1、第八章 資本預(yù)算決策意義與決策方法,本章大綱,8.1 資本預(yù)算決策的內(nèi)涵 8.2 決策方法與實(shí)例 8.3 互斥型方案的評估 8.4 各種決策方法的良窳,資本預(yù)算決策的內(nèi)涵,企業(yè)的投資活動(dòng)分為兩類：一是維持日常營運(yùn)的經(jīng)常性投資，又稱為營運(yùn)資金；一是為實(shí)現(xiàn)長期策略規(guī)劃所進(jìn)行的資本投資。 資本投資對企業(yè)價(jià)值的增加格外重要，因其牽涉到企業(yè)未來一系列現(xiàn)金流量的改變，而此正是決定企業(yè)今日價(jià)值的關(guān)鍵因素。 資本預(yù)算是指為企業(yè)尚未實(shí)現(xiàn)的資本投資活動(dòng)進(jìn)行未來現(xiàn)金流出量與流入量的事前規(guī)劃。,圖8-2 資本預(yù)算的決策與執(zhí)行系統(tǒng),資本預(yù)算決策程序,應(yīng)重視現(xiàn)金流量的攸關(guān)性 必須是增量現(xiàn)金流量指當(dāng)公司接受或拒絕某投資計(jì)畫

2、後，其總現(xiàn)金流量所發(fā)生的變動(dòng) 以稅後現(xiàn)金流量為基礎(chǔ) 考慮投資計(jì)畫的副作用,即席思考,若您負(fù)責(zé)評估某投資計(jì)畫所得到的結(jié)果是不可行，但總經(jīng)理卻執(zhí)意要進(jìn)行投資，此時(shí)您該怎麼辦呢？討論看看。 老董為公司推動(dòng)AIDS藥劑研發(fā)計(jì)畫多年來成效不彰，老李問他為何不終止算了，他說：怎麼可以？都已經(jīng)花了2億了，現(xiàn)在結(jié)束豈不是全部泡湯了？您覺得這理由充分嗎？,決策方法,回收期間法(Payback Period Method) 平均會計(jì)報(bào)酬率法(Average Accounting Return, AAR) 淨(jìng)現(xiàn)值法(Net Present Value Method, NPV) 內(nèi)部報(bào)酬率法(Internal Rat

3、e of Return Method, IRR) 獲利能力指數(shù)法(Profitability Index Method, PI),決策方法回收期間法,指公司在投資計(jì)畫進(jìn)行之初投入成本後，預(yù)期可以回收此成本額所需要的年數(shù)，亦即當(dāng)此計(jì)畫進(jìn)行到特定時(shí)點(diǎn)所累積的淨(jìng)現(xiàn)金流入量等於期初投入成本所歷經(jīng)的時(shí)間。 回收期間(T)=完整回收年數(shù)+不足1年之回收年數(shù) 決策者會設(shè)定一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)回收期間（即成本必須在特定的時(shí)間內(nèi)完全回收），當(dāng)投資計(jì)畫的回收期間小於標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，則視為可行的計(jì)畫；反之，則為不可行的計(jì)畫。,表8-1 臺華公司擴(kuò)廠計(jì)畫之回收期間計(jì)算示例,回收期間法的檢討,回收期間法優(yōu)點(diǎn) 容易計(jì)算及瞭解，且可衡量投資計(jì)

4、畫變現(xiàn)能力。 回收期間法缺點(diǎn) 無絕對的標(biāo)準(zhǔn)可論斷回收期間應(yīng)為何，才是最適變現(xiàn)速度的投資計(jì)畫。 未考慮在回收成本以後，該計(jì)畫尚可產(chǎn)生的遠(yuǎn)期現(xiàn)金流量。 沒有考慮貨幣時(shí)間價(jià)值（機(jī)會成本）的影響。 折現(xiàn)回收期間 法 先將現(xiàn)金流量折現(xiàn)後，再以相同的方式計(jì)算回收期間 。,折現(xiàn)回收期間法(Discount Payback Period Method),方法與回收期間法相同，只是現(xiàn)今流量以現(xiàn)值計(jì)算 優(yōu)點(diǎn): 改良回收期間法之缺點(diǎn)，考慮金錢時(shí)間價(jià)值，簡單易學(xué)，符合一般邏輯。 缺點(diǎn):未考慮回收後之現(xiàn)金流量,折現(xiàn)回收期間法(Discount Payback Period Method),假設(shè)折現(xiàn)率為10%,決策方法平

5、均會計(jì)報(bào)酬率法,由平均會計(jì)利潤除以平均會計(jì)成本值而得，即： 平均預(yù)期淨(jìng)收益指的是此投資計(jì)畫平均每一期可收到、會計(jì)上的稅後淨(jìng)利，而平均淨(jìng)投資額則是指平均分?jǐn)傇诿?期的期初支出帳面價(jià)值，可為該投資之期初支出與期末殘值的簡單平均值。 當(dāng)投資計(jì)畫的AAR大於決策者心目中的AAR時(shí)，表示有利可圖；反之則應(yīng)予拒絕,表8-2 臺華公司新機(jī)器投資案之AAR計(jì)算示例(1/2),$30,000,$67,500,$105,000,$127,500,$142,500,稅後淨(jìng)利,10,000,22,500,35,000,42,500,47,500,所得稅,$40,000,$90,000,$140,000,$170,00

6、0,$190,000,稅前淨(jìng)利,160,000,160,000,160,000,160,000,160,000,折舊費(fèi)用,$200,000,$250,000,$300,000,$330,000,$350,000,折舊前淨(jìng)利,150,000,150,000,200,000,220,000,250,000,現(xiàn)金支出,$350,000,$400,000,$500,000,$550,000,$600,000,現(xiàn)金收入,5,4,3,2,1,年度,表8-2 臺華公司新機(jī)器投資案之AAR計(jì)算示例(2/2),AAR法的檢討,使用非現(xiàn)金基礎(chǔ)的預(yù)期會計(jì)數(shù)字來進(jìn)行資本預(yù)算決策，並不符合財(cái)務(wù)學(xué)的基本要求。 因非現(xiàn)金基

7、礎(chǔ)及未考慮貨幣時(shí)間價(jià)值等，因此無法與資金成本進(jìn)行合理的比較。 優(yōu)點(diǎn): 會計(jì)資料容易取得 缺點(diǎn):以非現(xiàn)金基礎(chǔ)之預(yù)期會計(jì)數(shù)字，未考慮金錢之時(shí)間價(jià)值，且定義模糊。,決策方法淨(jìng)現(xiàn)值法(1/2),是將所有現(xiàn)金流量以資金成本折現(xiàn)，使其產(chǎn)生的時(shí)間回到?jīng)Q策時(shí)點(diǎn)，並在相同時(shí)點(diǎn)上比較各期淨(jìng)現(xiàn)金流量總和與投入成本的大小。,決策方法淨(jìng)現(xiàn)值法(2/2),NPV的決策法則： 當(dāng)投資計(jì)畫NPV0時(shí)，應(yīng)接受此計(jì)畫。 當(dāng)投資計(jì)畫NPV0時(shí)，應(yīng)拒絕此計(jì)畫。 當(dāng)投資計(jì)畫NPV0時(shí)，接受與否對公司的價(jià)值並無影響。,$ (3,464,400),淨(jìng)現(xiàn)值,3,249,350,0.4999,6,500,000,6,3,647,150,0.5

8、611,6,500,000,5,4,094,350,0.6299,6,500,000,4,4,595,500,0.7070,6,500,000,3,5,158,400,0.7936,6,500,000,2,5,790,850,0.8909,6,500,000,1,(30,000,000),1.0000,(30,000,000),0,折現(xiàn)值,折現(xiàn)因子,淨(jìng)現(xiàn)金流量,年度,表8-3 臺華公司擴(kuò)廠計(jì)畫的NPV計(jì)算示例,淨(jìng)現(xiàn)值法的檢討,淨(jìng)現(xiàn)值法優(yōu)點(diǎn) 考慮了貨幣時(shí)間價(jià)值及所有的現(xiàn)金流量。 NPV代表著投資計(jì)畫對公司價(jià)值的直接貢獻(xiàn)，最能反映其對股東財(cái)富的影響。 符合價(jià)值相加法則，即指公司總價(jià)值的增額相當(dāng)於個(gè)

9、別獨(dú)立投資計(jì)畫的貢獻(xiàn)總和。 在互斥型方案中作選擇時(shí)，唯有NPV法能提供最正確的決策。 淨(jìng)現(xiàn)值法缺點(diǎn) NPV未反映成本效益的高低。,決策方法內(nèi)部報(bào)酬率法(1/2),IRR能使投資計(jì)畫產(chǎn)生的現(xiàn)金流量折現(xiàn)值總和等於期初投入成本的折現(xiàn)率，即能使NPV剛好為0的折現(xiàn)率，乃將資金用於該投資計(jì)畫時(shí)，平均每期可得到的報(bào)酬率。,決策方法內(nèi)部報(bào)酬率法(2/2),IRR的決策法則 當(dāng)投資計(jì)畫IRR資金成本時(shí)，應(yīng)接受此計(jì)畫。 當(dāng)投資計(jì)畫IRR資金成本時(shí)，應(yīng)拒絕此計(jì)畫。 當(dāng)投資計(jì)畫IRR資金成本時(shí)，接受與否並不會影響公司價(jià)值。,$(3,275,900),3,292,900,3,688,100,4,130,750,4,6

10、26,700,5,181,800,5,803,850,(30,000,000),12.00,$1,963,100,$48,200,$(1,691,200),4,582,500,4,096,300,3,669,250,6,500,000,6,4,857,450,4,423,900,4,035,850,6,500,000,5,5,148,650,4,777,500,4,439,500,6,500,000,4,5,457,400,5,159,700,4,883,450,6,500,000,3,5,784,000,5,572,450,5,371,600,6,500,000,2,6,132,100,6,

11、018,350,5,909,150,6,500,000,1,(30,000,000),(30,000,000),(30,000,000),(30,000,000),0,6.00,8.00,10.00,現(xiàn)金流量,年度,表8-4 臺華公司擴(kuò)廠計(jì)畫之IRR計(jì)算示例,折現(xiàn)率為12%、10%、8%、6%時(shí)的現(xiàn)金流量折現(xiàn)值,IRR=8.055%,IRR法檢討,IRR法優(yōu)點(diǎn) 考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值與所有的現(xiàn)金流量。 以報(bào)酬率形式表達(dá)，易於與資金成本進(jìn)行比較。 IRR法缺點(diǎn) 在評估互斥方案時(shí)可能產(chǎn)生錯(cuò)誤的決策 對再投資報(bào)酬率的假設(shè)不合理 非正?，F(xiàn)金流量的情形下，可能計(jì)算出超過一個(gè)的IRR值 不符合價(jià)值相加法則,修

12、正內(nèi)部報(bào)酬率法(Modified Internal Rate of Return, MIRR)(1/2),MIRR彌補(bǔ)IRR以IRR為再投資報(bào)酬率(reinvestment rate)之不合理假設(shè)，MIRR利用WACC為其再投資報(bào)酬率找出使NPV=0的修正後之內(nèi)部報(bào)酬率。 將再投資報(bào)酬率修正為以資金成本從事再投資。 MIRR將投資計(jì)畫各期所有的現(xiàn)金流出量以資金成本折現(xiàn)計(jì)算現(xiàn)值（通常只有期初一次的現(xiàn)金流出量），也將所有現(xiàn)金流入量以資金成本複利計(jì)算終值到計(jì)畫的最後一期，而使現(xiàn)金流入量終值等於現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的那個(gè)折現(xiàn)率，即是MIRR。,MIRR = 16.5%,10.0,80.0,60.0,0,1,

13、2,3,10%,66.0 12.1,158.1,MIRR,-100.0,10%,10%,現(xiàn)金流入之未來值,-100.0,現(xiàn)金流出之現(xiàn)值,MIRRL = 16.5%,修正內(nèi)部報(bào)酬率法(2/2),例：若一項(xiàng)期初成本15,000元的投資計(jì)畫，未來4年預(yù)估可產(chǎn)生之現(xiàn)金流量分別為5,000、6,000、8,000、10,000，且公司的資金成本為5%，則MIRR為何? IRR法： MIRR法：,決策方法獲利能力指數(shù)法(Profitability Index Method, PI),獲利能力指數(shù)法(PI)亦可稱為成本效益比率(Benefit-Cost Ratio) 將投資計(jì)畫在未來所產(chǎn)生之現(xiàn)金流量折現(xiàn)總值

14、，除以期初投入成本所得到的比率，或可稱為成本效益比率。 PI的決策法則： PI的意義與NPV相似，當(dāng)PI 1(即現(xiàn)金流量折現(xiàn)總值大於其初投入成本)，即NPV 0，則接受此投資計(jì)畫。 當(dāng)投資計(jì)畫PI1時(shí)，應(yīng)接受此計(jì)畫。 當(dāng)投資計(jì)畫PI1時(shí)，應(yīng)拒絕此計(jì)畫。 當(dāng)投資計(jì)畫PI1時(shí)，接受與否與公司價(jià)值無關(guān)。,0.8845,獲利能力指數(shù)(A/B),$30,000,000,期初投入成本(B),$26,535,994,總現(xiàn)金流量折現(xiàn)值(A),3,249,341,0.4999,6,500,000,6,3,647,385,0.5611,6,500,000,5,4,094,190,0.6299,6,500,000,

15、4,4,595,728,0.7070,6,500,000,3,5,158,705,0.7936,6,500,000,2,$5,790,646,0.8909,$6,500,000,1,折現(xiàn)值,折現(xiàn)因子 (12.25),現(xiàn)金流量,年度,表8-5 臺華公司擴(kuò)廠計(jì)畫之PI計(jì)算示例,獲利能力指數(shù)法檢討(1/2),PI法優(yōu)點(diǎn) 考慮貨幣時(shí)間價(jià)值與所有的現(xiàn)金流量，並有客觀的決策標(biāo)準(zhǔn)，且PI法不會有多重解的問題。 若最佳的投資計(jì)畫因資金受限而無法實(shí)行、必須以其他次佳計(jì)畫來替代時(shí)，PI可作為篩選替代方案的良好工具。,獲利能力指數(shù)法檢討(2/2),PI法缺點(diǎn) 對互斥方案的評估結(jié)果，可能無法極大化公司的價(jià)值 無法反映

16、出對投資計(jì)畫的直接貢獻(xiàn) 不符價(jià)值相加法則,即席思考,本節(jié)所介紹的決策評估準(zhǔn)則，或多或少都有一些缺點(diǎn)；您能在本章未介紹前（於8.4節(jié)中有詳細(xì)說明）先思考一下可能有哪些缺點(diǎn)嗎？也許您能發(fā)現(xiàn)一些本章未說明的特別缺點(diǎn)。,互斥方案的評估,若公司之資源無限，資金源源不絕，則只要對公司價(jià)值有助益的投資計(jì)畫皆可接受。 若公司之資源有限只能擇一投資，常會產(chǎn)生互相排擠(mutually exclusive)的投資計(jì)畫，稱為互斥型方案。 公司管理階層在極大化公司價(jià)值的立場上，須找出對公司最有利的投資機(jī)會。,互斥型方案的評估,由於公司所擁有的資源有限，常會產(chǎn)生互相排擠的投資計(jì)畫，稱為互斥型 。 站在為極大化公司價(jià)值的

17、立場，則須選出對公司最有利的投資機(jī)會才行，亦即在相同的比較基礎(chǔ)上能提供相對較多的好處 ，如NPV較大的計(jì)畫。 在進(jìn)行互斥方案的評估時(shí)，除NPV法外的其他準(zhǔn)則或多或少都有其缺點(diǎn)，不如使用NPV法來得簡單省事。,表8-6 互斥型方案下的各種投資決策準(zhǔn)則,圖8-3 A專案及B專案在不同折現(xiàn)率下的NPV圖,即席思考,在圖8-3中，B專案的NPV曲線較A專案下降得較快。您能解釋其中的原因嗎？這可能是甚麼因素造成的？想想看。,Construct NPV Profiles,Enter CFs in CFLO and find NPVL and NPVS at different discount rates

18、:,r 0 5 10 15 20,NPVL 50 33 19 7,NPVS 40 29 20 12 5,(4),NPV ($),Discount Rate (%),IRRL = 18.1%,IRRS = 23.6%,Crossover Point = 8.7%,r 0 5 10 15 20,NPVL 50 33 19 7 (4),NPVS 40 29 20 12 5,S,L,對於獨(dú)立之投資計(jì)畫，NPV和IRR通常會有相同接受或拒絕之結(jié)果,r IRR and NPV 0. 拒絕計(jì)畫,NPV ($),r (%),IRR,IRR r and NPV 0 接受計(jì)畫.,互斥方案(Mutually Exc

19、lusive),r 8.7 r,NPV,%,IRRS,IRRL,L,S,r NPVS , IRRS IRRL CONFLICT,r 8.7: NPVS NPVL , IRRS IRRL NO CONFLICT,如何找出銜接率(Crossover rate)?,因在銜接率點(diǎn)上，表示兩互斥計(jì)畫之NPV相同，所以兩互斥計(jì)畫之NPV差別為零。 先將兩計(jì)畫現(xiàn)金流量之相差數(shù)目列出，形成一新的現(xiàn)金流量表。 找出此新的現(xiàn)金流量的IRR。 此IRR即為銜接率。 4.若無銜接率，即表示兩互斥方案之IRR沒有交叉，則高IRR的計(jì)劃較佳。,比較 NPV 和 IRR,若計(jì)劃皆為獨(dú)立，NPV和IRR兩種方法應(yīng)會有相同結(jié)果

20、。 若計(jì)畫為互斥(mutually exclusive) 若k或WACC 銜接率(crossover point)(不衝突區(qū)), NPV和IRR所做的決策相同，不會有衝突。 若k或WACC 銜接率( crossover point)(衝突區(qū)), NPV和IRR所做的決策不相同，會有衝突。,Normal Cash Flow Project:,Cost (negative CF) followed by a series of positive cash inflows. One change of signs.,Nonnormal Cash Flow Project:,Two or more changes of signs. Most common: Cost (negative CF), then string of positive CFs, then cost to close project. Nuclear power plant, strip mine.,多重IRR的問題: 正常與非正?，F(xiàn)金流量,Inflow (+) or Outflow (-) in Year,0,1,2,3,4,5,N,NN,-,+,+,+,+,+,N,-,+,+,+,+,-,NN,-,-,-,+,+,+,N,+,+,+,-,-,-,N,-,+,+,-,+,-,N