1、估值模型的適用性及其改進(jìn)估值方法人們通常常將每股股收益作作為公司司價(jià)值分分析指標(biāo)標(biāo)，許多多投資者者和公司司的管理理人員都都認(rèn)為，只要公公司的財(cái)財(cái)務(wù)報(bào)表表利潤(rùn)提提高，股股價(jià)就會(huì)會(huì)上漲。盡管每每股收益益確實(shí)有有用，但但由于財(cái)財(cái)務(wù)報(bào)告告收益的的變動(dòng)并并不能代代表公司司根本的的經(jīng)濟(jì)變變化，每每股收益益過(guò)于簡(jiǎn)簡(jiǎn)單，不不能反映映其他影影響公司司價(jià)值的的重要因因素，必必須要有有其他的的價(jià)值評(píng)評(píng)估方法法。 (一)貼現(xiàn)模模型 1、貼貼現(xiàn)現(xiàn)金金流量法法現(xiàn)金流量量貼現(xiàn)以以一種全全面而又又簡(jiǎn)明的的方式，囊括了了影響公公司價(jià)值值的因素素?，F(xiàn)金金流量貼貼現(xiàn)法是是運(yùn)用收收入的資資本化定定價(jià)方法法來(lái)決定定股票的的內(nèi)在價(jià)價(jià)值，

2、即即任何資資產(chǎn)的價(jià)價(jià)值是其其預(yù)期會(huì)會(huì)產(chǎn)生的的現(xiàn)金流流量的折折現(xiàn)值總總和。如如下式：股份權(quán)益益價(jià)值每股股股票的價(jià)價(jià)值=股份權(quán)權(quán)益價(jià)值值/普通股股數(shù)其中CFFTEtt為第t期的股股份權(quán)益益現(xiàn)金流流量，kke為股股份權(quán)益益成本。 2、股股利貼現(xiàn)現(xiàn)模型貼現(xiàn)現(xiàn)金金流量法法認(rèn)為股股票的真真實(shí)價(jià)值值等于其其未來(lái)全全部現(xiàn)金金流量的的現(xiàn)值總總和。對(duì)對(duì)于股票票來(lái)說(shuō)，這種預(yù)預(yù)期的現(xiàn)現(xiàn)金流就就是在未未來(lái)預(yù)期期可以得得到的股股利。根根據(jù)對(duì)股股利及其其增長(zhǎng)率率的估測(cè)測(cè)，用股股利貼現(xiàn)現(xiàn)模型來(lái)來(lái)確定股股票的價(jià)價(jià)格，解解決了現(xiàn)現(xiàn)金流量量貼現(xiàn)法法可操作作性較弱弱的問(wèn)題題。為了了簡(jiǎn)化分分析，本本文僅以以穩(wěn)定成成長(zhǎng)的公公司為例例說(shuō)明

3、股股利貼現(xiàn)現(xiàn)模型。穩(wěn)定成成長(zhǎng)公司司的股價(jià)價(jià)應(yīng)為：其中，PP為股價(jià)價(jià)，DPPS1為為預(yù)期明明年的每每股股利利，kee為股份份權(quán)益成成本，ggt為持持續(xù)的股股利成長(zhǎng)長(zhǎng)率。（二）經(jīng)經(jīng)濟(jì)增加加值EVVA對(duì)基于傳傳統(tǒng)會(huì)計(jì)計(jì)信息的的估值方方法的失失望，激激發(fā)了一一系列替替代會(huì)計(jì)計(jì)估值的的方法出出現(xiàn)，而而經(jīng)濟(jì)增增加值EEVA是是其中較較為引人人注目的的，EVVA準(zhǔn)確確地度量量了企業(yè)業(yè)的經(jīng)營(yíng)營(yíng)效益。EVAA由Joee M. Stternn等人創(chuàng)創(chuàng)立，SSterrn SStewwartt公司將將EVAA注冊(cè)為為商標(biāo)。財(cái)富富雜志志每年刊刊登Stternn Sttewaart公公司計(jì)算算的全美美10000家上上市公

4、司司EVAA，使得得EVAA的概念念深入人人心。 EVAA是基于于企業(yè)需需要獲取取足夠利利潤(rùn)以彌彌補(bǔ)包括括債務(wù)和和股權(quán)投投入資金金的全部部成本的的想法而而產(chǎn)生的的。會(huì)計(jì)計(jì)方法反反映了債債務(wù)成本本，卻忽忽略了股股權(quán)資本本的成本本。在會(huì)會(huì)計(jì)報(bào)表表上，投投資者的的股權(quán)資資本投入入對(duì)公司司來(lái)說(shuō)是是無(wú)成本本的。EEVA則則認(rèn)為股股東必須須賺取至至少等于于資本市市場(chǎng)上類(lèi)類(lèi)似投資資的收益益率，資資本獲得得的收益益至少要要能補(bǔ)償償投資者者承擔(dān)的的風(fēng)險(xiǎn)。EVAA就是企企業(yè)稅后后凈經(jīng)營(yíng)營(yíng)利潤(rùn)扣扣除資本本成本（債務(wù)成成本和股股本成本本）后的的余額。在EVVA準(zhǔn)則則下，投投資收益益率高低低并非企企業(yè)經(jīng)營(yíng)營(yíng)狀況好好壞和

5、價(jià)價(jià)值創(chuàng)造造能力的的評(píng)估標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)，關(guān)關(guān)鍵在于于是否超超過(guò)資本本成本。 EVAA實(shí)際上上是經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)上的的剩余收收入或者者經(jīng)濟(jì)利利潤(rùn)概念念。從理理論上講講，股權(quán)權(quán)資本的的真實(shí)成成本等于于股東的的機(jī)會(huì)成成本。EEVA給給出了剩剩余收入入可計(jì)算算的模型型方法。EVAA的計(jì)算算方法如如下：銷(xiāo)售額-經(jīng)營(yíng)費(fèi)費(fèi)用-稅 = 營(yíng)業(yè)業(yè)利 -財(cái)務(wù)務(wù)費(fèi)用 =EEVA其中，財(cái)財(cái)務(wù)費(fèi)用用= 資本本加權(quán)權(quán)平均資資本成本本率，加加權(quán)平均均資本成成本率WWACCC =債債務(wù)資本本成本率率（債債務(wù)資本本/總市值值）（1稅率率）股股本資本本成本率率（股股本資本本/總市值值）。股股本成本本或者說(shuō)說(shuō)是股票票投資預(yù)預(yù)期報(bào)酬酬，是依依據(jù)資本本

6、資產(chǎn)定定價(jià)理論論(CAAPM)來(lái)確定定的。股股本的預(yù)預(yù)期報(bào)酬酬可以下下式表達(dá)達(dá)：其中E(R)為為股本的的預(yù)期報(bào)報(bào)酬，RRf為無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利利率，為資產(chǎn)產(chǎn)的貝他他系數(shù)，E(RRm)為為市場(chǎng)組組合收益益率。估值模型型的實(shí)際際運(yùn)用分分析（一）估估值模型型結(jié)果與與現(xiàn)實(shí)的的差距 1、股股利貼現(xiàn)現(xiàn)模型根據(jù)股利利貼現(xiàn)模模型計(jì)算算股票價(jià)價(jià)值。根根據(jù)19997年年到20000年年分配現(xiàn)現(xiàn)金股利利的上市市公司的的平均每每股股利利與過(guò)去去幾年的的平均增增長(zhǎng)率，以銀行行一年期期存款利利率作為為貼現(xiàn)率率計(jì)算得得到的平平均股價(jià)價(jià)是2.9元。由于119977年到20000年年的平均均股利增增長(zhǎng)率為為負(fù)，對(duì)對(duì)計(jì)算結(jié)結(jié)果的影影響較

7、大大。如果果采取零零增長(zhǎng)模模型，得得到的理理論價(jià)格格是7.7元，仍然低低于市場(chǎng)場(chǎng)這幾年年來(lái)的實(shí)實(shí)際股價(jià)價(jià)水平。如果將將沒(méi)有分分配現(xiàn)金金股利的的上市公公司加入入進(jìn)來(lái)，也就是是用全體體上市公公司的平平均數(shù)據(jù)據(jù)進(jìn)行計(jì)計(jì)算，理理論上的的平均股股價(jià)還會(huì)會(huì)更低。這一差差距的產(chǎn)產(chǎn)生既有有西方的的股價(jià)定定價(jià)理論論運(yùn)用于于中國(guó)產(chǎn)產(chǎn)生的偏偏差，也也有實(shí)際際股價(jià)中中含有泡泡沫成份份兩方面面的因素素。 2、經(jīng)經(jīng)濟(jì)增加加值EVVA去年8月月的財(cái)財(cái)經(jīng)雜雜志發(fā)表表了一份份由Stternn Sttewaart公公司的中中國(guó)公司司推出的的中國(guó)上上市公司司EVAA的排行行榜。EEVA的的排名顯顯然與股股價(jià)排名名、市值值排名、股票

8、收收益率的的排名相相比有較較大差異異，即公公司價(jià)值值的排名名與市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)值排排名仍有有差距。在該排排行榜中中銀廣夏夏列第114位。財(cái)經(jīng)經(jīng)表示示：“用用任何方方法對(duì)中中國(guó)上市市公司進(jìn)進(jìn)行排名名都很危危險(xiǎn)，因因?yàn)榕琶膬r(jià)值值全在于于信譽(yù)及及可靠性性。本次排排名與任任何排名名一樣，完全以以公開(kāi)的的財(cái)務(wù)報(bào)報(bào)表信息息及股價(jià)價(jià)信息為為基礎(chǔ)。正因如如此，我我們必須須承認(rèn)，它不能能突破某某些上市市公司精精心設(shè)計(jì)計(jì)的惡意意騙局?！笔聦?shí)上，西方經(jīng)經(jīng)典的估估值模型型的不適適應(yīng)性不不僅在中中國(guó)存在在，在亞亞洲新興興的證券券市場(chǎng)中中也普遍遍存在。20001年5月26日的的經(jīng)濟(jì)濟(jì)學(xué)家（thhe EEconnomiist）

9、雜志刊刊登了題題為“TThroow oout thee ruule-boook”的的文章。文中指指出，近近些年來(lái)來(lái)東亞股股票市場(chǎng)場(chǎng)上，許許多西方方的基金金經(jīng)理業(yè)業(yè)績(jī)不佳佳，未能能戰(zhàn)勝市市場(chǎng)。這這些不幸幸的基金金經(jīng)理通通常會(huì)指指責(zé)亞洲洲股市的的種種不不健全，如裙帶帶資本主主義、法法治缺乏乏、低效效等等。然而，可能他他們的失失敗是由由于他們們以為在在分析西西方股市市時(shí)表現(xiàn)現(xiàn)良好的的一些投投資分析析方法，如現(xiàn)金金流量貼貼現(xiàn)法等等等，在在亞洲股股市表現(xiàn)現(xiàn)也會(huì)繼繼續(xù)適用用。實(shí)際際上，在在亞洲股股市運(yùn)用用現(xiàn)金流流量貼現(xiàn)現(xiàn)等估值值方法等等同于浪浪費(fèi)時(shí)間間，因?yàn)闉閷?duì)公司司未來(lái)現(xiàn)現(xiàn)金流量量的估計(jì)計(jì)是一個(gè)個(gè)不著邊

10、邊際的猜猜測(cè)，對(duì)對(duì)折現(xiàn)率率的確定定也同樣樣如此。（二）估估值理論論不適應(yīng)應(yīng)性產(chǎn)生生的原因因 1、會(huì)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)據(jù)反映信信息的偏偏差雖然現(xiàn)金金流量貼貼現(xiàn)模型型估價(jià)需需要的不不是會(huì)計(jì)計(jì)盈余而而是從公公司經(jīng)營(yíng)營(yíng)中實(shí)際際產(chǎn)生的的現(xiàn)金流流量。但但是，在在運(yùn)用現(xiàn)現(xiàn)金流量量貼現(xiàn)模模型時(shí)多多數(shù)采用用在會(huì)計(jì)計(jì)盈余的的基礎(chǔ)上上加上非非現(xiàn)金流流出的費(fèi)費(fèi)用來(lái)獲獲得“現(xiàn)現(xiàn)金流量量”的數(shù)數(shù)據(jù)。報(bào)報(bào)表數(shù)據(jù)據(jù)本身是是有局限限的，其其具體表表現(xiàn)為：由于會(huì)會(huì)計(jì)行業(yè)業(yè)的保守守傾向，會(huì)計(jì)準(zhǔn)準(zhǔn)則與經(jīng)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)實(shí)之間存存在差距距。不同同公司會(huì)會(huì)計(jì)處理理方法、會(huì)計(jì)估估計(jì)的不不同，會(huì)會(huì)使同類(lèi)類(lèi)報(bào)表數(shù)數(shù)據(jù)缺乏乏可比性性，從而而影響模模型估價(jià)價(jià)的效果

11、果。即使使是兩個(gè)個(gè)企業(yè)實(shí)實(shí)際經(jīng)營(yíng)營(yíng)情況完完全相同同，由于于會(huì)計(jì)處處理方法法、會(huì)計(jì)計(jì)估計(jì)的的差異兩兩個(gè)企業(yè)業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)報(bào)表中的的有關(guān)數(shù)數(shù)據(jù)會(huì)有有所不同同，會(huì)計(jì)計(jì)報(bào)表中中的有些些數(shù)據(jù)是是通過(guò)估估計(jì)得來(lái)來(lái)的，受受會(huì)計(jì)人人員主觀觀因素的的影響較較大。使使得在會(huì)會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)據(jù)基礎(chǔ)上上的估值值發(fā)生歪歪曲。 EVAA同樣是是一種基基于會(huì)計(jì)計(jì)系統(tǒng)的的公司業(yè)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估估體系。計(jì)算EEVA時(shí)時(shí)，要在在損益表表和資產(chǎn)產(chǎn)負(fù)債表表等傳統(tǒng)統(tǒng)會(huì)計(jì)體體系基礎(chǔ)礎(chǔ)之上，對(duì)會(huì)計(jì)計(jì)中的某某些項(xiàng)目目加以調(diào)調(diào)整。SSterrn SStewwartt公司列列出了1160多多項(xiàng)可能能需要調(diào)調(diào)整的會(huì)會(huì)計(jì)項(xiàng)目目，包括括存貨成成本、貨貨幣貶值值、壞帳帳準(zhǔn)備

12、金金、重組組費(fèi)用以以及商譽(yù)譽(yù)攤銷(xiāo)等等。一般般來(lái)說(shuō)一一個(gè)企業(yè)業(yè)同時(shí)涉涉及的調(diào)調(diào)整科目目不超過(guò)過(guò)15項(xiàng)。但是，在計(jì)算算EVAA時(shí)需對(duì)對(duì)若干會(huì)會(huì)計(jì)科目目進(jìn)行調(diào)調(diào)整，而而對(duì)科目目的選擇擇、調(diào)整整的幅度度因公司司、行業(yè)業(yè)而異，也不可可避免地地會(huì)帶有有評(píng)價(jià)者者的主觀觀判斷。 2、估估值模型型所需的的環(huán)境及及條件不不足（1）估估值模型型均未考考慮非流流通股的的存在 EVAA與現(xiàn)金金流量貼貼現(xiàn)模型型計(jì)算出出來(lái)的都都是公司司總體的的價(jià)值，要將公公司價(jià)值值轉(zhuǎn)換為為每股的的價(jià)值。這在全全流通的的市場(chǎng)中中沒(méi)有問(wèn)問(wèn)題，公公司價(jià)值值除以發(fā)發(fā)行在外外的股數(shù)數(shù)就可以以得到每每股價(jià)值值。股利利貼現(xiàn)模模型以每每股股利利的折現(xiàn)現(xiàn)值

13、來(lái)估估價(jià)，就就是將全全部股票票一視同同仁的。對(duì)中國(guó)國(guó)股權(quán)分分割的市市場(chǎng)來(lái)說(shuō)說(shuō)，因?yàn)闉榉橇魍ㄍü傻拇娲嬖?，這這個(gè)簡(jiǎn)單單的數(shù)學(xué)學(xué)計(jì)算卻卻碰到了了難以逾逾越的鴻鴻溝。非非流通股股與流通通股的劃劃分，使使得同一一公司不不同種類(lèi)類(lèi)的股票票具有截截然不同同的交易易價(jià)格。中國(guó)上上市公司司的流通通股不到到總股本本的1/3，而而每股收收益、每每股股利利等指標(biāo)標(biāo)均是根根據(jù)總股股本計(jì)算算的，用用于估值值就會(huì)有有偏差。EVAA無(wú)論是是流通股股、法人人股還是是國(guó)家股股，都是是比照流流通股來(lái)來(lái)計(jì)算的的。（2）估估值模型型有效需需要一個(gè)個(gè)實(shí)際股股價(jià)反映映公司的的傳遞過(guò)過(guò)程估值模型型的暢通通運(yùn)作是是有條件件的：一一是信息息充

14、分、及時(shí)、真實(shí)地地得到公公開(kāi)；二二是信息息能被投投資者獲獲得，并并且投資資者可以以對(duì)信息息做出合合理的判判斷；三三是投資資者根據(jù)據(jù)判斷能能夠根據(jù)據(jù)其判斷斷,做出準(zhǔn)準(zhǔn)確、及及時(shí)的行行動(dòng)。也也就是說(shuō)說(shuō)估值模模型要求求一個(gè)有有效的市市場(chǎng)。顯顯然我國(guó)國(guó)的這些些條件尚尚有欠缺缺，尤其其是上市市公司會(huì)會(huì)計(jì)信息息的質(zhì)量量問(wèn)題讓讓人擔(dān)憂(yōu)憂(yōu)，由于于數(shù)據(jù)的的錯(cuò)誤而而造成的的分析偏偏差，會(huì)會(huì)動(dòng)搖估估值模型型存在的的基礎(chǔ)。EVAA對(duì)于信信息披露露的真實(shí)實(shí)性和廣廣泛性要要求更高高，不具具備真實(shí)實(shí)信息基基礎(chǔ)的EEVA會(huì)會(huì)出現(xiàn)較較大的失失真。即使不考考慮上市市公司業(yè)業(yè)績(jī)的真真實(shí)性問(wèn)問(wèn)題，上上市公司司的盈余余管理行行為也會(huì)會(huì)

15、影響上上市公司司報(bào)表反反映出的的業(yè)績(jī)。上市公公司在關(guān)關(guān)聯(lián)方之之間均存存在著密密切的購(gòu)購(gòu)銷(xiāo)、資資產(chǎn)重組組、融資資往來(lái)以以及擔(dān)保保、租賃賃等事項(xiàng)項(xiàng)。截止止到20001年年4月21日，公布年年報(bào)的110188家上市市公司中中，發(fā)生生各類(lèi)關(guān)關(guān)聯(lián)交易易行為的的有9449家，占樣本本總數(shù)的的93.2%。有299家公司司通過(guò)關(guān)關(guān)聯(lián)交易易實(shí)現(xiàn)為為數(shù)不菲菲的一次次性轉(zhuǎn)讓讓收益，公司的的凈利潤(rùn)潤(rùn)指標(biāo)由由此得到到大大改改觀。 3、模模型中的的變量缺缺乏且難難以預(yù)測(cè)測(cè)現(xiàn)金流量量貼現(xiàn)方方法最早早是用于于債券估估值的，債券未未來(lái)收益益現(xiàn)金流流已知，因此該該方法能能夠較精精確地為為債券定定價(jià)。后后來(lái)現(xiàn)金金流量貼貼現(xiàn)用于于公

16、司估估值，這這一應(yīng)用用的前提提假設(shè)是是項(xiàng)目或或企業(yè)經(jīng)經(jīng)營(yíng)持續(xù)續(xù)穩(wěn)定，未來(lái)現(xiàn)現(xiàn)金流可可預(yù)期。而股利利貼現(xiàn)模模型中則則需要有有上市公公司的股股利分配配率，并并對(duì)股利利分配的的成長(zhǎng)率率做出估估量。我我國(guó)缺乏乏模型所所需的變變量，既既使有，也難以以估計(jì)。我國(guó)上上市公司司派現(xiàn)不不是普遍遍現(xiàn)象，并且派派現(xiàn)的公公司分配配的現(xiàn)金金數(shù)額也也有限。19997年、19998年、19999年不不分配的的公司數(shù)數(shù)分別占占上市公公司總額額的54.84%，58.44%和59.8%。在分配配股利的的上市公公司中，又以送送股與公公積金轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)增股本本的股票票股利為為主。119977和19998兩年年，派現(xiàn)現(xiàn)的上市市公司數(shù)數(shù)不足11

17、0%。20000年年年末，證證監(jiān)會(huì)要要求上市市公司欲欲再籌資資的必要要條件之之一是現(xiàn)現(xiàn)金分紅紅。20000年年分配現(xiàn)現(xiàn)金股利利的公司司數(shù)量迅迅速上升升。但是是，派現(xiàn)現(xiàn)數(shù)額卻卻極為有有限。一方面我我國(guó)派現(xiàn)現(xiàn)的公司司并非主主流，另另一方面面，上市市公司派派現(xiàn)的比比例與數(shù)數(shù)量不具具有穩(wěn)定定性，連連續(xù)派現(xiàn)現(xiàn)的公司司為數(shù)極極為有限限并且連連續(xù)派現(xiàn)現(xiàn)公司的的派現(xiàn)數(shù)數(shù)額也不不均衡。派現(xiàn)的的上市公公司的股股利政策策也缺乏乏連續(xù)性性和穩(wěn)定定性，119988、19999和20000年派派現(xiàn)的上上市公司司平均每每股股利利的增長(zhǎng)長(zhǎng)率分別別為-66%、12%和15%。這就就難以對(duì)對(duì)股利增增長(zhǎng)率做做出預(yù)測(cè)測(cè)。 EVAA方

18、法計(jì)計(jì)算企業(yè)業(yè)的資本本成本時(shí)時(shí)，采用用CAPPM模型型，而我我國(guó)上市市公司系數(shù)的的穩(wěn)定性性問(wèn)題顯顯然值得得考慮，有些上上市公司司的系系數(shù)出現(xiàn)現(xiàn)周期性性及突變變性的特特征，如如果系系數(shù)不具具有穩(wěn)定定性，則則由此估估計(jì)出來(lái)來(lái)的資本本成本率率的有效效性就值值得懷疑疑。由于前述述原因，模型的的參數(shù)估估計(jì)困難難。如果果不可信信的數(shù)據(jù)據(jù)進(jìn)入模模型，只只能得不不可靠的的結(jié)果。估價(jià)模型型在我國(guó)國(guó)的實(shí)證證分析及及改進(jìn)如果估值值模型能能較好地地估計(jì)公公司價(jià)值值，公司司價(jià)值又又決定了了公司在在市場(chǎng)上上的價(jià)值值的話(huà)，我們期期待各績(jī)績(jī)效指標(biāo)標(biāo)對(duì)股票票的收益益率的影影響有統(tǒng)統(tǒng)計(jì)上的的顯著性性。由于于大量不不分配現(xiàn)現(xiàn)金紅利

19、利的公司司存在，使得股股利貼切切現(xiàn)模型型的運(yùn)用用困難。筆者選選取了EEVA、投資者者在評(píng)價(jià)價(jià)上市公公司時(shí)使使用頻率率較高的的每股收收益和凈凈資產(chǎn)收收益率，進(jìn)行如如下的回回歸分析析：模型1：R=aa+bEPSS+模型2：R=aa+bROEE+模型3：R=aa+bEVAA+其中，RR表示股股票收益益率，EEPS為為每股收收益，RROE為為凈資產(chǎn)產(chǎn)收益率率，EVVA為經(jīng)經(jīng)濟(jì)增加加值。由由于20001年年年報(bào)尚尚未公布布，采用用20000年年年報(bào)數(shù)據(jù)據(jù)。相應(yīng)應(yīng)地，股股票收益益率為220000年收益益率，考考慮了除除權(quán)因素素。共有有10449個(gè)樣樣本點(diǎn)?；貧w結(jié)結(jié)果是（見(jiàn)表）：可以看出出方程擬擬合度RR2

20、很小小，t檢驗(yàn)值值也很小小。每股股收益、凈資產(chǎn)產(chǎn)收益率率和EVVA與股股票的收收益率沒(méi)沒(méi)有顯著著相關(guān)，這三個(gè)個(gè)因素都都不能解解釋股票票收益率率的變動(dòng)動(dòng)。也就就是說(shuō)股股票收益益率與這這三個(gè)因因素的相相關(guān)性極極為微弱弱。事實(shí)上，由于我我國(guó)投資資者難以以從上市市公司分分紅中獲獲取回報(bào)報(bào)，投資資者的投投資收益益主要來(lái)來(lái)自股票票升值，是靠獲獲取二級(jí)級(jí)市場(chǎng)的的差價(jià)。因此，股價(jià)的的變化更更多地靠靠市場(chǎng)的的波動(dòng)來(lái)來(lái)說(shuō)明。估值模模型對(duì)我我國(guó)上市市公司內(nèi)內(nèi)在價(jià)值值的估測(cè)測(cè)困難，缺乏通通過(guò)絕對(duì)對(duì)價(jià)值來(lái)來(lái)評(píng)判股股價(jià)的方方法。在在市場(chǎng)分分析中也也常可以以看到“比價(jià)效效應(yīng)”之之類(lèi)的用用語(yǔ)。由由于股票票定價(jià)是是參照其其他公

21、司司進(jìn)行的的，就使使股價(jià)之之間存在在著相互互影響的的關(guān)系，進(jìn)而形形成股價(jià)價(jià)分布對(duì)對(duì)股票的的價(jià)格的的約束與與牽引。因此，在估價(jià)價(jià)時(shí)應(yīng)將將股價(jià)分分布的因因素考慮慮進(jìn)去。一只股票票的定位位是根據(jù)據(jù)它與可可比公司司股價(jià)的的比較得得到的，可比的的因素包包括，行行業(yè)、股股本大小小、公司司盈利水水平、題題材、市市場(chǎng)環(huán)境境等因素素，甚至至于大股股東等能能引起公公司之間間相互聯(lián)聯(lián)系的東東西。主主要的，并且能能夠量化化的可比比因素有有：（11）可比比公司的的市盈率率。我國(guó)國(guó)上市公公司的股股價(jià)雖然然不能完完全由業(yè)業(yè)績(jī)來(lái)解解釋?zhuān)鲜泄镜臉I(yè)業(yè)績(jī)對(duì)股股價(jià)的影影響仍然然是存在在的。這這兩者之之間的關(guān)關(guān)系就表表現(xiàn)為市

22、市盈率。對(duì)股價(jià)價(jià)而言，可比公公司的市市盈率較較之市場(chǎng)場(chǎng)的平均均市盈率率更為重重要，在在選擇可可比公司司市盈率率的時(shí)候候通常選選擇行業(yè)業(yè)市盈率率。投資資者以前前青睞的的以電子子通信、軟件、環(huán)保、生物技技術(shù)為代代表的高高科技上上市公司司獲得較較高的定定位，具具有較高高的市盈盈率，原原因在于于這些行行業(yè)屬于于朝陽(yáng)行行業(yè)，投投資者認(rèn)認(rèn)為他們們具有良良好的成成長(zhǎng)性。而冶金金、機(jī)械械等行業(yè)業(yè)則只能能保持較較低的市市盈率水水平。中中間地帶帶則包括括了大多多數(shù)的行行業(yè)。行行業(yè)市盈盈率的高高低排序序也會(huì)相相應(yīng)地在在股價(jià)的的高低上上表現(xiàn)出出來(lái)。（2）流通通盤(pán)。股股價(jià)所處處的區(qū)間間與行業(yè)業(yè)有關(guān)，但并不不完全由由行業(yè)

23、來(lái)來(lái)決定。除了行行業(yè)的可可比性外外，流通通盤(pán)的可可比性也也是考慮慮的因素素。因此此，在根根據(jù)行業(yè)業(yè)市盈率率基本確確定了一一個(gè)股價(jià)價(jià)區(qū)間后后，股價(jià)價(jià)結(jié)構(gòu)還還要根據(jù)據(jù)流通盤(pán)盤(pán)的大小小進(jìn)行調(diào)調(diào)整，在在其它因因素相同同的情況況下，不不同的流流通股規(guī)規(guī)模形成成不同的的股價(jià)，小盤(pán)股股可以獲獲得較高高的定價(jià)價(jià)。國(guó)外外證券市市場(chǎng)的小小公司效效應(yīng)是被被統(tǒng)計(jì)數(shù)數(shù)據(jù)證實(shí)實(shí)了的。在國(guó)內(nèi)內(nèi)小盤(pán)股股效應(yīng)極極為明顯顯，小盤(pán)盤(pán)股中往往往孕育育黑馬。曾幾何何時(shí)，220元以以下曾經(jīng)經(jīng)一度難難覓流通通股少于于25000萬(wàn)，總股本本不超過(guò)過(guò)60000萬(wàn)的的袖珍股股身影。而國(guó)企企大盤(pán)股股幾乎成成為低價(jià)價(jià)股的代代名詞。去年下下半年以以來(lái)

24、，隨隨著大盤(pán)盤(pán)的下跌跌，整個(gè)個(gè)股價(jià)結(jié)結(jié)構(gòu)發(fā)生生下移，大部份份股票跌跌到100元以下下，小盤(pán)盤(pán)股的定定價(jià)自然然也就下下移。在估值模模型中要要將公司司價(jià)值與與市場(chǎng)價(jià)價(jià)值結(jié)合合，需要要考慮整整個(gè)股價(jià)價(jià)結(jié)構(gòu)對(duì)對(duì)股票的的影響。我國(guó)的的股價(jià)具具有顯著著的齊漲漲共跌性性，當(dāng)然然股價(jià)的的齊漲共共跌性在在任何市市場(chǎng)里都都是存在在的，因因?yàn)楣善逼倍济媾R臨著同樣樣的系統(tǒng)統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。但是是，股價(jià)價(jià)的同步步性在不不同的市市場(chǎng)中是是不同的的。我國(guó)國(guó)證券市市場(chǎng)股價(jià)價(jià)變動(dòng)的的同步性性明顯強(qiáng)強(qiáng)于發(fā)達(dá)達(dá)證券市市場(chǎng)。在在平常沒(méi)沒(méi)有突發(fā)發(fā)政策影影響的情情況下，我國(guó)股股市股價(jià)價(jià)的齊漲漲共跌性性更多地地來(lái)自股股價(jià)結(jié)構(gòu)構(gòu)對(duì)股價(jià)價(jià)的影響響。人們們通過(guò)觀觀察其他他類(lèi)似公公司的股股價(jià)變化化來(lái)估計(jì)計(jì)股票的的定價(jià)，并對(duì)一一只股票票應(yīng)處于于高價(jià)、低價(jià)還還是中價(jià)價(jià)股有一一定的判判斷。在在類(lèi)似公公司的股股價(jià)變化化時(shí)，就就會(huì)影響響一批股股票股價(jià)價(jià)的變化化，這就就是在證證券市場(chǎng)場(chǎng)中常看看到板塊塊聯(lián)動(dòng)效效應(yīng)，一一批相關(guān)關(guān)性比較較強(qiáng)的公公司價(jià)格格的集體體同向變變化，板板塊中一一些個(gè)股股的股價(jià)價(jià)上