1/3試點股方案決定走勢隨著三一重工、清華同方、紫江企業(yè)、金牛能源相繼推出股權(quán)改革方案，市場盼望已久的股權(quán)分置試點進入了實質(zhì)性操作階段。盡管試點公司股票復牌當天股價均被封于漲停，但滬深股市卻不斷走低，反映出市場對股權(quán)分置試點的矛盾心態(tài)，特別是對未來可能出現(xiàn)的擴容及“劣股驅(qū)良股”的擔憂。按照市場規(guī)律，追求利益最大化是任何股東的必然選擇。從已公布的4家試點公司來看，如果試點方案獲得股東大會通過，那么非流通股東的受益是最大的。如果以XX年一季度公司每股凈資產(chǎn)值作為未獲取流通權(quán)前非流通股東的成本，以周五收盤價計算，獲取流通權(quán)后的三一重工、清華同方、紫江企業(yè)、金牛能源的非流通股對應(yīng)的凈資產(chǎn)溢價幅度分別為、，如果考慮4家公司非流通股東的歷史成本，那么獲利更是巨大。由此可見，通過股權(quán)分置方案實施非流通股東的利益得到極大的提升。從利益角度出發(fā)，目前絕大多數(shù)上市公司的非流通股東都有獲取流通權(quán)的愿望。目前非流通股份占A股市場總股份/3，而市場中的存量資金只有2001年最高點時的1/3左右，未來市場面臨較大擴容預期與目前場內(nèi)資金的缺乏，對投資者心理形成較重壓力。但由于每家上市公司股東結(jié)構(gòu)、經(jīng)營狀況及非流通股東態(tài)度各不相同，導致不同上市公司2/3對股權(quán)分置解決的迫切性和難易程度也不盡相同，對大盤的擴容是一個循序漸進的過程。上市公司股權(quán)分置問題能否順利解決，關(guān)鍵在于非流通股東為獲取流通權(quán)所愿意付出的對價。從已公布方案的4家試點公司來看，市盈率越低的股票，補償方案的送股比例越低，相反，越是市盈率高的股票，補償方案的送股比例也越高。LOCALHOST從短期來看，送股比例越高的股票由于除權(quán)效應(yīng)明顯，越容易引起場內(nèi)投機資金的興趣。清華同方復牌后，連續(xù)兩個漲停板，而市盈率更低的紫江企業(yè)和三一重工僅出現(xiàn)一個漲停板，這使市場產(chǎn)生高市盈率股票存在較高的補償溢價，而優(yōu)質(zhì)股推出的可能是較低的補償方案的錯覺。市場一旦形成這種認識，短期的資金就會追逐高市盈率的股票，而放棄對優(yōu)質(zhì)股的持有，近期基金重倉的藍籌股出現(xiàn)少見的大幅下跌，即反映出市場內(nèi)投資者迷茫的情緒。非流通股東性質(zhì)的不同，也影響著上市司股權(quán)分置解決的難易。在現(xiàn)有非流通股東結(jié)構(gòu)中，國有股由于涉及到國資委，其股權(quán)分置的解決較費周折。國有控股的優(yōu)質(zhì)公司由于有穩(wěn)定的分紅和低成本，已足夠保證大股東的豐厚收益，花錢買“流通權(quán)”的動力自然不足，另外，帶有H股或B股的績優(yōu)股由于股權(quán)結(jié)構(gòu)復雜，實施試點存在難度。相比較而言，社會法人股和自然人股占控股地位的上市公3/3司，由于決策機制更為靈活，對獲取流通權(quán)更為迫切，較容易推出迎合市場預期的對價方案。相對優(yōu)厚的對價方案推出，使原本質(zhì)地尚可的公司在估值上凸現(xiàn)出較強的相對優(yōu)勢，具有可博弈的空間促使部分資金退出二線藍籌股。我們認為，短期市場出現(xiàn)這種“劣股驅(qū)良股”的現(xiàn)象，是對股權(quán)分置試點推出后的題材性博弈，這種博弈具有一定合理性，但也有風險。其合理性在于流通股東獲得合理補償，持倉成本降低，變相的實現(xiàn)估值的軟著陸。此外，完成股權(quán)分置改革的股票，從理論上來說股權(quán)治理結(jié)構(gòu)已趨合理，與存在股權(quán)分置的股票相比，應(yīng)給予制度上的溢價。但績差的公司即使完成股權(quán)分置改革，如果沒有業(yè)績支撐，最終買單的還是投資者。因此從長期來看，股權(quán)分置的解決只是改變非流通股在A股市場上的流通權(quán)及股權(quán)結(jié)構(gòu)，未來業(yè)績能否支撐經(jīng)過補償后的股價才是關(guān)鍵問題。我們認為，經(jīng)過短期的騷動之后，市場中的主流機構(gòu)投資者仍將堅守價值投資的