金融穩(wěn)定性評估模型及其應(yīng)用研究 參賽單位：湖南大學(xué) 學(xué)院名稱：統(tǒng)計學(xué)院 參賽隊員：曾得利、王佳、崔衍安 指導(dǎo)老師： 李正輝副 教授 提交日期： 摘 要 論文 首先 通過對國內(nèi)外有關(guān)金融穩(wěn)定研究成果的梳理，界定金融穩(wěn)定的內(nèi)涵，并在此基礎(chǔ)上對金融穩(wěn)定的宏觀影響因素和作用機(jī)制進(jìn)行系統(tǒng)分析 。然后提出金融穩(wěn)定評估的基本假設(shè)， 根據(jù)全面性、可操作性及互補(bǔ)性的原則構(gòu)建評估指標(biāo)體系， 并 構(gòu)建出金融穩(wěn)定評估理論模型。再次， 利用 43 個樣本國家（地區(qū)） 1994關(guān)數(shù)據(jù)，通過 結(jié)構(gòu)方程模型 對全樣本、分類別樣本 的金融穩(wěn)定 進(jìn)行分析 ，并對中國金融穩(wěn)定進(jìn)行單獨(dú)分析 。 分析結(jié)果表明 ： 第一，發(fā)達(dá)國家（地區(qū)）和發(fā)展中國家（地區(qū)）的金融穩(wěn)定性呈現(xiàn)出不同特征。發(fā)達(dá)國家（地區(qū)）的金融系統(tǒng)是處于高水平穩(wěn)定低波動狀態(tài)，而發(fā)展中國家（地區(qū)）金融系統(tǒng)處于低水平穩(wěn)定高波動狀態(tài)。第二，企業(yè)融資環(huán)境對金融穩(wěn)定的影響作用最大，而經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定對金融穩(wěn)定的影響作用最弱。同時，不同類別國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定的影響因素作用強(qiáng)度也不一樣。第三，中國金融系統(tǒng)長期處于低水平穩(wěn)定，而經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定在中國金融穩(wěn)定中占 有重要地位。 關(guān)鍵詞 ： 金融穩(wěn)定；評估；結(jié)構(gòu)方程模型 目 錄 一、緒論 . 1 二、 金融穩(wěn)定性評估的基本理論 . 4 三、金融穩(wěn)定性 評估理論模型構(gòu)建 . 6 四、金融穩(wěn)定性評估的數(shù)據(jù)預(yù)處理 . 10 五、金融穩(wěn)定性評估模型參數(shù)估計及分析 . 12 六、結(jié)論及建議 . 22 參考文獻(xiàn) . 24 1 一 、 緒論 （一）研究背景及意義 2004 年 6 月起美聯(lián)儲逐步提高聯(lián)邦基金利率，隨著低利率的暫時終結(jié)，美國房地產(chǎn)市場開始衰退，房價不斷下挫，而次級抵押貸款人的收入狀況卻不見好轉(zhuǎn)，他們對利率和房價都極度敏感，導(dǎo)致次級貸款違約率攀升，使得相關(guān)以次級貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的諸多衍生金融資產(chǎn)貶值，相關(guān)金融機(jī)構(gòu)蒙受巨額損 失 1。 在 2007 年5 月到 6 月，一些西方對沖基金破產(chǎn)，隨后在 7 月份，次貸問題導(dǎo)致私人股本運(yùn)轉(zhuǎn)失靈， 8 月份，次貸危機(jī)擴(kuò)散至股市并造成了全球性信貸緊縮，各國央行被迫入市干預(yù) 2。 但 各國央行入市的干預(yù)對全球經(jīng)濟(jì)并未起到明顯的積極作用，到 2008年底，各國央行已向全球股市注入近 1 萬億資金，全球股市復(fù)蘇跡象仍不明顯 。面對席卷全球的次貸危機(jī)， 各國都 面臨 著嚴(yán)峻的考驗(yàn) ，此時對中國及相關(guān)國家（地區(qū)）金融系統(tǒng)穩(wěn)定性進(jìn)行量化分析和因素分析可以幫助決策者正確把握金融系統(tǒng)穩(wěn)定狀態(tài)。 金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性 水平是金融功能是否有效發(fā)揮的 反映， 而 中國金融系統(tǒng)穩(wěn)定性較差， 抑制 了金融系統(tǒng)正常功能的發(fā)揮，導(dǎo)致金融效率低下。 近些年， 中國金融系統(tǒng) 雖然 已經(jīng)進(jìn)行了一些改革， 但 金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性綜合水平是否得到明顯的提高，以及在面對其他外部沖擊時，金融系統(tǒng)是否有危機(jī)爆發(fā)的壓力，這些都需要對中國金融系統(tǒng)的穩(wěn)定狀態(tài)進(jìn)行評估。 再次， 一 國金融業(yè)發(fā)展的水平和程度直接制約著其整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的步伐和節(jié)奏，而金融系統(tǒng)的發(fā)展離不開金融穩(wěn)定 。 次貸危機(jī)的全面爆發(fā)和中國國內(nèi)自 2005年以來突然出現(xiàn)的流動性過剩、房市上揚(yáng)等問題，都說明金融穩(wěn)定性評估研究遠(yuǎn)沒有完善，金融穩(wěn)定的數(shù)量測度仍 顯不足， 對金融 穩(wěn)定在不同國家的特征還缺乏深入了解。 （二）金融穩(wěn)定性評估模型的文獻(xiàn)綜述 1、國內(nèi)外 金融風(fēng)險預(yù)警模型研究 國外對金融穩(wěn)定評估模型的研究主要是 對 金融風(fēng)險預(yù)警模型 的研究。 現(xiàn)今金融風(fēng)險預(yù)警方法 研究最多的是 、 型及 壓力測試。 3。 用 號法對中國遭受貨幣危機(jī)的可能性進(jìn)行了事后分析，發(fā)現(xiàn)其正確預(yù)測了中國 1994 年經(jīng)濟(jì)波動，但是對中國在亞洲金融危機(jī)后的表現(xiàn)預(yù)測并不精準(zhǔn) 4。 型則依靠估計出給定指標(biāo)的條件概率來預(yù)測危機(jī)。 立了 型和動態(tài)因子隨機(jī)模擬模型對亞洲金融危機(jī)進(jìn)行了分析，發(fā)現(xiàn)因子分析能夠改善一些 型的樣本外預(yù)測能力 5。 基于 型和 的早期預(yù)警系統(tǒng)進(jìn)行了比較，研究發(fā)現(xiàn) 型適合用于建立全球金融危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)，而 6。 示 在一定置信水平下資產(chǎn)在一定期間內(nèi)的最大潛在損失值。 出了 型來估計 值，并 2 通過與方差 ,1)的比較證實(shí)了此模型的優(yōu)越性 7。正常條件下， 法是對市場風(fēng)險度量的優(yōu)良方法，但 在極端情況下壓力測試就能 顯示出其 優(yōu)勢，以彌補(bǔ) 法的不足 8。 國 內(nèi) 研究主要是將國外經(jīng)典金融穩(wěn)定評估或風(fēng)險預(yù)警模型運(yùn)用中國數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。 劉莉亞、任若恩 基于 “信號 ”預(yù)警方法，結(jié)合中國的實(shí)際國情，提出貨幣危機(jī)預(yù)警系統(tǒng)的理論框架 9。林謙 、 王宇詳細(xì)介紹了金融危機(jī)早期預(yù)警系統(tǒng)模型 的主要內(nèi)容、預(yù)測機(jī)理、基本模型和方 法、發(fā)展方向，認(rèn)為若直接運(yùn)用國外的預(yù)警模型對中國的金融安全和金融危機(jī)的狀況和程度進(jìn)行監(jiān)測 , 具有較大的局限性 10。 2、國內(nèi)外金融穩(wěn)定評估指標(biāo)體系研究 國際上對金融穩(wěn)定評估指標(biāo)體系的研究有三個機(jī)構(gòu)： 機(jī)構(gòu) 的 金融系統(tǒng)穩(wěn)定性 評估指標(biāo)體系，包括綜合微觀審慎指標(biāo)和宏觀審慎指標(biāo)兩大類，其中各自由核心指標(biāo)集和鼓勵指標(biāo)集構(gòu)成。這是一種理論與經(jīng)驗(yàn)相結(jié)合的宏觀金融穩(wěn)健性評估指標(biāo)體系 11。 歐洲中央銀行的金融穩(wěn)健性評估指標(biāo)體系，它將潛在的眾多指標(biāo)分成三類：第一類是關(guān)于銀行系統(tǒng)健全的系統(tǒng)性指標(biāo)；第二類是影響銀行系 統(tǒng)的宏觀經(jīng)濟(jì)因素；第三類是危機(jī)傳染因素 12。 美國宏觀金融穩(wěn)定監(jiān)測指標(biāo)體系，包括宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和綜合微觀金融性指標(biāo)兩類。前者主要是衡量宏觀經(jīng)濟(jì)與金融體系穩(wěn)健狀況及其相互關(guān)系的指標(biāo)，后者主要包括一些反映金融業(yè)特別是金融機(jī)構(gòu)當(dāng)前財務(wù)及其運(yùn)行狀況的指標(biāo) 13。 國內(nèi) 仲彬和陳浩結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的實(shí)際情況，參照國際貨幣基金組織的金融穩(wěn)健指標(biāo)，構(gòu)建出了適合中國國情的金融穩(wěn)定監(jiān)側(cè)體系 14。殷興山等從區(qū)域銀行穩(wěn)定狀況、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r和區(qū)域金融運(yùn)行環(huán)境出發(fā)構(gòu)建了三層次的區(qū)域金融穩(wěn)定評估指標(biāo)體系 15。 王明華、 黎志成則以預(yù)警為目標(biāo)，建立了區(qū)域性金融穩(wěn)定評估指標(biāo)體系，通過考察區(qū)域內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)和金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展?fàn)顩r，進(jìn)行審慎分析后得出的關(guān)于風(fēng)險提示及其變動趨勢的信息分析系統(tǒng) 16。 3、 對現(xiàn)有文獻(xiàn)的簡單評析 從文獻(xiàn)中可以看出，目前研究中，對金融穩(wěn)定性評估模型有許多有益研究，它們?yōu)楸疚牡难芯刻峁┝嗽S多文獻(xiàn)的支持，但是，現(xiàn)有研究至少在以下方面存在繼續(xù)改進(jìn)的空間： 首先， 金融穩(wěn)定性評估方法上可以進(jìn)一步深入研究。原有文獻(xiàn)中對金融穩(wěn)定性評估研究，主要是簡單地建立指標(biāo)體系，也沒有對指標(biāo)體系進(jìn)行驗(yàn)證性因子分析。同時，金融穩(wěn)定評估得 到的大多是一個靜態(tài)的簡單信號或概率數(shù)值，沒有 得到金融穩(wěn)定具體數(shù)值和各要素與金融穩(wěn)定的關(guān)系。本文研究利用 結(jié)構(gòu) 方程 模型進(jìn)行驗(yàn)證性因子分析，深入了解各國金融體系穩(wěn)定性狀及各要素對金融穩(wěn)定的影響 。 其次 ， 金融穩(wěn)定評估框架可以進(jìn)一步研究。原有文獻(xiàn)對評估對象和指標(biāo)選擇還沒有一致看法，研究對象大小不一，造成研究結(jié)果有時出現(xiàn)矛盾。同時在指標(biāo)選擇上以選擇客觀宏觀經(jīng)濟(jì)變量為主，而很少涉及測度金融外部環(huán)境等軟指標(biāo)。 3 本文將對各國各地區(qū)的金融系統(tǒng)整體金融穩(wěn)定狀態(tài)進(jìn)行評估，同時評估將引入一些變量度量金融外部環(huán)境，使評估更加全面客觀。 上述問題的存在，為本文提供了廣闊的研究空間。 （三） 研究內(nèi)容及框架 本文以全球各國（地區(qū)）為研究對象，在總結(jié)國內(nèi)外有關(guān)金融穩(wěn)定評估的研究成果基礎(chǔ)上，對金融穩(wěn)定基本理論和金融穩(wěn)定影響要素進(jìn)行了較深入分析，挖掘出各要素對金融穩(wěn)定的作用機(jī)制。在分析現(xiàn)有評估方法的優(yōu)缺點(diǎn)基礎(chǔ)上，引入結(jié)構(gòu)方程模型進(jìn)行金融穩(wěn)定性評估 。 在進(jìn)行全樣本評估的基礎(chǔ)上，本文 分類別對各國（地區(qū)）金融系統(tǒng)穩(wěn)定性的特征和影響要素作用的強(qiáng)弱方向等進(jìn)行系統(tǒng)地分析， 并對中國金融穩(wěn)定性水平進(jìn)行分析。 最后，結(jié)合實(shí)證 結(jié)論 ，本文對如何提升金融系統(tǒng)穩(wěn)定性提出對策。 基 于此， 本文的研究框架如圖 1 所示： 圖 1 研究框架圖 全樣本綜合評價分析 分 類別 影響要素分析 中 國金融穩(wěn)定性分析 研究基本結(jié)論、對策建議和研究展望 評估基本假設(shè) 評估指標(biāo)體系 國內(nèi)外研究綜述 金融穩(wěn)定定義及內(nèi)涵 金融穩(wěn)定基本理論 金融穩(wěn)定影響要素 金融穩(wěn)定作用機(jī)制 基本理論分析 評估實(shí)證分析 指標(biāo)構(gòu)建基本原則 指標(biāo)體系初建 驗(yàn)證性因子分析 4 二 、 金融穩(wěn)定性評估的基本理論 （一）金融穩(wěn)定內(nèi)涵及定義 要研究金融穩(wěn)定評估問題，首先就要界定金融穩(wěn)定性的內(nèi)涵。 在 國外 現(xiàn)有文獻(xiàn)中， 一部分學(xué)者嘗試從金融不穩(wěn)定 角度來定義金融穩(wěn)定和挖掘金融穩(wěn)定的內(nèi)涵。于金融穩(wěn)定的 定義 和內(nèi)涵正 是從這個角度來 界定 的 17。另外一部分學(xué)者還是努力尋求金融穩(wěn)定的直接定義。比如 認(rèn)為 直接定義 金融穩(wěn)定優(yōu)于 從 金融不穩(wěn)定 角度間接定義金融穩(wěn)定 ，因?yàn)?直接明了的金融穩(wěn)定定義 對政策目 標(biāo) 的制定 來說更有好處 18。 此外，金融不穩(wěn)定的定義和內(nèi)涵也并非人們想象的那么清晰，如 認(rèn)為雖然判定金融不穩(wěn)定的狀態(tài)非常容易，但判斷不穩(wěn)定的征兆何時出現(xiàn)卻很不容易 19。因此，為了 準(zhǔn)確及時地對金融不穩(wěn)定征兆進(jìn)行監(jiān)測 ，弄清有利于金融穩(wěn)定 的影響要素是非常有必要的 。 中國一些學(xué)者也在吸收國外成果的基礎(chǔ)上界定了金融穩(wěn)定的內(nèi)涵。王剛、李赫認(rèn)為金融穩(wěn)定是一個宏觀概念，它要求金融系統(tǒng)的三個組成部分：金融機(jī)構(gòu)、金融市場和金融基礎(chǔ)設(shè)施都能正常運(yùn)轉(zhuǎn)，并且能夠正確評估、防范和化解金融風(fēng)險 20。 而中國人民銀行 發(fā)布的 中國金融穩(wěn)定報告 (2005)中對金融穩(wěn)定的定義是指金融系統(tǒng)處于能夠有效發(fā)揮其關(guān)鍵功能的狀態(tài)。 這種狀態(tài)下，宏觀經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行，貨幣和財政政策穩(wěn)健有效，金融生態(tài)環(huán)境不斷改善，金融機(jī)構(gòu)、金融市場和金融基礎(chǔ)設(shè)施能夠發(fā)揮資源配置、風(fēng)險管理、支付結(jié)算等關(guān)鍵功能，而且在受到內(nèi)外部因素沖擊時，金融系統(tǒng)整體上仍然能夠平穩(wěn)運(yùn)行 21。 在學(xué)者們對金融穩(wěn)定定義的基礎(chǔ)上，本文把金融穩(wěn)定定義為：金融穩(wěn)定是一國（地區(qū)）金融系統(tǒng)抵御一定金融風(fēng)險，正常發(fā)揮金融資源配置作用所能達(dá)到的一種狀態(tài)。金融穩(wěn)定應(yīng)該是一種動態(tài)的狀態(tài)，具體表 現(xiàn)為金融系統(tǒng)正常功能的發(fā)揮。事實(shí)上，越來越多的央行也正逐步推行這種金融穩(wěn)定定義，這種定義既規(guī)避了從金融不穩(wěn)定來定義金融穩(wěn)定的模糊性，也深化了某些金融穩(wěn)定描述性的定義。 （二） 金融穩(wěn)定性影響因素 金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，從金融穩(wěn)定 的定義及內(nèi)涵 可以發(fā)現(xiàn)影響金融穩(wěn)定的因素復(fù)雜多變，本文將主要從金融運(yùn)行環(huán)境、企業(yè)融資環(huán)境、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定等方面分析影響金融穩(wěn)定的要素。 1、 金融運(yùn)行環(huán)境 金融運(yùn)行環(huán)境既包括宏觀的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，也包含微觀的金融環(huán)境。 一般來講，金融運(yùn)行環(huán)境是指金融市場參與主體所處的微觀層面的外部環(huán)境 ， 良好的金融運(yùn)行環(huán) 境是金融系統(tǒng)持續(xù)運(yùn)行的外在保障。 金融運(yùn)行環(huán)境的一個重要因素就是法律制度 。 現(xiàn)，金融發(fā)展的差異受到一個國家法律淵源的影響，側(cè)重于保護(hù)投資者利益的法律制度有助于金融發(fā)展，金融系統(tǒng)也將更加穩(wěn)健 22。此外，法律制度所要面對的一個重要問題就是腐敗問題，腐敗直接腐蝕健康的金融體制，但是 由于金融業(yè)的特殊性，金融腐敗問題一直難以根治。 金融腐敗所帶來的破壞性比一般領(lǐng)域的腐敗行為具 5 有更大的破壞力，不僅降低了市場資源的配置效率、擾亂了正常的金融秩序、加劇金融風(fēng)險的積累和擴(kuò)散等，也損害了社會規(guī)則的公 平性等 23。同時，法律制度不完善和腐敗問題也會助長證券市場內(nèi)幕交易行為，內(nèi)幕交易行為不但嚴(yán)重破壞市場交易秩序，而且嚴(yán)重?fù)p害了不知情交易者利益，削弱了投資者的投資信心，降低了證券市場效率，扭曲了市場價格對資產(chǎn)價值的反應(yīng)能力，最終會破壞了證券市場資產(chǎn)的配置效率 24。 地下金融的有效監(jiān)察、金融腐敗問題的處理、金融異?，F(xiàn)象的檢測等問題都需要中央銀行發(fā)揮主導(dǎo)作用。中央銀行通過采取有力措施，對金融異常問題進(jìn)行有效、迅速的處理，可以降低經(jīng)濟(jì)運(yùn)行成本，維護(hù)經(jīng)濟(jì)金融的平穩(wěn)發(fā)展。 2、 企業(yè)融資環(huán)境 企業(yè)是金融體系中最 為重要的活動主體之一， 它 是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和維護(hù)金融穩(wěn)定的重要力量。在一國（地區(qū)）金融系統(tǒng)不完善的條件下， 企業(yè)融資主渠道是間接金融或地下金融，同時銀行是中小企業(yè)主要資金來源，但一些大銀行對開展中小企業(yè)信貸業(yè)務(wù)普遍缺乏意愿，有服務(wù)意愿的中小銀行在業(yè)務(wù)操作上也對企業(yè)設(shè)置較高的 “門檻 ”，其根本原因就在于銀行已經(jīng)形成了根深蒂固的風(fēng)險偏好，這樣是不利于經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展和社會長期穩(wěn)定，也會因過分依賴抵押而遭致更大風(fēng)險，同時增加道德風(fēng)險和逆向選擇機(jī)會，易產(chǎn)生 “劣幣驅(qū)逐良幣 ” 現(xiàn)象 25。 直接融資規(guī)模也影響到企業(yè)融資途徑的暢通 與否，在金融市場高度發(fā)達(dá)的發(fā)達(dá)國家，企業(yè)直接融資比重都處于較高水平， “優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)，多渠道提高直接融資比重 ”也是黨的十七大報告為中國未來資本市場走向制定的根本方向。信用體系建設(shè)也與金融穩(wěn)定密切相關(guān)，也有助于企業(yè)融資環(huán)境的改善。 3、 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與金融穩(wěn)定一直息息相關(guān)，而對經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定有重要影響的 外負(fù)債、財政赤字及通貨膨脹率等自然也對金融穩(wěn)定有重要影響。雖然 還沒有一種專門衡量外債和確定是否負(fù)債到一定水平就可被認(rèn)為是適當(dāng)或過度的標(biāo)準(zhǔn)，但是根據(jù)許多國家金融危機(jī)的歷史經(jīng)驗(yàn)，外債對金融穩(wěn)定具有重要影響 。一般說來，財政赤字可以通過下列兩種方法的任一種來籌措資金：國內(nèi)信用貸款與國外信用貸款 (如向國外借款或動用國際儲備 )。但是，國內(nèi)信貸和國外信貸間有著密切不可分的相互依存的關(guān)系，歸根到底，國內(nèi)信貸決定國外籌措資金的形式。金融全球化趨勢的快速發(fā)展使發(fā)展中國家獲得了更多的利用外資的機(jī)遇，使許多發(fā)展中國家奉行了 “負(fù)債發(fā)展 ”戰(zhàn)略。雖然取得了較快的經(jīng)濟(jì)增長率，但愈益沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)終于使那些高負(fù)債國家 不斷陷入債務(wù)危機(jī)，導(dǎo)致國家信用破裂，經(jīng)濟(jì)停滯不前。 4、 金融監(jiān)管 許多學(xué)者認(rèn)為政府監(jiān)管銀行的主要原因在于市場失靈的存在，政 府監(jiān)管銀行主要出于兩個目的：保護(hù)存款人和維護(hù)金融體系的穩(wěn)定。而從銀行的本質(zhì)功能上可以看出，銀行作為一種制度安排有其內(nèi)在脆弱性，同時銀行的倒閉具有傳染效 6 應(yīng)，這也是監(jiān)管銀行的一個重要原因。包括銀行監(jiān)管在內(nèi)的金融監(jiān)管有助于減輕金融機(jī)構(gòu)和投資者之間的信息不對稱，維護(hù)正常金融秩序，對保持金融體系穩(wěn)定具有重要作用。因此， 在 一個競爭性的金融體系 中， 金融監(jiān)管 是 不可缺少 的 ，凡是實(shí)行市場經(jīng)濟(jì)體制的國家，都客觀存在著政府對金融體系的管制。 （三） 金融穩(wěn)定性的作用機(jī)制 金融穩(wěn)定各構(gòu)成要素和其他外部因素的相互作用使金融系統(tǒng)呈現(xiàn)出動態(tài) 的運(yùn)動過程，但金融系統(tǒng)運(yùn)行良好時則實(shí)現(xiàn)了金融穩(wěn)定，而金融系統(tǒng)出現(xiàn)運(yùn)行困難時，則表示金融系統(tǒng)出現(xiàn)不穩(wěn)定征兆?；谇笆鲇嘘P(guān)金融穩(wěn)定的基本理論，我們將各要素之間的作用機(jī)制用圖 2表示： 傳遞波動外部沖擊傳遞波動傳遞波動傳遞波動金融運(yùn)行環(huán)境 法律制度 融資環(huán)境 腐敗金融機(jī)構(gòu) 資本市場 中介機(jī)構(gòu) 金融信息經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 通貨膨脹率 負(fù)債金融不穩(wěn)定金融穩(wěn)定金融監(jiān)管及調(diào)控傳遞波動外部沖擊傳遞波動傳遞波動傳遞波動金融運(yùn)行環(huán)境法律制度融資環(huán)境腐敗金融機(jī)構(gòu)資本市場中介機(jī)構(gòu)金融信息經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定通貨膨脹率負(fù)債金融不穩(wěn)定金融穩(wěn)定金融監(jiān)管及調(diào)控圖 2 金融穩(wěn)定各要素作用機(jī)制圖 三 、 金融穩(wěn)定性評估理論模型構(gòu)建 （一） 金融穩(wěn)定性評估的基本假設(shè) 在評估金融穩(wěn)定性時，我們需要界定前提條件： （ 1） 評估過程中不考慮外部暫時性影響 。 隨著全球金融自由化和經(jīng)濟(jì)一體化的加速，各國的金融系統(tǒng)聯(lián)系越來越緊密，全球資本市場聯(lián)動效應(yīng)越來越明顯，一國 （ 地區(qū) ） 金融穩(wěn)定性受外部暫時性影響越來越大。但 是這些外部暫時性影響（突發(fā)事件等）并不能有效量化，給金融穩(wěn)定評估帶來困難。但在不考慮偶然因素狀態(tài)下的金融穩(wěn)定評估仍有其重要意義：有利于各國了解自身金融系統(tǒng)穩(wěn)定狀態(tài)和發(fā)展水平，有利于政策制定者了解金融系統(tǒng)應(yīng)遵怎樣的金融自由化秩序。 （ 2） 金融系統(tǒng)內(nèi)部為線性結(jié)構(gòu) 。 本文在評估方法上采用的線性結(jié)構(gòu)方程模型，線性結(jié)構(gòu)方程模型能夠揭示金融穩(wěn)定影響因素之間復(fù)雜的線性結(jié)構(gòu)關(guān)系。只有在假定金融系統(tǒng)具有線性結(jié)構(gòu)，本文選取的指標(biāo)才能客觀真實(shí)的反應(yīng)金融系統(tǒng)穩(wěn)定性的各個側(cè)面，才能夠利用線性加權(quán)得到最終評價結(jié)果。 （二） 金融穩(wěn)定性評 估指標(biāo)的理論遴選 1、 指標(biāo)遴選的基本原則 7 由于反映金融系統(tǒng)內(nèi)部狀態(tài)和外部環(huán)境的指標(biāo)較多，而且本文研究的金融穩(wěn)定性評估是基于國家層面的，本文在選取金融穩(wěn)定性評估指標(biāo)時遵循以下三個基本原則： 第一，全面性。對各國的金融穩(wěn)定狀態(tài)進(jìn)行評估應(yīng)包含金融穩(wěn)定的主要方面，每一個指標(biāo)從各自角度反映整體金融穩(wěn)定某一側(cè)面，同時相應(yīng)的指標(biāo)又可以匯總成一個要素指標(biāo)，這樣便于分析各國在金融穩(wěn)定中存在的弱點(diǎn)。 第二，可操作性。所選擇的指標(biāo)必須是可度量的，而且其數(shù)據(jù)能夠通過某些特定方式取得。另外，某些指標(biāo)即使理論上可行，但若缺乏可靠數(shù)據(jù)來 源，我們原則上將不會使用。 第三，互補(bǔ)性。金融穩(wěn)定評估既要有硬指標(biāo)，也要涵蓋軟指標(biāo)。硬指標(biāo)反映出的是金融體系的硬實(shí)力，數(shù)據(jù)更為準(zhǔn)確；而軟指標(biāo)主要反映金融體系的軟實(shí)力和外部環(huán)境，只能通過調(diào)查得到。將硬指標(biāo)和軟指標(biāo)相結(jié)合，有助于全面反映金融穩(wěn)定狀態(tài)。 2、 指標(biāo)體系的初建 根據(jù)前面的理論分析和構(gòu)建指標(biāo)體系的原則，本文從 相關(guān)指標(biāo)中篩選出相關(guān)指標(biāo)，具體指標(biāo)如 表 1： 表 1 金融穩(wěn)定評估指標(biāo)體系 類別 指標(biāo) 指標(biāo)性質(zhì) 定義 企業(yè)融資環(huán)境 風(fēng)險資本 正向指標(biāo) 企業(yè)發(fā)展是否可以容易獲得風(fēng)險資本 資本成本 正向 指標(biāo) 資本成本是否阻礙競爭性企業(yè)的發(fā)展 股票市場籌資額 正向指標(biāo) 股票市場籌資額（ 10 億美元） 金融運(yùn)行環(huán)境 內(nèi)幕交易 正向指標(biāo) 內(nèi)幕交易是否普遍 中央銀行作用 正向指標(biāo) 中央銀行對經(jīng)濟(jì)是否有積極影響 腐 敗 正向指標(biāo) 受賄或腐敗在公共領(lǐng)域是否普遍存在 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 向指標(biāo) 國內(nèi)生產(chǎn)總值按現(xiàn)行價格、匯率計算（ 10 億美元） 通貨膨脹率 逆向指標(biāo) 通貨膨脹率（） 國外負(fù)債 逆向指標(biāo) 中央政府國外負(fù)債占 重 (%) 3、 驗(yàn)證性因子分析 在利用評估模型對金融穩(wěn)定進(jìn)行評估之前， 有必要對本文提出的這一理論進(jìn)行驗(yàn)證以及對選取的指標(biāo)進(jìn)行檢驗(yàn)。所以，下面首先通過驗(yàn)證性因子分析從實(shí)證的角度對理論分析給予佐證。驗(yàn)證性因子分析的結(jié)果如 表 2： 8 表 2 驗(yàn)證性因子分析擬合指數(shù) 擬合 絕對擬合指數(shù) 相對擬合指數(shù) 簡約擬合指數(shù) 指數(shù) 2/準(zhǔn) 模型指數(shù) 表 2 中擬合指數(shù)的表現(xiàn)來看， 優(yōu)于擬合標(biāo)準(zhǔn)，表明模型擬合效果很好，能夠反映出數(shù)據(jù)之間的內(nèi)部結(jié)構(gòu)關(guān)系和變量間影響關(guān)系大小，但是簡約擬合指數(shù) 到達(dá)要求，說明模型有點(diǎn)復(fù)雜。不過仍有部分指標(biāo)不是很理想。 2/出了標(biāo)準(zhǔn)范圍，但是考慮到這個指標(biāo)受樣本量的影響，對于大的樣本容量，卡方值都很大，導(dǎo)致幾乎所有模型都被拒絕，因此認(rèn)為可以接受這個模型。綜合模型的所有擬合參數(shù)來看，模型較好的擬合了數(shù)據(jù)，這也證明了本文所選的指標(biāo)可以進(jìn)行金融穩(wěn)定 性評估模型的構(gòu)建。 （三） 金融穩(wěn)定性評估 理論 模型 根據(jù)金融穩(wěn)定性評估的基本理論，構(gòu)造出金融穩(wěn)定性評估的結(jié)構(gòu)方程模型體系，其基本理論假設(shè)見表 3。 表 3 金融穩(wěn)定性評估模型的基本假設(shè) 123111213212223對股票市場籌資額具有正向影響關(guān)系 31增長 32 有助于 保持低通貨膨脹率 33 9 基于表 3 的理論假設(shè)，我們可以得到相應(yīng)的結(jié)構(gòu)方程模型，用路徑圖表示為圖 3。 通過固定路徑系數(shù)的方式給模型的潛變量（即因子）指定測量單位，滿足 圖 3 金融穩(wěn)定性評估模型 指定法則。同時，模型的 觀測變量個數(shù)為 p=9,需要估計的參數(shù)個數(shù)為 t=21,故t=模型指數(shù) 4 1993金融穩(wěn)定性評估模型路徑圖 從擬合指數(shù)的表現(xiàn)來看， 2/ 大大金融穩(wěn)定 金融運(yùn)行環(huán)境 企業(yè)融資 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 內(nèi)幕交易 腐敗 央銀行作用 本成本 風(fēng)險資本 票市場籌資額 DP 國外負(fù)債 貨膨脹率 E 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 13 優(yōu)于擬合標(biāo)準(zhǔn)，表明模型擬合效果很好，能夠反映出數(shù)據(jù)之間的內(nèi)部結(jié)構(gòu)關(guān)系和變量間影響關(guān)系大小，但是簡約擬合指數(shù) 到達(dá)要求，說明模型 較 復(fù)雜。模型得到的各個路徑系數(shù)都是在 1%的水平下顯著大于 0，說明各個理論假設(shè)都成立 ，變量間存在著如表 3 所示的影響關(guān)系。 從標(biāo)準(zhǔn)化路徑系數(shù)看，企業(yè)融資與金融穩(wěn)定的關(guān)系最為密切，這是由于企業(yè)融資直接反應(yīng) 金融市場主要參與主體是否健康發(fā)展，當(dāng)企業(yè)從本國融資不暢時就可能滋生腐敗和過 度舉債等問題，直接蠶食金融體系的根基， 進(jìn) 而從內(nèi)部導(dǎo)致金融不穩(wěn) 定的發(fā)生和積累。而經(jīng)濟(jì)穩(wěn) 定與金融穩(wěn)定的關(guān)系相對最弱，這 與本文選擇的指標(biāo)有關(guān)，在一定程度 上反映出經(jīng)濟(jì)基本面的穩(wěn)定并不一定表示金融 系統(tǒng) 的內(nèi)在健康，同時 注意到 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的關(guān)系很弱（雖然顯著），進(jìn)一步表明 經(jīng)濟(jì)總量 不一定健康。 為了得到各個國家在 1993間的金融 穩(wěn)定性 綜合得分，把已經(jīng)標(biāo)準(zhǔn)化后的路徑系數(shù)再歸一化，以此作為各層次權(quán)數(shù)，如表 8 所示 。 得到 各國 （地區(qū)） 金融穩(wěn)定性綜合得分就可以用式 (1)表示： 1 1 1 2 1 32 1 2 2 2 33 1 3 2 3 1( 0 . 3 5 2 7 + * 0 . 4 0 2 0 + * 0 . 2 4 5 2 ) * 0 . 3 5 1 0+ ( * 0 . 4 0 8 1 + * 0 . 3 8 3 0 + * 0 . 2 0 8 8 ) * 0 . 3 8 0 8+ ( * 0 . 1 6 4 7 + * 0 . 2 4 3 5 + * 0 . 5 9 1 8 ) * 0 . 2 6 8 2X X X X (1) 表 8 1993金融穩(wěn)定性評估模型的歸一化標(biāo)準(zhǔn)化路徑系數(shù) 影響關(guān)系 系數(shù) 影響關(guān)系 系數(shù) 金融穩(wěn)定 X 融運(yùn)行環(huán)境1X 融運(yùn)行環(huán)境1X 融運(yùn)行環(huán)境1X 融穩(wěn)定 X 業(yè)融資2X 業(yè)融資2X 業(yè)融資2X 融穩(wěn)定 X 濟(jì)穩(wěn)定3X濟(jì)穩(wěn)定3X 濟(jì)穩(wěn)定3X 用歸一化后的標(biāo)準(zhǔn)化路徑系數(shù)逐層匯總可得到各國（地區(qū)） 1993金融穩(wěn)定性綜合得分 ， 對各年得分進(jìn)行平均，得到 1993間各國金融穩(wěn)定性的平均狀態(tài)，按綜 合得分降序排名后，選取排名前十位的及排名在最后十位的國家和地區(qū)，這 20 個國家和地區(qū)的平均得分見表 9， 表 10。 14 表 9 1993排名前十位的國家 （地區(qū)） 及其 年 平均 得分 企業(yè)融資 金融運(yùn)行 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 總分 排名 新加坡 1 美國 2 丹麥 3 荷蘭 4 加拿大 5 芬蘭 6 瑞士 7 香港地區(qū) 8 澳大利亞 9 英國 10 平均 從 表 9 看 ，在 1993中，金融系統(tǒng)總體來說處于良 好狀態(tài)的均為發(fā)達(dá)國家或 地區(qū)。這些國家或地區(qū)金融運(yùn)行環(huán)境良好，資本市場已經(jīng)較為成熟，內(nèi)幕交易受到嚴(yán)格禁止并很少發(fā)生；中央銀行成立較早，對經(jīng)濟(jì)調(diào)控或影響的手段多樣化和系統(tǒng)化，能夠促使央行政策得到較有效執(zhí)行，從而保證央行在維護(hù)金融穩(wěn)定時的及時和有效；這些國家法制較為完善，金融領(lǐng)域的腐敗問題受到嚴(yán)厲打擊，金融腐敗問題相對較 少。此外，這些國家的企業(yè)融資渠道暢通，直接融資比重較高，企業(yè)獲取資本的成本較低，這在一定程度上也避免了金融腐敗問題的發(fā)生。相對而言 ， 十 個國家在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定上的得分最少，而根據(jù)前述路徑系數(shù)的分析，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與金融穩(wěn)定的關(guān)系也相對最弱，表明了經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定（或者說經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)大）并不能充分保證金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。 從表 10 可知，排名后 十 位的以新興市場經(jīng)濟(jì)國家 （地區(qū)） 和轉(zhuǎn)型國家 （地區(qū)）為主。這些國家普遍存在較嚴(yán)重的腐敗問題，金融秩序較混亂，使企業(yè)融資不暢，金融運(yùn)行效率低下，金融體系抗風(fēng)險能力較差。 歷史表明 這些國家都曾發(fā)生過嚴(yán)重的 金融危機(jī)。 此外，從排名前 十 位和后 十 位 國家在要素得分上的差異可以看出，發(fā)展中國家可能過多的專注于經(jīng)濟(jì)發(fā)展和物價穩(wěn)定，缺少動機(jī)來降低企業(yè)融資成本。 發(fā)展 中國家在優(yōu)化金融運(yùn)行環(huán)境方面一直沒有太大進(jìn)展，較差的金融運(yùn)行環(huán)境加速和 15 表 10 1993排名后十位的國家（地區(qū)）及其年平均得分 企業(yè)融資 金融運(yùn)行 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 總分 排名 匈牙利 3 哥倫比亞 4 巴西 5 菲律賓 6 墨西哥 7 波蘭 8 阿根廷 9 印度尼西亞 0 土耳其 1 俄羅斯 2 委內(nèi)瑞拉 3 平均 掩蓋了風(fēng)險的累積。與此相反，發(fā)達(dá)國家都很注重優(yōu)化企業(yè)融資和金融運(yùn)行環(huán)境，增強(qiáng)企業(yè)自身的抗風(fēng)險能力，保 障了經(jīng)濟(jì)成果不會被嚴(yán)重的金融危機(jī)所摧毀。所以發(fā)展中國家不 能 片面追求低水平的經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度，而應(yīng)切實(shí)通過完善法律法規(guī)制度來優(yōu)化金融運(yùn)行環(huán)境，有效降低企業(yè)融資 成本，保障金融 系統(tǒng) 內(nèi)在健康。 把 排名 前 十位 和后 十位 國家 1993間各年的金融穩(wěn)定得分描繪到 圖表上， 如 圖 5，圖 6。 圖 5 1993前十 位 國家 （地區(qū)） 的得分變化 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 新加坡 美國 丹麥 荷蘭 加拿大 芬蘭 瑞士 香港地區(qū) 澳大利亞 英國 16 從圖 5 看，這 十位 國家在 1993間 的金融系統(tǒng)一 直處于較高水平的穩(wěn)定，而沒有出現(xiàn)嚴(yán)重的波動。其中大多數(shù)國家在 1996間，金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性有所下滑，這 是由于受到東南亞金融危機(jī)的影響。但是這些國家擁有一套比較完整的金 融調(diào)控手段，調(diào)整速度很快，金融不穩(wěn)定現(xiàn)象能得到及時糾正。同時，金融穩(wěn)定是一個動態(tài)的過程，是一個 “ 穩(wěn)定 不穩(wěn)定 穩(wěn)定 ” 的過程，從穩(wěn)定到不穩(wěn)定狀態(tài)是由外部沖擊或內(nèi)部經(jīng)濟(jì)失衡引起的，從不穩(wěn)定狀態(tài)到穩(wěn)定狀態(tài)需要央行和金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的強(qiáng)有力推動才能實(shí)現(xiàn)。 圖 6 1993后十 位 國家 （地區(qū)） 的得分變化 從圖 6 看 ， 排名后 十位 國家在 1993 間從金融不穩(wěn)定狀態(tài)向金融穩(wěn)定0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 哥倫比亞 巴西 菲律賓 墨西哥 波蘭 阿根廷 印度尼西亞 土耳其 俄羅斯 委內(nèi)瑞拉 17 狀態(tài)轉(zhuǎn)變的幅度非常大，而一旦金融 系統(tǒng) 恢復(fù)到穩(wěn)定狀態(tài)，接著又是金融劇烈波動，說明這種調(diào)整缺 乏持續(xù)性和系統(tǒng)性，無法強(qiáng)化金融 系統(tǒng) 本身的抗風(fēng)險能力，過多的依靠政府或相關(guān)國際機(jī)構(gòu)。 （二） 不同類國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定性評估 1、 國家（地區(qū)）分類 在前面，我們就 1993 43 個國家（地區(qū)）的金融穩(wěn)定性進(jìn)行了評估 ， 發(fā)現(xiàn) 這 表 11 2006 年聚類后國家（地區(qū)）分類 類別 國家（地區(qū)） 第一類 香港、荷蘭、瑞士、丹麥、新加坡、澳大利亞、奧地利、加拿大、芬蘭、瑞典、比利時、愛爾蘭、 馬來西亞、德國、挪威、新西蘭、英國、美國、智利、哥倫比亞 第二類 法國、西班牙、意大利、日本、阿根廷、印度尼西亞、委內(nèi)瑞拉、匈牙利、土耳其、菲律賓、墨西哥、波蘭、俄羅斯、巴西、中國、印度、南非、希臘、葡萄牙、韓國、泰國、捷克、中國臺灣 43 個國家（地區(qū)）的金融穩(wěn)定性呈現(xiàn)出不同的特征， 它們似乎可以分為若干類別來加以研究 。本部分先對各國 （地區(qū)） 進(jìn)行分類， 分類方法為系統(tǒng)聚類法（各類別距離計算方法為組間平均距離法）， 然后就各類國家（地區(qū)）利用結(jié)構(gòu)方程模型進(jìn)行分析。聚類結(jié)果如下表 11 所示。 第一類國家代表了金融穩(wěn) 定性較好的國家（地區(qū)），第二類代表了金融穩(wěn)定性較差的國家（地區(qū)）。從表 11 中可以看出，第一類國家（地區(qū)）仍然以發(fā)達(dá)國家（地區(qū)）為主，但也有馬來西亞、智利和哥倫比亞等發(fā)展中國家；第二類國家（地區(qū)）以發(fā)展中國家（地區(qū)）為主 ， 但也包含了法國、西班牙、意大利和日本等發(fā)達(dá)國家。為了研究這兩類國家（地區(qū)）在金融穩(wěn)定性方面的具體差別，將按類別建立評估模型。 2、 第一類國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定性分析 將 1993相關(guān)國家和地區(qū)數(shù)據(jù)代入擬合模型得到路徑圖如 圖 7 所示。 在修改模型時，使13 21( , )e e,22 23( , )e e,23 31( , )e e，31 32( , )e 模型的自由度減少了 4 個，變?yōu)?20 個，估計的得到的擬合指數(shù)如表 12。 表 12 第一類國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定性評估模型擬合指數(shù) 擬合 絕對擬合指數(shù) 相對擬合指數(shù) 簡約擬合指數(shù) 指數(shù) 2/準(zhǔn) 模型指數(shù) 18 圖 7 第一類國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定性評估模型路徑圖 從表 12 中的擬合指數(shù)表現(xiàn)看，絕對擬合指數(shù)和相對擬合指數(shù)都優(yōu)于標(biāo)準(zhǔn)，這表明模型擬合效果很好，模型很好地體現(xiàn)了變量間的關(guān)系，但是簡約擬合指數(shù)到達(dá)要求，說明模型略顯復(fù)雜。與全樣本模型的擬合指數(shù)對比就可以發(fā)現(xiàn)，第一類國家的 2/要小于全樣本，而 大于全樣本，其他的擬合指數(shù)無太 大區(qū)別。第一類國家的模型得到各個路徑系數(shù)如表 13 所示 ： 表 13 第一類國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定性評估模型的標(biāo)準(zhǔn)化路徑系數(shù) 影響關(guān)系 系數(shù) 影響關(guān)系 系數(shù) 金融穩(wěn)定 X 融運(yùn)行環(huán)境1X 融運(yùn)行環(huán)境1X 融運(yùn)行環(huán)境1X 融穩(wěn)定 X 業(yè)融資2X 業(yè)融資2X 業(yè)融資2X 融穩(wěn)定 X 濟(jì)穩(wěn)定3X濟(jì)穩(wěn)定3X 濟(jì)穩(wěn)定3X 融穩(wěn)定 金融運(yùn)行環(huán) 境 企業(yè)融資 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 內(nèi)幕交易 腐敗 央銀行作用 本成本 風(fēng)險資本 票市場籌資額 DP 國外負(fù)債 貨膨脹率 E 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 19 如表 13 所示，標(biāo)準(zhǔn)化路徑系數(shù)與全樣本路徑系數(shù)有較大改變，就潛變量之間的關(guān)系來看，金融穩(wěn)定與金融運(yùn)行環(huán)境、企業(yè)融資、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定之間的關(guān)系相對平衡，沒有像 全樣本國家那樣差距明顯，說明第一類國家（地區(qū)）注重維護(hù)金融運(yùn)行環(huán)境、企業(yè)融資、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定三者的關(guān)系，使三者對金融穩(wěn)定的作 用相對均衡 。就顯變量與潛變量的關(guān)系來說，第一類國家（地區(qū)）出現(xiàn)了兩個負(fù)的路徑系數(shù)（其中經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定對國外負(fù)債在 5%下不顯著），經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與國外負(fù)債關(guān)系為弱負(fù)，這可以從發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式來理解。一些發(fā)達(dá)國家（例如美國）從國外大量舉債（主要是發(fā)行國債）來維持本國金融系統(tǒng)的持續(xù)運(yùn)轉(zhuǎn)，其高度的金融穩(wěn)定離不開巨大的外債。此外經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與通貨膨脹之間的關(guān)系為負(fù)，現(xiàn)在許多發(fā)達(dá)國家的央行逐步實(shí)施了通貨膨脹目標(biāo)制 的貨幣政策，但一味的追求低的通貨膨脹率可能給金融系統(tǒng)帶來破壞性影響。 3、 第二類國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定性分析 對第二類國家（地區(qū)），將數(shù)據(jù)代入得到圖 8 的路徑圖。 圖 8 第二類國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定性評估模型路徑圖 在修改模型時，使13 21( , )e e,13 22( , )e e，22 31( , )e e,23 31( , )e e，13 33( , )e 模型的自由度減少了 5 個，變?yōu)?19 個，估計的得到的擬合指數(shù)如表 14。 表 14 第二類國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定性評估 模型 擬合指數(shù) 擬合 絕對擬合指數(shù) 相對擬合指數(shù) 簡約擬合指數(shù) 指數(shù) 2/準(zhǔn) 模型指數(shù) 融穩(wěn)定 金融運(yùn)行環(huán)境 企業(yè)融資 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 內(nèi)幕交易 腐敗 央銀行作用 本成本 風(fēng)險資本 票市場籌資額 DP 國外負(fù)債 貨膨脹率 E 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 20 從表 14 中擬合指數(shù)表現(xiàn)來看， 只有絕對擬合指數(shù) 相對擬合指數(shù) 于標(biāo)準(zhǔn)，其他指數(shù)沒有達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)，這表明模型擬合效果不是很好，模型可能未能完整體現(xiàn)了變量間的關(guān)系，說明理論模型對第二類國家（地區(qū)）不太合適，還需要改進(jìn)。各個路徑系數(shù)如表 15 所示 。 雖然模型不能良好地擬合第二類國家（地區(qū)），但是 模型各個路徑系數(shù)在 1%的顯著性水平下均顯著， 可以帶給我們一些有益的信息。從 表 15 可知，金融穩(wěn)定與企業(yè)融資的關(guān)系仍然最大，但是相對于第一類國家（地區(qū)）和全樣本，第二類國家擬合得到的金融穩(wěn)定與經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的關(guān)系更為密切。同時，第二類國家的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 與國外負(fù)債、通貨膨脹率之間存在著顯著地負(fù)相關(guān)，即第二類國家需要 高額的 負(fù)債才能保障金融體系的穩(wěn)定，這些國家只有通過借新債還舊債來維持國內(nèi)金 表 15 第二類國家（地區(qū)）金融穩(wěn)定性評估模型的標(biāo)準(zhǔn)化路徑系數(shù) 影響關(guān)系 系數(shù) 影響關(guān)系 系數(shù) 金融穩(wěn)定 X 融運(yùn)行環(huán)境1X 融運(yùn)行環(huán)境1X 融運(yùn)行環(huán)境1X 融穩(wěn)定 X 業(yè)融資2X 業(yè)融資2X 業(yè)融資2X 融穩(wěn)定 X 濟(jì)穩(wěn)定3X濟(jì)穩(wěn)定3X 濟(jì)穩(wěn)定3X 系統(tǒng)的穩(wěn)健，它們這種借債不同于發(fā)達(dá)國家的，它們借債主要是被迫的 ，是需要通過舉借外債來對國內(nèi)金融體系的進(jìn)行自我修復(fù)，所以表現(xiàn)出來的比發(fā)達(dá)國家更為強(qiáng)烈。 （三）中國 金融穩(wěn)定性水平分析 中國金融穩(wěn)定性雖然不在后 10 位， 但 一直處于低水平 ，其 1993各年排名見圖 9。 21 圖 9 1993中國金融穩(wěn)定性排名變化 從排名來看，中國在低水平的金融穩(wěn)定上徘徊，排名在中國后面的幾乎均為發(fā)展中國家，排在中國之前的一般為發(fā)達(dá)國家 （ 地區(qū) ） ，中國的金融體系介于發(fā)達(dá)國家的高水平金融體系穩(wěn)健和發(fā)展中國家的劇烈金融動蕩之間。 中國現(xiàn)有金融 系統(tǒng) 避免了像東南亞和拉丁美洲 諸國那樣的金融長期不穩(wěn)定性，但也暫時達(dá)不到發(fā)達(dá)國家那樣的金融 系統(tǒng)高水平 穩(wěn)定。從中國在要素上的得分可以幫助我們了解其中的原因 ： 0 10 20 30 40 50 60 70 80 199 3 199 4 199 5 19 96 199 7 199 8 1999 200 0 200 1 200 2 200 3 200 4 200 5 200 6 綜合得分 企業(yè)融資 金融運(yùn)行 經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 圖 10 1993中國金融穩(wěn)定各要素及綜合得分變化 從圖 10 可以看到，中國在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定上的得分遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出在企業(yè)融資和金融運(yùn)行環(huán)境 上的得分，強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和穩(wěn)定的物價水平保證了中國的經(jīng)濟(jì)暫時不 出現(xiàn)嚴(yán)重的 金融波動，但是很弱的企業(yè)融資和金融運(yùn)行環(huán)境也隱藏了巨大的隱患， 阻0 5 10 15 20 25 30 35 40 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 22 礙了中國金融 穩(wěn)定性的提升。如前 所 述， 平均得分排名后 10 位的國家普遍是三項(xiàng)要素得分處于低水平，沒有抑制金融不穩(wěn)定性的實(shí)力，從而使金融系統(tǒng)極易受到外來沖擊或內(nèi)在紊 亂 的 影響。 因此， 中國金融 系統(tǒng) 暫時處于穩(wěn)定是由于中國經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)和較穩(wěn)定的物價水平，但中國這種穩(wěn)定只是處于低水平的，是通 過自身在不斷吸收風(fēng)險而緩解危機(jī)的爆發(fā)，如果長期下去，中國金融 系統(tǒng) 未必能經(jīng)受起考驗(yàn)。 六 、 結(jié)論 及建議 （一） 研究基本結(jié)論 本文對 1993 43 個國家（地區(qū)）的金融系統(tǒng)穩(wěn)定性進(jìn)行了