2022年華懋科技研究報(bào)告老牌汽車被動(dòng)安全公司_進(jìn)軍光刻膠領(lǐng)域一、老牌汽車被動(dòng)安全公司，進(jìn)軍光刻膠領(lǐng)域華懋（廈門）新材料科技股份有限公司成立于2002年，并于2014年9月26日在上海證券交易所主板掛牌上市。公司是一家新材料科技企業(yè)，我國(guó)汽車被動(dòng)安全行業(yè)龍頭，產(chǎn)品涵蓋汽車安全氣囊、氣囊布、安全帶等。2020年公司完成控股權(quán)變更，東陽(yáng)華盛成為控股股東，袁晉清與林暉成為實(shí)際控制人，2021年戰(zhàn)略投資徐州博康，進(jìn)軍光刻膠領(lǐng)域。截至2022年9月，公司總股本為3.07億，目前,東陽(yáng)華盛企業(yè)管理合伙企業(yè)(有限合伙)、寧波新點(diǎn)基石投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)、張初全為前3大股東，分別持股16.03%、7.13%、6.05%。前3大股東持股總比例為29.21%。東陽(yáng)華盛為公司控股股東，由東陽(yáng)市國(guó)資委以及公司實(shí)際控制人袁晉清、林暉控股。公司有四家主要的全資子公司，其中華懋（東陽(yáng)）通過(guò)東陽(yáng)凱陽(yáng)持股東陽(yáng)華芯和徐州博康。二、經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、現(xiàn)金充足、議價(jià)能力強(qiáng)華懋科技產(chǎn)品線覆蓋汽車安全氣囊布、安全氣囊袋和安全帶等被動(dòng)安全系統(tǒng)部件，以及防彈布、夾網(wǎng)布等。其中安全氣囊包括OPW安全氣囊、駕駛員氣囊（DAB）、副駕駛氣囊（PAB）、膝部安全氣囊（KAB）、側(cè)氣囊（SAB）、簾式氣囊（CAB），公司擁有雄厚的研發(fā)力量、健全的生產(chǎn)線、先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備、嚴(yán)格的生產(chǎn)管控及完善的檢測(cè)體系。在光刻材料領(lǐng)域，公司所投資的徐州博康產(chǎn)品包括I線光刻膠、Krf光刻膠、Arf光刻膠和電子束光刻膠以及光刻膠單體。目前公司銷售收入仍以被動(dòng)安全系統(tǒng)部件為主，近些年占營(yíng)收比重始終維持在90%以上。2018-2020年受汽車行業(yè)周期以及的影響，公司營(yíng)收有所下降，2021年伴隨著新能源汽車的爆發(fā)，公司新能源客戶貢獻(xiàn)營(yíng)收顯著提升，且近幾年OPW氣囊占比顯著提升，被動(dòng)安全業(yè)務(wù)迎來(lái)拐點(diǎn)，營(yíng)業(yè)收入提升至12.06億元，同比+27%，2022年H1，公司實(shí)現(xiàn)銷售收入6.33億元，同比+22%。伴隨著新能源汽車滲透率的進(jìn)一步提升以及消費(fèi)者、行業(yè)協(xié)會(huì)和車企等對(duì)被動(dòng)安全重視度提升，公司汽車被動(dòng)安全業(yè)務(wù)營(yíng)收有望穩(wěn)定上升。公司汽車被動(dòng)安全業(yè)務(wù)的盈利能力始終保持在較高水平，其中OPW氣囊以及安全氣囊布等產(chǎn)品毛利率高達(dá)40%以上，2017-2021年毛利率總體維持在40%左右，近些年受上游原材料漲價(jià)影響毛利率與凈利率略微下降。2021年、2022年H1，公司扣除股份支用后的凈利潤(rùn)分別為2.36億元、1.19億元，同比分別+17%、+7.7%，扣除股份支用后的凈利率分別為20%、19%，在原材料尼龍66大幅漲價(jià)以及2022年3-5月份國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)遭受重創(chuàng)的情況下，公司憑借較強(qiáng)的議價(jià)能力仍然保持了優(yōu)異的盈利水平。2021年、2022年H1，公司因股票期權(quán)激勵(lì)而產(chǎn)生的股份支用分別為0.61億元、0.49億元，故而管理費(fèi)用增加較多。2021年公司研發(fā)支出5716.7萬(wàn)元，同比+23.5%，占營(yíng)收比重4.7%。此外，公司銷售費(fèi)用率與財(cái)務(wù)費(fèi)用率近五年來(lái)保持穩(wěn)定，公司費(fèi)用管控能力較為優(yōu)異。2017-2021年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額穩(wěn)定在2-3億元，近兩年稍有下降，主要系營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)，公司相應(yīng)增加了期末存貨庫(kù)存，致采購(gòu)資金支出增加。公司的貨幣資金充足，近兩年貨幣資金雖然有所減少，但依舊保持7億元以上的較高資金存量水平，貨幣資金減少主要系采購(gòu)資金支出增加、投資支付的現(xiàn)金增加，同時(shí)公司加大投資力度，一定程度上也提高了公司資金的利用率。公司資產(chǎn)負(fù)債率長(zhǎng)期維持在10%左右，流動(dòng)比率及速動(dòng)比率都維持在5%以上，雖然近兩年流動(dòng)比率與速動(dòng)比率出現(xiàn)了下降，但是仍然維持在較高水平，公司長(zhǎng)短期償債能力都非常優(yōu)異。2021年公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為70天，同比縮減3天，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為99天，同比縮減28天，公司存貨和應(yīng)收賬款管理能力提升且在產(chǎn)業(yè)鏈上下游的話語(yǔ)權(quán)逐步增強(qiáng)。三、股權(quán)激勵(lì)范圍廣，激發(fā)員工活力2018年至今，公司進(jìn)行了兩次股權(quán)激勵(lì)。2018年向激勵(lì)對(duì)象授予第三期限制性股票，授予人數(shù)共296人，包括公司的董事、高級(jí)管理人員、中層管理人員及核心業(yè)務(wù)（技術(shù)）人員，授予價(jià)格為8.22元/股。2021年實(shí)施期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，包括公司董事、高級(jí)管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員等131人，行權(quán)價(jià)格為22.15元/份，激勵(lì)股份占當(dāng)時(shí)總股本比例為8.78%。股權(quán)激勵(lì)份額較大，涵蓋范圍較寬，有助于充分激發(fā)員工的工作熱情。四、受益于新能源汽車，汽車被動(dòng)安全業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升1、新能源汽車滲透快速提升，安全氣囊需求增加2017年我國(guó)汽車銷量達(dá)到階段性頂點(diǎn)后就進(jìn)入了為期三年的去庫(kù)存階段，2021年我國(guó)汽車庫(kù)存見(jiàn)底并進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段，同時(shí)我們參考美國(guó)、日本、韓國(guó)以及中國(guó)臺(tái)灣的汽車千人保有量（2021年，美國(guó)、日本、韓國(guó)以及中國(guó)臺(tái)灣汽車千人保有量分別為839、625、473、352輛/千人），而我國(guó)現(xiàn)階段的汽車千人保有量?jī)H有214輛/千人，因此我們預(yù)計(jì)我國(guó)汽車總量將波浪上升，2021年是本輪上升周期的起點(diǎn)。2021年我國(guó)新能源汽車銷量爆發(fā)，全年銷售352萬(wàn)輛，同比+157%，滲透率13%，我們預(yù)計(jì)2022年我國(guó)新能源汽車銷量將達(dá)到650萬(wàn)輛，同比+84%，滲透率有望達(dá)到24%，到2025年我國(guó)新能源汽車銷量預(yù)計(jì)達(dá)到1200萬(wàn)輛，2021-2025年CAGR為36%。我國(guó)汽車總量的上升以及新能源汽車的爆發(fā)都將帶動(dòng)汽車安全氣囊需求量的上升。2、新能源汽車安全配置增加，被動(dòng)安全產(chǎn)品ASP提升我國(guó)2006年7月實(shí)施的汽車側(cè)面碰撞的乘員保護(hù)（GB20071-2006）強(qiáng)制性法規(guī)是汽車產(chǎn)品達(dá)到的最低要求，汽車生產(chǎn)廠商對(duì)安全性能追求更加嚴(yán)苛的新車評(píng)價(jià)程序（NCAP）,2018版的C-NCAP與2015年版相比，增加了側(cè)氣簾加分的技術(shù)要求，相關(guān)法規(guī)的完善對(duì)我國(guó)的汽車安全氣囊產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起到了推動(dòng)作用。同時(shí)，消費(fèi)者對(duì)生命安全逐漸更加重視，這促使汽車廠商追求更嚴(yán)格的安全評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)體系，DAB、PAB、SAB以及CAB等將逐步成為我國(guó)汽車生產(chǎn)的標(biāo)配，單車安全氣囊的數(shù)量已經(jīng)開(kāi)始從雙氣囊向四氣囊、六氣囊甚至八氣囊發(fā)展，汽車安全氣囊的配置率將不斷提升，市場(chǎng)對(duì)汽車安全氣囊的總體需求量將逐步提升。新能源汽車“高配”和“超配”趨勢(shì)明顯，被動(dòng)安全部件配置更是顯著優(yōu)于燃油車，根據(jù)汽車之家數(shù)據(jù)整理，2020年我國(guó)新能源汽車主流車型安全氣囊配置數(shù)量約為6個(gè)，顯著高于銷量前100名的燃油車的4.8個(gè)。對(duì)比暢銷的燃油車和新能源車型，在價(jià)格較低的車型區(qū)間內(nèi)，新能源車的氣囊配置數(shù)量顯著高于燃油車，例如A級(jí)的比亞迪宋PLUS、小鵬P5配置的安全氣囊數(shù)量分別為6個(gè)和5個(gè)，而大眾朗逸、寶來(lái)、桑塔納和長(zhǎng)安逸動(dòng)等車型僅配備了2個(gè)安全氣囊。近些年OPW氣囊用量增加，也成為氣囊的主要價(jià)值增量之一，傳統(tǒng)氣囊約28元/個(gè)，OPW氣囊約66元/個(gè)，氣囊ASP有望從100-200元提升至300-500元。新能源汽車的銷量提升以及OPW氣囊的普及將不斷擴(kuò)大氣囊的單車價(jià)值量。參考奧托立夫?qū)θ蚱嚤粍?dòng)安全系統(tǒng)市場(chǎng)規(guī)模的分析，中國(guó)汽車被動(dòng)安全系統(tǒng)市場(chǎng)規(guī)?？傮w處于成熟發(fā)展階段，2021年市場(chǎng)空間約為46-58億元，到2024年市場(chǎng)空間有望增加至62-77億元。3、公司安全氣囊技術(shù)領(lǐng)先，OPW氣囊增長(zhǎng)迅速公司的主要生產(chǎn)設(shè)備均來(lái)自日本、德國(guó)、瑞士、法國(guó)等先進(jìn)機(jī)械制造國(guó)家，擁有在OPW一次成型氣囊產(chǎn)品和切割生產(chǎn)工序的先進(jìn)設(shè)備；在縫紉工序、智能檢測(cè)、智能倉(cāng)儲(chǔ)物流等領(lǐng)域公司也在加大投入，不斷提升產(chǎn)線的智能化、自動(dòng)化水平，降低人力成本。公司在硬件方面處于國(guó)內(nèi)同行業(yè)的先進(jìn)水平，保證了較高的生產(chǎn)效率以及優(yōu)秀的產(chǎn)品質(zhì)量。同時(shí)，公司仍在持續(xù)加大研發(fā)的投入，推動(dòng)產(chǎn)品的改進(jìn)與創(chuàng)新，目前已經(jīng)擁有通過(guò)ISO17025國(guó)家認(rèn)可的研發(fā)實(shí)驗(yàn)室，以及多項(xiàng)專利產(chǎn)品。截止2021年末公司已取得國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局授權(quán)專利主要有44項(xiàng)，其中5項(xiàng)發(fā)明專利，另外有7項(xiàng)專利正在申請(qǐng)中。2022年公司將通過(guò)華懋科技研究院，孵化一批面向未來(lái)的技術(shù)，包括穿戴式智能防護(hù)氣囊、汽車輕量化材料等方向，打造公司的“第二增長(zhǎng)曲線”。公司是國(guó)內(nèi)第一家自主研發(fā)并順利實(shí)現(xiàn)OPW批量供貨的企業(yè)，也是全球僅有的幾家OPW生產(chǎn)商之一。OPW氣囊是近些年汽車安全氣囊的主要增量之一，2021年公司OPW氣囊實(shí)現(xiàn)銷售收入2.64億元，同比+50%，2022年H1公司OPW氣囊實(shí)現(xiàn)銷售收入1.79億元，同比+73%，2022年H1公司安全氣囊袋銷售增速顯著高于行業(yè)增速，來(lái)自新能源汽車主要主機(jī)廠的收入增速達(dá)到214.04%。公司氣囊業(yè)務(wù)新增定點(diǎn)數(shù)量近些年顯著增加，2021年全年新增定點(diǎn)114個(gè)，同比+100%，2022年H1新增定點(diǎn)59個(gè)，預(yù)計(jì)全年新定點(diǎn)數(shù)量將超過(guò)2021年。4、原材料成本將進(jìn)入長(zhǎng)期下降通道按照原材料類型，氣囊可分為錦綸產(chǎn)品和滌綸產(chǎn)品，分別占75%和25%，錦綸產(chǎn)品原材料尼龍66占成本的38%。2021年4季度尼龍66的價(jià)格一度上漲至49000元/噸，成本傳導(dǎo)時(shí)間差約為2個(gè)季度，因此直接影響了公司2022年二、三季度的盈利能力，2022年1季度尼龍66的價(jià)格開(kāi)始下降，截至2022年10月份已經(jīng)下降至33000元/噸，我們預(yù)計(jì)從今年四季度開(kāi)始公司的盈利能力將開(kāi)始提升。長(zhǎng)期來(lái)看，國(guó)內(nèi)尼龍66產(chǎn)能將逐漸釋放，目前國(guó)內(nèi)尼龍66產(chǎn)能不足60萬(wàn)噸，截至2022年2月下旬國(guó)內(nèi)在建原產(chǎn)能達(dá)530萬(wàn)噸，隨著國(guó)內(nèi)產(chǎn)能的釋放，尼龍66價(jià)格將進(jìn)入長(zhǎng)期下行通道。5、競(jìng)爭(zhēng)格局好，下游客戶穩(wěn)定安全氣囊布和安全氣囊袋是汽車被動(dòng)安全部件的重要原材料，相關(guān)生產(chǎn)廠商必須通過(guò)汽車行業(yè)質(zhì)量體系和安全氣囊總成廠商或整車廠商的雙重認(rèn)證，準(zhǔn)入壁壘較高，下游客戶基于對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定性和交付及時(shí)性的考慮，更傾向于與供應(yīng)商保持長(zhǎng)期供應(yīng)關(guān)系。公司下游主要為汽車產(chǎn)業(yè)鏈的一級(jí)供應(yīng)商，公司與奧托立夫、采埃孚、均勝、延鋒智能、錦恒等國(guó)內(nèi)外知名安全氣囊生產(chǎn)廠商建立了長(zhǎng)期、穩(wěn)定的戰(zhàn)略合作關(guān)系，產(chǎn)品進(jìn)入奧迪、比亞迪、本田、北汽、長(zhǎng)城、長(zhǎng)安、大眾、福特、豐田、吉利、江淮、理想、馬自達(dá)、尼桑、奇瑞、上汽、通用、特斯拉、沃爾沃、蔚來(lái)、小鵬、一汽等知名整車廠商供應(yīng)體系。公司是國(guó)內(nèi)較早進(jìn)入安全氣囊布行業(yè)的公司之一，作為國(guó)內(nèi)安全氣囊布和安全氣袋的主要供應(yīng)商，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率約為37%。全球安全氣囊布、安全氣囊袋生產(chǎn)企業(yè)主要為日韓企業(yè)，其作為公司競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手在21世紀(jì)初進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)安全氣囊布及安全氣囊袋生產(chǎn)基本處于空白階段，經(jīng)過(guò)20年的發(fā)展，公司在核心技術(shù)、客戶資源、產(chǎn)品質(zhì)量和公司管理等方面已建立起較大優(yōu)勢(shì)，在國(guó)內(nèi)安全氣囊行業(yè)中逐步建立領(lǐng)先地位。6、擴(kuò)充產(chǎn)能，拓展海外業(yè)務(wù)及新業(yè)務(wù)品類公司于2022年公司擬通過(guò)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的形式募集不超過(guò)10.5億元的資金，主要用于越南生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目（一期）、廈門生產(chǎn)基地改建擴(kuò)建項(xiàng)目、信息化建設(shè)項(xiàng)目以及研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目?？赊D(zhuǎn)債的發(fā)行將擴(kuò)大汽車被動(dòng)安全產(chǎn)品國(guó)內(nèi)外的產(chǎn)能，持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，建設(shè)智能化生產(chǎn)線提升生產(chǎn)效率，進(jìn)一步搶占增量市場(chǎng)和海外市場(chǎng)，助力海外市場(chǎng)開(kāi)拓；另一方面，通過(guò)研發(fā)中心項(xiàng)目，在穿戴式智能防護(hù)氣囊、安全氣囊自動(dòng)化生產(chǎn)線、汽車輕量化材料應(yīng)用研發(fā)等領(lǐng)域?qū)?shí)現(xiàn)突破。（1）越南生產(chǎn)基地建設(shè)越南作為全球重要的新興市場(chǎng)之一，制造產(chǎn)品可輻射多個(gè)區(qū)域和國(guó)家；同時(shí)憑借低廉的勞動(dòng)成本、良好的投資及貿(mào)易環(huán)境、稅收優(yōu)惠政策等優(yōu)勢(shì)，成為眾多企業(yè)構(gòu)建全球化產(chǎn)業(yè)布局的重要選擇，近年來(lái)越南GDP增速基本保持在5%-7%。公司所處細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈上，海利得等公司上游供應(yīng)商，可隆、東麗、豐田織造等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手均已在越南投資建廠。公司于2018年9月在越南海防市安陽(yáng)縣安陽(yáng)工業(yè)區(qū)（深越工業(yè)園區(qū)）投資建立了安全氣囊袋縫紉工廠，經(jīng)過(guò)多年運(yùn)營(yíng)，目前已經(jīng)在越南建立了高效的生產(chǎn)以及管理團(tuán)隊(duì)，具備海外工廠的建設(shè)及運(yùn)營(yíng)能力，目前已進(jìn)入日本、韓國(guó)、馬來(lái)西亞、波蘭、美國(guó)、印度、巴西等市場(chǎng)。。2020年公司海外地區(qū)營(yíng)收4868萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)426.8%，海外地區(qū)營(yíng)收占比5.32%，2021年公司海外市場(chǎng)進(jìn)一步拓寬，海外營(yíng)收為8251萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)69.6%，海外地區(qū)營(yíng)收占比7.65%。越南項(xiàng)目計(jì)劃總投資48,760.77萬(wàn)元，其中包含土地投資3,751.63萬(wàn)元、建設(shè)投資8,962.00萬(wàn)元、設(shè)備投資29,032.78萬(wàn)元、預(yù)備費(fèi)用1,899.74萬(wàn)元，鋪底流動(dòng)資金5,114.62萬(wàn)元。擬購(gòu)置土地并購(gòu)買先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備，將越南現(xiàn)有切割縫紉工序升級(jí)為完整工序的安全氣囊袋生產(chǎn)線，在越南建設(shè)安全氣囊袋以及OPW氣囊袋的生產(chǎn)基地，項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)年產(chǎn)安全氣囊袋1,050.00萬(wàn)個(gè)、OPW氣囊袋214.50萬(wàn)個(gè)，產(chǎn)能將在六年內(nèi)逐步釋放。（2）廈門生產(chǎn)基地改建擴(kuò)建2022年7-8月公司OPW氣囊袋折算產(chǎn)能利用率已達(dá)93.00%，當(dāng)前產(chǎn)能已無(wú)法滿足日益增加的訂單需求，2022年上半年安全氣囊布折算產(chǎn)能利用率達(dá)到85.95%，2022年1-8月達(dá)到94.14%，產(chǎn)能利用率接近飽和。由于公司最終客戶整車制造商零庫(kù)存的追求，使得公司必須預(yù)留部分產(chǎn)能，一方面可滿足下游客戶突發(fā)性的訂單需求；另一方面也可保障已有訂單的按期生產(chǎn)交貨，避免因設(shè)備故障等意外原因?qū)е卵舆t交貨，對(duì)下游客戶造成不利影響。并且，在實(shí)際生產(chǎn)過(guò)程中，因?yàn)閲?guó)家法定節(jié)假日、訂單周期性影響等通常很難完全達(dá)到設(shè)計(jì)產(chǎn)能，結(jié)合實(shí)際生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，一般公司產(chǎn)品產(chǎn)能利用率達(dá)到80%即需增加產(chǎn)線拓展產(chǎn)能，故上述OPW氣囊袋及安全氣囊布當(dāng)前產(chǎn)能利用率較高，結(jié)合現(xiàn)有訂單及市場(chǎng)情況，公司亟需新建、擴(kuò)建生產(chǎn)基地，擴(kuò)大相關(guān)產(chǎn)品的生產(chǎn)能力。廈門改建擴(kuò)建項(xiàng)目計(jì)劃總投資35,613.42萬(wàn)元，其中包含設(shè)備投資29,011.33萬(wàn)元、軟件投資430.00萬(wàn)元、預(yù)備費(fèi)用1,472.07萬(wàn)元，鋪底流動(dòng)資金4,700.02萬(wàn)元。項(xiàng)目建成達(dá)產(chǎn)后，將在廈門生產(chǎn)基地新增OPW氣囊袋年產(chǎn)能662.40萬(wàn)個(gè)，占公司國(guó)內(nèi)OPW氣囊袋總產(chǎn)能的42.40%，新增安全氣囊布年產(chǎn)能648萬(wàn)米，占公司國(guó)內(nèi)安全氣囊布總產(chǎn)能的16.84%，建設(shè)周期2.5年。（3）研發(fā)中心：進(jìn)入汽車輕量化核心材料領(lǐng)域，拓展公司產(chǎn)業(yè)布局研發(fā)中心實(shí)施主體為東陽(yáng)華懋新材料科技研究院有限公司，建設(shè)地點(diǎn)為浙江省東陽(yáng)市，項(xiàng)目計(jì)劃總投資17,457.96萬(wàn)元，擬通過(guò)引進(jìn)高端研發(fā)試驗(yàn)設(shè)備、擴(kuò)充技術(shù)研發(fā)團(tuán)隊(duì)，升級(jí)建設(shè)公司技術(shù)研發(fā)中心，聚焦于穿戴式智能防護(hù)氣囊、安全氣囊自動(dòng)化生產(chǎn)線、汽車輕量化中碳纖維復(fù)合材料及其應(yīng)用的研發(fā)。在汽車輕量化的趨勢(shì)下，碳纖維復(fù)合材料在汽車零部件領(lǐng)域具有廣闊的應(yīng)用前景。公司深耕于汽車零部件新材料領(lǐng)域，對(duì)新材料在汽車零部件領(lǐng)域的應(yīng)用具有深刻認(rèn)知，擁有從原料到成品完整產(chǎn)業(yè)鏈開(kāi)發(fā)經(jīng)驗(yàn)，近年來(lái)通過(guò)內(nèi)生性技術(shù)開(kāi)發(fā)和外延式并購(gòu)并舉，融合規(guī)?；⒓夹g(shù)化等優(yōu)勢(shì)，采取產(chǎn)業(yè)延展和技術(shù)延伸為主的拓展路線，進(jìn)行新材料及汽車零部件相關(guān)產(chǎn)業(yè)的整合和拓展，公司基于汽車輕量化發(fā)展趨勢(shì)，通過(guò)展開(kāi)碳纖維復(fù)合材料等新材料的研究及應(yīng)用開(kāi)發(fā)，實(shí)現(xiàn)高模高強(qiáng)碳纖維的低成本大規(guī)模工業(yè)化，并同時(shí)開(kāi)發(fā)與汽車產(chǎn)業(yè)相關(guān)的預(yù)浸料及復(fù)合材料及產(chǎn)品，拓寬公司未來(lái)產(chǎn)品線。五、光刻膠國(guó)產(chǎn)化提速，公司全產(chǎn)業(yè)鏈布局優(yōu)勢(shì)凸顯，高端膠放量在即1、光刻膠是光刻環(huán)節(jié)的重要耗材光刻膠的三大應(yīng)用領(lǐng)域分別為PCB、面板和半導(dǎo)體，應(yīng)用占比分別為28%、22%、23%。用于PCB、顯示面板的光刻膠，分辨率要求并不高。而目前半導(dǎo)體用光刻膠主要分為5個(gè)種類：g線光刻膠，i線光刻膠，KrF光刻膠，ArF光刻膠和EUV光刻膠。隨著芯片制程工藝的不斷進(jìn)步，對(duì)光刻膠分辨率的要求也越來(lái)越高，從微米級(jí)到現(xiàn)在納米級(jí)的蝕刻，甚至將來(lái)可能到原子級(jí)的蝕刻。隨著IC集成度的提高，集成電路線寬不斷縮小，光刻膠的波長(zhǎng)也由紫外寬譜向g線、i線、KrF、ArF、EUV的方向轉(zhuǎn)移，ArF光刻膠是目前集成電路制造需求最大的光刻膠產(chǎn)品，2020年Arf光刻膠市場(chǎng)占比為48%（包括Arfi濕法與Arf干法），預(yù)計(jì)未來(lái)到2025年Arf光刻膠的市場(chǎng)占比仍有45%左右。2、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展，國(guó)內(nèi)光刻膠市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容隨著國(guó)內(nèi)新能源汽車、5G通訊、物聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)的發(fā)展，帶動(dòng)下游半導(dǎo)體行業(yè)快速發(fā)展，也帶動(dòng)上游半導(dǎo)體材料需求增長(zhǎng)。國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體材料銷售額從2016年的68億美元增至2020年的97.6億美元，較2019年增長(zhǎng)10.5億美元，同比增長(zhǎng)12%。而光刻膠在半導(dǎo)體材料中也扮演重要角色。我國(guó)光刻膠市場(chǎng)規(guī)模從2016年的110億元快速增長(zhǎng)至2020年的176億元，較2019年增加了18億元，同比增長(zhǎng)11.4%。隨著光刻工藝對(duì)光刻膠的需求量提升以及國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展，光刻膠市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)芯思想和芯思想研究院的調(diào)研，截止2021年，中國(guó)內(nèi)地12英寸、8英寸和6英寸及以下的晶圓制造線共有210條。已經(jīng)投產(chǎn)的12英寸晶圓制造線有29條，合計(jì)裝機(jī)月產(chǎn)能約131萬(wàn)片；已經(jīng)投產(chǎn)的8英寸晶圓制造線投有29條，合計(jì)裝機(jī)月產(chǎn)能約125萬(wàn)片；已經(jīng)投產(chǎn)的6英寸及以下晶圓制造線裝機(jī)產(chǎn)能約420萬(wàn)片等效6英寸晶圓產(chǎn)能。截止2021年末在建或規(guī)劃簽約的12英寸晶圓制造線（包含中試線）有26條，相關(guān)投資金額高達(dá)6000億元，規(guī)劃月產(chǎn)能達(dá)134萬(wàn)片；在建或規(guī)劃簽約的8英寸晶圓制造線有10條。隨著下游產(chǎn)能的快速增長(zhǎng)，光刻膠市場(chǎng)亦將持續(xù)擴(kuò)容。3、日美企業(yè)長(zhǎng)期壟斷，空間巨大光刻膠生產(chǎn)工藝復(fù)雜，技術(shù)壁壘高，目前核心技術(shù)主要掌握在日美等國(guó)際大公司手中，市場(chǎng)集中度較高。2021年?yáng)|京應(yīng)化、美國(guó)杜邦、JSP、信越化學(xué)、富士電子分別占比21%、15%、28%、13%、10%，幾大供應(yīng)廠商占據(jù)87%的市場(chǎng)份額，行業(yè)壟斷格局明顯。Arf和Krf高端光刻膠技術(shù)壁壘更高，市場(chǎng)集中情況更加明顯。Arf光刻膠和Krf光刻膠的前幾大供應(yīng)商市占率均超過(guò)80%。美國(guó)制裁升溫，光刻膠緊迫性凸顯。8月12日，美國(guó)商務(wù)部工業(yè)和安全局（BIS）發(fā)布公告，對(duì)4項(xiàng)“新興和基礎(chǔ)技術(shù)”實(shí)施最新出口管制，這四項(xiàng)技術(shù)中包括：能承受高溫高電壓的第四代半導(dǎo)體材料氧化鎵和金剛石為代表的超寬禁帶半導(dǎo)體材料；對(duì)設(shè)計(jì)GAAFET(全柵場(chǎng)效應(yīng)晶體管)結(jié)構(gòu)集成電路所必須的，專門用于3nm及以下芯片設(shè)計(jì)的ECAD(EDA)軟件。此前，美國(guó)也采取了相關(guān)措施打壓中國(guó)半導(dǎo)體的發(fā)展，如要求相關(guān)企業(yè)對(duì)中國(guó)禁售高端DUV光刻機(jī)、向華為公司施加“芯片禁令”、組織“芯片四方聯(lián)盟”圍堵中國(guó)。10月7日，美國(guó)商務(wù)部以國(guó)家安全為由，對(duì)向中國(guó)出口的芯片和相關(guān)生產(chǎn)工具增加了限制，主要針對(duì)先進(jìn)運(yùn)算芯片和特定工藝制程的半導(dǎo)體設(shè)備實(shí)施出口管制，并將31家中國(guó)實(shí)體公司、研究機(jī)構(gòu)列入U(xiǎn)VL（未經(jīng)核實(shí)清單）名單。4、博康具備十余年光刻膠研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，厚積薄發(fā)2021年公司完成對(duì)徐州博康的投資，持有徐州博康26.21%股權(quán)，成為其第二大股東。徐州博康于2010年3月25日成立于江蘇省邳州市經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)化工聚集區(qū)，主要從事光刻材料領(lǐng)域中的中高端化學(xué)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售。2020年公司制定首個(gè)國(guó)家光刻膠單體行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，鞏固了公司行業(yè)龍頭的地位。2021年華懋科技與華為哈勃入股公司，成為第二、第三大股東，華為哈勃公司已對(duì)外投資40余家半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè),此次投資徐州博康是哈勃?dú)v史上最大單筆半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈投資。同年，公司與華懋科技成立東陽(yáng)華芯，共同建設(shè)光刻材料生產(chǎn)基地。目前公司的主要產(chǎn)品包括高端光刻單體、樹(shù)脂系列產(chǎn)品，光刻膠系列產(chǎn)品、添加劑及電子級(jí)溶劑、醫(yī)藥中間體等，是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的電子化學(xué)品高新技術(shù)企業(yè)。徐州博康2021年H1營(yíng)收為9699.7萬(wàn)元，其中光刻膠單體收入為4172.6萬(wàn)元，占比43%，醫(yī)藥中間體收入為2281萬(wàn)元，占比23.5%，光刻膠占比4.5%。2020年公司總營(yíng)收為2.1億元，同比增長(zhǎng)108%，同時(shí)，2019-2021年公司毛利率逐漸提升，2021年上半年毛利率高達(dá)27.82%。5、博康光刻膠全產(chǎn)業(yè)鏈均自主可控光刻膠的基本組分有樹(shù)脂、溶劑、光引發(fā)劑、單體及其他助劑，半導(dǎo)體光刻膠溶劑含量在80%~90%，其次是樹(shù)脂、感光劑和其他成分。樹(shù)脂、感光劑的組分含量總計(jì)一般不超過(guò)20%，但其在半導(dǎo)體光刻膠中的成本占比最大，主要源于其較高的合成與控制技術(shù)壁壘導(dǎo)致的高售價(jià)。光刻膠單體：光刻膠原材料中，樹(shù)脂是光刻膠最重要的組成部分，而光刻膠單體則是合成樹(shù)脂的原料，單體的性能和質(zhì)量穩(wěn)定性決定著樹(shù)脂的性能和質(zhì)量穩(wěn)定性。半導(dǎo)體光刻膠單體的合成難度大，要求質(zhì)量穩(wěn)定且純度高，金屬離子雜質(zhì)少。博康為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的光刻膠單體供應(yīng)商，旗下光刻膠產(chǎn)品單體材料已經(jīng)全部實(shí)現(xiàn)自供。2020年，博康制定首個(gè)國(guó)家光刻膠單體行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)一步鞏固了光刻膠單體行業(yè)內(nèi)的龍頭地位。自2011年起，博康進(jìn)軍日本光刻膠市場(chǎng)，為日本光刻膠大廠供應(yīng)光刻膠單體；如今，博康已經(jīng)是JSR、東進(jìn)、TOK、陶氏等國(guó)際大廠的光刻膠單體穩(wěn)定供應(yīng)商。光酸PAG：光敏材料是光刻膠成分中真正“對(duì)光敏感”的化合物，是光刻膠的重要組成成分。半導(dǎo)體光刻膠用光敏材料主要分為PAG（光致產(chǎn)酸劑，簡(jiǎn)稱光酸）和PAC（感光化合物）。PAG則是主要運(yùn)用于在化學(xué)放大型體光刻膠中，包括KrF光刻膠和ArF光刻膠、EUV光刻膠，常溫下為固態(tài)。PAC是重氮萘醌酯化合物，主要用于線性酚醛樹(shù)脂體系光刻膠中，如g線/i線光刻膠。光酸的擴(kuò)散長(zhǎng)度直接決定了光刻膠的性能及一些重要參數(shù)，如曝光能量、能量窗口、邊緣粗糙度等。PAG在吸收光之后產(chǎn)生酸，在曝光后烘烤過(guò)程中，酸會(huì)作為催化劑使得樹(shù)脂上懸掛的酸不穩(wěn)定基團(tuán)脫落，從而改變樹(shù)脂的堿溶解性，當(dāng)足夠多的懸掛基團(tuán)脫落后，樹(shù)脂就能溶于顯影液，實(shí)現(xiàn)光刻圖形的轉(zhuǎn)移。光酸的合成和純化較難，具體體現(xiàn)在合成步驟長(zhǎng)，可能產(chǎn)生的雜質(zhì)多，最終收率也會(huì)低；離子型光酸和金屬離子，較難分開(kāi)，去金雜困難，且涉及離子型的化合物純度的檢測(cè)也很困難。目前，全球光酸市場(chǎng)具有高度壟斷性，由日本和美國(guó)企業(yè)主導(dǎo)，美國(guó)企業(yè)主要是賀利氏電子化學(xué)材料公司；日本企業(yè)主要有東洋合成工業(yè)株式會(huì)社、FJIFILM和光純藥株式會(huì)社、San-Apro公司等。而徐州博康已經(jīng)可以實(shí)現(xiàn)光酸自供，有150多種光酸類產(chǎn)品，產(chǎn)品以自用為主，少量供應(yīng)海外。光刻膠樹(shù)脂：光刻膠樹(shù)脂對(duì)光刻膠的性能至關(guān)重要。樹(shù)脂的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)涉及單體的種類和比例，直接決定光刻膠在特定波長(zhǎng)下可以達(dá)到的線寬，也會(huì)影響堿溶解速率的特性，從而決定曝光能量等因素，樹(shù)脂的分子量、分散度等也會(huì)影響光刻膠的膠膜厚度、耐刻蝕性、附著力等。光刻膠樹(shù)脂的產(chǎn)業(yè)化也有一定難度。一方面表現(xiàn)在合成難度較高，光刻膠樹(shù)脂的合成技術(shù)可分為自由基聚合，陰離子聚合和活性自由基聚合等。目前最常用的是自由基聚合，這種技術(shù)的PDI(分散度）難以控制到很小，導(dǎo)致其無(wú)法達(dá)到一些光刻性能。陰離子聚合的工業(yè)化條件比較苛刻，只有少數(shù)公司可以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)化。另一方面是難以維持放大的穩(wěn)定性，因?yàn)榫酆衔锏纳a(chǎn)中有很多因素會(huì)影響分子量和PDI的結(jié)果，每次生產(chǎn)的分子量和PDI很難保持一致。目前，全球范圍內(nèi)光刻膠樹(shù)脂大廠分為兩類：一類是自產(chǎn)樹(shù)脂的光刻膠廠商，如信越化學(xué)、杜邦，掌握著樹(shù)脂合成、光刻膠配方的技術(shù)專利；另一類是專門生產(chǎn)樹(shù)脂的生產(chǎn)商，如東洋合成、住友電木、三菱化學(xué)等，為光刻膠廠商提供定制化的樹(shù)脂。徐州博康已經(jīng)成功開(kāi)發(fā)出了50+款半導(dǎo)體光刻膠樹(shù)脂，包括ArF光刻膠樹(shù)脂10+種，KrF光刻膠樹(shù)脂20+種，i線光刻膠樹(shù)脂10+種，另有封裝光刻膠樹(shù)脂5-6種，電子束光刻膠樹(shù)脂10種左右，其中，已經(jīng)定型量產(chǎn)的有20多種。目前國(guó)內(nèi)量產(chǎn)半導(dǎo)體光刻膠的上市公司有華懋科技、彤程新材、晶瑞電材、上海新陽(yáng)、南大光電，除華懋科技對(duì)樹(shù)脂、光引發(fā)劑、溶劑和單體等上游原材料全數(shù)布局外，其他企業(yè)最多布局原材料部分環(huán)節(jié)，如彤程新材僅能實(shí)現(xiàn)樹(shù)脂自供，而晶瑞電材、上海新陽(yáng)、南大光電的原材料均需外購(gòu)。在歐美對(duì)我國(guó)半導(dǎo)體貿(mào)易制裁的背景下，光刻膠及上游原材料自主性格外重要，因此我們認(rèn)為華懋科技在半導(dǎo)體光刻膠領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力更具有持續(xù)性和內(nèi)生動(dòng)力。截止2021年末，研發(fā)新立項(xiàng)方面，公司光刻膠立項(xiàng)44款，其中15款A(yù)膠、19款K膠、3款I(lǐng)膠、1款電子束光刻膠，其中90%針對(duì)12寸晶圓廠客戶的需求定制開(kāi)發(fā)，10%針對(duì)8寸晶圓廠客戶的定制開(kāi)發(fā)。光刻材料立項(xiàng)55款，其中單體10款，樹(shù)脂15款，光酸30款；產(chǎn)品方面，ArF光刻膠有6款，其中4款正在客戶端進(jìn)行導(dǎo)入測(cè)試；KrF光刻膠13款，其中8款正在客戶端進(jìn)行導(dǎo)入測(cè)試；I線光刻膠，其中10款正在客戶端進(jìn)行導(dǎo)入測(cè)試。六、盈利預(yù)測(cè)營(yíng)收方面：我們預(yù)計(jì)2022、2023、2024年，汽車被動(dòng)安全業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15.00、20.00、26.00億元，yoy分別為24.4%、33.3%、30.0%；博康光刻業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.00、15.00、20.00億元，yoy分別為197.6%、200.0%、33.3%。盈利方面：在扣除股份支用的情況下，我們預(yù)計(jì)2022、2023、2024年，汽車被動(dòng)安全業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)盈利2.85、4.00、5.20億元，博康光刻業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)盈利1.00、3.00、4.00億元，上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.08、4.69、7.20億元，yoy分別為35.8%、52.3%、53.5%。在考慮股份支用的情況下，我們預(yù)計(jì)2022、2023、2024年，上市公司分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.30、4.45、7.23億元，yoy分別為38.1%、93.5%、62.5%。2021年，公司汽車被動(dòng)安全業(yè)務(wù)受益于新能源汽車的爆發(fā)以及汽車行業(yè)周期向上的影響，營(yíng)收增速轉(zhuǎn)正，往后看隨著新能源汽車的進(jìn)一步滲透（新能源汽車氣囊用量增加，OPW氣囊用量增加，傳統(tǒng)氣囊約28元/個(gè)，OPW氣囊約66元/個(gè)，氣囊ASP有望從100-200元提升至300-500元）以及行業(yè)總量的上升，將量?jī)r(jià)齊升，并伴隨著原材料尼龍66成本的下降，公司汽車被動(dòng)安全業(yè)務(wù)有望進(jìn)入高速增長(zhǎng)期。截至2022H1，公司ArF光刻膠有6款，其中4款正在客戶端進(jìn)行導(dǎo)入測(cè)試；KrF光刻膠13款，其中8款正在客戶端進(jìn)行導(dǎo)入測(cè)試；I線光刻膠，其中10款正在客戶端進(jìn)行導(dǎo)入測(cè)試，按照導(dǎo)入測(cè)試的時(shí)間節(jié)奏，公司上述光刻膠均有可能在今年形成量產(chǎn)銷售，我們預(yù)計(jì)今年有望成為公司光刻膠業(yè)務(wù)放量元年。投資分析（1）汽車被動(dòng)安全業(yè)務(wù)已邁入上升轉(zhuǎn)折點(diǎn)，未來(lái)有望穩(wěn)健增長(zhǎng)受益于新能源汽車發(fā)展及行業(yè)周期上行，汽車被動(dòng)安全業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊升。一方面，新能源汽車安全配置提升，被動(dòng)安全產(chǎn)品市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大，2020年我國(guó)新能源汽車品牌主流車型安全氣囊配置數(shù)量約為6個(gè)，顯著高于銷量前100名的燃油車的4.8個(gè)，OPW氣囊用量增加，傳統(tǒng)氣囊約28元/個(gè)，OPW氣囊約