8投公司專題PE私募基金運作模式報告私募股權(quán)投資基金研究報告財務(wù)資產(chǎn)部二一一年九月目錄私募股權(quán)基金概述及目前發(fā)展狀況1私募股權(quán)基金組織形式及法律結(jié)構(gòu)2私募股權(quán)基金的投資3私募股權(quán)基金的投資后管理及退出4案例分析5私募股權(quán)基金概述PRIVATEEQUITY，簡稱PE，私募股權(quán)投資通過私募形式對私有企業(yè)，即非上市企業(yè)進行的權(quán)益性投資。VENTURECAPITAL，簡稱VC，風險投資、創(chuàng)業(yè)投資向非上市的成長性企業(yè)進行股權(quán)投資，以期所投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)育成熟或相對成熟后主要通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得資本增值收益的投資方式。管理辦法創(chuàng)業(yè)投資是由專業(yè)投資者投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種與管理服務(wù)相結(jié)合的股權(quán)性資本。美國全美創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會PEVC，VCPE，核心特點上一致資金募集方式私募方式，區(qū)別于公募投資對象非上市企業(yè)投資方式權(quán)益性投資，區(qū)別于借貸，一般不控股投資階段集中投資于成長期和成熟期項目私募股權(quán)基金概述廣義上的PE還包括對上市后企業(yè)進行投資，PIPE；控股型投資產(chǎn)業(yè)投資、并購基金等。廣義上的VC高科技投資階段早期項目、天使基金實際區(qū)別如果進行細致的區(qū)分，更多體現(xiàn)在投資階段上。PE更多地投資于成熟期項目，VC更多投資于成長期項目。但在實際操作中，PE、VC相互滲透，投資階段的區(qū)分并不明顯。PEVC，即以私募的方式籌集資金，對非上市的企業(yè)進行股權(quán)投資。私募股權(quán)基金概述初始階段成長階段快速發(fā)展階段穩(wěn)定發(fā)展階段成熟階段規(guī)模EXITIPOVCVC/PEEARLYCAPITALVENTURECAPITALDEVELOPMENTCAPITALTRANSMISSIONCAPITALPEANGLE私募股權(quán)基金目前發(fā)展狀況2011H1VC募資情況關(guān)鍵發(fā)現(xiàn)募集完成73支基金，同比下降1130募集金額8103億美元，同比增長189上半年募集完成折合1億美金及以上的基金共有20支私募股權(quán)基金目前發(fā)展狀況2011H1VC募資情況關(guān)鍵發(fā)現(xiàn)大型本土創(chuàng)投機構(gòu)加速成立人民幣基金，2011年上半年達晨創(chuàng)投、同創(chuàng)偉業(yè)、東方富海、天圖等領(lǐng)先本土創(chuàng)投機構(gòu)均有較大規(guī)模人民幣基金募集完成外資創(chuàng)投機構(gòu)也加緊搶灘布局，紛紛設(shè)立人民幣基金，KTB、戈壁、德同資本均成立人民幣基金隨著社保基金不斷布局，政府引導基金全國開花結(jié)果，廣大高凈值個人興趣正濃，保險資金蓄勢待發(fā)，人民幣基金LP市場正駛在擴容“快車道”私募股權(quán)基金目前發(fā)展狀況2011H1VC投資情況關(guān)鍵發(fā)現(xiàn)投資案例605起，達2010年全年740，同比增長563披露金額6067億美元，已然超過2010年全年5387億美元的投資總量，同比增長2823在募資所帶來的聯(lián)動效應(yīng)下，投資總量猛增亦為市場必然趨勢發(fā)展中的幾個特點退出渠道海外IPO國內(nèi)A股IPO投資機構(gòu)外資機構(gòu)一枝獨秀本土機構(gòu)異軍突起組織形式公司制有限合伙制私募股權(quán)基金目前發(fā)展狀況目前的形勢資金來源多，創(chuàng)投機構(gòu)多搶項目，瘋投，競爭多于合作企業(yè)要價高，投資價格高投資向PREIPO項目集中從緊的貨幣政策使進入創(chuàng)投的資金受到影響，游資撤離目錄私募股權(quán)基金概述及目前發(fā)展狀況1私募股權(quán)基金組織形式及法律結(jié)構(gòu)2私募股權(quán)基金的投資3私募股權(quán)基金的投資后管理及退出4案例分析5私募股權(quán)基金組織形式目前私募股權(quán)基金組織形式有以下三種公司型私募股權(quán)基金有限合伙制私募股權(quán)基金信托型私募股權(quán)基金私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)公司型公司型私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)公司有限責任公司股份有限公司法律依據(jù)中華人民共和國公司法私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)公司型公司型私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)公司私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)公司型公司型私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)公司投資公司主營業(yè)務(wù)為投資的有限責任公司或股份有限公司優(yōu)點管理規(guī)范。運作壓力小。投資決策慎密。一般遵循項目經(jīng)理基金管理團隊董事會（或投決會）股東會的決策流程。缺點投資決策緩慢。管理費用較高。雙重征稅。私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)合伙制合伙制私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)合伙制普通合伙企業(yè)有限合伙企業(yè)法律依據(jù)中華人民共和國合伙企業(yè)法私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)合伙制合伙制私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)合伙制私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)合伙制合伙制私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)合伙制優(yōu)點投資決策快。責權(quán)利清晰。認繳資本其中普通合伙人不低于1；基本管理費認繳資本的1525/年；收益分成投資總收益的20左右；存續(xù)期10年左右。避免重復征稅。缺點不易為監(jiān)管者、業(yè)界及投資人接受。通常不能公開發(fā)行或上市交易。私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)信托型信托型私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)信托型通過信托公司發(fā)行的信托投資計劃募集資金。法律依據(jù)中華人民共和國信托法中華人民共和國證券投資基金法信托投資公司資金信托管理暫行辦法私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)信托型信托型私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)信托型私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)信托型信托型私募股權(quán)基金法律結(jié)構(gòu)主要缺陷外部信托計劃本質(zhì)是一份合同，即不是法人組織，亦不是其他經(jīng)濟組織，不能以獨立主體身份開展商業(yè)活動（集合信托基金均以信托受托人名義運作，投資對象的股東名單上只能是信托公司自身）。涉及機構(gòu)多，成本高，效率低（銀監(jiān)會、證監(jiān)會雙頭管理）。業(yè)務(wù)受局限（證監(jiān)會的法規(guī)制約）。內(nèi)部運作機制不能滿足直接投資基金的要求不能滿足直接投資基金“承諾出資”、根據(jù)基金管理人的要求按期出資的要求。（設(shè)立信托的信任、自愿原則）不能滿足直接投資基金在逐項退出投資對象之后，向投資人靈活返還投資本金要求（信托存續(xù)期間信托財產(chǎn)在受托人名下。返還惟有解除信托。）私募股權(quán)基金三種模式比較私募股權(quán)基金三種模式比較如下表所示信托型有限合伙型公司型企業(yè)所得稅出資方式收益分配本金回收財產(chǎn)登記制度暫時免征一次性募集，不靈活可按項目分配，靈活一次性退還，不靈活制度缺位免承諾出資，靈活可按項目分配，靈活可按項目返還，靈活明確雙重征稅可分幾次出資，不太靈活年度分配，有漏出清算，復雜繁瑣明確私募股權(quán)基金收入的分配順序基金的全部收入分配順序支付基金的固定管理費返還投資者的本金支付投資者的優(yōu)先收益和對應(yīng)的附帶收益剩余投資者與管理人按約定分配目錄私募股權(quán)基金概述及目前發(fā)展狀況1私募股權(quán)基金組織形式及法律結(jié)構(gòu)2私募股權(quán)基金的投資3私募股權(quán)基金的投資后管理及退出4案例分析5一投資的一般程序二商業(yè)計劃書三盡職調(diào)查四財務(wù)核數(shù)五投資標準六投資估值七投資方案八投資風險控制私募股權(quán)基金的投資BP、項目接洽初步分析發(fā)現(xiàn)價值商務(wù)談判交易設(shè)計與投資報告投資決策增值服務(wù)與管理慎審調(diào)查定期管理報告投資決議，正式的投資協(xié)議投資建議書投資條款TERMSHEET盡職調(diào)查報告核數(shù)報告立項報告投資率平均每收到100份商業(yè)計劃書，510分會收到重視進行調(diào)查，最后只有1個項目可能投資。工作量分布20在挑項目，判斷價值；50對項目進行盡職調(diào)查；10在談判和設(shè)計投資方案；20在投資后管理。一投資的一般程序商業(yè)計劃書，BUSINESSPLAN，簡稱BP是企業(yè)根據(jù)融資和其它發(fā)展目標，在對項目進行調(diào)研、分析以及搜集整理有關(guān)資料的基礎(chǔ)上，根據(jù)一定的格式和內(nèi)容的要求，全面展示企業(yè)或項目的目前狀況及未來發(fā)展?jié)摿Φ臅娌牧稀０ㄒ韵聨讉€文件執(zhí)行摘要（WORD）執(zhí)行摘要的內(nèi)容就是對完整版商業(yè)計劃書的高度濃縮，用于跟投資人第一次郵件溝通，或者是在某些會議、論壇場合跟投資人簡單溝通。演示文件（PPT）內(nèi)容結(jié)構(gòu)上基本跟執(zhí)行總結(jié)和完整版商業(yè)計劃書一樣，用于向投資人見面時比較詳細地溝通。完整版的商業(yè)計劃（WORD）。3年的財務(wù)預測（EXCEL）歷史財務(wù)數(shù)據(jù)力求事實，預測力求合理、增長性，包括假設(shè)條件、收入結(jié)構(gòu)、費用結(jié)構(gòu)等等；商業(yè)計劃書的意義幫助創(chuàng)業(yè)者整理思路，把企業(yè)推銷給企業(yè)家自己。是企業(yè)項目融資、戰(zhàn)略規(guī)劃等經(jīng)營活動的綱領(lǐng)指南，指導企業(yè)未來的運作。讓投資者充分了解企業(yè)的各個方面的情況和市場前景，吸引投資人的興趣。二商業(yè)計劃書執(zhí)行摘要核心要點，傳遞核心內(nèi)容公司介紹公司基本情況、股權(quán)結(jié)構(gòu)、股東背景、關(guān)聯(lián)企業(yè)、歷史沿革、公司大事記管理團隊及人力資源組織構(gòu)架、高級管理人員簡介、內(nèi)部管理控制、人員結(jié)構(gòu)和分布行業(yè)與市場市場環(huán)境分析、市場機會、競爭者、未來趨勢產(chǎn)品/服務(wù)，商業(yè)模式產(chǎn)品（服務(wù)）介紹、獨特性、市場定位、目標市場、目標客戶、市場反應(yīng)、市場占有率、新產(chǎn)品開發(fā)、知識產(chǎn)權(quán)財務(wù)數(shù)據(jù)近3年的審計報告、財務(wù)分析報告、主要資產(chǎn)債務(wù)清單等發(fā)展規(guī)劃與盈利預測融資計劃資金需求及使用計劃、投資風險、投資退出計劃及可能投資回報1商業(yè)計劃書的要點商業(yè)計劃書中的510受到關(guān)注，WHY要正確認識自己不要過度包裝2商業(yè)計劃書關(guān)注點兩要兩不要要正視問題不要漫天要價好的商業(yè)計劃書清晰、簡捷重點突出，核心價值清晰完整的格式與內(nèi)容觀點客觀，數(shù)據(jù)翔實并有來源自信、有說服力一份好的商業(yè)計劃書在達到融資目的后，也應(yīng)是一份能順利據(jù)以實施的操作計劃好的商業(yè)計劃書就是一份好的執(zhí)行計劃3商業(yè)計劃書的好壞評判差的商業(yè)計劃書語言表達晦澀難懂，用過于技術(shù)化的詞語來形容產(chǎn)品或生產(chǎn)營運過程表述含糊不清或無確實根據(jù)隱瞞事實，過分強調(diào)并過高估計自己的技術(shù)而忽略市場贏利預測過高、過于夸大和吹牛企業(yè)成長速度飛快而令人難以置信商業(yè)計劃書公司介紹篇幅過于冗長差的商業(yè)計劃書讓人疑慮叢叢盡職調(diào)查DUEDILIGENCE，又稱審慎調(diào)查，簡稱DD對企業(yè)的歷史數(shù)據(jù)和文檔、管理人員的背景、企業(yè)的市場、管理、技術(shù)、財務(wù)，以及可能存在資金風險和法律風險做全面深入的審核。是對商業(yè)計劃書的全面審核，既是發(fā)現(xiàn)企業(yè)的價值，同時也要發(fā)現(xiàn)企業(yè)的風險。挖掘價值，發(fā)現(xiàn)風險三盡職調(diào)查盡職調(diào)查的性質(zhì)真相是什么請不要對我說謊盡職調(diào)查目的風險在哪里我們是否可以承擔或控制盡職調(diào)查責任實事求是實話實說利用專家工作會計師、律師等1盡職調(diào)查的一般原則盡職調(diào)查風險發(fā)現(xiàn)價值發(fā)現(xiàn)股權(quán)瑕疵資產(chǎn)完整性償債能力或有債務(wù)法律訴訟現(xiàn)實價值未來可能價值以資產(chǎn)價值和盈利能力為衡量標準的雙重價值評判未來發(fā)展前景調(diào)查資本市場喜好與IPO前景以股權(quán)為脈絡(luò)的歷史沿革調(diào)查以業(yè)務(wù)流程為主線的資產(chǎn)調(diào)查以真實性和流動性為主的銀行債務(wù)和經(jīng)營債務(wù)調(diào)查以擔保和訴訟為主的法律風險調(diào)查IPO/證券公司/合規(guī)性銀行貸款/還貸能力投資價值發(fā)現(xiàn)經(jīng)營風險以競爭力為核心的產(chǎn)品和市場調(diào)查2盡職調(diào)查的框架參觀企業(yè)和業(yè)務(wù)流程提出盡職調(diào)查資料清單，問題清單企業(yè)針對清單提供資料，并解答問題提出補充資料清單，并提供資料和解答與中高層管理人員和關(guān)鍵部門人員進行訪談咨詢重要客戶、律師、會計師、貸款銀行咨詢行業(yè)內(nèi)專家和政策部門的人員多方位、有準備、有針對性3盡職調(diào)查的程序見過90以上股東和管理層堅持8點鐘到公司到過至少7個部門在企業(yè)連續(xù)呆過6天對企業(yè)的團隊、管理、技術(shù)、市場、財務(wù)5個要素進行過詳細調(diào)查與至少公司的4客戶面談過調(diào)查3個以上的同類企業(yè)或競爭對手有不少于20個關(guān)鍵問題至少與公司的普通員吃過1次飯魔鬼往往藏在細節(jié)處4盡職調(diào)查的要訣987654321公司歷史沿革管理團隊背景公司治理結(jié)構(gòu)及管理狀況產(chǎn)品和技術(shù)業(yè)務(wù)流程和業(yè)務(wù)資源行業(yè)及市場財務(wù)報表的核實資產(chǎn)負債狀況經(jīng)營狀況及其變動盈利預測的核查環(huán)境評估潛在的法律糾紛發(fā)展規(guī)劃及其可行性全面調(diào)查，突出重點5盡職調(diào)查的范圍歷史沿革調(diào)查是盡職調(diào)查不可或缺的部分，是以時間為軸線，調(diào)查清楚企業(yè)的演變過程，包括股權(quán)的演變過程、企業(yè)主營業(yè)務(wù)的變化過程，以及主要資產(chǎn)的變化和形成過程，徹底調(diào)查清楚企業(yè)的股權(quán)、股東的出資形式、實際控制人、控制權(quán)條款、主要資產(chǎn)歸屬等問題；歷史沿革調(diào)查以發(fā)現(xiàn)風險為目的，主要是發(fā)現(xiàn)股權(quán)瑕疵、資產(chǎn)瑕疵，并尋求完善方法；歷史沿革調(diào)查以演變過程中的法律文件（主管機關(guān)批文、股東會決議、驗資報告、評估報告、工商變更登記等）為依據(jù)，必須了解變化的經(jīng)過和緣由，收集齊全相關(guān)法律文件，對有關(guān)瑕疵需征求律師意見；尤其需要關(guān)注細節(jié)問題（魔鬼隱藏于細節(jié)之中）要知根知底6如何進行歷史沿革的調(diào)查人事部門了解人員數(shù)量、部門分布、人員各項結(jié)構(gòu)；人事部門的工資冊，分析人員成本、部門分布；財務(wù)部門了解工資成本和其他人事費用；注意主要管理人員的工資水平和變化；主要管理人員、業(yè)務(wù)骨干的簡歷，各部門訪談中注意收集評價；企業(yè)的各項人事政策、激勵制度；部門訪談中注意了解各部門對人事政策和激勵制度的評價和建議，收集各部門的成本；了解當?shù)氐钠骄べY水平。什么人想什么問題7如何進行人力資料調(diào)查以毛利率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為指標，對市場情況以及市場地位進行調(diào)查以利潤率為指標，對成本進行分解調(diào)查損益表中，主營業(yè)務(wù)收入后面每項內(nèi)容與主營業(yè)務(wù)收入的比例總成本中每項成本的比例（或單位產(chǎn)品成本中各項成本的比例）；經(jīng)營現(xiàn)金流分析行業(yè)比較分析選擇行業(yè)上市公司，將有關(guān)指標進行對比；分析同行業(yè)上市公司的經(jīng)營特點。會計政策對利潤核算有重大影響，應(yīng)該了解公司會計政策。毛利率是核心8如何進行盈利能力調(diào)查銷售部門部門內(nèi)部機構(gòu)設(shè)置、人員數(shù)量及分布、銷售人員考核與獎懲制度；企業(yè)總體銷售政策、產(chǎn)品定價策略，重點銷售區(qū)域、主要銷售方式；對產(chǎn)品質(zhì)量的反應(yīng)、客戶對產(chǎn)品質(zhì)量的反饋；售后服務(wù)、客戶關(guān)系；提高銷售業(yè)績的措施和需要的政策或支持；供應(yīng)部門部門內(nèi)部結(jié)構(gòu)設(shè)置、人員數(shù)量及分布、人員考核與獎懲制度；采購政策、供應(yīng)商關(guān)系；節(jié)約成本的措施和需要的政策或支持；生產(chǎn)部門部門內(nèi)部結(jié)構(gòu)設(shè)置、人員數(shù)量及分布、人員考核與獎懲制度；提高效率、節(jié)約成本的措施和需要的政策或支持；質(zhì)檢部門質(zhì)量檢測流程和控制制度、改進建議。各部門對本部門獎懲制度及其他業(yè)務(wù)流程的評價和建議深入一線，相信群眾9如何進行部門訪談業(yè)務(wù)流程評估主要參照部門訪談結(jié)果和財務(wù)指標比較結(jié)果來進行；除企業(yè)內(nèi)部訪談結(jié)果之外，可根據(jù)企業(yè)的問題，尋找行業(yè)專家，或其他類似業(yè)務(wù)流程公司人員咨詢，借鑒其他方面的經(jīng)驗；除對現(xiàn)狀進行評價外，需要提出流程優(yōu)化的建議；業(yè)務(wù)流程優(yōu)化建議需要考慮大致的成本要求；一般而言，業(yè)務(wù)流程優(yōu)化主要在以下方面銷售業(yè)績提高銷售部門的銷售政策和人員激勵制度；效率提高生產(chǎn)流程的優(yōu)化、設(shè)備的利用、產(chǎn)供銷之間的銜接；成本降低供應(yīng)部門的控制制度、生產(chǎn)過程的成本控制；質(zhì)量提高質(zhì)量檢測流程的優(yōu)化、客戶意見的反饋和處理方式。沒有最好，只有更好10如何進行業(yè)務(wù)流程評估財務(wù)核數(shù)是盡職調(diào)查中的一項重要內(nèi)容。財務(wù)核數(shù)的目的是對企業(yè)的財務(wù)狀況進行評估，發(fā)現(xiàn)風險，評估真實的財務(wù)狀況和盈利能力。新的會計等式所有者權(quán)益資產(chǎn)管理成本負債四財務(wù)核數(shù)本質(zhì)上都是對財務(wù)狀況進行核查審計偏重于合規(guī)性，偏重于歷史財務(wù)核數(shù)偏重于合理性，注重分析歷史現(xiàn)象對未來的影響在有審計報告的基礎(chǔ)上，財務(wù)核數(shù)可以借鑒審計的資料，而如果沒有審計報告，財務(wù)核數(shù)需要采用一些審計方法進行核查。獨立審慎的眼光看企業(yè)1財務(wù)核數(shù)與審計的關(guān)系實物資產(chǎn)要有效無形資產(chǎn)要有用創(chuàng)業(yè)企業(yè)在引進創(chuàng)業(yè)投資的時候，往往會虛增收入和資產(chǎn)，防范資產(chǎn)不實風險財務(wù)管理是否規(guī)范、財務(wù)報告是否清晰遺留問題，包括稅收、大股東借款、集資款等是否已得到妥善解決是否有明確合理的資金使用計劃小心財務(wù)陷阱2如何進行財務(wù)分析會計報表項目或財務(wù)指標異常或發(fā)生重大波動主營業(yè)務(wù)不突出，或非經(jīng)常性收益所占比重非常大與同業(yè)相比，獲利能力過高，增長速度過快帳面利潤增長，但經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流為負財務(wù)狀況和盈利能力突然好轉(zhuǎn)3如何洞察財務(wù)報表被粉飾財務(wù)指標分析償債能力分析營運能力分析盈利能力分析財務(wù)綜合分析杜邦分析法沃爾比重評分法4常規(guī)財務(wù)分析方法稅項分析方法欠稅的余額和時間。盈利能力分析法盈利能力過高或波動大?，F(xiàn)金流量分析經(jīng)營凈現(xiàn)金流與凈利潤相比反差強烈，持續(xù)時間長。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)分析資產(chǎn)有一定的構(gòu)成，如果長期資產(chǎn)過大，流動資產(chǎn)不足，價值也就有限。5幾種實用的分析方法技術(shù)先進，模式創(chuàng)新代表先進技術(shù)發(fā)展方向市場前景廣闊代表廣大市場的需求管理團隊誠信、綜合素質(zhì)高代表股東根本利益股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單、明晰；股東資源具有互補性主營業(yè)務(wù)突出、處于發(fā)展的上升初期財務(wù)管理規(guī)范以“三個代表”為核心的選擇標準五投資標準我們說經(jīng)驗是非常重要的GOOGLE的LARRYPAGE和BAIDU的李彥宏笑了我們說背景是相當重要的ALIBABA的馬云和SHENGDA的陳天橋笑了我們說技術(shù)是很重要的分眾傳媒的江南春和蒙牛股份的牛根生也笑了我更傾向于一個一流的創(chuàng)業(yè)家團隊有一個二流的想法，而不是一個二流的創(chuàng)業(yè)家團隊有一流的想法。GENERALGEORGESDORIOT1如何評判管理團隊管理團隊是選擇項目時最重要的決定因素綜合素質(zhì)高，懂經(jīng)營、善管理、會溝通誠信度高，代表廣大股東利益具有艱苦創(chuàng)業(yè)、執(zhí)著向上、鍥而不舍精神團隊有共同的理念、相互信任與合作講真話、辦實事好管理團隊的標準學習型團隊擅長與人合作強大的市場開拓能力把梳子賣給和尚勤儉持家不安于現(xiàn)狀不輕易放棄技術(shù)不在于高精尖程度，而在于創(chuàng)新性，區(qū)別于傳統(tǒng)技術(shù)獨占性，難以獲取或復制盈利性，帶來成本下降或性能提高持續(xù)性，技術(shù)儲備和持續(xù)創(chuàng)新能力不要拘泥于技術(shù)完美主義，在發(fā)展中改進完善專利技術(shù)市場利潤能賣出產(chǎn)品的技術(shù)才是好技術(shù)2如何看待技術(shù)技術(shù)創(chuàng)新模式創(chuàng)新行業(yè)領(lǐng)先成本優(yōu)勢這個市場富有想象空間嗎我們?nèi)菀桌斫膺@個市場嗎計算收入的方法是否簡單而讓人興奮賺錢的模式是怎么樣的市場競爭怎么樣容易被別人追上嗎這個模式容易被復制嗎利潤才是硬道理3如何看待市場足夠大的市場容量治理結(jié)構(gòu)股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單、明晰股東之間信任合作股東資源互補股東對公司能有效控制關(guān)聯(lián)交易透明管理結(jié)構(gòu)存在一個領(lǐng)導中心團隊協(xié)作合理的管理制度有效的內(nèi)控機制4如何評判公司的治理結(jié)構(gòu)和管理結(jié)構(gòu)投資估值，VALUATION,即投資時對企業(yè)進行的價值評估。估值跟投資價格相對應(yīng)，估值決定投資價格。估值，公司價值投資價格每股多少錢最終反應(yīng)的就是投資金額和獲得股權(quán)比例。如果投資金額是確定的，估值不同，股權(quán)比例不同。如果投資的股權(quán)比例是確定的，估值不同，投資金額不同。六投資估值從融資需要出發(fā)根據(jù)企業(yè)的發(fā)展需要確定融資金額。根據(jù)一定的方法，確定估值區(qū)間，確定股權(quán)比例的區(qū)間。調(diào)整股權(quán)比例確定最終的價值和投資價格。從稀釋股權(quán)出發(fā)確定稀釋的股權(quán)比例根據(jù)一定的方法，確定估值區(qū)間，確定融資區(qū)間。調(diào)整融資額確定最終的價值和投資價格。融資缺口通過其他方式解決。核心融資額與稀釋股權(quán)的平衡是不是融資越多越好估值往往是談判的結(jié)果1估值的程序擰干水份確定真實價值要保證價值的真實價值以現(xiàn)金流為基礎(chǔ)價值要包含風險因素價值要考慮增值服務(wù)市場力量是價值的最終決定因素2內(nèi)部進行價值評估PE，市盈率定價法PEPE，E是凈利潤，PE是市盈率倍數(shù)，PE決定價值是目前常用的方法PB，凈資產(chǎn)定價法PBVPB，BV是帳面凈資產(chǎn)，PB是市凈率倍數(shù)估值時的一個參照指標，尤其是針對重資產(chǎn)型的公司DCF，現(xiàn)金流折現(xiàn)法預測公司未來自由現(xiàn)金流、資本成本，對公司未來自由現(xiàn)金流進行貼現(xiàn)，公司價值即為未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值。比較適用于較為成熟、偏后期的私有公司或上市公司任何估值方法都要考慮投資人的收益空間任何估值結(jié)果是雙方商談的結(jié)果確定一個估值標竿3估值方法投資方和原股東方對企業(yè)的股東不一致，怎么辦估值調(diào)整機制設(shè)定調(diào)整機制，估值與未來的發(fā)展和表現(xiàn)相聯(lián)系。達到設(shè)定的標準或條件，可以確定高的價值，沒有達到，就是低的價值。未來的標準可以是企業(yè)的一個核心指標凈利潤、收入，或其他指標。或PE調(diào)整機制在確定今年的PE的時候確定明年的PE?？捎糜诮鉀Q交易當時雙方對價格的分歧，并捆綁住未來的發(fā)展。融資過程不是一次盈利過程4估值調(diào)整含義和關(guān)系投資前價值（PREMONEY），投資的資金進入前，公司的價值投資后價值（POSTMONEY），投資的資金進入后，公司的價值POSTMONEYPREMONEY投資金額案例公司注冊資本1000萬元，凈資產(chǎn)3000萬元，2007年凈利潤1500萬元。按照5倍市盈率融資，融資金額1000萬元。公司的價值價值概念要明確5投資前價值和投資后價值案例問題關(guān)鍵5倍市盈率是投資前還是投資后1、5倍市盈率是投資前的價值標準PREMONEY150057500萬元POSTMONEY750010008500萬元投資人投資1000萬元的股權(quán)比例1176投資后PE是567倍2、5倍市盈率是投資后的價值標準POSTMONEY150057500萬元PREMONEY750010006500萬元投資人投資1000萬元的股權(quán)比例1333投資前PE是433倍投資人一般采用POSTMONEY，即投資多少，獲得多少股權(quán)比例股權(quán)稀釋是指在投資時或者投資后，因其他投資人的進入，導致投資人持有的股權(quán)稀釋。為業(yè)務(wù)擴張，未來一次或多次的融資提供給高管人員的期權(quán)其他股東可能享有的認股權(quán)上市當時的稀釋，可能高達25投資人股權(quán)稀釋時，其投資價格或其股權(quán)價值可能發(fā)生變化。投資時需要考慮稀釋的影響。股權(quán)稀釋對價值會有影響6稀釋案例投資時的稀釋假定，某公司原有200萬股本輪投資約定，投資者按照每股10元的價格增資50萬股，增資金額500萬元。管理團隊按照每股5元的價格增資50萬股，增資金額250萬元。由于管理團隊認購比較踴躍，最后確定的方案是投資者仍按照每股10元的價格認購50萬股，管理團隊按照每股5元的價格實際增資100萬股，增資金額500萬元。兩個投資方案是否一致結(jié)果，公司的估值發(fā)生了變化，估值悄然提高原投資方案投資者投資500萬元，獲得1/6股權(quán)，投資后價值3000萬元，投資前價值2250萬元。新投資方案投資者投資500萬元，獲得1/7股權(quán)，投資后價值3500萬元，投資前價值2500萬元。核心投資者與內(nèi)部管理團隊的投資價格不一致，管理團隊以較低的價格認購更多的股份，導致投資人的股權(quán)稀釋。案例IPO時的稀釋IPO稀釋案例某公司注冊資本1000萬元，凈資產(chǎn)3000萬元，2007年凈利潤1500萬元。某投資機構(gòu)按照5倍市盈率對其投資1000萬元，投資后股權(quán)比例1333。2年后，該公司IPO，新股發(fā)行比例25，上市后凈利潤4000萬元，市盈率25倍，市值10億元。該投資機構(gòu)持有的股權(quán)價值為1013331333億元，投資收益為1233億元。對嗎IPO比例25，稀釋后的股權(quán)比例是之前的75，股權(quán)價值為101333750999億元，投資收益為0899億元。一般的狀況，只要公司的整體權(quán)益提高了，雖然個別股東的股權(quán)被稀釋了，但他所占股權(quán)的價值，還是可能增加（把餅作大）這就是設(shè)定期權(quán)時，需要規(guī)定高的盈利目標的原因。投資條款（TERMSHEET），是投資的時候，企業(yè)或原股東與投資人達成的具體的投資方面的商業(yè)條款。投資條款是投資方案的表現(xiàn)。投資條款是最終投資協(xié)議的基礎(chǔ)和核心。投資條款也是投資活動中的商業(yè)機密。七投資條款（TERMSHEET）投資價格確定的基礎(chǔ)就是投資估值。投資價格的表現(xiàn)形式最準確的表現(xiàn)形式投資金額多少，對應(yīng)的股權(quán)比例多少。根據(jù)金額和比例，再折算具體的每股價格或者PE。1投資價格增資VS股權(quán)轉(zhuǎn)讓增資時，投資的資金全部進入公司，溢價投資時，部分進入注冊資本，部分進入資本公積股權(quán)轉(zhuǎn)讓時，投資的資金不進入公司注意兩種方式鎖定期的不同注意兩鐘方式下協(xié)議和法律程序的不同直接投資VS可換股債、優(yōu)先股等直接投資，即將投資資金直接、一次性投入公司，直接獲得股權(quán)其他方式包括可換股債權(quán)等，投資的資金進入公司，但并不立刻直接表現(xiàn)為股權(quán)的方式。不同的方式權(quán)利義務(wù)不同，風險控制點不同2投資方式業(yè)績承諾，即控股股東對公司未來一年或兩年的業(yè)績向投資者做出承諾。伴隨這種承諾一般都設(shè)定有利益調(diào)整機制。具體方式承諾具體的業(yè)績指標。若不能完成業(yè)績指標，控股股東對投資人進行利益補償。具體的利益補償方式包括多種，如調(diào)整股權(quán)比例、現(xiàn)金補償?shù)葹槭裁匆袠I(yè)績承諾股東對企業(yè)承擔的管理責任不同考驗信心，促使更加努力作為彌補雙方投資價格差異的手段3業(yè)績承諾與利益調(diào)整規(guī)定一定的目標，如果不能實現(xiàn)，控股股東對投資人獲得的股權(quán)進行回購?；刭彆r，一般約定有定價方式。具體方式公司回購還是股東回購回購能力和回購保障條款為什么要回購促使目標一致，并共同努力實現(xiàn)目標一種簡單的退出方式4股權(quán)回購在未來融資時，保護投資人自身的利益。具體包括優(yōu)先認購權(quán)未來融資時投資價格不能低于本次價格。如果低于本次價格，控股股東對投資人進行補償，以確保投資人的投資價格不高于后面融資時的投資價格。5防稀釋條款控股股東或管理層股東向其他人轉(zhuǎn)讓股權(quán)時，投資人有按照相同條件出售股權(quán)的優(yōu)先權(quán)。目的防止控股股東或管理層股東出逃。6共售條款在項目出現(xiàn)風險，需要進行清償時，投資人的股權(quán)先于控股股東或管理層股東得到清償。目的促使控股股東避免出現(xiàn)該類風險。7優(yōu)先清償條款規(guī)定投資后，投資人派出董事/監(jiān)事/股東代表的權(quán)利投資后的管理權(quán)利，如重大事項的參與權(quán)、否決權(quán)管理層股東的薪酬等8委派董事以及投資后的權(quán)利投資條款是雙方協(xié)商的結(jié)果。投資條款組合使用。不同的項目，風險點不一樣，投資條款的側(cè)重點不同。投資條款是投資的核心內(nèi)容，需要根據(jù)項目情況不斷創(chuàng)新和完善。9小結(jié)關(guān)于利潤承諾的約定若標的公司2008年度實際經(jīng)審計的全年合并報表凈利潤少于4000萬元，則投資方有權(quán)要求大股東按照公司2008年實際的價值退回投資方投資資金差額，投資資金差額（目標利潤實際利潤）5倍市盈率投資方所占股份比例。關(guān)于回購條款至2008年12月31日為止，若標的公司未能實現(xiàn)首次公開發(fā)行人民幣普通股并在國內(nèi)證券市場掛牌交易，則投資方有權(quán)要求標的公司的實際控制人即大股東于上述期限屆至之日起30個工作日內(nèi)回購投資方的股份。標的股份回購價格為投資方的增資投資款本金及其自增資完成日至回購之日所產(chǎn)生的利息（計算該等利息的利率為16/年），但不包含在此期間標的股份所對應(yīng)的標的公司未分配利潤，如期間有利潤分配，則做相應(yīng)扣除。10案例有關(guān)“股權(quán)轉(zhuǎn)讓”的條款“投資完成后，標的公司上市或被整體并購前，未經(jīng)公司股東以書面形式一致同意，原股東不得向公司其他股東或公司股東以外的第三方轉(zhuǎn)讓其所持有的部分或全部公司股權(quán)”。經(jīng)股東大會及投資方同意轉(zhuǎn)讓的出資，在同等條件下，其他股東對該出資有優(yōu)先購買權(quán)。大股東經(jīng)同意向公司股東以外的第三方轉(zhuǎn)讓其股份時，投資方有權(quán)選擇是否按相同的價格及條件與轉(zhuǎn)讓股份的大股東一同轉(zhuǎn)讓其股份給同一受讓方。如新投資者根據(jù)某種協(xié)議的最終投資價格低于本協(xié)議投資方的投資價格，則大股東應(yīng)將其間的差價返還投資方，或由原股東無償轉(zhuǎn)讓所持標的公司的部分股權(quán)給投資方，直至本協(xié)議投資方的投資價格與新投資者投資的價格相同。10案例（續(xù)）投資理念上投資價格高的不投沒走完程序的不投對管理層沒影響的不投投資程序上不斷規(guī)范和完善內(nèi)部程序項目管理和項目檢查風險意識投資有風險，見利不能忘風險八投資風險控制三個不投一般的風險控制，是指私募股權(quán)基金進行投資時的風險及風險控制。主要從以下幾個方面進行分析項目選擇的風險及其控制行業(yè)選擇。壟斷型、資源型和能源型的項目，產(chǎn)品具有稀缺性和壟斷性。區(qū)域選擇。區(qū)域投資環(huán)境的優(yōu)劣對投資效果會產(chǎn)生一定影響。合規(guī)選擇。首先，項目合法性問題；其次，項目的可行性問題；再次，項目的規(guī)模性問題；最后，管理團隊整體素質(zhì)問題。項目組合管理的風險及其控制項目組合投資。一般情況下要把資金投放到不同的項目中去，由此形成一個項目投資組合。分期控制。通過事前審查和事中控制來把控投資風險，事前審查主要對投資協(xié)議、投資方案等進行審查；事中控制主要對被投資企業(yè)實施現(xiàn)場監(jiān)控，非現(xiàn)場監(jiān)控，重大事項參與，定期報告，及時跟蹤資金運用項目，控制資金運用過程等。1一般的風險控制單個投資項目的風險控制可以從以下幾個方面展開分段投資。投資資金的劃撥要按照項目進程分階段進行，而不要一次到位。只有當前一段項目運作良好，達到預期目標以后，后續(xù)資金才可以適時跟進，后期工程才能夠上馬。股份比例調(diào)整。在項目投資中，運用復合型的金融工具，如可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券、可認股債務(wù)或其組合等，進行投資中的股份比例調(diào)整，降低自己的風險。參與投資項目管理。私募股份投資對于投資項目的管理活動主要包括財務(wù)重組、戰(zhàn)略管理、管理提升、改善治理、資源重組、提高效率等內(nèi)容。投資審批控制。項目團隊投資決策委員會董事會股東會。2單個投資項目的風險控制目錄私募股權(quán)基金概述及目前發(fā)展狀況1私募股權(quán)基金組織形式及法律結(jié)構(gòu)2私募股權(quán)基金的投資3私募股權(quán)基金的投資后管理及退出4案例分析5一私募股權(quán)基金的投資后管理二私募股權(quán)基金的投資退出私募股權(quán)基金的投資后管理及退出民營企業(yè)縫隙中成長起來的植物或多或少都存在問題一私募股權(quán)基金的投資后管理規(guī)模小、速度快，3年是個坎創(chuàng)新能力強，有需要就有產(chǎn)品嗅覺靈敏，撲捉市場能力強變化迅速，長的快，死的也快以技術(shù)導向或市場導向型企業(yè)為主人員穩(wěn)定性差管理層一般為股東大多缺錢，管理存在不規(guī)范1/31/31/3法則或規(guī)律1成長型企業(yè)的特點相信血緣不相信團隊相信攻關(guān)不相信程序相信技術(shù)、市場不相信管理相信威信不相信制度家族式的管理成長型企業(yè)信奉的規(guī)則股東董事經(jīng)理股東會董事會辦公會管理團隊是成敗的關(guān)鍵速度打壓規(guī)范壓縮的治理結(jié)構(gòu)重資產(chǎn)實力不重視盈利能力流動性決定盈利性重銷售收入不重視現(xiàn)金流動活的越久做的越大重技術(shù)研發(fā)不重視市場開拓賣的越多長的越快CASHINGISKING盈利能力成長型企業(yè)的要穴規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)是投資的基礎(chǔ)投資選擇從注重企業(yè)技術(shù)和市場向注重企業(yè)的管理者的能力和誠信轉(zhuǎn)移投資后的公司治理結(jié)構(gòu)要求更加規(guī)范和完善核心創(chuàng)業(yè)股東投資者被投資企業(yè)資本市場共同到資本市場去實現(xiàn)利益不是與投資者相互算計2投資后對公司治理的要求要不要積極幫助公司發(fā)展幫助公司建立治理結(jié)構(gòu)和管理系統(tǒng)幫助公司市場拓展、融資、尋找合作伙伴給經(jīng)營團隊自由發(fā)揮的空間定期召開董事會不能投資后就坐等收獲不能僅僅依賴少數(shù)幾個人不能盲目幫助，幫助要有針對性不能過渡限制經(jīng)營者，使自己成為經(jīng)營者不能等問題發(fā)生了才想到要去解決3投資后管理理念積極幫助企業(yè)成長幫助企業(yè)組建幫助企業(yè)擴張退出IPO/MA途徑和方法目標組建/加強董事會強化管理團隊、管理架構(gòu)確定戰(zhàn)略方向加強財務(wù)控制、法律架構(gòu)組建/加強公司治理結(jié)構(gòu)和管理架構(gòu)明晰戰(zhàn)略方向定期監(jiān)控公司財務(wù)報告定期參加董事會會議幫助公司融資幫助拓展業(yè)務(wù)幫助尋找商業(yè)/技術(shù)伙伴幫助公司達到IPO標準決定IPO的時間地點和中介機構(gòu)尋找MA伙伴監(jiān)控公司的經(jīng)營和財務(wù)表現(xiàn)保證公司實現(xiàn)增長確保成功退出IPO、MA4投資后管理的方法重大決策的參與權(quán)與否決權(quán)經(jīng)營方向?qū)ν馔顿Y資產(chǎn)重組重大資產(chǎn)購置團隊選擇與薪酬制度其他對重要投資委派財務(wù)總監(jiān)或其他高管人員每周與被投資企業(yè)聯(lián)系一次；每月對企業(yè)進行一次走訪；每季度提交項目跟蹤管理報告及企業(yè)季度財務(wù)報表；須對被投資企業(yè)的股東會、董事會或監(jiān)事會會議預案提出本人意見；（不定期）向被投資企業(yè)提供管理建議書。5具體方式資金企業(yè)改善和規(guī)范管理的動力100的創(chuàng)業(yè)企業(yè)在吸引投資時進對自身的企業(yè)進行了規(guī)范化管理管理投資機構(gòu)對被投資企業(yè)最大的“投資”投資后，100的企業(yè)感受到管理水平提高；60的企業(yè)感到獲得很大提高；70的企業(yè)認為投資機構(gòu)對自己影響很大6投資后管理的一般效果退出、退出、還是退出退出是核心二私募股權(quán)基金的投資退出1私募股權(quán)基金與資本市場的關(guān)系與資本市場的關(guān)系證監(jiān)會上交所深交所主板主板IPO發(fā)行超過5億股新股的公司中小板IPO發(fā)行少于5億股新股的公司創(chuàng)業(yè)板符合條件的創(chuàng)新企業(yè)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)退市企業(yè)國內(nèi)證券市場結(jié)構(gòu)資本市場各自特點及投資機會私募股權(quán)基金對多層次資本市場發(fā)展的作用IPO股份轉(zhuǎn)讓MA（收購市場）籌集投資管理退出管理層回購清算2退出方式3退出情況（2010年）2010年創(chuàng)投退出方式分布388筆2010年創(chuàng)投退出方式分布388筆2010年，中國創(chuàng)投市場上共有157家曾獲得VC投資的企業(yè)IPO上市，共涉及退出交易331筆，超過2009年的兩倍。境內(nèi)方面，全年共有119年VC支持的上市企業(yè)涉及238筆退出交易。境外方面，全年共有38家VC支持的上市企業(yè)涉及93筆退出交易。退出情況（2011年上半年）2011H1創(chuàng)投退出行業(yè)分布228筆2011H1創(chuàng)投退出方式分布228筆企業(yè)財富增長從資產(chǎn)盈利到市值管理從私人公司變成公眾公司眾人拾柴火焰高從以銀行和利潤融資轉(zhuǎn)向公眾融資開啟合理的融資大門建立公正規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu)想犯錯誤都難給管理層戴上激勵的金手拷由公眾為管理層的努力支付報酬知名度不花錢的廣告，從地區(qū)走向世界抗風險打造百年企業(yè)的基石避免行業(yè)景氣的影響遺產(chǎn)傳承股份而不是傳承企業(yè)投資機構(gòu)公開市場，透明流動性，容易變現(xiàn)杠桿，投資增值上市是成功的需要4為什么選擇上市不是滿足了上市的財務(wù)指標就能上市上市條件剛性條件證券法、上市規(guī)則明確規(guī)定的條件很多人只關(guān)注這些剛性條件軟條件發(fā)審委委員關(guān)注的一些條件往往受到忽視，并影響上市5上市的條件上市的剛性條件中小板注冊資本不少于3000萬元持續(xù)經(jīng)營3年以上，最近3年內(nèi)實際控制人沒有發(fā)生變更，主營業(yè)務(wù)沒有發(fā)生重大變化，董事、高級管理人員沒有發(fā)生重大變化最近3年凈利潤均為正數(shù)且累計超過3000萬元最近3年現(xiàn)金流量凈額累計超過5000萬元，或最近3年營業(yè)收入累計超過3億元發(fā)行前股本總額不少于3000萬元最近一期末無形資產(chǎn)扣除土地使用權(quán)、水面養(yǎng)殖權(quán)和采礦權(quán)等后占凈資產(chǎn)的比例不高于20最近一期末不存在未彌補虧損公開發(fā)行的股份達到公司股份總數(shù)的25以上；公司股本總額超過4億元的，公開發(fā)行股份的比例為10以上上市的剛性條件創(chuàng)業(yè)板注冊資本不少于3000萬元持續(xù)經(jīng)營3年以上，最近3年內(nèi)實際控制人沒有發(fā)生變更，主營業(yè)務(wù)沒有發(fā)生重大變化，董事、高級管理人員沒有發(fā)生重大變化最近兩年連續(xù)盈利，最近兩年凈利潤累計不少于1000萬元，且持續(xù)增長；或最近一年盈利，且凈利潤不少于500萬元，最近一年營業(yè)收入不少于5000萬元，最近兩年營業(yè)收入增長率不低于30最近一期末凈資產(chǎn)不少于2000萬元發(fā)行前股本總額不少于3000萬元最近一期末不存在未彌補虧損公開發(fā)行的股份達到公司股份總數(shù)的25以上；公司股本總額超過4億元的，公開發(fā)行股份的比例為10以上上市的軟條件公司的獨立性業(yè)務(wù)架構(gòu)的調(diào)整和合理安排完整的產(chǎn)、供、銷體系生產(chǎn)運營的資產(chǎn)權(quán)屬關(guān)系清晰關(guān)聯(lián)交易與同業(yè)競爭關(guān)聯(lián)交易的必要性、定價原則對關(guān)聯(lián)交易的依賴規(guī)范運作三會運作情況股東大會、董事會、監(jiān)事會違規(guī)擔保和資產(chǎn)占用消除重大的不確定性對外擔保法律訴訟財務(wù)盈利的真實性與可持續(xù)性財務(wù)指標的異動稅收政策的影響業(yè)務(wù)行業(yè)情況及行業(yè)地位產(chǎn)業(yè)鏈中的地位利潤增長點知識產(chǎn)權(quán)資金投向融資的必要性融資項目的效益、對公司的影響融資項目的可執(zhí)行性過會率在86左右問題財務(wù)指標NO抗風險能力行業(yè)前景股權(quán)融資的必要性未來盈利存在重大不確定性募投項目存在重大問題IPO關(guān)注指標更要關(guān)注標準6上市需要注意的問題有錢出錢，資源互補出資金，可以加快企業(yè)發(fā)展，提升企業(yè)的規(guī)模和實力服務(wù)資本運作能力具有特點的增值服務(wù)優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)投資者的進入利于股東結(jié)構(gòu)的優(yōu)化提升對公司的信心投資機構(gòu)的專業(yè)水準，投資條件，過濾作用投資機構(gòu)進入后，公司的規(guī)范運作要投資更要提升價值7如何幫助企業(yè)上市股權(quán)轉(zhuǎn)讓常見的股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式包括協(xié)議轉(zhuǎn)讓、產(chǎn)權(quán)交易所掛牌上市和柜臺交易、購并等。回購股份回購的方式包括目標公司或其董事、監(jiān)事、管理層回購目標公司的股份。在我國的風險投資及私募股權(quán)投資實踐中，回購退出方式主要是指原股東回購或管理層回購。清算主要為破產(chǎn)清算、非破產(chǎn)清算等方式。8其他退出途徑投資、管理、退出，三者之間相互關(guān)聯(lián)，相互影響退出導向型投資，投資的時候想到退出路徑投資決定管理，投資的