匯聚財智 共享成長,重歸市場化,2012年房地產(chǎn)行業(yè)投資策略,調(diào)控的兩年,圖：房價指數(shù)、CPI與政策出臺,圖：房地產(chǎn)銷售與房價,圖：房地產(chǎn)板塊指數(shù),資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：wind，長江證券研究部,資本市場與實體市場的背離 政策與房價的矛盾 信貸、稅收、土地、非市場化,目 錄,一、新的均衡體系逐步形成 二、重歸市場化是必然選擇 三、未來方向的探討 四、如何布局,“高端有遏制、中端有市場、低端有保障” 多層次住房體系 針對高端市場的長期政策已經(jīng)出臺（房產(chǎn)稅） “住房信息系統(tǒng)完善后將取消限購”= 未來房產(chǎn)稅全國化？,多層次住房體系的逐步完善-高端有遏制,表：上海、重慶兩地房產(chǎn)稅比較,資料來源：網(wǎng)站, 長江證券研究部,09年起保障房建設(shè)加大力度 387萬套 580萬套 未來五年3600萬套 保障房實際投資額占房地產(chǎn)投資額比重上升明顯 10月份后保障房實際開工已超過100%,圖：保障房建設(shè)計劃（萬套）,資料來源：住建部, 長江證券研究部,圖：保障房投資未來投資預(yù)計,資料來源： 長江證券研究部,多層次住房體系的逐步完善-低端有保障,保障房實際投資高峰在2012年,資料來源：住建部，長江證券研究部整理,多層次住房體系的逐步完善-保障房完成情況,表：最新各地保障房完成情況,保障房立法將標(biāo)志著雙軌制的確立 明年或?qū)⑼晟?表：部分國家保障性住房立法情況,資料來源：公共住房浪潮，長江證券研究部,完善立法 確立雙軌制,表：我國保障房立法進(jìn)程,資料來源：各地政府網(wǎng)站，長江證券研究部,圖：土地是三方博弈的關(guān)鍵,圖：133個城市住宅用地成交情況（億平）,圖：土地購置面積（萬平米）,圖：133個城市平均樓面地價,資料來源：長江證券研究部,資料來源：國家統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：CREIS，長江證券研究部,資料來源：CREIS,長江證券研究部,三方博弈將實現(xiàn)弱平衡,中央,企業(yè),地方,土地,土地出讓增加,大中城市出讓小幅下降,溢價率下滑明顯,目 錄,一、新的均衡體系逐步形成 二、重歸市場化是必然選擇 三、未來方向的探討 四、如何布局,圖：保障房-普惠型,圖：保障房-特惠型,圖：保障房-中間型,圖：預(yù)計政府投資占財政收入比重,資料來源：美日住房政策模式比較及對我國的啟示,長江證券研究部,大國住房保障普惠制,資料來源：美日住房政策模式比較及對我國的啟示,長江證券研究部,資料來源：美日住房政策模式比較及對我國的啟示,長江證券研究部,資料來源：長江證券研究部,財政支出超過10%,財政支出5-10%,財政支出在5%以下,高峰在11年,圖：美國房地產(chǎn)行業(yè)增加值占GDP比重,圖：部分城市土地出讓金與財政收入之比,圖：日本私人住宅投資占GDP比重,圖：土地出讓金與地方財政收入,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：各地統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：國土部，統(tǒng)計局，長江證券研究部,老調(diào)重彈：房地產(chǎn)是國民經(jīng)濟(jì)的支柱,住宅相對飽和后，其增加值仍在10%以上,在戶均1.1套前，其比重穩(wěn)定在5%以上,土地出讓金對于財政收入越來越重要,圖：房地產(chǎn)投資占城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資比重,圖：與房地產(chǎn)有關(guān)稅收占財政收入比重,圖：人均住宅建筑面積,圖：房地產(chǎn)企業(yè)中國有企業(yè)比重,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：住建部，長江證券研究部,資料來源：財政部，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,商品房市場化成績不可抹殺,房改后人均居住面積增長明顯,房改后房地產(chǎn)投資占比穩(wěn)定在20%,房改后房地產(chǎn)稅收占財政收入比重上升,房地產(chǎn)是民營經(jīng)濟(jì)最活躍的部分,圖：上漲城市平均漲幅,表：70個大中城市房價情況,圖：下跌城市平均跌幅,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,本輪政策目標(biāo)-房價合理回落,上漲幅度持續(xù)縮小,下跌幅度環(huán)比加大,表：一線城市主要開發(fā)商10月樓盤成交價格變化,本輪政策目標(biāo)-房價合理回落,資料來源：各地網(wǎng)上房地產(chǎn)，長江證券研究部整理,圖：房地產(chǎn)實際完成投資預(yù)測,圖：新開工與投資累計同比增速（%）,圖：房屋新開工預(yù)測,圖：日本戶均住房套數(shù),資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,回歸市場化是必然選擇,預(yù)計低點在二季度,預(yù)計低點在一季度,新開工領(lǐng)先投資一季度,目前我國城鎮(zhèn)戶均0.94套,中國房地產(chǎn)市場發(fā)展僅13年，還需政府合理引導(dǎo) 調(diào)節(jié)市場供應(yīng)結(jié)構(gòu)、控制房價過快上漲、維護(hù)市場秩序、加強(qiáng)規(guī)范管理等,表：政府規(guī)范房地產(chǎn)市場出臺的政策,資料來源：政府網(wǎng)站, 長江證券研究部,回歸市場化放任,圖：日本貿(mào)易順差與匯率,圖：日本有效匯率與土地價格指數(shù),圖：國際收支的資本和金融項目收支 (億日元),圖：土地價格變化率（1985-1993）,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源： bloomberg ，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,熱錢流入,熱錢流出,本幣升值伴隨著土地價格高企,商業(yè)地產(chǎn)泡沫,重歸市場化-匯率是個大問題,圖：上市銀行中按揭貸款占貸款比重,圖：按揭貸款/GDP,圖：住房貸款/總負(fù)債,圖：按揭貸款余額/居民儲蓄存款,資料來源：央行，長江證券研究部,資料來源： CEIC，長江證券研究部,資料來源：CEIC，長江證券研究部,資料來源：CEIC，長江證券研究部,重歸市場化-杠桿比例變遷,住房貸款占負(fù)債總額60%左右,東亞國家中按揭GDP比最小,東亞國家中運用杠桿最低,按揭貸款比重并不高,目 錄,一、新的均衡體系逐步形成 二、重歸市場化是必然選擇 三、未來方向的探討 四、如何布局,圖：美國人均房屋棟數(shù),圖：國內(nèi)房地產(chǎn)市場占有率,圖：美國前五大開發(fā)商集中度提升,圖：一線開發(fā)商城市銷售結(jié)構(gòu),資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：各大網(wǎng)站，長江證券研究部,資料來源：中原集團(tuán)研究機(jī)構(gòu) ，長江證券研究部,未來方向-行業(yè)集中度提升,1989年美國人均房屋棟數(shù)達(dá)到最高值,集中度持續(xù)提高,一線開發(fā)商深入二三線城市,集中度穩(wěn)步提升,圖：中國城市化率,圖：2020年人均收入水平,圖：仁恒銷售利潤率,圖：北京高端項目比重上升,資料來源：ceic，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：麥肯錫，長江證券研究部,資料來源：搜房網(wǎng)，長江證券研究部,未來方向-改善性需求細(xì)分市場,未來以改善性需求為主,豪宅價格遠(yuǎn)高于組屋,一半的城市人均收入在3000-8000之間,一線城市高端項目銷售比重上升,圖：中國人均GDP,圖：中國存量房價值,圖：社會消費品零售總額,圖：日本住宅與商業(yè)用地價值比,資料來源：ceic，長江證券研究部,資料來源：ceic，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：ceic，長江證券研究部,未來方向-再次提醒關(guān)注商業(yè)地產(chǎn),商業(yè)比重開始提高,人均3000美元后服務(wù)業(yè)升級,商業(yè)地產(chǎn)泡沫遠(yuǎn)超住宅,圖：全國一手市場代理銷售情況,圖：中國人口年齡結(jié)構(gòu)與發(fā)展預(yù)測,圖：2009年國內(nèi)外地區(qū)一二手房成交比例,圖：國外房地產(chǎn)綜合服務(wù)商業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu),資料來源：ceic，長江證券研究部,資料來源：ceic，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,未來方向-地產(chǎn)服務(wù)業(yè),1998-2010 代理銷售面積 CAGR=27.07%,美國代銷比87%,一線城市二手房交易超一手房,圖：定制旅游收入占攜程收入,圖：黃金周過夜游同比增速,圖：城市未來人均收入,圖：企業(yè)黃金周收入同比,資料來源：ceic，長江證券研究部,資料來源：ceic，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,未來方向-旅游地產(chǎn),2020年中產(chǎn)階級占據(jù)主導(dǎo),度假需求增長加速,目 錄,一、新的均衡體系逐步形成 二、重歸市場化是必然選擇 三、未來方向 四、如何布局,表：限購到期時間表,表：政策微調(diào)信號,資料來源：地方政府網(wǎng)站，長江證券研究部,資料來源：地方政府網(wǎng)站，長江證券研究部,年底至明年一季度是時間窗口,年底至明年一季度是時間窗口,圖：08年政策與市場走勢,圖：房地產(chǎn)相對于大盤PE估值,圖：商品房成交面積預(yù)計,圖：金地PB估值,資料來源：wind，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：wind，長江證券研究部,資料來源：公司公告，wind，長江證券研究部,成都率先出臺政策,長沙、溫州隨后出臺政策,地方救市密集出臺,股價底,基本面底,12年一季度同比增速低點,相對估值為1時底部特征明顯,增發(fā),以11年年底凈資產(chǎn)算PB為1,圖：美國、中國GDP增長率,表：08年救市政策統(tǒng)計,圖：新開工、投資、銷售同比增速,資料來源：blommberg，長江證券研究部,資料來源：統(tǒng)計局，長江證券研究部,08年的故事不會簡單重復(fù),資料來源：政府網(wǎng)站，長江證券研究部,保利地產(chǎn)-成長的標(biāo)桿,圖：保利市場占有率,圖：新增權(quán)益容積率面積比較（萬平）,圖：公司截止10年年底城市布局情況,圖：管理費用/合同銷售額,資料來源：公司公告，長江證券研究部,資料來源：公司公告，長江證券研究部,資料來源：cric，長江證券研究部,資料來源：公司公告，長江證券研究部,金地集團(tuán)-差異化企業(yè)的誕生,圖：新鴻基營業(yè)利潤占比,圖：嘉德置地資產(chǎn)結(jié)構(gòu),圖：新鴻基與地產(chǎn)指數(shù)對比,圖：ROE比較,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,圖：北京寫字樓竣售比,圖：持有型物業(yè)投資性房地產(chǎn)情況,圖：中國國貿(mào)營業(yè)收入分布,圖：世茂股份各項業(yè)務(wù)收入變動,資料來源：北京統(tǒng)計局，長江證券研究部,資料來源：公司公告，長江證券研究部,資料來源：公司公告，長江證券研究部,資料來源：公司公告，長江證券研究部,商業(yè)地產(chǎn)的代表-世茂、陸家嘴、國貿(mào),滿足改善性需求的代表-金科、億城,圖：龍湖地價與售價,圖：金科土地儲備,圖：仁恒利潤率,圖：億城股份結(jié)算利潤率,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：bloomberg，長江證券研究部,資料來源：公司公告，長江證券研究部,資料來源：公司公告，長江證券研究部,跟蹤公司評級,蘇雪晶，長江證券首席分析師 從事房地產(chǎn)行業(yè)研究5年 有實際地產(chǎn)企業(yè)管理經(jīng)驗 樂加棟，長江證券高級分析師 從事房地產(chǎn)行業(yè)研究3年,分析師介紹,重要申明,長江證券系列報告的信息均來源于公開資料，本公司對這些信息的準(zhǔn)確性和完整性不作任何保證，也不 保證所包含的信息和建議不會發(fā)生任何變更。本公司已力求報告內(nèi)容的客觀、公正，但文中的觀點、結(jié) 論和建議僅供參考，不代表對證券價格漲跌或市場走勢的確定性判斷。報告中的信息或意見并不構(gòu)成所 述證券的買賣出價或征價，投資者據(jù)此做出的任何投資決策與本公司和作者無關(guān)。 本公司及作者在自身所知情的范圍內(nèi)，與本報告中所評價或推薦的證券沒有利害關(guān)系。本公司及其所屬 關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會持有報告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進(jìn)