全球：即將步入衰退的歐洲與美國2023年全球宏觀經(jīng)濟繼續(xù)收縮，中國一枝獨秀過的三年新冠疫對全球濟、生、人員動產(chǎn)生廣泛而遠的影；俄局勢直改變了洲能源給的局而將長影響其源安全糧食安；聯(lián)儲洲行疫后超寬貨政最推了球脹大上行；國中的易端從209開并斷級尤是技鉤演烈。在背景下全球經(jīng)變得更以準確握，因其中包了諸多于預(yù)判衛(wèi)生題、能問題、食問題地域沖問題、通脹問、貿(mào)易端問題科爭問等。圖22-04年GP增速預(yù)測（全球主要區(qū)域）I理IMF對2023的GDP長期相悲的也分表我的點IMF計2023年球GDP長將由2022的3.2落至2.7中盟從2022年的3.2回落至2023年的0.7，是回落幅度最大的區(qū)域；美國從2022年的16回落至2023年的1.0；日從2022年的1.7回落至2023年的1.6；而國將會從202的3.2升至2023的4.全經(jīng)中有增提的濟體。圖22-04年GP增速預(yù)測（全球主要國家）I理全經(jīng)總占較的家中國唯的203年GDP速正超越2022年的國家，印度雖然GDP增速較中國更高，2022年或達6.8，但203年將回至6.。于年IMF預(yù)一在續(xù)下修此排除2023經(jīng)增將于預(yù)值。脹現(xiàn)定貨政的地預(yù)期203全通依在6.5右水，按照近20年4.1的平值來看依舊是通脹情景歐洲大分國家2023年的脹平善間常限括國國國大等國脹2023回至3.（去20平值2.5然企本脹2023回至1.4過去20平值0.。但是“金磚五國”例外：中國2023年通脹低于過去20年平均水平，回落至2.2（過去20年平均值2.5），印度2023年回落至5.1（過去20年平均值6.6），巴西2023年回落至4.過去20年平均值6.3俄羅斯2023年回落至5.（過去20年平均值8.），南非2023年回落至5.1（過去20年平均值5.）。圖22-04年CI增速預(yù)測（全球主要國家）I理脹水和向也一作在業(yè)場。計2023年國業(yè)將降至4.美國國國國國，年在繞控通而在縮貨政中業(yè)繼攀中2023年國業(yè)將至4.2022年3.7國4.2022年3.8國7.6（202年7.5），德國3.4（2022年2.9），韓國3.4（2022年3.0），俄羅斯4.32022年4.0。業(yè)場力嚴的國2024失率繼上至5.國升至5.0，羅斯4.。值得一的是，業(yè)數(shù)據(jù)股市滯指標，為在失率不斷升的過中，于濟悲預(yù)早不地映了跌股中。圖22-04年失業(yè)率預(yù)測（主要國家）I理歐洲：經(jīng)濟的衰退時間或更為漫長2023歐經(jīng)面衰風險央官也認歐陷度退可性與比，聯(lián)迄今止并承美經(jīng)將入退。ZEW經(jīng)濟景氣指數(shù)顯示，當下歐元區(qū)的經(jīng)濟指數(shù)已經(jīng)低于疫情低點、歐債危機低，乎與208金危水相。圖ZW經(jīng)濟景氣指數(shù)（歐元區(qū)）wd理相之下，國的經(jīng)景氣指略好過情低點平，也過金融機時期科泡時。圖ZW經(jīng)濟景氣指數(shù)（美國）wd理1、能源全問題，是洲面臨最大挑戰(zhàn)在去的幾年時間，歐洲未出現(xiàn)如此嚴的能源全問題能源價大上行動制業(yè)乎有節(jié)成提升8月9的PPI續(xù)2月超了40。今下半年玻璃業(yè)鋼鐵業(yè)有色金業(yè)、化業(yè)、紙制造業(yè)建筑業(yè)能密型業(yè)均始大模關(guān)、工裁。圖歐元區(qū)PICIwd理2、實際薪的下降，費信心創(chuàng)新低美不的，洲的CPI頂間期在202的Q4比國半。月份元區(qū)HICP（調(diào)消費者價指數(shù)已經(jīng)超過了10，達到10.。因，便場期2023年Q4數(shù)將落至3.但2023全平均HIP然高達6.即元區(qū)2023會直臨高脹力。圖歐洲通脹水平 圖市場預(yù)期歐元區(qū)22年Q4見頂料源d理 d理這來的問是：工收入的幅嚴重跑輸通，計算實際工增速（義工資增速-通脹）正在呈現(xiàn)明顯的下滑趨勢，202年Q2已降至-4,預(yù)計Q3、Q4將繼明顯下。英國衛(wèi)報》引本國然氣和力市場公室的據(jù)報道第二季超過234萬戶庭未繳電費，過185萬戶庭沒交氣費。兩個數(shù)字比一季度加約1/，比2020年底出近2/。德《世界》公布調(diào)查示1/4人行戶現(xiàn)字47人法在2023維原的活式，有1/5公有夠蓄完抵不上的活本。圖歐洲27過工資收入指數(shù) 圖實際時薪同比料源d理 d理高的生活本，以不斷下的實際入增速導(dǎo)致歐消費者心指數(shù)跳，10數(shù)已低疫、債機金機創(chuàng)30來低平。圖歐元區(qū)PICIwd理3、更大的隱患企業(yè)被迫遷由無法受歐洲地的能成本，多歐洲造業(yè)開遷移到國、中、以其國。中國商務(wù)部的數(shù)據(jù)顯示，今年前八個月，歐盟對華投資增長1237（含通過自港資據(jù)德為三季對投同增長11.3中括：國司團中首購建大工廠馬mii動生線體遷至國(長合光汽車門產(chǎn)電min)國工頭斯在江投資100億歐新建新二醇(NP)裝置德國眾宣布168億在投資項(和地線立資司)馬資億民擴沈高電生中車力總成業(yè)德國FEV公司戶沈陽德園；奧迪汽合作的182億元能源汽項落長春亞和汽合工也經(jīng)始設(shè)期23下年式投產(chǎn)等。德報道美俄拉馬就引了60家國業(yè)往資擴展務(wù)，其包括漢航空、門子、爾迪和森尤斯。德汽車行也在積極大對美投資，大眾6月其位于納西州工廠啟了一個池實驗，該公到2027年將北美總投資71億美；奔馳3月在拉巴馬開設(shè)了新電工廠馬布10在卡來州行一電汽投藥業(yè)拜向波士一個新物技術(shù)心投資1億元化企業(yè)贏工業(yè)集在賓夕尼州設(shè)新心創(chuàng)希投資2多元印安州立產(chǎn)地；2022至206，斯計將全球260歐投額約15資北。產(chǎn)外加了洲對工化”擔美的通削法》今年8月17正生內(nèi)包未來10投約4300美(合民幣3100元)對候化展?jié)嵲醇盎熣戏挚罴皣疄橥羷赢a(chǎn)提高補，且進的動車除補名之。初盟國政長布塞召會并示國視盟《通削法案擔得盟能取應(yīng)報措施一面2022年第和三度美運的市氣司凈潤額達200.4美元是美油氣行有記錄來最賺的6個月。如此巨的利益前（情是能源公賺得盆缽滿，來更多洲企業(yè)將搬遷美國）美國并會輕易棄在洲的收，故而果歐洲法在政上解決烏地緣突，高的能成本到業(yè)在洲選自度來小。4、歐洲場小結(jié)濟景不佳致自2021以來鎊元美最貶幅分達到了-25、-22，僅過日元及商品幣的澳、新西元。歐兌美元創(chuàng)下近20的低。圖221年以來各國貨幣最大貶值幅度wd理本輪歐洲CPI見頂時最（落后美半年故而其縮期與美國中國比較將更晚束；由于歐通脹水平最，其衰退的概也更大。從期來看俄烏沖的地緣盾若長無法解，即歐的能源全問題續(xù)發(fā)，制造外流的勢將會阻止那么伴著大量業(yè)的外，歐洲濟將臨長的行險。美國：致力于抑制通脹，預(yù)計經(jīng)濟于23年末見底倘合理的脹水平美國長健康、續(xù)、穩(wěn)發(fā)展的要條件那么維這必條的量兩：股自美國府另股自美儲。美國政能夠做是，保貿(mào)易的暢以獲廉價的品與原料，保勞動力的給以獲穩(wěn)定的力成本組織有的防疫策和有的紓困策等等但從200科泡之國府取長政越越少期策漸多，后是美儲幣策決切題場。在商品進口方面，新疫情生之，美對中的貿(mào)戰(zhàn)并有降，稅也沒進一步低，盡財長耶曾呼吁對華貿(mào)減稅以解通脹但美國國內(nèi)鷹阻撓稅減；以去年港口力問，運推升；在勞動力方面，共和在朗執(zhí)期間國民難的受大下降202蓋普調(diào)顯示總數(shù)35受者望少國納民人數(shù)比是2017以最高。目前民問題升至族矛盾進影響票，導(dǎo)致主黨政無力改嚴苛移民政，這使美國勞力短缺形創(chuàng)了十年的高，進推升勞力成與通水平；在紓困政策方面，國政的紓方案于慷，導(dǎo)了勞動工參度高同資價被一推；最終，我們看到的是美聯(lián)儲通過史無前例的寬松來解決新冠疫情的壓力，這在2020年2021化了險本由國府揮用關(guān)問民題、勵作題沒妥解。是2022帶的噬是脹飆。如解決高脹的問，如果由美聯(lián)儲出，唯一能的辦只有經(jīng)衰退。但為了成這一艱巨任務(wù)美聯(lián)儲以盡可否定衰發(fā)生的態(tài)度面對衰退。這過中將呈的種苦博過。1、美聯(lián)對衰退的認是個博弈過程基美國過數(shù)十年統(tǒng)計，率影響消費，費影響企業(yè)經(jīng)，企業(yè)營影了就業(yè)就業(yè)又作用于脹。貨政策在個體系，處在早的位，它消的響滯后0到3季度費企經(jīng)的響后0-2季度，企業(yè)營對就的影響后2-4個季，換句說，利足足領(lǐng)了就業(yè)2-9個季。即在種極限境中，息2年后，才對就業(yè)生可觀到的符期的響。似乎衰退”這詞，大都理解字面意，但美儲對衰退”擁最終解權(quán)能由定衰。圖美國宏觀經(jīng)濟各變量的領(lǐng)先滯后關(guān)系理舉來說，果美聯(lián)比較關(guān)股票市（或者費），么它的作就會得鴿派足，這如同2018年下年，或者2020年新疫情到之際的聯(lián)儲；當聯(lián)儲感到短期濟下行壓力巨，迅速取了貨政策去預(yù)，消端據(jù)及市立見地起來而后的患是脹未幾會升；之反天美儲著點在框的側(cè)今認衰將會來，然用強勁就業(yè)數(shù)（或者不高企失業(yè)率來支持己的觀，這個期美儲顯更鷹，批者會出種疑。批的聲音致分為種。一是責怪早知如，何必初？即責美聯(lián)加息晚，使通脹到前所未的高度控制起代價過；另一是擔憂衰的兆發(fā)顯美儲而者似聯(lián)儲11會紀放加息，并有么大變表述而場于2023上年預(yù)依是23、5各25BP加）這本回的退難避。如美聯(lián)儲然拒絕評者的見，堅認為目美國經(jīng)韌性猶，而通水離2目過，么這情下大要歷個段：消費數(shù)據(jù)與股票市場的下行。這過主要生在年1月至6月，股票場下顯著，由于評者乏消費幅下的證，且脹還在行段所美儲未批表認；企業(yè)盈利的下行。今年7月至今以及來的段時，可是1-2個季度者更（我目認為明年半年處于這階段。從年三季開始標普業(yè)盈利始下，且度明顯最近多美巨頭司的三報大低于期，批者某意義開始拿“確的證據(jù)，了利下如際薪速行口據(jù)尋下跌造業(yè)PMI次破50、地交量續(xù)跌品格跌價跌部市租始跌...但于通還在較位置且就率數(shù)據(jù)十分固，此美儲可能此程會斷通高、業(yè)據(jù)可受捍自的點；通脹大下行且就業(yè)據(jù)開始出現(xiàn)顯的松計2023下年脹下行到一個相對低的水平，失業(yè)率開始趨勢性攀升（目前美聯(lián)儲認為的業(yè)是4.部激機認會過5.5至某個通脹行的度以及業(yè)率行的度出現(xiàn)加速但通還在2以，這個候評可會出費GD業(yè)多證來持退發(fā)美聯(lián)依然有兩種述：種認同另一種從定上認，但定上反對比如業(yè)率不高，脹不低），無論何，方在此時開始有積對的礎(chǔ)。這我們按目前國經(jīng)的當下況提的一個能性高的場。我們最樸素的理是，如果這一個博弈過，它必然需要耗數(shù)個季度時間。2、歷史上美儲往往在衰風險增加時息，而本輪息在過去的30多年里，10年期與3個月的美債收益率倒掛之出現(xiàn)過3次，本輪進入第四次一次在網(wǎng)泡沫期，一在金融機時期一次在冠疫情其中兩次使美國經(jīng)陷入長一年半兩年半間的衰，新冠情得益美儲產(chǎn)債的幅張使經(jīng)在2020短的退步復(fù)。以三重時，聯(lián)都取大度息政。2000年4份網(wǎng)沫裂期市始跌2001年1份聯(lián)開首降息著濟下業(yè)利下滑聯(lián)的息直續(xù)了30月，當股在2002年底穩(wěn)之后美聯(lián)儲然降息至2003年6月，間累計息幅度55B。2007年9月隨著GDP續(xù)2季的行聯(lián)啟了一降息隨次危的發(fā)濟勢轉(zhuǎn)下此在15月時里息度高達50B。2019年8月著球濟入縮的聲國開了一降息冠情后聯(lián)更大度次降息100個B然一降幅只有225P，是時為8月且之啟史前的聯(lián)擴。表三輪降息比較第次降息最一次降息期跨度（）降前利率降后利率降幅度科泡沫降息-03-251000金危機降息-18-162550新疫情降息-01-166055w理給們啟是：每當債收益率倒掛際，必然是隨著巨大的衰風險，而前述輪，美聯(lián)儲在早期開始降息動作。即如此，前兩（科網(wǎng)泡沫、金融危機依然未阻止衰退的生故而本輪在聯(lián)儲遲遲未對降息給予時間表背景下，衰的發(fā)生是一可能性較高的情景。圖期限利差（10年-3個月）wd理3、從經(jīng)周期來看，輪美國經(jīng)濟臨的不是短周級別的調(diào)整1）美股低點或在2023年Q3雖，某種度對衰的解也持己。對于美國經(jīng)濟樂觀的人會認為本輪勞力短缺而導(dǎo)失業(yè)率不會幅提高故而本美國不像以情形或許它好過網(wǎng)泡沫金融危級別的衰退但悲觀人會考慮業(yè)率不大幅高的情境，勞動力成始終難以得有效抑制，進通脹下行的度不會過快，這會導(dǎo)實際收入較時間的下行進而消費的恢會放慢。我的態(tài)度，糾結(jié)經(jīng)濟下的幅度不如思經(jīng)濟拐的時間即，我能將收期時長做初預(yù)？衰級經(jīng)收中標盈連低市預(yù)，如網(wǎng)沫期，200年Q4至2003年Q1，標普盈利合計10個季度低于投資者預(yù)期；金融危機時期，2007年Q3至2009年Q標盈合計7季低投者期。圖標普盈利及預(yù)期差wd理借助當下50多家宏觀經(jīng)濟研究機構(gòu)的預(yù)期，2023年GDP增速將不斷下行，大約于203年Q3者2023年Q4達低。于2023年Q3的GDP比速計為0.而2023年Q4計為0.者差距不大，故而可視作底部區(qū)域。比如，在經(jīng)濟下行時期，2023年的Q4可能被再下而為年低點前看2024年Q1增又回0.然個新轉(zhuǎn)的始即就GDP言市場預(yù)期2023年美國濟觸底要等到季度或者四度。表美國宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)預(yù)期22-122-222-322-422-122-222-322-422-1實際GP（比）000000000實際GP（季調(diào)季比折年）000000000CI（比）000000000PE價（同比）000000000核心PE（比）000000000非業(yè)就業(yè)數(shù)（千）0000000000000失率000000000央利率（）0550544032年債券（）46866684810年債券（）423319421理于票場是GDP預(yù)在2022的跌經(jīng)始現(xiàn)這預(yù)期那我來驗票場與GDP領(lǐng)關(guān)，下：表標普與GP的關(guān)

（，負值領(lǐng)先）220年-23-（，負值領(lǐng)先）220年-23-303216年-11-307211年-04-301209年-06-309202年-10-314194年-09-319190年-11-317187年-20-318182年-09-307180年-09-308174年-04-319170年-26-313166年-07-309162年-26-313160年-25-312157年-22-313153年-14-306149年-13-317位數(shù)5均數(shù)5w理在“美宏觀經(jīng)各變量領(lǐng)先滯關(guān)系”中我們知：股票場同步費，消費先企業(yè)入，企收入領(lǐng)資本開，而GDP中包了消費企業(yè)收、本支出口此GDP跨消費入本支個面后股。我們的據(jù)檢驗了美自1949年至今計73年的數(shù)得到的論是美國股市領(lǐng)先GDP約5.5個月（位數(shù)），即近2個季度。合場期若GDP比低出在2023年Q3至Q么票場底部約現(xiàn)在2023的4-7于過的1中國濟長不被下修，故而這里不排除，最終美國經(jīng)濟的低點可能會發(fā)生在203年的Q4，甚至概發(fā)在2024的Q那么應(yīng)美股的點時間，將概率發(fā)生在203年的下年首選3季度續(xù)們根宏經(jīng)的整觀并正預(yù)測。如果我們預(yù)判的情況發(fā)生，標普在2022年1月見到高點開始下跌，并跌至203年Q則將一跨越6季的跌。這并非個短經(jīng)濟周級別的下似債機2016加開2018加加息至2020新疫為往周級的跌是時4-9月，幅度1525。而一個衰退級的下跌——如科網(wǎng)泡沫從2000年4月跌到2002年10月合計10個季或者金危機2007年10月至2009年3月合計6個季度。我預(yù)計，本輪跌或也將達到6個季度2）參考動，如何規(guī)尾部風險？另，如果們把衰級別的整劃分三段：退早期衰退中，與衰晚期一外是退期“部險傷更大如在2002年數(shù)經(jīng)跌1半背下最后10月下幅高達28.金危時，后個的幅達42.如過介，失重。圖科網(wǎng)泡沫與金融危機時期，衰退不同階段的標普50跌幅w理個業(yè)衰期同段現(xiàn)相同衰期后時名三行是：必消費、療、能。而在蘇早期時候，名前三行業(yè)是金融、息術(shù)材。表在不同階段的標普行業(yè)表現(xiàn)（相對標普50的收益率）行業(yè)初期中期后期復(fù)早期非需消費4644必消費2290醫(yī)療9757工業(yè)8226信技術(shù)9713材料2555通設(shè)備6604公事業(yè)0099金融5165能源9607標普500000w理新周期的信鴿：借該思，我還可觀察股在退情下，頭“最的捍衛(wèi)者”，是否出現(xiàn)了流暢的下跌（一般2個月內(nèi)跌幅超過20）。因為有一些能、公用業(yè)、醫(yī)的公司往往在場下跌早期，然走出市上行走勢等到市下跌的期，它還在橫震蕩；到下跌晚期，們終于始了波流的下跌即，這表最后多頭（往是市最靚麗明星）械，后盤般底弱震蕩3月右再拾的市。在標普500中，類的公不多，們過去輪衰退科網(wǎng)泡、金融機）中都多頭“最的捍衛(wèi)”，者叫“新期的信”（們流暢跌后，往傳遞給市場新的希望）。我們觀察了六家公司作為代表：吉利德科學(xué)(GILEADSCIENCES，醫(yī)藥行業(yè))、新紀元能源(NEXTERAENERGY，公用事業(yè))、埃克森美孚(EXXONMOBIL，能源)、雪佛龍(CHEVRON，能源)、康菲石油(CONOCOPHILLIPS，能源)、西方石(OCCIDENTAL，能源)。4、2023年的盈預(yù)期要好過往衰退期，需要觀察其下的過程場期2023標普EPS速為6.5顯好過2001年20092020年。我們前文提及：由于在衰退級收縮中，EPS的下修有一個過程，因此后續(xù)需要進一步跟標普EPS下修的奏。以源為例能源價的高企使得能企業(yè)在去的兩季度賺盆滿缽，以場刻然一線的利測估們2023的潤速伴著經(jīng)收縮步后期，量持續(xù)地低終將拉原油價，使得們的盈預(yù)期下滑管在下角們諸理相信2023的油格會幅跌如OPEC產(chǎn)俄沖的續(xù)以過兩能企資開不等）。圖標普ES同比理以出下年始于2023的利料輸導(dǎo)體用費品服裝幾行業(yè)都始了較幅度的績下修而能源食品飲與煙草食與要品售還不幅的修但修度顯慢。圖223年標普ES的業(yè)績修正情況GICS-1GICS-2八月至今年初至今GICS-1GICS-2八月至今年初至今材料材料Ⅱ-10.6-1.4金融保險Ⅱ-0.17.4電信服務(wù)電信服務(wù)Ⅱ-0.2-6.4多元金融-3.60.0房地產(chǎn)房地產(chǎn)Ⅱ-3.315.3銀行-1.516.4工業(yè)商業(yè)和專業(yè)服務(wù)-3.29.5可選消費零售業(yè)-3.40.4運輸-8.36.5媒體Ⅱ-3.0-3.4資本貨物-2.13.7耐用消費品與服裝-18.3-22.7公用事業(yè)公用事業(yè)Ⅱ0.07.9汽車與汽車零部件-6.80.4信息技術(shù)半導(dǎo)體與半導(dǎo)體生產(chǎn)設(shè)備-21.7-17.2消費者服務(wù)Ⅱ-5.118.9技術(shù)硬件與設(shè)備-0.64.2能源能源Ⅱ6.867.2軟件與服務(wù)-2.26.6日常消費家庭與個人用品-4.3-7.3醫(yī)療保健醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)-2.8-3.2食品、飲料與煙草0.53.4制藥、生物科技與生命科學(xué)-4.30.3食品與主要用品零售Ⅱ0.89.1Ftt理圖最近一個季度以來對于223年標普個股ES的業(yè)績修正情況________________業(yè)績上調(diào)排名__________________ __________________業(yè)績下調(diào)排名__________________股票名稱 GICS二級行業(yè) 調(diào)整幅度 股票名稱 GICS二級行業(yè) 調(diào)整幅度CERIDIANHCM軟件與服務(wù) 121.31永利度假(WYNNRESORTS)消費者服務(wù)Ⅱ-109.7雅保(ALBEMARLE)材料Ⅱ 61.62沃那多房產(chǎn)信托(VORNADOREALTY) 房地產(chǎn)Ⅱ -95.5EQT能源(EQT)雅保(ALBEMARLE)材料Ⅱ 61.62沃那多房產(chǎn)信托(VORNADOREALTY) 房地產(chǎn)Ⅱ -95.5EQT能源(EQT)能源Ⅱ 40.83美高梅國際酒店(MGMRESORTS) 消費者服務(wù)Ⅱ -69.7馬拉松原油(MARATHONPETROLEUM)能源Ⅱ 39.34MODERNA 制藥、生物科技與生-58.8ARISTA網(wǎng)絡(luò)技術(shù)硬件與設(shè)備 29.65QORVO 半導(dǎo)體與半導(dǎo)體生產(chǎn)-54.8瓦萊羅能源(VALEROENERGY)能源Ⅱ22.3上調(diào)公司總數(shù)164下調(diào)公司總數(shù)3347西部數(shù)據(jù)(WESTERNDIGITAL) 技術(shù)硬件與設(shè)備 -50.5豪斯特酒店及度假村 房地產(chǎn)Ⅱ 21.5 8美光科技(MICRONTECHNOLOGY) 半導(dǎo)體與半導(dǎo)體生產(chǎn) -48.4科斯塔(COSTAR) 商業(yè)和專業(yè)服務(wù) 21.49硅谷銀行(SVBFINANCIAL) 銀行 -43.9TRANSDIGM 資本貨物 19.410CAESARSENTERTAINMENT 消費者服務(wù)Ⅱ -43.9ENPHASEENERGY 資本貨物 18.711ILLUMINA 制藥、生物科技與生 -40.6GENDIGITAL 軟件與服務(wù) 17.112史丹利百得 資本貨物 -38.5F5 技術(shù)硬件與設(shè)備 16.113英偉達(NVIDIA) 半導(dǎo)體與半導(dǎo)體生產(chǎn) -37.5財捷(INTUIT) 軟件與服務(wù) 15.114嘉年華郵輪(CARNIVAL) 消費者服務(wù)Ⅱ -37.5?？松梨?EXXONMOBIL)能源Ⅱ14.915卡姆登物業(yè)信托房地產(chǎn)Ⅱ-37.0CF實業(yè)(CFINDUSTRIES)材料Ⅱ14.516達維塔保健(DAVITA)醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)-37.0ATMOS能源公用事業(yè)Ⅱ14.417陶氏(DOW)材料Ⅱ-36.8星巴克(STARBUCKS)消費者服務(wù)Ⅱ13.218利安德巴塞爾工業(yè)(LYONDELLBASELLIND材料Ⅱ-36.2UDR不動產(chǎn)信托(UDR)房地產(chǎn)Ⅱ12.719芬塔(VENTAS)房地產(chǎn)Ⅱ-35.3VISA軟件與服務(wù)12.520希捷科技(SEAGATE)技術(shù)硬件與設(shè)備-33.9Ftt理照下預(yù)測普應(yīng)2023的值為170倍離-1準的15.6倍，僅為8，距離極值低點13.6倍（2011年）差距為20。因此，以此看，考慮到美債10年期益率在2023年不大幅上，故而盈率下的空間大，最重的然業(yè)下的度。圖標普估值理美國市場小結(jié)對于2023年的美國經(jīng)濟，市場目前爭論的是“衰退”與“接近衰退”的差距。對于203美儲降者早在203年Q4息預(yù)是歧大的。而于我們言，以爭議無偏向頭，對預(yù)測股市場走幫助大。從操作上方向重幅度或者說間重于空GDP速約在203下年見點確性高情。照們經(jīng)周的解我會議資觀以節(jié)：1、2023年Q：美長見底；2、2023年Q：實際薪（同比）底，關(guān)注“新周期信鴿”公司表；3、2023年Q：美股底、個人消（同比）見；4、2023年Q：美國GD（同比見底。國內(nèi)：新周期的啟航2023年是新周期的起點1、基欽期擴張期于2023年1月開始們本201-202期縮的點位在2023年1月即從2023年1月開始基欽周步入了新的點轉(zhuǎn)入擴周期中屆時中國股中國經(jīng)濟人民幣率均開始走強并于2023年表現(xiàn)獨立于外市場的走（美股、歐股），待到美聯(lián)儲下次降息后（目前看2023年底），則引發(fā)全球股票市場共振強。表基欽周期的劃分高點時間擴時間收時間合計低點-6高點-64低點-137高點-33低點-325高點-84低點-137高點-33低點-425高點-15低點-127高點-14低點-726高點-94低點-1中數(shù)331平數(shù)248理2、希望一：低通脹疫發(fā)之，個家釋了量流性。由于，M2的增速與本國的GDP增速是匹配的，因此不能脫離GDP增速單比較M2速我以M2速與GDP速差來量情間國幣寬程。以出在疫情生之后貨幣放程度最高的美國和印度其次是元區(qū)，再其次日本。而中國以上國家和區(qū)中最為克的。體在國用更主的疫策及政策，沒過依貨政。此，伴隨兩年的幣寬松這種寬貨幣政的反噬開始體出來：方大數(shù)家通水被高幾年高位接來要出高代價，如濟退才將逐拉到常平。圖M2增速-DP增速wd理中國的CPI比言低多場期中國CPI點現(xiàn)在203年1（3.，后在2023末落至1.7。溫和的通脹本身對于經(jīng)濟和股市而言就是利好。市場預(yù)期2023年上半年的均在負值間，即材料成持續(xù)下，這有于中游造業(yè)的潤修復(fù)它們產(chǎn)量在蘇早期會大幅加，伴隨著材料成不斷下，企業(yè)利潤就逐漸抬，進而業(yè)的信也隨之升。企信心提之后，會更加動地尋中長期款，以增加其本開支這樣一正反饋會確立經(jīng)濟周期收期步入了張。圖中國的PI與CI預(yù)期wd理3、希望二：疫情緩解年來疫曾致四月有死率升過，后從6開，7、8、、10均人亡即亡為0。截至11月27日，月合計增病例456534人（含無癥），死亡7人，重癥83人癥萬之1.基不無狀在分之2.6右亡十分之1.。在重癥率、死亡率下降的背景下，11月11日，《關(guān)于進一步優(yōu)化新冠肺炎疫情防措施科精準做防控工的通知》發(fā)，黨中對進一優(yōu)化防工作的十措作重部。圖今年以來新冠疫情的重癥率與死亡率不斷下降wd理4、希望三：制造業(yè)起造投在2011之后直在降勢中了將情在濟期中觀察，我們?nèi)≈?年的同比，如，202年10月與2019年10月做同比（以跨過疫的影響，得到結(jié)論是制造業(yè)資增速經(jīng)開始底并緩回升，前增同已小幅越疫前的平。這代表著一新的制造業(yè)投資周期的啟航。由于該周期被稱為朱格拉周期，它的跨度一般是2-3個基欽周期（即7-11年），一旦它轉(zhuǎn)向張，對未來經(jīng)濟的動會持續(xù)很時間。圖制造業(yè)同比增速 圖制造業(yè)同比增速（3年同比年化）料源d理 d理今以來，二產(chǎn)業(yè)資累計比大幅越第一業(yè)與第產(chǎn)業(yè)，為拉動濟重的個項。而，高技產(chǎn)業(yè)投增速又著高于統(tǒng)產(chǎn)業(yè)其中，技術(shù)制業(yè)同比速超了20。圖三個產(chǎn)業(yè)投資同比 圖高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資同比料源d理 d理止10的據(jù)示分業(yè)資比速快行包：器表造業(yè)；電機械及材制造；酒、料和精茶制造；皮革毛皮、毛及其品和鞋業(yè)；織服裝服飾業(yè)化學(xué)纖制造業(yè)木材加及木、、藤、、草品業(yè)；教、工、體育娛樂用制造業(yè)計算機通信和他電子備造等。圖制造業(yè)分行業(yè)投資同比增速排名wd理短期的板塊選擇思路全A上指的RO（TT于2022年Q3依處下趨。于ROTTM明的后（算為過四季的ROE和以們以RO單度來察趨。圖全A與上證的RE（T）wd理全A與上的季度ROE規(guī)律非常明，在每收縮期其高點低點的間均為6季，從201以，有外。由于2021年2季度為ROE高點，則2022年Q4將為ROE下滑的最后一個季度，預(yù)計2023年Q1，季度ROE將環(huán)比改善。但在ROETTM口徑中，拐點可能會出現(xiàn)在203的Q1者Q。表全A與上證的R（單季）RE（全A）高點時間低到高點高到低點合計RE上證）高點時間低到高點高到低點合計低點-2低點-3高點-64高點-64低點-237低點-237高點-62高點-62低點-235低點-235高點-64高點-64低點-237低點-237高點-62高點-62低點-235低點-235高點-64高點-64低點-237低點-237高點-62高點-62低點-2低點-2中數(shù)337中數(shù)837平數(shù)338平數(shù)832w理比Q3與Q，ROE環(huán)變，們以到：1、大數(shù)業(yè)的ROE比下中這全AROE方是致；2、ROE比善行林漁費服車品料力備及能、行交；3、ROE幅滑行：械輕制、油化紡服、藥建、貿(mào)售計機國防和軍工、子房產(chǎn)綜、信傳；4、ROE滑度大行銀金融材色屬合融礎(chǔ)化、鐵煤。5、周反時優(yōu)今以跌大板。圖RE分行業(yè)（Q3環(huán)比Q2改善空間）wd理換句說，跌大，同時ROE環(huán)比善又比明顯（者環(huán)比滑放緩，則是來段間重板。圖基于RE改善程度-超跌幅度的板塊選擇次序wd理照上則2023上年們向推薦202跌大2時ROE經(jīng)始善者滑緩板。，擇序于示頭方。們議資關(guān)：食品飲、電力設(shè)備新能源、汽、電子、輕工造、家電國防和軍工計算、醫(yī)、機、銀行傳媒這板塊它們在周期伊始，將有更大的上空間。站在兩年的角度，成長與消費更佳1、行業(yè)長性：制造更優(yōu)我們認為未來年全球高脹低增長環(huán)境較難有面的大幅度指數(shù)性機會。在樣的經(jīng)環(huán)境，成將彌珍貴。擇成性好行業(yè)與司，怕短估貴點但在2-3的間口，們回率會佳。按照2493家被分析師覆蓋的A股公司，我們統(tǒng)計了它們所處行業(yè)的未來2年（2022024收與潤合速要出是該統(tǒng)計增速會比行業(yè)指數(shù)速快很多，為該數(shù)字為位數(shù)而非加權(quán)即小企業(yè)增更快）。表行業(yè)的成長性排名申一級 分師覆蓋市值2222232242年2年企數(shù)量億元收增速收增速收增速收入CGR利潤CGR電設(shè)備0507733汽車8889472農(nóng)牧漁0690690社服務(wù)8428300電子4940797機設(shè)備3119675國防和軍工0879683計機2518672基化工7845032有金屬6481811通信8865448公事業(yè)4562227食飲料3420897傳媒7468477醫(yī)生物1004337美護理9171795建材料2975564輕制造6738884環(huán)保2569682非金融5687242紡服飾7876662鋼鐵3147561商零售3543331建裝飾3057671石石化6236231家電器3387450交運輸7927347銀行5881114房產(chǎn)6310114煤炭3354347綜合2224863整體35284120w理造與產(chǎn)件速快力備車子械備；進口代的周性行業(yè)不容忽：基礎(chǔ)工、有金屬，這個行業(yè)增較的要進替或下需落新源高長業(yè)的司；費有錯增：品料傳、藥物美護、織飾。此，句話總未來A股的機在于制造業(yè)機會，在接來的基欽周期中，制造業(yè)的成長股會更多；再面一些機遇在國產(chǎn)，其中僅包含制造業(yè)也包含部分周性業(yè)國產(chǎn)；補一，是情步去消行的蘇。以制造為代表的成，及疫情后消費，構(gòu)成了來兩年的投主線。2、寬基數(shù)成長性：創(chuàng)（創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)）成長性突出基數(shù)中創(chuàng)創(chuàng)的長突來年潤CAGR于30收增大于25；次國證200利增大于30但入速為5；3) 國證2000>中證1000>中證800>滬深300>中證100>上證50，體現(xiàn)為公司越小增長越快，其中中證500增速高于中證800，主要是中證500成性業(yè)均，融業(yè)比低；證指速著于證數(shù)2復(fù)利增達29指權(quán)中最的個業(yè)力（16藥12（11算（7、品料（6；上證指數(shù)2年復(fù)合利潤增速為14，指數(shù)權(quán)重中最高的五個行業(yè)為：銀行13品8銀7藥7力7。表寬基指數(shù)的盈利預(yù)期3年合收入速3年合利潤速23年合收入速3年合利潤速2年合收入速2年合利潤速萬全A8859上指數(shù)8254深成指2629上證508578中證102691滬深303304中證504632中證801385中證1006921國證2001950科創(chuàng)504670創(chuàng)板508739創(chuàng)板指7767

22-04

22-04

22-04 w理A股市場小結(jié)從203年1開欽期入新起入張期時國股市國濟民匯均始強于2023表為立海市（美、股的勢。在個新周中，低脹、疫逐步放、制造的崛起三個重的宏觀動量挑是外衰、球利環(huán)、易技的突。來的2季度股則“跌+RE復(fù)陣注品料力設(shè)備新能源汽車、子、輕制造、電、國防和軍工、算機、藥、機、行傳這板，們新期始將有大上空。未來的2-3年在全球通脹低增長環(huán)境下較難有面的大幅度指數(shù)性機會在這樣經(jīng)濟環(huán)境成長將足珍貴以制造為代表的成電力設(shè)備汽車電子機械設(shè)、國防和軍工）及疫情后待復(fù)蘇的消（食品飲料傳媒醫(yī)藥生物美容護、紡織服）構(gòu)成了條投資主線寬基指數(shù)中，雙（科創(chuàng)板、業(yè)板）的成性突出。港股價值洼地明后兩年有望顯著跑贏A股港股底部大概率已經(jīng)探明1、港股的幅巨大，恒科技跌幅與網(wǎng)泡沫時期的斯達克近似從21年2港的點到22年10港的部們計恒部指的大幅中生國地產(chǎn)幅達81生聯(lián)科跌幅75生科技跌幅75，以上幾個指數(shù)已經(jīng)與200-202年美國科網(wǎng)泡沫期間，納斯達克數(shù)大幅78相下。圖恒生部分指數(shù)跌幅比較wd理2、40年的第次大支撐已到在港股于底部時候，們可以用股息來測算全邊際每一次市，都同天情況債益走是果股夠到常吸力股息，么和債比就了較勢。史，股大，對著高股率。最高股率=當年恒指數(shù)的分紅/恒指全最低價格圖恒指每年低點對應(yīng)的（最高）股息率理如2003典底應(yīng)了4.5股率208融機底，對應(yīng)了6.的股息率；2016年初A股熔斷和港匯的擔憂，恒指對應(yīng)了4.4的股率幾重的部其數(shù)點應(yīng)股率超了4.5。其落在支撐上，如下圖。我們曾在《經(jīng)濟周期隨筆1：相信歷史的支撐》系統(tǒng)討過個象。圖港股月線與支撐wd理么什進到2022支變無了？因俄沖？是為美國中概股的PCAB法案還是今的房地表現(xiàn)低預(yù)期？者美國息過快再或是情的持影響？是多個素的合，超過港股之幾十年的有跌素響？或我很難確回以問題但是們意到：今天的恒指，不再是以前的恒指了——因為它構(gòu)發(fā)生了巨的變，導(dǎo)致股率過低于經(jīng)被速地入指數(shù)例如美、小米團、百、阿里康、阿巴巴、東集團網(wǎng)、底等，些司特是求長股很。樣來導(dǎo)了指分比利/利大下滑經(jīng)擴期時這個影不顯著因為投者更關(guān)成長指，但在濟收縮中，分比率下滑就味著股率的下，加之未來前的存疑新指數(shù)缺乏了資引。下是恒生數(shù)的歷分紅比的變化可以看，恒生數(shù)的分比率（指股利/利在2021創(chuàng)近20的低至23而史平值為40。圖恒指（H）的歷史分紅比率wd理果息是經(jīng)收期算部全際有工具而2016之指為引了興濟產(chǎn)了的化么我們可用2016年的恒結(jié)構(gòu)即尚未批引入新經(jīng)濟期的恒指結(jié)，來測算指數(shù)目前的置，以及股率。帶著個想法我們繪了2016年結(jié)下的恒走勢圖采用的是2016年1月份的恒指成分及權(quán)重）?？梢钥闯?，采用2016年結(jié)構(gòu)的恒指，10月收盤價還在2543點（當下恒指1467點），老恒指高過當下恒指超過1000點！兩者很大差是老指（2016結(jié)恒）供更的息。圖216年結(jié)構(gòu)的恒指與當下恒指wd理我們再繪制這樣一張圖：2016年前，我們采用恒生指數(shù)。2016年之后，我們用2016結(jié)的指代即定指構(gòu)有整，以察支。一次們現(xiàn)206構(gòu)恒在2022年10月一打了史支上。該支撐自190年以來42年的時里無一例地成為港的重要底部括1998年的亞洲金融危機底、2003年的非典底、2008年的金融危機底、2016年的港匯波動底。兩需額說：1、中在2008，限點離撐線22也是，考史就202年10份最價下最空為222008最點天指息率為6.6我們測的2022年10月31日2016結(jié)構(gòu)的指股息率為6.3已經(jīng)接近歷史限值；2、史明在支入持一獲正益的率為100。圖216年結(jié)構(gòu)的恒指與歷史支撐wd理史，果支線紅線買，有益統(tǒng)如：表恒指支撐線買入的收益統(tǒng)計買時間買點位（撐線）一后指點位兩后指點位持一年回報持兩年回報198年8月1839859201年9月023026202年9月1302034203年1月8892250208年10月3050495216年1月95019中數(shù)88平數(shù)32w理們以到便不運極在208年我支位入大回高達22但有年后收率然有49！我統(tǒng)計了史上每次支持買入（年如果現(xiàn)兩次上觸及撐，只第一買入，為這種置并不來，我的想法怕錯過），持一年收率為38有年益率58歷經(jīng)告我往境買之反空更（第年有益，于二的益）！合前可恒股率經(jīng)達6.3而們?yōu)槔镌摑M心而必續(xù)心底何方2016構(gòu)恒成及重參閱11份告。3、企業(yè)回數(shù)量創(chuàng)歷史高，這也是史大底的特征回數(shù)據(jù)承了較為體的信，我們信回購據(jù)包含公司管層對公經(jīng)營展望和前估值觀點，表現(xiàn)出司有足的現(xiàn)金及信心回購公數(shù)的值先盤點1月。2022年、10個，與購上企數(shù)達了史高的128與10，是史穩(wěn)的部號諸：2008年10，2011年9，2016年1，2018年10。圖港股回購企業(yè)數(shù)量與指數(shù)的關(guān)系wd理4、南向資不斷增持港股今，但凡港股大下跌的間，南資金不沒有拋港股，而都在逆市舉倉如3、9、10，中在10，倉額到了676人幣，了年高也越三度和顯出資港強的心。圖南向資金不斷增持港股wd理于1股幅大值股率獲40里第5次別支撐；3）公司回購數(shù)量創(chuàng)新高；4）國內(nèi)的基欽周期即將轉(zhuǎn)向擴張；5）已經(jīng)發(fā)布Q3財報的互聯(lián)網(wǎng)公司ROE環(huán)比普遍明顯改善；6）疫情政策、游戲版號等政策的友；7）資持續(xù)入8）國加息緩，我認為港將不會創(chuàng)新，而前概已處反的徑。與A股比較：港股未來兩年有望顯著跑贏A股1、歷史總校正偏差從209年1統(tǒng)，過的3中港累下了30，A則計漲了26股輸A股56此景乎大投人看未的股或大分資認，便票場機，A也該于股。這如在2019年下年的時，在周性板塊寂了10年，難找到多周期的資一樣們是向短間生一原去釋去預(yù)未來，們有多“鑿理：1、聯(lián)的速也不從；2、地的售回到前國房產(chǎn)局經(jīng)生巨變；3、行來擔多實經(jīng)支作而利力不下；4、藥帶采的景未機有,CXO海受制；5、制造業(yè)、芯片、半導(dǎo)體、軍工、新能源等代表中國未來發(fā)展方向的公司在不港；.....為克服短期帶來偏見，們將港與A股在十幾的多周進行對，計據(jù)于個期起至點例，200-208數(shù)選取2005年6月6作起，2008月10月27作終，同得如結(jié)：圖在不同基欽周期下，港股對A股的超額收益比較wd理1、股對A呈著勻“--輸贏-”往式現(xiàn)200-208，港股輸A股84200-202年，股跑贏A股83；201-206年，股又跑輸A股522016年-209，股次贏A股44201-，股輸A股56。2、贏跑乎大對的-84后是+83-52后是44么-56后多？3、股在A形泡者值顯高時候為股是外構(gòu)投者“性明跑輸A股如2007的盤614面行如2015的融5178情如2020的心產(chǎn)情；4、港跑之的一基周股估很（個是以衡的，就股息率美債收率的關(guān)），于很容易復(fù)；而A股一特征公司估值高，往在一個跌過程去不干（與投者結(jié)構(gòu)關(guān)），一個基周繼去估：比如207年很高點的龍公司的估值在2008年消時間不夠要到202左才歸理；或者205年很高點的創(chuàng)板公司估值在2016年消時間不夠要到209左才歸理；在2021年很高點的核資產(chǎn)公司估，在2022年消時間不夠要到206才歸理（們說合，針于幾而）圖在不同基欽周期下，港股與A股估值的對比wd理5、然們較指上指數(shù)非說在A中不超恒的業(yè)指，顯然每個時都有符時代趨的成長行業(yè)與司，它的表現(xiàn)靚的這是什全A期贏證數(shù)原。2、當下銀行股估值瞥，理解悲到了怎樣的程度以行股為，我們比了金危機底歐債危底、新疫情底當下，洲分行港銀的值況。為么選擇洲？因歐洲的行估值幅低于國，且國最低在歐債機中因為法的銀行希臘有量貸款在沒有決方案前，市普遍擔這巨的款變壞，此些行大壞計甚破的險。同樣在2008年金危機時，以及2020年新疫情初，市場認為銀行股將會受巨大損失，前景十不明朗導(dǎo)致其值底部約在0.3倍左。即是在當，歐洲濟陷入退的大景下，由于恐度已經(jīng)善，其行的值經(jīng)顯修。反當下港中資行的值經(jīng)到了0.3左右PB里含什預(yù)？似下表（我的駁：中面臨經(jīng)危機的度堪比208年全金融危（我們道，中是未來年GDP速一持長大經(jīng)體；國銀面的遇歐危時的國似會大的賬法解決我們知，希臘題最終歐盟的貸款得緩解，中國不當年的國的地，無尋求盟的支持而自身以自主制定政，這比國當時境主得）；國疫比球他家加然國疫全最功的且前在進步放措，來會來好。表歐洲部分銀行股與港股銀行股PB估值對比代銀行20--921--722--6當下法巴黎銀行8659法農(nóng)業(yè)信銀行3097法興業(yè)銀行0288德志銀行5584瑞銀行6711瑞信貸1274工銀行1899建銀行2659中銀行97554375交銀行7734中香港0231中銀行8526渣集團8596匯控股1143恒銀行2083理因此我們想述的是一“極限思當下港銀行估值的義映射了投資者的理性悲觀預(yù)已經(jīng)達到極致而當一年之當經(jīng)濟擴張期里美聯(lián)儲降息全球?qū)嵔?jīng)濟景氣度復(fù)市場情與風險偏好行后人們似很容易從下的悲觀中出來，盡管前看，他們是么的言之鑿鑿。3、港股與A股的ROE相當，動的是估值們加性析港與A，期其ROE平相的。如下，港股的ROE與A股的ROE基本交疊在起，沒特別顯的差距由于ROE可以作股票場長期行的斜，因此可以解為什么“在隔個周期之，港股輸?shù)目傃a回來”—因為者ROE并沒明顯的壓倒式超誰！圖港股和A股的RE比較wd理然毛疵說科股在2016之被量入指后209200、2021使港的ROE略拉低我也到著些技司始識自增放慢力化支升身的RO在2022的Q2/3報上現(xiàn)非清，以2022其ROE期穩(wěn)回。外與2019相比本期新入生數(shù)公不是聯(lián)網(wǎng)有大量的質(zhì)公司：華啤酒信義玻、中升股、龍集團、義光能中芯國際比亞迪份、中宏橋、大福、踏體育藥明生、李寧新奧能、森藥、桂服、底、團-W阿健、東團-S、夫泉百集團-S阿巴巴-S網(wǎng)-S。看這些公名單之，我們加確信這些公中的絕多數(shù)，是行業(yè)翹，經(jīng)擴期來后有跑行。然股與A的ROE似以“贏輸循往影的因要估。如說史港對A的值均為78港定在A的78是個均平后這區(qū)做環(huán)復(fù)波動低時200201202，會下個期升太了（200201、201，會下周下。圖港股對A股的估值比較wd理請意：上的高點下移，是低點上移！現(xiàn)了一收斂形，而非跌形態(tài)。所以不能解釋說港股越來越差！而更合理的解釋是：A股的估值在逐漸與全球接實際上股是一直與球接軌的表現(xiàn)為A股與港估值波動在減?。ㄗ罟噪x在減小。這也是中股票市場國際、成熟化的現(xiàn)。以當下股PB估值僅為A股的68其如果夠在2023-2024年修復(fù)到78的歷史平均平則有14（78/68-1相對于A股的超收益空此歷史表明，一旦港股修復(fù)起來，它總會打到平均水平之上，因此14的超額收益預(yù)期是一個保數(shù)字。表恒生指數(shù)的預(yù)期21821922022122E22E收入3937395149YY07382利潤806042YY86002股利224422股利利潤014375RE128331理板塊建議1、成長-漲跌矩：優(yōu)選超跌大行業(yè)，同考慮成長性好行業(yè)與公司由于股沒有季報的制披露求，因僅以幾家公司樣本來論ROE的向夠面。們?nèi)恢刑岬摹伴L跌陣照頭示方推行的選次。長未來22022024收復(fù)增速所沒考利增速，因個行的基效導(dǎo)了潤速別大且夠定；跌漲幅是算個業(yè)自201以的點到前漲/幅。圖港股通成長漲跌行業(yè)矩陣（一級行業(yè)）wd理有395公具分師利測其：1、盈的司值蓋率92可較反港通實情；2、入利增的業(yè)值為位；們增匯如：表港股通行業(yè)預(yù)期，排序以2年復(fù)合收入增速從高到低行業(yè) 市值 標數(shù)量 222年223年224年222年223年224年2-4年2-4年億幣利增速利增速利增速收增速收增速收增速收入CGR利潤CGR社服務(wù)2992829318醫(yī)生物8290527973傳媒5540373236互網(wǎng)2616093338基化工2207189099汽車8779622797電設(shè)備0638680797美護理8660699892計機7310858983綜合8290817066紡服飾9238845458房產(chǎn)5744426654非金融7577605241輕制造9398524145國防和軍工5149107140環(huán)保9761799537電子2164242337商零售7597803126家電器2697882126機設(shè)備6002912113建裝飾3553243112公事業(yè)4639550217食飲料7271780999交運輸0348269980銀行8760747978建材料6970759877通信9864798670有金屬7743225551石石化1513762829鋼鐵1499082122煤炭1488056410整體28593804547w理2、超跌一：恒生科技合業(yè)漲幅恒科未機很?；ヂ?lián)網(wǎng)：降本增效，ROE反轉(zhuǎn)已在路上。龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司在行業(yè)中的領(lǐng)導(dǎo)地位沒有變，且于年一季開始，些公司本增效一般通裁員、少投放支出等式。所從在二三季度果開始現(xiàn)，即業(yè)ROE環(huán)比現(xiàn)了明的好轉(zhuǎn)且游戲號發(fā)放啟，以螞蟻消的再融資重表明該業(yè)正在入嶄新段因互網(wǎng)塊當恒科中定較的領(lǐng)。乘用車競爭中產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)勢更明顯勢在2022度了對難一年表現(xiàn)為場競爭烈之后其他品開始發(fā)，如比迪、五、長安吉利廣汽、瑞、合、華為，這些業(yè)的特是要么品線更，要么位更大眾化另外，于碳酸的價格斷創(chuàng)新，電池本高居下，新車的業(yè)鏈格依然不于車企盈利。此，未要么觀何時電成本的行推動車企的普遍盈利抬升，要么繼續(xù)選擇全產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢的車企，預(yù)計車通一細定而得續(xù)成，來難；SAAS與信創(chuàng)未來增有望加速創(chuàng)塊我未看的塊生技中的體公司要以云算的方被市場接受，們的特是增速，但利率較或者虧。狹義說，信的目標核心芯、基礎(chǔ)件、操系統(tǒng)、間等域現(xiàn)產(chǎn)，隨著2+8（、政金、力電、油、通育療空天漸2+8N展會給有件業(yè)大機會其一通型SAA術(shù)品在來得高的長。消費電子預(yù)期不高，景氣度大約從明年Q2開始恢復(fù)。2022年全球智能機市場規(guī)模在萎縮，預(yù)計大約在115億臺左右，降幅約9.6，市場預(yù)計手機市場在明年第季度后望走向溫。港消費電類公司兩個特，第一歷史基面較，都有成功的術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)品創(chuàng)經(jīng)歷，有較多利，同也都在極做原有業(yè)的基礎(chǔ)適度布新方向第二是下跌過中估值化較快幾家公司的203年預(yù)期市盈率在1620倍，2024年預(yù)期市盈率在11-6倍，故而市場氣度一恢復(fù)，估值修空間回以往20-5倍水，則2年左時間會不的現(xiàn)。半導(dǎo)體：擴大資本開支，2023平穩(wěn)，2024年將加速成長。半導(dǎo)體兩家企業(yè)的共之在均擴資開支中芯際Q3布幅調(diào)本支虹半體是在劃上所動市劃集180人幣建12寸產(chǎn)線。前兩家司的市率均為2023年的10倍左，考慮芯片國化趨勢的必性，因其收入速均會現(xiàn)明年幅復(fù)蘇產(chǎn)能利率提升，后年始速快資開逐達）局。表恒生科技子行業(yè)增速對比二行業(yè) 代企業(yè) 標數(shù)量 222年223年224年2-4年2-4年收增速收增速收增速收入CGR利潤CGR乘車來小、想310831互網(wǎng)旅游程161274本生活服務(wù)Ⅱ團131589醫(yī)商業(yè)里康京健、安醫(yī)生345665軟開發(fā)蝶際金軟、源、湯技473332保險Ⅱ安線118986IT服Ⅱ國據(jù)195871光光電子宇學(xué)技116662數(shù)媒體度團快、哩哩497451互網(wǎng)電商里巴京集團294133社交Ⅱ訊股102222半體芯際華半體249315消電子米團比迪子瑞科技344911游戲Ⅱ易111018白家電爾家199895計機設(shè)備想團115658合計048881w理3、超跌二：醫(yī)藥生物藥物未來2收增非高行業(yè)過了27股樣整體14，因我們認醫(yī)藥生是港股來最具表性的長性行。該行子板塊相對較多，CXO從幾年前的高估值到目前與估值匹配，部分非龍頭公司估值則明顯折價創(chuàng)新藥未來的“金”，中既有些成型公司，多的是些體量不的未增可更爆力新司。CXO估值與長性匹配CXO是值大板今三報表為續(xù)超期同債長健錫明物于10正從國務(wù)核清單（UV移除進步解壓制CXO塊悲情緒CXO位值為2023年24倍PE，2024年18倍PE，行業(yè)未來兩年收入復(fù)合增速27，利潤增速30故估/長匹度好屬穩(wěn)的置向；生物制品短期不利長期是重要的成長向新中含大的司，既有早期發(fā)展成型的PD1，也有一批早中期創(chuàng)新型企業(yè)。該板塊的主要特征是收入增速極快，未來兩年收入復(fù)合增速58，但大部分企業(yè)還處在虧損或者盈虧邊緣。此，它屬于高塔組合，慮在2023年有定的修空間，而2024年則可能成為最靚麗的組合（美國降息后，這些企業(yè)的增速依然較高，P/S估值的行時慮值換至202論何新是股來重的長向一；器械與醫(yī)美優(yōu)選平臺型或特色方向。港的械醫(yī)美的量始增，但總市值不，部分上市公分拆而，屬于色品種經(jīng)歷了年的下，值增匹，要找立于A的色向如美平型械司；中藥：估很低，未來行業(yè)增有望加快。中中是業(yè)頭國內(nèi)藥方顆的質(zhì)量制標準制定速慢于預(yù)，未來著新標系持續(xù)善，配顆業(yè)有持好轉(zhuǎn)藥2022開在情療向較機會四五”中藥發(fā)展劃》將續(xù)推進醫(yī)藥的快發(fā)展故而全業(yè)估值有提升間比言股主中企業(yè)2023的PE為8-11之與A比安邊更。表醫(yī)藥生物子行業(yè)增速對比二行業(yè)代企業(yè)標數(shù)量222年收增速223年收增速224年收增速2-4年收入CGR2-4年利潤CGR生制品濟州信生、實物金瑞739403醫(yī)器械創(chuàng)療威股、海物822909醫(yī)服務(wù)明物藥康、龍成泰醫(yī)、吉亞398970醫(yī)美容代使醫(yī)健康316560中藥Ⅱ云、國藥同堂藥311167化制藥星藥中生制、潤藥瀚制、聲業(yè)943746醫(yī)商業(yè)海藥國控股291213合計518884w理4、超跌三：房地產(chǎn)房產(chǎn)是本跌幅最的板塊超過了生科技恒生醫(yī)。由于情導(dǎo)致銷不佳之資元市中約出乎有營業(yè)被調(diào)用級，這發(fā)了地股與物股的同下跌。管物業(yè)的現(xiàn)金頗佳，市場在觀期憂母司資挪，及長的長可消退。我認為，場對于地產(chǎn)企的預(yù)期于悲觀從今年續(xù)出臺“保樓、“金二十條”國大行與產(chǎn)企業(yè)戰(zhàn)略合發(fā)布，以看出政策的度不加，信的松面在一得開。物業(yè)管理房地產(chǎn)板塊中彈性大的方向。由物板的長是容被定的表現(xiàn)為簽面積不斷釋，且其業(yè)模式輕資產(chǎn)加之跌巨大。場預(yù)期來兩年板塊的入復(fù)合增為23、利復(fù)合增為26，對應(yīng)2023年塊值8.3、2024年7.1。此該塊有大修空。開發(fā)企業(yè)政策的斷推進，估值依有較大提升間。發(fā)企主是國企及民企兩部分。其中民企在本輪下跌中跌幅巨大，部分企業(yè)已經(jīng)跌至0.-03倍PB，對應(yīng)203-224年4倍PE左右。故而，隨著時間的推進，我們相信其中絕部企均改其資力估還進步修空?？偠?，下的房產(chǎn)板塊應(yīng)的估，是極悲觀情下的估水平，不需考慮銷數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)，僅政策上加碼及用上的解，就推動它的值步復(fù)。表地產(chǎn)子行業(yè)增速對比三行業(yè) 代企業(yè)標數(shù)量 222年223年224年2-4年2-4年收增速收增速收增速收入CGR利潤CGR物管理潤象活碧園務(wù)綠服、海業(yè)保物業(yè)563436產(chǎn)地產(chǎn)R129203住開發(fā)國外展華置、科業(yè)龍集、鴻基409291商地產(chǎn)古產(chǎn)恒地、鴻、龍、龍業(yè)605777合計616556w理5、銀行估值已經(jīng)悲到極致，修在路上銀與地產(chǎn)相伴而的板塊地產(chǎn)信傳導(dǎo)不、銷量佳導(dǎo)致對銀行務(wù)需的擔憂地產(chǎn)企債務(wù)違風險導(dǎo)了對銀壞賬增的擔憂這都是股下期投者空行主邏。目前國有大型銀行的PB僅為0.30.4倍，股息率9或以上，我們已經(jīng)在前文討論，這是債危機間受影最大的國銀行的最低值水平隨著后市的暖在個整經(jīng)擴期，估提的間大。我們以工農(nóng)中建交五大行的港股表現(xiàn)，檢驗了在過去五輪基欽周期里（2005年-今其在擴期PB估值的升空間中位為54這可以成在未來兩其PB估值修空間的參即用本輪PB最低乘以1.54計算出來的PB高。表銀行子行業(yè)增速對比二行業(yè) 代企業(yè)標數(shù)量 222年223年224年2-4年2-4年收增速收增速收增速收入CGR利潤CGR國大型銀行Ⅱ設(shè)行工銀、業(yè)行中銀行交銀行667876其銀行Ⅱ豐股中香、亞行417516股制銀行Ⅱ中銀行479889農(nóng)行Ⅱ慶村業(yè)行118625城行Ⅱ慶行青銀行248012合計747978w理6、電信運商：景氣度，目前依然優(yōu)質(zhì)的投資板之一股信塊值關(guān)電運商它流性，值。首先三大運商的ROE均步到了穩(wěn)增長期這是個期趨勢我們在年就出該變的緣由是提降費期”已，同時計算等業(yè)務(wù)的署又增加新業(yè)增點。此外中國電在2021年6月20日批的《關(guān)調(diào)整公派息政的議案，“同意本公司201年度以現(xiàn)金方式分配的利潤不少于該年度本公司股東應(yīng)占利的60A發(fā)上后年年現(xiàn)方分的潤步升當本司東占潤的70上這開運商加息大。中國移動2022年11月10日公告，203年以現(xiàn)金方式分配的利潤逐步提升至當公股應(yīng)利的70上。雖然中國聯(lián)通尚未對未來分紅比例給出承諾，但在11月發(fā)布的股權(quán)激勵（對象7785人均10.8股案求1202/203/224主業(yè)收較2020年增速不低于11.2/6.8/2.10，并且不低于同行業(yè)企業(yè)平均水平；2）利潤總額同比改善，202/203/224年利潤總額較2020年增速不低于23.0/5.5/4.07且低同業(yè)業(yè)均平資收率升，202/203/224凈產(chǎn)益不于4.0/.25/4.0較200改百分同不于家行對企業(yè)202/223/024經(jīng)增EVA同比善。綜，我們以看出聯(lián)通未增長率電信、動更佳故而如在信動諾升紅例背下通步升紅例是概事件。們照2023中移動國信紅例70（別承公通分比例50計算203三股率達9.58.78.5若來通分比最也能到70則的性佳；此，我們所以將行、工與三個營商比，就是形成一個比美思路由于運商的商模式的健性，金流能好過銀，故而果運營的股率在高銀行的境下，么在資配置中應(yīng)優(yōu)選營商。實上，歷史電信運商的股率從不求比銀更高，以這是而易見相對超收機。表三大運營商港股的股息率與代表銀行的比較代碼公司RE222RE223RE224分假設(shè)PB22股率23股率24股率04.K國動3690835802.K國信6150707206.K國通9240105803.K設(shè)行9630918619.K商行53100643w理外些備公的據(jù)下不展單論。表通信子行業(yè)增速對比收增速收增速收增速收入CGR利潤CG收增速收增速收增速收入CGR利潤CGR通設(shè)備興訊長光光、騰密342228通服務(wù)國動中電、國通中鐵塔587678合計898680

223年

224年

2-4年

2-4年 w理7、汽車：體性機會到之前，還需選個股車塊估在去兩提了少所不算超板。于車業(yè)來2增較們算能車業(yè)透將在204達到50左右，到了205年，行業(yè)增速才會略放緩（但這沒有考慮海外市場，因為優(yōu)秀企業(yè)已出海布中），照我們滲透率理解，前依然較佳的資。但當，有兩問題需面對：1、參競爭的業(yè)數(shù)量較202、2021年增很多年量除一優(yōu)的亞迪有統(tǒng)企民的有資的，讓經(jīng)數(shù)家勢的騎塵成百爭艷礦格經(jīng)擴期聲新高出與宗品異獨行情導(dǎo)“游蘇游跌，游潤復(fù)”少目是不的。所短期可在零部、汽車務(wù)中尋個股機，而整的系統(tǒng)機會要等上價，么下蹤款個優(yōu)企。表汽車子行業(yè)增速對比二行業(yè) 代企業(yè)標數(shù)量 222年223年224年2-4年2-4年收增速收增速收增速收入CGR利潤CGR乘車亞股、城車理汽、利車廣集團623696汽服務(wù)升股美汽、達車易集