1、精品 料推薦中國證券投資基金評價體系研究一、建立中國證券投資基金評價體系的意義中國證券投資基金業(yè)的發(fā)展迅速，從 1998 年開始試點到 2000 年底，已發(fā)展到 33 只基金，規(guī)模達到 560 億元，流通市值 722 億元，占兩市當日流通市值的 10，而且種類在不斷增加，開放式基金正在醞釀，不久將推出，特別是保險資金和社保資金入市以及規(guī)模巨大的城鎮(zhèn)居民儲蓄使證券投資基金在中國存在著的極大的發(fā)展空間，其對中國的金融業(yè)及整個國民經(jīng)濟的發(fā)展都將產(chǎn)生深刻的影響。隨著中國證券投資基金規(guī)模的不斷擴大，種類的不斷增加，對證券投資基金的全面科學合理的評價就成為基金業(yè)發(fā)展中的一個關鍵性的環(huán)節(jié)，而這種評價需要一個

2、完整的評價體系來充分反映和描述，目的在于通過分析基金過去的績效，獲得有關基金投資操作過程和結果的準確信息，避免投資者盲目跟從一些不實資訊而遭受損失。特別是開放式基金是靠廣告和宣傳來影響投資者買賣的更容易出現(xiàn)一些誤導性的信息，因而科學的評價體系就顯得更加重要和必要。建立證券投資基金的評價體系，可以完整地詮釋有關基金的統(tǒng)計數(shù)字，通過完整的評價體系既可以正確評價基金經(jīng)理的努力程度和業(yè)績水平，對基金經(jīng)理的成就給以具體的可量化的評價；同時基金管理公司也可以依此分析實施投資計劃是否達到或超過了投資目標和在什幺程度上增加了基金凈資產(chǎn)的價值，判斷基金投資策略在實際市場中的適應能力，總結基金管理成功的經(jīng)驗，發(fā)現(xiàn)

3、投資計劃的不足，從而促進基金管理公司提高經(jīng)營管理水平； 投資者也可以依據(jù)這些評價信息來調整原來給基金經(jīng)理施加的各種限制，調整給基金經(jīng)理下達的投資目標，或者用于調整分配給基金經(jīng)理的資金，從而作出自己正確的投資選擇；監(jiān)管部門也可以以此作為制定或改善監(jiān)管規(guī)則的依據(jù)。二、中國證券投資基金所處的市場環(huán)境要建立符合中國基金業(yè)實際情況的評價體系，首先就必須了解中國證券投資基金所處的市場環(huán)境。證券投資基金的發(fā)展是以證券市場為依托的，而中國證券市場的發(fā)展有著其自身獨特的特點，不同于歐美市場的漸變式發(fā)展，中國證券市場的發(fā)展速度較快，有時甚至是跳躍式的發(fā)展，在社會主義市場經(jīng)濟的特殊經(jīng)濟背景環(huán)境下，中國的證券投資基金

4、在發(fā)展過程中面臨著其它國家基金在發(fā)展中從未出現(xiàn)過的眾多問題，因而對中國證券市場中的證券投資基金進行評價時，不能簡單照搬西方成熟市場的辦法，而是要結合我國證券市場自身的獨特狀況，具體問題具體分析，采用能夠合理反映中國證券市場實際情況和實際條件的方法和體系。中國證券市場與國外成熟證券市場在許多方面存在差異，中國證券市場還是一個效率低下的市場。中國證券投資基金就是處在這樣一個不成熟和不完善的證券市場中，中國證券市場發(fā)展不均衡，債券市場、票據(jù)市場等發(fā)展滯后，股票市場雖然相對發(fā)達，但卻存在著巨大的體制性缺陷，上市公司行為不規(guī)范，業(yè)績不盡人意，業(yè)績不穩(wěn)定且不具1精品 料推薦有持續(xù)性，成長性較差，不具備被投

5、資者長期持有的價值， 因而中國股市投機氣氛濃厚 (黃范章等， 2001)；而且中國股利收入甚微，股利收益率常低于銀行存款利率，在這種環(huán)境下，基金出于利益的考慮也不得不追逐短期熱點，博取短期股票差價收益，這樣就會影響證券投資基金的投資風險和資產(chǎn)組合效果。股票市場不完善，不統(tǒng)一， a 、b 股人為分割，國家股和法人股不能上市流通， 而基金只能投資于流通 a 股和國債，投資范圍有限，由于流通股比例占總股本比例較小，股票又易于被炒作和操縱。對基金來說， 證券投資基金管理暫行辦法規(guī)定：單個基金持有一上市公司的股票不得超過該基金資產(chǎn)總值的10，同一基金管理公司管理的全部基金持有一家公司發(fā)行的證券，不得超過

6、該證券的10，這樣的限制雖是國際通行的作法，但在中國流通股比例較低的股市中作用較小，因為有些股票的流通比例低，發(fā)行量的 10就占到流通量的 40 一 50，從而可以在炒作和操縱中獲得巨大的差價收益，基金的盈利本質也會促使基金進行這樣的操作，因而有可能違規(guī)；同時中國股市缺乏風險對沖機制和避險手段，金融工具及金融衍生產(chǎn)品種類少，證券投資基金在運作中既不能在做多與做空之間順勢轉化，也不能通過股指期貨期權等避險工具來規(guī)避市場風險。正是由于中國證券市場的獨特特點，決定了中國的證券投資基金也有著與歐美基金業(yè)發(fā)達國家不同的特點，因而中國證券投資基金的評價體系要與這些特點相適應。三、中國證券投資基金評價體系的

7、建立鑒于以上中國證券投資基金所處的實際市場環(huán)境，我們并不能完全照搬西方基金評價體系，而是必須結合中國市場的實際情況，借鑒西方基金業(yè)發(fā)達國家的基金評價方法，并在遵循科學的原則基礎上建立中國證券投資基金的評價體系。(一 )建立中國證券投資基金業(yè)績評價體系應遵循的原則1借鑒與創(chuàng)新相結合的原則：在借鑒國外基金評價方法的同時，也要注意創(chuàng)新的重要性，因為中國的證券市場與國外的情況有所不同，不能照搬國外的作法，必須結合我國市場實際情況有所改造和創(chuàng)新。2全面性與重要性相結合的原則：選取指標要全面，要能從各個方面全面描述和反映基金的實際運作情況，但也要重點突出，保持指標的適度性，避免信息的重迭，增強評價體系的實

8、用性。3評價期間的適宜性：因為中國的證券投資基金設立的時間短，而且處在我國這個帶有明顯政策市特征的股市中， 使得其生存和發(fā)展的環(huán)境經(jīng)常發(fā)生一些非市場性的變化，因而應采取長短期相結合的評價時期并且參與評價的基金應至少運作 1 年，以 3 個月、 6 個月、 1 年、 2 年、 3 年時間段分別進行對應信息的列示，從而使投資者和管理部門既能了解到基金近期的信息也能比較其稍遠期的相關信息， 以便了解其市場表現(xiàn)的持續(xù)特征，這也就要求基金信息披露更頻繁，不僅要公布年報、中報，還要公布季報，而且披露的信息要求更詳細更全面。2精品 料推薦4穩(wěn)定性與變動性相結合的原則：中國基金市場的發(fā)展剛剛起步，許多因素尚不

9、成熟，變動性較大，因而評價體系在一定時期內既要保持穩(wěn)定性，以便于縱向的比較，但同時也要適時根據(jù)市場實際情況的變化而進行修正，以保持其結果的客觀性和實用性。(二 )中國證券投資基金評價體系框架根據(jù)以上建立中國證券投資基金評價體系應遵循的原則，初步設想我國證券投資基金評價體系為如下框架結構：將以上五方面的評價分為兩類：描述性評價，包括基金投資風格評價、基金業(yè)績構成評價和基金合規(guī)性評價；比較性評價，包括基金業(yè)績評價和基金風險分散化評價。這兩類評價對基金是同等重要的，描述性評價側重于對各個基金自身特點的表述，這些表述是投資者了解基金基本特點和本質特征的最重要的信息，是投資者判斷某一基金是否符合自己需求

10、的基本信息；比較性評價側重于各基金的比較和排序，為投資者提供有關基金業(yè)績表現(xiàn)和風險控制能力的基本信息，它是在描述性評價基礎或前提下的各基金的對比。(三 )各子體系的構成1基金投資風格的評價：基金股票集中度、基金行業(yè)集中度、基金持股平均市盈率及市價與賬面價值比率綜合值、基金資產(chǎn)周轉率、基金投資構成比例?；鸸善奔卸龋褐富鹎笆还善笨偸兄嫡蓟饍糍Y產(chǎn)的比例。反映基金在個股的選擇上是采取集中投資策略還是分散投資策略?；鹦袠I(yè)集中度：指基金前四大行業(yè)投資市值占基金凈資產(chǎn)的比例。反映基金投資的行業(yè)選擇是集中還是分散?；鸪止善骄杏始笆袃r與帳面價值比率綜合值：指基金所投資股票的市盈率按3精品 料推

11、薦投資比例加權的平均市盈率與相應市場指數(shù)的加權平均市盈率的比值，加上基金所投資股票的市值與賬面價值比率按投資比例加權的平均值與市場指數(shù)平均值的比值之和。以此值為標準將基金劃分為價值型、混合型和增長型，具體數(shù)值的確定需要在實踐中反復調整和修正。美國著名基金評級機構晨星公司將此值小于 175 的基金劃分為價值型，將此值大于 225 的基金劃分為增長型，在 175 225 之間的劃分為混合型，我們要根據(jù)我國基金市場的實際情況宋具體確定。以這個指標值來對基金進行分類，不宜分得太細?；鹳Y產(chǎn)周轉率 =指基金證券成交額平均凈資產(chǎn)， 平均凈資產(chǎn)為期初凈資產(chǎn)與期末凈資產(chǎn)之和除以 2，反映基金資產(chǎn)調整的速度和頻

12、率?；鹜顿Y構成比例：指基金資產(chǎn)配置在股票、債券及現(xiàn)金或其它金融資產(chǎn)上的比例，一定要分別清晰列明。2基金業(yè)績評價體系夏普指數(shù) =基金超額收益收益標準差， 是將收益與風險有機結合來反映基金業(yè)績的指標，表示單位總風險所能獲得的超額收益。它不受資本資產(chǎn)定價模型的有效性及市場組合確定的影響。費用率 =費用總額平均凈資產(chǎn)值， 評價基金的運作效率與成本效果， 顯然這個指標越低越好，這里的費用不包括傭金。證券調整效率指標 =證券差價收益?zhèn)蚪穑?我國證券投資基金頻繁買進賣出證券， 這種調整造成較大的交易成本，該指標通過計算單位傭金所得的差價收益來反映基金做這種調整的成本效率水平?？倛蟪曷?(凈值變動值 +各項

13、分配 )期初凈值，它是對基金收益的全面反映，綜合了基金資產(chǎn)市價的變動、基金的股息收入及其它創(chuàng)造的收益。資產(chǎn)流動性能力指標可以根據(jù)金融時報第 190 期廈門聯(lián)合信托的胡立峰先生提出的方法計算，因為該方法有效規(guī)避了基金本身主動干預市場而引起的成交量變化及股價對成交額的影響， 它通過計算市值損耗來判斷基金資產(chǎn)的流動性： 市值損耗 =基金持有某一證券市值損耗率 損耗率 =基金持有某一證券流通比例 2，用 1-市值總損耗基金資產(chǎn)凈值來表示流動性能力?？梢酝ㄟ^計算基金投資組合公布的前十大股票來分析基金資產(chǎn)4精品 料推薦流動性能力，一方面因為基金的前十大股票持倉最重，對這些股票的價格影響極大，是產(chǎn)生流動性障

14、礙的主要成份；各季度都計算基金資產(chǎn)流動性能力，可以通過計算四個季度基金投資組合公布的前十大股票的流動性能力的平均數(shù)作為基金年度的資產(chǎn)流動性能力指標值，且依此類推。但此方法也有不完善的地方，比如損耗率認為是基金持有某一證券流通比例的 2 倍，只是目前的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，因而資產(chǎn)流動性能力指標還需要實踐中不斷修正和完善?；饦I(yè)績評價體系是作為比較性評價的一個重要組成部分， 要想對各基金進行比較，必須對之進行量化，得到一個最終的量化指標值，而以上指標體系是從各個方面、不同側面來分析和描述證券投資基金業(yè)績情況的，這些單項指標在評價過程中有著各自重要的不可替代的作用，但每一個指標只能反映一個方面，要綜合反映基金

15、的業(yè)績水平，還必須將這些指標綜合起來，變成一個綜合指標，來全面反映我國證券投資基金總體的業(yè)績水平。對我國證券投資基金的綜合評價，筆者建議用灰色關聯(lián)度分析法比較合適，因為評價對象都或多或少具有一定程度的灰色性，而且這種方法能通過改變分辨系數(shù)的大小來提高綜合評價結果的區(qū)分效度，并能使用全部信息，且不受數(shù)據(jù)分布特征的限制，數(shù)據(jù)要求少，操作簡單，比較實用。在實際進行綜合評價時，要設定一個虛擬基金，稱作平均基金，以所有基金分別以上五指標的平均值作為平均基金的五個指標值，將這個平均指標與所有參評基金放在一起進行綜合評價，得到各自的綜合評價值，然后將各基金的綜合評價值除以平均基金的綜合評價值， 并以此值對除

16、平均基金以外的各基金進行排序，這樣，既可以反映各基金對比的結果，而且在比較的同時也能反映各基金本身相對于平均水平的比較結果。3基金風險分散化評價：基金收益與市場收益回歸的決定系數(shù) r2，該指標反映基金收益在多大程度上是取決于市場水平的。該系數(shù)越大表明基金收益變動的風險大部分都是由市場所決定的，也就是由系統(tǒng)風險所決定的，而非系統(tǒng)風險大部分已通過組合投資而分散掉。4基金業(yè)績構成評價：基金證券選擇能力、基金市場時機把握能力、基金一級市場收益比例、基金二級市場收益比例、基金債券收益比例、基金股息收益比例、基金證券差價收益比例。證券選擇能力是指基金買入被低估的證券，賣出被高估的證券的正確判斷和掌握能力。

17、市場時機選擇能力是指在市場行情上漲時，將低值的證券轉換為高值的證券，或改變資產(chǎn)在風險資產(chǎn)和無風險資產(chǎn)間的配置比例以提高整個投資組合的值；在市場5精品 料推薦行情下跌時，將高值的證券轉換為低值的證券，或改變資產(chǎn)在風險資產(chǎn)和無風險資產(chǎn)間的配置比例以降低整個投資組合的值。這兩個指標能在一定程度上預測基金未來的業(yè)績水平，因為證券選擇能力和市場時機把握能力是基金經(jīng)理真正的投資操作技巧，操作技巧是可以長期存在的，而好運氣卻不可長期存在。對這兩種能力的判斷可以采用國外的參數(shù)模型分析方法，模型表示為：其中， rmt 表示市場指數(shù)的收益率， rpt 表示基金的凈值收益率， rft 表示無風險收益率，可以取作一年期儲蓄存款利率，當 rmt 大于 rft 時，式 (1)變?yōu)楫?rmt 小于等于 rft 時，式 (1)變?yōu)橐虼?，作為回歸結果，大于 0，表明基金經(jīng)理有證券選擇