期權均為虛值期權，例如在看漲期權的情況下，兩個期權的協(xié)議價格均比現(xiàn)貨價格高；而在看跌期權的情況下則兩個期權的協(xié)議價格都比現(xiàn)貨價格低。 2.

5、 實值期權與虛值期權的組合，在看漲期權的情況下就是多頭實值期權加空頭虛值期權組合，指多頭期權的協(xié)議價格比現(xiàn)貨價格低，而空頭期權的協(xié)議價格比現(xiàn)貨價格高；在看跌期權的情況下就是多頭虛值和空頭實值的組合。 3. 兩實值期權組合，指期初兩個期權均為實值期權，在看漲期權的情況下，兩個期權的協(xié)議價格均比現(xiàn)貨價格低；在看跌期權的情況下，兩個期權的協(xié)議價格均比現(xiàn)貨價格高。 從類型1到類型2，從類型2到類型3，牛市差價期權策略趨于保守。,21,4、兩種牛市差價組合的比較,相同點：牛市差價期權策略限制了投資者當股價上升時的潛在收益，同時該策略也限制了投資者當股價下降時的損失。 不同點：看漲期權的牛市差價期初現(xiàn)金流

6、為負,看跌期權差組合為正,但前者的最終收益可能大于后者.,22,(二)熊市差價組合,熊市差價（Bear Spreads）組合 投資者預期股票價格下降。 其組合剛好跟牛市差價組合相反. 區(qū)別在于期權執(zhí)行價格的高低配合上。,23,1、利用看漲期權構造的熊市差價期權,1）概念：由一份看漲期權多頭和一份相同期限、協(xié)議價格較低的看漲期權空頭組成。（買高賣低） 由于執(zhí)行價格較低的看漲期權的價格較高。所以這里出售的看漲期權的價格高于購買的看漲期權期權的價格。 因此利用看漲期權構造的熊市差價期權可以獲得一個初始的現(xiàn)金流入。（忽略保證金的要求）,24,2）盈虧狀況,購入執(zhí)行價格為X2的看漲期權，出售執(zhí)行價格為X

7、1的看漲期權（X1X2），到期日都是T，此時標的資產(chǎn)價格為ST。,25,26,熊市差價期權的損益（看漲期權）,27,例：如投資者以$1購買了執(zhí)行價格為$35的看漲期權并以$3的價格出售了執(zhí)行價格為$30的看漲期權。其損益狀況如下：（初始現(xiàn)金流入：$3$1=$2）,28,2、利用看跌期權構造的熊市差價期權,1）概念：由一份看跌期權多頭和一份相同期限、協(xié)議價格較低的看跌期空頭組成。（買高賣低） 2）盈虧狀況 購入執(zhí)行價格為X2的看跌期權，出售執(zhí)行價格為X1的看跌期權（X1X2），到期日都是T，此時標的資產(chǎn)價格為ST。,29,30,熊市差價期權的損益（看跌期權）,31,3、看漲期權的熊市差價組合和看

8、跌漲期權的熊市差價組合的比較：,相同點：熊市差價期權策略限制了投資者當股價上升時的潛在收益，同時該策略期初有正現(xiàn)金流限制了投資者當股價下降時的損失。 不同點：看漲期權的熊市差價組合期初有正現(xiàn)金流，看跌漲期權的熊市差價組合期初則有負的現(xiàn)金流，但后者的最終收益可能大于前者。,32,（三）蝶式差價組合,1、蝶式差價組合的種類 蝶式差價組合（Butterfly Spreads）組合是由三種四份具有相同期限、不同協(xié)議的同種期權頭寸組成。 若X1X2X3,且X2= (X1+X3)/2， 蝶式差價組合有四種：,33,1）看漲期權的正向蝶式差價組合，它由協(xié)議價格分別為X1和X3的看漲期權多頭和兩份協(xié)議價格為X

9、2的看漲期權的空頭組成。 2）看漲期權的反向蝶式差價組合，它由協(xié)議價格分別為X1和X3的看漲期權空頭和兩份協(xié)議價格為X2的看漲期權的多頭組成。,34,3）看跌期權的正向蝶式差價組合，它由協(xié)議價格分別為X1和X3的看跌期權多頭和兩份協(xié)議價格為X2的看跌期權的空頭組成。 4）看跌期權的反向蝶式差價組合，它由協(xié)議價格分別為X1和X3的看跌期權空頭和兩份協(xié)議價格為X2的看跌期權的多頭組成。,35,2、損益狀況,1）看漲期權的正向蝶式差價組合,36,蝶式差價期權的損益,37,38,例：假定某一股票的現(xiàn)價是為$61。假定六個月的期的看漲期權的市場價格如下,39,如果某個投資者認為在以后的六個月中股票價格不

10、可能發(fā)生重大變化。構造一個看漲期權的正向蝶式差價組合 . 購買一個執(zhí)行價格為$55的看漲期權， 購買一個執(zhí)行價格為$65的看漲期權， 出售兩份執(zhí)行價格為$60的看漲期權，,40,該投資者的損益狀況如下：,構造看漲期權的正向蝶式差價組合的成本=$10$5(2$7)=$1 六個月后： $65ST或ST$55時，該策略的收益為0，投資者的凈損失為$1； $55ST$65該策略可以獲利。 當ST=$60時： 策略獲利= STX1=X3ST=$5 獲最大利潤= $5$1=$4,41,2）看漲期權的反向蝶式差價組合,看漲期權的反向蝶式差價組合損益狀況圖與看漲期權的正向蝶式差價組合損益狀況圖剛好相反。,42

11、,3）看跌期權的正向蝶式差價組合,如果期權均為歐式期權。運用看跌期權的正向蝶式差價組合與運用看漲期權的正向蝶式差價組合完全是一樣的。 用歐式看跌期權與歐式看漲期權的平價關系證明：它們的初始投資也相同,43,44,4）看跌期權的反向蝶式差價組合,看跌期權的反向蝶式差價組合損益狀況圖與看跌期權的反向蝶式差價組合損益狀況圖剛好相反。,45,3、蝶式差價組合的特點：,蝶式差價組合中X2非常接近股票現(xiàn)價。如果到期時股票價格保持在X2非附近，該策略獲利，如果股票價格在任何方向上有較大波動，則會有少量損失。 對于認為股票價格不會發(fā)生有較大波動的投資者，這是一個非常適當?shù)牟呗浴?這一策略需要少量的初始投資。,

12、46,可編輯,47,三、差期組合,差期組合（calendar spreads） 是由兩份相同協(xié)議價格、不同期限的同種期權的不同頭寸組成的組合。,48,（一）類型（四種）,1、看漲期權的正向差期組合：一份看漲期權多頭與一份期限較短的看漲期權空頭的組合。 2、看漲期權的反向差期組合：一份看漲期權多頭與一份期限較長的看漲期權空頭的組合。,49,3、看跌期權的正向差期組合：一份看跌期權多頭與一份期限較短的看跌期權空頭的組合。 4、看跌期權的反向差期組合：一份看跌期權多頭與一份期限較長的看跌期權空頭的組合。,50,（二）損益狀況,1、看漲期權的正向差期組合 期權的到期日越長，其價格越高，因此看漲期權的正

13、向差期組合需要一修初始投資。 令T為期限較短的期權到期時，X為期權的協(xié)議價格，c1、c2分別表示期權較長和較短的期初價格，c1T代表T時刻期限較長的看漲期權的時間價值，ST表示T時刻的標的資產(chǎn)的價格。則其盈虧狀況為：,51,看漲期權的正向差期組合的損益,“”表示趨近于,52,53,2、看漲期權的反向差期組合 看漲期權的反向差期組合損益狀況圖與看漲期權的反向差期組合損益狀況圖正好相反。 3、看跌期權的正向差期組合 損益狀況圖如下,54,55,4、看跌期權的反向差期組合 看跌期權的反向差期組合損益狀況圖與看跌期權的正向差期組合損益狀況圖正好相反。,56,（三）差期期權在市場中的應用,在一個相對平穩(wěn)

14、的市場，差期組合選取的執(zhí)行價格非常接近股票現(xiàn)價 在牛市市場里，差期組合選取的執(zhí)行價格較高 在熊市市場里，差期組合選取的執(zhí)行價格較低,57,四、對角組合,對角協(xié)議（diagonal spreads） 是指兩份協(xié)議價格不同（X1和X2，且X1X2）期限也不同（T和T*，且TT*）的同種期權的不同頭寸組成。 它有八種類型。,58,1、看漲期權的牛市正向?qū)墙M合,看漲期權的牛市正向?qū)墙M合 是由看漲期權（X1，T*）的多頭加上看漲期權（X2，T）空頭組合而成的。,59,看漲期權的正向牛市對角組合的損益,“”表示趨近于,60,2、看漲期權的熊市反向?qū)墙M合,看漲期權的熊市反向?qū)墙M合是由看漲期權（X1，

15、T*）的空頭加上看漲期權（X2，T）多頭組合而成的。,61,3、看漲期權的熊市正向?qū)墙M合,看漲期權的熊市正向?qū)墙M合是由看漲期權（X2，T*）的多頭加上看漲期權（X1，T）空頭組合而成的。,62,4、看漲期權的牛市反向?qū)墙M合,看漲期權的牛市反向?qū)墙M合是由看漲期權（X2，T*）的空頭加上看漲期權（X1，T）多頭組合而成的。,63,5、看跌期權的牛市正向?qū)墙M合,看跌期權的牛市正向?qū)墙M合是由看跌期權（X1，T*）的多頭加上看跌期權（X2，T）空頭組合而成的。,64,6、看跌期權的熊市反向?qū)墙M合,看跌期權的熊市反向?qū)墙M合是由看跌期權（X1，T*）的空頭加上看跌期權（X2，T）多頭組合而成

16、的。,65,7、看跌期權的熊市正向?qū)墙M合,看跌期權的熊市正向?qū)墙M合是由看跌期權（X2，T*）的多頭加上看跌期權（X1，T）空頭組合而成的。,66,8、看跌期權的牛市反向?qū)墙M合,看跌期權的牛市反向?qū)墙M合是由看跌期權（X2，T*）的空頭加上看跌期權（X1，T）多頭組合而成的。,67,五、混合期權,組合期權是由看漲期權和看跌期權構成的組合，其形式五花八門。這里介紹幾種最簡單和典型的。,68,（一）跨式期權(straddle),1、底部跨式期權(bottom straddle)或買入跨式期權(straddle purchase)：由具有相同執(zhí)行價格、相同到期日、同種標的資產(chǎn)的看漲期權和看跌期權

17、的多頭組成的組合。 2、損益狀況,69,70,71,3、策略應用,如果在到期日，股票價格非常接近執(zhí)行價格X，該組合就會發(fā)生損失。如果股票價格在任何方向上有很大偏移時，就會有大量的利潤。 當投資者預期股票價格會有很大變動，則可應用跨式期權策略。 如果某公司將被兼并收購時，運用跨式期權策略是很好的決策。如果兼并收購成功，股票價格會急劇上升；如果兼并收購不成功，股票價格會急劇下降。,72,4、例：,如果股票的現(xiàn)行市場價格是$69。一投資者通過同時購買到期期限為三個月，執(zhí)行價格為$70元的一個看漲期權與一個看跌期權構造跨式期權。如看漲期權的成本為$4，看漲期權的成本為$3。,73,到期時：組合損益=看

18、漲期權價值+看跌期權價值成本 如果股票價格=$69， 組合損益=$0+($70$69)$7=$6 如果股票價格=$70， 組合損益=$0+$0$7=$7,74,如果股票價格=$90， 組合損益=($90$70)+$0$7=$13 如果股票價格=$55， 組合損益=$0+($70$55)$7=$8,75,5、頂部跨式期權(top straddle)或賣出跨式期權(straddle write),由具有相同執(zhí)行價格、相同到期日、同種標的資產(chǎn)的看漲期權和看跌期權的空頭組成的組合。 這是一個高風險的策略。如果在到期日股票價格接近執(zhí)行價格，會產(chǎn)生一定的利潤。然而，一但股票在任何方向上發(fā)生重大變化，其損失

19、可能是無限的。 其損益善與前面的策略剛好相反。,76,（二）條式組合與帶式組合,1、條式組合(Strips)由具有相同協(xié)議價格、相同期限的一份看漲期權和兩份看跌期權組成。 在條式組合中，投資者認為股票會有很大的變化，且股票價格下降的可能性要大于股票價格上升的可能性。 條式組合也分為由多頭構成的底部與由空頭構成的頂部，底部條式組合的損益圖如下，頂部條式組合的損益圖與此相反。,77,底部條式組合,78,2、帶式組合(Straps),由具有相同協(xié)議價格、相同期限的兩份看漲期權和一份看跌期權組成。 在帶式組合中，投資者認為股票會有很大的變化，且股票價格上升的可能性要大于股票下降價格的可能性。 帶式組合

20、也分為由多頭構成的底部與由空頭構成的頂部，底部帶式組合的損益圖如下，頂部帶式組合的損益圖與此相反。,79,底部帶式組合,80,（三）寬跨式組合：,1、由具有相同期限、但協(xié)議價格不同的一份看漲期權和一份看跌期權組成。其中看漲期權的執(zhí)行價格高于看跌期權。 2、寬跨式組合也分為由多頭構成的底部與由空頭構成的頂部，底部寬跨式組合的損益圖如下，,81,82,83,寬跨式期權策略的利潤大小取決于兩個執(zhí)行價格的接近程度。它們的距離越遠，潛在的損失就越小，為獲得利潤，則股價的變動需要更大一些。 頂部寬跨式組合的損益圖與此相反，如果投資者認為股價不可能發(fā)生巨大變化，則可以運用該策略。此策略潛在損失是無限的，風險極高。,84,3、寬跨式期權策略與跨式期權策略比較,相同點：投資者預期股票價格會有大幅變化，但不能確定股價是上升還是下降。操作上，都是同時買入一個看漲期權和一個看跌期權。 不同點： 操作上，跨式組合要求兩個期權具有相同的執(zhí)行價格和期限，寬跨式組合要求有相同的期限和不同的執(zhí)行價格。 寬跨式期權策略中股價的變動程度要大于跨式期權策略中的股價變動，投資者才能獲利。但是，當股價最終處于中間價態(tài)時，寬跨式期權的損失也較小。,85,第四節(jié) 期權組合盈虧圖的算法,通過符號，我們可以形象化地表示期權和期權組合的盈虧狀態(tài)。首先定義符號規(guī)則： 如果期權交易的結(jié)果在盈虧圖上出現(xiàn)負斜率，就用