1、 山東財(cái)經(jīng)大學(xué)本科學(xué)年論文本科學(xué)年論文( (設(shè)計(jì)設(shè)計(jì)) )題目：題目：山東多層次資本交易市場(chǎng)發(fā)展問(wèn)題對(duì)策山東多層次資本交易市場(chǎng)發(fā)展問(wèn)題對(duì)策學(xué)學(xué) 院院 金融學(xué)院 專(zhuān)專(zhuān) 業(yè)業(yè) 金融工程 班班 級(jí)級(jí) 11 級(jí) 0 1 班 學(xué)學(xué) 號(hào)號(hào) 2011030216 姓姓 名名 蘇 凱 指導(dǎo)教師指導(dǎo)教師 趙國(guó)慶 山東財(cái)經(jīng)大學(xué)教務(wù)處制二一四 年 六 月山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文山東多層次資本交易市場(chǎng)發(fā)展問(wèn)題對(duì)策山東多層次資本交易市場(chǎng)發(fā)展問(wèn)題對(duì)策摘 要建立我省多層次的資本市場(chǎng)體系,是我省資本市場(chǎng)制度改革的大勢(shì)所趨,也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀需要。一個(gè)完整而且成熟的資本市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)由多個(gè)層次組成,各層次市場(chǎng)之間相輔相成,互相補(bǔ)充,

2、能夠通過(guò)一種良性的互動(dòng)來(lái)滿(mǎn)足不同市場(chǎng)主體的需求。成熟市場(chǎng)地區(qū)大多已經(jīng)建立起了完善的多層次資本市場(chǎng)體系,對(duì)于國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有一定的促進(jìn)作用,其經(jīng)驗(yàn)對(duì)于新興的中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展具有重要的借鑒意義。關(guān)鍵詞：多層次；資本；市場(chǎng)；發(fā)展對(duì)策 ABSTRACTEstablish a multi-level capital market system in our province, capital market system reform in our province is the trend of The Times, is also the objective demand of the market

3、 economy development. A complete and mature capital market should be composed of multiple layers, various levels between market complement each other, complement each other, through a virtuous interaction to meet the needs of different market subjects. Most of mature market has established a perfect

4、 multi-level capital market system, for the countrys economic development has a certain role in promoting, the experience for the emerging of Chinas capital market development has the vital significance.Keywords：Multi-level; Capital; The market; Development countermeasures山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文目 錄一、一、多層次資本市場(chǎng)的內(nèi)涵

5、多層次資本市場(chǎng)的內(nèi)涵 .1二、我省資本市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)狀分析二、我省資本市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)狀分析 .1（一）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)及地區(qū)間比較.11、經(jīng)濟(jì)概況分析。.12、固定資產(chǎn)投資分析。.1（二）金融深化程度及地區(qū)間比較.2三三 發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的必要性發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的必要性 .4（一）生命周期角度.4（二）不同投資主體的需求.4（三）化解金融體系風(fēng)險(xiǎn)的需要。.4四四 我省資本市場(chǎng)存在的問(wèn)題我省資本市場(chǎng)存在的問(wèn)題.5（一）資本市場(chǎng)定價(jià)效率低下.5（二）交易工具缺乏流動(dòng)性和多樣性.5（三）各層次資本市場(chǎng)間缺乏有效的對(duì)接機(jī)制.5五、發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)多層次化發(fā)展經(jīng)驗(yàn)五、發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)多層次化發(fā)展經(jīng)驗(yàn).5六、

6、建立和完善多層次資本市場(chǎng)體系的建議六、建立和完善多層次資本市場(chǎng)體系的建議 .6（一）加快場(chǎng)外市場(chǎng)的建設(shè).71.以行政法規(guī)的方式明確場(chǎng)外市場(chǎng)的法律地位.72.場(chǎng)外市場(chǎng)的掛牌條件及升板制度.7（二）改進(jìn)主板市場(chǎng)的退市制度和轉(zhuǎn)板制度.7（三）注重制度建設(shè)和體制創(chuàng)新.81.推動(dòng)資本市場(chǎng)組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新。.82.推動(dòng)融資結(jié)構(gòu)的調(diào)整和創(chuàng)新。.83.推動(dòng)監(jiān)管體制的創(chuàng)新。.84.推動(dòng)金融體制的改革。.8參考文獻(xiàn)參考文獻(xiàn).8山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文1一、 多層次資本市場(chǎng)的內(nèi)涵在金融體制中，資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)是按照投資期限來(lái)劃分的。一般來(lái)說(shuō)，投資期限在一年以上的資金融通活動(dòng)的市場(chǎng)就被稱(chēng)為資本市場(chǎng)。它包括一年以上的證券市

7、場(chǎng)和銀行信貸市場(chǎng)。但在我國(guó)一般認(rèn)為資本市場(chǎng)就是指證券市場(chǎng)，包含股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和投資基金市場(chǎng)等三個(gè)部分。 多層次資本市場(chǎng)體系是指針對(duì)質(zhì)量、規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)程度不同的企業(yè)，為滿(mǎn)足多樣化市場(chǎng)主體的資本要求而建立起來(lái)的分層次的市場(chǎng)體系，具體說(shuō)來(lái)包括以下幾個(gè)方面：1、 主板市場(chǎng)：證券交易所市場(chǎng)，是指在有組織交易所進(jìn)行集中競(jìng)價(jià)交易的市場(chǎng)，主要是為大型、成熟企業(yè)的融資和轉(zhuǎn)讓提供服務(wù)。2、 二板市場(chǎng)：又稱(chēng)為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，指與主板市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)，在主板之外專(zhuān)為處于幼稚階段中后期和產(chǎn)業(yè)化階段初期的中小企業(yè)及高科技企業(yè)提供資金融通的股票市場(chǎng)，此市場(chǎng)還可解決這些企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值（包括知識(shí)產(chǎn)權(quán)）評(píng)價(jià)，風(fēng)險(xiǎn)分散和創(chuàng)業(yè)投資的股權(quán)交易

8、問(wèn)題。3、 三板市場(chǎng)(場(chǎng)外市場(chǎng))：包括柜臺(tái)市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)，主要解決企業(yè)發(fā)展過(guò)程中處于初創(chuàng)階段中后期和幼稚階段初期的中小企業(yè)在籌集資本性資金方面的問(wèn)題，以及這些企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值（包括知識(shí)產(chǎn)權(quán)）評(píng)價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)分散和風(fēng)險(xiǎn)投資的股權(quán)交易問(wèn)題。二、我省資本市場(chǎng)發(fā)展的現(xiàn)狀分析（一）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)及地區(qū)間比較1、經(jīng)濟(jì)概況分析。2004 年山東 GDP 總量?jī)H次于廣東和江蘇，而 GDP 增長(zhǎng)率達(dá)到 15.3%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于全國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份中位居第一。但人均 GDP 并不高，居民人均收入僅略高于全國(guó)平均水平，與其他發(fā)達(dá)地區(qū)有較大差距。經(jīng)濟(jì)理論和實(shí)踐告訴我們，消費(fèi)、投資和凈出口是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的三大動(dòng)力和源

9、泉。消費(fèi)在很大程度上受制于經(jīng)濟(jì)發(fā)展和居民收入水平，凈出口受制于國(guó)際市場(chǎng)環(huán)境而具有很大的不確定性。因此，相對(duì)而言，投資是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最容易控制的因素。經(jīng)驗(yàn)研究也表明，投資在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的貢獻(xiàn)率在多數(shù)國(guó)家和地區(qū)是非常高的。由此，我們可以得出這樣的推論:山東以往的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要是靠投資拉動(dòng)。2、固定資產(chǎn)投資分析。2002 年以前，山東固定資產(chǎn)投資總量占 GDP 比重在發(fā)達(dá)地區(qū)中是最低的，但從 2003 年開(kāi)始，這一狀況發(fā)生了明顯變化，到 2004 年，這一指標(biāo)僅略低于浙江。山東固定資產(chǎn)投資總量占 GDP 比例不斷增加也證實(shí)我們前面的推論。在固定資產(chǎn)投資構(gòu)成中，山東民營(yíng)經(jīng)濟(jì)投資占 GDP 的比重在 200

10、1 年前明顯低于廣東、江蘇和浙江，這說(shuō)明民營(yíng)經(jīng)濟(jì)投資對(duì)以往山東經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)較低。從 2002 年開(kāi)始，這一情況開(kāi)始改變。到 2003 年，山東民營(yíng)經(jīng)濟(jì)投資占 GDP 的比重已經(jīng)高于其他地區(qū)。固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)可能會(huì)對(duì)投資效率產(chǎn)生影響。制度經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，產(chǎn)權(quán)明晰有助于效率改進(jìn)。相對(duì)于國(guó)有經(jīng)濟(jì)，非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)權(quán)更加明晰，因此投資效率往往要高于國(guó)有經(jīng)濟(jì)，對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)來(lái)說(shuō)，尤其如此。與江蘇、浙江和廣東相比，山東以往民營(yíng)經(jīng)濟(jì)投資比重較低，可能在一定程度上影響山東的整體投資效率，從而對(duì)整個(gè)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生不利影響。山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文2（二）金融深化程度及地區(qū)間比較 1.經(jīng)濟(jì)金融化指標(biāo)。經(jīng)濟(jì)金融化指標(biāo)用來(lái)

11、衡量一個(gè)國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)貨幣化和金融化的程度。Goldsimth(1969)較早提出金融相關(guān)比這一指標(biāo)，即金融資產(chǎn)與實(shí)物資產(chǎn)之比。金融相關(guān)比在計(jì)算上存在一定困難，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了其他指標(biāo)，如金融資產(chǎn)與 GDP 之比，M0、M1、M2 與 GDP 之比等?？紤]到數(shù)據(jù)獲取的便利性，本文用金融機(jī)構(gòu)存款與 GDP 之比作為區(qū)域經(jīng)濟(jì)金融化的衡量指標(biāo)。與其他地區(qū)相比，山東歷年的金融機(jī)構(gòu)存款占 GDP 比重都非常低，而且與其他地區(qū)的差距有擴(kuò)大的趨勢(shì)。從 2003 年數(shù)據(jù)看，山東金融機(jī)構(gòu)存款余額不僅在總量上遠(yuǎn)小于其他地區(qū)，與 GDP 之比和人均存款額等相對(duì)指標(biāo)也遠(yuǎn)小于其他地區(qū)，其中浙江、廣東的人均存款額是山東

12、的兩倍多，山東相對(duì)指標(biāo)甚至小于全國(guó)平均水平。這表明，山東的儲(chǔ)蓄水平明顯偏低，較低的儲(chǔ)蓄率導(dǎo)致資本積累不足，影響投資和經(jīng)濟(jì)發(fā)展。2.證券化率指標(biāo)。證券化率是指一個(gè)地區(qū)上市公司總市值與 GDP 之比，一些學(xué)者用這一指標(biāo)來(lái)衡量市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)成熟程度。證券化率既反映了直接融資對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)，也反映了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)資本市場(chǎng)的依存度。事實(shí)上，除了融資功能外，資本市場(chǎng)還具有優(yōu)化資源配置、促進(jìn)產(chǎn)權(quán)流動(dòng)、改善公司治理和提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等功能。從上市公司數(shù)量與資本市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r看，山東證券化率指標(biāo)不僅遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于廣東、上海等省市，甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于全國(guó)的平均水平。這從某種程度上說(shuō)明，山東資本市場(chǎng)的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)大省不相稱(chēng)，山東沒(méi)有更好地利用

13、資本市場(chǎng)促進(jìn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展。 山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文3 3.保險(xiǎn)密度和深度指標(biāo)。保險(xiǎn)密度指標(biāo)是指人均保費(fèi)收入數(shù)量，而保險(xiǎn)深度指標(biāo)是指保費(fèi)收入與GDP 之比，這兩項(xiàng)指標(biāo)反映了保險(xiǎn)市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度。商業(yè)保險(xiǎn)是最能體現(xiàn)金融服務(wù)水平的行業(yè)，不論是壽險(xiǎn)還是財(cái)險(xiǎn)，它的服務(wù)對(duì)象都是人。因此，人口集中的地區(qū)往往是保險(xiǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)最激烈地區(qū)。我國(guó)加入 WTO 后，歐美保險(xiǎn)業(yè)最先進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)足以證明這一行業(yè)在人口眾多國(guó)家和地區(qū)所具有的吸引力。山東歷年的保險(xiǎn)深度指標(biāo)不僅低于經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份，而且低于全國(guó)平均水平，而保險(xiǎn)密度指標(biāo)僅略高于全國(guó)平均水平，但遠(yuǎn)低于其他發(fā)達(dá)地區(qū)(見(jiàn)表 4)。作為一個(gè)擁有 9200 萬(wàn)人口的大省，山東目前還沒(méi)

14、有一家自己的保險(xiǎn)公司！山東保險(xiǎn)市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，直接反映的是山東金融體系的不健全和功能的不完善。4.貨幣資金投放。貨幣資金投放反映的是一地區(qū)的資金充足程度以及實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)受到貨幣政策的影響程度。通常情況下，如果一地區(qū)的現(xiàn)金投放為正值，意味著該地區(qū)的經(jīng)濟(jì)獲得了較為充足的貨幣資金支持。反之，如果一地區(qū)的現(xiàn)金投放為負(fù)值(現(xiàn)金回籠)，則意味著該地區(qū)的貨幣資金存在外流現(xiàn)象，區(qū)域內(nèi)的經(jīng)濟(jì)部門(mén)沒(méi)有得到較好的貨幣資金支持。有關(guān)統(tǒng)計(jì)顯示，山東在多數(shù)年份內(nèi)現(xiàn)金投放為負(fù)值，即存在貨幣凈回籠或資金外流，這與其他地區(qū)高額的貨幣資金投放形成了巨大的反差。由此我們可判斷，山東以往存在金融資源外流現(xiàn)象，這一現(xiàn)象的結(jié)果是實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)

15、得不到所需要的充足的資金支持。5.金融機(jī)構(gòu)。金融市場(chǎng)功能的發(fā)揮要通過(guò)金融機(jī)構(gòu)提供的各種中介服務(wù)來(lái)實(shí)現(xiàn)。從獲得金融業(yè)務(wù)許可的機(jī)構(gòu)數(shù)量看，山東落后于其他地區(qū)。首先，山東不僅外資銀行分支機(jī)構(gòu)遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于廣東和上海，而且廣東和上海分別有廣東發(fā)展銀行、深圳發(fā)展銀行、招商銀行以及交通銀行、浦東發(fā)展銀行這樣的全國(guó)性股份制商業(yè)銀行。山東僅有的一家全國(guó)性股份制商業(yè)銀行是由原煙臺(tái)住房?jī)?chǔ)蓄銀行更名而來(lái)的恒豐銀行，但其業(yè)務(wù)開(kāi)展主要還是在煙臺(tái)地區(qū)。其次，山東證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)數(shù)量很少，目前全省僅有三家證券公司，而且經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和市場(chǎng)份額在全國(guó) 130 多家證券公司排名中也不盡如人意。最后，在全國(guó)山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文444 家保險(xiǎn)公司

16、中山東至今還沒(méi)有一家屬于自己的保險(xiǎn)公司。經(jīng)驗(yàn)表明，一地區(qū)金融體系的發(fā)達(dá)與否，除與該地區(qū)金融機(jī)構(gòu)的數(shù)量有關(guān)外，也與周邊地區(qū)的金融輻射有極大關(guān)系。浙江、江蘇作為上海這個(gè)中國(guó)金融中心的腹地，必然受到上海金融業(yè)的輻射，而廣東受香港金融輻射則更為明顯。作為金融輻射的結(jié)果以及受區(qū)域性商業(yè)文化的影響，浙江、江蘇、廣東三省準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)和民間金融機(jī)構(gòu)的數(shù)量也很多，這些機(jī)構(gòu)對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生了極大影響。通過(guò)以上分析，我們可以把山東金融發(fā)展?fàn)顩r總結(jié)為:儲(chǔ)蓄不足，貨幣資金投放數(shù)量較少；證券化率較低；保險(xiǎn)市場(chǎng)不發(fā)達(dá)；金融服務(wù)體系不完善，金融深化程度較低。金融發(fā)展相對(duì)落后必然導(dǎo)致企業(yè)外部融資不足，使更多的企業(yè)不得不依賴(lài)于自

17、我積累等內(nèi)部融資方式，這將對(duì)投資和區(qū)域經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)產(chǎn)生嚴(yán)重制約。三 發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的必要性經(jīng)過(guò)十幾年的發(fā)展，我省資本市場(chǎng)已經(jīng)初具規(guī)模，在國(guó)有企業(yè)改制、投融資體制改革和推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展方面，資本市場(chǎng)起到了非常重要的作用。然而，相對(duì)于高速發(fā)展的國(guó)民經(jīng)濟(jì)而言，我省資本市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)滯后。當(dāng)前我省資本市場(chǎng)既存在規(guī)模不足問(wèn)題，也存在產(chǎn)品和結(jié)構(gòu)單一、缺乏層次等問(wèn)題；而且，后者是影響前者的關(guān)鍵因素。因此，構(gòu)建多層次協(xié)調(diào)發(fā)展的資本市場(chǎng)體系已成為建立完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的當(dāng)務(wù)之急。具體到我省的實(shí)際情況，多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)具有更加迫切的現(xiàn)實(shí)意義，直接關(guān)系到深化金融改革，健全金融體系等重大問(wèn)題，從而直

18、接影響到貫徹落實(shí)十六大提出的建成完善的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制和更具活力、更加開(kāi)放的經(jīng)濟(jì)體系的戰(zhàn)略部署，以及進(jìn)一步深化經(jīng)濟(jì)體制改革、促進(jìn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)全面發(fā)展等重大問(wèn)題。（一）生命周期角度從企業(yè)所處生命周期來(lái)看，它們所需要的資金數(shù)量也不同。如對(duì)于高型技術(shù)企業(yè)型，它們?cè)诎l(fā)展起初需要有創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的支持，企業(yè)上了規(guī)模以后就可以在債券市場(chǎng)上融資，等到風(fēng)險(xiǎn)資本退出時(shí)，需要在股票上以 IPO 的形式退出，這些是傳統(tǒng)融資方式與單一的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)所不能滿(mǎn)足的。而且不同成長(zhǎng)周期的企業(yè)，所蘊(yùn)含的風(fēng)險(xiǎn)差異較大，需要有不同風(fēng)險(xiǎn)層次的市場(chǎng)與之配套。 （二）不同投資主體的需求不同投資主體的投資偏好不一樣，那么他們對(duì)投資產(chǎn)品的需求也

19、就不一樣。偏好于高風(fēng)險(xiǎn)的投資者來(lái)說(shuō)，他們希望資本市場(chǎng)上能提供帶來(lái)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的金融工具，而對(duì)于保守型的投資者來(lái)說(shuō)，則需求低風(fēng)險(xiǎn)、低收益的金融工具。需求產(chǎn)生供給，對(duì)不同類(lèi)型的產(chǎn)品需求要求市場(chǎng)要提供多元化的產(chǎn)品，而單一的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)是不能滿(mǎn)足投資者需求，所以要加強(qiáng)多層次資本市場(chǎng)建設(shè)。 （三）化解金融體系風(fēng)險(xiǎn)的需要。我省金融結(jié)構(gòu)一個(gè)突出性的問(wèn)題是直接金融比重過(guò)低，而間接金融主要是依賴(lài)銀行融資，融資結(jié)構(gòu)單一，融資體系多元化進(jìn)程緩慢。我省資本市場(chǎng)層次的單一性，造成企業(yè)過(guò)多地依靠銀行融資，這導(dǎo)致我省間接融資比例很高。我省金融資產(chǎn)過(guò)度集中于銀行，積聚了大量的金融風(fēng)險(xiǎn)，成為商業(yè)銀行改革的障礙，并阻礙中央銀行

20、貨幣政策的傳導(dǎo)，制約著利率市場(chǎng)化和匯率體制改革。可見(jiàn)，資本市場(chǎng)層次的單一性所造成的這種不合理金融結(jié)構(gòu)，蘊(yùn)涵著較大的金融風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重制約著我省經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文5健康發(fā)展。我國(guó)改革開(kāi)放以來(lái)，經(jīng)濟(jì)和金融運(yùn)行中，出現(xiàn)了債務(wù)性資金相對(duì)過(guò)剩和資本性資金相對(duì)短缺、中小企業(yè)融資困難、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理以及金融風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制缺乏等現(xiàn)象，要解決這些難題，大力發(fā)展資本市場(chǎng)、建立一個(gè)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融結(jié)構(gòu)相適應(yīng)的多層次資本市場(chǎng)是當(dāng)務(wù)之急，因此本研究具有重大的實(shí)踐意義。四 我省資本市場(chǎng)存在的問(wèn)題 中國(guó)資本市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展,正在由繁榮走向成熟。但它的本質(zhì)上仍是一個(gè)新興的市場(chǎng),在發(fā)展中仍存在著種種問(wèn)題,從企業(yè)發(fā)展對(duì)

21、資本市場(chǎng)服務(wù)的需求角度看,中國(guó)資本市場(chǎng)仍然是定價(jià)效率低下,交易工具缺乏流動(dòng)性和多樣性,各層次間缺乏有效的對(duì)接機(jī)制。這些問(wèn)題成為制約我省經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)重要障礙。 （一）資本市場(chǎng)定價(jià)效率低下 我省資本市場(chǎng)定價(jià)效率低下主要表現(xiàn)在:第一,非市場(chǎng)力量尤其是政府行為影響股價(jià),導(dǎo)致了政策市的現(xiàn)象。第二,某些虛假、遲滯的信息披露導(dǎo)致市場(chǎng)公信力被破壞,定價(jià)機(jī)制扭曲。第三,莊家的市場(chǎng)操縱使股票價(jià)格與上市公司基本面嚴(yán)重背離。定價(jià)效率的低下不僅會(huì)助長(zhǎng)市場(chǎng)泡沫,使市場(chǎng)缺少穩(wěn)定的內(nèi)在機(jī)制,更會(huì)導(dǎo)致不合理、低效率甚至無(wú)效率的資源配置。由于資本市場(chǎng)效率低,投機(jī)氛圍濃厚,歷史上每一次基于理性基礎(chǔ)上漲的股票市場(chǎng)總是逐漸受非理性因

22、素控制,牛市的最初催化劑被不斷放大,形成了股權(quán)分置改革成功資產(chǎn)注入股權(quán)激勵(lì)財(cái)富效應(yīng)散戶(hù)力量壯大更大的財(cái)富效應(yīng)散戶(hù)進(jìn)入的循環(huán)。這種循環(huán)不斷加速,推高股市,市場(chǎng)過(guò)熱的風(fēng)險(xiǎn)高度積聚。例如 2007 年初以來(lái),個(gè)人投資者逐漸取代機(jī)構(gòu)投資者成為主導(dǎo)市場(chǎng)的重要力量。根據(jù)統(tǒng)計(jì),在 2007 年 5 月底時(shí),持倉(cāng)結(jié)構(gòu)為機(jī)構(gòu)占 40%、個(gè)人占60%,但交易結(jié)構(gòu)卻是機(jī)構(gòu)占比不到 20%、而個(gè)人占比超過(guò) 80%,這充分說(shuō)明,在 3000 點(diǎn)之上的成交量激增、指數(shù)的上升力量主要來(lái)源于個(gè)人投資者,這進(jìn)一步損害了市場(chǎng)的合理定價(jià)能力。 （二）交易工具缺乏流動(dòng)性和多樣性 一個(gè)有效率的資本市場(chǎng)應(yīng)該是擁有豐富多樣的交易工具,從而

23、達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)以及合理配置資源的目的。在任何“新興+轉(zhuǎn)軌”的市場(chǎng),都存在金融產(chǎn)品體系不健全的問(wèn)題。20 世紀(jì) 80 年代,我國(guó)企業(yè)股本金缺乏,融資渠道單一,形成了很高的債務(wù)股本比例。此外,交易品種少使儲(chǔ)蓄向投資轉(zhuǎn)化的渠道嚴(yán)重受阻,大量有投資需求的個(gè)人和機(jī)構(gòu)由于難以選擇合適的金融工具來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而放棄投資,造成較高的機(jī)會(huì)成本。 （三）各層次資本市場(chǎng)間缺乏有效的對(duì)接機(jī)制 一個(gè)完善的資本市場(chǎng)應(yīng)該是可以滿(mǎn)足不同類(lèi)型企業(yè)的籌資需求;滿(mǎn)足對(duì)投資成本、投資風(fēng)險(xiǎn)具有不同偏好的投資者的投資需求;最大限度地實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)的資本供求均衡;還可以進(jìn)一步完善市場(chǎng)的退出機(jī)制。資本市場(chǎng)的各個(gè)不同層次對(duì)應(yīng)不同的企業(yè)應(yīng)該各有一個(gè)不同的篩

24、選機(jī)制,使企業(yè)有可能遞進(jìn)上市或遞退下市,從而形成一個(gè)完整的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)體系。這樣做既有利于保證上市公司的質(zhì)量,促進(jìn)我省證券市場(chǎng)的健康發(fā)展,又有助于風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展,可以為企業(yè)尤其中小企業(yè)提供更多的直接融資渠道。要使企業(yè)有可能遞進(jìn)上市或遞退下市、并減少企業(yè)融資的成本和增加融資的效率,各個(gè)層次的篩選機(jī)制應(yīng)該是對(duì)接的。然而,目前我國(guó)的主板市場(chǎng)、中小企業(yè)板及場(chǎng)外市場(chǎng)相互獨(dú)立,不管是在上市條件、還是在交易規(guī)則上都缺乏一種遞進(jìn)型的制度安排。這大大降低了我省資本市場(chǎng)的效率,一定程度上抑制了資本市場(chǎng)的功能發(fā)山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文6揮。五、發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)多層次化發(fā)展經(jīng)驗(yàn) 1.多層次市場(chǎng)建設(shè)是配合一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略,提升

25、一國(guó)資本市場(chǎng)地位和發(fā)展水平,有效控制和防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),提高競(jìng)爭(zhēng)力的重要舉措,從以美國(guó)為代表的發(fā)達(dá)市場(chǎng)的實(shí)踐看,多層次市場(chǎng)的建立和完善,既是經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物,又對(duì)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的發(fā)展起著重要的推動(dòng)和激勵(lì)作用。20 世紀(jì) 80 年代以來(lái)美國(guó)技術(shù)革命的興起,推動(dòng)了 NASDAQ 市場(chǎng)的發(fā)展,而 NASDAQ 的迅速崛起,孕育出了微軟、英特爾等一流的世界級(jí)大企業(yè),又進(jìn)一步激勵(lì)和推動(dòng)了美國(guó)的技術(shù)革命和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,進(jìn)而使美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持了二戰(zhàn)后最長(zhǎng)時(shí)期的繁榮。這是資本與科技結(jié)合的雙贏?？梢哉f(shuō),沒(méi)有 20 世紀(jì) 80 年代以來(lái)的高新技術(shù)企業(yè)的迅速發(fā)展,NASDAQ 市場(chǎng)就不會(huì)如此發(fā)達(dá)和興旺。同樣,

26、如果缺少了 NASDAQ 市場(chǎng)的支持,美國(guó)高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展也不會(huì)如此迅速。 2.多層次市場(chǎng)建設(shè)是滿(mǎn)足市場(chǎng)多樣化需求,實(shí)現(xiàn)專(zhuān)業(yè)化管理的必然選擇,也是資本市場(chǎng)發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物從成熟市場(chǎng)的實(shí)踐看,發(fā)達(dá)的企業(yè)和公司制度以及多樣化的投資需求是多層次市場(chǎng)產(chǎn)生和發(fā)展的基礎(chǔ)。而多層次市場(chǎng)不僅滿(mǎn)足了投融資主體更為細(xì)化的金融服務(wù)需求,而且更清晰地揭示了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。差別化的管理可以實(shí)行更有針對(duì)性的市場(chǎng)組織和市場(chǎng)監(jiān)管,提高市場(chǎng)效率,降低金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。 3.企業(yè)特性是市場(chǎng)分層的主要標(biāo)準(zhǔn)。金融工具的風(fēng)險(xiǎn)程度是縱向上進(jìn)行資本市場(chǎng)分層的主要標(biāo)準(zhǔn)在眾多的金融工具中,股權(quán)工具風(fēng)險(xiǎn)最大,因此具有了分層的必要性,而且

27、不同類(lèi)型股權(quán)工具的風(fēng)險(xiǎn)差異明顯,因此該金融工具集合形成了顯著的風(fēng)險(xiǎn)落差,風(fēng)險(xiǎn)落差為分層提供了空間。股權(quán)工具的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)與企業(yè)自身的特性是有一定的因果聯(lián)系的,分層標(biāo)準(zhǔn)也就順理成章地在企業(yè)的規(guī)模、企業(yè)的成長(zhǎng)階段、企業(yè)的成長(zhǎng)特性等方面來(lái)確立。所以應(yīng)該明確,多層次資本市場(chǎng)體系的發(fā)展與完善應(yīng)該來(lái)自于不同類(lèi)型企業(yè)的推動(dòng),企業(yè)融資的市場(chǎng)需求是資本市場(chǎng)體系發(fā)展的決定力量,任何不顧經(jīng)濟(jì)發(fā)展與市場(chǎng)發(fā)展實(shí)際的盲目推動(dòng)都注定不會(huì)成功。對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō),資本市場(chǎng)的發(fā)展到目前為止主要還是靠行政力量推動(dòng)的,在很大程度上是一種強(qiáng)制性的制度變遷過(guò)程。因此,資本市場(chǎng)的發(fā)展存在一系列問(wèn)題在所難免,必須要重視資本市場(chǎng)發(fā)展及其體系完善的微觀

28、市場(chǎng)基礎(chǔ)。 4.高層次的資本市場(chǎng)與低層次的資本市場(chǎng)是相互聯(lián)系、相互影響的,二者之間的天然聯(lián)系不能割裂發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)體系幾乎都是從場(chǎng)外交易發(fā)展而來(lái),都遵循了從分散到集中,從場(chǎng)外到場(chǎng)內(nèi),但隨著技術(shù)的進(jìn)步,交易所集中交易與場(chǎng)外市場(chǎng)的界限慢慢淡化。沒(méi)有發(fā)展充分及相對(duì)成熟的、低層次的場(chǎng)外資本市場(chǎng),高層次的主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)就沒(méi)有了發(fā)展的源泉及退出的渠道,其發(fā)展必然會(huì)受到很大的制約。在中國(guó),以深交所、上交所為代表的主板市場(chǎng)的發(fā)展相對(duì)較快,但主板市場(chǎng)的發(fā)展基礎(chǔ)場(chǎng)外資本市場(chǎng)卻發(fā)展緩慢。因此,在資本市場(chǎng)體系的完善過(guò)程中,不僅僅是建立了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng),而且也應(yīng)該突破性地發(fā)展場(chǎng)外市場(chǎng),從而使不同層次的市場(chǎng)相互促進(jìn)

29、。 5.資本市場(chǎng)的發(fā)展及其體系的完善,離不開(kāi)一定的市場(chǎng)環(huán)境、企業(yè)發(fā)展環(huán)境和制度環(huán)境在西方發(fā)達(dá)資本國(guó)家,市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度的建立是資本市場(chǎng)發(fā)展和完善的條件,而股份制企業(yè)的充分發(fā)展則是資本市場(chǎng)發(fā)展和完善的重要基礎(chǔ)。 6.分層模式具有個(gè)性化發(fā)展的空間市場(chǎng)分層的具體模式選擇有共性,也有很大的個(gè)性化發(fā)展空間,其根本是由該國(guó)或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r決定的,尤其是受企業(yè)的多樣化和發(fā)達(dá)程度、投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好和市場(chǎng)化程度所決定的。并不是存在一個(gè)普遍適用的萬(wàn)能的多層次市場(chǎng)模式。因此,我省發(fā)展多層次資本市場(chǎng)時(shí)不應(yīng)該照抄照搬國(guó)外的現(xiàn)有層次,應(yīng)結(jié)合中國(guó)的實(shí)際經(jīng)濟(jì)情況逐步完善、發(fā)展。山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文7 六、建立和完善多層次資本

30、市場(chǎng)體系的建議建立我省多層次資本市場(chǎng),既要借鑒海外資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn),又要結(jié)合我省情況,不能原樣照搬也不能刻意模仿。因此,中國(guó)要完善多層次資本市場(chǎng)體系,建立無(wú)縫對(duì)接的多層次資本市場(chǎng)首先要建設(shè)有效的場(chǎng)外市場(chǎng),于此同時(shí),改進(jìn)主板市場(chǎng)的退市制度、建立各個(gè)層次之間的轉(zhuǎn)板制度。因?yàn)?所謂無(wú)縫對(duì)接的多層次資本市場(chǎng)主要指場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)、場(chǎng)外市場(chǎng)的有效對(duì)接,各板市場(chǎng)之間的有效轉(zhuǎn)板、升板和降板。目前,我國(guó)現(xiàn)有的場(chǎng)外市場(chǎng)正在逐步完善、建設(shè)之中,各個(gè)板塊尚不能做到自由的升降。（一）加快場(chǎng)外市場(chǎng)的建設(shè) 中國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)在 1998 年之后隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的整頓,全部被關(guān)閉。場(chǎng)外市場(chǎng)作為培育企業(yè)、整合企業(yè)的重要平臺(tái),在資本市場(chǎng)體系中

31、發(fā)揮著重要的作用。場(chǎng)外市場(chǎng)可以為暫時(shí)不夠上市條件的公司股票在這個(gè)市場(chǎng)上提供流通的場(chǎng)所,為新創(chuàng)業(yè)的企業(yè)和成長(zhǎng)企業(yè)尋求融資流通的合法渠道,培育公開(kāi)上市的資源;而對(duì)于已上市的大宗交易股票、退市公司股票在場(chǎng)外市場(chǎng)交易則可以為企業(yè)收購(gòu)、兼并、整合資源提供渠道,提高上市公司的競(jìng)爭(zhēng)力,并避免主板市場(chǎng)的震蕩。作為塔基的場(chǎng)外市場(chǎng)應(yīng)該充分、健康的發(fā)展,才能保證塔尖的穩(wěn)固。那么恢復(fù)、發(fā)展中國(guó)的場(chǎng)外市場(chǎng)要解決的問(wèn)題有哪些呢?1.以行政法規(guī)的方式明確場(chǎng)外市場(chǎng)的法律地位 證券法第 2 條、第 39 條規(guī)定了公開(kāi)發(fā)行股票、債券的交易,但是對(duì)于存在大量的非公開(kāi)發(fā)行的債券、股票的流通,目前還沒(méi)有一個(gè)合適的場(chǎng)所。中國(guó)目前有許多的

32、產(chǎn)權(quán)交易所從事股權(quán)交易工作,但是它們沒(méi)有合法的身份,然而它們的存在說(shuō)明了有客觀的需求,因此我們應(yīng)該對(duì)客觀需求進(jìn)行認(rèn)真的分析,以行政法規(guī)的方式明確場(chǎng)外市場(chǎng)的法律地位。2.場(chǎng)外市場(chǎng)的掛牌條件及升板制度 場(chǎng)外市場(chǎng)的掛牌條件不能等同于場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng),我們應(yīng)該從以下四個(gè)方面考慮掛牌條件。第一,最低凈資產(chǎn)和稅后利潤(rùn)的要求應(yīng)該具有彈性,應(yīng)該充分考慮企業(yè)的成長(zhǎng)性,并不僅僅以硬性的財(cái)務(wù)指標(biāo)作為進(jìn)入市場(chǎng)的唯一標(biāo)準(zhǔn)。第二,信息披露要求。第三,至少有一個(gè)保薦商或者兩個(gè)做市商。第四,股東人數(shù)低于 200人。 如果場(chǎng)外市場(chǎng)的企業(yè),交易到了一定的程度,價(jià)格到了一定程度,應(yīng)該允許其升到主板市場(chǎng)。 這樣做的好處是,從企業(yè)的角度看,當(dāng)

33、企業(yè)發(fā)展到一定階段,符合進(jìn)入高一層次市場(chǎng)的條件時(shí)選擇轉(zhuǎn)板,可以擴(kuò)大投資者基礎(chǔ),吸引大機(jī)構(gòu)投資者。 這對(duì)于提高股票流通量、吸引機(jī)構(gòu)投資資金、引入合適的戰(zhàn)略合作伙伴、進(jìn)一步提高企業(yè)的知名度和優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)都有很大的幫助。（二）改進(jìn)主板市場(chǎng)的退市制度和轉(zhuǎn)板制度 我國(guó)公司法中有關(guān)終止公司上市的條款中,對(duì)什么程度的公司應(yīng)該終止上市只是一種主觀判斷,沒(méi)有一個(gè)客觀的衡量標(biāo)準(zhǔn)。如果以其公司凈資產(chǎn)、每股價(jià)格和持股股東人數(shù)為條件作為退市標(biāo)準(zhǔn),就會(huì)使一個(gè)企業(yè)在資產(chǎn)縮水、股價(jià)越來(lái)越低的時(shí)候離開(kāi)市場(chǎng),這可以保護(hù)投資人的利益。 而且,如果說(shuō)退市的企業(yè)是這樣一種情況,殼資源也就不會(huì)變得如此珍貴,市場(chǎng)上就會(huì)減少對(duì)某一退市公司將

34、要進(jìn)行重組等題材的炒作。減少這種炒作的機(jī)會(huì),是對(duì)投資者的有效保護(hù),也會(huì)減少股價(jià)的大幅波動(dòng)對(duì)市場(chǎng)造成的不良影響。山東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)年論文8 再上市制度方面采取升板制度,使退下去的企業(yè)通過(guò)交易、重組,資產(chǎn)達(dá)到一定的程度,價(jià)格逐漸提高以后可以再升板。這樣的話也會(huì)減少再次公開(kāi)上市前的惡意炒作。應(yīng)該鼓勵(lì)符合條件的企業(yè)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)板。在制度上給予支持:第一,轉(zhuǎn)板手續(xù)應(yīng)比首次發(fā)行股票簡(jiǎn)單,所耗時(shí)間比新發(fā)行股票所花費(fèi)的時(shí)間應(yīng)該短許多。第二,轉(zhuǎn)板上市的費(fèi)用相比新發(fā)行股票企業(yè)給予優(yōu)惠。第三,達(dá)到高一級(jí)資本市場(chǎng)準(zhǔn)入條件的,只要該企業(yè)申請(qǐng),高一級(jí)市場(chǎng)原則上不應(yīng)該拒絕。 因此改進(jìn)我國(guó)的退市制度,建立升板和降板制度,有利于企業(yè)股價(jià)的穩(wěn)定上升和下降;有利于企業(yè)的穩(wěn)定增長(zhǎng);有利于資本市場(chǎng)克服各種黑幕和惡意炒作;更有利于中國(guó)資本市場(chǎng)以及中國(guó)經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。（三）注重制度建設(shè)和體制創(chuàng)新1.推動(dòng)資本市場(chǎng)組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新。資本市場(chǎng)是為企業(yè)服務(wù)的，企業(yè)的多樣性從根本上決定了資本市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)是多層次的，而不應(yīng)是當(dāng)前行政管制下的單一模式，因?yàn)槠髽I(yè)的經(jīng)營(yíng)和發(fā)展是分階段和分層次的，即使是同一家企業(yè)，在生命周期的不同階段，