2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,1,債券供求分析,到期收益率范疇界定相關推論如何理解到期收益率是衡量利率水平的有效指標可貸資金利率理論債券供求分析框架債券供求曲線的三種變動,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,2,一個矛盾引發(fā)的思考,中國央行在近兩周內(nèi)保持著巨額回籠的力度，從月初的凈投放轉(zhuǎn)向凈回籠，兩周凈回籠資金已經(jīng)達到1030億元。但與央行增強的回籠力度不相對應的是，央票收益率卻在持續(xù)走低。3個月期和一年期央票較月初已分別走低8個基點和5個基點，這是今年在增加央票發(fā)行量的情況下，收益率的首次回調(diào)。債券市場人士認為，“太過富裕”的流動性是央票收益率走低的主要原因。這不僅沖擊著央行所力圖構建的穩(wěn)定的基礎貨幣供應量的藍圖，也對商業(yè)銀行的資產(chǎn)收益率帶來了巨大壓力。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,3,一個矛盾引發(fā)的思考,杜艷，“流動性過剩依舊，央票收益率持續(xù)走低”，經(jīng)濟觀察報2006年9月23日中央銀行增強貨幣回籠力度是一個金融緊縮的信號，中央銀行票據(jù)收益率應該是上行的，而現(xiàn)在的票據(jù)收率卻走低。原因：過剩的流動性帶來對債券需求的大幅增加，在同樣的收益率情況下，商業(yè)銀行愿意購買更多的中央銀行票據(jù)，導致債券需求曲線右移。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,4,2007年第一期憑證式國債發(fā)行公告,2007年第一期憑證式國債發(fā)行期為2007年3月1日至2007年3月31日。各承銷機構在規(guī)定的額度內(nèi)發(fā)售2007年第一期憑證式國債。2007年第一期憑證式國債從購買之日開始計息，到期一次還本付息，不計復利，逾期兌付不加計利息。2007年第一期憑證式國債分三年期、五年期兩種。其中3年期票面年利率3.39；5年期票面年利率3.81。(以1萬元人民幣為例，投資者持有到期后分別比同檔次儲蓄存款多收入131.4元和149.4元。),2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,5,2007年第一期憑證式國債發(fā)行公告,在購買2007年第一期憑證式國債后如需變現(xiàn)，投資者可隨時到原購買網(wǎng)點提前兌取。提前兌取時，按兌取本金的1收取手續(xù)費，并按實際持有時間及相應的分檔利率計付利息。從購買之日起，3年期和5年期憑證式國債持有時間不滿半年不計付利息；滿半年不滿2年按0.72計息；滿2年不滿3年按2.25計息；5年期憑證式國債持有時間滿3年不滿4年按3.42計息，滿4年不滿5年按3.69計息。發(fā)行期內(nèi)如遇銀行儲蓄存款利率調(diào)整，尚未發(fā)行的2007年第一期憑證式國債票面利率，在利率調(diào)整日按3年期、5年期銀行儲蓄存款利率調(diào)整的相同百分點作同向調(diào)整，提前兌取分檔利率另行通知。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,6,財政部上調(diào)2007年憑證式（一期）國債票面利率,根據(jù)財政部2007年第4號公告及憑證式國債發(fā)行的相關規(guī)定，2007年3月18日后（含當日）購買的本期國債，其持有到期票面利率3年期上調(diào)至3.66%，5年期上調(diào)至4.08%。2007年3月18日前（不含當日）購買的本期國債，其持有到期票面利率仍按原規(guī)定執(zhí)行，即3年期3.39%，5年期3.81%。2007年3月18日后（含當日）購買的本期國債，其提前兌取分檔年利率按以下規(guī)定執(zhí)行：3年期和5年期憑證式國債持有時間不滿半年不計息，滿半年不滿2年按0.72%計息，滿2年不滿3年按2.43%計息；5年期憑證式國債持有時間滿3年不滿4年按3.69%計息，滿4年不滿5年按3.96%計息。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,7,國債利率的調(diào)整,2007年3月17日，中國人民銀行決定上調(diào)金融機構人民幣存貸款基準利率，金融機構一年期存、貸款基準利率均上調(diào)0.27個百分點，分別由現(xiàn)行的2.52%提高到2.79%、6.12%提高到6.39%；其他各檔次存貸款基準利率也相應調(diào)整。原因：維持利率格局的均衡。資本的邊際收益：綜合考慮期限、風險、流動性等因素，資本用于任何用途的邊際收益應該相等，此時實現(xiàn)帕累托最優(yōu)。假設當前均衡的利率格局為：存款利率5%，國債利率4%，企業(yè)債券利率7%。（相同期限，如3年期）,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,8,國債利率的調(diào)整,中央銀行宣布上調(diào)存款利率：如從5%上調(diào)到6%如果利率均衡格局被打破，則會出現(xiàn)資本從低利轉(zhuǎn)向高利的套利行為，最終使利率格局恢復均衡。此即帕累托改進過程。推論1：決定資金流向的是資金的相對收益水平，而不是絕對收益水平。推論2：各種類型的利率之間存在一個有機的利率體系，維持利率均衡格局。推論3：利率市場化的前提是基準利率的培育與有機利率體系的構建。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,9,財政部上調(diào)2007年憑證式（一期）國債票面利率,這是否意味著，如果按照3月18日前的時間算，那些早早搶購了該期國債的投資者將吃了個虧?！稗D(zhuǎn)存”后賺得更多如果是1萬元投資購買本期國債，3月1日購買的話，3年期到期收益為1017元，5年期到期收益為1905元。但3月18日以后購買的話，3年期和5年期的到期收益分別為1098元和2040元。分別比加息前購買多賺81元和135元?！疤崆皟度“幢窘?收取手續(xù)費，3年期和5年期憑證式國債持有時間不滿半年不計付利息。所以忽略活期利息，扣掉1即10元的手續(xù)費，1萬元3年期和5年期首期新國債進行轉(zhuǎn)存的到期收益將比不轉(zhuǎn)存分別多71元和125元。”,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,10,到期收益率是利率水平的有效衡量指標,到期收益率是指來自于某種信用工具的收入的現(xiàn)值總和與其今天的價值相等時的利率水平。到期收益率是信用工具（如債權）的內(nèi)部報酬率，它考慮了時間價值，反映了市場合理的報酬率，購買信用工具（債券）的資金的機會成本是利息，微觀主體在購買信用工具（債券）是會進行成本收益分析：當預期市場上利率水平上漲時即機會成本增加，必然會引起信用工具（債券）需求的減少，價格的下降，進而引起到期收益率的上升；反之，當預期市場上利率水平下降時即機會成本降低，必然會引起信用工具（債券）需求的增加，價格的上漲，進而引起到期收益率的下降。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,11,到期收益率是利率水平的有效衡量指標,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,12,到期收益率是利率水平的有效衡量指標,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,13,到期收益率是利率水平的有效衡量指標,假定利率為10%，有一種債券明年向你支付1100元，后年1210元，第三年向你支付1331元，試問該債券的現(xiàn)值?如上述債券以4000元價格出售，到期收益率是大于還是小于10%？為什么？債券價格與利率成反比，所以，小于10%。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,14,到期收益率是衡量利率水平的有效指標,上述內(nèi)容可以表示為：市場利率上升或預期市場利率上升，債券需求減少，債券價格下跌，到期收益率上升市場利率下降或預期市場利率下降，債券需求增加，債券價格上漲，到期收益率下降因此信用工具的到期收益率與利率同方向變化，到期收益率可以作為衡量利率水平的有效指標。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,15,代碼為000896的7年期國債于1996年11月1日發(fā)行，面值為100元，票面利率為8.56%，每年付息一次。該國債的價格因利率不斷下調(diào)而上升，至2001年11月1日除權前一個交易日其收盤價為120.70元。如果投資者以120.70元的價格買入該債券，試計算其到期收益率。已知此時的一年期銀行儲蓄存款利率為2.25%，試計算其內(nèi)在價值，并判斷該債券是否值得投資，說明理由。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,16,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,17,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,18,該債券值得投資，因為其內(nèi)在價值高于市場價值。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,19,供求分析必須注意的問題,供求曲線的三種變動點沿曲線的移動：價格與供求數(shù)量之間的關系，價格的變化所引起的供求數(shù)量的變化曲線斜率的變化：單位價格的變化所引起的供求數(shù)量變化的幅度，彈性的問題。曲線斜率變小，曲線越平緩，同樣的價格變動引起的供求數(shù)量變化越大，比較有彈性；反之，則反。曲線完全垂直于縱軸時，完全沒有彈性，供求數(shù)量對價格變化沒有反應；曲線完全垂直于橫軸時，完全彈性，價格的微小變化，將引起供求數(shù)量的無限大變動。曲線自身的位移：價格以外的其他因素的變化引起的供求量的變化,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,20,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,21,一個矛盾引發(fā)的思考,假定原來債券供求的均衡點為A點，中央銀行加大中央銀行票據(jù)的發(fā)行，體現(xiàn)為債券供給曲線的右移，新的均衡點變?yōu)锽點，債券價格下降，中央銀行票據(jù)收益率上升；問題的關鍵在于，事情到此并未結束，在流動性過剩甚至泛濫的背景下，對債券的需求也增加（不是因為債券價格的下降），使債券需求曲線右移，新的均衡點變?yōu)镃點，此時，債券價格高于A點，因此，收益率相應降低。中央銀行票據(jù)收益率下降的幅度取決于債券需求曲線右移的幅度。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,22,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,23,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,24,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,25,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,26,記賬式國債發(fā)行,2006年10月23日，財政部進行了2006年記賬式（十八期）國債發(fā)行招投標，總額300億元，經(jīng)投標確定的票面利率為2.48%。本期國債為固定利率附息債，期限五年，按年付息，通過全國銀行間債券市場和證券交易所市場發(fā)行。本期國債從十月二十五日開始發(fā)行并計息。十一月三日起，本期國債在全國銀行間債券市場和證券交易所市場以現(xiàn)券買賣和回購方式上市交易。六十家記賬式國債承銷團成員參加了投標，五十八家中標。在本期國債承銷機構中，中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行和興業(yè)銀行的承銷量居前。,2020/5/12,東北財經(jīng)大學金融學院范立夫,27,記賬式國債發(fā)行,事實上，由于5年期是商業(yè)銀行在債券久期配置中較佳的期限結構，本期債券的主要需求方正是持有資金最為充裕的銀行。在認購榜單上，中國工商銀行以42.7億元成為本期標王，占絕對優(yōu)勢，跟隨在它之后的農(nóng)行、興業(yè)銀行和交通銀行分別獲得28.9億元、22億元和18億元，也都斬獲不少。四大國有商業(yè)銀行總共承銷96.8億元，占總發(fā)行量的近三分之一。