1、 航空工業(yè)集團(tuán)深度解析報(bào)告：航空裝備主要供應(yīng)商，國(guó)企改革先行者 報(bào)告綜述：中國(guó)航空裝備巨頭，世界排名第六。1）航空工業(yè)集團(tuán)是國(guó)有特大型企業(yè)，下轄 100 余家成員單位、超過(guò) 20 家上市公司（其中 A 股 19 家），員工逾 45 萬(wàn)人。2） 集團(tuán)擁有我國(guó)最為完備的航空產(chǎn)業(yè)鏈資源，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括航空航務(wù)、民用航空、 工程制造和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，是我國(guó)航空裝備研制發(fā)展的主導(dǎo)力量。在我國(guó)十大集團(tuán) 中總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)規(guī)模排名第一，收入規(guī)模排名第二（2019 年數(shù)據(jù)）。3）2019 年， 航空工業(yè)集團(tuán)航空裝備業(yè)務(wù)在全球范圍排名第六，在 2020 年財(cái)富世界 500 強(qiáng)排行榜上名列 163 名?！笆濉眻A滿收官

2、，開(kāi)啟“十四五”新征程。1）集團(tuán)層面，航空工業(yè)收入、 利潤(rùn)在“十三五”期間均實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，其中 2020 年全年?duì)I業(yè)總收 4685 億元， 同比增長(zhǎng) 1.5%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 156 億元，同比增長(zhǎng) 16%；“十三五”期間航空防務(wù) 收入提前一年完成目標(biāo)，民機(jī)累計(jì)交付超過(guò) 2200 架，較“十二五”增長(zhǎng) 47%。 面向“十四五”開(kāi)局之年，集團(tuán)在年度工作會(huì)議上對(duì)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、產(chǎn)品研發(fā)、深化 改革均提出了更高的要求。2）上市公司層面，在“十四五計(jì)劃、新式裝備上量 和改革加速三重因素催化下，航空工業(yè)各板塊核心上市公司 13Q20 均取得較好 的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，并有多家企業(yè)預(yù)告 2020 年全年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。改革

3、先行者，“國(guó)企改革三年行動(dòng)”進(jìn)展斐然。1）2020 年，集團(tuán)按照國(guó)企改 革三年行動(dòng)方案要求深化混改，截止 2020 年底，集團(tuán)實(shí)現(xiàn)“三個(gè) 70%”的融 合發(fā)展目標(biāo)，主機(jī)廠平均一般能力社會(huì)化配套率 75%，產(chǎn)業(yè)融合收入占總收入比 例 74%，資產(chǎn)證券化率 71%。并推動(dòng)首批 9 家科研院所轉(zhuǎn)制。2）上市公司層面， 積極推動(dòng)多家公司的股權(quán)激勵(lì)、資產(chǎn)重組、再融資和股份回購(gòu)等資本運(yùn)作，2020 年完成中航西飛的置換，中航科工的直升機(jī)資產(chǎn)收購(gòu)和發(fā)行 A 股，江航裝備登陸 科創(chuàng)板等，集團(tuán)下屬 21 家境內(nèi)上市公司總市值達(dá) 7462 億元（截至 2021/2/10）。 我們認(rèn)為，航空工業(yè)后續(xù)改革進(jìn)展值得期待

4、。2020 年度回顧：“十三五”發(fā)展/改革任務(wù)圓滿收官“十三五”成績(jī)喜人，航空工業(yè)集團(tuán)站在新征程起點(diǎn)。中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)是我國(guó)航空裝備 研制發(fā)展的主導(dǎo)力量，收入、資產(chǎn)規(guī)模在我國(guó)航空航天類十大集團(tuán)中位居前列。在 2020 年 財(cái)富世界 500 強(qiáng)排行榜上，航空工業(yè)獲得第 163 名，連續(xù)第 12 年入榜?；仡欉^(guò)去的一 年，航空工業(yè)在裝備保障、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、深化改革方面取得了優(yōu)異的成績(jī)1：經(jīng)營(yíng)效益：2020 年全年?duì)I業(yè)總收 4685 億元，同比增長(zhǎng) 1.5%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 156 億元， 同比增長(zhǎng) 16%；利潤(rùn)總額 215 億元，同比增長(zhǎng) 12%；EVA 78 億元?！笆濉逼陂g實(shí)現(xiàn) 收入、利潤(rùn)的持續(xù)增

5、長(zhǎng)；截止 2020 年底資產(chǎn)負(fù)債率 64.9%，同比改善近 1 個(gè)百分點(diǎn)； 2020 年全員勞動(dòng)生產(chǎn)率 29 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 8%。產(chǎn)品發(fā)展：裝備方面，“集團(tuán)抓總、主機(jī)牽頭、體系保障”的裝備管理機(jī)制全面落地生 效，特種航空與防務(wù)收入超出“十三五”規(guī)劃目標(biāo)。民機(jī)方面，全年交付民機(jī) 476 架， “十三五”累計(jì)交付超過(guò) 2200 架，較“十二五”增長(zhǎng) 47%。深化改革：1）截止 2020 年底，融合發(fā)展實(shí)現(xiàn)“三個(gè) 70%”的改革目標(biāo)，主機(jī)廠平均 一般能力社會(huì)化配套率 75%，產(chǎn)業(yè)融合收入占總收入比例 74%，資產(chǎn)證券化率 71%；2） “瘦身健體”取得成效，“十三五”期間總部部門(mén)由 19 個(gè)減少到

6、 14 個(gè)，累計(jì)壓減法人 單位超 1000 戶，法人層級(jí)由 11 級(jí)壓縮至 6 級(jí)，推動(dòng)首批 9 家科研院所轉(zhuǎn)制；3）優(yōu)化 航空產(chǎn)業(yè)組織，2020 年完成：西飛、陜飛、天飛資產(chǎn)整體上市，直升機(jī)資產(chǎn)注入中航 科工，江航裝備登陸科創(chuàng)板，中航無(wú)人機(jī)、航為高科、中航空管混改方案獲批復(fù)，機(jī) 載、中航國(guó)際等實(shí)施股權(quán)多元化等工作；4）持續(xù)推進(jìn)激勵(lì)制度建設(shè)。航空工業(yè)集團(tuán)近期召開(kāi)了 2020 年工作會(huì)議，面向 2021 年提出了更高的要求。在力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn) 經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)繼續(xù)增長(zhǎng)的同時(shí)，深化改革是航空工業(yè)集團(tuán)“十四五”期間工作的重中之重。中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)有限公司基本情況：我國(guó)航空裝備主要科研及生產(chǎn)商中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)有限公司

7、（簡(jiǎn)稱“航空工業(yè)”）是由中央管理的國(guó)有特大型企業(yè)，是國(guó)家 授權(quán)的投資機(jī)構(gòu)，于 2008 年 11 月 6 日由原中國(guó)航空工業(yè)第一、第二集團(tuán)公司重組整合而 成立。集團(tuán)公司設(shè)有航空裝備、運(yùn)輸類飛機(jī)、直升機(jī)、機(jī)載系統(tǒng)、通用航空、航空研究、 飛行試驗(yàn)、航空供應(yīng)鏈與軍貿(mào)、專用裝備、汽車(chē)零部件、資產(chǎn)管理、金融、工程建設(shè)等產(chǎn) 業(yè)。集團(tuán)公司總部設(shè)置 13 個(gè)部門(mén)，3 個(gè)特設(shè)機(jī)構(gòu)；下轄 11 家直屬單位、11 家直屬業(yè)務(wù)單 位、11 家直管功能單位，近 100 家成員單位。同時(shí)，有超過(guò) 20 家上市公司（其中 A 股 19 家），員工逾 45 萬(wàn)人。業(yè)務(wù)板塊：包括四大板塊，聚焦航空主業(yè)航空工業(yè)集團(tuán)主營(yíng)業(yè)務(wù)包括航

8、空防務(wù)、民用航空、工程制造和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)四大類。其中， 工業(yè)制造包括通用與專用設(shè)備、交通運(yùn)輸、能源與材料、電子信息及電力電氣等領(lǐng)域，現(xiàn) 代服務(wù)業(yè)主要包括工程服務(wù)和金融服務(wù)業(yè)務(wù)。財(cái)務(wù)分析：規(guī)模在十大集團(tuán)中位居前列，毛利率/凈利率穩(wěn)定，ROE 有所下降1）收入、資產(chǎn)規(guī)模：2019 年航空工業(yè)集團(tuán)總收入 4,618 億元，YoY +5.2%，僅次于中國(guó)兵器 工業(yè)集團(tuán)；總資產(chǎn)規(guī)模 10,086 億元，位列十大集團(tuán)之首。2）盈利能力：2016 年中國(guó)航空 發(fā)動(dòng)機(jī)集團(tuán)分立導(dǎo)致集團(tuán)歸母凈利潤(rùn)下降。集團(tuán) 2019 年歸母凈利潤(rùn)為 40 億元，凈利潤(rùn)為 134 億元，同比增長(zhǎng) 1.9%。2019 年凈利率為 2.

9、9%，基本與 2018 年持平；2019 年毛利率為 18.6%，較 2018 年增長(zhǎng) 0.6ppt；集團(tuán) ROE 自中國(guó)航空發(fā)動(dòng)機(jī)集團(tuán)剝離之后較為波動(dòng)，2019 年為 2.1%。上市公司：下轄 A 股 19 家；集團(tuán)資產(chǎn)口徑資產(chǎn)證券化率超過(guò) 60%集團(tuán)下屬 22 家境內(nèi)上市公司截至 2021 年 2 月 10 日總市值 7462 億元，根據(jù)集團(tuán)與各上市 公司 2019 年度和 2020Q2 及 Q3 財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，航空工業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)證券化率按營(yíng)收、總資產(chǎn)、 凈資產(chǎn)口徑分別為 52.6%（截至 2019 年底）、69%（截至 2020Q3）、61.2%（截至 2020Q3）。主要業(yè)務(wù)板塊梳理與 20

10、20 年變化回顧 2020 年，在“五年計(jì)劃周期、裝備上量周期和改革加速周期”三周期疊加，以及十四 五裝備需求出現(xiàn)較大增長(zhǎng)的情況下，航空工業(yè)各板塊核心上市公司 13Q20 基本取得了較好 的利潤(rùn)增長(zhǎng)。同時(shí)，我們注意到，航空防務(wù)業(yè)務(wù)為主的上市公司，股價(jià)顯著跑贏非航業(yè)務(wù) 板塊上市公司，說(shuō)明航空防務(wù)企業(yè)受到投資者的關(guān)注。此外，2020 年我們觀察到航空工業(yè) 集團(tuán)各板塊資本動(dòng)作較為密集（詳見(jiàn)下圖）。航空總裝：沈飛、西飛、中直、洪都、中航科工等中航沈飛：戰(zhàn)斗機(jī)唯一上市公司，領(lǐng)先的航空防務(wù)裝備制造商。13Q20 公司營(yíng)收 189.1 億元，YoY +19.01%，歸母凈利潤(rùn) 11.6 億元，YoY +87

11、.19%。我們認(rèn) 為：裝備換代需求、定價(jià)機(jī)制改革和股權(quán)激勵(lì)措施多重因素加持下，公司有望在“十四五” 進(jìn)入快速發(fā)展階段。中航西飛：大中型飛機(jī)總裝廠商，資產(chǎn)置換實(shí)現(xiàn)整體上市。13Q20 公司營(yíng)收 233.5 億元，YoY +18.67%，歸母凈利潤(rùn) 4.55 億元，YoY +32.77%。2021 年 1 月 4 日公司公告資產(chǎn)置換完成過(guò)戶：置入航空工業(yè)西飛 100%股權(quán)、航空工業(yè)陜飛 100% 股權(quán)、航空工業(yè)天飛 100%股權(quán)，置出資產(chǎn)貴州新安 100%股權(quán)、西飛鋁業(yè) 63.56%股權(quán)、西 安天元 36%股權(quán)、沈飛民機(jī) 36%股權(quán)、成飛民機(jī) 27.16%股權(quán)。我們認(rèn)為：通過(guò)資產(chǎn)置換， 公司完成對(duì)

12、大中型飛機(jī)整機(jī)制造資產(chǎn)的專業(yè)化整合，公司將聚焦航空整機(jī)主業(yè)，增強(qiáng)研發(fā) 效率及航空裝備合同履行能力，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。中直股份：直升機(jī)龍頭，形成“一機(jī)多型、系列發(fā)展”格局。13Q20 公司營(yíng)收 121.87 億元，YoY +15.75%，歸母凈利潤(rùn) 4.90 億元，YoY +21.21%。2020 年 12 月 31 日公司公告，公司股東中航科工完成對(duì)天津中航直升機(jī)有限責(zé)任公司的整合，直 接和間接持有中直股份合計(jì)為 50.80%股權(quán)。我們認(rèn)為：新型 10 噸級(jí)直升機(jī)的加速列裝， 產(chǎn)品型號(hào)的更新?lián)Q代和通航市場(chǎng)的發(fā)展有望為公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步打開(kāi)空間。洪都航空：教練機(jī)和制導(dǎo)裝備雙主業(yè)。1-3Q20 公司營(yíng)收

13、 30.16 億元，YoY +77.38%，歸母凈利潤(rùn) 0.13 億元，YoY +115.89%。資產(chǎn)置 換后，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)拓展為教練機(jī)和防務(wù)產(chǎn)品。2021 年 1 月 27 日公司發(fā)布 2020 年業(yè)績(jī)預(yù) 告，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.23 億1.39 億元，YOY +48.3%67%?？鄯呛髮?shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1508 萬(wàn) 4308 萬(wàn)元，YOY +109%497%。中航科工：稀缺的港股航空核心資產(chǎn)標(biāo)的。1H20 公司營(yíng)收 201.98 億元，YoY +11.1%，歸母凈利潤(rùn) 7.40 億元，YoY +16%。2020 年 12 月 24 日公司公告：中航科工完成發(fā)行內(nèi)資股以及對(duì)航空工業(yè)集團(tuán)下屬中航

14、直升機(jī)有限責(zé)任公 司的整合。我們認(rèn)為：收購(gòu)中直有限完成后，公司擁有航空工業(yè)下較完整的直升機(jī)系列、 教練機(jī)系列等核心航空資產(chǎn)，整機(jī)業(yè)務(wù)有望為其未來(lái)增長(zhǎng)注入強(qiáng)勁動(dòng)能，同時(shí)其在港股的 稀缺性將為其帶來(lái)業(yè)績(jī)與港股估值“戴維斯雙擊”的機(jī)會(huì)；此外，公司司作為航空工業(yè)集 團(tuán)港股上市平臺(tái)和改革先鋒，未來(lái)存在進(jìn)一步資本運(yùn)作可能性。航空配套：中航機(jī)電、中航電子、中航重機(jī)、江航裝備等中航機(jī)電：航空工業(yè)旗下航空機(jī)電系統(tǒng)上市平臺(tái)。13Q20 公司營(yíng)收 83.03 億元，YoY -0.7%，歸母凈利潤(rùn) 6.23 億元，YoY +8.0%。2019 年底， 公司公告收購(gòu)南京航健 70%股權(quán)（2019 年底完成），通過(guò)增資方

15、式收購(gòu)宏光裝備 36.55%股 權(quán)（2020 完成），剝離貴陽(yáng)機(jī)電 100%股權(quán)（20219 年完成）。我們認(rèn)為：公司作為航空工業(yè) 集團(tuán)下屬唯一航空機(jī)電系統(tǒng)上市平臺(tái)，控股股東中航機(jī)載系統(tǒng)公司是國(guó)企改革“雙百行動(dòng)” 企業(yè)，將受益于需求端的旺盛和改革的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。中航電子：航空工業(yè)旗下航空電子上市平臺(tái) 13Q20。公司營(yíng)收 58.13 億元，YoY +12.38%，歸母凈利潤(rùn) 4.15 億元，YoY +55.75%。2020 年， 中航電子完成寶成儀表剝離，實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)的優(yōu)化。我們認(rèn)為：公司是國(guó)內(nèi)航空平臺(tái)多項(xiàng)重 要系統(tǒng)的唯一供應(yīng)商，市場(chǎng)份額大、競(jìng)爭(zhēng)壁壘高，看好公司中長(zhǎng)期發(fā)展。中航重機(jī)：國(guó)內(nèi)航空鍛造龍頭

16、。13Q20 公司營(yíng)收 52.45 億元，YoY +18.15%，歸母凈利潤(rùn) 2.68 億元，YoY +31.91%。1 月 16 日公司公告定增預(yù)案：擬募集資金不超過(guò) 19.1 億元，擬用于航空精密模鍛產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)項(xiàng) 目、特種材料等溫鍛造生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。江航裝備：機(jī)載設(shè)備細(xì)分賽道領(lǐng)跑者。13Q20 公司營(yíng)收 5.68 億元，YoY +17.10%，歸母凈利潤(rùn) 1.58 億元，YoY +70.15%。信息化&新材料：中航光電、中航高科中航光電：特種連接器國(guó)內(nèi)龍頭。13Q20 公司營(yíng)收 76.66 億元，YoY +11.23%，歸母凈利潤(rùn) 10.99 億元，YoY +32.25%。

17、我們認(rèn) 為：公司作為國(guó)內(nèi)特種連接器龍頭，航空航天領(lǐng)域市占率領(lǐng)先，將持續(xù)受益于下游防務(wù)、 通信、新能源車(chē)三大領(lǐng)域的高景氣度。中航高科：航空復(fù)材龍頭，產(chǎn)業(yè)鏈“樞紐”地位 1-3Q20。公司營(yíng)收 23.37 億元，YoY +9.18%，歸母凈利潤(rùn) 4.01 億元，YoY +18.46%。2020 年 10 月 19 日，航空工業(yè)集團(tuán)完成對(duì)“航空工業(yè)高科”的吸收合并，航空工業(yè)集團(tuán)對(duì)中航高科直 接持股比例為 42.86%。我們認(rèn)為：公司在航空復(fù)材領(lǐng)域技術(shù)領(lǐng)先，且處于產(chǎn)業(yè)鏈“樞紐” 位置，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定性高，且有望受益于集團(tuán)進(jìn)一步資本運(yùn)作。金融服務(wù)：中航資本立足航空產(chǎn)業(yè)，致力成為一流的金融集成服務(wù)商中航資本

18、：產(chǎn)融結(jié)合的全牌照金控集團(tuán)。中航資本是航空工業(yè)控股的金融類上市公司，開(kāi)展租賃、財(cái)務(wù)、證券、信托、期貨、產(chǎn)業(yè) 投資、基金等業(yè)務(wù)。公司是中國(guó)資本市場(chǎng)上第一家金融控股類上市公司，旗下中航證券是 中國(guó)航空產(chǎn)業(yè)投融資首選的現(xiàn)代投資銀行，中航信托在 2020 年按信托業(yè)務(wù)收入排名行業(yè)第 5 位。公司成立于 1992 年 7 月，2012 年實(shí)現(xiàn) A 股整體上市，“十三五”時(shí)期進(jìn)一步完善 AMC、 銀行等金融牌照布局，承接管理國(guó)家級(jí)軍民融合產(chǎn)業(yè)投資基金、整合設(shè)立中航資本產(chǎn)業(yè)投 資平臺(tái)。1-3Q20 公司收入 131.52 億元，YoY +3.63%，歸母凈利潤(rùn) 26.56 億元，YoY +26.33%。2020 年 10 月 28 日公司公告，控股子公司中航投資擬收購(gòu)航空工業(yè)集團(tuán)旗下安盟財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)，收購(gòu) 完成后中航資本將增獲財(cái)險(xiǎn)牌照，進(jìn)一步完善多元化金融布局。公司有望通過(guò)“產(chǎn)融-融融”結(jié)合，在“十四五”期間，立足主業(yè)、加強(qiáng)協(xié)同，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量 發(fā)展。“十四五”新階段，公司擬定了“1234”的新發(fā)展格局，即明確“立足航空產(chǎn)業(yè)，運(yùn) 用科技賦能，致力于成為一流的產(chǎn)業(yè)金融集成服務(wù)商”這一個(gè)定位；確立產(chǎn)業(yè)金融和綜 合金融兩大業(yè)務(wù)方向；部署產(chǎn)業(yè)投資、產(chǎn)業(yè)鏈/供應(yīng)鏈金融、綜合金融三大業(yè)務(wù)板塊。在產(chǎn) 業(yè)端，我們預(yù)計(jì)公司有望通過(guò)集團(tuán)公司深耕產(chǎn)業(yè)的資源和知識(shí)儲(chǔ)備，與產(chǎn)投子公司有效協(xié) 同、共同扶持被投企業(yè)成長(zhǎng)，并