1、近期市場(chǎng)的強(qiáng)弱切換比較明顯，股票市場(chǎng)大幅回調(diào)，債券市場(chǎng)情緒走暖。我們?cè)谇皫字艿娜請(qǐng)?bào)中反復(fù)提及 3.3%的利率阻力位，在近期債市的表現(xiàn)中也不斷得到驗(yàn)證。債市的焦點(diǎn)在于博弈貨幣政策對(duì)國(guó)內(nèi)外基本面變化的響應(yīng)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)基本面和海外市場(chǎng)的信號(hào)難以構(gòu)成超預(yù)期的貨幣政策調(diào)整，而流動(dòng)性收緊對(duì)于債市而言或已利空出盡，轉(zhuǎn)為利多。這一輪疫情之后流動(dòng)性的收緊對(duì)市場(chǎng)的影響可以分為三個(gè)階段：第一階段，從去年年中開(kāi)始，緊貨幣寬信用，債券市場(chǎng)出現(xiàn)較大調(diào)整，股票市場(chǎng)持續(xù)上漲。第二階段，隨著經(jīng)濟(jì)或金融市場(chǎng)過(guò)熱的信號(hào)出現(xiàn)，市場(chǎng)開(kāi)始擔(dān)憂狹義和廣義流動(dòng)性同時(shí)收緊的局面，股債常常同漲同跌。由于資金利率已經(jīng)調(diào)整了足夠長(zhǎng)的時(shí)間，一旦資金面“

2、緊平衡”的預(yù)期被消化，流動(dòng)性收緊對(duì)市場(chǎng)的影響就會(huì)由“股債雙殺”轉(zhuǎn)向“股債蹺蹺板”。盡管廣義流動(dòng)性收緊和基本面回落的邏輯還未兌現(xiàn)，但是利率債最悲觀的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去了。第三階段，廣義流動(dòng)性收緊和基本面回落的邏輯陸續(xù)兌現(xiàn)，將對(duì)債市形成明確的利好。 短期內(nèi)基本面信號(hào)相對(duì)模糊PMI vs 出口，好還是壞？盡管 PMI 的大幅回落主要受到春節(jié)效應(yīng)拖累，但也不及市場(chǎng)“就地過(guò)年”的樂(lè)觀預(yù)期。2 月中國(guó)制造業(yè) PMI 為 50.6%，比上月回落 0.7pcts，連續(xù)三個(gè)月回落。盡管國(guó)內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)已經(jīng)出現(xiàn)了一定的見(jiàn)頂趨勢(shì)，但實(shí)際上并沒(méi)有 PMI 數(shù)據(jù)所顯示的那樣悲觀。春節(jié)擾動(dòng)在最近 2 個(gè)月 PMI 的快速回落中發(fā)揮

3、了較大的作用，如果我們觀察過(guò)去 10 年中春節(jié)日期與今年較為接近的幾年的 PMI 變動(dòng)情況，可以發(fā)現(xiàn)多數(shù)年份在 1、2 月份下滑，3 月回升。從當(dāng)前的情形來(lái)看，企業(yè)對(duì)于經(jīng)營(yíng)和出口訂單的樂(lè)觀預(yù)期在很大程度上會(huì)支撐制造業(yè)的景氣程度，短期內(nèi)出現(xiàn)快速下行的可能性不大，下個(gè)月的 PMI 或?qū)⒂兴磸?。不過(guò)，市場(chǎng)之前處在“就地過(guò)年”的樂(lè)觀場(chǎng)景當(dāng)中，不論是 PMI 還是高頻指標(biāo)，都低于市場(chǎng)上大多數(shù)投資者的預(yù)期。海外需求延續(xù)較強(qiáng)，出口表現(xiàn)不俗，工業(yè)生產(chǎn)依舊存在支撐。今年前兩個(gè)月我國(guó)出口總金額為 4688.7 億美元，相較去年同期增長(zhǎng) 60.6%，前值為增長(zhǎng) 18.1%，出口的高增長(zhǎng)很大一部分源于基數(shù)效應(yīng)。去年

4、年初是我國(guó)受到疫情影響較為嚴(yán)重的時(shí)期，去年前兩個(gè)月我國(guó)出口同比下降約 17.4%。因此簡(jiǎn)單相較去年的同比增速意義有所下降，對(duì)比 2019 年同期，今年前兩月我國(guó)出口金額增加約 32.7%。而月均約 2344.4 億美元的出口金額，相較去年 12 月環(huán)比下降，大致相當(dāng)于去年 8 月份的水平，但考慮到年初兩月有春節(jié)因素的影響，總體來(lái)看今年年初我國(guó)出口表現(xiàn)仍舊較為亮眼。從分項(xiàng)數(shù)據(jù)上來(lái)看，對(duì)比 2019 年1 到 2 月，今年前兩月我國(guó)機(jī)電產(chǎn)品出口金額約為 2829.2 億美元，增長(zhǎng)約 37.2%，高新技術(shù)產(chǎn)品出口金額約為 1366 億美元，增長(zhǎng)約 33.8%。圖 1：PMI 指標(biāo)近幾個(gè)月趨于下行（%

5、）圖 2：出口同比大幅上升（以美元計(jì)價(jià)，%）PMIPMI:生產(chǎn)PMI:新訂單555045403530252015201620172018201920202021200150100500-50-100出口金額:當(dāng)月同比進(jìn)口金額:當(dāng)月同比2019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-01資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部基本面的信號(hào)相對(duì)模糊，短期內(nèi)難以作為判斷依據(jù)。根據(jù)當(dāng)前基本面數(shù)據(jù)所反映的信號(hào)，很難給經(jīng)濟(jì)貼上一個(gè)“好”或“壞”的標(biāo)簽

6、，即便 2 月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布，有春節(jié)的錯(cuò)期因素和去年的基數(shù)效應(yīng)同時(shí)存在，其波動(dòng)也相對(duì)較大，參考價(jià)值相對(duì)有限，信號(hào)會(huì)模糊一些。相比之下，一季度的數(shù)據(jù)會(huì)更有說(shuō)服力。PPI vs 核心 CPI，哪個(gè)更重要？參考?xì)v史上 2007 年 9 月至 2008 年 10 月、2010 年 2 月至 2011 年 11 月兩時(shí)期國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲導(dǎo)致的輸入性通脹，PPI 與 CPI 同步上行驅(qū)使貨幣政策收緊。而本輪輸入性通脹結(jié)構(gòu)性分化明顯，PPI 上行而核心 CPI 和服務(wù)項(xiàng) CPI 仍下行，預(yù)測(cè)貨幣政策難實(shí)質(zhì)性收緊。圖 3：自 2000 年以來(lái)原油價(jià)格帶動(dòng) PPI 走高的歷史階段（%，%）11.006.00

7、1.00-4.00-9.00PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比布倫特原油現(xiàn)貨價(jià)（月）3,2002,7002,2001,7001,2007002001-122002-082003-042003-122004-082005-042005-122006-082007-042007-122008-082009-042009-122010-082011-042011-122012-082013-042013-122014-082015-042015-122016-082017-042017-122018-082019-042019-122020-08200資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部歷史上輸入性通脹：P

8、PI 與 CPI 上行伴隨貨幣收緊2007 年 9 月至 2008 年 10 月的通貨膨脹是典型的由于國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲所導(dǎo)致的輸入性通脹。2007 年初起，以國(guó)際原油為代表的初級(jí)大宗商品價(jià)格大漲，布倫特原油漲幅達(dá) 154.17%。在國(guó)際能源價(jià)格攀升以及薪資大幅提升的背景下，國(guó)內(nèi)成本端價(jià)格提升最終引起國(guó)內(nèi)通脹，PPI 從 2007 年 3 月的 2.7%不斷攀升至 2008 年 7 月報(bào) 10.03%，CPI從 2007 年 1 月的 2.2%逐步攀升，3 月沖破 CPI 為 3%的警戒線，并于 2008 年 2 月沖至歷史最高位 8.7%。面對(duì)通脹壓力，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將 2008 年宏觀

9、政策調(diào)控定調(diào)“從緊”，防止結(jié)構(gòu)性價(jià)格上漲演變?yōu)槊黠@通脹。2007 年 1 月至 2008 年 6 月，央行連續(xù) 16 次上調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率，加大公開(kāi)市場(chǎng)操作額度，6 次發(fā)行定向央票，從量、價(jià)上雙重出擊，控制信貸擴(kuò)張。多重措施之下，伴隨著 2008 年 6 月原油價(jià)格的回落，此次通貨膨脹壓力在 10 月得以大大緩解。圖 1：連續(xù)上調(diào)準(zhǔn)備準(zhǔn)備金率，緊縮流動(dòng)性（%，%）人民幣存款準(zhǔn)備金率M2同比CPI當(dāng)月同比(右軸)209188716614512431022006-122007-012007-022007-032007-042007-052007-062007-072007-082007-092

10、007-102007-112007-122008-012008-022008-032008-042008-052008-062008-072008-082008-092008-1081資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部2010 年2 月至2011 年11 月的輸入性通脹是次貸危機(jī)之后的輸入性通脹。為應(yīng)對(duì)2008年全球金融危機(jī)，以美國(guó)為代表的世界主要經(jīng)濟(jì)體均采取寬松的貨幣政策，向市場(chǎng)投入大量流動(dòng)性，使得全球通貨膨脹壓力倍增。受美元貶值的影響，國(guó)際市場(chǎng)上工業(yè)原材料價(jià)格出現(xiàn)了明顯上漲，從而推動(dòng)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本的提升，疊加當(dāng)時(shí)大量境外資本的流入，在強(qiáng)制結(jié)售匯制度下，我國(guó)通貨膨脹壓力明顯提升。2010 年

11、5 月 CPI 同比增速首次突破 3%的警戒線，并于 2011 年 7 月來(lái)到 6.451%的歷史高位水平；與此同時(shí)，PPI 同比增速也從 2010年 9 月的 4.32%不斷提升，于 2011 年 3 月達(dá)到 7.31%。2010 年至 2011 年，央行 12 次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、5 次加息，并加大公開(kāi)市場(chǎng)操作力度應(yīng)對(duì)本輪通貨膨脹。在一系列的“加息提準(zhǔn)”的緊縮性貨幣政策的影響下，M2 同比增速于 2010 年年底出現(xiàn)維穩(wěn)并逐步開(kāi)始回落。圖 2：連續(xù) 12 次上調(diào)準(zhǔn)備金率，大幅收縮流動(dòng)性（%，%）圖 3：5 次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率（%，%）25.0020.0015.002010-012010-

12、032010-052010-072010-092010-1110.00人民幣存款準(zhǔn)備金率M2:同比 CPI:當(dāng)月同比7.006.005.004.003.002.002011-012011-032011-052011-072011-092011-111.006.906.706.506.306.105.905.705.50一年期貸款利率一年期存款利率（右軸）3.803.603.403.203.002.802.602.402.202010-102010-112010-122010-122011-012011-022011-022011-032011-042011-042011-052011-0620

13、11-062.00資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部這一輪輸入性通脹：通脹結(jié)構(gòu)分化下貨幣難實(shí)質(zhì)性收緊通脹分化特性明顯，結(jié)構(gòu)性通脹將制約貨幣政策實(shí)質(zhì)性收緊。歷史上兩輪輸入性通脹都伴隨著貨幣政策收緊，其原因在于無(wú)論是商品價(jià)格還是服務(wù)項(xiàng)價(jià)格都出現(xiàn)明顯上漲。而本輪通脹結(jié)構(gòu)性分化明顯核心 CPI 或 CPI 服務(wù)項(xiàng)與 PPI 分化明顯，2020 年 6 月份起PPI 同比便觸底回升，2021 年 1 月已經(jīng)轉(zhuǎn)正，而核心 CPI 和服務(wù)項(xiàng) CPI 同比持續(xù)低位，近兩個(gè)月卻不受春節(jié)影響而大幅下滑。制造業(yè)/工業(yè)的價(jià)格回升而服務(wù)業(yè)價(jià)格持續(xù)低位與疫情后工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)快而服務(wù)業(yè)恢復(fù)慢

14、有關(guān)，而且服務(wù)業(yè)更多是可選消費(fèi)，2020 年疫情后可選消費(fèi)修復(fù)就十分緩慢，居民消費(fèi)支出意愿低沒(méi)有得到有效改善。本輪輸入性通脹類似于“非洲豬瘟”導(dǎo)致的“豬通脹”，均是成本推動(dòng)下的結(jié)構(gòu)性物價(jià)上漲，而參考 2019 年下半年“豬通脹”時(shí)期貨幣政策并沒(méi)有明顯轉(zhuǎn)向，本輪 PPI 同比在基數(shù)效應(yīng)和輸入性通脹下快速回升很難對(duì)貨幣政策產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性收緊的影響。圖 4：相比 PPI 同比 3%的閾值，服務(wù)項(xiàng) CPI 同比 2.5%也是貨幣收緊閾值之一（%，%）逆回購(gòu)利率:7天PPI:同比（右軸）5.04.54.03.53.02.52.01.510.08.06.04.02.00.0-2.0-4.0-6.02000-0

15、12000-082001-032001-102002-052002-122003-072004-022004-092005-042005-112006-062007-012007-082008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-01-8.0CPI:服務(wù):同比1年期貸款基準(zhǔn)利率法準(zhǔn)率（右軸）8.06.04.02.00.0-2.

16、025.020.015.010.05.02000-012000-082001-032001-102002-052002-122003-072004-022004-092005-042005-112006-062007-012007-082008-032008-102009-052009-122010-072011-022011-092012-042012-112013-062014-012014-082015-032015-102016-052016-122017-072018-022018-092019-042019-112020-062021-01-4.00.0資料來(lái)源：Wind，中信證券

17、研究部通脹不改貨幣立場(chǎng)，債市影響有限。如前文所述，這一輪全球再通脹大概率是脈沖式、階段性、結(jié)構(gòu)性的，雖然持續(xù)期不強(qiáng)但仍然需要關(guān)注脈沖高通脹可能帶來(lái)的輸入性通脹。從歷史上看，輸入性通脹都伴隨著貨幣政策收緊，但本輪輸入性通脹與歷史不同之處是通脹是分化，服務(wù)項(xiàng)通脹或核心通脹仍處于低位制約貨幣政策收緊，因而本輪通脹對(duì)債市影響相對(duì)有限。 理解貨幣政策的三個(gè)關(guān)鍵央行和市場(chǎng)的預(yù)期差貨幣政策松緊交替，是為了糾正市場(chǎng)過(guò)強(qiáng)的單邊預(yù)期。去年四季度以來(lái)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)央行的操作與市場(chǎng)的預(yù)期常常不一樣。當(dāng)市場(chǎng)在去年四季度還沉浸在貨幣政策偏緊，超儲(chǔ)率低位，存單利率難降的一致預(yù)期當(dāng)中的時(shí)候，央行通過(guò)大幅增加 MLF 操作把存單

18、利率和資金利率降了下來(lái)；春節(jié)前，當(dāng)大家期待跨年流動(dòng)性投放，開(kāi)始加杠桿套息的時(shí)候，央行又開(kāi)始地量投放，收緊了流動(dòng)性。節(jié)后的交易日，大家普遍擔(dān)心年后資金面會(huì)偏緊，但最后發(fā)現(xiàn)似乎又回到了偏松的狀態(tài)。為什么會(huì)出現(xiàn)這種現(xiàn)象呢？我們認(rèn)為央行的逆預(yù)期操作的目的在于糾正市場(chǎng)過(guò)強(qiáng)的單邊預(yù)期。市場(chǎng)往往喜歡給央行某一段時(shí)間的貨幣政策貼一個(gè)“松”或“緊”的標(biāo)簽，但央行希望看到貨幣政策對(duì)金融市場(chǎng)的影響是偏中性的。市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策的解讀總是過(guò)于極端，非“松”即“緊”，“松”的時(shí)候大幅加杠桿，“緊”的時(shí)候又過(guò)于悲觀。央行對(duì)于貨幣政策的表述一直是穩(wěn)健中性，強(qiáng)調(diào)短端利率的參考區(qū)間是在政策利率附近上下波動(dòng)。由于央行的貨幣政策并不

19、僅僅針對(duì)銀行間市場(chǎng)，在實(shí)現(xiàn)其他目標(biāo)時(shí)難免使短端流動(dòng)性的松緊出現(xiàn)比較明顯的波動(dòng)。貨幣投放使流動(dòng)性偏松時(shí)，市場(chǎng)的預(yù)期會(huì)更加樂(lè)觀，加大杠桿套息的力度，違背了央行穩(wěn)健中性的本意。所以這段時(shí)間我們看到市場(chǎng)預(yù)期總是與央行操作相悖的，來(lái)糾正市場(chǎng)預(yù)期，央行不希望市場(chǎng)的單邊預(yù)期太強(qiáng)，對(duì)他們的政策態(tài)度產(chǎn)生誤讀。圖 5：最近兩個(gè)季度央行操作和市場(chǎng)預(yù)期頻頻矛盾（%）DR007R007預(yù)期緊預(yù)期緊預(yù)期松3.53.33.12.92.72.52.32.11.91.71.52020-09-142020-10-142020-11-142020-12-142021-01-142021-02-14資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部

20、因此，即便現(xiàn)在資金利率相對(duì)較低，也不宜對(duì)接下來(lái)的貨幣政策操作抱有過(guò)于樂(lè)觀的幻想，緊平衡可能還是接下來(lái)一段時(shí)間的基調(diào)。廣義流動(dòng)性收緊如何影響債市收緊廣義流動(dòng)性對(duì)市場(chǎng)的影響是有層次的。在廣義流動(dòng)性進(jìn)一步收緊的信號(hào)釋放時(shí)（比較重要的時(shí)間節(jié)點(diǎn)是 1 月 25 日馬駿的講話），金融市場(chǎng)首先呈現(xiàn)出來(lái)的是股債雙殺，純粹的流動(dòng)性邏輯。隨著在狹義流動(dòng)性收緊預(yù)期消化，廣義流動(dòng)性收緊的利好（對(duì)債市利好，對(duì)股市利空）還未落地的當(dāng)下，股債蹺蹺板的效應(yīng)開(kāi)始顯現(xiàn)，對(duì)債市是相對(duì)有利的。資金面緊平衡的預(yù)期被消化。我們?cè)趫?bào)告?zhèn)袉⒚飨盗?20210127央行在提示什么風(fēng)險(xiǎn)？中提到，短端流動(dòng)性是快變量，廣義流動(dòng)性是慢變量，若央行希

21、望主動(dòng)收緊廣義流動(dòng)性，狹義流動(dòng)性亦不能幸免，債市也會(huì)承壓，比如 2013 年的“錢荒”和 2016年“去杠桿”時(shí)期。但是，當(dāng)前既不是去杠桿時(shí)期，也不是錢荒時(shí)期，資金面回到類似于 2019 年上半年的“緊平衡”的可能性更大，即 DR007 可能在 2.2%的政策利率附近或略高于政策利率運(yùn)行。從這個(gè)維度上看，在去年下半年以來(lái)利率上行的過(guò)程中，以及在 1 月25 日馬駿講話后的進(jìn)一波殺跌中，債市已經(jīng)基本消化了流動(dòng)性收緊的預(yù)期。股市對(duì)流動(dòng)性的反應(yīng)相對(duì)滯后，控制廣義流動(dòng)性的收縮還未兌現(xiàn)。最近幾個(gè)交易日呈現(xiàn)出比較明顯的股債蹺蹺板現(xiàn)象。美債利率上行，從美國(guó)股市傳導(dǎo)到國(guó)內(nèi)股市，誘發(fā)市場(chǎng)走出比較強(qiáng)烈的殺估值邏輯

22、。估值回落的背后主要源于市場(chǎng)對(duì)廣義流動(dòng)性收緊和名義利率上升的擔(dān)憂。雖然市場(chǎng)預(yù)期提前“預(yù)支”了一部分對(duì)廣義流動(dòng)性收縮的擔(dān)憂，但真正的流動(dòng)性收縮還未到來(lái)，因此股市的風(fēng)險(xiǎn)并未完全消除。股市的大跌在很大程度上提振了債市情緒，所以近期股債的蹺蹺板效應(yīng)較為顯著。央行對(duì)內(nèi)外基本面變化的響應(yīng)是關(guān)鍵從央行的視角看問(wèn)題，博弈貨幣政策。不論美債利率上行，還是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的變化，都不能對(duì)國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)產(chǎn)生非常直接的影響，關(guān)鍵還是要看中國(guó)央行如何對(duì)這些信號(hào)和變化進(jìn)行響應(yīng)。然而在這里面就會(huì)存在一個(gè)問(wèn)題：央行對(duì)經(jīng)濟(jì)的關(guān)注點(diǎn)可能與市場(chǎng)是不一樣的。比如通脹的問(wèn)題，市場(chǎng)更加關(guān)注工業(yè)品的通脹，原油、銅等國(guó)際大宗商品以及國(guó)內(nèi)黑色系的

23、上漲；央行的關(guān)注則可能會(huì)更加全面，不僅會(huì)考慮輸入性的通脹，也會(huì)考慮核心 CPI 尤其是服務(wù) CPI 的通縮。再比如利率的問(wèn)題，市場(chǎng)更加關(guān)心資金利率和債券利率， R007，10 年期國(guó)債收益率，而央行更加關(guān)注的則是 DR007 和貸款加權(quán)平均利率，2021年的政府工作報(bào)告中提到，“優(yōu)化存款利率監(jiān)管，推動(dòng)實(shí)際貸款利率進(jìn)一步降低，繼續(xù)引導(dǎo)金融系統(tǒng)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利”。國(guó)內(nèi)貨幣政策短期內(nèi)趨于穩(wěn)定的可能性較大。在當(dāng)前國(guó)內(nèi)基本面相對(duì)模糊，但總體穩(wěn)健，金融市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行的狀態(tài)下，央行貨幣政策并沒(méi)有做出大幅調(diào)整的必要。近期海外金融市場(chǎng)、通脹預(yù)期的變化，即便對(duì)于海外央行而言也沒(méi)有觸發(fā)比較明顯的響應(yīng)，因此對(duì)于國(guó)內(nèi)央行的

24、影響可能會(huì)更小。據(jù)此判斷短期內(nèi)國(guó)內(nèi)貨幣政策的思路可能不會(huì)發(fā)生太大的變化。 海外：疫后復(fù)蘇和政策刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇中段海外與中國(guó)疫后復(fù)蘇的對(duì)比。中國(guó)和海外的疫后經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)程存在一定差異：中國(guó)的工業(yè)生產(chǎn)率先修復(fù)，但消費(fèi)需求釋放緩慢，而美國(guó)是商品消費(fèi)尤其是耐用品消費(fèi)最先修復(fù)。這很大程度上來(lái)源于寬松模式的不同，中國(guó)財(cái)政貨幣政策的重心在于刺激企業(yè)和信貸，美國(guó)采取大規(guī)模的財(cái)政刺激政策向居民直接發(fā)放補(bǔ)貼刺激居民消費(fèi)。盡管歐美工業(yè)修復(fù)較為緩慢，但工業(yè)產(chǎn)值在去年年底也已大致回歸到疫情前水平。所以，目前美國(guó)主要是非制造業(yè)和服務(wù)消費(fèi)的恢復(fù)仍相對(duì)落后。圖 9：美國(guó)制造業(yè) PMI 持續(xù)上行（%）圖 10：美國(guó)非制造業(yè)

25、 PMI 表現(xiàn)一般（%）ISM制造業(yè)PMI新訂單產(chǎn)出非制造業(yè)PMI商業(yè)活動(dòng)新訂單807065706060555050454040353030252019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012020資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部圖 11：歐美工

26、業(yè)生產(chǎn)已經(jīng)修復(fù)到疫情前的水平（%）歐元區(qū)19國(guó):工業(yè)生產(chǎn)指數(shù):同比美國(guó):工業(yè)總產(chǎn)值:同比151050-5-10-15-20-25資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部美國(guó)服務(wù)消費(fèi)仍存較大缺口，經(jīng)濟(jì)處于復(fù)蘇中段。消費(fèi)是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的支柱，美國(guó)個(gè)人消費(fèi)支出占 GDP 的比例 70%左右，其中服務(wù)消費(fèi)支出占比高達(dá) GDP 的 45%，而耐用品消費(fèi)在正常年份占比不到 10%。所以，雖然耐用品消費(fèi)呈現(xiàn)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但涉及到人員聚集和接觸的服務(wù)消費(fèi)，仍然處于負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)，構(gòu)成經(jīng)濟(jì)修復(fù)的重要拖累項(xiàng)。美國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)還有較大的修復(fù)空間，仍將依賴于對(duì)疫情的控制和疫苗接種進(jìn)程。隨著疫苗接種率的不斷提升，居民出行活動(dòng)逐步恢復(fù)，我們

27、預(yù)計(jì)接下來(lái)一兩個(gè)季度可能是美國(guó)服務(wù)消費(fèi)快速修復(fù)的時(shí)間窗口。圖 6：美國(guó)消費(fèi)的分化（%）圖 7：美國(guó)個(gè)人消費(fèi)支出占 GDP 的比例（%）耐用品非耐用品服務(wù)耐用品/GDP非耐用品/GDP服務(wù)/GDP25802070156010550040-530-1020-15-20102000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021-250資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部低利率推動(dòng)美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣上行。長(zhǎng)期抵押貸款利率的下行降低了居民的購(gòu)房成本，帶

28、動(dòng)美國(guó)房地產(chǎn)的需求提升，刺激地產(chǎn)銷售顯著增長(zhǎng)，美國(guó)房?jī)r(jià)持續(xù)上行，進(jìn)而帶動(dòng)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)進(jìn)度加快。自 2019 年初，美國(guó)長(zhǎng)期利率開(kāi)始下行，同期房地產(chǎn)市場(chǎng)的景氣也初顯端倪。疫情沖擊之后，長(zhǎng)端利率繼續(xù)向下，進(jìn)一步刺激地產(chǎn)市場(chǎng)。從利差來(lái)看，30 年期抵押貸款利率與 10 年期美債收益率的利差中樞大致在 170bps，未來(lái)只要 10 年美債收益率不超過(guò) 2%，30 年期抵押貸款收益率最多上升至最近 10 年的平均水平，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)地產(chǎn)銷售形成太大壓制。圖 14：低利率推動(dòng)美國(guó)房?jī)r(jià)大幅上行（美元，%）圖 15：美國(guó)地產(chǎn)銷售和開(kāi)發(fā)狀況（%）400,000300,000200,000100,0000新屋銷售中位價(jià)成

29、屋銷售中位價(jià)30年期抵押貸款利率（右軸） 864206040200-20-40新屋銷售：同比成屋銷售：同比新開(kāi)工：同比2015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-12資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部非農(nóng)數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，就業(yè)出現(xiàn)改善現(xiàn)象。從非農(nóng)就業(yè)人數(shù)變化來(lái)看，美國(guó) 2 月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加 37.9 萬(wàn)人，預(yù)期增 18.2 萬(wàn)人，前值增 4.9 萬(wàn)人，與此同時(shí)，失業(yè)率降至 6.2%。從數(shù)

30、據(jù)的情況來(lái)看，2 月美國(guó)非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)明顯高于市場(chǎng)在數(shù)據(jù)發(fā)布前的預(yù)期。從非農(nóng)超預(yù)期增長(zhǎng)的原因上來(lái)看，隨著疫情新增人數(shù)的回落以及疫苗接種的持續(xù)推進(jìn)，美國(guó)部分地區(qū)的防疫措施有所放松，由此帶來(lái)了美國(guó)服務(wù)行業(yè)的修復(fù)。但是官方失業(yè)率由于分類問(wèn)題和撤離勞動(dòng)力的特殊情況被持續(xù)壓低，美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部更關(guān)注“固定參與失業(yè)率”（假設(shè)將 2020 年 2 月后離開(kāi)勞動(dòng)力市場(chǎng)的所有人均記為失業(yè)者）這一指標(biāo)，2 月該指標(biāo)值為 9.5%，較前置 9.7%略降但仍處高位，預(yù)計(jì)美國(guó)的財(cái)政貨幣政策將繼續(xù)支持經(jīng)濟(jì)，刺激不會(huì)過(guò)早退出。圖 16：美國(guó)失業(yè)率下降（%）圖 17：申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)顯著下降（人）美國(guó):失業(yè)率:季調(diào)161412

31、108642200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020030,000,00025,000,00020,000,00015,000,00010,000,0005,000,0000美國(guó):當(dāng)周初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù):季調(diào)美國(guó):持續(xù)領(lǐng)取失業(yè)金人數(shù):季調(diào)2019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-01資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部資料來(lái)源：Wind

32、，中信證券研究部受美國(guó)基本面復(fù)蘇影響美債利率和美元指數(shù)仍有上行壓力。上周美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)向好，受就業(yè)數(shù)據(jù)的影響美債收益率進(jìn)一步上行至 1.56%，美元指數(shù)上漲至接近 92 位置。在美國(guó)大規(guī)模財(cái)政貨幣政策刺激和疫苗普及率加快的提振下，美國(guó)服務(wù)業(yè)和經(jīng)濟(jì)將會(huì)進(jìn)入快速修復(fù)的通道。全球新冠疫情的影響下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)受到的沖擊最大，預(yù)計(jì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的斜率也會(huì)更高，參考國(guó)內(nèi)疫情得到有效控制后的基本面和利率走勢(shì)，美債利率和美元指數(shù)仍有上行壓力，中性估計(jì)年底前美債 10 年期收益率還有 10-20bp 的上行空間，至 1.7%左右，若經(jīng)濟(jì)和通脹的表現(xiàn)更加樂(lè)觀，也不排除觸及 2%的可能性。圖 18：10Y 美債收益率

33、上行（%）圖 19：美元指數(shù)快速上行10Y-3M10Y美債3M美債21.576543210-12000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021-2103101999795939189美元指數(shù)2019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-03資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的影響美

34、債利率上行對(duì)國(guó)債利率的影響有限。長(zhǎng)端美債收益率的上行在一定程度上縮小的中美利差，目前中美利差已經(jīng)回到了 170bps 左右的水平，不過(guò)這個(gè)水平依然偏高。從外資持有國(guó)債的情況來(lái)看，美債利率上行較快的 2 月，外資對(duì)于中國(guó)國(guó)債仍然是大額凈增持的狀態(tài)，僅略遜于 12 月和 1 月，說(shuō)明美債利率的上行暫時(shí)還未對(duì)外資流入形成比較明顯的沖擊，即便美債利率上行到 2%，中美利差仍然有超過(guò) 120bps 的利差，安全墊相對(duì)充足。圖 8：境外機(jī)構(gòu)每月凈增持利率債（億元）國(guó)債國(guó)開(kāi)債1,4001,2001,0008006004002000-200-400資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部人民幣匯率可能會(huì)呈現(xiàn)高位震蕩

35、走勢(shì)，在一定程度上能夠?qū)_輸入性通脹。一方面，雖然當(dāng)前美元指數(shù)的反彈并未對(duì)人民幣匯率形成對(duì)應(yīng)的貶值，但在國(guó)內(nèi)先行復(fù)蘇，美國(guó)后發(fā)復(fù)蘇趕上的背景下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的斜率更高，若后續(xù)受美國(guó)基本面復(fù)蘇的影響美元指數(shù)反彈幅度加大，對(duì)于人民幣匯率而言或仍將形成貶值方向上的壓力。另一方面，從銀行代客結(jié)售匯數(shù)據(jù)的角度，在當(dāng)前人民幣匯率較為穩(wěn)定，出口需求仍舊較強(qiáng)的背景下，企業(yè)結(jié)匯需求或給予人民幣匯率一定的支撐。因此，人民幣匯率依然會(huì)處于高位震蕩的狀態(tài)。人民幣匯率維持在偏強(qiáng)的水平，對(duì)于債市是相對(duì)有利的，一方面能夠在一定程度上制約貨幣政策的收緊，另一方面會(huì)降低以美元計(jì)價(jià)的大宗商品上漲帶來(lái)的成本上行，緩釋輸入性通脹的壓

36、力。 債市策略流動(dòng)性對(duì)于債市的利空或已出盡，債市最悲觀的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去。債市的焦點(diǎn)在于博弈貨幣政策對(duì)國(guó)內(nèi)外基本面變化的響應(yīng)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)基本面和海外市場(chǎng)的信號(hào)難以構(gòu)成超預(yù)期的貨幣政策調(diào)整。而流動(dòng)性收緊對(duì)于債市而言或已利空出盡，轉(zhuǎn)為利多：疫情之后流動(dòng)性的收緊對(duì)市場(chǎng)的影響可以分為三個(gè)階段：第一階段，從去年年中開(kāi)始，緊貨幣寬信用，債券市場(chǎng)出現(xiàn)較大調(diào)整，股票市場(chǎng)持續(xù)上漲。第二階段，市場(chǎng)擔(dān)憂狹義和廣義流動(dòng)性同時(shí)收緊的局面，股債常常同漲同跌。由于當(dāng)前資金面“緊平衡”的預(yù)期被消化，流動(dòng)性收緊對(duì)市場(chǎng)的影響就會(huì)由“股債雙殺”轉(zhuǎn)向“股債蹺蹺板”。第三階段，隨著廣義流動(dòng)性收緊和基本面回落的邏輯陸續(xù)兌現(xiàn)，將對(duì)債市形成明確的

37、利好。短期內(nèi) 10 年期國(guó)債收益率或?qū)⒃?3-3.3%的水平附近震蕩，隨著廣義流動(dòng)性收緊以及后續(xù)基本面邏輯的落地，預(yù)計(jì)利率將迎來(lái)下行空間。資金面市場(chǎng)回顧2021 年 3 月 8 日，銀存間質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)利率大體上行，隔夜、7 天、14 天、21 天和 1個(gè)月分別變動(dòng)了 13.39bps、13.05bps、0.84bp、-3.45bps 和 13.92bps 至 1.71%、2.10%、 2.10%、2.02%和 2.46%。國(guó)債到期收益率大體上行，1 年、3 年、5 年、10 年分別變動(dòng) 1.50 bp、1.59bps、0.24bps、-0.53 bps 至 2.65%、2.94%、3.09%

38、、3.24%。上證綜指下跌 2.30%至 3421.41，深證成指下跌 3.81%至 13863.81，創(chuàng)業(yè)板指下跌 4.98%至 2728.84。央行公告稱，為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕，2021 年 3 月 6 日中國(guó)人民銀行以利率招標(biāo)方式開(kāi)展了 100 億元逆回購(gòu)操作?！玖鲃?dòng)性動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)】我們對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性情況進(jìn)行跟蹤，觀測(cè) 2017 年開(kāi)年來(lái)至今流動(dòng)性的“投與收”。增量方面，我們根據(jù)逆回購(gòu)、SLF、MLF 等央行公開(kāi)市場(chǎng)操作、國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存等規(guī)模計(jì)算總投放量；減量方面，我們根據(jù) 2020 年 12 月對(duì)比 2016 年 12 月 M0累計(jì)增加 16010.66 億元，外匯占款累計(jì)下降 811

39、7.16 億元、財(cái)政存款累計(jì)增加 9868.66億元，粗略估計(jì)通過(guò)居民取現(xiàn)、外占下降和稅收流失的流動(dòng)性，并考慮公開(kāi)市場(chǎng)操作到期情況，計(jì)算每日流動(dòng)性減少總量。同時(shí)，我們對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作到期情況進(jìn)行監(jiān)控。圖 21：2019 年 3 月 8 日至 2021 年 3 月 8 日公開(kāi)市場(chǎng)操作和到期監(jiān)控（億元）資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部圖 22：2017 年 1 月 1 日至 2021 年 3 月 5 日流動(dòng)性投放和回籠統(tǒng)計(jì)（億元）資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部圖 23：2021 年 3 月 5 日人民幣對(duì)各幣種匯率當(dāng)前值相對(duì)于上一日值變化百分比0.80%0.60%0.40%0.20%0.00%

40、-0.20%-0.40%-0.60%-0.80%-1.00% 資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部 市場(chǎng)回顧及觀點(diǎn)可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧3 月 8 日轉(zhuǎn)債市場(chǎng)，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)收于 364.17 點(diǎn)，日下跌 0.82%，等權(quán)可轉(zhuǎn)債指數(shù)收于 1,449.75 點(diǎn)，日下跌 0.95%，可轉(zhuǎn)債預(yù)案指數(shù)收于 1,206.30 點(diǎn)，日下跌 2.05%；平均平價(jià)為 99.74 元，日下跌 2.08%，平均轉(zhuǎn)債價(jià)格為 122.41 元，日下跌 1.17%。337 支上市交易可轉(zhuǎn)債（輝豐轉(zhuǎn)債除外），除漢得轉(zhuǎn)債、威派轉(zhuǎn)債、紫銀轉(zhuǎn)債、新春轉(zhuǎn)債、海環(huán)轉(zhuǎn)債、張行轉(zhuǎn)債、九州轉(zhuǎn)債、萬(wàn)青轉(zhuǎn)債、科華轉(zhuǎn)債、久其轉(zhuǎn)債和青農(nóng)轉(zhuǎn)債橫盤外，128

41、支上漲，198 支下跌。其中聯(lián)泰轉(zhuǎn)債（20.26%）、普利轉(zhuǎn)債（16.48%）和金陵轉(zhuǎn)債（14.88%）領(lǐng)漲，隆 20 轉(zhuǎn)債（-13.09%）、贛鋒轉(zhuǎn) 2（-12.00%）和火炬轉(zhuǎn)債（-10.87%）領(lǐng)跌。333支可轉(zhuǎn)債正股（*ST 輝豐除外），除明陽(yáng)電路、凌鋼股份、濱化股份、光華科技和特一藥業(yè)橫盤外，91 支上漲，237 支下跌。其中國(guó)城礦業(yè)（10.00%)、森特股份（9.98%）和中國(guó)核建（9.97%）領(lǐng)漲，火炬電子（-10.00%）、隆基股份（-10.00%）和明陽(yáng)智能（-9.44%）領(lǐng)跌?？赊D(zhuǎn)債市場(chǎng)周觀點(diǎn)上周轉(zhuǎn)債市場(chǎng)仍舊處于大幅波動(dòng)的狀態(tài)，雖然從指數(shù)角度看全周小幅收漲，但是分化已然延續(xù)

42、了前期的特征，高價(jià)標(biāo)的繼續(xù)回撤。過(guò)去幾周我們?cè)诓呗陨喜粩嗟貜?qiáng)調(diào)持倉(cāng)向更為均衡的方向調(diào)整，但是市場(chǎng)的波動(dòng)速度與幅度之快仍舊超過(guò)了我們的預(yù)期，周度策略中所關(guān)注的標(biāo)的雖然在年前表現(xiàn)搶眼，但也正是近期市場(chǎng)大幅回撤的重點(diǎn)區(qū)域。近期轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的估值水平仍在持續(xù)壓縮，反映出投資者謹(jǐn)慎的預(yù)期，估值壓縮意味著市場(chǎng)彈性較大，在總體安全墊仍舊不足的背景下，高彈性往往意味著高波動(dòng)，這一點(diǎn)可能是參與當(dāng)前市場(chǎng)需要提前做好的準(zhǔn)備。隨著波動(dòng)的延續(xù)，我們預(yù)計(jì)市場(chǎng)將會(huì)形成新的均衡態(tài)勢(shì)，無(wú)論是過(guò)往強(qiáng)勢(shì)的方向還是近期較為抗跌的方向，均存在機(jī)會(huì)，換而言之，在機(jī)會(huì)擴(kuò)散且分散化的背景下，找尋值得參與的方向尤為重要，寧缺毋濫仍舊是我們需要反復(fù)

43、提示的標(biāo)準(zhǔn)?？傮w上我們從三個(gè)方向著手，以取得超額收益為目標(biāo)。首先基于我們資產(chǎn)配置的框架，順周期的超額收益并沒(méi)完結(jié)，誠(chéng)然近期的波動(dòng)會(huì)持續(xù)沖擊持有的信心，但市場(chǎng)的趨勢(shì)還未到拐點(diǎn)之時(shí)，實(shí)際上同樣的考驗(yàn)和擾動(dòng)在過(guò)去大半年的市場(chǎng)中也發(fā)生過(guò)數(shù)次，我們認(rèn)為只要邏輯未被破壞這一方向仍然值得重點(diǎn)關(guān)注。順周期的下半場(chǎng)我們重點(diǎn)關(guān)注的方向是有色、能化、農(nóng)產(chǎn)品、黑色系等幾大方向中的部分品種，重點(diǎn)從供給格局著手，供給較差限制較多的方向更值得長(zhǎng)期持有。此外碳中和這一主題也是當(dāng)前持續(xù)發(fā)酵的方向。其次正在逐步起勢(shì)的復(fù)蘇邏輯這一主線預(yù)計(jì)會(huì)在中期維度成為市場(chǎng)取得收益的重要方向。隨著疫情頂部的臨近，疫情退出的交易邏輯值得專注，建議重

44、點(diǎn)關(guān)注交通運(yùn)輸、餐飲文娛、旅游酒店等板塊。再次重申對(duì)于復(fù)蘇主線我們定義為中期維度的邏輯。最后隨著市場(chǎng)極端風(fēng)格行情的再均衡，我們從盈利彈性角度和產(chǎn)業(yè)政策、穩(wěn)健型等視角去尋找潛在布局方向，建議重點(diǎn)關(guān)注 TMT、高端制造、環(huán)保方向下的高性價(jià)比標(biāo)的。高彈性組合建議重點(diǎn)關(guān)注紫金轉(zhuǎn)債、韋爾（精測(cè)）轉(zhuǎn)債、利爾轉(zhuǎn)債、火炬轉(zhuǎn)債、太陽(yáng)（山鷹）轉(zhuǎn)債、福 20 轉(zhuǎn)債、星宇轉(zhuǎn)債、華菱轉(zhuǎn) 2（盛屯轉(zhuǎn)債）、金禾轉(zhuǎn)債、金能轉(zhuǎn)債。穩(wěn)健彈性組合建議關(guān)注無(wú)錫轉(zhuǎn)債、彤程轉(zhuǎn)債、南航轉(zhuǎn)債、中天轉(zhuǎn)債、恒逸轉(zhuǎn)債、財(cái)通轉(zhuǎn)債、旺能轉(zhuǎn)債、駱駝（雙環(huán)）轉(zhuǎn)債、歐派轉(zhuǎn)債、景 20 轉(zhuǎn)債。風(fēng)險(xiǎn)因素市場(chǎng)流動(dòng)性大幅波動(dòng)，宏觀經(jīng)濟(jì)增速不如預(yù)期，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率大幅波

45、動(dòng)，正股股價(jià)超預(yù)期波動(dòng)。 股票市場(chǎng)表 1：市場(chǎng)概況代碼簡(jiǎn)稱收盤價(jià)日變化（%）成交額（億）成交額同比變化（%）000001.SH上證指數(shù)3,421.41-2.304538.5911.01399001.SZ深證成指13,863.81-3.815254.2812.37399300.SZ滬深 3005,080.02-3.47399005.SZ中小板指9,320.32-3.97399006.SZ創(chuàng)業(yè)板指2,728.84-4.98000016.SH上證 503,573.43-3.12資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部表 2：行業(yè)漲跌幅榜每日漲幅前五板塊日漲跌幅（%）每日跌幅前五板塊日漲跌幅（%）電力及公用

46、事業(yè)0.73國(guó)防軍工-6.42建筑-0.39消費(fèi)者服務(wù)-6.42鋼鐵-0.40食品飲料-5.51煤炭-0.48醫(yī)藥-4.76非銀行金融-0.63電力設(shè)備及新能源-4.68每日漲幅前五板塊日漲跌幅（%）每日跌幅前五板塊日漲跌幅（%）火電3.04陸股通周增倉(cāng)前二十-7.31核電2.53上海本地重組-7.24連板1.71新型顯示技術(shù)-6.07煤電重組1.60食品安全-6.04顯示面板1.57礦山智能-5.73資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部表 3：概念板塊漲跌幅榜資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部 轉(zhuǎn)債市場(chǎng)表 4：可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)名稱收盤價(jià)日變化（%）中證轉(zhuǎn)債指數(shù)364.17-0.82等權(quán)可轉(zhuǎn)債指數(shù)1,

47、449.75-0.95可轉(zhuǎn)債預(yù)案指數(shù)1,206.30-2.05平均平價(jià)99.74-2.08平均轉(zhuǎn)債價(jià)格122.41-1.17資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部表 5：可轉(zhuǎn)債個(gè)券名稱簡(jiǎn)稱收盤價(jià)（元）漲跌幅（%）成交額（千萬(wàn)）110031.SH航信轉(zhuǎn)債106.30-0.030.90110033.SH國(guó)貿(mào)轉(zhuǎn)債108.090.210.92110034.SH九州轉(zhuǎn)債109.210.001.35110038.SH濟(jì)川轉(zhuǎn)債104.08-0.481.03110041.SH蒙電轉(zhuǎn)債104.740.340.97110043.SH無(wú)錫轉(zhuǎn)債127.450.354.27110044.SH廣電轉(zhuǎn)債216.95-3.072

48、6.00110045.SH海瀾轉(zhuǎn)債98.07-0.013.37113009.SH廣汽轉(zhuǎn)債105.53-0.265.85113011.SH光大轉(zhuǎn)債122.81-0.9629.45113012.SH駱駝轉(zhuǎn)債121.470.367.56113013.SH國(guó)君轉(zhuǎn)債111.40-0.353.44113014.SH林洋轉(zhuǎn)債99.000.301.50113016.SH小康轉(zhuǎn)債147.91-0.20140.94113017.SH吉視轉(zhuǎn)債93.18-0.180.83113502.SH嘉澳轉(zhuǎn)債99.61-0.460.24113504.SH艾華轉(zhuǎn)債131.10-1.330.72113505.SH杭電轉(zhuǎn)債99.37-

49、0.731.28113508.SH新鳳轉(zhuǎn)債121.20-3.388.03113509.SH新泉轉(zhuǎn)債207.82-1.3961.02113516.SH蘇農(nóng)轉(zhuǎn)債106.25-0.420.66123002.SZ國(guó)禎轉(zhuǎn)債108.460.100.14123004.SZ鐵漢轉(zhuǎn)債99.00-0.380.62123007.SZ道氏轉(zhuǎn)債106.61-0.560.71123010.SZ博世轉(zhuǎn)債97.251.090.56123011.SZ德?tīng)栟D(zhuǎn)債94.520.550.21123012.SZ萬(wàn)順轉(zhuǎn)債112.70-1.762.27123013.SZ橫河轉(zhuǎn)債409.00-1.5029.06123014.SZ凱發(fā)轉(zhuǎn)債119

50、.40-0.013.80123015.SZ藍(lán)盾轉(zhuǎn)債240.00-2.9520.90127003.SZ海印轉(zhuǎn)債102.750.051.12127004.SZ模塑轉(zhuǎn)債168.60-3.1912.69127005.SZ長(zhǎng)證轉(zhuǎn)債115.00-1.296.59127006.SZ敖東轉(zhuǎn)債100.500.101.78127007.SZ湖廣轉(zhuǎn)債97.72-0.290.22128012.SZ輝豐轉(zhuǎn)債101.030.000.00128013.SZ洪濤轉(zhuǎn)債103.40-0.518.34128014.SZ永東轉(zhuǎn)債102.06-0.090.35128015.SZ久其轉(zhuǎn)債97.990.001.48名稱簡(jiǎn)稱收盤價(jià)（元）漲跌

51、幅（%）成交額（千萬(wàn)）128017.SZ金禾轉(zhuǎn)債171.70-3.0620.73128018.SZ時(shí)達(dá)轉(zhuǎn)債99.90-0.100.24128021.SZ兄弟轉(zhuǎn)債109.820.480.23128022.SZ眾信轉(zhuǎn)債99.78-0.391.40128023.SZ亞太轉(zhuǎn)債95.000.070.31128025.SZ特一轉(zhuǎn)債96.810.520.33128026.SZ眾興轉(zhuǎn)債95.250.030.70128029.SZ太陽(yáng)轉(zhuǎn)債208.40-1.4716.30128030.SZ天康轉(zhuǎn)債253.500.603.66128032.SZ雙環(huán)轉(zhuǎn)債108.91-0.560.90128033.SZ迪龍轉(zhuǎn)債103.

52、210.5935.88128034.SZ江銀轉(zhuǎn)債107.190.010.40128035.SZ大族轉(zhuǎn)債113.50-1.701.67128036.SZ金農(nóng)轉(zhuǎn)債127.94-1.103.82128037.SZ巖土轉(zhuǎn)債94.500.330.17128039.SZ三力轉(zhuǎn)債104.210.240.67128040.SZ華通轉(zhuǎn)債107.600.280.42128041.SZ盛路轉(zhuǎn)債310.00-0.6445.99128042.SZ凱中轉(zhuǎn)債97.00-1.730.17128044.SZ嶺南轉(zhuǎn)債86.380.450.45128046.SZ利爾轉(zhuǎn)債134.42-3.376.27128048.SZ張行轉(zhuǎn)債114

53、.700.000.83113519.SH長(zhǎng)久轉(zhuǎn)債100.180.300.83110047.SH山鷹轉(zhuǎn)債113.60-2.086.37128049.SZ華源轉(zhuǎn)債99.141.060.27128050.SZ鈞達(dá)轉(zhuǎn)債133.09-1.346.77110048.SH福能轉(zhuǎn)債119.582.1432.04113524.SH奇精轉(zhuǎn)債98.41-0.131.37128051.SZ光華轉(zhuǎn)債109.56-1.182.55113525.SH臺(tái)華轉(zhuǎn)債100.310.060.60128052.SZ凱龍轉(zhuǎn)債192.36-3.3443.48123018.SZ溢利轉(zhuǎn)債191.35-0.444.67113526.SH聯(lián)泰轉(zhuǎn)債

54、242.3020.26238.62113527.SH維格轉(zhuǎn)債80.810.451.40128053.SZ尚榮轉(zhuǎn)債117.70-1.263.91113021.SH中信轉(zhuǎn)債104.810.019.19113528.SH長(zhǎng)城轉(zhuǎn)債95.101.460.72128056.SZ今飛轉(zhuǎn)債104.400.3849.21110051.SH中天轉(zhuǎn)債119.60-1.7817.79110052.SH貴廣轉(zhuǎn)債97.740.440.59名稱簡(jiǎn)稱收盤價(jià)（元）漲跌幅（%）成交額（千萬(wàn)）128057.SZ博彥轉(zhuǎn)債117.20-0.050.92110053.SH蘇銀轉(zhuǎn)債110.05-0.0312.33127011.SZ中鼎轉(zhuǎn)

55、2110.58-1.271.72110055.SH伊力轉(zhuǎn)債129.61-3.476.27123022.SZ長(zhǎng)信轉(zhuǎn)債144.161.133.71110056.SH亨通轉(zhuǎn)債103.420.131.03123023.SZ迪森轉(zhuǎn)債93.84-0.231.05123024.SZ岱勒轉(zhuǎn)債102.20-0.200.71113530.SH大豐轉(zhuǎn)債95.640.740.21123025.SZ精測(cè)轉(zhuǎn)債126.00-3.604.35113532.SH海環(huán)轉(zhuǎn)債97.820.000.16128063.SZ未來(lái)轉(zhuǎn)債100.401.294.88128062.SZ亞藥轉(zhuǎn)債70.55-0.441.56113024.SH核建轉(zhuǎn)債

56、103.851.809.14127012.SZ招路轉(zhuǎn)債104.710.554.13110057.SH現(xiàn)代轉(zhuǎn)債104.670.410.71113534.SH鼎勝轉(zhuǎn)債95.90-0.210.41113025.SH明泰轉(zhuǎn)債157.840.1123.95128064.SZ司爾轉(zhuǎn)債110.30-0.790.28113026.SH核能轉(zhuǎn)債105.901.229.41110058.SH永鼎轉(zhuǎn)債95.282.0028.88128066.SZ亞泰轉(zhuǎn)債95.660.240.89127013.SZ創(chuàng)維轉(zhuǎn)債94.90-0.320.23113535.SH大業(yè)轉(zhuǎn)債94.891.320.44113536.SH三星轉(zhuǎn)債108

57、.58-0.550.19123027.SZ藍(lán)曉轉(zhuǎn)債154.480.9745.01113537.SH文燦轉(zhuǎn)債124.46-5.795.81113027.SH華鈺轉(zhuǎn)債103.01-4.9513.47128069.SZ華森轉(zhuǎn)債95.420.040.29123028.SZ清水轉(zhuǎn)債92.41-0.970.37128070.SZ智能轉(zhuǎn)債101.44-0.843.15113541.SH榮晟轉(zhuǎn)債111.25-1.950.65113542.SH好客轉(zhuǎn)債114.32-0.800.38113543.SH歐派轉(zhuǎn)債208.04-2.866.68123029.SZ英科轉(zhuǎn)債2636.00-0.3480.89128073.S

58、Z哈爾轉(zhuǎn)債97.001.362.29123030.SZ九洲轉(zhuǎn)債145.133.3093.89128071.SZ合興轉(zhuǎn)債104.61-0.360.19128072.SZ翔鷺轉(zhuǎn)債97.030.982.15123031.SZ晶瑞轉(zhuǎn)債192.80-2.635.40名稱簡(jiǎn)稱收盤價(jià)（元）漲跌幅（%）成交額（千萬(wàn)）128074.SZ游族轉(zhuǎn)債94.030.031.04128075.SZ遠(yuǎn)東轉(zhuǎn)債117.19-0.980.75113545.SH金能轉(zhuǎn)債200.54-3.9126.38128076.SZ金輪轉(zhuǎn)債93.380.460.29128078.SZ太極轉(zhuǎn)債115.50-1.271.04110059.SH浦發(fā)轉(zhuǎn)

59、債101.99-0.0429.82113546.SH迪貝轉(zhuǎn)債96.830.160.18127014.SZ北方轉(zhuǎn)債100.01-0.390.44128079.SZ英聯(lián)轉(zhuǎn)債124.001.6424.49113548.SH石英轉(zhuǎn)債126.80-2.251.19123033.SZ金力轉(zhuǎn)債117.96-1.7041.79110060.SH天路轉(zhuǎn)債108.28-0.990.41123034.SZ通光轉(zhuǎn)債173.00-1.408.24110061.SH川投轉(zhuǎn)債124.951.104.15123035.SZ利德轉(zhuǎn)債116.90-0.093.08113549.SH白電轉(zhuǎn)債98.790.520.25113550.

60、SH常汽轉(zhuǎn)債123.02-0.303.36128081.SZ海亮轉(zhuǎn)債101.201.304.32110062.SH烽火轉(zhuǎn)債103.14-0.072.63128083.SZ新北轉(zhuǎn)債102.501.180.64110063.SH鷹 19 轉(zhuǎn)債114.24-1.473.42128082.SZ華鋒轉(zhuǎn)債100.204.013.17113029.SH明陽(yáng)轉(zhuǎn)債134.15-9.6436.19128085.SZ鴻達(dá)轉(zhuǎn)債93.770.0230.27113557.SH森特轉(zhuǎn)債139.914.24144.20113559.SH永創(chuàng)轉(zhuǎn)債116.810.184.15110065.SH淮礦轉(zhuǎn)債123.34-0.0121.