1、宏觀經(jīng)濟(jì)-大宗商品研究之有色金屬行業(yè)1.銅：全球交易所和國內(nèi)庫存近20年水位分別為14.7%和21.3%我們采用兩種口徑統(tǒng)計銅庫存：一種是全球交易所庫存，包括 LME、COMEX 和 SHFE 三大主要交易所庫存；另一種是國內(nèi)總庫存，包括 SHFE 交易所庫存、重點(diǎn) 5 省社會庫存 3和工廠庫存。全球方面，2020 年 4 月全球交易所補(bǔ)庫達(dá)到峰值、持續(xù)去庫至 2021 年 2 月，隨后幾個月庫存回補(bǔ)、2021 年 8 月后開啟新一輪去庫，目前庫存水平 27.8 萬噸，處 2003 年 1 月以來的 14.7%分位數(shù)水平，且低于 2015-2019 年的庫存低點(diǎn)。國內(nèi)方面，2020 年 3 月

2、國內(nèi)補(bǔ)庫達(dá)到峰值、持續(xù)去庫至 2020 年 7 月，隨后持續(xù)回補(bǔ)至 2021 年 5 月，此 后不斷去庫，目前庫存水平 70.3 萬噸，處 2015 年 4 月以來的 21.3%分位數(shù)水平，相當(dāng) 于 2015-2019 年的庫存區(qū)間的 9.5%分位數(shù)水平。疫后滬銅和倫銅價格開啟一輪強(qiáng)勢周期，截至 2 月 23 日相對疫后低點(diǎn)分別上漲 94.5%和 117.0%。當(dāng)前滬銅價格處近 20 年的 96.5%分位數(shù)水平，且高于 2015-2019 年的價格高 點(diǎn)；當(dāng)前倫銅價格處 2003 年 12 月以來的 99.3%分位數(shù)水平，且高于 2015-2019 年的價 格高點(diǎn)。2.鋁：全球交易所和國內(nèi)庫存

3、近20年水位分別為6.5%和45.6%我們采用兩種口徑統(tǒng)計鋁庫存：一種是全球交易所庫存，包括 LME、COMEX 和 SHFE 三大主要交易所庫存；另一種是國內(nèi)總庫存，包括 SHFE 交易所庫存、社會庫存（包括保 稅區(qū)）和工廠庫存。全球方面，疫后全球交易所持續(xù)補(bǔ)庫至 2021 年 4 月，隨后持續(xù)去庫， 目前庫存水平 119.5 萬噸，處 2003 年 1 月以來的 6.5%分位數(shù)水平，且低于 2015-2019 年的庫存低點(diǎn)。國內(nèi)方面，2020 年 4 月國內(nèi)補(bǔ)庫達(dá)到峰值后快速回落，此后庫存區(qū)間震 蕩，目前庫存水平159.2萬噸，處 2017 年1 月以來的45.6%分位數(shù)水平，相當(dāng)于201

4、7-2019 年的庫存區(qū)間的 23.0%分位數(shù)水平。疫后滬鋁和倫鋁價格開啟一輪強(qiáng)勢周期，截至 2 月 23 日相對疫后低點(diǎn)分別上漲 101.6% 和 136.1%。當(dāng)前滬鋁價格處近 20 年的 99.5%分位數(shù)水平，且高于 2015-2019 年的價格 高點(diǎn)；當(dāng)前倫鋁價格創(chuàng)歷史新高。3.鋅：全球交易所和國內(nèi)庫存近20年水位分別為27.9%和86.7%我們采用兩種口徑統(tǒng)計鋅庫存：一種是全球交易所庫存，包括 LME 和 SHFE 兩大主要交 易所庫存；另一種是國內(nèi)總庫存，包括 SHFE 交易所庫存、社會庫存（包括保稅區(qū)）和工 廠庫存。全球方面，疫后全球交易所持續(xù)補(bǔ)庫至 2021 年 4 月，隨后持

5、續(xù)去庫，目前庫存 水平 25.2 萬噸，處 2007 年 4 月以來的 27.9%分位數(shù)水平，相當(dāng)于 2017-2019 年的庫存 區(qū)間的 36.2%分位數(shù)水平。國內(nèi)方面，2020 年 3 月國內(nèi)補(bǔ)庫達(dá)到峰值后快速回落，此后 庫存區(qū)間震蕩，但 2021 年 12 月以來快速補(bǔ)庫。目前庫存水平 42.2 萬噸，處 2017 年 1 月以來的 86.7%分位數(shù)水平，相當(dāng)于 2017-2019 年的庫存區(qū)間的 80.1%分位數(shù)水平。疫后滬鋅和倫鋅價格開啟一輪強(qiáng)勢周期，截至 2 月 23 日相對疫后低點(diǎn)分別上漲 74.0%和 100.0%。當(dāng)前滬鋅價格處 2007 年 3 月以來的 92.3%分位數(shù)水

6、平，相當(dāng)于 2015-2019 年 90.7%分位數(shù)水平；當(dāng)前倫鋅價格處近 20 年的 96.8%分位數(shù)水平，且高于 2015-2019 年 的價格高點(diǎn)。圖：全球主要交易所鋅庫存4.鉛：全球交易所和國內(nèi)庫存近20年水位分別為17.3%和82.5%我們采用兩種口徑統(tǒng)計鉛庫存：一種是全球交易所庫存，包括 LME 和 SHFE 兩大主要交 易所庫存；另一種是國內(nèi)總庫存，包括 SHFE 交易所庫存、社會庫存（包括保稅區(qū)）和工 廠庫存。全球方面，疫后全球交易所持續(xù)補(bǔ)庫至 2021 年 9 月，隨后持續(xù)去庫，目前庫存 水平 13.4 萬噸，處 2007 年 4 月以來的 17.3%分位數(shù)水平，相當(dāng)于 2015-2019 年的庫存 區(qū)間的 25.4%分位數(shù)水平。國內(nèi)方面，和全球較為類似，疫后持續(xù)補(bǔ)庫至 2021 年 9 月， 隨后持續(xù)去庫，目前庫存水平 20.0 萬噸，處 2018 年 1 月以來的 82.5%分位數(shù)水平，高 于 2018-2019 年的庫存高點(diǎn)。疫后滬鉛和倫鉛持續(xù)上漲但明顯弱于其他有色金屬，截至 2 月 23 日相對疫后低點(diǎn)分別上 漲 20.8%和 46.9%。當(dāng)前滬鉛價格處 2011 年 3