傳媒/行業(yè)投資策略報告?zhèn)髅?行業(yè)投資策略報告/2022.12.16蘇可期投資評級投資評級:看好(維持)傳媒滬深300上證指數(shù)--分析師潘寧河pannh@分析師劉洋uyangctseccom分析師李躍博bctseccom1.《廣告大盤承壓，尋求細分賽道機22-09-06傳媒行傳媒行業(yè)年度策略報告核心核心觀點由于傳媒子板塊受疫情及經(jīng)濟不確定性因素影響較大，傳媒板塊主要公司業(yè)績承壓明顯，業(yè)績與估值底部相對明確。當前板塊觸底回升趨勢明顯，廣告營銷、游戲、影視等板塊受疫情好轉(zhuǎn)和消費復蘇等因素影響有望回歸正常水平。凸顯長期價值：廣告營銷錨定宏觀經(jīng)濟，具有經(jīng)濟發(fā)展后周期特征，預計修復過程呈現(xiàn)一定程度的波折。戶外廣告端，行業(yè)龍頭掌握核心媒體資源、客戶結(jié)構(gòu)更優(yōu)、抗風險能力更強，業(yè)績向上彈性確定性較高。線上廣告端，內(nèi)容平臺的廣告業(yè)務(wù)有望受益于宏觀經(jīng)濟、消費復蘇帶來的業(yè)績修復。隨著12月及2023年諸多重磅電影定檔，優(yōu)質(zhì)影片供給增加有望提振觀影需求與行業(yè)信心。疫情政策優(yōu)化趨勢下，影院營業(yè)率有望持續(xù)蘇帶動上游影視制片增長，后續(xù)復蘇更依賴內(nèi)容端的優(yōu)質(zhì)影片持續(xù)供給。供應(yīng)鏈能力：2022年傳媒行業(yè)整體承壓背景下，直播電商賽道仍維持較高景氣度，主要的直播電商平臺與機構(gòu)均受益于行業(yè)高增長帶來的紅利。隨著直播電商滲透率進一步提升，內(nèi)容稀缺性與流量價值釋放成為核心競爭力。當前主要直播電商平臺加快短板補足、加強流量競爭，頭部直播電商機構(gòu)有望憑借跨平臺運營與規(guī)?；瘮U張能力獲取平臺政策支持。國內(nèi)游戲市場增長放緩，出海與VR內(nèi)容成為發(fā)展主線：2022年由于游戲行業(yè)呈供需雙弱局面，國內(nèi)游戲收入增長相對乏力，隨著自研游戲海外滲透率提升，出海收入已成為游戲廠商業(yè)績的重要驅(qū)動力。2023年隨著索尼、Meta等主流VR頭顯設(shè)備上市，VR設(shè)備的出貨量有望恢復較快增長，國內(nèi)以Pico為代表的頭部VR設(shè)備與內(nèi)容平臺有望進一步推動游戲與VR的結(jié)合，廠商率先登陸主要VR內(nèi)容平臺有望取得先發(fā)優(yōu)勢。?標的推薦：疫后復蘇主線建議關(guān)注分眾傳媒(002027.SZ)、兆訊傳媒 (301102.SZ)、芒果超媒(300413.SZ)、博納影業(yè)(001330.SZ)；直播電商賽道建議關(guān)注快手(1024.HK)、新東方在線(1797.HK)、遙望科技(002291.SZ)；游戲板塊建議關(guān)注愷英網(wǎng)絡(luò)(002517.SZ)、三七互娛(002555.SZ)。?風險提示：宏觀經(jīng)濟下行風險；監(jiān)管趨嚴風險；疫情反復風險；產(chǎn)品上線不及預期風險等。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準2 5 1.22023年展望：疫后經(jīng)濟復蘇帶動板塊業(yè)績回升，高景氣賽道、行業(yè)龍頭具備高確定性 6 力 21力 22 5.3.1三七互娛：出海經(jīng)驗豐富，重點產(chǎn)品上線有望帶動業(yè)績回暖 27 .................................................................................5謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準3 圖7.社會消費品零售總額(同比)與工業(yè)增加值(同比) 8 (億元) 9 (萬人) 12 元) 17 電商收入(億元) 18 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準4 全球游戲市場規(guī)模(億美元) 25 8 謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準51.1業(yè)績普遍承壓，板塊跌幅較大年初至今受疫情反復、經(jīng)濟下行壓力及政策收緊等因素影響，板塊整體超跌，傳50%40%30%20%-10%-20%-19.1%煤通石交綜房建社銀機公商基醫(yī)有電家農(nóng)非汽國紡鋼環(huán)輕美計傳電建食-19.1%煤通石交綜房建社銀機公商基醫(yī)有電家農(nóng)非汽國紡鋼環(huán)輕美計傳電建食炭信油通合地筑會行械用貿(mào)礎(chǔ)藥色力用林銀車防織鐵保工容算媒子筑品石運產(chǎn)裝服設(shè)事零化生金設(shè)電牧金軍服制護機材飲化輸飾務(wù)備業(yè)售工物屬備器漁融工飾造理料料0設(shè)零設(shè)備售備事制生業(yè)造物飲護設(shè)零設(shè)備售備事制生業(yè)造物謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準6告營銷板塊主要受疫情及廣告需求疲軟影響，影視院線板塊主要受疫情影響及供給不足影響，游戲板塊主要受版號壓制影響，2022年前三個季度凈利潤均同比1,6001,4001,2001,000800600400200018Q118Q218Q1,6001,4001,2001,000800600400200018Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3傳媒板塊合計營收(億元)YOY30020000(100)(200)(300)(400)(500)(600)18Q118Q218Q318Q419Q119Q21918Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3傳媒板塊合計歸母凈利潤(億元)YOY200%100%0%-200%-300%-400%-500%-600%確定性?廣告營銷板塊：廣告營銷錨定宏觀經(jīng)濟發(fā)展，基本面改善來自疫情好轉(zhuǎn)和經(jīng)，行業(yè)龍頭具備較強的抗風險性，業(yè)績相較中小規(guī)模企業(yè)更具穩(wěn)定性，具備長?影視板塊：疫情好轉(zhuǎn)、優(yōu)質(zhì)頭部影片拉動供需雙升，影院營業(yè)率隨疫情受控院歇業(yè)導致電影全產(chǎn)業(yè)鏈受損，隨著疫情對影業(yè)的影響逐漸減弱，影業(yè)有望直播電商賽道應(yīng)關(guān)注直播內(nèi)容稀缺性、跨平臺直播運營趨勢、頭部機構(gòu)的供應(yīng)鏈整合能力，平臺與機構(gòu)有望共同受益于行業(yè)滲透率提升。供VR謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準72廣告營銷：消費復蘇后周期，關(guān)注龍頭長期價值品牌宣傳等需求。戶外廣告是展示類廣告，核心是觸達目標人群，因此與人流量謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準8-02-04-06-08-10-12-02-04-06-08-10-12-02-04-06-08-10-12-02-04-06-08-10-12-02-04-06-08-10-12-02-04-06-08-10-12-02-04-06-08-10-12-02-04-06-08-10-12-02-04-06-08-100月1月2月圖圖7.社會消費品零售總額(同比)與工業(yè)增加值(同比)010.020.030.0社會消費品零售總額(同比)工業(yè)增加值(同比)開始廣告花費同比降幅收窄，主要系穩(wěn)經(jīng)濟、促銷費政策推出及主要城市疫情得長期來看，隨著外部影響減弱、。勢0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%同比環(huán)比謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準9風險能力弱的中小企業(yè)出清，龍頭企業(yè)競爭壁壘牢固。我們也看好積極拓展新興業(yè)績穩(wěn)定性，行業(yè)復蘇階段擁有更高彈性。經(jīng)營杠桿較大，疫情影響刊例價和投放量，經(jīng)營業(yè)績下滑較大。公司媒體資源成圖圖9.分眾傳媒營業(yè)成本結(jié)構(gòu)(億元)70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0046.9533.4029.51333.4029.512018201920202021媒體資源成本職工薪酬設(shè)備折舊費其他營業(yè)成本000080604020070.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%營業(yè)總收入歸母凈利潤營業(yè)成本占比(右軸)比回升，毛利率、凈利率均呈修復趨勢，我們認為隨著整體環(huán)境進一步改善，公謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準1020.0%%0.0%-10.0%-20.0%20.0%%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%營業(yè)收入(億元)營業(yè)收入同比(%)00.2.20002.2.1梯媒品牌廣告對品牌主依舊不可或缺，看好龍頭的長期價值我們認為廣告營銷具有經(jīng)濟發(fā)展和消費后周期的特征，分眾傳媒業(yè)績承壓主要來公司受到的擾動將隨之消退，行業(yè)龍頭的長期價值將會凸顯：梯媒廣告的高認可寫字樓等核心點位占有率，全國一線城市的高覆蓋率使得公司具有高價值點位的絕對優(yōu)勢。主要媒體類型刊例花費均同比下降的情況下，梯媒廣告刊例花費同比繼續(xù)保持增示，2022年7月/8月/9月廣告花費環(huán)比增長-0.8%/4.3%/3.3%，同比下滑，相滑11.8%)略有好轉(zhuǎn)。%2016201720182019202020212022電梯海報刊例花費同比1月2月3月4月5月6月7月8月9月同比環(huán)比謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準11減少自營電梯海報點位、擴充加盟點位以降低自營成本。經(jīng)濟下行周期公司積極9080706050403020067%67%7% .160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%2016201720182019202020212022-07自營電梯電視媒體數(shù)量(萬臺)較上年末變動比例250200005007%-5.17%7%-5.17%4.49%%-865%65%70%60%50%40%30%20%10%0%-20%2016201720182019202020212022-07自營電梯海報媒體數(shù)量(萬塊)較上年末變動比例2.3兆訊傳媒：高鐵傳媒龍頭，受益于出行復蘇為戶外媒體的重要形式，依賴于鐵路出行人流。高鐵廣告作為戶外展月鐵路優(yōu)化，出行有望進入穩(wěn)定修復階段。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準120營收(億元)歸母凈利潤(億元)22Q122Q222Q3%%%%%%0%圖18.我國旅客發(fā)送量情況(萬人)25000200001500010000500001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%-20.0%-40.0%-60.0%-80.0%.0%旅客發(fā)送量(萬人)同比環(huán)比長期確定性，我國高鐵里程年均增長超過2000公里，2022年新增1.2022年我國新增高鐵線路里程(公里)通2.9.22段.202022.12.577.48.5謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準13D的運營并已產(chǎn)生收入。公司3電影行業(yè)：供給增加帶來業(yè)績彈性影院歇業(yè)，謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準14000票房收入(億元)YOY150.0%100.0%50.0%0.0%-50.0%50觀影人次(億)YOY%暑期檔觀影人次(億人)YOY0000000000.00201720182019202020212022%0暑期檔票房(億元)yoy.0%%%%0%%20172018201920212022謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準15政策端暖風頻吹，多地出臺影院紓困政策。疫情下全國性、地方性影院紓困政策文件頻出，主要通過稅收減免、租金減免、財政補貼等形式幫助電影行業(yè)紓解困疫情及行業(yè)整頓導致電影行業(yè)觸底，紓困政策顯示國家鼓勵、支持電影產(chǎn)業(yè)健康表2.全國性及部分地方性影院紓困政策范圍文件施2/2/18《關(guān)于促進服務(wù)業(yè)領(lǐng)域困難行業(yè)續(xù)服務(wù)業(yè)增值稅加計抵減政策，2022年被/6/7《財政部稅務(wù)總局關(guān)于擴大全額退還增值稅留抵稅額政策行業(yè)范圍擴2/8/11》2/5/19《關(guān)于我省電影行業(yè)相關(guān)助企紓動復工復業(yè)、加大財稅扶持力度、優(yōu)服務(wù)、著力減輕企業(yè)負擔、切實/6/1《關(guān)于申報上海市電影院疫情?？貢和I業(yè)、承諾愿意按照全市/7/7《江西省人民政府辦公廳印發(fā)關(guān)給歲末電影行業(yè)回暖明顯，12月及2023年均有重磅電影定檔，優(yōu)質(zhì)國產(chǎn)電影、進縮、進口電影票房貢獻下降，國內(nèi)電影市場缺乏足夠數(shù)量的優(yōu)質(zhì)影片導致需求疲謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準16《保你平安》《平原上的火焰》等《超能一家人》《龍馬精神》《無名》影業(yè)《檢察風云》王千源等《長空之王》影業(yè)《深?！窢I業(yè)率快速回升。我們認為隨著影院營業(yè)率趨于平穩(wěn)，影院端有望實現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定我國每觀影人次票房貢獻除疫情年份外，整體呈增長態(tài)勢。由于票價增速超過觀謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準17圖26.每觀影人次票房貢獻(元)45.040.035.030.025.020.015.010.0 5.00.02016201720182019202020212022H12022Q3每觀影人次票房貢獻YOY20.0%10.0%0.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%我們認為，全產(chǎn)業(yè)鏈布局的影業(yè)龍頭、具有進口發(fā)行優(yōu)勢電影公司有望受益于電博納影業(yè)、光線傳媒、萬達影業(yè)。4直播電商：內(nèi)容電商“貨架”化，頭部機構(gòu)受益于直播電商賽道持續(xù)高景氣，用戶直播電商購物模式逐漸養(yǎng)成。我國直播電商市場數(shù)據(jù)來源：艾瑞咨詢、財通證券研究所謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準1800202220212000180016001400120010008006004002000160.0%140.0%120.0%100.0%80.0%60.0%40.0%20.0%0.0%202020212022GMV(億元)同比增速2)內(nèi)容成為直播電商稀缺要素，內(nèi)容向直播間用戶留存時間顯著高于賣場式直間，關(guān)注具備優(yōu)質(zhì)內(nèi)容創(chuàng)作能力的直播電商機構(gòu)；3)頭部直播電商機構(gòu)跨平臺直播成為趨勢，構(gòu)建矩陣賬號成為沉淀粉絲的重要營能力、品類擴張能力的直播電商機構(gòu)。建設(shè)。快手面向下沉市場，社區(qū)屬性突出具有私域流量特征，私域流量轉(zhuǎn)化帶來月抖音直播市場份額已超過淘寶、快手，占三大直播電商平臺GMV謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準19e主要電商平臺強化短板補足，核心是用戶價值釋放：與跨平臺直播運營能力的機構(gòu)。短視頻垂類、直播內(nèi)容不斷豐富，用戶基礎(chǔ)不斷夯實?？焓旨訌娚鐓^(qū)內(nèi)容建設(shè)，謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準20。0600400200020182019202020212022Q12022Q22022Q3MAU(百萬)DAU(百萬)上，快手公布未來“公私域循環(huán)雙輪驅(qū)動”這一基本流量策略的臺在現(xiàn)有的內(nèi)容公域之外，為商家開拓經(jīng)營的公域，讓用戶能夠在不開直播的時GMV。800070006000500040003000200010000600%500%400%300%200%100%0%202020212022Q12022Q22022Q3GMV(億元)YOY8070605040302001.50%1.00%0.50%0.00%2019202020212022Q12022Q22022Q3其他業(yè)務(wù)(電商業(yè)務(wù))收入(億元)貨幣化率謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準21積累了數(shù)量眾多且高粘性的粉絲，當前場觀人次保持穩(wěn)定，成為保障GMV的重要驅(qū)動力。作為內(nèi)容帶貨的代表，東方甄選直播間用戶駐留時長顯著長于賣場式直播間，當前公司尚處于成長期，隨著運營能力強化、品類擴張，粉絲價值有望步釋放。圖圖35.內(nèi)容電商的GMV拆解空間，東方甄選淘寶官方旗艦店已有較為穩(wěn)定的銷量，視頻號拓展具備較大的想象空間。謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準22持續(xù)強化供應(yīng)鏈建設(shè)，自營品塑造品牌力。供應(yīng)鏈能力具備長期優(yōu)勢，東方甄選70%60%%40%30%20%0%-10%GMV重謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準23隨著平臺對頭部直播電商機構(gòu)的資源傾斜，公司有望實現(xiàn)淘寶、抖音、快手全平發(fā)展?！懊餍?IP”雙線并行，標準化直播運營方法論持續(xù)驗證。遙望科技藝人/主播矩陣響減弱，旗下藝人/主播的開播率逐漸回升，物流恢復業(yè)務(wù)正常開展。三季度遙望已上線，包括快手平臺“遙望幸福站”，淘寶平臺“遙望夢想站”等，有望推動實現(xiàn)IP腰部以上成熟主播，整合服裝類工廠資源及供應(yīng)鏈，構(gòu)建平臺商品池。公司品牌管理，促成平臺中眾多的服裝類主播與品牌方完成選品對接，三季度公司整體非謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準245游戲：出海收入貢獻重要增量，VR內(nèi)容成趨勢5.1游戲進入存量競爭，出海成為未來主線長，2022年滑導致收入同比減少，整體看出海業(yè)務(wù)已成為國內(nèi)游戲廠商收入新的增長點?；?50030002500200015001000500050.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%%-20.0%-30.0%2000000080604020080.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%%-20.0%銷售收入(億元)增長率銷售收入(億美元)增長率(%)謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準2500456067697370版號數(shù)量重為主要游戲市場，根據(jù)我們測算，2020年和2021年我國自研游戲出海游戲滲透圖圖43.2022年預計全球游戲市場規(guī)模(億美元)87美,513,956亞太北美拉美謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準26戲行業(yè)新增長點。300025002000150010005000140%120%100%80%60%40%20%0%-20%2016201720182019202020212022E2023E2024E全球VR年度出貨量(萬臺)YOYcoWellsennXR謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準27設(shè)備出貨量快速增長階段，內(nèi)容端上線具備先發(fā)優(yōu)勢。我們認為，游戲作為當前。502019202020212022E2023E2024E全球VR游戲收入(億美元)謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準28長海外收入(億元)占比60.0040.0%50.0040.0030.0035.0%30.0%長海外收入(億元)占比60.0040.0%50.0040.0030.0035.0%30.0%25.0%20.0%20.0010.0015.0%10.0%5.0%0.002019202020212022H10.0%圖49.三七互娛業(yè)績預測(億元)250.0200.0150.0100.050.00.04E35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%202020212022E2023E202營業(yè)總收入營收同比歸母凈利潤歸母同比2游戲品類的豐富和拓展，將有助于提高公司長周期產(chǎn)品的收入占比，有助于提高公司營業(yè)收入的成長性和穩(wěn)定性。產(chǎn)品精品化、多元化和市場全球化策略進一步深化，轉(zhuǎn)型成果進一步驗證，前三成為業(yè)績增長第二驅(qū)動力，國內(nèi)海外業(yè)務(wù)同步推進，促進公司業(yè)績穩(wěn)健發(fā)展。利空出清走出困境，業(yè)績驗證轉(zhuǎn)型成果。公司股權(quán)進一步厘清，最大股東為目前謹請參閱尾頁重要聲明及財通證券股票和行業(yè)評級標準