第五章社會保險基金的投資技術與方法第五章社會保險基金的投資技術與方法1第一節(jié)社會保險基金投資策略發(fā)展概述一、影響社會保險基金投資策略的因素受益方式流動性要求投資期限監(jiān)管規(guī)則稅收等因素第一節(jié)社會保險基金投資策略發(fā)展概述一、影響社會保險基金投2受益方式確定繳費制投資風險承擔人:繳費者基金投資的最優(yōu)資產組合取決于繳費人能承擔的風險程度。確定給付制投資風險承擔人:政府基金的積累狀況會影響其投資決策。積累不足、完全積累、過度積累受益方式確定繳費制3流動性要求年輕人的流動性要求較低，老年人的流動性要求較高。整個社會保險基金流動性要求的高低取決于社會保險基金計劃參與人的年齡構成，并由此決定了在投資組合中短期國債、短期銀行存款等流動性較強的資產所占的比重。流動性要求年輕人的流動性要求較低，老年人的流動性要求較高。4投資期限是指全部或部分投資的計劃終止日期。投資期限影響投資者的資產選擇。社會保險基金中養(yǎng)老金的投資期限是計劃參與人的退休日期;住房公積金的投資期限是參與人因購房需要而提取公積金的日期。養(yǎng)老保險金是社會保險基金的主體，因此社會保險基金的投資期限較長，可以選擇長期的投資工具。投資期限是指全部或部分投資的計劃終止日期。投資期限影響投資者5監(jiān)管規(guī)則在嚴格的投資比例限制下，社會保險基金投資組合決策要遵守監(jiān)管規(guī)則的要求。監(jiān)管規(guī)則6稅收稅率的高低直接影響投資組合的稅后收益稅收考慮中主要涉及兩方面的問題：合理避稅與延緩納稅。稅收稅率的高低直接影響投資組合的稅后收益7二、資產負債管理的免疫策略所謂資產負債管理是指通過資產和負債的恰當組合，在降低風險的同時實現(xiàn)特定的收益目標。資產負債管理技術可以用來管理利率風險、匯率風險、股票價格風險等，管理利率風險的技術最為成熟。二、資產負債管理的免疫策略所謂資產負債管理是指通過資產和負債8(一)社會保險基金所面臨的利率風險利率風險是指利率的波動對基金資產價值的影響要大于對基金負債價值的影響，當需要付款時，基金沒有足夠的能力償付債務。(一)社會保險基金所面臨的利率風險利率風險是指利率的波動對9在確定受益制的社會保險基金中，設計的發(fā)起人向受益人承諾未來的受益水平，承擔全部投資風險，當市場利率出現(xiàn)波動時，可能導致基金資產的收益偏離對受益人承諾的收益率。在確定繳費制的社會保險基金中，雖然繳費人承擔全部投資風險，但為了保障繳費人的利益，保證基金的安全，有些亦會設定最低投資收益率。因此當利率的波動使基金資產的收益率低于最低投資收益率要求時，基金同樣會面臨利率風險。在確定受益制的社會保險基金中，設計的發(fā)起人向受益人承諾未來的10利率風險

社會保險基金之所以面臨利率風險，是因為其負債與資產對利率變動的敏感程度不同，即利率變動對資產負債的價值影響程度不同。如果負債的利率敏感度大于資產的利率敏感度，當利率上升時，負債價值增加大于資產價值的增加，造成基金償付能力不足的風險；如果負債的利率敏感度小于資產的利率敏感度，當利率下降時，資產價值的減少大于負債價值的減少，基金同樣也面臨償付能力不足的風險。利率風險社會保險基金之所以面臨利率風險，是因為其負債與資產11(二)缺口管理策略資金缺口管理，就是在對未來一定期限內的利率水平預測的基礎上，調整相應期限內資金缺口的狀態(tài)和大小，規(guī)避利率風險，以維持或提高收益水平。(二)缺口管理策略資金缺口管理，就是在對未來一定期限內的利率121．資金缺口利率敏感性資產(Rate—sensitiveAssets)與利率敏感性負債(Rate—sensitiveLiabilities)是指那些在一定期限內到期的或需要根據最新市場的利率重新確定利率的資產與負債。1．資金缺口利率敏感性資產(Rate—sensitiveA13資金缺口利率敏感型資產與負債的差額即資金缺口，用公式表示為：資金缺口(GAP)＝利率敏感資產(RSA)—利率敏感負債(RSC)資金缺口利率敏感型資產與負債的差額即資金缺口，用公式表示為：14資金缺口資金缺口反映基金的資產負債價值對利率的敏感程度。當利率敏感資產大于利率敏感負債時，稱為資金的正缺口當利率敏感資產小于利率敏感負債時，稱為資金的負缺口當利率敏感資產等于利率敏感負債時稱為資金的零缺口資金缺口資金缺口反映基金的資產負債價值對利率的敏感程度。15缺口的狀態(tài)(正負)及缺口大小與考察期限長短有關，資金缺口越大，基金承擔的利率風險越大。缺口的狀態(tài)(正負)及缺口大小與考察期限長短有關，資金缺口越大162．資金缺口管理資金缺口管理的核心是根據利率變動趨勢的預測，調整缺口狀態(tài)和缺口數(shù)值大小，從而在降低風險的同時力爭獲取收益。當預測利率將要上升時，應盡量減少負缺口，并力爭實現(xiàn)正缺口當預測的利率將要下降時，應盡量減少正缺口，并設法實現(xiàn)資金的負缺口

2．資金缺口管理資金缺口管理的核心是根據利率變動趨勢的預測，17(三)免疫(1mmunization)策略所謂免疫策略，是指通過將資產組合與負債組合在期限上的匹配，降低資產負債組合對利率變動的敏感程度，從而使基金(金融機構)規(guī)避利率波動而造成償付能力不足的風險。(三)免疫(1mmunization)策略所謂免疫策略，181．持續(xù)期(duration)免疫策略的關鍵是通過資產與負債的期限匹配來降低利率敏感度。持續(xù)期是固定收入金融工具發(fā)生現(xiàn)金流的平均期限。持續(xù)期是根據債券等固定收入金融工具每次現(xiàn)金流支付時間的加權平均來計算的。1．持續(xù)期(duration)免疫策略的關鍵是通過資產與負債19社會保障基金管理第五章社會保險基金的投資技術與方法概要課件202．免疫策略免疫策略即根據負債組合的持續(xù)期，確定資產組合中具有不同持續(xù)期的資產各自所占的比重，使資產組合的持續(xù)期與負債組合的持續(xù)期相匹配，從而使資產組合與負債組合對利率波動具有相同的敏感性，免除了基金的利率風險。主要用于固定收入金融工具----存款、債券等2．免疫策略免疫策略即根據負債組合的持續(xù)期，確定資產組合中21三、證券組合保險策略證券組合保險是一種動態(tài)的資產配置策略，最初是專為養(yǎng)老基金的管理開發(fā)和應用的證券組合保險策略，通過具體的操作，在為有價證券組合確保了最低的回報率的同時，又不失去從有利的市場變動中獲得的機會。以養(yǎng)老金承諾的收益率作為目標收益率，以此為下限，并力爭取得更高的回報。三、證券組合保險策略證券組合保險是一種動態(tài)的資產配置策略，最22(一)保護性看跌期權當投資于某種股票，但又不愿承擔超過一定水平的潛在風險的時候，可以利用看跌期權達到這一目的。即在持有股票的同時，購買該股票的看跌期權(賣權)。這樣，如果股票價格下跌，你有權以執(zhí)行價格出售股票，股票投資的最小收益額定在執(zhí)行價格L，如果股票價格上漲，你可以放棄執(zhí)行期權，而以上漲后的市價出售股票。這樣一個股票和看跌期權的組合能有效地保護因股價(一)保護性看跌期權當投資于某種股票，但又不愿承擔超過一定水23社會保障基金管理第五章社會保險基金的投資技術與方法概要課件24（二）資產組合保險金融工程師最提倡的一種策略是在股票和短期國債之間的動態(tài)資產配置策略。假設短期國庫券的回報率為3％，股票的回報率為8％，證券組合的目標收益率為3％，假定資產配置人員開始時將全部資金投資于股票，但幾天后股票市場下跌了35％，于是資產配置人員將所有股票賣掉以后全部投資于短期國債上，這樣該年度基金將獲得3％的回報率。第二年重新返回股票市場，假定股票上漲20％，而沒發(fā)生顯著的回落，那么養(yǎng)老金將獲得股價上漲的全部好處。（二）資產組合保險金融工程師最提倡的一種策略是在股票和短期國25動態(tài)資產配置策略的實質就是在股票市場下跌時轉到短期國債市場，從而至少獲得無風險利率，而當股市上揚時進入股票市場，從而獲得超過無風險利率的回報率。動態(tài)資產配置策略的實質就是在股票市場下跌時轉到短期國債市場，26第二節(jié)社會保險基金的投資技術與方法一、投資決策程序根據美國投資管理與研究協(xié)會(AIMR)的模式，投資決策程序包含主要步驟：確定投資目標分析制約因素進行投資決策。第二節(jié)社會保險基金的投資技術與方法一、投資決策程序27(一)確定投資目標資產組合目標的核心問題是風險與收益的權衡，即投資者希望得到的預期收益及愿意為此承擔的風險。社會保險基金的風險與收益狀況取決于社會保險基金的受益類型(確定給付制還是確定繳費制)，但通常都是以假定的實際利率作為收益目標。(一)確定投資目標資產組合目標的核心問題是風險與收益的權衡，28確定繳費制基金的風險承受度取決于繳費者個人的風險承受能力，美林公司將個人投資者劃分為四種類型：收入保守型、增長保守型、適度風險型、高風險型，不同的風險類型對應不同的資產配置。確定繳費制基金的風險承受度取決于繳費者個人的風險承受能力，美29確定給付制確定給付制基金的風險承受度主要取決于基金的積累狀況。超額積累的養(yǎng)老基金和處于財務困難狀態(tài)、資金不足的養(yǎng)老基金更傾向于投資股票和其他高風險的資產，前者是一種資產組合保險策略，后者則與政府提供的保險有關；適度積累的養(yǎng)老基金則會更多地投資于固定收益工具，并通過免疫策略消除投資風險。確定給付制確定給付制基金的風險承受度主要取決于基金的積累狀況30(二)考慮限制因素限制因素包括流動性、投資期限、監(jiān)管、稅收考慮等，是在確定了投資目標的基礎上，影響投資決策的第二類因素，我們在第一節(jié)已經作過分析。

(二)考慮限制因素限制因素包括流動性、投資期限、監(jiān)管、稅收考31(三)確定投資決策考慮投資目標與各種制約因素后，接下來需要確定投資政策，這包括資產配置、分散經營、風險與稅收定位、收益生成等步驟，其中資產配置是最重要的環(huán)節(jié)。資產配置過程又分為以下幾個步驟：(三)確定投資決策考慮投資目標與各種制約因素后，接下來需要確32資產配置過程1．明確資產組合中包括哪幾類資產。機構投資者通?？紤]的資產類型包括流動性較強的貨幣市場工具，，債券、抵押貸款等固定收益工具，股票等權益工具，不動產等；2，確定預期收益率。這一步驟是指通過對歷史數(shù)據和對當前經濟狀況的分析，確定所持有的資產在某個期間內的預期收益率；3．確定有效率的資產組合的邊界，即找出在既定的風險水平下可獲得最大預期收益的資產組合；4．尋找最佳的資產組合。這一步驟是指在滿足面對的限制因素的條件下，選擇能滿足已經確定的風險收益目標的資產組合。資產配置過程1．明確資產組合中包括哪幾類資產。機構投資者通常33二、債券投資(一)債券的類型1．根據發(fā)行人的身份中央政府債券(即國債)債券地方政府債券公司債券

二、債券投資(一)債券的類型342．按照還本付息的方式到期還本債券償債基金債券通知償還債券一般付息債券、附息債券、貼現(xiàn)債券、零息債券、固定利率債券、浮動利率債券等。2．按照還本付息的方式到期還本債券353．按還本期限的長短短期債券中期債券長期債券在中國，1年以內的為短期債券，1年以上5年以內的為中期債券，5年以上的為長期債券。3．按還本期限的長短短期債券364．按是否有抵押或擔保信用債券抵押債券擔保債券無擔保債券4．按是否有抵押或擔保信用債券375．按是否記名劃分記名債券無記名債券。記名債券的安全性較好，而無記名憤券的流動性較好。5．按是否記名劃分記名債券386．按發(fā)行方式劃分公募債券私募債券。公募債券是向社會公眾公開發(fā)行的債券；私募債券是只對特定的投資者(通常是機構投資者)發(fā)行的債券。6．按發(fā)行方式劃分39(二)債券投資的收益1.到期收益率----債券投資的收益最重要的衡量指標即使債券現(xiàn)金流的現(xiàn)值等于債券價格的利率，用公式表示為；(二)債券投資的收益1.到期收益率----債券投資的收益最40P——債券的現(xiàn)行市場價格；n——距到期日的年數(shù)；y——到期收益率；F——債券的面值；C——年息票利息P——債券的現(xiàn)行市場價格；41到期收益率又稱內在收益率，與債券的價格呈反向相關關系。債券的買入價格與面值相等，到期收益率等于息票利率；債券的買人價格高于面值，到期收益率低于息票利率；債券的買人價格低于面值，到期收益率高于息票利率。到期收益率又稱內在收益率，與債券的價格呈反向相關關系。422．當期收益率 y=C/PY——當期收益率C——年息票利息P——債券價格。債券價格越接近債券面值，期限越長，當期收益率就越接近到期收益率；反之，債券價格越偏離債券面值。2．當期收益率 y=C/P433．持有期收益率持有期收益率=債券持有期內投資者的利息收益與資本利得之和，公式表示為:RET——從t到t+1時間持有債券的收益率；Pt——t時該債券的價格(債券的買入價)；Pt+1——t+1時該債券的價格(債券的賣出價)；C——息票利息。3．持有期收益率持有期收益率=債券持有期內投資者的利息收益44(三)債券投資的風險1．利率風險

又稱市場風險，是指由于市場利率的變化，影響債券的市場價格，使債券投資的實際收益偏離預期收益。債券的價格與市場利率反向相關，當市場利率上升時，原有債券的吸引力就會下降，其價格也會相應下降，從而造成債券的當期收益和持有期收益水平的下降。債券的期限越長、息票利率越低，利率風險越大。(三)債券投資的風險1．利率風險452．投資風險市場利率下降時，債券利息再投資利率也會降低，這就減少了債券持有者已取得的收益，因為他們靠“利滾利”取得的收益將減少。2．投資風險市場利率下降時，債券利息再投資利率也會降低，這就463．通貨膨脹風險又稱為購買力風險，是指由通貨膨脹所引起的真實收益偏離預期收益目標的可能性。通貨膨脹將侵蝕固定收入的價值，造成實際購買力的下降。在較長的期限內，由于通貨膨脹難以預料，因此對于長期債券來講，通貨膨脹是其面臨的主要風險之一。3．通貨膨脹風險又稱為購買力風險，是指由通貨膨脹所引起的真實474．違約風險也稱信用風險，是指債券發(fā)行人不能履行債券所規(guī)定的還本付息義務的可能性。4．違約風險485．稅務風險國債和地方政府債發(fā)行時，常附有利息收入免繳所得稅的條款。但是，這種免稅政策可能會因稅法的變化而變化。免稅債券在發(fā)行時，通常利率較低，因此，購買免稅債券(特別是免稅市政債券)的投資者就要承擔兩種稅務風險:其一，所得稅下降的風險。其二，納稅風險。5．稅務風險國債和地方政府債發(fā)行時，常附有利息收入免繳所得稅49(二)股票投資風險股票投資是一種具有永久性的權益投資，這就意味著投資者一旦投資入股，在公司的存續(xù)期內，不能抽資退股，只能通過二級市場股票的轉讓收回投資。在所有的證券中，股票是投資風險最高的一種，其風險性主要表現(xiàn)在：(二)股票投資風險股票投資是一種具有永久性的權益投資，這就意501．股利收益不確定性風險第一，公司不承諾未來發(fā)放的股利水平。第二，股票投資所代表的股東權利是一種剩余索取權。剩余索取權的一個含義是股權投資的收益獲取是在債權之后，即股利的獲得是在利息之后，第二個含義是對資產處置的收益分配是在債權之后，即當企業(yè)面臨破產清理時，出售資產的收入首先要滿足債權人的要求。收益獲取順序的靠后使股票投資具有更大的風險。1．股利收益不確定性風險第一，公司不承諾未來發(fā)放的股利水平。512．股票價格不確定性風險通過股票的買賣獲取資本利得是許多投資者進行股票投資的主要目的。股票價格的不確定性使股票投資面臨巨大的風險。2．股票價格不確定性風險通過股票的買賣獲取資本利得是許多投資52四、投資組合選擇投資組合理論被定義為最佳風險管理的定量分析。無論個人投資者還是機構投資者，為了找到最優(yōu)的行動方案，都需要在減少風險的成本與收益之間進行權衡，對這些內容闡述并估汁的過程，即投資組合理論的應用。投資組合理論的模型使用概率分布來量化風險和預期收益之間的權衡。一項資產組合的預期收益通過分布的平均數(shù)和風險標準方差得到確定。四、投資組合選擇投資組合理論被定義為最佳風險管理的定量分析。53專題討論第三組：國際養(yǎng)老保險基金的發(fā)展趨勢及啟示養(yǎng)老保險基金績效的國際比較與啟示第四組：新型農村合作醫(yī)療籌資制度的設計與改進國內外農村社會保險的比較研究第五組：我國社會保險基金的投資營運分析國外社會保險基金與資本市場專題討論第三組：54第五章社會保險基金的投資技術與方法第五章社會保險基金的投資技術與方法55第一節(jié)社會保險基金投資策略發(fā)展概述一、影響社會保險基金投資策略的因素受益方式流動性要求投資期限監(jiān)管規(guī)則稅收等因素第一節(jié)社會保險基金投資策略發(fā)展概述一、影響社會保險基金投56受益方式確定繳費制投資風險承擔人:繳費者基金投資的最優(yōu)資產組合取決于繳費人能承擔的風險程度。確定給付制投資風險承擔人:政府基金的積累狀況會影響其投資決策。積累不足、完全積累、過度積累受益方式確定繳費制57流動性要求年輕人的流動性要求較低，老年人的流動性要求較高。整個社會保險基金流動性要求的高低取決于社會保險基金計劃參與人的年齡構成，并由此決定了在投資組合中短期國債、短期銀行存款等流動性較強的資產所占的比重。流動性要求年輕人的流動性要求較低，老年人的流動性要求較高。58投資期限是指全部或部分投資的計劃終止日期。投資期限影響投資者的資產選擇。社會保險基金中養(yǎng)老金的投資期限是計劃參與人的退休日期;住房公積金的投資期限是參與人因購房需要而提取公積金的日期。養(yǎng)老保險金是社會保險基金的主體，因此社會保險基金的投資期限較長，可以選擇長期的投資工具。投資期限是指全部或部分投資的計劃終止日期。投資期限影響投資者59監(jiān)管規(guī)則在嚴格的投資比例限制下，社會保險基金投資組合決策要遵守監(jiān)管規(guī)則的要求。監(jiān)管規(guī)則60稅收稅率的高低直接影響投資組合的稅后收益稅收考慮中主要涉及兩方面的問題：合理避稅與延緩納稅。稅收稅率的高低直接影響投資組合的稅后收益61二、資產負債管理的免疫策略所謂資產負債管理是指通過資產和負債的恰當組合，在降低風險的同時實現(xiàn)特定的收益目標。資產負債管理技術可以用來管理利率風險、匯率風險、股票價格風險等，管理利率風險的技術最為成熟。二、資產負債管理的免疫策略所謂資產負債管理是指通過資產和負債62(一)社會保險基金所面臨的利率風險利率風險是指利率的波動對基金資產價值的影響要大于對基金負債價值的影響，當需要付款時，基金沒有足夠的能力償付債務。(一)社會保險基金所面臨的利率風險利率風險是指利率的波動對63在確定受益制的社會保險基金中，設計的發(fā)起人向受益人承諾未來的受益水平，承擔全部投資風險，當市場利率出現(xiàn)波動時，可能導致基金資產的收益偏離對受益人承諾的收益率。在確定繳費制的社會保險基金中，雖然繳費人承擔全部投資風險，但為了保障繳費人的利益，保證基金的安全，有些亦會設定最低投資收益率。因此當利率的波動使基金資產的收益率低于最低投資收益率要求時，基金同樣會面臨利率風險。在確定受益制的社會保險基金中，設計的發(fā)起人向受益人承諾未來的64利率風險

社會保險基金之所以面臨利率風險，是因為其負債與資產對利率變動的敏感程度不同，即利率變動對資產負債的價值影響程度不同。如果負債的利率敏感度大于資產的利率敏感度，當利率上升時，負債價值增加大于資產價值的增加，造成基金償付能力不足的風險；如果負債的利率敏感度小于資產的利率敏感度，當利率下降時，資產價值的減少大于負債價值的減少，基金同樣也面臨償付能力不足的風險。利率風險社會保險基金之所以面臨利率風險，是因為其負債與資產65(二)缺口管理策略資金缺口管理，就是在對未來一定期限內的利率水平預測的基礎上，調整相應期限內資金缺口的狀態(tài)和大小，規(guī)避利率風險，以維持或提高收益水平。(二)缺口管理策略資金缺口管理，就是在對未來一定期限內的利率661．資金缺口利率敏感性資產(Rate—sensitiveAssets)與利率敏感性負債(Rate—sensitiveLiabilities)是指那些在一定期限內到期的或需要根據最新市場的利率重新確定利率的資產與負債。1．資金缺口利率敏感性資產(Rate—sensitiveA67資金缺口利率敏感型資產與負債的差額即資金缺口，用公式表示為：資金缺口(GAP)＝利率敏感資產(RSA)—利率敏感負債(RSC)資金缺口利率敏感型資產與負債的差額即資金缺口，用公式表示為：68資金缺口資金缺口反映基金的資產負債價值對利率的敏感程度。當利率敏感資產大于利率敏感負債時，稱為資金的正缺口當利率敏感資產小于利率敏感負債時，稱為資金的負缺口當利率敏感資產等于利率敏感負債時稱為資金的零缺口資金缺口資金缺口反映基金的資產負債價值對利率的敏感程度。69缺口的狀態(tài)(正負)及缺口大小與考察期限長短有關，資金缺口越大，基金承擔的利率風險越大。缺口的狀態(tài)(正負)及缺口大小與考察期限長短有關，資金缺口越大702．資金缺口管理資金缺口管理的核心是根據利率變動趨勢的預測，調整缺口狀態(tài)和缺口數(shù)值大小，從而在降低風險的同時力爭獲取收益。當預測利率將要上升時，應盡量減少負缺口，并力爭實現(xiàn)正缺口當預測的利率將要下降時，應盡量減少正缺口，并設法實現(xiàn)資金的負缺口

2．資金缺口管理資金缺口管理的核心是根據利率變動趨勢的預測，71(三)免疫(1mmunization)策略所謂免疫策略，是指通過將資產組合與負債組合在期限上的匹配，降低資產負債組合對利率變動的敏感程度，從而使基金(金融機構)規(guī)避利率波動而造成償付能力不足的風險。(三)免疫(1mmunization)策略所謂免疫策略，721．持續(xù)期(duration)免疫策略的關鍵是通過資產與負債的期限匹配來降低利率敏感度。持續(xù)期是固定收入金融工具發(fā)生現(xiàn)金流的平均期限。持續(xù)期是根據債券等固定收入金融工具每次現(xiàn)金流支付時間的加權平均來計算的。1．持續(xù)期(duration)免疫策略的關鍵是通過資產與負債73社會保障基金管理第五章社會保險基金的投資技術與方法概要課件742．免疫策略免疫策略即根據負債組合的持續(xù)期，確定資產組合中具有不同持續(xù)期的資產各自所占的比重，使資產組合的持續(xù)期與負債組合的持續(xù)期相匹配，從而使資產組合與負債組合對利率波動具有相同的敏感性，免除了基金的利率風險。主要用于固定收入金融工具----存款、債券等2．免疫策略免疫策略即根據負債組合的持續(xù)期，確定資產組合中75三、證券組合保險策略證券組合保險是一種動態(tài)的資產配置策略，最初是專為養(yǎng)老基金的管理開發(fā)和應用的證券組合保險策略，通過具體的操作，在為有價證券組合確保了最低的回報率的同時，又不失去從有利的市場變動中獲得的機會。以養(yǎng)老金承諾的收益率作為目標收益率，以此為下限，并力爭取得更高的回報。三、證券組合保險策略證券組合保險是一種動態(tài)的資產配置策略，最76(一)保護性看跌期權當投資于某種股票，但又不愿承擔超過一定水平的潛在風險的時候，可以利用看跌期權達到這一目的。即在持有股票的同時，購買該股票的看跌期權(賣權)。這樣，如果股票價格下跌，你有權以執(zhí)行價格出售股票，股票投資的最小收益額定在執(zhí)行價格L，如果股票價格上漲，你可以放棄執(zhí)行期權，而以上漲后的市價出售股票。這樣一個股票和看跌期權的組合能有效地保護因股價(一)保護性看跌期權當投資于某種股票，但又不愿承擔超過一定水77社會保障基金管理第五章社會保險基金的投資技術與方法概要課件78（二）資產組合保險金融工程師最提倡的一種策略是在股票和短期國債之間的動態(tài)資產配置策略。假設短期國庫券的回報率為3％，股票的回報率為8％，證券組合的目標收益率為3％，假定資產配置人員開始時將全部資金投資于股票，但幾天后股票市場下跌了35％，于是資產配置人員將所有股票賣掉以后全部投資于短期國債上，這樣該年度基金將獲得3％的回報率。第二年重新返回股票市場，假定股票上漲20％，而沒發(fā)生顯著的回落，那么養(yǎng)老金將獲得股價上漲的全部好處。（二）資產組合保險金融工程師最提倡的一種策略是在股票和短期國79動態(tài)資產配置策略的實質就是在股票市場下跌時轉到短期國債市場，從而至少獲得無風險利率，而當股市上揚時進入股票市場，從而獲得超過無風險利率的回報率。動態(tài)資產配置策略的實質就是在股票市場下跌時轉到短期國債市場，80第二節(jié)社會保險基金的投資技術與方法一、投資決策程序根據美國投資管理與研究協(xié)會(AIMR)的模式，投資決策程序包含主要步驟：確定投資目標分析制約因素進行投資決策。第二節(jié)社會保險基金的投資技術與方法一、投資決策程序81(一)確定投資目標資產組合目標的核心問題是風險與收益的權衡，即投資者希望得到的預期收益及愿意為此承擔的風險。社會保險基金的風險與收益狀況取決于社會保險基金的受益類型(確定給付制還是確定繳費制)，但通常都是以假定的實際利率作為收益目標。(一)確定投資目標資產組合目標的核心問題是風險與收益的權衡，82確定繳費制基金的風險承受度取決于繳費者個人的風險承受能力，美林公司將個人投資者劃分為四種類型：收入保守型、增長保守型、適度風險型、高風險型，不同的風險類型對應不同的資產配置。確定繳費制基金的風險承受度取決于繳費者個人的風險承受能力，美83確定給付制確定給付制基金的風險承受度主要取決于基金的積累狀況。超額積累的養(yǎng)老基金和處于財務困難狀態(tài)、資金不足的養(yǎng)老基金更傾向于投資股票和其他高風險的資產，前者是一種資產組合保險策略，后者則與政府提供的保險有關；適度積累的養(yǎng)老基金則會更多地投資于固定收益工具，并通過免疫策略消除投資風險。確定給付制確定給付制基金的風險承受度主要取決于基金的積累狀況84(二)考慮限制因素限制因素包括流動性、投資期限、監(jiān)管、稅收考慮等，是在確定了投資目標的基礎上，影響投資決策的第二類因素，我們在第一節(jié)已經作過分析。

(二)考慮限制因素限制因素包括流動性、投資期限、監(jiān)管、稅收考85(三)確定投資決策考慮投資目標與各種制約因素后，接下來需要確定投資政策，這包括資產配置、分散經營、風險與稅收定位、收益生成等步驟，其中資產配置是最重要的環(huán)節(jié)。資產配置過程又分為以下幾個步驟：(三)確定投資決策考慮投資目標與各種制約因素后，接下來需要確86資產配置過程1．明確資產組合中包括哪幾類資產。機構投資者通?？紤]的資產類型包括流動性較強的貨幣市場工具，，債券、抵押貸款等固定收益工具，股票等權益工具，不動產等；2，確定預期收益率。這一步驟是指通過對歷史數(shù)據和對當前經濟狀況的分析，確定所持有的資產在某個期間內的預期收益率；3．確定有效率的資產組合的邊界，即找出在既定的風險水平下可獲得最大預期收益的資產組合；4．尋找最佳的資產組合。這一步驟是指在滿足面對的限制因素的條件下，選擇能滿足已經確定的風險收益目標的資產組合。資產配置過程1．明確資產組合中包括哪幾類資產。機構投資者通常87二、債券投資(一)債券的類型1．根據發(fā)行人的身份中央政府債券(即國債)債券地方政府債券公司債券

二、債券投資(一)債券的類型882．按照還本付息的方式到期還本債券償債基金債券通知償還債券一般付息債券、附息債券、貼現(xiàn)債券、零息債券、固定利率債券、浮動利率債券等。2．按照還本付息的方式到期還本債券893．按還本期限的長短短期債券中期債券長期債券在中國，1年以內的為短期債券，1年以上5年以內的為中期債券，5年以上的為長期債券。3．按還本期限的長短短期債券904．按是否有抵押或擔保信用債券抵押債券擔保債券無擔保債券4．按是否有抵押或擔保信用債券915．按是否記名劃分記名債券無記名債券。記名債券的安全性較好，而無記名憤券的流動性較好。5．按是否記名劃分記名債券926．按發(fā)行方式劃分公募債券私募債券。公募債券是向社會公眾公開發(fā)行的債券；私募債券是只對特定的投資者(通常是機構投資者)發(fā)行的債券。6．按發(fā)行方式劃分93(二)債券投資的收益1.到期收益率----債券投資的收益最重要的衡量指標即使債券現(xiàn)金流的現(xiàn)值等于債券價格的利率，用公式表示為；(二)債券投資的收益1.到期收益率----債券投資的收益最94P——債券的現(xiàn)行市場價格；n——距到期日的年數(shù)；y——到期收益率；F——債券的面值；C——年息票利息P——債券的現(xiàn)行市場價格；95到期收益率又稱內在收益率，與債券的價格呈反向相關關系。債券的買入價格與面值相等，到期收益率等于息票利率；債券的買人價格高于面值，到期收益率低于息票利率；債券的買人價格低于面值，到期收益率高于息票利率。到期收益率又稱內在收益率，與債券的價格呈反向相關關系。962．當期收益率 y=C/PY——當期收益率C——年息票利息P——債券價格。債券價格越接近債券面值，期限越長，當期收益率就越接近到期收益率；反之，債券價格越偏離債券面值。2．當期收益率 y=C/P973．持有期收益率持有期收益率=債券持有期內投資者的利息收益與資本利得之和，公式表示為:RET——從t到t+1時間持有債券的收益率；Pt——t時該債券的價格(債券的買入價)；Pt+1——t+1時該債券的價格(債券的賣出價)；C——息票利息。3．持有期收益率持有期收益率=債券持有期內投資者的利息收益98(三)債券投資的風險1．利率風險

又稱市場風險，是指由于市場利率的變化，影響債券的市場價格，使