上市公司并購重組制度

實踐與創(chuàng)新

200９年１月

?上市公司并購重組制度

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200９年１月

?1綱要－－資本市場在國家發(fā)展戰(zhàn)略中的作用－－全流通市場的制度環(huán)境－－上市公司并購重組制度沿革和創(chuàng)新收購制度重大資產重組合并與分立－－并購重組市場實踐與制度創(chuàng)新趨勢?綱要－－資本市場在國家發(fā)展2資本市場在國家發(fā)展戰(zhàn)略中的作用資本市場是推動生產要素和社會資源向技術創(chuàng)新型、資源節(jié)約型企業(yè)積聚發(fā)動機，是促進產業(yè)結構升級和經濟結構調整的助推器，是增加經濟發(fā)展活力和動力的源泉。在通過市場機制配置資源方面，成熟資本市場上收購兼并的交易金額遠超過直接融資額。?資本市場在國家發(fā)展戰(zhàn)略中的作用?3“十一五”規(guī)劃提出“推動企業(yè)并購、重組、聯(lián)合，支持優(yōu)勢企業(yè)做強做大，提高產業(yè)集中度”。國九條、國發(fā)34號文：大力發(fā)展資本市場是一項重要的戰(zhàn)略任務；提高上市公司質量中央經濟工作會議（2008年12月10日）：保增長、擴內需、調結構金融“國九條”9大項30款，明確提出以市場化的并購重組促進“調結構”。?“十一五”規(guī)劃提出“推動企業(yè)并購、重組、聯(lián)合，支持優(yōu)勢企業(yè)做4經濟全球化、市場化趨勢并購浪潮與跨國公司自19世紀80年代發(fā)育以來，先后經歷橫向并購、縱向并購、混合并購、融資并購以及跨國并購五個階段，并購浪潮承前啟后，促進了資本的集中和集聚，促進了產業(yè)結構的調整，增強了產業(yè)集中度，整合起一批代表各國核心競爭力跨國公司，為經濟發(fā)展注入了新的活力和動力。虛擬經濟與實體經濟的協(xié)調發(fā)展：產業(yè)升級和結構調整?經濟全球化、市場化趨勢并購浪潮與跨國公司?5并購重組的經濟分析－－企業(yè)價值再發(fā)現和再創(chuàng)造的過程。以行業(yè)整合為背景的并購，鞏固和擴大市場份額，降低生產、運營和管理成本，最大程度地發(fā)揮技術、品牌優(yōu)勢，共享客戶群和銷售鏈，實現規(guī)模效應和協(xié)同效應，增強企業(yè)的核心競爭力。－－資本市場吐故納新、企業(yè)低成本擴張的有效途徑。并購重組作為資本市場公平競爭和優(yōu)勝劣汰的選擇機制，極大地提高了市場配置資源的效率。－－引導、培育控制權市場形成和發(fā)展，構建有效的外部治理約束機制，促進提高上市公司質量。?并購重組的經濟分析－－企業(yè)價值再發(fā)現和再創(chuàng)造的過程。以行業(yè)整6全流通市場的制度特征股權分置改革結束了上市公司兩類股份、兩個市場、兩種價格并存的歷史，是我國資本市場基礎性制度取得的實質性突破。在全流通制度環(huán)境中，股份公平轉讓、法人財產獨立、契約主體平等等股份制經濟的核心制度進一步確立，上市公司的現代企業(yè)制度特征進一步健全。隨著全流通市場的到來，我國資本市場資源配置和價格發(fā)現功能得到有效發(fā)揮，產業(yè)資本的定價權和定價能力明顯增強，虛擬經濟與實體經濟協(xié)調發(fā)展的關聯(lián)度進一步提高，我國企業(yè)在全球化經濟中擁有了維護國家經濟利益的定價平臺。在全流通市場上，股東利益的一致性和股份流動性的增強，有力地推動生產要素和社會資源向技術創(chuàng)新型、資源節(jié)約型企業(yè)積聚，并購重組市場和控制權市場更加活躍，促進了產業(yè)結構升級和經濟結構調整。?全流通市場的制度特征股權分置改革結束了上市公司兩類股份、兩個7并購重組的法律制度《證券法》、《公司法》的修訂，體現鼓勵并購重組活動的立法精神《破產法》出臺，引入公司重整制度征求意見中的《上市公司監(jiān)管條例》，構建規(guī)范并購重組活動的監(jiān)管制度。?并購重組的法律制度《證券法》、《公司法》的修訂，體現鼓勵并購8兩法修訂支持并購重組《證券法》對上市公司收購制度做出重大修改，將收購人持股比例超過30％須履行強制性全面要約義務，調整為收購人自主選擇的全面要約和部分要約制度，體現了鼓勵上市公司收購的價值取向重大購買、出售資產（重組）須經股東大會特別決議通過發(fā)行條件放寬（以股權作為并購手段創(chuàng)造條件）適當放寬對公司回購股份的限制縮短合并分立中通告?zhèn)鶛嗳说某绦驈娀鲜泄径?、監(jiān)事、高管人員的責任強化收購人及其實際控制人的責任強化內幕交易、操縱市場等證券違法行為的法律責任賦予監(jiān)管部門更多的監(jiān)管權力和監(jiān)管手段，監(jiān)管對象擴大到上市公司股東和實際控制人?兩法修訂支持并購重組《證券法》對上市公司收購制度做出重大修改9上市公司并購重組基本法規(guī)制度框架法律《證券法》《公司法》行政法規(guī)《上市公司監(jiān)督管理條例》部門規(guī)章《上市公司收購管理辦法》配套特殊規(guī)定《上市公司并購重組財務顧問業(yè)務管理辦法》披露格式與準則《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》自律規(guī)則交易所業(yè)務規(guī)則《上市公司重大資產重組管理辦法》回購、合并、分立管理辦法?上市公司并購重組基本法規(guī)制度框架法律《證券法》《公司法》行政10上市公司收購制度沿革各國在立法和監(jiān)管上對并購活動的價值取向大多持中立的態(tài)度立法和監(jiān)管部門努力的目標是：在并購中保護處于弱勢的中小股東、防范內幕交易和操縱市場等欺詐活動。股份公司制度下股東權利構造的內在不足、證券交易制度的不足及由此產生的股東救濟制度缺乏，是導致一個國家對上市公司并購重組活動進行干預的根本原因?；趯ι鲜泄静①徎顒拥膬r值判斷、不同的公司治理模式以及不同的股權結構，各國確立了不同的并購制度，并對公司并購重組采取了不同程度的干預。?上市公司收購制度沿革各國在立法和監(jiān)管上對并購活動的價值取向大11主要有兩種基本制度：

以英國為代表的強制性要約收購制度以美國為代表的自愿要約收購制度上市公司收購制度的沿革?主要有兩種基本制度：上市公司收購制度的沿革?12以英國為代表的強制性全面要約制度宗旨：體現“實質公平”，要求收購人承擔更多的社會成本目的：充分保護中小股東的合法權益 Ｉ.退出機會；II.分享收購人所獲得的控制權溢價

核心：股東平等待遇原則作為核心，體現法律對弱勢群體的保護。制度設計：事先確定一個數量比例，將該比例作為公司控制權是否發(fā)生變化的判斷標準。收購人持股數量一旦達到或超過該比例，收購人必須向被收購公司所有股東發(fā)出全面要約，例如英國、德國、意大利、香港、新加坡的觸發(fā)點為30%，法國、瑞典為1/3，奧地利、巴西則以獲得公司控制權為限

適用國家：歐盟國家、香港、新加坡等在立法中都采取了強制性全面要約收購制度?以英國為代表的強制性全面要約制度?13以美國為代表的自愿要約制度宗旨：“形式公平”，程序公正，活躍市場股東受到平等對待是要約的首要原則實行建立在信息公開基礎上的完全市場化的自愿要約收購制度美國、加拿大、韓國少數國家實行此制度，對收購的比例沒有限制，沒有強制要約方面的規(guī)定，而是允許自愿要約之所以采取如此靈活的機制：原因在于上市公司股權高度分散、控制權集中在董事會、對中小股東提供充分的司法保護；有完善的司法制度支持；誠信背棄的后果嚴重在要求董事履行誠信義務的同時，允許公司董事會采取反收購行動?以美國為代表的自愿要約制度?14介于美國和英國之間的強制要約方式以日本為例，在日本，投資者如擬通過交易所場外交易取得公司股份超過1/3，必須采取要約收購的方式取得，即投資者必須發(fā)出公開的部分要約以取得控股權，但不必發(fā)出全面要約。

?介于美國和英國之間的強制要約方式?15我國的上市公司收購制度重拾控制權轉移理念。在直接收購的情況下，收購人在持股達到30％以前，可以采取競價收購，協(xié)議收購，以及主動要約（最低限額5％）等多種方式增持股份。但是，收購人在持股達到30％以后，除非證監(jiān)會予以豁免，只有一種方式增持股份，即要約方式。在間接收購的情況下，如果收購通過控制上市公司的母公司間接控制了上市公司超過30％的股份，仍然執(zhí)行強制要約制度。

我國上市公司收購制度，可以說是介于強制要約和自由要約制度之間的第三種制度，為世界所獨一無二。這套制度，是基于中國經濟發(fā)展現狀、中國公司治理結構條件和現有市場結構環(huán)境綜合平衡下的一種較優(yōu)選擇。?我國的上市公司收購制度重拾控制權轉移理念。在直接收購的情況下16－－1993年國務院頒布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，主要借鑒了英國、香港的模式，實行強制性全面要約收購制度。在此制度下，收購人持股超過30％時，必須向所有股東持有的全部股份發(fā)出收購要約，并按照二級市場流通股市價接受股東出售的所有股份－－1998年《證券法》將《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》中的強制性全面要約收購制度確立下來我國上市公司收購制度的沿革?－－1993年國務院頒布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，主173、2002年9月，中國證監(jiān)會發(fā)布《上市公司收購管理辦法》，依然較多地借鑒了香港模式，實行強制性全面要約收購制度，但針對流通股和非流通股股權分置的現狀，實行不同的要約價格：流通股按收購人收購的最高價格與市價孰高發(fā)出要約，非流通股按收購人收購的最高價格與凈資產孰高發(fā)出要約4、2006年中國證監(jiān)會對《收購辦法》進行修訂，將強制性全面要約收購制度調整為強制性要約方式。收購人可以根據自身的投資策略，以要約方式收購其他股東所持有的全部股份或部分股份，但不強制收購人承擔對全部有意出售股份的收購義務。?3、2002年9月，中國證監(jiān)會發(fā)布《上市公司收購管理辦法》，18《上市公司收購管理辦法》監(jiān)管理念體現鼓勵上市公司收購的立法精神在維護證券市場公平的基礎上，提高市場效率－以強制性信息披露為主的市場化監(jiān)管解決上市公司收購中存在的突出問題：收購人不誠信、無實力、甚至掏空上市公司公司控制權變化的透明度低，通過一致行動規(guī)避監(jiān)管的現象嚴重上市公司收購的支付工具和手段缺乏中介機構執(zhí)業(yè)不盡規(guī)范，缺乏有效的市場約束機制利用并購重組操縱市場、內幕交易問題較為嚴重監(jiān)管手段不足，法律懲戒性不強，缺乏足夠的威懾力轉變監(jiān)管方式，簡化審核程序，監(jiān)管部門由過去的事前審批轉變?yōu)檫m當的事前監(jiān)管與事后監(jiān)管相結合強化財務顧問對收購人事前把關、事后持續(xù)督導的作用適應股權分置改革后全流通的新局面：收購方式多樣化，換股收購、定向發(fā)行

?《上市公司收購管理辦法》監(jiān)管理念體現鼓勵上市公司收購的立法精19上市公司重大資產重組制度沿革－－重大資產重組監(jiān)管根源于上市主體資格的市場準入 1998年26號文事前審批制； 2000年75號文事后備案制； 2002年105號文事中審核制（2003年開始實施）； 200８年５月調整為核準制。?上市公司重大資產重組制度沿革－－重大資產重組監(jiān)管根源于上市主20上市公司合并制度上市公司合并類型－－吸收合并：一個公司吸收其他公司為吸收合并，被吸收的公司解散新設合并：兩個以上公司合并設立一個新的公司為新設合并，合并各方解散方式－－換股合并以私有化為目的要約換股收購以私有化為目的的要約現金收購?上市公司合并制度上市公司合并?21上市公司分立制度類型：新設分立派生分立資產分拆分立動機：專業(yè)化經營股東價值最大化創(chuàng)業(yè)資本退出分散經營風險分立上市：公眾化?上市公司分立制度類型：新設分立?22上市公司回購制度類型：協(xié)議回購要約回購競價回購《上市公司回購社會公眾股份管理辦法（試行）》（2005年6月，證監(jiān)發(fā)［2005］51號）《公司法》修訂：原則禁止，例外許可異議股東保護?上市公司回購制度類型：?23我國并購重組市場實踐萌芽階段（1993年至1996年底）

特點：以市場自發(fā)探索為主，控制權市場不活躍，從二級市場舉牌收購全流通公司到協(xié)議轉讓非流通股，體現了市場對并購重組的認識不斷加深的過程。?我國并購重組市場實踐萌芽階段（1993年至1996年底）24快速發(fā)展階段（1997年至200０年底）

特點：并購重組成為市場焦點。買殼上市和資產重組大量發(fā)生，新的并購手段不斷涌現，但同時并購重組中的不規(guī)范問題也很突出。?快速發(fā)展階段（1997年至200０年底）

特點：并購重組成25l規(guī)范發(fā)展階段（200０－２００５年）

特點：規(guī)范與發(fā)展并重。加大了對并購重組的監(jiān)管，強調規(guī)范運作，鼓勵實質性重組，打擊虛假重組，出臺了重大資產重組通知、收購管理辦法及配套文件，建立了退市制度。?l規(guī)范發(fā)展階段（200０－２００５年）

特點：規(guī)范與發(fā)展并26健康發(fā)展階段（２００５年至今）

2005年4月29日，我國正式啟動股權分置改革，由此展開了以股權分置改革為核心的中國證券市場運作規(guī)則的重新設計，以股權分置改革為契機，上市公司并購重組的法規(guī)體系基本構建起來，并不斷得以完善。在這一階段，證監(jiān)會對收購與重大資產重組進行修訂，對以股換資產的定向發(fā)行進行規(guī)范，出臺了公司回購股份的規(guī)定，為全流通時代的并購重組活動提供了前所未有的充分的制度保障。?健康發(fā)展階段（２００５年至今）?27并購重組的動機、范圍、主體、模式、支付手段等各方面均發(fā)生了顯著變化，由最初相對被動、以“保牌”“保配”為目的財務型并購重組向主動、戰(zhàn)略性的實質性并購重組演變；由控股股東或收購人主導的上市公司與大股東及其關聯(lián)企業(yè)間的并購重組，向上市公司為主導并在所處行業(yè)內部乃至跨行業(yè)企業(yè)間的并購重組演變；并購重組的主體從國有企業(yè)擴展到民營企業(yè)，從內資企業(yè)擴展到外資企業(yè)；并購重組模式從最初的二級市場收購發(fā)展到協(xié)議收購、要約收購、定向發(fā)行、吸收合并等多種方式；并購重組的支付手段由單一的現金支付發(fā)展到包括股票在內的多種支付方式的組合運用。

并購重組市場實踐發(fā)展的特點?并購重組的動機、范圍、主體、模式、支付手段等各方面均發(fā)生了顯28我國上市公司并購重組市場仍存在的問題利用并購重組題材進行內幕交易、操縱市場的違法問題依然十分嚴重。涉及國有股權轉讓以及向外資轉讓的行政審批時間難以確定，影響了并購重組的效率。資產評估準則不完善，資產估值缺乏富有操作性的指引，導致并購重組中資產估值隨意性大?我國上市公司并購重組市場仍存在的問題利用并購重組題材進行內幕292008年并購重組制度創(chuàng)新發(fā)布《上市公司重大資產重組管理辦法》（58號文）發(fā)布《上市公司并購重組財務顧問管理辦法》修訂《上市公司收購管理辦法》第63條“自由增持政策”，簡化程序。發(fā)布《關于上市公司以集中競價方式回購股份的補充規(guī)定》（2008年10月9日）發(fā)布《關于破產重整上市公司重大資產重組股份發(fā)行定價的補充規(guī)定》（2008年11月10日）?2008年并購重組制度創(chuàng)新發(fā)布《上市公司重大資產重組管理辦法30上市公司并購重組制度創(chuàng)新趨勢在全流通市場制度環(huán)境中，我國資本市場并購重組效率極大提高，并購重組主體的行為方式和動機、并購重組樣式和支付手段都將發(fā)生深刻變化。并購重組制度市場化、國際化進程加快對上市公司管理層而言，既是機遇也是挑戰(zhàn)?上市公司并購重組制度創(chuàng)新趨勢在全流通市場制度環(huán)境中，我國資本31并購重組制度創(chuàng)新趨勢收購樣式多元化：協(xié)議收購、競價收購、要約收購支付手段多樣化：現金、股份、資產定價機制市場化持續(xù)上市條件公眾化外資并購小股東保護、異議股東保護機制規(guī)范一致行動人行為收購人和實際控制人法律責任清晰?并購重組制度創(chuàng)新趨勢收購樣式多元化：協(xié)議收購、競價收購、要約32并購重組制度創(chuàng)新趨勢以減少環(huán)節(jié)、提高效率為主線，深化并購重組基礎性制度建設。擬研究出臺《上市公司吸收合并管理辦法》、《上市公司分立試行辦法》擬研究修訂《上市公司收購辦法》、《上市公司重大資產重組管理辦法》、《上市公司回購管理辦法》研究改進并購重組定價機制，增加定價彈性，鼓勵戰(zhàn)略并購強化中介責任?并購重組制度創(chuàng)新趨勢以減少環(huán)節(jié)、提高效率為主線，深化并購重組33謝謝！?謝謝！?34善戰(zhàn)者，求之于勢，不責于人，故能擇人優(yōu)勢。11月-2211月-22Monday,November7,2022百年大計，質量第一。00:55:1300:55:1300:5511/7/202212:55:13AM聽天由命事故連連，把握規(guī)律安全百年。11月-2200:55:1300:55Nov-2207-Nov-22遵章是安全的先導，違章是事故的預兆。00:55:1300:55:1300:55Monday,November7,2022鏡子不擦試不明，事故不分析不清。11月-2211月-2200:55:1300:55:13November7,2022居安思危年年樂，警鐘常鳴歲歲歡。2022年11月7日12:55上午11月-2211月-22百分之一的失誤，百分之百的損失。07十一月202212:55:13上午00:55:1311月-22生產必須安全，安全促進生產。十一月2212:55上午11月-2200:55November7,2022質量是成功的伙伴，貫標的質量的保障。2022/11/70:55:1300:55:1307November2022品質，企業(yè)未來的決戰(zhàn)場和永恒的主題。12:55:13上午12:55上午00:55:1311月-22提倡巧干不甘落后苦干，鼓勵做好不是做了。11月-2211月-2200:5500:55:1300:55:13Nov-22以執(zhí)行標準為榮，以違章操作為恥。2022/11/70:55:13Monday,November7,2022團結一條心，石頭變成金。11月-222022/11/70:55:1311月-22謝謝大家！善戰(zhàn)者，求之于勢，不責于人，故能擇人優(yōu)勢。11月-2211月35上市公司并購重組制度

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實踐與創(chuàng)新

200９年１月

?36綱要－－資本市場在國家發(fā)展戰(zhàn)略中的作用－－全流通市場的制度環(huán)境－－上市公司并購重組制度沿革和創(chuàng)新收購制度重大資產重組合并與分立－－并購重組市場實踐與制度創(chuàng)新趨勢?綱要－－資本市場在國家發(fā)展37資本市場在國家發(fā)展戰(zhàn)略中的作用資本市場是推動生產要素和社會資源向技術創(chuàng)新型、資源節(jié)約型企業(yè)積聚發(fā)動機，是促進產業(yè)結構升級和經濟結構調整的助推器，是增加經濟發(fā)展活力和動力的源泉。在通過市場機制配置資源方面，成熟資本市場上收購兼并的交易金額遠超過直接融資額。?資本市場在國家發(fā)展戰(zhàn)略中的作用?38“十一五”規(guī)劃提出“推動企業(yè)并購、重組、聯(lián)合，支持優(yōu)勢企業(yè)做強做大，提高產業(yè)集中度”。國九條、國發(fā)34號文：大力發(fā)展資本市場是一項重要的戰(zhàn)略任務；提高上市公司質量中央經濟工作會議（2008年12月10日）：保增長、擴內需、調結構金融“國九條”9大項30款，明確提出以市場化的并購重組促進“調結構”。?“十一五”規(guī)劃提出“推動企業(yè)并購、重組、聯(lián)合，支持優(yōu)勢企業(yè)做39經濟全球化、市場化趨勢并購浪潮與跨國公司自19世紀80年代發(fā)育以來，先后經歷橫向并購、縱向并購、混合并購、融資并購以及跨國并購五個階段，并購浪潮承前啟后，促進了資本的集中和集聚，促進了產業(yè)結構的調整，增強了產業(yè)集中度，整合起一批代表各國核心競爭力跨國公司，為經濟發(fā)展注入了新的活力和動力。虛擬經濟與實體經濟的協(xié)調發(fā)展：產業(yè)升級和結構調整?經濟全球化、市場化趨勢并購浪潮與跨國公司?40并購重組的經濟分析－－企業(yè)價值再發(fā)現和再創(chuàng)造的過程。以行業(yè)整合為背景的并購，鞏固和擴大市場份額，降低生產、運營和管理成本，最大程度地發(fā)揮技術、品牌優(yōu)勢，共享客戶群和銷售鏈，實現規(guī)模效應和協(xié)同效應，增強企業(yè)的核心競爭力。－－資本市場吐故納新、企業(yè)低成本擴張的有效途徑。并購重組作為資本市場公平競爭和優(yōu)勝劣汰的選擇機制，極大地提高了市場配置資源的效率。－－引導、培育控制權市場形成和發(fā)展，構建有效的外部治理約束機制，促進提高上市公司質量。?并購重組的經濟分析－－企業(yè)價值再發(fā)現和再創(chuàng)造的過程。以行業(yè)整41全流通市場的制度特征股權分置改革結束了上市公司兩類股份、兩個市場、兩種價格并存的歷史，是我國資本市場基礎性制度取得的實質性突破。在全流通制度環(huán)境中，股份公平轉讓、法人財產獨立、契約主體平等等股份制經濟的核心制度進一步確立，上市公司的現代企業(yè)制度特征進一步健全。隨著全流通市場的到來，我國資本市場資源配置和價格發(fā)現功能得到有效發(fā)揮，產業(yè)資本的定價權和定價能力明顯增強，虛擬經濟與實體經濟協(xié)調發(fā)展的關聯(lián)度進一步提高，我國企業(yè)在全球化經濟中擁有了維護國家經濟利益的定價平臺。在全流通市場上，股東利益的一致性和股份流動性的增強，有力地推動生產要素和社會資源向技術創(chuàng)新型、資源節(jié)約型企業(yè)積聚，并購重組市場和控制權市場更加活躍，促進了產業(yè)結構升級和經濟結構調整。?全流通市場的制度特征股權分置改革結束了上市公司兩類股份、兩個42并購重組的法律制度《證券法》、《公司法》的修訂，體現鼓勵并購重組活動的立法精神《破產法》出臺，引入公司重整制度征求意見中的《上市公司監(jiān)管條例》，構建規(guī)范并購重組活動的監(jiān)管制度。?并購重組的法律制度《證券法》、《公司法》的修訂，體現鼓勵并購43兩法修訂支持并購重組《證券法》對上市公司收購制度做出重大修改，將收購人持股比例超過30％須履行強制性全面要約義務，調整為收購人自主選擇的全面要約和部分要約制度，體現了鼓勵上市公司收購的價值取向重大購買、出售資產（重組）須經股東大會特別決議通過發(fā)行條件放寬（以股權作為并購手段創(chuàng)造條件）適當放寬對公司回購股份的限制縮短合并分立中通告?zhèn)鶛嗳说某绦驈娀鲜泄径隆⒈O(jiān)事、高管人員的責任強化收購人及其實際控制人的責任強化內幕交易、操縱市場等證券違法行為的法律責任賦予監(jiān)管部門更多的監(jiān)管權力和監(jiān)管手段，監(jiān)管對象擴大到上市公司股東和實際控制人?兩法修訂支持并購重組《證券法》對上市公司收購制度做出重大修改44上市公司并購重組基本法規(guī)制度框架法律《證券法》《公司法》行政法規(guī)《上市公司監(jiān)督管理條例》部門規(guī)章《上市公司收購管理辦法》配套特殊規(guī)定《上市公司并購重組財務顧問業(yè)務管理辦法》披露格式與準則《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》自律規(guī)則交易所業(yè)務規(guī)則《上市公司重大資產重組管理辦法》回購、合并、分立管理辦法?上市公司并購重組基本法規(guī)制度框架法律《證券法》《公司法》行政45上市公司收購制度沿革各國在立法和監(jiān)管上對并購活動的價值取向大多持中立的態(tài)度立法和監(jiān)管部門努力的目標是：在并購中保護處于弱勢的中小股東、防范內幕交易和操縱市場等欺詐活動。股份公司制度下股東權利構造的內在不足、證券交易制度的不足及由此產生的股東救濟制度缺乏，是導致一個國家對上市公司并購重組活動進行干預的根本原因?；趯ι鲜泄静①徎顒拥膬r值判斷、不同的公司治理模式以及不同的股權結構，各國確立了不同的并購制度，并對公司并購重組采取了不同程度的干預。?上市公司收購制度沿革各國在立法和監(jiān)管上對并購活動的價值取向大46主要有兩種基本制度：

以英國為代表的強制性要約收購制度以美國為代表的自愿要約收購制度上市公司收購制度的沿革?主要有兩種基本制度：上市公司收購制度的沿革?47以英國為代表的強制性全面要約制度宗旨：體現“實質公平”，要求收購人承擔更多的社會成本目的：充分保護中小股東的合法權益 Ｉ.退出機會；II.分享收購人所獲得的控制權溢價

核心：股東平等待遇原則作為核心，體現法律對弱勢群體的保護。制度設計：事先確定一個數量比例，將該比例作為公司控制權是否發(fā)生變化的判斷標準。收購人持股數量一旦達到或超過該比例，收購人必須向被收購公司所有股東發(fā)出全面要約，例如英國、德國、意大利、香港、新加坡的觸發(fā)點為30%，法國、瑞典為1/3，奧地利、巴西則以獲得公司控制權為限

適用國家：歐盟國家、香港、新加坡等在立法中都采取了強制性全面要約收購制度?以英國為代表的強制性全面要約制度?48以美國為代表的自愿要約制度宗旨：“形式公平”，程序公正，活躍市場股東受到平等對待是要約的首要原則實行建立在信息公開基礎上的完全市場化的自愿要約收購制度美國、加拿大、韓國少數國家實行此制度，對收購的比例沒有限制，沒有強制要約方面的規(guī)定，而是允許自愿要約之所以采取如此靈活的機制：原因在于上市公司股權高度分散、控制權集中在董事會、對中小股東提供充分的司法保護；有完善的司法制度支持；誠信背棄的后果嚴重在要求董事履行誠信義務的同時，允許公司董事會采取反收購行動?以美國為代表的自愿要約制度?49介于美國和英國之間的強制要約方式以日本為例，在日本，投資者如擬通過交易所場外交易取得公司股份超過1/3，必須采取要約收購的方式取得，即投資者必須發(fā)出公開的部分要約以取得控股權，但不必發(fā)出全面要約。

?介于美國和英國之間的強制要約方式?50我國的上市公司收購制度重拾控制權轉移理念。在直接收購的情況下，收購人在持股達到30％以前，可以采取競價收購，協(xié)議收購，以及主動要約（最低限額5％）等多種方式增持股份。但是，收購人在持股達到30％以后，除非證監(jiān)會予以豁免，只有一種方式增持股份，即要約方式。在間接收購的情況下，如果收購通過控制上市公司的母公司間接控制了上市公司超過30％的股份，仍然執(zhí)行強制要約制度。

我國上市公司收購制度，可以說是介于強制要約和自由要約制度之間的第三種制度，為世界所獨一無二。這套制度，是基于中國經濟發(fā)展現狀、中國公司治理結構條件和現有市場結構環(huán)境綜合平衡下的一種較優(yōu)選擇。?我國的上市公司收購制度重拾控制權轉移理念。在直接收購的情況下51－－1993年國務院頒布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，主要借鑒了英國、香港的模式，實行強制性全面要約收購制度。在此制度下，收購人持股超過30％時，必須向所有股東持有的全部股份發(fā)出收購要約，并按照二級市場流通股市價接受股東出售的所有股份－－1998年《證券法》將《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》中的強制性全面要約收購制度確立下來我國上市公司收購制度的沿革?－－1993年國務院頒布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》，主523、2002年9月，中國證監(jiān)會發(fā)布《上市公司收購管理辦法》，依然較多地借鑒了香港模式，實行強制性全面要約收購制度，但針對流通股和非流通股股權分置的現狀，實行不同的要約價格：流通股按收購人收購的最高價格與市價孰高發(fā)出要約，非流通股按收購人收購的最高價格與凈資產孰高發(fā)出要約4、2006年中國證監(jiān)會對《收購辦法》進行修訂，將強制性全面要約收購制度調整為強制性要約方式。收購人可以根據自身的投資策略，以要約方式收購其他股東所持有的全部股份或部分股份，但不強制收購人承擔對全部有意出售股份的收購義務。?3、2002年9月，中國證監(jiān)會發(fā)布《上市公司收購管理辦法》，53《上市公司收購管理辦法》監(jiān)管理念體現鼓勵上市公司收購的立法精神在維護證券市場公平的基礎上，提高市場效率－以強制性信息披露為主的市場化監(jiān)管解決上市公司收購中存在的突出問題：收購人不誠信、無實力、甚至掏空上市公司公司控制權變化的透明度低，通過一致行動規(guī)避監(jiān)管的現象嚴重上市公司收購的支付工具和手段缺乏中介機構執(zhí)業(yè)不盡規(guī)范，缺乏有效的市場約束機制利用并購重組操縱市場、內幕交易問題較為嚴重監(jiān)管手段不足，法律懲戒性不強，缺乏足夠的威懾力轉變監(jiān)管方式，簡化審核程序，監(jiān)管部門由過去的事前審批轉變?yōu)檫m當的事前監(jiān)管與事后監(jiān)管相結合強化財務顧問對收購人事前把關、事后持續(xù)督導的作用適應股權分置改革后全流通的新局面：收購方式多樣化，換股收購、定向發(fā)行

?《上市公司收購管理辦法》監(jiān)管理念體現鼓勵上市公司收購的立法精54上市公司重大資產重組制度沿革－－重大資產重組監(jiān)管根源于上市主體資格的市場準入 1998年26號文事前審批制； 2000年75號文事后備案制； 2002年105號文事中審核制（2003年開始實施）； 200８年５月調整為核準制。?上市公司重大資產重組制度沿革－－重大資產重組監(jiān)管根源于上市主55上市公司合并制度上市公司合并類型－－吸收合并：一個公司吸收其他公司為吸收合并，被吸收的公司解散新設合并：兩個以上公司合并設立一個新的公司為新設合并，合并各方解散方式－－換股合并以私有化為目的要約換股收購以私有化為目的的要約現金收購?上市公司合并制度上市公司合并?56上市公司分立制度類型：新設分立派生分立資產分拆分立動機：專業(yè)化經營股東價值最大化創(chuàng)業(yè)資本退出分散經營風險分立上市：公眾化?上市公司分立制度類型：新設分立?57上市公司回購制度類型：協(xié)議回購要約回購競價回購《上市公司回購社會公眾股份管理辦法（試行）》（2005年6月，證監(jiān)發(fā)［2005］51號）《公司法》修訂：原則禁止，例外許可異議股東保護?上市公司回購制度類型：?58我國并購重組市場實踐萌芽階段（1993年至1996年底）

特點：以市場自發(fā)探索為主，控制權市場不活躍，從二級市場舉牌收購全流通公司到協(xié)議轉讓非流通股，體現了市場對并購重組的認識不斷加深的過程。?我國并購重組市場實踐萌芽階段（1993年至1996年底）59快速發(fā)展階段（1997年至200０年底）

特點：并購重組成為市場焦點。買殼上市和資產重組大量發(fā)生，新的并購手段不斷涌現，但同時并購重組中的不規(guī)范問題也很突出。?快速發(fā)展階段（1997年至200０年底）

特點：并購重組成60l規(guī)范發(fā)展階段（200０－２００５年）

特點：規(guī)范與發(fā)展并重。加大了對并購重組的監(jiān)管，強調規(guī)范運作，鼓勵實質性重組，打擊虛假重組，出臺了重大資產重組通知、收購管理辦法及配套文件，建立了退市制度。?l規(guī)范發(fā)展階段（200０－２００５年）

特點：規(guī)范與發(fā)展并61健康發(fā)展階段（２００５年至今）

2005年4月29日，我國正式啟動股權分置改革，由此展開了以股權分置改革為核心的中國證券市場運作規(guī)則的重新設計，以股權分置改革為契機，上市公司并購重組的法規(guī)體系基本構建起來，并不斷得以完善。在這一階段，證監(jiān)會對收購與重大資產重組進行修訂，對以股換資產的定向發(fā)行進行規(guī)范，出臺了公司回購股份的規(guī)定，為全流通時代的并購重組活動提供了前所未有的充分的制度保障。?健康發(fā)展階段（２００５年至今）?62并購重組的動機、范圍、主體、模式、支付手段等各方面均發(fā)生了顯著變化，由最初相對被動、以“保牌”“保配”為目的財務型并購重組向主動、戰(zhàn)略性的實質性并購重組演變；由控股股東或收購人主導的上市公司與大股東及其關聯(lián)企業(yè)間的并購重組，向上市公司為主導并在所處行業(yè)內部乃至跨行業(yè)企業(yè)間的并購重組演變；并購重組的主體從國有企業(yè)擴展到民營企業(yè)，從內資企業(yè)擴展到外資企業(yè)；并購重組模式從最初的二級市場收購發(fā)展到協(xié)議收購、要約收購、定向發(fā)行、吸收合并等多種方式；并購重組的支付手段由單一的現金支付發(fā)展到包括股票在內的多種支付方式的組合運用。

并購重組市場實踐發(fā)展的特點?并購重組的動機、范圍、主體、模式、支付手段等各方面均發(fā)生了顯63我國上市公司并購重組市場仍存在的問題利用并購重組題材進行內幕交易、操縱市場的違法問題依然十分嚴重。涉及國有股權轉讓以及向外資轉讓的行政審批時間難以確定，影響了并購重組的效率。資產評估準則不完善，資產估值缺乏富有操作性的指引，導致并購重組中資產估值隨意性大?我國上市公司并購重組市場仍存在的問題利用并購重組題材進行內幕642008年并購重組制度創(chuàng)新發(fā)布《上市公司重大資產重組管理辦法》（58號文）發(fā)布《上市公司并購