國有企業(yè)“債轉(zhuǎn)股”政策的功能缺陷與制度依賴

暨南大學(xué)管理學(xué)院會計學(xué)系暨南大學(xué)企業(yè)發(fā)展研究所胡玉明1/1/20231本課題的研究得到國家社會科學(xué)基金的資助。課題主持人：暨南大學(xué)會計學(xué)系胡玉明教授課題組成員：暨南大學(xué)會計學(xué)系熊劍教授暨南大學(xué)會計學(xué)系王華教授暨南大學(xué)會計學(xué)系石本仁教授暨南大學(xué)會計學(xué)系黃力平副教授廣東正中珠江會計師事務(wù)所黃曉霞高級會計師暨南大學(xué)會計學(xué)系研究生湯勝1/1/20232討論三個問題：治標要治本：化解國有企業(yè)債務(wù)問題的對策評述國有企業(yè)：究竟是負債比率過高還是收益率過低國有企業(yè)“債轉(zhuǎn)股”政策設(shè)計的功能缺陷與制度依賴1/1/20233一、治標要治本：化解國有企業(yè)債務(wù)問題的對策評述1/1/20234我國經(jīng)濟學(xué)界對于如何解決國有企業(yè)債務(wù)問題提出了多種思路如債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)、國家注入資金、實行破產(chǎn)制度和國家免除企業(yè)債務(wù)等。這些思路大多側(cè)重于企業(yè)外部因素，沒有從構(gòu)建適應(yīng)市場經(jīng)濟環(huán)境的現(xiàn)代企業(yè)制度的角度作長遠考慮，只能“治標不治本”。1/1/202351。關(guān)于債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的評述這實質(zhì)上是為了解決國有企業(yè)負債比率過高問題而提出化解銀行不良債權(quán)的一種對策。從企業(yè)理財?shù)慕嵌瓤矗@對企業(yè)并沒有什么實際意義。首先，企業(yè)負債比率過高是一個相當模糊的概念；其次，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)只是在資金（資產(chǎn)）總量不變的前提下，將企業(yè)資產(chǎn)負債表上原來屬于負債項目轉(zhuǎn)為權(quán)益項目而已。如果國有企業(yè)存在資金短缺問題，而債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)并沒有導(dǎo)致企業(yè)資金流入量增加。1/1/20236最后，這個世界沒有“白吃的午餐”，一切資本都是有代價的，股權(quán)資本成本高于債務(wù)資本成本。從資本成本原理看，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)對企業(yè)未必有利。因此，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)雖然企業(yè)負債比率降低，但是，這只是治標不治本，并沒有什么實際意義。如果我們站在銀行的角度來看，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)也未必可行。1/1/20237首先，銀行本身也是一個企業(yè)，其資金大部分通過吸收儲戶存款（負債）而形成。債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)實際上就是將銀行中“存取自由”的具有高度流動性的負債轉(zhuǎn)為相對固定的股權(quán)。這與銀行負債可逆性原則相悖。其次，銀行的經(jīng)營活動實質(zhì)上就是企業(yè)理財活動。對于銀行來說，保持資產(chǎn)流動性結(jié)構(gòu)顯得更為重要。大量的債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)顯然破壞了銀行應(yīng)有的資產(chǎn)流動性結(jié)構(gòu)。1/1/20238最后，導(dǎo)致銀行不良債權(quán)不斷增加的根源在于企業(yè)盈利能力過低，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)如何防止不良債權(quán)轉(zhuǎn)成不良股權(quán)呢？如果不能防止不良股權(quán)的產(chǎn)生，銀行寧愿擁有債權(quán)而不愿擁有股權(quán)。在中國，銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的不可操作性還來自《商業(yè)銀行法》已經(jīng)明確規(guī)定了商業(yè)銀行不得向境內(nèi)非銀行金融機構(gòu)和企業(yè)投資。1/1/202392。關(guān)于國家注入資金的評述從企業(yè)理財?shù)挠^點看，資金對于企業(yè)猶如血液對于人體，資金是企業(yè)的血液。企業(yè)沒有資金猶如人體沒有血液，片刻不能生存。從這個意義上說，由于我國國有企業(yè)存在“先天不足”，國家注入資金解決企業(yè)債務(wù)問題，完全可以理解，也完全必要。這相當于國家對國有企業(yè)還債。但是，這只是問題的一個方面。企業(yè)有了資金相當于人體有了血液。然而，這并不能保證人體就能生存。1/1/202310如果果血血液液流流動動不不暢暢或或者者人人體體缺缺乏乏造造血血功功能能，，那那么么，，人人體體的的生生命命也也難難以以長長久久生生存存下下去去。。企業(yè)業(yè)也也是是如如此此。。如如果果企企業(yè)業(yè)有有了了資資金金，，但但是是，，企企業(yè)業(yè)內(nèi)內(nèi)部部經(jīng)經(jīng)營營機機制制不不完完善善，，企企業(yè)業(yè)理理財財水水平平較較差差，，資資金金不不能能有有效效應(yīng)應(yīng)用用，，企企業(yè)業(yè)同同樣樣會會再再度度陷陷入入債債務(wù)務(wù)困困境境。。這這猶猶如如人人體體血血液液流流動動不不暢暢。。健健康康的的人人應(yīng)應(yīng)該該具具有有良良好好的的造造血血功功能能，，否否則則，，就就是是病病人人。。企企業(yè)業(yè)也也不不例例外外。。企業(yè)業(yè)應(yīng)應(yīng)該該具具有有自自我我創(chuàng)創(chuàng)造造資資金金的的功功能能，，否否則則，，一一味味地地靠靠國國家家注注入入資資金金，，相相當當于于人人體體靠靠血血庫庫供供血血。。這這樣樣的的企企業(yè)業(yè)就就是是““病病人人””。。12/24/202211對國國有有企企業(yè)業(yè)債債務(wù)務(wù)問問題題的的討討論論一一度度很很熱熱烈烈，，但但是是，，學(xué)學(xué)術(shù)術(shù)界界對對這這個個問問題題的的研研究究過過分分注注重重外外部部因因素素，，似似乎乎解解決決了了外外部部因因素素，，國國有有企企業(yè)業(yè)債債務(wù)務(wù)問問題題就就可可以以解解決決。。事實實上上，，外外部部因因素素只只是是國國有有企企業(yè)業(yè)債債務(wù)務(wù)問問題題的的外外因因，，企企業(yè)業(yè)內(nèi)內(nèi)部部經(jīng)經(jīng)營營機機制制才才是是國國有有企企業(yè)業(yè)債債務(wù)務(wù)問問題題的的內(nèi)內(nèi)因因。。如果果企企業(yè)業(yè)內(nèi)內(nèi)部部經(jīng)經(jīng)營營機機制制不不能能解解決決，，試試圖圖通通過過國國家家注注入入資資金金解解決決國國有有企企業(yè)業(yè)債債務(wù)務(wù)問問題題，，那那是是本本末末倒倒置置。。國國家家對對國國有有企企業(yè)業(yè)注注入入的的資資金金越越多多，，沉沉積積得得越越多多。。如如此此惡惡性性循循環(huán)環(huán)，，債債務(wù)務(wù)額額越越““滾滾””越越大大，，債債務(wù)務(wù)問問題題更更為為嚴嚴重重，，問問題題的的解解決決也也就就更更艱艱難難。。12/24/202212幾年年來來，，國國家家已已注注入入大大量量資資金金解解決決這這個個問問題題，，然然而而，，收收效效甚甚微微。。這這就就是是一一個個明明顯顯的的例例證證?。　敖饨忖忊忂€還需需系系鈴鈴人人””，，國國有有企企業(yè)業(yè)債債務(wù)務(wù)問問題題的的根根源源在在于于國國有有企企業(yè)業(yè)內(nèi)內(nèi)部部經(jīng)經(jīng)營營機機制制不不完完善善，，盈盈利利能能力力過過低低，，導(dǎo)導(dǎo)致致企企業(yè)業(yè)““造造血血””功功能能不不足足。。解決國有有企業(yè)債債務(wù)問題題的思路路應(yīng)該從從企業(yè)內(nèi)內(nèi)部經(jīng)營營機制入入手，培培植企業(yè)業(yè)的“造造血”功功能。企企業(yè)有了了“造血血”功能能，就可可以源源源不斷地地為企業(yè)業(yè)“供血血”，再再也用不不著靠““血庫””（國家家）來““供血””了。這這樣，企企業(yè)才能能真正擺擺脫債務(wù)務(wù)困境，，走上健健康發(fā)展展的道路路。12/24/202213因此，我我們要正正確處理理好企業(yè)業(yè)的“輸輸血”功功能與““造血””功能。。“輸血””功能固固然重要要，但是是，只能能應(yīng)急。。沒有““造血””功能的的企業(yè)是是沒有前前途的?。H僅靠靠“輸血血”難以以使一個個喪失了了“造血血”機能能的企業(yè)業(yè)恢復(fù)健健康。企企業(yè)的活活力源于于企業(yè)內(nèi)內(nèi)部機體體，企業(yè)業(yè)的經(jīng)營營能力和和實力是是企業(yè)強強健的““造血””機能。。因此，通通過國家家注入資資金不能能從根本本上緩解解國有企企業(yè)債務(wù)務(wù)問題，，自然也也不是化化解銀行行不良債債權(quán)的良良策。12/24/202214讓我們再再來考察察中國的的上市公公司。上市公司司的資金金相對一一般國有有企業(yè)可可謂豐裕裕得很，，負債比比率也很很低。但但是，實實踐證明明：中國國不少上上市公司司雖然發(fā)發(fā)揮了融融資功能能，獲得得大量的的資金，，但仍然然不能走走出困境境，經(jīng)營營業(yè)績令令人失望望。因此，中中國股份份制改革革首先是是轉(zhuǎn)變經(jīng)經(jīng)營機制制，其次次才是融融資。只只有在轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)變經(jīng)營營機制的的基礎(chǔ)上上，才能能真正發(fā)發(fā)揮融資資的功能能，否則則，這是是相當危危險的。。12/24/202215沒有轉(zhuǎn)變變經(jīng)營機機制，通通過融資資功能籌籌集而來來的資金金也不能能有效營營運。這這進一步步說明單單靠國家家注入資資金難以以解決國國有企業(yè)業(yè)債務(wù)問問題。12/24/2022163。其其他化化解國國有企企業(yè)債債務(wù)問問題的的對策策評述述由國家家財政政出面面或通通過其其他方方式免免除國國有企企業(yè)債債務(wù)，，與債債權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股權(quán)權(quán)“殊殊途同同歸””。雖然降降低了了企業(yè)業(yè)負債債比率率，但但是，，并沒沒有增增加企企業(yè)資資金流流入量量，也也沒有有轉(zhuǎn)變變企業(yè)業(yè)的內(nèi)內(nèi)部經(jīng)經(jīng)營機機制。。這不不僅是是治標標不治治本，，而且且還是是一種種消極極的做做法。。至于實實行企企業(yè)破破產(chǎn)制制度，，它根根本不不是解解決國國有企企業(yè)債債務(wù)問問題的的思路路。12/24/202217從理論論上說說，任任何企企業(yè)經(jīng)經(jīng)營不不善，，“資資不抵抵債””理應(yīng)應(yīng)破產(chǎn)產(chǎn)?？涂陀^地地說，，將負負債比比率過過高的的國有有企業(yè)業(yè)破產(chǎn)產(chǎn)了，，它就就不可可能再再繼續(xù)續(xù)負債債了，，債務(wù)務(wù)問題題也自自然解解決了了。但但是，，這種種“殺殺人滅滅口””式的的思路路并沒沒有解解決國國有企企業(yè)債債務(wù)問問題。。如果果產(chǎn)生生債務(wù)務(wù)問題題的根根源沒沒有解解決，，一個個債務(wù)務(wù)問題題嚴重重的國國有企企業(yè)破破產(chǎn)了了，““自有有其后后來者者”。。因此此，對對于國國有企企業(yè)債債務(wù)問問題，，我們們需要要的是是“對對癥下下藥””，““治病病救人人”的的思路路，而而不是是“有有病不不醫(yī)””讓其其破產(chǎn)產(chǎn)的思思路。。12/24/202218現(xiàn)在的的問題題是，，國有有企業(yè)業(yè)“有有病””，債債務(wù)過過多，，如何何“治治”之之而達達到““救””之！！這才才是解解決國國有企企業(yè)債債務(wù)問問題的的基本本立足足點。。此外，，中國國國有有企業(yè)業(yè)還存存在許許多隱隱性負負債如如離退退休人人員工工資、、醫(yī)療療費用用、住住房費費用、、冗員員工資資及其其醫(yī)療療、住住房費費用等等。這這些負負債與與國有有企業(yè)業(yè)形影影相隨隨。上述對對策都都無法法從根根本上上解決決隱性性負債債問題題。這是國國有企企業(yè)制制度安安排本本身的的問題題。12/24/202219二、國國有企企業(yè)：：究竟竟是負負債比比率過過高還還是收收益率率過低低12/24/202220當前中中國國國有企企業(yè)債債務(wù)問問題給給人的的感覺覺就是是國有有企業(yè)業(yè)負債債比率率過高高。其其實，，中國國國有有企業(yè)業(yè)債務(wù)務(wù)問題題決非非一個個單純純的負負債比比率問問題。。那么，，問題題的關(guān)關(guān)鍵在在何處處呢？？問題的的關(guān)鍵鍵不在在于國國有企企業(yè)負負債比比率高高低，，而在在于國國有企企業(yè)盈盈利能能力（（收益益率））高低低。國國有企企業(yè)負負債比比率過過高只只不過過是一一種表表象而而已。。實際際上，，它是是中國國經(jīng)濟濟體制制改革革在國國有企企業(yè)這這個層層面上上所暴暴露出出來的的問題題。12/24/202221將研究焦點點局限于負負債比率高高低沒有深深入到事物物的本質(zhì)特特征。單純研究負負債比率高高低沒有意意義，負債債比率的高高低（體現(xiàn)現(xiàn)在資本結(jié)結(jié)構(gòu)上）涉涉及到企業(yè)業(yè)治理結(jié)構(gòu)構(gòu)問題，它它本身是一一個權(quán)利、、責任與利利益分配的的問題，與與企業(yè)經(jīng)營營業(yè)績沒有有直接關(guān)系系。我們不禁要要問：國有有企業(yè)究竟竟是負債比比率過高還還是收益率率過低？12/24/202222三、國有企企業(yè)“債轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股”政策策設(shè)計的功功能缺陷與與制度依賴賴12/24/202223在上述化解解國有企業(yè)業(yè)債務(wù)對策策中，中國國政府最終終選擇了債債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)權(quán)。為了繞開《《商業(yè)銀行行法》的限限制，中國國由財政部部出資成立立了資產(chǎn)管管理公司，，從而拉開開了被各種種媒體稱為為“國有企企業(yè)改革的的最大動作作”的“債債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)權(quán)”革命。。政府高估了了債權(quán)轉(zhuǎn)股股權(quán)的功能能，忽視了了其發(fā)揮功功能存在強強大的制度度依賴問題題。12/24/202224（一）國有有企業(yè)“債債轉(zhuǎn)股”政政策設(shè)計的的功能缺陷陷12/24/202225俗話說“治治標要治本本”。國有有企業(yè)債務(wù)務(wù)問題需要要標本兼治治。采用一一些權(quán)宜之之計解決一一些緊迫問問題固然重重要，但更更重要的是是要治本。。有些國有有企業(yè)目前前確實陷入入困境，但但是，國有有企業(yè)負債債比率過高高只是其困困境的“結(jié)結(jié)果”或表表現(xiàn)形式而而不是導(dǎo)致致其困境的的“原因””。國有企企業(yè)為何負負債比率過過高，從而而導(dǎo)致陷入入困境呢？？12/24/202226國有企業(yè)的的內(nèi)部經(jīng)營營機制存在在先天性的的缺陷才是是其陷入困困境的“原原因”，還還不了債務(wù)務(wù)只不過是是其“結(jié)果果”或表現(xiàn)現(xiàn)形式而已已。這就如如同一個負負債的窮人人，因為窮窮了才還不不了債，而而不是因為為還債才使使其變窮了了。12/24/202227在不解決國有有企業(yè)債務(wù)問問題根源的前前提下，無論論采取何種方方式解決了負負債存量問題題之后，新的的負債依然會會產(chǎn)生，債務(wù)務(wù)流量轉(zhuǎn)化為為存量。解決決國有企業(yè)債債務(wù)問題應(yīng)該該從杜絕產(chǎn)生生債務(wù)流量的的根源開始，，只有產(chǎn)生債債務(wù)問題的根根源解決了，，與解決債務(wù)務(wù)存量相聯(lián)系系的各種改革革才是“最后后的晚餐”。?？陀^地說，債債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)沒沒有解決國有有企業(yè)債務(wù)問問題產(chǎn)生的根根源。12/24/2022281?！皞D(zhuǎn)股股”政策究竟竟使國有企業(yè)業(yè)財務(wù)解困還還是體制解困困？12/24/202229從企業(yè)層面看看，債權(quán)轉(zhuǎn)股股權(quán)的功能主主要是改變企企業(yè)的資本結(jié)結(jié)構(gòu)，降低企企業(yè)的負債比比率。但是，，這種改變了了的資本結(jié)構(gòu)構(gòu)依然存在問問題。應(yīng)該說，國有有企業(yè)負債比比率過高，在在一定程度上上會影響企業(yè)業(yè)融資能力。。如果國有企企業(yè)只是存在在融資問題，，那么，問題題比較好解決決。如前所述述，負債比率率的高低（體體現(xiàn)在資本結(jié)結(jié)構(gòu)上）涉及及到企業(yè)治理理結(jié)構(gòu)問題，，它本身是一一個權(quán)利、責責任與利益分分配的問題。。國有企業(yè)本本身已經(jīng)存在在治理結(jié)構(gòu)的的問題。12/24/202230債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)之之后，國有資資本比重進一一步增加，可可能導(dǎo)致本來來就有問題的的治理結(jié)構(gòu)進進一步嚴重化化。因此，債債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)在在強化企業(yè)治治理結(jié)構(gòu)，建建立健全的企企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營營機制方面的的作用相當微微弱。債權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股權(quán)也不會會改變企業(yè)的的經(jīng)濟效益。。至于扭虧為盈盈從會計角度度看完全可能能。在會計實實務(wù)上，利息息費用作為企企業(yè)利潤的扣扣除項目，而而股利支出卻卻作為利潤分分配處理。這這意味著企業(yè)業(yè)先有利潤再再進行股利分分配。債權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股權(quán)之后，，原來的利息息費用轉(zhuǎn)化為為利潤分配的的股利支出。。12/24/202231在其他條件件不變的情情況下，企企業(yè)減少了了利息費用用，自然增增加利潤，，扭虧為盈盈完全可能能。從理論上看看，股權(quán)資資本成本高高于債務(wù)資資本成本，，以債權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股權(quán)來減減輕企業(yè)的的負擔簡直直不可思議議。但是，在國國有制度安安排下，國國有資本的的所有者““虛位”，，國家成為為“傻瓜股股東”。國國有股的分分紅權(quán)利根根本無法得得到保證，，處于“有有就分，沒沒有就不分分”的狀況況。這就決定了了在中國國國有企業(yè)，，債務(wù)資本本成本實際際上高于股股權(quán)資本成成本。無怪怪乎國有企企業(yè)對債權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)趨趨之若鶩。。12/24/202232這里還涉及及到用什么么財務(wù)指標標衡量“財財務(wù)解困””。如果采用利利潤指標，，“債轉(zhuǎn)股股”政策實實現(xiàn)國有企企業(yè)“財務(wù)務(wù)解困”沒沒有問題。。如果采用經(jīng)經(jīng)濟附加值值（EconomicValue-added）指標標，恐怕連連“財務(wù)解解困”都談?wù)劜簧?。由于“債轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股”政策策沒有從根根本上觸及及國有企業(yè)業(yè)的經(jīng)營機機制，因此此，難以實實現(xiàn)國有企企業(yè)的“體體制解困””。國有企業(yè)沒沒有實現(xiàn)““體制解困困”，暫時時的“財務(wù)務(wù)解困”又又能持續(xù)多多久？某些些國有企業(yè)業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)現(xiàn)“返困””的現(xiàn)象。。12/24/2022332。“債轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股”政策策究竟轉(zhuǎn)移移還是化解解國有商業(yè)業(yè)銀行的金金融風(fēng)險？？12/24/202234從國有商業(yè)業(yè)銀行層面面看，債權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)使使銀行剝離離了不良資資產(chǎn)，轉(zhuǎn)移移了金融風(fēng)風(fēng)險。但是是，不能杜杜絕新的不不良資產(chǎn)的的產(chǎn)生，從從而不能真真正化解金金融風(fēng)險。。國有有商商業(yè)業(yè)銀銀行行的的性性質(zhì)質(zhì)和和任任務(wù)務(wù)決決定定了了它它與與國國有有企企業(yè)業(yè)存存在在千千絲絲萬萬縷縷的的關(guān)關(guān)系系。。如如果果國國有有企企業(yè)業(yè)經(jīng)經(jīng)營營機機制制沒沒有有建建立立，，企企業(yè)業(yè)治治理理結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)沒沒有有完完善善，，國國有有企企業(yè)業(yè)收收益益率率過過低低，，不不具具備備““造造血血””功功能能，，那那么么，，國國有有企企業(yè)業(yè)還還會會以以某某種種方方式式向向國國有有商商業(yè)業(yè)銀銀行行借借款款。。國國有有商商業(yè)業(yè)銀銀行行新新的的不不良良資資產(chǎn)產(chǎn)和和金金融融風(fēng)風(fēng)險險會會再再度度產(chǎn)產(chǎn)生生。。12/24/202235這些些債債權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股股權(quán)權(quán)的的企企業(yè)業(yè)，，由由于于已已經(jīng)經(jīng)扭扭虧虧為為盈盈并并降降低低了了負負債債比比率率，，會會以以““良良好好””的的財財務(wù)務(wù)業(yè)業(yè)績績進進一一步步向向銀銀行行申申請請借借款款。。由于于企企業(yè)業(yè)內(nèi)內(nèi)部部經(jīng)經(jīng)營營機機制制沒沒有有轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換換，，收收益益率率沒沒有有實實質(zhì)質(zhì)性性的的提提高高，，企企業(yè)業(yè)負負債債比比率率還還會會提提高高，，銀銀行行不不良良資資產(chǎn)產(chǎn)隨隨之之增增加加，，出出現(xiàn)現(xiàn)惡惡性性循循環(huán)環(huán)的的局局面面。。果果真真如如此此，，是是否否再再來來一一次次債債權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股股權(quán)權(quán)？？12/24/2022363。。資資產(chǎn)產(chǎn)管管理理公公司司為為國國有有企企業(yè)業(yè)和和國國有有商商業(yè)業(yè)銀銀行行解解困困，，將將來來誰誰為為她她解解困困？？12/24/202237從資資產(chǎn)產(chǎn)管管理理公公司司層層面面看看，，資資產(chǎn)產(chǎn)管管理理公公司司不不僅僅自自身身難難保保，，更更不不用用說說靠靠它它來來完完善善企企業(yè)業(yè)治治理理結(jié)結(jié)構(gòu)構(gòu)。。資資產(chǎn)產(chǎn)管管理理公公司司本本身身也也是是一一個個國國有有企企業(yè)業(yè)，，其其管管理理能能力力值值得得懷懷疑疑。。這這實實際際上上是是由由一一個個國國有有企企業(yè)業(yè)管管理理另另一一個個國國有有企企業(yè)業(yè)。。資資產(chǎn)產(chǎn)管管理理公公司司如如果果象象現(xiàn)現(xiàn)在在國國有有企企業(yè)業(yè)一一樣樣失失去去國國家家的的支支持持，，其其生生存存能能力力也也值值得得懷懷疑疑。。不不可可否否認認，，資資產(chǎn)產(chǎn)管管理理公公司司的的出出現(xiàn)現(xiàn)可可能能減減輕輕國國有有商商業(yè)業(yè)銀銀行行的的負負擔擔，，改改變變銀銀行行與與企企業(yè)業(yè)的的關(guān)關(guān)系系，，但但是是，，把把國國有有商商業(yè)業(yè)銀銀行行擁擁有有的的不不良良資資產(chǎn)產(chǎn)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)給給資資產(chǎn)產(chǎn)管管理理公公司司，，資資產(chǎn)產(chǎn)管管理理公公司司所所擁擁有有的的資資產(chǎn)產(chǎn)都都是是不不良良資資產(chǎn)產(chǎn)，，對對資資產(chǎn)產(chǎn)管管理理公公司司的的理理財財活活動動將將產(chǎn)產(chǎn)生生不不良良的的影影響響。。12/24/202238資產(chǎn)管理理公司所所承接的的由不良良資產(chǎn)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)化而來來的不良良股權(quán)能能否再轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓出去去又是一一個值得得深入研研究的問問題（至至少還存存在一些些技術(shù)和和制度障障礙）。。因此，，這實際際上是將將國有商商業(yè)銀行行的包袱袱轉(zhuǎn)給資資產(chǎn)管理理公司，，原先存存在的不不良資產(chǎn)產(chǎn)并沒有有從國民民經(jīng)濟中中消失。。如果說，，債權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)股權(quán)是是為了讓讓國有企企業(yè)和國國有商業(yè)業(yè)銀行““解困””，那么么，又有有誰來為為資產(chǎn)管管理公司司“解困困”呢？？12/24/202239債權(quán)轉(zhuǎn)股股權(quán)之后后，資產(chǎn)產(chǎn)管理公公司成為為國有企企業(yè)的大大股東。。一個國國有企業(yè)業(yè)控股另另一個國國有企業(yè)業(yè)。作為為國有企企業(yè)最大大股東的的資產(chǎn)管管理公司司的出現(xiàn)現(xiàn)并不能能有效地地解決國國有資本本所有者者“虛位位”的問問題。事實上，，現(xiàn)行的的一些制制度障礙礙，例如如國有企企業(yè)及其其領(lǐng)導(dǎo)人人都有一一定的行行政級別別，資產(chǎn)產(chǎn)管理公公司也難難以介入入“債權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)權(quán)”的國國有企業(yè)業(yè)管理階階層。這就使得得資產(chǎn)管管理公司司對“債債權(quán)轉(zhuǎn)股股權(quán)”的的企業(yè)的的治理結(jié)結(jié)構(gòu)難以以發(fā)揮影影響力，，更不用用說去改改善企業(yè)業(yè)的治理理結(jié)構(gòu)，，完善企企業(yè)經(jīng)營營機制了了。12/24/202240（二）債債權(quán)轉(zhuǎn)股股權(quán)的成成功存在在強大的的制度依依賴12/24/202241國家只能能給企業(yè)業(yè)體制（（外生性性制度安安排），，而不能能給企業(yè)業(yè)機制（（內(nèi)生性性制度安安排）。。我們一再再強調(diào)企企業(yè)是一一個獨立立經(jīng)濟主主體，雖雖然有關(guān)關(guān)法律可可以賦予予企業(yè)獨獨立經(jīng)濟濟主體地地位，但但是，法法律解決決不了企企業(yè)內(nèi)部部經(jīng)營機機制問題題。國有企業(yè)業(yè)內(nèi)部經(jīng)經(jīng)營機制制的“先先天性不不足”是是國有企企業(yè)債務(wù)務(wù)問題的的根源。。12/24/202242客觀地說說，“債債轉(zhuǎn)股””政策設(shè)設(shè)計的初初衷是通通過“債債權(quán)轉(zhuǎn)股股權(quán)”實實現(xiàn)國有有企業(yè)治治理結(jié)構(gòu)構(gòu)的再造造。盡管“債債轉(zhuǎn)股””只是““治標不不治本””，但是是，不能能完全否否定“債債權(quán)轉(zhuǎn)股股權(quán)”的的政策效效用。在在當前中中國特定定的歷史史