1、公司并購(gòu)課件公司并購(gòu)課件（二）并購(gòu)的類(lèi)型1.按并購(gòu)的出資方式劃分，可以分為：出資購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)式并購(gòu)出資購(gòu)買(mǎi)股票式并購(gòu)以股票換取資產(chǎn)式并購(gòu)以股票換取股票式并購(gòu)2. 按行業(yè)相互關(guān)系劃分，可以分為：橫向并購(gòu)（有利于實(shí)現(xiàn)規(guī)模效益、提高壟斷實(shí)力）縱向并購(gòu)（可加強(qiáng)各環(huán)節(jié)配合、提高協(xié)作水平）混合并購(gòu)（可減少長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)一個(gè)行業(yè)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)）2022/9/92第2頁(yè)/共15頁(yè)（二）并購(gòu)的類(lèi)型1.按并購(gòu)的出資方式劃分，可以分為：203. 按其意圖，可以分為：善意收購(gòu)：指收購(gòu)公司直接向目標(biāo)公司提出并購(gòu)要求，通過(guò)磋商實(shí)現(xiàn)收購(gòu)。又稱(chēng)“協(xié)議收購(gòu)”或“友好收購(gòu)”。敵意收購(gòu)：指收購(gòu)公司在證券市場(chǎng)上大量收購(gòu)目標(biāo)公司的股票，從而達(dá)到控制

2、目標(biāo)公司的目的。4.按是否利用目標(biāo)公司本身資產(chǎn)來(lái)支付并購(gòu)資金，可以分為：杠桿收購(gòu)：指收購(gòu)公司利用目標(biāo)公司的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)收入支付并購(gòu)款或作為支付的擔(dān)保。自有資金與收購(gòu)總價(jià)之比在10%-15%之間。非杠桿收購(gòu)2022/9/93第3頁(yè)/共15頁(yè)3. 按其意圖，可以分為：2022/9/55第3頁(yè)/共15頁(yè)二、企業(yè)并購(gòu)理論評(píng)述（一）效率理論1.差別效率理論為橫向并購(gòu)提供理論基礎(chǔ)2.無(wú)效管理者理論為從事不相關(guān)業(yè)務(wù)公司的混合并購(gòu)提供理論基礎(chǔ)3.經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)經(jīng)營(yíng)協(xié)同理論認(rèn)為，行業(yè)中存在著規(guī)模效益主要用于解釋橫向并購(gòu)與縱向并購(gòu)的動(dòng)機(jī)2022/9/94第4頁(yè)/共15頁(yè)二、企業(yè)并購(gòu)理論評(píng)述（一）效率理論2022/9/5

3、6第4頁(yè)/4.純粹的多樣化經(jīng)營(yíng)理論公司多元化經(jīng)營(yíng)給管理者工作的安全感和提升的機(jī)會(huì)，增強(qiáng)工作的穩(wěn)定性多元化經(jīng)營(yíng)可以保證公司業(yè)務(wù)的平穩(wěn)過(guò)度多元經(jīng)營(yíng)有助于提高公司的聲譽(yù)資本和企業(yè)品牌價(jià)值。盡管企業(yè)多元化也可以通過(guò)內(nèi)部發(fā)展來(lái)實(shí)現(xiàn)，但并購(gòu)可以避開(kāi)行業(yè)壁壘。5.財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)混合并購(gòu)的大量涌現(xiàn)使人們對(duì)管理協(xié)同理論產(chǎn)生懷疑：一個(gè)公司的管理能量不會(huì)增長(zhǎng)太快，短期內(nèi)難以進(jìn)行多項(xiàng)收購(gòu)；管理協(xié)同主要產(chǎn)生在同業(yè)之間。財(cái)務(wù)協(xié)同：通過(guò)混合并購(gòu)使公司邊際利潤(rùn)率較低的生產(chǎn)活動(dòng)向邊際利潤(rùn)率較高的生產(chǎn)活動(dòng)轉(zhuǎn)移；混合企業(yè)本身就相當(dāng)于一個(gè)資本市場(chǎng)，把通常屬于外部資本市場(chǎng)的資金供給功能內(nèi)部化；合并后的負(fù)債能力大于合并前兩公司負(fù)債能力之和

4、，這將給公司帶來(lái)稅收節(jié)省。2022/9/95第5頁(yè)/共15頁(yè)4.純粹的多樣化經(jīng)營(yíng)理論2022/9/57第5頁(yè)/共15頁(yè)6.戰(zhàn)略重組以適應(yīng)變化的環(huán)境并購(gòu)可以實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)或挖掘公司目前未充分利用的管理潛力，該理論建立在競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)獲得基礎(chǔ)上。7.價(jià)值低估管理無(wú)效率收購(gòu)方有內(nèi)幕消息資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值與重置成本間的差異托賓Q比例是公司股票的市場(chǎng)價(jià)值與代表這些股票的資產(chǎn)重置成本間的比率，它反映了公司的成長(zhǎng)性。2022/9/96第6頁(yè)/共15頁(yè)6.戰(zhàn)略重組以適應(yīng)變化的環(huán)境2022/9/58第6頁(yè)/共1（二）信息理論信息理論認(rèn)為：收購(gòu)活動(dòng)會(huì)散布關(guān)于目標(biāo)企業(yè)股票被低估的信息，并促使市場(chǎng)對(duì)這些股票進(jìn)行重新估價(jià)；收購(gòu)要約會(huì)

5、激勵(lì)目標(biāo)企業(yè)的管理層更有效地工作。與信息理論相似的還有信號(hào)理論，認(rèn)為當(dāng)并購(gòu)企業(yè)用普通股來(lái)購(gòu)買(mǎi)其他企業(yè)時(shí)，可能被目標(biāo)企業(yè)或其他各方看作是并購(gòu)企業(yè)的普通股價(jià)值高估的信號(hào)。2022/9/97第7頁(yè)/共15頁(yè)（二）信息理論信息理論認(rèn)為：收購(gòu)活動(dòng)會(huì)散布關(guān)于目標(biāo)企業(yè)股票（三）代理和管理主義理論代理理論代理成本：管理者與所有者之間締結(jié)一系列合約的成本；委托人對(duì)代理人進(jìn)行監(jiān)督和控制的成本；剩余損失，即代理人決策偏離委托人價(jià)值最大化所遭受的福利損失。代理問(wèn)題，法瑪認(rèn)為可通過(guò)以下途徑解決：將控制職能從管理中分離，由股東選出的董事會(huì)行使；股票市場(chǎng)提供了外部監(jiān)督手段，股價(jià)可反映管理者的業(yè)績(jī)；并購(gòu)是制約代理問(wèn)題的最后的

6、手段。該理論認(rèn)為，如果公司的管理層因?yàn)闊o(wú)效率，公司就可能被接管，從而面臨著被收購(gòu)的威脅。因此收購(gòu)活動(dòng)是代理問(wèn)題的一種解決辦法。2022/9/98第8頁(yè)/共15頁(yè)（三）代理和管理主義理論代理理論2022/9/510第8頁(yè)/2. 管理主義理論與并購(gòu)可以解決代理問(wèn)題的觀點(diǎn)相對(duì)，該理論認(rèn)為，并購(gòu)活動(dòng)只是與公司管理者低效率的外部投資有關(guān)的代理問(wèn)題的一種表現(xiàn)形式，而不是代理問(wèn)題的解決辦法，他認(rèn)為管理者具有擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模的動(dòng)機(jī)。3. 自大理論自大理論認(rèn)為，市場(chǎng)是高度有效的，股價(jià)反映了所有公開(kāi)與非公開(kāi)的信息。在并購(gòu)過(guò)程中，對(duì)目標(biāo)企業(yè)股價(jià)的增加，是并購(gòu)企業(yè)管理者由于野心、過(guò)分自大而在評(píng)估并購(gòu)機(jī)會(huì)時(shí)犯了盲目樂(lè)觀的錯(cuò)

7、誤。2022/9/99第9頁(yè)/共15頁(yè)2. 管理主義理論2022/9/511第9頁(yè)/共15頁(yè)（四）稅收優(yōu)惠理論一些學(xué)者認(rèn)為，一部分并購(gòu)的出現(xiàn)，可能是出于稅收最小化方面的考慮。一個(gè)有累計(jì)虧損和稅收減免優(yōu)惠的企業(yè)，可以通過(guò)與有收益的企業(yè)合并，進(jìn)行避稅。一個(gè)內(nèi)部投資機(jī)會(huì)較少的企業(yè)可以收購(gòu)一家成長(zhǎng)性企業(yè)，為目標(biāo)企業(yè)提供必要的資金，減少股利支付的所得稅支出。當(dāng)一家企業(yè)成長(zhǎng)速度變慢時(shí)，也會(huì)產(chǎn)生將自身出售給其他企業(yè)的動(dòng)機(jī)。賣(mài)出企業(yè)的股東在出售股票前不需要納稅，這是一筆資本利得，且可以對(duì)收益實(shí)現(xiàn)的時(shí)間進(jìn)行選擇。2022/9/910第10頁(yè)/共15頁(yè)（四）稅收優(yōu)惠理論一些學(xué)者認(rèn)為，一部分并購(gòu)的出現(xiàn)，可能是出于瓊

8、斯和塔格特從稅收角度提出了企業(yè)所有權(quán)的生命周期模型：當(dāng)企業(yè)年輕時(shí)，其折舊費(fèi)與其他稅收扣除額大，這時(shí)應(yīng)采取合伙企業(yè)形式；當(dāng)企業(yè)達(dá)到一定階段，折舊額減小利潤(rùn)額增大時(shí)，因公司稅率低于合伙企業(yè)稅率，公司制比較有利；當(dāng)企業(yè)變老時(shí)，折舊進(jìn)一步減少，稅負(fù)沉重時(shí)，公司與其他公司合并，通過(guò)所有權(quán)的改變而增加公司資產(chǎn)的稅基。不過(guò)，稅收因素是否會(huì)引起并購(gòu)活動(dòng)，取決于并購(gòu)企業(yè)是否存在獲得同等稅收利益的其他替代方法。2022/9/911第11頁(yè)/共15頁(yè)瓊斯和塔格特從稅收角度提出了企業(yè)所有權(quán)的生命周期模型：202三、并購(gòu)的成本與風(fēng)險(xiǎn)分析（一）并購(gòu)成本分析企業(yè)并購(gòu)是企業(yè)擴(kuò)張的主要途徑，企業(yè)要實(shí)現(xiàn)低成本擴(kuò)張，就必須分析并購(gòu)

9、的各項(xiàng)成本：并購(gòu)?fù)瓿沙杀菊细闹瞥杀就顺龀杀静①?gòu)的機(jī)會(huì)成本2022/9/912第12頁(yè)/共15頁(yè)三、并購(gòu)的成本與風(fēng)險(xiǎn)分析（一）并購(gòu)成本分析2022/9/51（二）并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)分析營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)指并購(gòu)?fù)瓿珊?，無(wú)法實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)、協(xié)同效應(yīng)與經(jīng)驗(yàn)共享。信息風(fēng)險(xiǎn)指因“信息不對(duì)稱(chēng)”而作出錯(cuò)誤的并購(gòu)決策。融資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)并購(gòu)需要大量資金，并購(gòu)對(duì)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、控制權(quán)等產(chǎn)生重大影響。2022/9/913第13頁(yè)/共15頁(yè)（二）并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)分析營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)2022/9/515第13頁(yè)/共反收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)被收購(gòu)方“寧為玉碎、不為瓦全”的反收購(gòu)對(duì)策對(duì)收購(gòu)方構(gòu)成相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)各國(guó)關(guān)于并購(gòu)的有關(guān)法律、法規(guī)，一般都是通過(guò)增加并購(gòu)成本而提高并購(gòu)的難度。如我國(guó)的證券法足以使收購(gòu)者氣餒。體制風(fēng)險(xiǎn)我國(guó)政府對(duì)企業(yè)并購(gòu)的行政干預(yù)，過(guò)分強(qiáng)調(diào)“幫弱扶貧”，背離了市場(chǎng)經(jīng)