76/76套期保值介紹什么是套期保值期貨市場(chǎng)差不多的經(jīng)濟(jì)功能之一確實(shí)是提供價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的治理機(jī)制。為了幸免價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，最常用的手段便是套期保值。所謂套期保值確實(shí)是對(duì)現(xiàn)貨保值，是指交易者為了配合現(xiàn)貨市場(chǎng)的交易，而在期貨市場(chǎng)上設(shè)立與現(xiàn)貨市場(chǎng)方向相反的交易部位(或頭寸)，以便達(dá)到轉(zhuǎn)移、規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的交易行為。具體地講，確實(shí)是在期貨市場(chǎng)上買進(jìn)(或賣出)與其將在現(xiàn)貨市場(chǎng)買進(jìn)(或賣出)的現(xiàn)貨商品數(shù)量相同的該商品的期貨合約，以期在以后某一時(shí)刻在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買進(jìn)(或賣出)現(xiàn)貨商品時(shí)，在期貨市場(chǎng)上賣出(或買進(jìn))原來(lái)所買進(jìn)的全部該商品的期貨合約，如此當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)時(shí)，一個(gè)市場(chǎng)上的虧損能夠通過(guò)另一個(gè)市場(chǎng)上的贏利來(lái)補(bǔ)償。在從生產(chǎn)、加工、貯存到銷售的全過(guò)程中，商品價(jià)格總是不斷發(fā)生波動(dòng)，且變動(dòng)趨勢(shì)難以預(yù)測(cè)，因此，在商品生產(chǎn)和流通過(guò)程的每一個(gè)環(huán)節(jié)上都可能出現(xiàn)因價(jià)格波動(dòng)而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，不論對(duì)處于哪一環(huán)節(jié)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的參與者來(lái)講，套期保值差不多上一種能夠有效地愛(ài)護(hù)其自身經(jīng)濟(jì)利益的方法。套期保值規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的原理套期保值之因此能夠幸免價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，其差不多原理在于：第一，期貨交易過(guò)程中期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格盡管變動(dòng)幅度可不能完全一致，但變動(dòng)的趨勢(shì)差不多一致。即當(dāng)特定商品的現(xiàn)貨價(jià)格趨于上漲時(shí)，其期貨價(jià)格也趨于上漲，反之亦然。這是因?yàn)槠谪浭袌?chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)盡管是兩個(gè)各自分開(kāi)的不同市場(chǎng)，但關(guān)于特定的商品來(lái)講，其期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格要緊的阻礙因素是相同的。如此，引起現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的漲跌，就同樣會(huì)阻礙到期貨市場(chǎng)價(jià)格同向的漲跌。套期保值者就能夠通過(guò)在期貨市場(chǎng)上做與現(xiàn)貨市場(chǎng)相反的交易來(lái)達(dá)到保值的功能，使價(jià)格穩(wěn)定在一個(gè)目標(biāo)水平上。第二，現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格不僅變動(dòng)的趨勢(shì)相同，而且，到合約期滿時(shí)，兩者將大致相等或合二為一。這是因?yàn)?，期貨價(jià)格通常高于現(xiàn)貨價(jià)格，在期貨價(jià)格中包含有貯藏該項(xiàng)商品直至交割日為止的一切費(fèi)用，當(dāng)合約接近于交割日時(shí)，這些費(fèi)用會(huì)逐漸減少乃至完全消逝，如此，兩者價(jià)格的決定因素實(shí)際上差不多幾乎相同了。這確實(shí)是期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)的市場(chǎng)走勢(shì)趨同性原理。因此，期貨市場(chǎng)怎么講是不同于現(xiàn)貨市場(chǎng)的獨(dú)立市場(chǎng)，它還會(huì)受一些其他因素的阻礙，因而，期貨價(jià)格的波動(dòng)時(shí)刻與波動(dòng)幅度不一定與現(xiàn)貨價(jià)格完全一致，加之期貨市場(chǎng)上有規(guī)定的交易單位，兩個(gè)市場(chǎng)操作的數(shù)量往往不盡相等，這些就意味著套期保值者在沖銷盈虧時(shí)，有可能獲得額外的利潤(rùn)或虧損，從而使他的交易行為仍然具有一定的風(fēng)險(xiǎn)。因此，套期保值也不是件一勞永逸的情況?；钆c套期保值企業(yè)利用期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值交易，其中不乏成功的案例。然而在實(shí)際操作過(guò)程中套期保值并非那么簡(jiǎn)單，那么完美。首先,套期保值并不一定能完全對(duì)沖現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)，甚至套期保值大約有50％的時(shí)候會(huì)有損失。其要緊緣故是因?yàn)榛铒L(fēng)險(xiǎn)的存在。在套期保值的情況下，基差的定義是：基差=打算進(jìn)行套期保值資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格－所使用合約的期貨價(jià)格，當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格的增長(zhǎng)大于期貨價(jià)格的增長(zhǎng)時(shí)，基差也隨之增加，稱為基差擴(kuò)大。當(dāng)期貨價(jià)格的增長(zhǎng)大于現(xiàn)貨的價(jià)格增長(zhǎng)時(shí)，稱為基差縮小，為了檢驗(yàn)基差風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)，我們使用下列符號(hào)：S1：在t1時(shí)刻現(xiàn)貨的價(jià)格，S2：在t2時(shí)刻現(xiàn)貨的價(jià)格，F(xiàn)1：在t1時(shí)刻期貨的價(jià)格，F(xiàn)2：在t2時(shí)刻期貨的價(jià)格，b1：在t1時(shí)刻的基差，b2：在t2時(shí)刻的基差。依照基差的定義有：b1=S1－F1，b2=S2－F2。假如設(shè)定套期保值所獲得或支付的有效價(jià)格為n，由上式我們能夠得出：n=b2－b1=b2－(S1－F1)。在那個(gè)式中我們看出套期保值風(fēng)險(xiǎn)是與b2的不確定性有緊密的關(guān)系，即我們所稱的基差風(fēng)險(xiǎn)。因此假如投資者面臨風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)不同于進(jìn)行套期保值的期貨合約的標(biāo)的資產(chǎn)時(shí)，基差的風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)更大。其次，另一個(gè)我們要考慮是關(guān)于合約交割月份選擇的問(wèn)題，它也是阻礙基差風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)關(guān)鍵因素。在打算保值的資產(chǎn)正好是期貨合約的標(biāo)的資產(chǎn)時(shí)，能夠假定，當(dāng)套期保值的到期日與某一合約交割月份一致時(shí)應(yīng)選擇該交割月份的期貨合約。然而在實(shí)際操作中，由于在某些情況下，交割月份的期貨價(jià)格特不不穩(wěn)定，因此通常選擇隨后交割月份的期貨合約。只是套期保值的到期日與交割月份之間的差距增加會(huì)使基差風(fēng)險(xiǎn)也隨之增加。因此應(yīng)盡量選擇在套期保值到期之后到期同時(shí)又最接近套期保值到期日的交割月份。另外，在實(shí)際的商業(yè)活動(dòng)中，有時(shí)套期保值的到期日比所有目前可提供的期貨合約的交割日期都要晚。這時(shí)候保值者就有必要選擇將該套期保值組合向前進(jìn)行延展。這包括將一個(gè)期貨合約平倉(cāng)，同時(shí)持有另一個(gè)到期日較晚的期貨合約頭寸。但這時(shí)要注意，有時(shí)向前延展的套期保值可能由于期貨合約頭寸需要追加保證金而使企業(yè)面臨巨額短期現(xiàn)金流的壓力，這些短期現(xiàn)金流有時(shí)可能由長(zhǎng)期固定價(jià)格合約最終實(shí)現(xiàn)的正值現(xiàn)金流所抵消，但短期的巨額現(xiàn)金流出關(guān)于企業(yè)怎么講有可能造成較大的風(fēng)險(xiǎn)。最后要注意的是套期比例的問(wèn)題。我們一直采納的套期比例是1：1的比例，然而假如有時(shí)需要對(duì)沖其價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)與期貨合約的標(biāo)的資產(chǎn)有一定的差異，或者為了使套期保值的最終目的風(fēng)險(xiǎn)最小化，那么通過(guò)對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變化的標(biāo)準(zhǔn)差以及期貨價(jià)格變化的標(biāo)準(zhǔn)差的分析，我們明白套期比例是1：1并不一定是最佳的?？傊?，套期保值是為了達(dá)到最好規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的效果，而基差是阻礙套期保值效果的全然緣故，因此，在更多的時(shí)候我們有必要對(duì)其進(jìn)行更進(jìn)一步的研究。套期保值交易的申請(qǐng)客戶申請(qǐng)?zhí)灼诒Ｖ到灰?，須填寫由交易所統(tǒng)一制定的《上海期貨交易所套期保值申請(qǐng)(審批)表》，并提交與申請(qǐng)保值交易品種、交易部位、買賣數(shù)量、套期保值時(shí)刻相一致的有關(guān)證明材料。交易所對(duì)套期保值的申請(qǐng)，按主體資格是否符合，保值交易品種、交易部位、買賣數(shù)量、套期保值時(shí)刻與其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模、歷史經(jīng)營(yíng)狀況、資金等情況是否相適應(yīng)進(jìn)行審核，確定其套期保值額度。套期保值的申請(qǐng)必須在套期保值合約交割月份前一月份的10日之前提出，逾期交易所不再受理該交割月份合約的套期保值申請(qǐng)。交易所在收到套期保值申請(qǐng)后，在3個(gè)交易日內(nèi)進(jìn)行審核。獲準(zhǔn)套期保值交易的交易者，必須在交易所批準(zhǔn)的建倉(cāng)期限內(nèi)(最遲至套期保值合約交割月份前一月份的最后一個(gè)交易日)，按批準(zhǔn)的交易部位和額度建倉(cāng)。套期保值額度不得重復(fù)使用，套期保值頭寸只能平倉(cāng)或?qū)嵨锝桓?。交易所?duì)套期保值交易的持倉(cāng)量和交割量單獨(dú)計(jì)算，在正常情況下不受持倉(cāng)限量的限制。套期保值——案例（一）套期保值(hedge)：確實(shí)是買入(賣出)與現(xiàn)貨市場(chǎng)數(shù)量相當(dāng)、但交易方向相反的期貨合約，以期在以后某一時(shí)刻通過(guò)賣出(買入)期貨合約來(lái)補(bǔ)償現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)所帶來(lái)的實(shí)際價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。保值的類型最差不多的又可分為買入套期保值和賣出套期保值。買入套期保值是指通過(guò)期貨市場(chǎng)買入期貨合約以防止因現(xiàn)貨價(jià)格上漲而遭受損失的行為；賣出套期保值則指通過(guò)期貨市場(chǎng)賣出期貨合約以防止因現(xiàn)貨價(jià)格下跌而造成損失的行為。套期保值是期貨市場(chǎng)產(chǎn)生的原動(dòng)力。不管是農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)、依舊金屬、能源期貨市場(chǎng)，其產(chǎn)生差不多上源于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中面臨現(xiàn)貨價(jià)格劇烈波動(dòng)而帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)自發(fā)形成的買賣遠(yuǎn)期合同的交易行為。這種遠(yuǎn)期合約買賣的交易機(jī)制通過(guò)不斷完善，例如將合約標(biāo)準(zhǔn)化、引入對(duì)沖機(jī)制、建立保證金制度等，從而形成現(xiàn)代意義的期貨交易。企業(yè)通過(guò)期貨市場(chǎng)為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)買了保險(xiǎn)，保證了生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的可持續(xù)進(jìn)展。能夠講，沒(méi)有套期保值，期貨市場(chǎng)也就不是期貨市場(chǎng)了。實(shí)例：牛市和熊市中的套期保值操作技巧1、牛市中電銅生產(chǎn)商的套期保值交易銅價(jià)處于漲勢(shì)之中，電銅生產(chǎn)商顯然專門少會(huì)擔(dān)心產(chǎn)品的銷售風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)于擁有礦山的生產(chǎn)商來(lái)講，價(jià)格的上漲對(duì)企業(yè)特不有利，企業(yè)能夠在確保利潤(rùn)的價(jià)格水平之上依照市場(chǎng)情況逐步在期貨市場(chǎng)進(jìn)行賣出保值。但關(guān)于原料(銅精礦)不足的冶煉廠來(lái)講，會(huì)更多地?fù)?dān)心因原料價(jià)格上漲過(guò)快而削弱其產(chǎn)品獲利能力。我國(guó)企業(yè)進(jìn)口銅精礦，通常采納以下兩種慣用的貿(mào)易方式。(1)"點(diǎn)價(jià)"在這種貿(mào)易方式下，電銅生產(chǎn)商完全能夠依照其需要，選擇合適的價(jià)格鎖定其生產(chǎn)成本。(2)平均價(jià)在這種貿(mào)易方式下,電銅生產(chǎn)商顯然會(huì)在銅價(jià)上漲的過(guò)程中面臨著較大的原料價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)為了規(guī)避這種風(fēng)險(xiǎn)，就需要通過(guò)期貨市場(chǎng)對(duì)其現(xiàn)貨市場(chǎng)上的貿(mào)易活動(dòng)進(jìn)行保值。該套期保值交易過(guò)程可參見(jiàn)案例一：某銅業(yè)公司1999年6月與國(guó)外某金屬集團(tuán)公司簽定一份金屬含量為3000噸的銅精礦供應(yīng)合同，合同除載明各項(xiàng)理化指標(biāo)外，特不約定TC/RC為48/4.8，計(jì)價(jià)月為1999年12月，合同清算價(jià)為計(jì)價(jià)月LME（倫敦金屬交易所）三月銅平均結(jié)算價(jià)。該公司在簽定合同后，擔(dān)心連續(xù)、大規(guī)模的限產(chǎn)活動(dòng)可能會(huì)引發(fā)銅價(jià)的大幅上漲，因此決定對(duì)這筆精礦貿(mào)易進(jìn)行套期保值。當(dāng)時(shí)，LME三月銅期貨合約價(jià)為1380美元/噸。（后來(lái)銅價(jià)果然出現(xiàn)大幅上漲，到計(jì)價(jià)月時(shí)，LME三月銅期貨合約價(jià)已漲至1880美元/噸，三月銅平均結(jié)算價(jià)為1810美元/噸。）因此該公司在合同簽訂后，立即以1380美元/噸的價(jià)格在期貨市場(chǎng)上買入3000噸期貨合約，（這意味著該公司所確定的銅精礦目標(biāo)成本=1380-（48+4.8*22.5）=1224美元/噸）到計(jì)價(jià)月后，1810美元/噸清算價(jià)被確定的同時(shí)，（銅精礦價(jià)格=1810-（48+4.8*22.5）=1654美元/噸）該公司即在期貨市場(chǎng)上以1880美元/噸的價(jià)格，賣出平倉(cāng)3000噸期貨合約。表一銅精礦期貨合約目標(biāo)成本價(jià)1224美元/噸買入開(kāi)倉(cāng)1380美元/噸實(shí)際支付價(jià)1654美元/噸賣出平倉(cāng)1880美元/噸盈虧虧損430美元/噸盈虧盈利500美元/噸表一結(jié)果顯示，該銅業(yè)公司通過(guò)該買入套期保值交易，不僅有效地規(guī)避了因價(jià)格上漲給其帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)損失，而且獲得了一定的利潤(rùn)。那個(gè)地點(diǎn)特不需要指出的是：電銅生產(chǎn)企業(yè)不僅能夠作賣出套期保值，同樣也能夠作買入套期保值。事實(shí)上，在牛市中，電銅生產(chǎn)企業(yè)的保值策略應(yīng)該以買入保值為主。但在那個(gè)地點(diǎn)，我們也提醒交易者應(yīng)該注意到：本案例是將套期保值交易活動(dòng)統(tǒng)一在同一個(gè)市場(chǎng)環(huán)境里(LME)。假如由于國(guó)內(nèi)的某些政策限制，我們不得不在國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)上完成上述保值交易時(shí)，一定要考慮匯率因素對(duì)保值活動(dòng)的阻礙。2、熊市中電銅生產(chǎn)商的保值交易(1)關(guān)于自有礦山的企業(yè)來(lái)講,成本相對(duì)固定，銅價(jià)的下跌直接削弱企業(yè)的盈利能力，企業(yè)仍然必須在期貨市場(chǎng)進(jìn)行賣出保值以減少損失；當(dāng)出現(xiàn)極端的情況，銅價(jià)跌破企業(yè)的成本價(jià)乃至社會(huì)的平均成本價(jià)時(shí)，企業(yè)能夠采?quot;風(fēng)險(xiǎn)保值策略"。案例二：在99年1季度后，國(guó)內(nèi)銅價(jià)不僅跌破某銅業(yè)公司的最低成本線，而且國(guó)際銅價(jià)也跌破了人們公認(rèn)的社會(huì)平均成本價(jià)（1480美元/噸），在如此的市況面前，該公司推斷國(guó)際上大規(guī)模的限產(chǎn)活動(dòng)必將會(huì)導(dǎo)致銅價(jià)的大幅上揚(yáng)?；谶@種推斷，該公司為減少虧損，決定開(kāi)始采納"限售存庫(kù)"的營(yíng)銷策略。2個(gè)月后，該公司的庫(kù)存已接近2萬(wàn)噸，而銅價(jià)并沒(méi)有出現(xiàn)他們所期盼的大幅上升。在這種背景條件下，公司的流淌資金越來(lái)越困難。因此公司進(jìn)一步采取了風(fēng)險(xiǎn)保值策略，首先他們?cè)诂F(xiàn)貨市場(chǎng)上開(kāi)始加大銷售庫(kù)存的力度，并每日在期貨市場(chǎng)上買入與現(xiàn)貨市場(chǎng)上所銷售庫(kù)存數(shù)量相等的遠(yuǎn)期期貨合約，以保持其資源保有量不變。幾個(gè)月后，當(dāng)期貨市場(chǎng)價(jià)格達(dá)到其預(yù)設(shè)的目標(biāo)銷售價(jià)時(shí)，該公司立立即其買入的期貨合約全部平掉，從而使該公司有效地?cái)[脫了虧損困境。在那個(gè)案例中，該公司打破了"規(guī)避產(chǎn)品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)須用賣出套期保值"的常規(guī)，因此我們把這一套期保值交易作為一個(gè)特例提出，并把它歸結(jié)為風(fēng)險(xiǎn)套期保值。目的是想講明投資者在制訂套期保值方案時(shí)，不必拘泥于傳統(tǒng)模式。事實(shí)上，套期保值交易的方法與途徑也會(huì)在長(zhǎng)期實(shí)踐中得到進(jìn)展與豐富的。企業(yè)完全有理由依照套期保值的差不多原理，在具體的市場(chǎng)環(huán)境里制訂形式多樣的保證值策略。然而，那個(gè)地點(diǎn)必須指出，這類保值交易怎么講是在專門市場(chǎng)背景條件下產(chǎn)生的，企業(yè)在套用時(shí)必須要慎重，必須要考慮市場(chǎng)環(huán)境的推斷依據(jù)是否充分；企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)資金的承受程度與周期是否充分等。(2)關(guān)于來(lái)料冶煉的電銅生產(chǎn)商來(lái)講，銅價(jià)下跌時(shí)將專門少考慮成本因素，即精礦的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，而會(huì)更多地?fù)?dān)心其產(chǎn)品價(jià)格下降過(guò)快使其蒙受風(fēng)險(xiǎn)損失。因?yàn)樵诮^大部分情況下，企業(yè)在組織生產(chǎn)時(shí)，手上并可不能握有定單。因此，他們必須考慮到利用期貨市場(chǎng)的避險(xiǎn)功能將銷售風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去。生產(chǎn)企業(yè)在進(jìn)行這種保值交易時(shí)，其保值量往往是依照其庫(kù)存商品數(shù)量或打算銷售數(shù)量來(lái)確定的，期貨合約的賣出價(jià)是依照其目標(biāo)利潤(rùn)確定的。案例三：某銅業(yè)公司在98年初依照資料分析，擔(dān)心銅價(jià)會(huì)有較大幅度的下跌。因此該公司決定按每月4000噸的打算銷售量，對(duì)其產(chǎn)品--電銅進(jìn)行套期保值交易。該公司在期貨市場(chǎng)上分不以17450元/噸，17650元/噸，17850元/噸，18050元/噸，18250元/噸的價(jià)格賣出5，6，7，8，9月份期貨合約各4000噸。同時(shí)該公司將當(dāng)時(shí)的現(xiàn)貨價(jià)格為17200元/噸作為其目標(biāo)銷售價(jià)。在進(jìn)入二季度后，現(xiàn)貨銅價(jià)果然跌至16500元/噸，該公司按預(yù)定的交易策略，從4月1日起，對(duì)應(yīng)其每周的實(shí)際銷售銷售量對(duì)5月份期貨合約進(jìn)行買入平倉(cāng)。到4月末的套期保值交易結(jié)果如下：表二

現(xiàn)貨市場(chǎng)期貨市場(chǎng)

目標(biāo)銷售價(jià)：17200（元/噸）打算銷售量：4000（噸）5月份期貨合約賣出價(jià)17450（元/噸），合約數(shù)量4000（噸）第一周實(shí)際銷售量：1000噸平均銷售價(jià)16500元/噸銷售虧損70萬(wàn)元5月合約買入平倉(cāng)量1000噸平倉(cāng)價(jià)16650元/噸平倉(cāng)盈利80萬(wàn)元第二周實(shí)際銷售量1000噸16450元/噸銷售虧損75萬(wàn)元5月合約買入平倉(cāng)量1000噸平倉(cāng)價(jià)16600元/噸平倉(cāng)盈利85萬(wàn)元第三周實(shí)際銷售量1000噸平均銷售價(jià)16400元/噸銷售虧損80萬(wàn)元5月合約買入平倉(cāng)量1000噸平倉(cāng)價(jià)16550元/噸平倉(cāng)盈利90萬(wàn)元第四周實(shí)際銷售量1000噸平均銷售價(jià)16400元/噸銷售虧損80萬(wàn)元5月合約買入平倉(cāng)量1000噸平倉(cāng)價(jià)16500元/噸平倉(cāng)盈利95萬(wàn)元累計(jì)累計(jì)銷售4000噸累計(jì)銷售虧損305萬(wàn)元累計(jì)平倉(cāng)4000噸累計(jì)平倉(cāng)盈利350萬(wàn)元依照上述結(jié)果，盈虧相抵并減去8萬(wàn)元交易手續(xù)費(fèi)后，還盈利37萬(wàn)元。因此該公司實(shí)際實(shí)現(xiàn)的銷售價(jià)格為17290元/噸。這一結(jié)果表明該公司通過(guò)套期保值交易，有效地規(guī)避了銅價(jià)下跌所產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)了該公司所希望的目標(biāo)銷售價(jià)。以后各月的交易過(guò)程同此，本文不再贅述。我們通過(guò)那個(gè)案例能夠得出在熊市中電銅生產(chǎn)企業(yè)，在現(xiàn)有的投資市場(chǎng)條件下，應(yīng)該以賣出套期保值為主。3、牛市中銅加工企業(yè)的套期保值交易加工企業(yè)在銅價(jià)上漲的過(guò)程中，他們進(jìn)行套期保值交易的動(dòng)身點(diǎn)與銅生產(chǎn)企業(yè)是一樣的。他們同樣會(huì)認(rèn)為最大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是來(lái)自于原料價(jià)格的上漲。因此，加工企業(yè)希望通過(guò)在期貨市場(chǎng)上先建立與現(xiàn)貨交易量相對(duì)應(yīng)的多頭頭寸，來(lái)確定自己所預(yù)期的目標(biāo)成本，這在前文已有闡述。我們實(shí)際上能夠如此表述買入套期保值的應(yīng)用條件，不管是生產(chǎn)企業(yè)，依舊加工企業(yè)，假如當(dāng)他們推斷市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是來(lái)自于原料價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，企業(yè)將會(huì)使用買入套期保值的交易方式來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。4、熊市中銅加工企業(yè)的套期保值交易在銅價(jià)下跌的過(guò)程中，銅加工企業(yè)同樣會(huì)較少考慮原料成本風(fēng)險(xiǎn)，而更多地關(guān)注其產(chǎn)品價(jià)格會(huì)隨原料價(jià)格的下跌而下跌，并進(jìn)而削弱其產(chǎn)品的獲利能力。在如此的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)面前，他們往往會(huì)通過(guò)商品期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值交易，以規(guī)避以后產(chǎn)品的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。案例四：某電纜廠到98年底仍有庫(kù)存銅芯電纜3000噸，生產(chǎn)這批電纜的電銅成本平均價(jià)為18500元/噸，而這批電纜最低目標(biāo)利潤(rùn)的銷售價(jià)=銅價(jià)+2000元/噸。（正常利潤(rùn)的銷售價(jià)=銅價(jià)+3000元/噸）而當(dāng)時(shí)的電纜價(jià)格仍隨銅價(jià)的下跌而下跌，已跌至了20500元/噸，假如跌勢(shì)持續(xù)的話，該廠的庫(kù)存電纜將無(wú)法實(shí)現(xiàn)其最低目標(biāo)利潤(rùn)。因此該廠決定利用期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值，當(dāng)即在期貨市場(chǎng)上以17500元/噸的期貨價(jià)賣出3月期銅合約3000噸。第一周周末清算時(shí)，該廠共銷售庫(kù)存電纜600噸，平均銷售價(jià)為20300元/噸，同時(shí)該廠又在期貨市場(chǎng)上以17250元/噸的期貨價(jià)格買入600噸期貨合約對(duì)所持期貨合約進(jìn)行平倉(cāng)。第二周周末清算時(shí)，該廠又銷售庫(kù)存電纜700噸，平均銷售價(jià)為20000元/噸，同時(shí)該廠再在期貨市場(chǎng)上以16950元/噸的期貨價(jià)買入700噸期貨合約接著對(duì)所持的期貨合約進(jìn)行平倉(cāng)。第三周、第四周該廠分不以19900元/噸和19800元/噸的平均銷售價(jià)銷售庫(kù)存電纜800噸和900噸，同時(shí)分不在周末清算的同時(shí)，等量的在期貨市場(chǎng)上以16850元/噸和16750元/噸的價(jià)格在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行買入平倉(cāng)。該套期保值交易的結(jié)果詳見(jiàn)下表。表三時(shí)刻現(xiàn)貨市場(chǎng)庫(kù)存電纜3000噸目標(biāo)利潤(rùn)銷售價(jià)20500元/噸期貨市場(chǎng)賣出期貨合約持倉(cāng)3000噸期貨合約價(jià)格17500元/噸第一周銷售庫(kù)存電纜600噸銷售平均價(jià)20300元/噸虧損12萬(wàn)元剩余庫(kù)存電纜2400噸買入平倉(cāng)600噸平倉(cāng)價(jià)17250元/噸盈利15萬(wàn)元剩余空頭持倉(cāng)2400噸第二周銷售庫(kù)存電纜700噸銷售平均價(jià)20000元/噸虧損35萬(wàn)元剩余庫(kù)存電纜1700噸買入平倉(cāng)700噸平倉(cāng)價(jià)16950元/噸盈利38.5萬(wàn)元剩余空頭持倉(cāng)1700元/噸第三周銷售庫(kù)存電纜800噸銷售平均價(jià)19900元/噸虧損48萬(wàn)元剩余庫(kù)存電纜900噸買入平倉(cāng)800噸平倉(cāng)價(jià)16850元/噸盈利52萬(wàn)元剩余空頭持倉(cāng)900噸第四周銷售庫(kù)存電纜900噸銷售平均價(jià)19800元/噸虧損63萬(wàn)元剩余庫(kù)存電纜0買入平倉(cāng)900噸平倉(cāng)價(jià)16750元/噸盈利67.5萬(wàn)元剩余空頭持倉(cāng)0套期保值結(jié)果虧損158萬(wàn)元盈利173萬(wàn)元我們通過(guò)表三所顯示的結(jié)果，將盈虧相抵并去處交易成本6萬(wàn)元后，該廠3000噸庫(kù)存電纜的實(shí)際銷售價(jià)格為20530元/噸，完全幸免了產(chǎn)品價(jià)格下降所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)損失。我們能夠如此來(lái)表述賣出套期保值的應(yīng)用條件，不管生產(chǎn)企業(yè)，依舊加工企業(yè)，當(dāng)他們推斷企業(yè)所面臨的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是來(lái)自于產(chǎn)品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，企業(yè)將會(huì)選用賣出套期保值的交易方式來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。操作打算書今年銅的大幅上漲行情您明白嗎？

電纜企業(yè)在今年銅的持續(xù)大幅上漲行情中受益了嗎？

期貨市場(chǎng)能給予電纜企業(yè)什么有益關(guān)心呢？

電纜企業(yè)應(yīng)該介入期貨市場(chǎng)嗎？

您參加了期市套期保值嗎？

……帶著這些問(wèn)題與疑問(wèn)，筆者近日走訪了江浙地區(qū)的數(shù)家電纜企業(yè)，相互交流了期貨、現(xiàn)貨市場(chǎng)上銅價(jià)大幅上漲的成因、給各相關(guān)行業(yè)造成的各種阻礙。通過(guò)溝通了解，我們看到原來(lái)在此次上漲行情中電纜企業(yè)有太多的難言之隱，由于電纜企業(yè)銷售、定價(jià)等經(jīng)營(yíng)方式方面與其它企業(yè)的不同，原材料--銅、天然橡膠價(jià)格的上漲直接阻礙了企業(yè)預(yù)期利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)，直至形成虧損，阻礙了企業(yè)的效益。在我們走訪的數(shù)家企業(yè)中，無(wú)一遺漏的遇到同樣的風(fēng)險(xiǎn)，即在年初就差不多簽訂了大單量的現(xiàn)貨（電纜）銷售合同，現(xiàn)在產(chǎn)品規(guī)格、單價(jià)、交貨時(shí)刻等等都差不多成了定數(shù)，關(guān)于企業(yè)來(lái)講，唯一會(huì)產(chǎn)生變化的確實(shí)是原材料的價(jià)格。相對(duì)企業(yè)而言，顯然可不能在短時(shí)內(nèi)就將產(chǎn)品生產(chǎn)完畢，也可不能預(yù)先就囤積過(guò)多的庫(kù)存，如此會(huì)占用資金，生產(chǎn)需要時(shí)刻，那么隨著時(shí)刻的推移，原材料的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)成為企業(yè)的一個(gè)擔(dān)心，如遇原材料降價(jià)還行，不僅實(shí)現(xiàn)預(yù)期利潤(rùn)，還能增加盈利，而當(dāng)原材料上漲時(shí)，非但保不住預(yù)期利潤(rùn)，還會(huì)形成虧損，這就突出體現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)的焦點(diǎn)--原材料價(jià)格。今年銅與天然橡膠價(jià)格的大幅上漲，確實(shí)是直接導(dǎo)致企業(yè)效益下降的要緊緣故。那么，作為電纜企業(yè)來(lái)講難道就沒(méi)有方法有效地去規(guī)避原材料價(jià)格上揚(yáng)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)嗎？有，那確實(shí)是在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行套期保值的操作。我們明白在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的一切經(jīng)濟(jì)活動(dòng)都不可幸免地面臨著巨大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，諸如：價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，利率風(fēng)險(xiǎn)及信用風(fēng)險(xiǎn)等等,盡管企業(yè)經(jīng)營(yíng)者無(wú)法完全杜絕市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，但卻能夠通過(guò)完備的市場(chǎng)體系有效地回避某些單一的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⑵浒l(fā)生機(jī)率降到最低。在商品經(jīng)濟(jì)的進(jìn)展過(guò)程中，正是出于回避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的需要，人們?cè)谶h(yuǎn)期商品合約交易的基礎(chǔ)上，進(jìn)展形成了期貨市場(chǎng)，它通過(guò)眾多投資者依照對(duì)期貨合約所載標(biāo)的物的以后供需關(guān)系變化和以后決定條件變化的預(yù)判，公開(kāi)竟價(jià)買賣該期貨標(biāo)準(zhǔn)合約，以確定其以后的價(jià)格取向，使商品價(jià)值在時(shí)刻上的分配更趨連續(xù)、客觀和合理。企業(yè)利用期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值交易實(shí)際上是一種以規(guī)避現(xiàn)貨交易風(fēng)險(xiǎn)為目的的風(fēng)險(xiǎn)投資行為，是結(jié)合現(xiàn)貨基礎(chǔ)的交易操作。以今年行情為例：某一電纜企業(yè)在年初簽訂了1000噸的電纜銷售合同，銷售價(jià)與交貨時(shí)刻已定，那么關(guān)于企業(yè)而言以當(dāng)時(shí)的原材料價(jià)格測(cè)算，即使加上企業(yè)差不多提早可能的價(jià)格上漲因素，企業(yè)應(yīng)該能實(shí)現(xiàn)預(yù)期利潤(rùn)；到目前為止，原材料--銅的價(jià)格差不多大幅上漲了近3500元／噸，而電纜成品的銷售價(jià)格已定，即使能夠浮動(dòng)，其上漲幅度已可不能有銅的幅度大，如此一來(lái)確信會(huì)減少利潤(rùn)，甚至形成虧損。有如此的一個(gè)事實(shí)放在面前，企業(yè)可不能在生產(chǎn)前就將所有生產(chǎn)用原材料購(gòu)入，如此會(huì)占用太多的資金，企業(yè)也可不能不履行合同，如此顯然對(duì)企業(yè)的生存不利，那么唯一能夠利用的合理避險(xiǎn)工具確實(shí)是在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行銅的買入套期保值操作。具體如下：⑴、依照現(xiàn)貨電纜的銷售簽定情況，在現(xiàn)貨生產(chǎn)以銷定產(chǎn)、銷售價(jià)格差不多確定的情況之下，利用期市陰極銅的質(zhì)量、數(shù)量、資金流轉(zhuǎn)等方面優(yōu)勢(shì)，為能有效鎖定企業(yè)利潤(rùn)空間，在期市進(jìn)行生產(chǎn)用銅的買入操作。即當(dāng)現(xiàn)貨為完成銷售合同開(kāi)始生產(chǎn)時(shí)，在生產(chǎn)的第一時(shí)刻在期市上進(jìn)行原材料銅的買入，如此能夠鎖定原材料價(jià)格，回避在生產(chǎn)期間因價(jià)格的上漲帶來(lái)的預(yù)期利潤(rùn)減少。⑵、企業(yè)因生產(chǎn)所需保持一定數(shù)量的庫(kù)存，考慮在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，因現(xiàn)貨價(jià)格波動(dòng)所帶來(lái)的對(duì)庫(kù)存實(shí)際的價(jià)值阻礙，為規(guī)避此風(fēng)險(xiǎn)，可將庫(kù)存一并列入套保之中，進(jìn)行買入操作，如此一來(lái)能較好地提高資金周轉(zhuǎn)速度、資金利用率，在現(xiàn)貨上可降低庫(kù)存量。⑶

、資金占用：視生產(chǎn)情況而定，那個(gè)地點(diǎn)暫不作具體舉例。⑷

、操作方案：操作原則：①、相同數(shù)量：為能始終保持對(duì)生產(chǎn)流轉(zhuǎn)數(shù)量進(jìn)行保值，在現(xiàn)貨生產(chǎn)、銷售與期貨買入、賣出的操作上應(yīng)保持相同數(shù)量，實(shí)行流轉(zhuǎn)數(shù)量的全部保值。

②、不同方向：現(xiàn)貨銷售與買入的同時(shí)在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行的是買入與賣出的同步操作，如此一進(jìn)一出才能體現(xiàn)保值的實(shí)質(zhì)。

③、同時(shí)操作：考慮到現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)在同一時(shí)段同一空間內(nèi)受相同經(jīng)濟(jì)因素的阻礙，為能切實(shí)起到及時(shí)保值的作用，在兩市操作應(yīng)該同時(shí)進(jìn)行。

④、相近月份：考慮在期現(xiàn)行情走勢(shì)的相近性，同時(shí)針對(duì)期市交易的活躍性，在期市上的操作月份可選擇活躍的主力合約?？赡艹霈F(xiàn)情況：買入期貨后，期貨價(jià)格上漲幅度小于現(xiàn)貨上漲的幅度，現(xiàn)在在保證現(xiàn)貨供應(yīng)連續(xù)及時(shí)的基礎(chǔ)上，可采取將期貨賣出，能夠部分彌補(bǔ)因現(xiàn)貨上漲形成的利潤(rùn)減少；買入期貨后，期貨價(jià)格上漲幅度大于現(xiàn)貨上漲的幅度，現(xiàn)在期市獲得的利潤(rùn)不僅能夠彌補(bǔ)因現(xiàn)貨上揚(yáng)而形成的預(yù)期利潤(rùn)減少，同時(shí)能夠擴(kuò)大利潤(rùn)。買入期貨后，期貨價(jià)格下跌幅度小于現(xiàn)貨下跌幅度，現(xiàn)在可將期貨平倉(cāng)，相應(yīng)買入較低位的現(xiàn)貨銅，盡管在期市的多頭頭寸形成虧損，但小于現(xiàn)貨利潤(rùn)擴(kuò)大的幅度，同樣能夠保住并擴(kuò)大利潤(rùn)；買入期貨后，期貨價(jià)格下跌幅度大于現(xiàn)貨下跌幅度，現(xiàn)在期市多頭頭寸盡管出現(xiàn)虧損，但現(xiàn)貨市場(chǎng)和期市的盈虧可大致相互抵銷，盡管沒(méi)有擴(kuò)大利潤(rùn)空間，已鎖定生產(chǎn)成本，從而可能獲得期現(xiàn)的差價(jià)。操作點(diǎn)選擇：在進(jìn)行套期保值操作時(shí)，如當(dāng)時(shí)期貨價(jià)格低于現(xiàn)貨價(jià)格時(shí)，能夠進(jìn)行操作；當(dāng)期貨價(jià)格高于現(xiàn)貨價(jià)格時(shí)，為幸免以較高價(jià)位在期市上買入，可不進(jìn)行操作。⑸、操作方案利弊：①、資金占用：因期貨市場(chǎng)采取的是保證金制度，進(jìn)行套保數(shù)量操作的時(shí)候資金占用只占操作現(xiàn)貨的5--10%；同時(shí)因?yàn)檫M(jìn)行了庫(kù)存部分的保值，同時(shí)減少企業(yè)的庫(kù)存數(shù)量，在現(xiàn)貨庫(kù)存占用的資金上有大幅度的降低，同時(shí)相應(yīng)增加對(duì)庫(kù)存保值的資金占用，即保證金。

②、庫(kù)存方面：現(xiàn)貨保持一定基數(shù)的庫(kù)存實(shí)際不斷受到的價(jià)格波動(dòng)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)差不多被有效轉(zhuǎn)移，這一部分起到了保值的作用。③、對(duì)流通部分保值：在會(huì)計(jì)概念上隨時(shí)對(duì)每一筆流通進(jìn)行保值，將生產(chǎn)期間因價(jià)格波動(dòng)所造成的風(fēng)險(xiǎn)阻礙有效轉(zhuǎn)移。④、較客觀地鎖定利潤(rùn)。通過(guò)對(duì)目前銅市差不多面及技術(shù)面的分析預(yù)測(cè)，銅市場(chǎng)的牛市行情才初露端倪，明年的市場(chǎng)仍將接著緩步向上，關(guān)于今年的許多無(wú)奈與風(fēng)險(xiǎn)我們不能讓其在明年重演，電纜企業(yè)適當(dāng)參與期市、結(jié)合生產(chǎn)進(jìn)行套期保值的操作是專門有必要的，相信套保的操作會(huì)使電纜企業(yè)受益匪淺。銀行與套期保值套期保值者與銀行的關(guān)系最重要。一家好的銀行能夠通過(guò)多種方式協(xié)助套期保值者，不僅向他提供資金，而且向他提供建議。銀行利用其專門地位，能夠教會(huì)他們的客戶如何利用期貨市場(chǎng)，因此如此做也是為了他們自己的利益，因?yàn)槠谪浭袌?chǎng)和套期保值為銀行提供了改善貸款質(zhì)量的機(jī)會(huì)。通過(guò)套期保值，能夠使一筆好的貸款變得更好。隨著套期保值次數(shù)的增加，學(xué)會(huì)套期保值的生產(chǎn)者發(fā)覺(jué)，套期保值有助于他們獲得貸款。在決定買賣時(shí)刻方面，期貨交易提供了充分的靈活性，對(duì)業(yè)務(wù)的開(kāi)展十分有利，因此，業(yè)務(wù)人員能夠選擇一年中最有利的時(shí)刻獲得最好的價(jià)格。正如此前指出的那樣，當(dāng)生產(chǎn)者進(jìn)行套期保值時(shí)，他們“鎖定”了價(jià)格，或者講確保在一個(gè)較小的范圍之內(nèi)得到這一價(jià)格。因此，他們到銀行貸款時(shí)，能夠向銀行保證他們產(chǎn)品的賣價(jià)，這一價(jià)格的誤差專門小。銀行也對(duì)收回貸款有了更大把握。當(dāng)銀行的貸款有了套期保值的抵押品作保證時(shí)，通常最好是對(duì)經(jīng)紀(jì)公司的套期保值賬戶和銀行的貸款賬戶統(tǒng)籌治理。這種統(tǒng)籌協(xié)調(diào)治理必須在考慮貸款條件的最初時(shí)期就開(kāi)始。這時(shí)，銀行感興趣的是貸款的用途和歸還貸款的資金來(lái)源。就第一個(gè)問(wèn)題即貸款的用途而言，發(fā)放給大多數(shù)套期保值的抵押擔(dān)保貸款，通常不僅能夠用作借貸者所述的業(yè)務(wù)用途，而且銀行也同意把這些貸款用于滿足期貨交易所的保證金要求（追加保證金）。正像投機(jī)者不應(yīng)該用太少的資金進(jìn)行投機(jī)交易一樣，套期保值者也不應(yīng)該在沒(méi)有足夠的資金追加保證金的情況下進(jìn)行套期保值。假如銀行拒絕把貸款用于對(duì)套期保值頭寸追加保證金，他們專門快就會(huì)發(fā)覺(jué)，他們的客戶不能接著進(jìn)行套期保值了（當(dāng)不能再追加保證金時(shí)，經(jīng)紀(jì)公司將要求經(jīng)紀(jì)人對(duì)這一客戶的賬戶平倉(cāng)），從而降低了貸款質(zhì)量，使套期保值的商品失去了價(jià)格保障。第二個(gè)問(wèn)題，亦即歸還貸款的資金來(lái)源問(wèn)題，是現(xiàn)金流量治理的核心。當(dāng)期貨市場(chǎng)的價(jià)格走勢(shì)對(duì)套期保值者的期貨頭寸有利時(shí)，現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格對(duì)他是不利的。例如，假定一個(gè)農(nóng)民賣出生豬期貨合約對(duì)他正在飼養(yǎng)的生豬進(jìn)行套期保值。假如價(jià)格下跌，這位農(nóng)民的期貨交易將會(huì)盈利，然而，他的生豬在現(xiàn)貨市場(chǎng)上將賣不到原來(lái)的價(jià)鈔票。只是，期貨市場(chǎng)的盈利每天都會(huì)付到這位農(nóng)民所在的經(jīng)紀(jì)公司賬戶上，而且這筆鈔票能夠付給銀行，以減少貸款的金額。另一方面，假如期貨價(jià)格上漲，這位農(nóng)民的期貨空頭頭寸將會(huì)虧損，經(jīng)紀(jì)公司將要求他以現(xiàn)金彌補(bǔ)虧損。這一虧損將由抵押品價(jià)值的增加所抵消。例如，假定養(yǎng)豬的農(nóng)民打算買入700只豬仔，每只40磅，用自己的飼料把它們育肥到每只230磅。再假定當(dāng)他買入豬仔時(shí)，他賣出4手期貨合約進(jìn)行套期保值（每手合約為40,000磅，或者等于175只肉豬），價(jià)格為41.65美元/英擔(dān)。

假如銀行要求把生豬和飼料作為抵押品進(jìn)行貸款，貸出金額等于肉豬價(jià)值的85％，那么這位農(nóng)民獲得的貸款約為57，000美元。假如現(xiàn)在肉豬的現(xiàn)貨價(jià)格下降到35美元/英擔(dān)，銀行將會(huì)發(fā)覺(jué)抵押品的價(jià)值（56，350=1610英擔(dān)

35美元/英擔(dān)）差不多下降到最初的貸款額之下，關(guān)于銀行來(lái)講，這是一種危險(xiǎn)狀態(tài)。銀行可能會(huì)要求客戶提早償付貸款，以把抵押品的價(jià)值恢復(fù)到85％的貸款比率水平上。由于這位農(nóng)民差不多進(jìn)行了套期保值，提早還貸對(duì)他來(lái)講沒(méi)有問(wèn)題，因?yàn)楫?dāng)期貨價(jià)格從41.66美元下降到35美元時(shí)，他的期貨頭寸盈利，經(jīng)紀(jì)賬戶中現(xiàn)金收入增加。這些資金，除了支付初始保證金外，能夠取出直接轉(zhuǎn)給銀行，減少貸款金額，同時(shí)也無(wú)需對(duì)期貨頭寸進(jìn)行平倉(cāng)。假如碰巧期貨市場(chǎng)價(jià)格上漲到45美元/英擔(dān)，這位農(nóng)民將需要追加保證金，因?yàn)槠谪泝r(jià)格差不多高于他原來(lái)賣出的價(jià)格。期貨價(jià)格的上漲使57，000美元貸款占抵押物價(jià)值的百分比下降到78％（72，450=1610英擔(dān)

45美元/英擔(dān)）。銀行樂(lè)意把貸款占抵押品價(jià)值的比例恢復(fù)到85％，然后，增加的貸款能夠用于追加保證金。從那個(gè)例子中能夠看出，套期保值賬戶和貸款賬戶統(tǒng)籌治理的必要性是顯而易見(jiàn)的。套期保值關(guān)于提高貸款的質(zhì)量和保證還貸是至關(guān)重要的。貸款賬戶的治理關(guān)于保證套期保值的成功也是特不重要的。治理好兩個(gè)賬戶的關(guān)鍵是，治理好現(xiàn)金流量。套期保值者和銀行都要牢記以下幾點(diǎn)：

第一，套期保值可不能把不良貸款變成優(yōu)良貸款。貸款的基礎(chǔ)應(yīng)該是，貸款的用途是否有財(cái)力保障，而不應(yīng)該是，是否進(jìn)行了套期保值。

第二，套期保值并不是人人都能夠做，不要僅僅為了貸款而進(jìn)行套期保值。

第三，是否對(duì)商品進(jìn)行了套期保值，對(duì)貸款的利息不產(chǎn)生任何阻礙。研究表明，最可能產(chǎn)生阻礙的是資產(chǎn)負(fù)債比率上升，或者講關(guān)于既定資產(chǎn)而言，貸款金額增加了。

第四，套期保值者和銀行都需要對(duì)套期保值的運(yùn)作成本和套期保值交易的毛利潤(rùn)有一個(gè)全面透徹地了解。銀行和套期保值者面臨的最大危險(xiǎn)是，“套期保值者”經(jīng)受不了投機(jī)的誘惑而建立投機(jī)頭寸，這既危害了他的貸款，也危害了他的整個(gè)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。常見(jiàn)的情況是，一個(gè)生產(chǎn)者賣出期貨合約進(jìn)行套期保值，過(guò)了專門短時(shí)刻，他發(fā)覺(jué)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)對(duì)他不利，造成了損失。這位生產(chǎn)者推想到，假如他在這一較高的價(jià)位，通過(guò)進(jìn)一步賣出期貨合約，僅僅多進(jìn)行一點(diǎn)兒“套期保值”，在價(jià)格下跌時(shí)，他將能夠彌補(bǔ)損失，甚至小賺一把。不幸的是，價(jià)格不是下跌，而是接著向上漲。這位投資者發(fā)覺(jué)自己被套，需要更多的現(xiàn)金用于追加保證金。當(dāng)他用自己的農(nóng)場(chǎng)作抵押要求獲得更多的貸款時(shí)，他的銀行也明白了這位生產(chǎn)者到底做了些什么。對(duì)套期保值者的第二個(gè)誘惑是，在期貨市場(chǎng)上頻繁交易。價(jià)格稍對(duì)自己不利，他就解除了套期保值，試圖在較好的價(jià)位補(bǔ)回頭寸。這種做法通常的結(jié)果是，付出了專門多傭金，而且還有“兩邊挨耳光”的危險(xiǎn)。比如，當(dāng)市場(chǎng)發(fā)生重大變化時(shí)，套期保值并未處于“開(kāi)啟”狀態(tài)。第三個(gè)誘惑是，套期保值者特不是在初戰(zhàn)告捷后，開(kāi)始以為自己對(duì)市場(chǎng)差不多十分熟悉，能夠“勝過(guò)投機(jī)者”。因此，他開(kāi)始不顧自己的財(cái)務(wù)能力，大量地進(jìn)行投機(jī)，嚴(yán)峻損害了他的貸款和業(yè)務(wù)進(jìn)展。銀行能夠通過(guò)嚴(yán)格操縱套期保值和套期保值者，幸免此類問(wèn)題發(fā)生。進(jìn)行套期保值抵押貸款的銀行都應(yīng)該在操縱程序中包括以下幾個(gè)方面：（1）經(jīng)常和同意貸款的套期保值者討論，了解他的交易策略。（2）堅(jiān)持與套期保值者和其經(jīng)紀(jì)人簽署協(xié)議，要求他們把所有交易情況復(fù)制一份交給銀行。（3）套期保值賬戶累計(jì)的利潤(rùn)交由第三方代管，直到該賬戶關(guān)閉，貸款還清。（4）經(jīng)紀(jì)人向銀行提供該賬戶動(dòng)態(tài)月度報(bào)表。

套期保值者同時(shí)需要向銀行保證，不開(kāi)設(shè)任何投機(jī)賬戶。此外，銀行也能夠要求套期保值者與其簽訂一個(gè)協(xié)議，在專門情況下，讓銀行“接管”對(duì)該套期保值賬戶的治理，甚至用套期保值的商品進(jìn)行實(shí)物交割。

套期保值、套利與價(jià)差交易套期保值、套利與價(jià)差交易是三種期貨交易模式，正確理解這三個(gè)差不多概念不僅是理論問(wèn)題，也具有一定的現(xiàn)實(shí)意義?！疤灼诒Ｖ怠弊g自英文hedging，又譯作“對(duì)沖”，其一般性的定義是，利用一個(gè)(交易成本較低的)市場(chǎng)進(jìn)行買賣，以代替在另一個(gè)市場(chǎng)頭寸的臨時(shí)平倉(cāng)之用，從而達(dá)到兩者相互抵消風(fēng)險(xiǎn)的作用。從商品現(xiàn)貨市場(chǎng)角度來(lái)理解，套期保值是一種避險(xiǎn)行為，其目的并不在于賺鈔票。我們還能夠看出，套期保值交易與現(xiàn)貨交易是分開(kāi)進(jìn)行的，不必以現(xiàn)貨交割為結(jié)果。而我們所明白的“期現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的相關(guān)性”則是指期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格的差價(jià)總是在一個(gè)較小的區(qū)間波動(dòng)，并趨向于零。這種差價(jià)稱為基差，理論上它是同一商品現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格與期貨市場(chǎng)價(jià)格間的差異，如不特不講明，一般是用近期期貨合約月份來(lái)計(jì)算基差，用公式表示為：基差=現(xiàn)貨價(jià)格－期貨價(jià)格。基差之因此有如此的特性，是由于在現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)間總是存在套利的力量，這種力量專事捕捉超出正常范圍的基差，把它送回到正常區(qū)間內(nèi)，并因此獲得報(bào)償。這項(xiàng)工作確實(shí)是期現(xiàn)套利，又稱基差套利。套利（Arbitrage）是利用兩個(gè)市場(chǎng)的差異來(lái)獲利的活動(dòng)。價(jià)差套利是最常見(jiàn)的套利方式，即在一個(gè)市場(chǎng)以低價(jià)買入一種資產(chǎn)，同時(shí)在另一個(gè)價(jià)格較高的市場(chǎng)以高價(jià)賣出，以賺取兩者的差價(jià)。在期貨市場(chǎng)與現(xiàn)貨市場(chǎng)之間的套利就屬于此類。期貨價(jià)格是商品以后的價(jià)格，現(xiàn)貨價(jià)格是商品目前的價(jià)格，按照經(jīng)濟(jì)學(xué)上的同一價(jià)格理論，兩者間的差距即基差應(yīng)該等于該商品的持有成本。一旦基差與持有成本偏離較大，就出現(xiàn)了期現(xiàn)之間套利的機(jī)會(huì)。假如大商所的大豆期貨價(jià)格高于當(dāng)?shù)噩F(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格，且差額超過(guò)了正常的交易成本，那么必定就有人會(huì)在現(xiàn)貨市場(chǎng)買入大豆注冊(cè)成倉(cāng)單，同時(shí)在期貨市場(chǎng)賣出同樣數(shù)量的大豆合約，他就穩(wěn)穩(wěn)當(dāng)當(dāng)?shù)刭嵾M(jìn)了一筆差價(jià)，盡管這宗交易的利潤(rùn)率可能不高，然而差不多上是沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)的。套利操作的結(jié)果是，大豆這種商品在不同的市場(chǎng)上達(dá)到了“同一價(jià)格”，不再存在套利的機(jī)會(huì)。也能夠講，大豆期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)之間形成了正常的基差，由交易成本決定的基差，或者講是圍繞交易成本波動(dòng)的基差。在國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)上，人們適應(yīng)于把實(shí)物交割同套期保值聯(lián)系在一起，只要是實(shí)物交割就把它當(dāng)作是套期保值。對(duì)比上面的概念區(qū)分，我們會(huì)發(fā)覺(jué)，它們多數(shù)是期現(xiàn)套利的結(jié)果，而不是套期保值。盡管這只是概念上的模糊，但對(duì)實(shí)踐的阻礙卻特不大。比如，我國(guó)期貨市場(chǎng)一直對(duì)套期保值持鼓舞和愛(ài)護(hù)的態(tài)度，而以實(shí)物交割為目的的期現(xiàn)套利交易頭寸被當(dāng)作套期保值頭寸來(lái)愛(ài)護(hù)是常有的事，套利者也因此在期貨市場(chǎng)受到了額外的照顧。如此一來(lái)，以盈利為目的的期現(xiàn)套利交易頭寸被當(dāng)作套期保值頭寸來(lái)照顧，就可能出現(xiàn)一些問(wèn)題。操縱市場(chǎng)者往往借套期保值之名，行期現(xiàn)套利之實(shí)，而且往往是通過(guò)大量的實(shí)物買進(jìn)將期貨價(jià)格推得特不高，或通過(guò)大量的實(shí)物賣出將期貨價(jià)格打壓得特不低，目的是讓預(yù)備不足的中小散戶割肉。如此的做法顯然不是套期保值，即使能算上期現(xiàn)套利，也是一種“過(guò)度套利”，甚至有操縱市場(chǎng)的嫌疑。這種因概念不清而產(chǎn)生的錯(cuò)誤連續(xù)下去，就會(huì)使一些現(xiàn)貨商獲利，而市場(chǎng)的中小散戶基礎(chǔ)卻可能慢慢坍塌，市場(chǎng)進(jìn)展必定走入困境。而且，大量現(xiàn)貨進(jìn)出期貨市場(chǎng)是一種不經(jīng)濟(jì)的物流形式，同時(shí)也不利于期貨交易的可持續(xù)進(jìn)展。對(duì)套利的實(shí)質(zhì)有了上面的認(rèn)識(shí)后，我們就明白，通常所講的“跨期套利”并不是套利，它實(shí)際上是價(jià)差交易(spread)。價(jià)差交易是利用不同期貨合約之間價(jià)差的變化來(lái)獲利，能夠分為下列幾類：1.市場(chǎng)內(nèi)價(jià)差交易：是指在同一市場(chǎng)內(nèi)，同時(shí)買進(jìn)與賣出數(shù)量相同、標(biāo)的相同、到期日不同的期貨合約，也確實(shí)是我們常講的跨期套利。2.市場(chǎng)間價(jià)差交易：是指在不同交易所之間進(jìn)行數(shù)量相同、標(biāo)的相同的買賣，也確實(shí)是我們常講的“跨市套利”。3.商品間價(jià)差交易：是指標(biāo)的物不同而交易所、交易數(shù)量相同的價(jià)差交易。4.加工產(chǎn)品間的價(jià)差交易：是指不同交易商品間存在的加工關(guān)系。比如，在大連商品交易所買進(jìn)大豆期貨的同時(shí)能夠賣出豆粕期貨。就跨期套利而言，價(jià)差確實(shí)是近期期貨價(jià)格與遠(yuǎn)期期貨價(jià)格之間的差額，其計(jì)算方式為：價(jià)差=近期期貨價(jià)格－遠(yuǎn)期期貨價(jià)格。價(jià)差的狀況有多種情形，在正常市場(chǎng)情況下，基差為負(fù)值，價(jià)差亦為負(fù)值。這要緊是由于在正常情形下，較遠(yuǎn)期的價(jià)格包含了儲(chǔ)存成本、保險(xiǎn)成本、持有成本、利息成本等等，因此價(jià)格會(huì)較高。而在反向市場(chǎng)情況下，一般是在供給嚴(yán)峻不足的情況下，可能會(huì)出現(xiàn)現(xiàn)貨價(jià)格較期貨價(jià)格高，或近期期貨價(jià)格比遠(yuǎn)期期貨價(jià)格高，亦即是基差和價(jià)差為正值的不正常情況。例如因?yàn)樽匀粸?zāi)難的發(fā)生，使得某農(nóng)產(chǎn)品的供應(yīng)不足，現(xiàn)貨價(jià)格一時(shí)刻大幅上漲。假如在正向市場(chǎng)里，價(jià)差高至一定程度，就能夠考慮買進(jìn)近期合約，同時(shí)賣出遠(yuǎn)期合約，期待價(jià)差縮小以后雙向平倉(cāng)獲利。這確實(shí)是價(jià)差交易獲利的方式。最后，我們簡(jiǎn)單總結(jié)一下套期保值、套利、價(jià)差交易三者之間的關(guān)系：套利與價(jià)差交易都能夠歸入期貨投機(jī)之列。它們一方面增大了市場(chǎng)的流淌性，另一方面關(guān)心扭曲的市場(chǎng)價(jià)格回復(fù)到正常水平，從而使期貨市場(chǎng)具備套期保值的功能。就套利與價(jià)差交易來(lái)講，由于價(jià)差交易不涉及到現(xiàn)貨頭寸，因此需要的資金比套利交易小，但風(fēng)險(xiǎn)比套利交易大，相應(yīng)地，收益率也比套利交易高。企業(yè)套保：以保值目的設(shè)置頭寸以投機(jī)心態(tài)處理頭寸關(guān)于利用期貨市場(chǎng)進(jìn)行套期保值的企業(yè)，有的嘗到了甜頭，已離不開(kāi)那個(gè)市場(chǎng)；有的則是談“期”色變。如何從指導(dǎo)思想和操作方式上使套期保值更加有效，顯得尤為重要。筆者認(rèn)為，以保值的目的設(shè)置頭寸，以投機(jī)的心態(tài)處理頭寸，是做好套期保值的經(jīng)典經(jīng)驗(yàn)。以保值的目的設(shè)置頭寸以保值的目的設(shè)置頭寸，其關(guān)鍵是下單目的為保值，要達(dá)到那個(gè)目的，實(shí)質(zhì)是把握好下單的動(dòng)因和數(shù)量。1994年，某大型鋁企業(yè)在原深圳有色金屬交易所進(jìn)行賣出保值，因當(dāng)天的買盤較強(qiáng)，價(jià)格漲幅比該企業(yè)預(yù)期的大。他們自以為自己實(shí)力強(qiáng)、產(chǎn)量大，在一天內(nèi)賣出了一萬(wàn)多噸，下賭氣單。結(jié)果鋁價(jià)持續(xù)上漲，而該企業(yè)由于各種緣故無(wú)法進(jìn)行實(shí)物交割，被迫斬倉(cāng)出局，從而造成了近億元的損失。這是下單動(dòng)因不對(duì)，不是因保值而設(shè)置頭寸，導(dǎo)致巨額虧損。同時(shí)，下單適量顯得更為重要。1998年，國(guó)內(nèi)某冶煉廠在倫敦金屬交易所進(jìn)行鋅的保值，年產(chǎn)量?jī)H10萬(wàn)噸的該廠卻在期市中賣出了40多萬(wàn)噸。國(guó)際抄家充分利用這一致命錯(cuò)誤，將每噸1000美元左右的鋅價(jià)推高到1700多美元，致使該冶煉廠虧損1.29億美元，震驚了國(guó)內(nèi)外期貨界。而以江西銅業(yè)公司、銅陵有色金屬公司為代表的一大批企業(yè)成功的套保經(jīng)驗(yàn)確實(shí)是：“真心實(shí)意”保值，不以保值為名，行投機(jī)之實(shí)。只有依照企業(yè)的生產(chǎn)、銷售打算及公司經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，結(jié)合價(jià)格走勢(shì)，決定是否要保值和保多大量，如此才能真正達(dá)到鎖定利潤(rùn)、回避價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的目的。以投機(jī)的心態(tài)處理頭寸僅僅以保值的目的設(shè)置頭寸，并不能確保取得理想的保值效果。由于投機(jī)資金利用期市特點(diǎn)，推動(dòng)期貨價(jià)格大幅度波動(dòng)。套保企業(yè)受資金等阻礙，有時(shí)不但起不到保值作用，甚至承擔(dān)特不大的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自于單邊勢(shì)或價(jià)格巨幅波動(dòng)。因此，套期保值企業(yè)還必須“以投機(jī)的心態(tài)處理頭寸”，也確實(shí)是把握好保值的價(jià)格和時(shí)機(jī)。以某銅業(yè)公司為例，1999年3月國(guó)內(nèi)銅價(jià)跌至14300元/噸后，通過(guò)三個(gè)月的振蕩筑底，從六月起大幅度上揚(yáng)，至九月銅價(jià)重上18000元/噸?，F(xiàn)在，公司有兩種不同意見(jiàn)，一種認(rèn)為這是較中意的價(jià)位，公司應(yīng)該開(kāi)始大規(guī)模保值，另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為銅價(jià)仍有較大上升空間，應(yīng)慎重保值。公司期貨領(lǐng)導(dǎo)小組在聽(tīng)取各方面意見(jiàn)后，決定從18300元起大量保值，總保值量約3至5萬(wàn)噸。進(jìn)入12月初，國(guó)內(nèi)銅價(jià)漲至18300元之后，該銅業(yè)公司開(kāi)始大量保值，每漲一個(gè)臺(tái)階，就拋出3000至5000噸。進(jìn)入2000年元月下旬，隨著價(jià)格的持續(xù)上漲，該公司按既定打算接著拋出保值，但現(xiàn)在持倉(cāng)量已接近三萬(wàn)噸。期貨市場(chǎng)的一個(gè)最大特點(diǎn)確實(shí)是每一次漲、跌勢(shì)的尾部，差不多上缺乏理性、令逆勢(shì)者萬(wàn)分煎熬的時(shí)刻。該公司每天需追加保證金1500萬(wàn)元，由于銅價(jià)在19000元以下的持倉(cāng)量較多，盡管從下單的動(dòng)因和數(shù)量都沒(méi)有違背“以保值的目的設(shè)置頭寸”，但保值的價(jià)格和時(shí)機(jī)稍早了些，導(dǎo)致保證金追加困難。至元月25日，該公司持倉(cāng)保證金達(dá)1億多元。財(cái)務(wù)部門告知代理期貨經(jīng)紀(jì)公司，假如次日價(jià)格再上漲，因無(wú)法追加資金將不得不斬倉(cāng)。幸運(yùn)的是銅價(jià)見(jiàn)到19450元之后，開(kāi)始轉(zhuǎn)勢(shì)下跌。至4月中旬跌至17300元，現(xiàn)在該公司認(rèn)為后勢(shì)仍可能上漲，及時(shí)將保值頭寸全部平倉(cāng)，獲利9600萬(wàn)元。因此，對(duì)期價(jià)走勢(shì)的研判十分重要，關(guān)于賣出保值企業(yè)來(lái)講，確實(shí)是要捕捉價(jià)格的波峰，當(dāng)投機(jī)者感到能夠逐步做空的價(jià)位開(kāi)始賣出保值，如此既能保到較為理想的價(jià)位，又幸免了大量追加保證金的風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)有企業(yè)境外期貨套期保值業(yè)務(wù)治理方法公布單位：

中國(guó)證券監(jiān)督治理委員會(huì)

國(guó)家經(jīng)濟(jì)貿(mào)易委員會(huì)

對(duì)外貿(mào)易經(jīng)濟(jì)合作部

國(guó)家工商行政治理總局

國(guó)家外匯治理局第一章總則第一條為了加強(qiáng)對(duì)境外期貨業(yè)務(wù)的治理，依照《期貨交易治理暫行條例》的規(guī)定,制定本方法。第二條本方法適用于在中華人民共和國(guó)境內(nèi)注冊(cè)的國(guó)有企業(yè)(包括國(guó)有資產(chǎn)占控股地位或主導(dǎo)地位的企業(yè))。第三條本方法所稱境外期貨業(yè)務(wù)是指境內(nèi)企業(yè)從事境外期貨交易所上市標(biāo)準(zhǔn)化合約交易的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。第四條中國(guó)證監(jiān)會(huì)依照本方法對(duì)境外期貨業(yè)務(wù)實(shí)行監(jiān)督治理。第二章境外期貨業(yè)務(wù)資格的取得第五條中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)從事境外期貨業(yè)務(wù)的企業(yè)實(shí)行許可證制度。企業(yè)從事境外期貨業(yè)務(wù)必須經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn),并取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的境外期貨業(yè)務(wù)許可證。未取得境外期貨業(yè)務(wù)許可證的企業(yè),不得從事境外期貨業(yè)務(wù)。第六條申請(qǐng)從事境外期貨業(yè)務(wù)的企業(yè),應(yīng)具備下列條件:(一)符合國(guó)家有關(guān)期貨交易的法律、法規(guī)及政策;(二)有進(jìn)出口權(quán);(三)進(jìn)出口的商品或其他在境外現(xiàn)貨市場(chǎng)上買賣的商品確有在境外期貨市場(chǎng)上套期保值的需要;(四)有健全的境外期貨業(yè)務(wù)治理制度;(五)有符合要求的交易、通訊及信息服務(wù)設(shè)施;(六)至少有3名從事境外期貨業(yè)務(wù)1年以上并取得中國(guó)證監(jiān)會(huì)或境外期貨監(jiān)管機(jī)構(gòu)頒發(fā)的期貨從業(yè)人員資格證書的從業(yè)人員,其中應(yīng)包括專職的期貨風(fēng)險(xiǎn)治理人員;至少有1名高級(jí)治理人員了解境外期貨業(yè)務(wù)并符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)的其他規(guī)定;(七)中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他條件。第七條企業(yè)申請(qǐng)從事境外期貨業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)向?qū)徍瞬块T提交下列材料：(一)境外期貨業(yè)務(wù)申請(qǐng)報(bào)告;(二)境外期貨業(yè)務(wù)申請(qǐng)表;(三)境外期貨業(yè)務(wù)治理制度;(四)企業(yè)法人營(yíng)業(yè)執(zhí)照;(五)進(jìn)出口企業(yè)資格證書;(六)從業(yè)人員從事境外期貨業(yè)務(wù)的經(jīng)歷及從業(yè)人員資格證書;(七)審核部門規(guī)定的其他材料。第八條中國(guó)證監(jiān)會(huì)會(huì)同國(guó)務(wù)院有關(guān)部門對(duì)申請(qǐng)從事境外期貨業(yè)務(wù)的企業(yè)進(jìn)行審核,報(bào)經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)后,向申請(qǐng)企業(yè)簽發(fā)批復(fù)通知。通過(guò)審核的企業(yè)憑批復(fù)通知到工商行政治理部門辦理相應(yīng)的經(jīng)營(yíng)范圍變更登記,更換營(yíng)業(yè)執(zhí)照。企業(yè)憑變更后的營(yíng)業(yè)執(zhí)照到中國(guó)證監(jiān)會(huì)領(lǐng)取境外期貨業(yè)務(wù)許可證。企業(yè)憑境外期貨業(yè)務(wù)許可證和變更后的營(yíng)業(yè)執(zhí)照,向國(guó)家外匯局申請(qǐng)開(kāi)立境外期貨項(xiàng)下保證金帳戶和境內(nèi)期貨外匯專戶。第三章境外期貨業(yè)務(wù)差不多規(guī)則第九條獲得境外期貨業(yè)務(wù)許可證的企業(yè)(以下簡(jiǎn)稱持證企業(yè))在境外期貨市場(chǎng)只能從事套期保值交易,不得進(jìn)行投機(jī)交易。前款所稱套期保值是為沖抵現(xiàn)貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)而買賣期貨合約的行為。第十條持證企業(yè)從事套期保值交易,應(yīng)當(dāng)遵循下列規(guī)定:(一)進(jìn)行期貨交易的品種限于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的產(chǎn)品或所需的原材料;(二)期貨持倉(cāng)量不得超出企業(yè)正常的交收能力,不得超出進(jìn)出口配額、許可證規(guī)定的數(shù)量;(三)期貨持倉(cāng)時(shí)刻應(yīng)與現(xiàn)貨保值所需的計(jì)價(jià)期相匹配;(四)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的其他裁定。第十一條套期保值頭寸持有時(shí)刻一般不超過(guò)12個(gè)月,但經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的除外。簽訂現(xiàn)貨合同后,相應(yīng)的套期保值頭寸持有時(shí)刻不得超出現(xiàn)貨合同規(guī)定的時(shí)刻或該合同實(shí)際執(zhí)行的時(shí)刻。第十二條境外期貨頭寸實(shí)行額度治理。套期保值額度是持證企業(yè)在特定時(shí)刻內(nèi)所持期貨頭寸的最大數(shù)量限制。第十三條持證企業(yè)對(duì)國(guó)家限制進(jìn)出口的商品確定套期保值額度時(shí),還應(yīng)當(dāng)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)提供國(guó)家有關(guān)部門的批準(zhǔn)文件。第十四條持證企業(yè)依照生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)打算制定本企業(yè)的套期保值打算,并報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案。第十五條套期保值打算應(yīng)列明擬保值的現(xiàn)貨品種及其數(shù)量、期貨品種及其數(shù)量等。第十六條持證企業(yè)的套期保值打算每年核定一次。連續(xù)12個(gè)月份的套期保值頭寸總量不得超過(guò)相應(yīng)時(shí)期的套期保值額度。當(dāng)持證企業(yè)的期貨頭寸超出規(guī)定的套期保值額度時(shí),應(yīng)在2個(gè)工作日內(nèi)報(bào)告中國(guó)證監(jiān)會(huì)并講明理由。第十七條持證企業(yè)應(yīng)按保值商品的需要分布期貨頭寸。第十八條持證企業(yè)選擇的境外期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是境外期貨交易所或境外期貨清算機(jī)構(gòu)資信良好的清算會(huì)員。第十九條持證企業(yè)在境外期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)以本企業(yè)的名義開(kāi)設(shè)交易帳戶,并以本企業(yè)的名義通過(guò)境外期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)從事期貨業(yè)務(wù)。第二十條持證企業(yè)所選擇的境外期貨交易所應(yīng)當(dāng)治理規(guī)范、交易活躍,交易的期貨品種在同類期貨交易所中具有代表性。第二十一條持證企業(yè)選擇的期貨交易品種應(yīng)當(dāng)經(jīng)國(guó)家經(jīng)貿(mào)委或外經(jīng)貿(mào)部等部門核準(zhǔn),并報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案。第二十二條持證企業(yè)選擇境外經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)及境外期貨交易所應(yīng)當(dāng)經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。第二十三條持證企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立嚴(yán)格有效的內(nèi)部治理和風(fēng)險(xiǎn)操縱制度,要明確規(guī)定境外期貨交易的決策人員、交易指令執(zhí)行人員、資金治理人員或風(fēng)險(xiǎn)治理人員的職責(zé)范圍,不得交叉或越權(quán)行使這些職責(zé)。第二十四條持證企業(yè)對(duì)交易指令執(zhí)行人員的授權(quán)應(yīng)當(dāng)經(jīng)境外期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)確認(rèn)后報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案。第四章外匯治理第二十五條中國(guó)證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)監(jiān)管持證企業(yè)套期保值交易的真實(shí)性及年度風(fēng)險(xiǎn)敞口。年度風(fēng)險(xiǎn)敞口是指同意持證企業(yè)境外期貨保證金帳戶上年底保留的余額、年度內(nèi)累計(jì)追加的保證金額和期貨賠付款的最高限額。第二十六條每年年初,持證企業(yè)提出有數(shù)據(jù)支持的風(fēng)險(xiǎn)敞口,經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)后,到國(guó)家外匯局辦理登記手續(xù)。國(guó)家外匯局予以開(kāi)出企業(yè)期貨業(yè)務(wù)年度風(fēng)險(xiǎn)額度登記確認(rèn)函,抄送開(kāi)戶銀行,以備匯出資金時(shí)由銀行進(jìn)行核對(duì)。第二十七條國(guó)家外匯局負(fù)責(zé)監(jiān)控持證企業(yè)境外期貨業(yè)務(wù)保證金帳戶和境內(nèi)期貨外匯專戶。境外帳戶的戶數(shù)由國(guó)家外匯局依照企業(yè)業(yè)務(wù)需要商中國(guó)證監(jiān)會(huì)掌握;境內(nèi)專戶只限開(kāi)立一個(gè)。第二十八條持證企業(yè)開(kāi)展境外期貨業(yè)務(wù)所匯出和匯入的資金,應(yīng)當(dāng)通過(guò)期貨專戶辦理。期貨專戶的收入僅限用于匯出期貨保證金或期貨賠付款的自有外匯資金、境外期貨交易項(xiàng)下的盈利收入。支出僅限于匯出期貨保證金或期貨賠付款、支付期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)手續(xù)費(fèi)、期貨項(xiàng)下銀行手續(xù)費(fèi)。第二十九條開(kāi)戶銀行負(fù)責(zé)持證企業(yè)匯出和匯入資金憑證真實(shí)性的審核。企業(yè)因期貨交易需要匯出資金或購(gòu)匯時(shí),開(kāi)戶銀行憑境外期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)發(fā)出的繳付期貨開(kāi)戶保證金通知書、追加保證金或繳付期貨賠付款通知書,經(jīng)核對(duì)國(guó)家外匯局開(kāi)出的期貨業(yè)務(wù)年度風(fēng)險(xiǎn)額度登記確認(rèn)函,設(shè)臺(tái)帳進(jìn)行逐筆登記后,方可在國(guó)家外匯局確認(rèn)函核準(zhǔn)登記的額度內(nèi)辦理資金匯出手續(xù)。第三十條持證企業(yè)用于期貨保證金或期貨賠付款的資金,應(yīng)當(dāng)首先使用自有外匯資金,不足部分方可購(gòu)匯。自有資金來(lái)源于經(jīng)國(guó)家外匯局批準(zhǔn)的其他現(xiàn)匯帳戶,企業(yè)可向國(guó)家外匯局申請(qǐng)?jiān)黾蝇F(xiàn)匯帳戶使用范圍,即在期貨項(xiàng)下可將該現(xiàn)匯帳戶資金劃入期貨專戶。經(jīng)批準(zhǔn)的帳戶之間資金的劃轉(zhuǎn)到帳最遲在次日匯出境外;購(gòu)匯資金應(yīng)于當(dāng)日經(jīng)期貨專戶匯出境外。第三十一條持證企業(yè)期貨交易項(xiàng)下的盈利應(yīng)當(dāng)及時(shí)調(diào)回境內(nèi)期貨專戶,并于當(dāng)日全部辦理結(jié)匯,銀行設(shè)立臺(tái)帳進(jìn)行逐筆登記。調(diào)回的盈利作為企業(yè)下年度申請(qǐng)風(fēng)險(xiǎn)敞口的重要依據(jù)。第三十二條關(guān)于套期保值中的現(xiàn)貨進(jìn)出口,持證企業(yè)按照一般貿(mào)易進(jìn)行進(jìn)出口收付匯核銷。第三十三條期貨專戶開(kāi)戶銀行每月前10個(gè)工作日內(nèi)將持證企業(yè)上月資金匯出、匯入、劃轉(zhuǎn)、購(gòu)匯情況報(bào)國(guó)家外匯局。企業(yè)每月前10個(gè)工作日內(nèi)將上月期貨項(xiàng)下自有外匯資金和購(gòu)匯匯出情況、期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)的現(xiàn)金、頭寸報(bào)表即對(duì)帳單報(bào)國(guó)家外匯局。每年7月和1月的前10個(gè)工作日內(nèi)將上半年境外機(jī)構(gòu)授予的期貨項(xiàng)下授信額度及其使用情況、期貨盈虧情況及與其相對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨盈虧情況報(bào)國(guó)家外匯局,國(guó)家外匯局與中國(guó)證監(jiān)會(huì)每半年再進(jìn)行一次雙線核對(duì)。第五章監(jiān)督治理第三十四條持證企業(yè)應(yīng)在每月前10個(gè)工作日內(nèi)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)告上月境外期貨業(yè)務(wù)情況,月報(bào)內(nèi)容包括下列事項(xiàng):(一)期貨交易信用額度及授信機(jī)構(gòu);(二)已占用的期貨交易保證金金額;(三)持倉(cāng)期貨合約品種、月份、數(shù)量、持倉(cāng)方向、浮動(dòng)盈虧金額;(四)期貨交易平倉(cāng)合約品種、月份、數(shù)量、買賣方向、價(jià)位、平倉(cāng)盈虧金額;(五)交割現(xiàn)貨的品種、數(shù)量、交割地;(六)期貨交易相對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨交易情況;(七)期貨外匯帳戶購(gòu)匯金額、匯往地點(diǎn)及機(jī)構(gòu)名稱；(八)期貨外匯帳戶匯入金額、匯入來(lái)源;(九)中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他事項(xiàng)。第三十五條持證企業(yè)發(fā)生下列行為,應(yīng)當(dāng)在10個(gè)工作日內(nèi)報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)備案:(一)進(jìn)出口權(quán)發(fā)生變化;(二)境外期貨業(yè)務(wù)的負(fù)責(zé)人、風(fēng)險(xiǎn)治理人員和交易指令執(zhí)行人員等從業(yè)人員發(fā)生變化;(三)分立、合并或聯(lián)合經(jīng)營(yíng);(四)變更經(jīng)營(yíng)范圍;(五)中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他事項(xiàng)。第三十六條持證企業(yè)有下列行為時(shí),應(yīng)當(dāng)自營(yíng)業(yè)執(zhí)照變更之日起10個(gè)工作日內(nèi),辦理許可證變更:(一)變更法定代表人;(二)變更名稱、住宅;(三)變更注冊(cè)資本;(四)中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他事項(xiàng)。第三十七條中國(guó)證監(jiān)會(huì)能夠?qū)Τ肿C企業(yè)的下列事項(xiàng)進(jìn)行日常檢查:(一)設(shè)立或變更事項(xiàng)的審批、核準(zhǔn)和備案手續(xù)是否完備;(二)申報(bào)材料的各項(xiàng)內(nèi)容與實(shí)際情況是否相符;(三)是否超范圍從事境外期貨業(yè)務(wù);(四)是否進(jìn)行投機(jī)交易;(五)是否違反國(guó)家外匯治理規(guī)定;(六)是否按規(guī)定報(bào)送有關(guān)材料;(七)治理制度的制定和執(zhí)行情況;(八)中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)為需要檢查的其他事項(xiàng)。第三十八條持證企業(yè)應(yīng)聘請(qǐng)期貨交易所在地資信良好的會(huì)計(jì)師事務(wù)所每2個(gè)月檢查境外期貨交易的內(nèi)部操縱、風(fēng)險(xiǎn)治理和頭寸分布等情況,并將檢查情況報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)。第三十九條持證企業(yè)應(yīng)在下列情況發(fā)生或知曉后的3個(gè)工作日內(nèi)報(bào)告中國(guó)證監(jiān)會(huì):(一)境外期貨頭寸被強(qiáng)制平倉(cāng);(二)與境外期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)發(fā)生法律糾紛;(三)所選擇的境外期貨經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)或交易所發(fā)生重大財(cái)務(wù)虧損及法律糾紛;(四)其他阻礙持證企業(yè)期貨利益的重大事件。第四十條持證企業(yè)交易結(jié)算單、交易月結(jié)單等業(yè)務(wù)記錄應(yīng)保存3年。第四十一條境外期貨業(yè)務(wù)許可證由中國(guó)證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一設(shè)計(jì)和印制。禁止偽造、涂改、出借、轉(zhuǎn)讓、買賣境外期貨業(yè)務(wù)許可證。第四十二條境外期貨業(yè)務(wù)許可證遺失或有嚴(yán)峻破損,應(yīng)當(dāng)自發(fā)覺(jué)之日起10個(gè)工作日內(nèi)向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)告并重新申領(lǐng)。第四十三條境外期貨業(yè)務(wù)許可證與營(yíng)業(yè)執(zhí)照的相關(guān)內(nèi)容應(yīng)當(dāng)一致。第四十四條中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)持證企業(yè)實(shí)行年度檢查制度,確認(rèn)其從事境外期貨業(yè)務(wù)的資格。年檢報(bào)告書格式、年檢標(biāo)識(shí)樣式和年檢戳記樣式由中國(guó)證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一制定。第四十五條年檢的要緊內(nèi)容包括:(一)持證企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況;(二)境外期貨業(yè)務(wù)許可證變更情況;(三)境外期貨業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)情況;(四)治理制度的制定和執(zhí)行情況;(五)套期保值的操作情況;(六)外匯治理規(guī)定執(zhí)行情況;(七)期貨治理和從業(yè)人員的從業(yè)資格;(八)中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他事項(xiàng)。第四十六條持證企業(yè)年檢合格,由中國(guó)證監(jiān)會(huì)在其境外期貨業(yè)務(wù)許可證上加貼年檢標(biāo)識(shí)并加蓋年檢戳記。第四十七條本方法所涉及的治理部門應(yīng)當(dāng)對(duì)持證企業(yè)的境外期貨交易和資金情況保密。第六章罰則第四十八條對(duì)持證企業(yè)和開(kāi)戶銀行在境外期貨業(yè)務(wù)中違反外匯治理法規(guī)的行為,由國(guó)家外匯局依據(jù)《中華人民共和國(guó)外匯治理?xiàng)l例》進(jìn)行處罰,構(gòu)成犯罪的,依法追究有關(guān)機(jī)構(gòu)和責(zé)任人刑事責(zé)任。第四十九條對(duì)嚴(yán)峻違法或涉嫌嚴(yán)峻違法正在被司法機(jī)關(guān)或監(jiān)管機(jī)構(gòu)立案查處的持證企業(yè),或未通過(guò)年檢的持證企業(yè),中國(guó)證監(jiān)會(huì)可視情節(jié)責(zé)令其暫停境外期貨業(yè)務(wù)或注銷其境外期貨業(yè)務(wù)許可證。第五十條持證企業(yè)違反本方法規(guī)定,有下列行為之一的,由中國(guó)證監(jiān)會(huì)責(zé)令改正,給予警告等處罰,情節(jié)嚴(yán)峻的,暫停境外期貨業(yè)務(wù)資格或者吊銷境外期貨業(yè)務(wù)許可證:(一)申報(bào)材料有虛假記載、重大遺漏或誤導(dǎo)性陳述的;(二)未按規(guī)定履行報(bào)告或備案義務(wù)的;(三)未按本方法第八條規(guī)定獲準(zhǔn)而從事境外期貨交易的;(四)未按規(guī)定向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)送有關(guān)材料、文件的;(五)偽造、涂改或者不按規(guī)定保存期貨交易、結(jié)算、交割資料的;(六)偽造、涂改、出借、轉(zhuǎn)讓、買賣境外期貨業(yè)務(wù)許可證的;(七)拒絕或者阻礙中國(guó)證監(jiān)會(huì)履行監(jiān)督治理職責(zé)的;(八)有違反中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他行為的。第五十一條對(duì)違反規(guī)定從事境外期貨業(yè)務(wù)的直接責(zé)任人員依法給予行政處罰;構(gòu)成犯罪的,依法追究刑事責(zé)任。第七章附則第五十二條本方法由發(fā)文單位對(duì)各自所涉及的內(nèi)容負(fù)責(zé)解釋。第五十三條本方法自公布之日起施行。投機(jī)與套利，套期保值的孿生兄弟買空賣空是我們常講的投機(jī)買賣，然而在期貨市場(chǎng)中投機(jī)交易卻占總交易量的絕大部分。在日常的經(jīng)濟(jì)生活中，投機(jī)往往與“投機(jī)取巧”、“投機(jī)分子”等聯(lián)系在一起，然而在期貨市場(chǎng)中，投機(jī)套利能夠講是套期保值的孿生兄弟。期貨市場(chǎng)中，眾多的買家和賣家通過(guò)場(chǎng)內(nèi)會(huì)員進(jìn)行大量的交易，彼此并不直接見(jiàn)面。按交易目的區(qū)分，期貨市場(chǎng)中的交易行為只能分為套期保值交易和投機(jī)交易兩大類，因此期貨市場(chǎng)參與者是由套期保值者和投機(jī)者共同組成的。實(shí)踐證明，期貨市場(chǎng)要充分發(fā)揮為套期保值者服務(wù)的功能，離不開(kāi)投機(jī)者的積極參與。在期貨交易產(chǎn)生和進(jìn)展的歷史中，投機(jī)者扮演著舉足輕重地位，并與套期保值者在一起，共同促進(jìn)了期貨市場(chǎng)的進(jìn)展和積極功能的發(fā)揮。期貨投機(jī)是以期貨合約作為買賣對(duì)象，這種投機(jī)行為利用期貨價(jià)格的頻繁波動(dòng)來(lái)進(jìn)行買空賣空活動(dòng)。投機(jī)行為是商品經(jīng)濟(jì)進(jìn)展的必定產(chǎn)物，并非期貨、股票等風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)特有的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。盡管股票市場(chǎng)投機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)比現(xiàn)貨實(shí)體投機(jī)大多了，但期貨投機(jī)以小博大的杠桿風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)股市投機(jī)至少10倍以上。期貨投機(jī)者進(jìn)行交易的目的只是快進(jìn)快出，從商品價(jià)格的短期變動(dòng)中獵取風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)，因此期貨投機(jī)者在市場(chǎng)中經(jīng)常性地轉(zhuǎn)換交易方向。惟其如此，套期待保值者的上市合約才能流淌不已。除此之外，期貨投機(jī)者還承擔(dān)了套期保值者使用期貨市場(chǎng)所轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)，提供大量的交易資金，同時(shí)有助于確保期貨市場(chǎng)的穩(wěn)定性，即有利于減少價(jià)格的波動(dòng)幅度。期貨投機(jī)者情愿承擔(dān)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，其目的確實(shí)是期望用少量的資金來(lái)獲得較大的利潤(rùn)。期貨投機(jī)者一般不進(jìn)行現(xiàn)貨交割，因?yàn)楝F(xiàn)貨交割既占?jí)嘿Y金，又要支付倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸、保險(xiǎn)等費(fèi)用，且手續(xù)繁瑣，而期貨投機(jī)交易不必交收商品實(shí)物，只要在到期之前進(jìn)行對(duì)沖合約，結(jié)算盈虧，即可完成交易。期貨市場(chǎng)中的投機(jī)交易方法各異，通常有多頭投機(jī)交易（買空投機(jī)）、空頭投機(jī)交易（賣空投機(jī)）和套期圖利投機(jī)交易（套利投機(jī)）三種。其中買空賣空投機(jī)交易是期貨市場(chǎng)中進(jìn)行投機(jī)活動(dòng)的最差不多的交易方式，而套利投機(jī)是指同時(shí)在兩個(gè)不同、但存在相互關(guān)聯(lián)的期貨合約上反向操作，從兩張期貨合約價(jià)格間的預(yù)期變動(dòng)關(guān)系中獲利的交易行為，同時(shí)這種交易方法在漲勢(shì)或跌勢(shì)中均可廣泛運(yùn)用。在進(jìn)行套期圖利時(shí)，交易者注意的重點(diǎn)不是期貨合約的絕對(duì)價(jià)格水平，而是合約之間的價(jià)差關(guān)系，即套利投機(jī)成功與否的關(guān)鍵是要正確預(yù)測(cè)不同頭寸之間的合理價(jià)差，包括同一商品不同季節(jié)合理價(jià)差、同一商品不同地區(qū)合理的價(jià)差以及不同但相互關(guān)聯(lián)的商品之間的合理比價(jià)。例如目前國(guó)內(nèi)最活躍的大連商品交易所的大豆期貨合約，每年新產(chǎn)大豆約10月份上市，由于大豆這種農(nóng)產(chǎn)品在收獲期前后價(jià)格變動(dòng)特不明顯，因此在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候?qū)Υ蠖蛊谪浲荒甑?月合約與11月合約進(jìn)行套期圖利是能夠成功的。從本質(zhì)上講，風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)既具有一定規(guī)律性，又具有專門大成分的隨機(jī)特性。因此在高風(fēng)險(xiǎn)、高利潤(rùn)的期貨市場(chǎng)上進(jìn)行投機(jī)，不要不記得事先制定一個(gè)指導(dǎo)投機(jī)交易的切實(shí)可行的投機(jī)策略和打算。第一，充分了解期貨合約。期貨合約中的各項(xiàng)條款是制約交易風(fēng)險(xiǎn)和收益的最差不多因素，投機(jī)者在介入交易前需作詳細(xì)了解，并在買賣合約時(shí)采取適當(dāng)?shù)亩鄻踊呗裕拍芙档屯稒C(jī)風(fēng)險(xiǎn)。筆者于一九九八年在鄭州期貨市場(chǎng)上曾經(jīng)接觸過(guò)一位當(dāng)時(shí)年僅二十一歲的綠豆投機(jī)交易者，他確實(shí)是因?yàn)閷?duì)期貨合約中保證金比例及擴(kuò)大漲跌停板等細(xì)則的了解不夠充分，因而導(dǎo)致其數(shù)次交易的重大失敗。第二，正確地進(jìn)行期貨市場(chǎng)分析。在期貨市場(chǎng)中，期貨投機(jī)者要緊運(yùn)用兩種差不多方法分析價(jià)格走勢(shì)，即差不多因素分析法和技術(shù)分析法。成功的交易者差不多上在正確分析出趨勢(shì)后順勢(shì)參與交易，決不做猜頂尋低試圖在漲勢(shì)中沽空或跌勢(shì)中抄底等逆勢(shì)而為的交易。記住，順勢(shì)而為是在期貨交易中生存下來(lái)的首要原則。第三，確定獲利目標(biāo)和最大虧損程度。一般而言，通過(guò)對(duì)期貨合約價(jià)格的預(yù)測(cè)，只有當(dāng)最小獲利為最大虧損三倍以上時(shí)方可入市。相比之下，確立每筆交易最大虧損限度同時(shí)堅(jiān)決執(zhí)行，即嚴(yán)格止損則顯得更為重要。市場(chǎng)中專門大部分失敗的投機(jī)者差不多上因?yàn)樵诮灰椎倪^(guò)程中未設(shè)止損而三陣出局的。第四，理智地確定投資風(fēng)險(xiǎn)的資本額度。事實(shí)上這也是一個(gè)資金治理方面的問(wèn)題，投機(jī)資本額度的原則是只用閑散資金投入到風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)，負(fù)債交易是參與期貨投機(jī)的大忌，也是許多聞名投資機(jī)構(gòu)最終失敗的緣故之一。由于期貨市場(chǎng)變幻無(wú)常，其難度超過(guò)了現(xiàn)貨市場(chǎng)以及一些風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小的投機(jī)市場(chǎng)，因此期貨投機(jī)者既要瞻前顧后，還必須具有應(yīng)變能力。阻礙金屬套利效果的要緊因素在金屬套利交易過(guò)程中，有些因素會(huì)直接阻礙到套利的實(shí)際效果，對(duì)此應(yīng)加以充分的考慮。其中要緊包括以下兩個(gè)方面。（1）、“匯價(jià)差”對(duì)套利效果的阻礙在跨市套利中，涉及到兩種記價(jià)貨幣：外盤用美元，國(guó)內(nèi)則用人民幣。如前所述，國(guó)內(nèi)外銅的正常比價(jià)關(guān)系維持在1:10的比例，即在我們的適應(yīng)性概念中，若LME銅價(jià)漲跌10美元，滬銅相應(yīng)要漲跌100元人民幣。但實(shí)際上，因目前美元與人民幣的匯價(jià)是1:8.27左右，如此兩者之間就存在約1.73的差額，我們可稱之為“匯價(jià)差”。匯價(jià)差對(duì)跨市套利會(huì)造成什么阻礙呢？在拋滬銅買國(guó)際銅的“正套”交易中，當(dāng)LME銅價(jià)下跌100美元，假設(shè)比價(jià)關(guān)系維持不變，滬銅應(yīng)相應(yīng)地跟跌1000元人民幣。但實(shí)際上，套利頭寸在外盤虧損的100美元折合人民幣只有約827元，但在滬銅卻能盈利1000元。如此，即便比價(jià)關(guān)系未發(fā)生有利的變化，僅匯率差就使套利頭寸無(wú)形中凈獲利173元/噸。

但若是價(jià)格上漲100美元，套利頭寸則可能相應(yīng)虧損或減少盈利173元/噸。而在“反套”交易中，效果就與前述情形完全相反（詳見(jiàn)下表）：套利方向價(jià)格運(yùn)行趨勢(shì)對(duì)套利效果的阻礙

正套跌勢(shì)贏利或增加盈利

正套漲勢(shì)虧損或減少盈利

反套跌勢(shì)虧損或減少盈利

反套漲勢(shì)贏利或增加盈利因此，在設(shè)計(jì)套利方案時(shí)，必須考慮匯價(jià)差在不同的套利方向和價(jià)格趨勢(shì)下對(duì)套利效果所產(chǎn)生的阻礙。比較可行的方法是依照套利方向和銅價(jià)的趨勢(shì)，區(qū)不不同情況對(duì)內(nèi)外盤套利頭寸的數(shù)量進(jìn)行差不處理，達(dá)到消除匯價(jià)差阻礙的目的。例如，在漲勢(shì)中做正套，外盤倉(cāng)量應(yīng)比國(guó)內(nèi)多出17％左右，方能抵消匯價(jià)差帶來(lái)的損失；而若為反套，則可維持對(duì)等數(shù)量，以取得匯價(jià)差帶來(lái)的額外收益。（2）、升貼水對(duì)套利效果的阻礙貼水（Contango），即期貨溢價(jià)，一般指在正常的供求關(guān)系下，現(xiàn)貨相對(duì)低于期貨價(jià)格，近期合約低于遠(yuǎn)期合約價(jià)格。由于近低遠(yuǎn)高的合約間基差關(guān)系反映了正常的持倉(cāng)費(fèi)狀況，因此也稱為正向市場(chǎng)。升水（Backwardation），即現(xiàn)貨溢價(jià)，一般因現(xiàn)貨供應(yīng)短缺，導(dǎo)致現(xiàn)貨和近期合約價(jià)格高于遠(yuǎn)期合約。由于現(xiàn)貨相對(duì)期貨價(jià)格上漲幅度超過(guò)正常的持倉(cāng)費(fèi)，導(dǎo)致期現(xiàn)價(jià)格倒掛，因此也稱為逆轉(zhuǎn)市場(chǎng)或倒掛市場(chǎng)。不管是任何一個(gè)期貨市場(chǎng)或期貨品種，都存在不同程度的升貼水狀況，因而升貼水的差異及其變化對(duì)套利效果所產(chǎn)生的阻礙也是比較復(fù)雜的。不管是在跨期套利、跨市套利依舊跨品種套利中，都涉及到升貼水的問(wèn)題，都對(duì)套利結(jié)果產(chǎn)生不同程度的阻礙。其中在跨期套利中，合約間升貼水或基差的變動(dòng)不光是對(duì)套利效果產(chǎn)生阻礙的問(wèn)題，而是直接關(guān)系套利能否成功的決定性因素。在此，我們只探討在后兩種套利形式下，升貼水差異對(duì)套利結(jié)果的阻礙。阻礙大致有如下幾種情形：①、不同市場(chǎng)或品種間的升貼水結(jié)構(gòu)完全不一致。在一個(gè)期貨升水的正向市場(chǎng)中，合約間的基差分布是由近及遠(yuǎn)價(jià)格逐步抬高；而在期貨貼水的逆轉(zhuǎn)市場(chǎng)中，情形則相反。隨著遠(yuǎn)期合約向交割月份靠近，則兩者原來(lái)的基差呈逆向運(yùn)行，假如套利交易是在正向市場(chǎng)賣出，而在逆轉(zhuǎn)市場(chǎng)買進(jìn)，則隨著時(shí)刻的推移，兩個(gè)套利頭寸的基差都會(huì)朝有利方向變動(dòng)；反之，則可能兩邊都出現(xiàn)基差損失。而且，假如持有套利頭寸期限越長(zhǎng)，則因升貼水結(jié)構(gòu)的不一致或背離而造成的可能的損失就越大。②、升貼水幅度的差異。不同市場(chǎng)和品種間盡管升貼水結(jié)構(gòu)相同，但升貼水的幅度可能存在差異，這種差異性會(huì)對(duì)套利效果產(chǎn)生阻礙。例如，國(guó)內(nèi)外銅市近幾年來(lái)差不多上維持正向市場(chǎng)的現(xiàn)貨貼水結(jié)構(gòu)，但兩者的幅度是不一致的。大多數(shù)情況下，LME銅合約間的基差相對(duì)小于滬銅。假設(shè)LME相鄰合約間基差為5美元，而滬銅為100元，在正套情況下，持有套利頭寸2個(gè)月，則在LME損失貼水10美元（82.7元人民幣），但在國(guó)內(nèi)則可因換月取得200元收益，套利頭寸可因此額外盈利117.3元。但在反套的情形下，則效果相反。目前，LME遠(yuǎn)期2004年8月以后合約相對(duì)三月期呈貼水結(jié)構(gòu)，但滬銅遠(yuǎn)期兌近期合約每月約有100點(diǎn)左右的升水，兩市的合約間基差結(jié)構(gòu)相反。假如進(jìn)行正向套利，買進(jìn)LME遠(yuǎn)期合約，而在滬銅遠(yuǎn)期拋空，并不斷向后遷倉(cāng)，僅因此所獲得的升貼水收益就專門可觀，而且在LME還省去了掉期費(fèi)用。這種基差的不一致，也是促使套利商樂(lè)于做正向跨市套利的緣故之一。在跨品種套利中，升貼水幅度的差異也會(huì)對(duì)套利結(jié)果造成阻礙。例如，目前鋅市現(xiàn)貨對(duì)三月期貼水達(dá)14/13美元左右，而鋁市則不到1美元，假如持有買鋅拋鉛的套利頭寸，則每個(gè)月將因此出現(xiàn)約12美元的基差損失。③、升貼水結(jié)構(gòu)分布的不平衡。有的品種因?yàn)槟硞€(gè)或某幾個(gè)合約存在擠倉(cāng)或技術(shù)性緊張等異?，F(xiàn)象，導(dǎo)致升貼水結(jié)構(gòu)的正常分布被打亂。例如，銅市曾出現(xiàn)二月期合約因技術(shù)性緊張，而導(dǎo)致其相對(duì)前后相鄰的兩個(gè)合約都呈一定的升水狀態(tài)。④、升貼水是隨時(shí)會(huì)發(fā)生變化的。由于套利頭寸往往要持有一段時(shí)刻，在此期間原來(lái)的升貼水狀態(tài)可能會(huì)發(fā)生變動(dòng)，并因此對(duì)套利效果產(chǎn)生意料之外的阻礙。例如，去年下半年滬鋁近期合約在現(xiàn)貨價(jià)格飚升的帶動(dòng)下，對(duì)遠(yuǎn)期合約出現(xiàn)大幅升水，其中當(dāng)月期對(duì)第二個(gè)月份的升水難道達(dá)到罕見(jiàn)的900－1000點(diǎn)，假如持有拋滬鋁買LME鋁的跨市套利頭寸，隨著時(shí)刻的推移，其所面臨的風(fēng)險(xiǎn)是可想而知的?？傊桌^寸持有時(shí)刻越長(zhǎng)，套利效果受升貼水變化的阻礙程度也就越大。金屬套利的風(fēng)險(xiǎn)治理由于套利交易是由方向相反的兩個(gè)頭寸組成的，買進(jìn)/賣出某一合約的損失差不多為賣出/買進(jìn)另一合約的盈利所抵消或彌補(bǔ)。因此，套利交易可為因幸免價(jià)格劇烈波動(dòng)而引起的損失提供某種愛(ài)護(hù)，其風(fēng)險(xiǎn)性比一般單一方向的純投機(jī)交易要小得多，這也確實(shí)是套利交易的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制。但有一些偶然性或突發(fā)性的因素，仍將使套利頭寸面臨風(fēng)險(xiǎn)。盡管這種潛在的風(fēng)險(xiǎn)只是間或出現(xiàn)，但作為套利交易者也必須未雨綢繆，隨時(shí)關(guān)注市場(chǎng)的異常以防萬(wàn)一。換言之，套利也存在風(fēng)險(xiǎn)，也存在止損問(wèn)題。因此，進(jìn)行套利操作的風(fēng)險(xiǎn)治理依舊完全必要的。⑴、金屬套利的風(fēng)險(xiǎn)與造成風(fēng)險(xiǎn)的要緊因素①、信用風(fēng)險(xiǎn)。由于國(guó)內(nèi)禁止未經(jīng)同意的境外期貨交易，目前大多數(shù)企業(yè)只能采納各種變通形式通過(guò)注冊(cè)地在香港或新加坡的小規(guī)模代理機(jī)構(gòu)進(jìn)行外盤操作，該途徑存在一定的信用風(fēng)險(xiǎn)；有些企業(yè)雖與一些國(guó)外的正規(guī)代理機(jī)構(gòu)簽訂外盤代理協(xié)議，但從法律角度看，這種協(xié)議的有效性就存在疑問(wèn)，外盤業(yè)務(wù)的正常開(kāi)展及資金安全，要緊依靠國(guó)外代理機(jī)構(gòu)的信譽(yù)；有些企業(yè)為了規(guī)避法律障礙，利用自己在境外擁用的海外關(guān)聯(lián)企業(yè)名義，與國(guó)外代理機(jī)構(gòu)簽訂代理協(xié)議，然后進(jìn)行外盤操作。因此，涉及到與外盤有關(guān)的套利操作必須注意回避非交易風(fēng)險(xiǎn)。②、政策性風(fēng)險(xiǎn)，或稱系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，指國(guó)家對(duì)有關(guān)商品進(jìn)出口政策的調(diào)整、關(guān)稅及其他稅收政策的大幅變動(dòng)等等，這些都可能導(dǎo)致跨市套利的條件發(fā)生重大改變。如近期國(guó)家對(duì)出口退稅率的大幅調(diào)整，就使國(guó)內(nèi)鋁價(jià)面臨重新定位，與之相關(guān)的跨市套利交易也應(yīng)重新進(jìn)行評(píng)估。③、匯率風(fēng)險(xiǎn)。跨市套利的前提條件是建立在人民幣對(duì)美元保持相對(duì)固定比價(jià)基礎(chǔ)上的（即聯(lián)系匯率制），假如國(guó)家匯率政策出現(xiàn)重大改變，如人民幣大幅貶值或升值，則國(guó)內(nèi)外商品的比價(jià)關(guān)系則必須重新定位，而差不多建立的跨市套利頭寸也就面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，目前許多企業(yè)在進(jìn)行外盤操作時(shí)，以人民幣折價(jià)作為保證金或結(jié)算盈虧，若外匯政策出現(xiàn)重大調(diào)整，則這些資金無(wú)疑就存在相當(dāng)大的匯兌風(fēng)險(xiǎn)。④、基差和升貼水異常變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。如1997年因LG碟式期權(quán)保值失敗而使現(xiàn)貨對(duì)三月期升水達(dá)到250美元以上的極端水平，則持有與銅有關(guān)的套利頭寸，就面臨因升貼水巨幅變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。⑤、出現(xiàn)偶然性的逼倉(cāng)事件，造成市場(chǎng)正常價(jià)格的嚴(yán)峻扭曲。⑥、供求差不多面出現(xiàn)重大改變，如往常曾發(fā)生的凱撒鋁廠大爆炸，大型銅礦所在地發(fā)生地震等天災(zāi)，金屬消費(fèi)用途的重大改變等等。⑵、套利頭寸的止損由于套利交易的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制，其價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)是相對(duì)有限的，一般止損的概念就比較模糊，這與一般純投機(jī)交易的操作是有明顯差異的。但在一些特定的風(fēng)險(xiǎn)情況下，套利頭寸的止損仍是不可幸免的。其中要緊包括：①、套利品種出現(xiàn)逼倉(cāng)行情，可能導(dǎo)致正常價(jià)差關(guān)系嚴(yán)峻偏離或扭曲。②、進(jìn)出口政策和稅收政策的重大調(diào)整。尤其在跨市套利中，這種調(diào)整可能使套利賴以成立的基礎(chǔ)和條件不復(fù)存在，正常的比價(jià)關(guān)系和波動(dòng)區(qū)間就會(huì)被完全打亂。從長(zhǎng)期價(jià)差圖表看，自1997年以來(lái)，銅鋁之間的價(jià)差一直在420美元以下范圍內(nèi)波動(dòng)。但自今年10月初開(kāi)始，比價(jià)最終突破420點(diǎn)，目前差不多擴(kuò)大到550點(diǎn)左右。一些前期在400點(diǎn)附近做到里面去的銅鋁跨品種套利頭寸差不多被套150美元以上。從圖表上看，銅鋁比價(jià)在突破420點(diǎn)后，上面的高點(diǎn)則為1997年上半年出現(xiàn)的900美元左右，因此所面臨的風(fēng)險(xiǎn)是十分巨大的，必須及早止損出局。③、差不多面出現(xiàn)重大改變，使不同品種之間的正常比價(jià)關(guān)系遭到破壞；或價(jià)差關(guān)系在一定時(shí)期嚴(yán)峻偏離。如近期LME銅鋁之間價(jià)差的不斷擴(kuò)大，超出多年來(lái)的正常波動(dòng)區(qū)間。④、因資金治理不當(dāng)，在價(jià)差變化脫離正常預(yù)期范圍時(shí)，產(chǎn)生過(guò)大的浮虧，無(wú)法補(bǔ)足資金，也必須止損?？偟脑瓌t是，假如阻礙套利基礎(chǔ)的因素是剛性的，必須考慮止損；而若是具有彈性的，則可適量減倉(cāng)，以降低風(fēng)險(xiǎn)度；當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)異常波動(dòng)時(shí)，應(yīng)以觀望為主。⑷、金屬套利的資金治理同一般的投機(jī)交易一樣，正確的資金治理也是規(guī)避套利操作風(fēng)險(xiǎn)的重要手段。在進(jìn)行套利的資金分配和治理時(shí)，應(yīng)注意如下幾點(diǎn)：①、套利資金的使用比例。套利資金的使用應(yīng)遵循的原則是，在回避因價(jià)差波動(dòng)造成風(fēng)險(xiǎn)的前提下，充分發(fā)揮套利資金的使用效率。由于套利交易具有風(fēng)險(xiǎn)小、卻占用雙向保證金的特點(diǎn)，有些交易商為了提高資金使用效率，提高投資回報(bào)率，傾向于幾乎滿倉(cāng)操作，如此做的風(fēng)險(xiǎn)是顯而易見(jiàn)的。一旦價(jià)差出現(xiàn)大的波動(dòng)，就可能因浮虧的增大而被迫止損出局。事實(shí)上，不同的套利組合與套利方式的風(fēng)險(xiǎn)是有差異的。關(guān)于金屬套利來(lái)講，因價(jià)格波動(dòng)相對(duì)緩和，一般資金使用量可相對(duì)大一些；但關(guān)于一些波動(dòng)比較大的品種，如大豆、天膠等波動(dòng)劇烈的品種，則可能要留有更多的余地；而關(guān)于不同的套利種類，因各自的風(fēng)險(xiǎn)度存在一定的差異，在