第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2023/1/4第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2022/12/14第二章企業(yè)估值與1主要內(nèi)容：企業(yè)價(jià)值的屬性與形式企業(yè)價(jià)值評(píng)估（估值）基于價(jià)值的財(cái)務(wù)管理公司市值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理主要內(nèi)容：企業(yè)價(jià)值的屬性與形式第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2第一節(jié)企業(yè)價(jià)值的屬性與形式一、企業(yè)價(jià)值的屬性1、對(duì)資源的利用與獲利能力是企業(yè)存在的基礎(chǔ)，也是企業(yè)價(jià)值首要的、客觀的基礎(chǔ)2、企業(yè)也可以作為商品和交易對(duì)象通過(guò)兼并收購(gòu)進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)，因而企業(yè)也具有交換價(jià)值3、企業(yè)價(jià)值應(yīng)該是兼顧眼前利益尤其是長(zhǎng)遠(yuǎn)利益的結(jié)果4、企業(yè)價(jià)值是股東價(jià)值、債權(quán)價(jià)值、顧客價(jià)值、員工價(jià)值的集合第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第一節(jié)企業(yè)價(jià)值的屬性與形式一、企業(yè)價(jià)值的屬性第二章企業(yè)估3※決定企業(yè)價(jià)值大小的因素，包括生產(chǎn)能力、行業(yè)特征、企業(yè)贏利模式、新技術(shù)開(kāi)發(fā)、管理組織能力、企業(yè)文化、客戶(hù)關(guān)系、并購(gòu)重組、資本市場(chǎng)的成熟程度與波動(dòng)狀況等，每一因素的變動(dòng)都會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值大小造成影響，所以企業(yè)價(jià)值具有很大的波動(dòng)性和不確定性。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理※決定企業(yè)價(jià)值大小的因素，包括生產(chǎn)能力、行業(yè)特征、企業(yè)贏利模4贏利模式是企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中逐步形成的企業(yè)特有的賴(lài)以盈利的商務(wù)結(jié)構(gòu)及其對(duì)應(yīng)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。企業(yè)的商務(wù)結(jié)構(gòu)主要指企業(yè)外部所選擇的交易對(duì)象、交易內(nèi)容、交易規(guī)模、交易方式、交易渠道、交易環(huán)境、交易對(duì)手等商務(wù)內(nèi)容及其時(shí)空結(jié)構(gòu)。企業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)主要指滿(mǎn)足商務(wù)結(jié)構(gòu)需要的企業(yè)內(nèi)部從事的包括科研、采購(gòu)、生產(chǎn)、儲(chǔ)運(yùn)、營(yíng)銷(xiāo)等業(yè)務(wù)內(nèi)容及其時(shí)空結(jié)構(gòu)。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)反映的是企業(yè)內(nèi)部資源配置情況，商務(wù)結(jié)構(gòu)反映的是企業(yè)內(nèi)部資源整合的對(duì)象及其目的。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)直接反映的是企業(yè)資源配置的效率，商務(wù)結(jié)構(gòu)直接反映的是企業(yè)資源配置的效益。

第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理贏利模式是企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中逐步形成的企業(yè)特有的賴(lài)以盈利的商務(wù)5（一）企業(yè)價(jià)值的含義企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)能夠值多少錢(qián)或者能夠賣(mài)多少錢(qián)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（一）企業(yè)價(jià)值的含義企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)能夠值多少錢(qián)或者能夠賣(mài)多6（二）企業(yè)價(jià)值的特征（1）企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)擁有或控制的全部資源的價(jià)值總和（2）企業(yè)價(jià)值取決于其潛在或未來(lái)獲利能力（3）企業(yè)價(jià)值體現(xiàn)了時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值（4）企業(yè)價(jià)值是市場(chǎng)評(píng)價(jià)結(jié)果（5）企業(yè)價(jià)值取決于多種因素，極富動(dòng)態(tài)性第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（二）企業(yè)價(jià)值的特征（1）企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)擁有或控制的全部資7二、企業(yè)價(jià)值的主要形式從財(cái)務(wù)管理角度，企業(yè)價(jià)值具有多種不同的表現(xiàn)形式，但主要是賬面價(jià)值、內(nèi)涵價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值等?？陀^地講，每一種價(jià)值形式都有其表現(xiàn)的獨(dú)立性、合理性與適用性。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理二、企業(yè)價(jià)值的主要形式第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理8企業(yè)價(jià)值的影響因素1.未來(lái)增值能力2.企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)3.企業(yè)存續(xù)期4.其他影響因素（非財(cái)務(wù)因素）第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理企業(yè)價(jià)值的影響因素1.未來(lái)增值能力第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理91、賬面價(jià)值以會(huì)計(jì)的歷史成本原則為計(jì)量依據(jù)確認(rèn)企業(yè)價(jià)值。其中資產(chǎn)負(fù)債表能集中反映公司在某一特定時(shí)點(diǎn)的價(jià)值狀況，揭示企業(yè)所掌握的資源、所負(fù)擔(dān)的負(fù)債及所有者在企業(yè)中的權(quán)益，資產(chǎn)負(fù)債表上各項(xiàng)目的凈值，即為公司的賬面價(jià)值。賬面價(jià)值指標(biāo)可以直接根據(jù)企業(yè)的報(bào)表資料取得，具有客觀性強(qiáng)、計(jì)算簡(jiǎn)單、資料易得等特點(diǎn)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1、賬面價(jià)值第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理10由于各企業(yè)間、同一個(gè)企業(yè)不同會(huì)計(jì)期間所采用的會(huì)計(jì)政策的不同，賬面價(jià)值較易被企業(yè)管理當(dāng)局所操縱，從而使不同企業(yè)之間、同一企業(yè)不同時(shí)期的賬面價(jià)值缺乏可比性第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理由于各企業(yè)間、同一個(gè)企業(yè)不同會(huì)計(jì)期間所采用的會(huì)計(jì)112、內(nèi)涵價(jià)值又稱(chēng)內(nèi)在價(jià)值、投資價(jià)值等，指企業(yè)預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流收益以適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值。現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是自由現(xiàn)金流量的資本化方法來(lái)確定公司的內(nèi)含價(jià)值的。按照現(xiàn)金流量定價(jià)模式，企業(yè)的價(jià)值等于企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量折現(xiàn)值：

上式中：CFt為第ｔ期的現(xiàn)金流量；WACC為企業(yè)加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、內(nèi)涵價(jià)值第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理12在現(xiàn)金基礎(chǔ)計(jì)量方式下，企業(yè)的凈收益在企業(yè)估價(jià)中沒(méi)有什么意義，因?yàn)橹灰阎磥?lái)現(xiàn)金流量，經(jīng)過(guò)折現(xiàn)后即可提供全部的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債價(jià)值信息。就是說(shuō)，企業(yè)價(jià)值事實(shí)上決定于投資者預(yù)期獲得的現(xiàn)金流量。企業(yè)現(xiàn)金及其流量是滿(mǎn)足所有投資者索償權(quán)要求的必要條件；折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價(jià)法側(cè)重于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的未來(lái)預(yù)期，符合經(jīng)濟(jì)決策信息相關(guān)性的基本要求；現(xiàn)金流量指標(biāo)的分子現(xiàn)金流量，考察的是企業(yè)未來(lái)收益能力，而分母貼現(xiàn)率則考慮的是風(fēng)險(xiǎn)因素。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理在現(xiàn)金基礎(chǔ)計(jì)量方式下，企業(yè)的凈收益在企業(yè)估價(jià)中133、市場(chǎng)價(jià)值又稱(chēng)市場(chǎng)價(jià)格，指當(dāng)企業(yè)在市場(chǎng)上出售所能夠取得的價(jià)格。市場(chǎng)價(jià)值通常不等于賬面價(jià)值，其價(jià)值大小受制于市場(chǎng)的供需狀況，并通過(guò)投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)獲利能力的預(yù)期，形成的市場(chǎng)評(píng)價(jià)。從本質(zhì)上看，市場(chǎng)價(jià)值是由內(nèi)涵價(jià)值所決定，是內(nèi)涵價(jià)值的表現(xiàn)形式，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)格圍繞其內(nèi)涵價(jià)值上下波動(dòng)，完美的狀況是市場(chǎng)價(jià)格等于內(nèi)涵價(jià)值。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3、市場(chǎng)價(jià)值第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理144、賬面價(jià)值、內(nèi)涵價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的關(guān)系賬面價(jià)值（BV）內(nèi)涵價(jià)值(ME)市場(chǎng)價(jià)值（MV）第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理4、賬面價(jià)值、內(nèi)涵價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的關(guān)系賬面價(jià)值（BV）內(nèi)涵價(jià)15幾點(diǎn)說(shuō)明：1、一般情況下，公司內(nèi)涵價(jià)值會(huì)高于賬面價(jià)值，因?yàn)閮?nèi)含價(jià)值既包含了歷史成本會(huì)計(jì)信息驗(yàn)證部分，也包涵了企業(yè)未來(lái)獲利能力與新增投資收益的折現(xiàn)價(jià)值。2、內(nèi)涵價(jià)值是個(gè)理論預(yù)期概念，是對(duì)未來(lái)現(xiàn)金收益的貼現(xiàn)，投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)盈利與風(fēng)險(xiǎn)信息的預(yù)期形成了內(nèi)涵價(jià)值，主觀判斷色彩濃厚，而且其價(jià)值水平一旦確定就具有一定的穩(wěn)定性。3、市場(chǎng)價(jià)值是個(gè)現(xiàn)實(shí)可以獲得的價(jià)值概念，它是真實(shí)可交易的價(jià)格，代表了某一具體時(shí)點(diǎn)的財(cái)富，它由市場(chǎng)狀態(tài)所決定，圍繞內(nèi)涵價(jià)值上下波動(dòng)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理幾點(diǎn)說(shuō)明：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理16第二節(jié)企業(yè)價(jià)值評(píng)估（估值）一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義與意義1、含義：企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一個(gè)綜合考慮企業(yè)內(nèi)部因素、外部環(huán)境因素以及投資者的主觀預(yù)期等多方面條件，對(duì)企業(yè)持續(xù)發(fā)展?jié)摿屯顿Y價(jià)值的認(rèn)識(shí)和評(píng)判過(guò)程。企業(yè)價(jià)值估計(jì)是指對(duì)企業(yè)未來(lái)的財(cái)務(wù)狀況及資產(chǎn)價(jià)值的分析，就是對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行估算和計(jì)量第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第二節(jié)企業(yè)價(jià)值評(píng)估（估值）一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義與意義第172、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的意義（1）為企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值目標(biāo)提供建設(shè)性意見(jiàn)。由于估值需要對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及資源利用、獲利能力作出判斷分析，這個(gè)過(guò)程必然成為發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)、尋找經(jīng)營(yíng)劣勢(shì)及確定管理漏洞的過(guò)程，進(jìn)而為企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值目標(biāo)提供建設(shè)性意見(jiàn)。（2）企業(yè)財(cái)務(wù)投融資決策中的價(jià)值估計(jì)由于企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)是企業(yè)價(jià)值最大化，使企業(yè)財(cái)務(wù)決策、企業(yè)戰(zhàn)略和企業(yè)價(jià)值之間存在密切的聯(lián)系，而企業(yè)價(jià)值是與企業(yè)各項(xiàng)重大決策——企業(yè)新的投資項(xiàng)目、融資策略和紅利政策等密切相關(guān)的。（3）企業(yè)并購(gòu)分析中的價(jià)值評(píng)估購(gòu)買(mǎi)方在報(bào)出收購(gòu)價(jià)之前，必須估計(jì)出目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，而被收購(gòu)企業(yè)必須定出自身合理的價(jià)值，以決定接受還是拒絕收購(gòu)要約。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的意義第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理18二、企業(yè)價(jià)值估計(jì)的基本程序1、展開(kāi)估值分析的基礎(chǔ)工作。對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估首先必須先了解該企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和市場(chǎng)、監(jiān)管及競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境以及其在行業(yè)中所處的地位，據(jù)此判斷企業(yè)的生存能力和發(fā)展前景，這為其以后采取的評(píng)價(jià)方法打下了基礎(chǔ)。了解目標(biāo)公司所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和市場(chǎng)、監(jiān)管及競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。了解目標(biāo)公司的特征及行業(yè)特征；了解企業(yè)在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)能力了解目標(biāo)公司的技術(shù)革新能力；把握公司的市場(chǎng)定位，研究公司治理結(jié)構(gòu)與控制權(quán)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理二、企業(yè)價(jià)值估計(jì)的基本程序第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理192、實(shí)施績(jī)效預(yù)測(cè)。企業(yè)價(jià)值是對(duì)企業(yè)持續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ恼J(rèn)識(shí)和評(píng)價(jià)，所以對(duì)企業(yè)進(jìn)行績(jī)效預(yù)測(cè)，是明確企業(yè)關(guān)鍵的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素——增長(zhǎng)率與投資資本回報(bào)率，必不可少的步驟。應(yīng)該對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流量構(gòu)成要素值和現(xiàn)金流量值分布概率進(jìn)行估計(jì)，或結(jié)合預(yù)測(cè)期限和通貨膨脹影響，預(yù)測(cè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表和損益表的具體項(xiàng)目，并將這些項(xiàng)目綜合起來(lái)，用以預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量、投資資本回報(bào)率及其他關(guān)鍵的企業(yè)價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素以及估價(jià)所用的貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、實(shí)施績(jī)效預(yù)測(cè)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理203、選擇財(cái)務(wù)估價(jià)模型對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估模型因其評(píng)估目的不同、被評(píng)估企業(yè)的特點(diǎn)不同而不同，對(duì)于同一企業(yè)，不同的評(píng)估模型可以得出相差很遠(yuǎn)的評(píng)估結(jié)果。在實(shí)踐當(dāng)中，許多主客觀不確定性因素對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估無(wú)法避免地發(fā)產(chǎn)生著影響，因此企業(yè)價(jià)值的選擇和確定往往要綜合考慮多種方法所得的結(jié)果。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3、選擇財(cái)務(wù)估價(jià)模型第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理214、結(jié)果檢驗(yàn)與解釋企業(yè)價(jià)值評(píng)估的最后階段包括檢驗(yàn)企業(yè)的價(jià)值，和根據(jù)有關(guān)決策對(duì)評(píng)估結(jié)果做出解釋。企業(yè)價(jià)值評(píng)估結(jié)果出現(xiàn)后，應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果的合理性，這一檢驗(yàn)過(guò)程通常是通過(guò)將企業(yè)價(jià)值與其價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素、關(guān)鍵的營(yíng)業(yè)假定（如資本支出計(jì)劃、毛利率假定、新產(chǎn)品研制計(jì)劃等）進(jìn)行對(duì)照完成的。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理4、結(jié)果檢驗(yàn)與解釋第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理22第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理23三、企業(yè)估值方法（模型）理論上提供了企業(yè)估值的多種方法，并各有利弊和適應(yīng)條件，在估值實(shí)踐中即可單獨(dú)使用也可將各種方法交叉使用。

絕對(duì)估值法–特點(diǎn)是主要采用折現(xiàn)方法，較為復(fù)雜–現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法（DCF估值法）、EVA（EconomicValueAdded,經(jīng)濟(jì)附加值）估值法、期權(quán)定價(jià)方法等

相對(duì)估值法–特點(diǎn)是主要采用乘數(shù)方法，較為簡(jiǎn)便–PE

估值法、PB估值法、PEG

估值法、EV/EBITDA估值法等。以下主要說(shuō)明幾種不同方法的基本原理。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理三、企業(yè)估值方法（模型）第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理241、市凈率法（賬面凈值調(diào)整法）（1）計(jì)算方法市凈率法（P/B）一般以公司的凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為基礎(chǔ)，利用目標(biāo)或同行業(yè)的市凈率進(jìn)行調(diào)整后，確定其價(jià)值和價(jià)格：公司價(jià)值=公司的賬面凈資產(chǎn)價(jià)值×市凈率（P/B）市凈率（P/B）是每股凈資產(chǎn)能在資本市場(chǎng)的交易價(jià)格，一般以倍數(shù)表示。采用市凈率估值強(qiáng)調(diào)以會(huì)計(jì)的歷史成本原則為計(jì)量依據(jù)確認(rèn)企業(yè)價(jià)值，不大關(guān)注考慮資產(chǎn)的收益狀況。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1、市凈率法（賬面凈值調(diào)整法）第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理25（2）優(yōu)點(diǎn)：可以直接根據(jù)企業(yè)的報(bào)表資料取得，具有客觀性強(qiáng)、計(jì)算簡(jiǎn)單、資料易得等特點(diǎn)。（3）缺陷：由于各企業(yè)間、同一個(gè)企業(yè)不同會(huì)計(jì)期間所采用的會(huì)計(jì)政策的不同，賬面價(jià)值較易被企業(yè)管理當(dāng)局所操縱，從而使不同企業(yè)之間、同一企業(yè)不同時(shí)期的凈資產(chǎn)缺乏可比性；來(lái)自財(cái)務(wù)報(bào)表的凈值數(shù)據(jù)代表的是一種歷史成本，它與企業(yè)創(chuàng)造未來(lái)收益的能力之間的相關(guān)性很小或者根本不相關(guān)，而且企業(yè)存續(xù)的時(shí)間越長(zhǎng)，市場(chǎng)技術(shù)進(jìn)步越快，這種不相關(guān)性就越突出；忽視了企業(yè)內(nèi)在的一些價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素。比如一家軟件公司賬上的資產(chǎn)雖然不多，但其員工的技能對(duì)未來(lái)的盈利狀況影響很大，該方法就難以準(zhǔn)確考慮這些因素。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（2）優(yōu)點(diǎn)：可以直接根據(jù)企業(yè)的報(bào)表資料取得，具有客觀性強(qiáng)、計(jì)262、市盈率法或EV/EBITDA倍數(shù)法（1）計(jì)算方法在財(cái)務(wù)分析中，市盈率（P/E）作為企業(yè)的盈利倍數(shù)水平反映了投資者對(duì)每股收益所愿支付的價(jià)格，反過(guò)來(lái)可以利用市盈率來(lái)估計(jì)企業(yè)價(jià)值,即確定了公司市盈率以及運(yùn)用此倍數(shù)的特定盈利水平，就可以算出企業(yè)價(jià)值大小，公式如下：企業(yè)的價(jià)值=估價(jià)收益指標(biāo)×標(biāo)準(zhǔn)市盈率市盈率也稱(chēng)之為收益倍數(shù)，指普通股每股市價(jià)為每股收益的倍數(shù)，其計(jì)算公式為：市盈率（P/E倍數(shù)）=每股市價(jià)/每股盈利=股票市值/凈利潤(rùn)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、市盈率法或EV/EBITDA倍數(shù)法第二章企業(yè)估值與價(jià)值管27（2）優(yōu)點(diǎn)市盈率法比較直觀，它將股票價(jià)格與當(dāng)前公司盈利狀況相互聯(lián)系。市盈率作為一個(gè)統(tǒng)計(jì)比率，易于計(jì)算并且容易得到。市盈率能夠作為公司風(fēng)險(xiǎn)性、成長(zhǎng)性、資產(chǎn)盈利水平等特征的代表。因而市盈率在各類(lèi)財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)中廣泛使用，尤其適用于通過(guò)股票發(fā)行與公司并購(gòu)的情況。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（2）優(yōu)點(diǎn)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理28（3）缺點(diǎn)對(duì)于虧損企業(yè)，市盈率根本沒(méi)有意義。在評(píng)估周期性的公司時(shí)常常出現(xiàn)較大的偏差。在劇烈波動(dòng)的新興市場(chǎng)上，運(yùn)用傳統(tǒng)的市盈率定價(jià)法并不能準(zhǔn)確反映新股公司的內(nèi)在價(jià)值。網(wǎng)絡(luò)、電信等新型產(chǎn)業(yè)的興起帶來(lái)了新的盈利模式且具有很大的風(fēng)險(xiǎn)性，傳統(tǒng)的市盈率法在企業(yè)價(jià)值評(píng)估時(shí)難以使用。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（3）缺點(diǎn)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理29（4）EV/EBITDA倍數(shù)法與市盈率法的比較使用企業(yè)價(jià)值（EV），即投入企業(yè)的所有資本的市場(chǎng)價(jià)值代替市盈率法中的股價(jià)，使用息稅前盈利加折舊（EBITDA）代替其中的每股凈利潤(rùn)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（4）EV/EBITDA倍數(shù)法與市盈率法的比較第二章企業(yè)估303、PEG指標(biāo)法PEG指標(biāo)（市盈率相對(duì)盈利增長(zhǎng)比率）是彼得·林奇發(fā)明的一個(gè)股票估值指標(biāo)，是在P/E（市盈率）估值的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的，它彌補(bǔ)了PE對(duì)企業(yè)動(dòng)態(tài)成長(zhǎng)性估計(jì)的不足，其計(jì)算公式是：PEG=PE/G。其中，G表示公司年盈利增長(zhǎng)率乘以100，一般是公司未來(lái)3年或5年的每股收益（EPS）復(fù)合增長(zhǎng)率。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3、PEG指標(biāo)法第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理31當(dāng)時(shí)他在選股的時(shí)候就是選那些市盈率較低，同時(shí)它們的增長(zhǎng)速度又是比較高的公司，這些公司有一個(gè)典型特點(diǎn)就是PEG會(huì)非常低。用PEG法估算公司價(jià)值，就是用合理的PEG與預(yù)測(cè)的盈利和預(yù)測(cè)的盈利增長(zhǎng)率的乘積估算股票價(jià)格，即股票價(jià)格P1=PEG×E1×G1，其中，P1是預(yù)測(cè)的下一年的股價(jià)；E1是公司下一年的每股預(yù)期收益；G1是預(yù)測(cè)的下一年的每股收益增長(zhǎng)率。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理當(dāng)時(shí)他在選股的時(shí)候就是選那些市盈率較低，同時(shí)它們的增長(zhǎng)速度又32通常認(rèn)為，當(dāng)PEG等于1時(shí)，表明市場(chǎng)賦予這只股票的估值可以充分反映其未來(lái)業(yè)績(jī)的成長(zhǎng)性。在美國(guó)投資大師林奇看來(lái)，任何一家公司，如果它的股票定價(jià)合理，該公司的市盈率應(yīng)該等于公司的增長(zhǎng)率。當(dāng)PEG大于1時(shí)，表明這只股票的價(jià)值可能被高估，或者市場(chǎng)認(rèn)為這家公司的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性會(huì)高于市場(chǎng)的預(yù)期。當(dāng)PEG小于1時(shí)，表明市場(chǎng)低估了這只股票的價(jià)值，或者市場(chǎng)認(rèn)為其業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性可能比預(yù)期的差。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理通常認(rèn)為，當(dāng)PEG等于1時(shí)，表明市場(chǎng)賦予這只股票的估值可以充33當(dāng)然，也不能夠機(jī)械的單以PEG論估值，還必須結(jié)合國(guó)際市場(chǎng)、宏觀經(jīng)濟(jì)、國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)景氣、資本市場(chǎng)階段熱點(diǎn)、股市的不同區(qū)域、上市公司盈利增長(zhǎng)的持續(xù)性以及上市公司的其他內(nèi)部情況等等多種因素來(lái)綜合評(píng)價(jià)！第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理當(dāng)然，也不能夠機(jī)械的單以PEG論估值，還必須結(jié)合國(guó)際市場(chǎng)、宏344、股利貼現(xiàn)模型(DividendDiscountMod股利貼現(xiàn)模型（DDM）以企業(yè)未來(lái)特定時(shí)期內(nèi)的派發(fā)股息為基礎(chǔ)，按一定折現(xiàn)比率計(jì)算現(xiàn)值，借以評(píng)估企業(yè)價(jià)值的方法。這是一種收入資本化的估價(jià)思路，按照這種思想，任何資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值是由擁有這種資產(chǎn)的投資者在未來(lái)時(shí)期中所接受的現(xiàn)金流決定的。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理4、股利貼現(xiàn)模型(DividendDiscountMo35股利貼現(xiàn)模型的公式為：式中：Dt為在時(shí)間T內(nèi)以現(xiàn)金形式表示的每股股利；K為在一定風(fēng)險(xiǎn)程度下的貼現(xiàn)率；F是待N期股票出售時(shí)的預(yù)期價(jià)格；P為每股股票的內(nèi)在價(jià)值。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理股利貼現(xiàn)模型的公式為：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理36公式中的Dt，可以分為零增長(zhǎng)股票價(jià)值模型、固定比例增長(zhǎng)股票價(jià)值模型、非固定增長(zhǎng)股票價(jià)值模型，從而引出多種企業(yè)價(jià)值評(píng)估基本公式。當(dāng)n→∞，F(xiàn)的現(xiàn)值接近于零，則:第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理公式中的Dt，可以分為零增長(zhǎng)股票價(jià)值模型、固定比例增長(zhǎng)股票價(jià)37（1）零增長(zhǎng)股票模型公司每年均發(fā)放固定的股利給股東，即假定預(yù)期股利增長(zhǎng)率等于零。每年股利均為一個(gè)固定常數(shù)，其股票價(jià)值可按永續(xù)年僅現(xiàn)值計(jì)算；Ｐ＝Ｄ/Ｋ例如：某普通股面值1元，每年獲利0.3元，折現(xiàn)率為12%，根據(jù)零增長(zhǎng)模型估算該股票的合理投資價(jià)值。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（1）零增長(zhǎng)股票模型第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理38第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理39（2）固定增長(zhǎng)股票模型（又稱(chēng)戈登增長(zhǎng)模型）由戈登（M.J.Gordon）于1962年提出的。股票的股利永遠(yuǎn)以一個(gè)固定的增長(zhǎng)率g增長(zhǎng)。Dt=D1(1+g)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（2）固定增長(zhǎng)股票模型（又稱(chēng)戈登增長(zhǎng)模型）由戈登（M.J40假定某普通股，面值1元，基年盈利0.50元/股，盈利成長(zhǎng)率為5%，股利支付率85%，折現(xiàn)率為10%，則其評(píng)估價(jià)值為多少？第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理假定某普通股，面值1元，基年盈利0.50元/股，盈利成長(zhǎng)率為41第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理42例：上市公司剛支付了1元股息，已知股息預(yù)期增長(zhǎng)將保持10%，如果該投資者的目標(biāo)收益率為14%，求該股票的內(nèi)在價(jià)值？第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理例：上市公司剛支付了1元股息，已知股息預(yù)期增長(zhǎng)將保持10%，43第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理44（3）非固定增長(zhǎng)股利模型Dt：第t年預(yù)期的每股紅利K：超常增長(zhǎng)階段投資者要求的投資收益率Vn：第n年末股票的內(nèi)在價(jià)值Kn：穩(wěn)定增長(zhǎng)階段投資者要求的投資收益率Gn：n年后的永續(xù)增長(zhǎng)率第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（3）非固定增長(zhǎng)股利模型第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理45假定某股票面值1元，基年股利為0.4元，未來(lái)3年的增長(zhǎng)率為10%，然后在第3年結(jié)束后再以正常比例5%增長(zhǎng)，預(yù)期投資收益率為12%，則該股票的評(píng)估價(jià)值為多少？第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理假定某股票面值1元，基年股利為0.4元，未來(lái)3年的增長(zhǎng)率為146第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理475、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(DiscountedCashFlow)現(xiàn)金流貼現(xiàn)（DCF）模型，也稱(chēng)巴波特模型，是通過(guò)自由現(xiàn)金流量的資本化方法來(lái)確定公司的內(nèi)涵價(jià)值的?，F(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型的基本思想是企業(yè)未來(lái)產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量就是企業(yè)最真實(shí)的收益。從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，估值就是估計(jì)公司獲取而并非投資者獲得股利的所有現(xiàn)金流的現(xiàn)值合計(jì)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理5、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型(DiscountedCashFl48企業(yè)現(xiàn)金流量的估值公式為：其中：TVa=企業(yè)價(jià)值；FCFt=在t時(shí)期內(nèi)企業(yè)的自由現(xiàn)金流量；Vt=t時(shí)刻企業(yè)的終值；WACC=加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理企業(yè)現(xiàn)金流量的估值公式為：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理49（1）自由現(xiàn)金流量的確定。自由現(xiàn)金流是一種財(cái)務(wù)方法，用來(lái)衡量企業(yè)實(shí)際持有的能夠回報(bào)股東的現(xiàn)金。指在不危及公司生存與發(fā)展的前提下可供分配給股東(和債權(quán)人)的最大現(xiàn)金額。自由現(xiàn)金流在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上考慮了資本型支出和股息支出。自由現(xiàn)金流表示的是公司可以自由支配的現(xiàn)金。如果自由現(xiàn)金流豐富，則公司可以?xún)斶€債務(wù)、開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品、回購(gòu)股票、增加股息支付。同時(shí)，豐富的自由現(xiàn)金流也使得公司成為并購(gòu)對(duì)象。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（1）自由現(xiàn)金流量的確定。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理50自由現(xiàn)金流量可分為企業(yè)整體自由現(xiàn)金流量(FCFF,FreeCashFlowofFirm)和股權(quán)自由現(xiàn)金流量(FCFE,FreeCashFlowofEquity)。整體自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)扣除了所有經(jīng)營(yíng)支出、投資需要和稅收之后的，在清償債務(wù)之前的剩余現(xiàn)金流量；股權(quán)自由現(xiàn)金流量是指扣除所有開(kāi)支、稅收支付、投資需要以及還本付息支出之后的剩余現(xiàn)金流量。整體自由現(xiàn)金流量用于計(jì)算企業(yè)整體價(jià)值，包括股權(quán)價(jià)值和債務(wù)價(jià)值；股權(quán)自由現(xiàn)金流量用于計(jì)算企業(yè)的股權(quán)價(jià)值。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理自由現(xiàn)金流量可分為企業(yè)整體自由現(xiàn)金流量(FCFF,Free51FCFF是公司支付了所有營(yíng)運(yùn)費(fèi)用、進(jìn)行了必需的固定資產(chǎn)與營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)投資后可以向所有投資者分派的稅后現(xiàn)金流量。FCFF是公司所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流總和，其計(jì)算公式為:企業(yè)自由現(xiàn)金流=EBIT（1-稅率）+折舊-資本性支出-營(yíng)運(yùn)資本追加額=債權(quán)人自由現(xiàn)金流量+股東自由現(xiàn)金流量其中，利息稅前收益（EBIT）=銷(xiāo)售收入-經(jīng)營(yíng)費(fèi)用-折舊和攤銷(xiāo)=凈收益+所得稅+利息費(fèi)用

資本性支出：用于購(gòu)買(mǎi)固定資產(chǎn)（土地、廠房、設(shè)備）的投資、無(wú)形資產(chǎn)的投資和長(zhǎng)期股權(quán)投資等產(chǎn)能擴(kuò)張、制程改善等具長(zhǎng)期效益的現(xiàn)金支出。資本性支出=購(gòu)建固定、無(wú)形和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金—處置固定、無(wú)形和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)而收回的現(xiàn)金凈額例題見(jiàn)教材P37第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理FCFF是公司支付了所有營(yíng)運(yùn)費(fèi)用、進(jìn)行了必需的固定資產(chǎn)與營(yíng)52FCFE是公司支付所有營(yíng)運(yùn)費(fèi)用，再投資支出，所得稅和凈債務(wù)支付(即利息、本金支付減發(fā)行新債務(wù)的凈額)后可分配給公司股東的剩余現(xiàn)金流量，其計(jì)算公式為:FCFE=凈收益十折舊一資本性支出一營(yíng)運(yùn)資本追加額一債務(wù)本金償還+新發(fā)行債務(wù)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理FCFE是公司支付所有營(yíng)運(yùn)費(fèi)用，再投資支出，所得稅和凈債務(wù)53（2）加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率的確定加權(quán)平均資本成本是指?jìng)鶆?wù)資本的單位成本和股本資本的單位成本根據(jù)債務(wù)和股本在資本結(jié)構(gòu)中各自所占的權(quán)重計(jì)算的平均單位成本。加權(quán)平均資本成本率=債務(wù)資本利息率×（1-稅率）（債務(wù)資本/總資本）+股本資本成本率×（股本資本/總資本）股本資本成本率=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率+β×（市場(chǎng)平均收益率—無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率計(jì)算可以以上海證券交易所交易的當(dāng)年最長(zhǎng)期的國(guó)債年收益率為準(zhǔn)；β計(jì)算，可通過(guò)公司股票收益率對(duì)同期股票市場(chǎng)指數(shù)（上證綜指）的收益率回歸計(jì)算得來(lái)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（2）加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率的確定第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理54例：某企業(yè)共有資金100萬(wàn)元，其中債券(Wb)30萬(wàn)元，優(yōu)先股(Wp)10萬(wàn)元，普通股(Ws)40萬(wàn)元，留存收益(We)20萬(wàn)元，各種資金的成本分別為：6％、12％、15.5％和15％。試計(jì)算該企業(yè)加權(quán)平均資金成本。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理例：某企業(yè)共有資金100萬(wàn)元，其中債券(Wb)30萬(wàn)元，優(yōu)先551、計(jì)算各種資金所占的比重Wb＝30÷100×100％＝30％Wp＝10÷100×100％＝10％Ws＝40÷100×100％＝40％We＝20÷100×100％＝20％2、計(jì)算加權(quán)平均資本成本Kw＝30%×6%＋10%×12%＋40%×15.5%＋20%×15%＝12.2％第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1、計(jì)算各種資金所占的比重第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理56例：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和市場(chǎng)期望收益率分別是0.06和0.12，根據(jù)CAPM模型，β為1.2的證券X的期望收益率是多少？第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理例：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和市場(chǎng)期望收益率分別是0.06和0.12，根57期望收益率=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率+β×（市場(chǎng)期望收益率—無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率）=0.06+1.2×（0.12－0.06）=0.132第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理期望收益率=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率+β×（市場(chǎng)期望第二章企業(yè)估值與價(jià)值58（3）現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的特點(diǎn)：DCF估值法為最嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膶?duì)企業(yè)和股票估值的方法，原則上該模型適用于任何類(lèi)型的公司。自由現(xiàn)金流替代股利，更科學(xué)、不易受人為影響。這種分析技術(shù)通常運(yùn)用五年或十年“自由現(xiàn)金流量”模型（結(jié)合一個(gè)十年后的“終值”），以考察資產(chǎn)的投資價(jià)值或內(nèi)在價(jià)值；現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法通常只單獨(dú)考慮公司本身情況；貼現(xiàn)價(jià)值可能對(duì)貼現(xiàn)率及資產(chǎn)的期末價(jià)值的假設(shè)高度敏感。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（3）現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的特點(diǎn)：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理59（4）自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：比其他常用的建議評(píng)價(jià)模型涵蓋更完整的評(píng)價(jià)模型，框架最嚴(yán)謹(jǐn)?shù)鄬?duì)較復(fù)雜的評(píng)價(jià)模型。需要的信息量更多,角度更全面,考慮公司發(fā)展的長(zhǎng)期性。較為詳細(xì)，預(yù)測(cè)時(shí)間較長(zhǎng)，而且考慮較多的變數(shù)，如獲利成長(zhǎng)、資金成本等，能夠提供適當(dāng)思考的模型。缺點(diǎn)：需要耗費(fèi)較長(zhǎng)的時(shí)間，須對(duì)公司的營(yíng)運(yùn)情形與產(chǎn)業(yè)特性有深入的了解?？剂抗镜奈磥?lái)獲利、成長(zhǎng)與風(fēng)險(xiǎn)的完整評(píng)價(jià)模型，但是其數(shù)據(jù)估算具有高度的主觀性與不確定性。復(fù)雜的模型，可能因數(shù)據(jù)估算不易而無(wú)法采用，即使勉強(qiáng)進(jìn)行估算，錯(cuò)誤的數(shù)據(jù)套入完美的模型中，也無(wú)法得到正確的結(jié)果。小變化在輸入上可能導(dǎo)致大變化在公司的價(jià)值上。該模型的準(zhǔn)確性受輸入值的影響很大（可作敏感性分析補(bǔ)救）。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（4）自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的優(yōu)缺點(diǎn)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理60（5）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的作用及局限性：貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法以現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)為基礎(chǔ)，充分考慮了目標(biāo)公司未來(lái)創(chuàng)造現(xiàn)金流量能力對(duì)其價(jià)值的影響，在日益崇尚"現(xiàn)金至尊"的現(xiàn)代理財(cái)環(huán)境中，對(duì)企業(yè)并購(gòu)決策具有現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義。但是，這一方法的運(yùn)用對(duì)決策條件與能力的要求較高，且易受預(yù)測(cè)人員主觀意識(shí)（樂(lè)觀或悲觀）的影響。所以，合理預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流量以及選擇貼現(xiàn)率（加權(quán)平均資本成本）的困難與不確定性可能影響貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的準(zhǔn)確性。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（5）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的作用及局限性：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理61（6）自由現(xiàn)金流的經(jīng)濟(jì)意義企業(yè)全部運(yùn)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金“凈產(chǎn)出”就形成“自由現(xiàn)金流”，“自由現(xiàn)金流”的多寡一定程度上決定一家企業(yè)的生死存亡。一家企業(yè)長(zhǎng)期不能產(chǎn)出“自由現(xiàn)金流”，它最終將耗盡出資人提供的所有原始資本，并將走向破產(chǎn)?！白杂涩F(xiàn)金流”充裕時(shí)，企業(yè)可以用“自由現(xiàn)金流”償付利息還本、分配股利或回購(gòu)股票等等。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（6）自由現(xiàn)金流的經(jīng)濟(jì)意義第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理62“自由現(xiàn)金流”為負(fù)時(shí)，企業(yè)連利息費(fèi)用都賺不回來(lái)，而只能動(dòng)用尚未投入經(jīng)營(yíng)（含投資）活動(dòng)的、剩余的出資人（股東、債權(quán)人）提供的原始資本（假定也沒(méi)有以前年度“自由現(xiàn)金流”剩余）來(lái)償付利息、還本、分配股利或進(jìn)行股票回購(gòu)等等。當(dāng)剩余的出資提供的原始資本不足以?xún)敻独?、還本、分配股利時(shí)，企業(yè)就只能靠“拆東墻補(bǔ)西墻”（借新債還舊債，或進(jìn)行權(quán)益性再融資）來(lái)維持企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)。當(dāng)無(wú)“東墻”可拆時(shí)，企業(yè)資金鏈斷裂，其最終結(jié)果只能尋求被購(gòu)并重組或申請(qǐng)破產(chǎn)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理“自由現(xiàn)金流”為負(fù)時(shí)，企業(yè)連利息費(fèi)用都賺不回來(lái)，而只能動(dòng)用63例題：假設(shè)鳳凰自行車(chē)集團(tuán)去年的自由現(xiàn)金流是500萬(wàn)，銷(xiāo)售前景不錯(cuò)，通過(guò)一番研究，我們認(rèn)為它的自由現(xiàn)金流在未來(lái)5年會(huì)以每年15%的增幅增長(zhǎng)，然后因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)會(huì)變得激烈，所以5年后它的自由現(xiàn)金流增長(zhǎng)速度降為5%，在這里我們算10年的現(xiàn)金流，從第11年開(kāi)始算為永久價(jià)值。那么根據(jù)以上信息，我們列出從第1年到第10年的實(shí)際現(xiàn)金流。去年基數(shù):500.00萬(wàn)；第1年:575.00萬(wàn)；第2年:661.25萬(wàn)；第3年:760.44；第年4:874.50；第5年:1005.68；第6年:1055.96；第7年:1108.76；第8年:1164.20；第9年:1222.41；第10年：1283.53。因?yàn)槲覀冋J(rèn)為自行車(chē)行業(yè)是一個(gè)穩(wěn)定的工業(yè)制造行業(yè)，過(guò)去幾十年一直很穩(wěn)定，既不是暴利，也不是虧損，波動(dòng)不會(huì)太大，因此，我們估取的貼現(xiàn)率為9%。一般認(rèn)為公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率為3%左右。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理例題：假設(shè)鳳凰自行車(chē)集團(tuán)去年的自由現(xiàn)金流是500萬(wàn)，銷(xiāo)售前景64解析：現(xiàn)在我們把第一步算出來(lái)的各個(gè)年份的現(xiàn)金流都貼現(xiàn)到第0年：第1年:575.00x(1/1.09^1)=528萬(wàn)2:661.25x(1/1.09^2)=5573:760.44x(1/1.09^3)=5874:874.50x(1/1.09^4)=6205:1005.68x(1/1.09^5)=6546:1055.96x(1/1.09^6)=6307:1108.76x(1/1.09^7)=6078:1164.20x(1/1.09^8)=5849:1222.41x(1/1.09^9)=56310:1283.53x(1/1.09^10)=542這10年的現(xiàn)金流貼現(xiàn)加總到第0年，得到總的一個(gè)當(dāng)前價(jià)值：5870萬(wàn)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理解析：現(xiàn)在我們把第一步算出來(lái)的各個(gè)年份的現(xiàn)金流都貼現(xiàn)到第0年65計(jì)算并貼現(xiàn)永久價(jià)值：永久價(jià)值=【第5年或第10年的現(xiàn)金流×（1+預(yù)期增長(zhǎng)率）】/（貼現(xiàn)率-預(yù)期增長(zhǎng)率）永久價(jià)值=[1,284x(1+0.03)]/(0.09-0.03)=22042萬(wàn)再把這個(gè)永久價(jià)值貼現(xiàn)到第0年：22042/（1+0.09）^10=9311萬(wàn)1-10年的現(xiàn)金流貼現(xiàn)5870萬(wàn)，加上10年后公司永久價(jià)值貼現(xiàn)9311萬(wàn)，得到公司在第0年，也就是現(xiàn)在的價(jià)值15181萬(wàn)。終于得到公司的內(nèi)在價(jià)值了！第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理計(jì)算并貼現(xiàn)永久價(jià)值：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理666、投資現(xiàn)金流量報(bào)酬率（CFROI）估價(jià)模型（CashFlowReturnOngrassInvestedCapital)（1）基本思想將公司價(jià)值分為兩個(gè)部分：一部分是現(xiàn)有資產(chǎn)；另一部分由投資產(chǎn)生。CFROI同樣屬于DCF。（2）計(jì)算方法例題見(jiàn)教材P29.（3）CFROI方法的優(yōu)缺點(diǎn)教材：P30第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理6、投資現(xiàn)金流量報(bào)酬率（CFROI）估價(jià)模型（Cash677、超額收益模型該模型認(rèn)為企業(yè)價(jià)值由兩個(gè)部分組成：一部分是預(yù)算收益創(chuàng)造的價(jià)值；另一部分是超額收益創(chuàng)造的價(jià)值。也就是說(shuō)，可以將企業(yè)的價(jià)值看作是其資產(chǎn)的市值之和加上企業(yè)的商譽(yù)。商譽(yù)＝企業(yè)每年預(yù)期超額收益×每年折現(xiàn)率第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理7、超額收益模型第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理688、股東增加值（SVA）模型股東增加值是預(yù)測(cè)期內(nèi)股東價(jià)值的變動(dòng)，它是企業(yè)預(yù)測(cè)出自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值和殘值現(xiàn)值的基礎(chǔ)上確定的。股東增加值=自由現(xiàn)金流的累計(jì)現(xiàn)值+預(yù)測(cè)期末清算價(jià)值的現(xiàn)值—當(dāng)期清算價(jià)值第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理8、股東增加值（SVA）模型第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理699、期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)定價(jià)公式期權(quán)定價(jià)公式的應(yīng)用實(shí)物期權(quán)：寬泛地說(shuō)，是以期權(quán)概念定義的現(xiàn)實(shí)選擇權(quán)，是與金融期權(quán)相對(duì)應(yīng)的概念。實(shí)物期權(quán)方法為企業(yè)管理者提供了如何在不確定性環(huán)境下進(jìn)行戰(zhàn)略投資決策的思路，實(shí)物期權(quán)的一般形式包括放棄期權(quán)、擴(kuò)展期權(quán)、收縮期權(quán)、選擇期權(quán)、轉(zhuǎn)換期權(quán)、混合期權(quán)、可變成交價(jià)期權(quán)以及隱含波動(dòng)率期權(quán)等等。實(shí)物期權(quán)法是當(dāng)今投資決策的主要方法之一，而二項(xiàng)式模型是目前應(yīng)用最為廣泛的實(shí)物期權(quán)估值方法。

第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理9、期權(quán)定價(jià)模型第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理70評(píng)估方法的選擇1.對(duì)同一企業(yè)而言，采用不同的評(píng)估方法常常會(huì)使企業(yè)價(jià)值評(píng)估結(jié)果大相徑庭2.有許多主觀性很強(qiáng)的因素影響著評(píng)估結(jié)果3.避免一種評(píng)估方法對(duì)企業(yè)價(jià)值認(rèn)識(shí)的片面性4.可將各種不同的評(píng)估方法計(jì)算出的價(jià)值進(jìn)行加權(quán)計(jì)算5.必須對(duì)目標(biāo)公司作詳細(xì)的審查，充分考慮各種風(fēng)險(xiǎn)因素，才能確定真實(shí)的企業(yè)價(jià)值第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理評(píng)估方法的選擇1.對(duì)同一企業(yè)而言，采用不同的評(píng)估方法常常會(huì)使71四、價(jià)值評(píng)估中的主要參數(shù)（一）現(xiàn)金流量1、現(xiàn)金流量的含義財(cái)務(wù)上所指的價(jià)值，就是產(chǎn)生更加明確的現(xiàn)金流入。我們所指的價(jià)值包括了現(xiàn)金和現(xiàn)金流量?jī)蓚€(gè)方面：一方面，現(xiàn)金是一個(gè)企業(yè)提供給股東的回報(bào)所采取的形式；另一方面，從市場(chǎng)來(lái)看，現(xiàn)金流量是一個(gè)企業(yè)正常運(yùn)作的標(biāo)志。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理四、價(jià)值評(píng)估中的主要參數(shù)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理722、現(xiàn)金流量的幾個(gè)層次投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量投資現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量籌資現(xiàn)金流量自由現(xiàn)金流量第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、現(xiàn)金流量的幾個(gè)層次第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理733、財(cái)務(wù)估價(jià)中主要涉及的現(xiàn)金流量（1）投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量建設(shè)期某年現(xiàn)金凈流量經(jīng)營(yíng)期某年?duì)I業(yè)現(xiàn)金凈流量終結(jié)點(diǎn)凈現(xiàn)金流量（2）EBITDA公司的EBIT加折舊（3）自由現(xiàn)金流量第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3、財(cái)務(wù)估價(jià)中主要涉及的現(xiàn)金流量第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理74（二）貼現(xiàn)率或資本成本率（1）利用公司財(cái)務(wù)學(xué)中介紹的各種長(zhǎng)期成本要素的單項(xiàng)的資本成本進(jìn)行估計(jì)，包括股票、優(yōu)先股和債務(wù)等，然后加權(quán)求得（2）根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率（3）通常情況下，以被估值企業(yè)的所屬行業(yè)的平均投資報(bào)酬率，或者以投資者需要的最低投資報(bào)酬率作為估值的貼現(xiàn)率第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（二）貼現(xiàn)率或資本成本率第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理75第三節(jié)基于價(jià)值的財(cái)務(wù)管理一、價(jià)值型管理模式出現(xiàn)的必然性1.企業(yè)價(jià)值是現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論體系起點(diǎn)與核心2.提升企業(yè)價(jià)值成為財(cái)務(wù)管理的基本目標(biāo)3.企業(yè)價(jià)值型財(cái)務(wù)管理是現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)管理的理想模式第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第三節(jié)基于價(jià)值的財(cái)務(wù)管理一、價(jià)值型管理模式出現(xiàn)的必然性第二76二、價(jià)值型財(cái)務(wù)管理模式的特征1.價(jià)值型財(cái)務(wù)管理以未來(lái)價(jià)值為核心2.價(jià)值型財(cái)務(wù)管理更關(guān)注企業(yè)的現(xiàn)金流量管理3.人的價(jià)值實(shí)現(xiàn)是價(jià)值型管理的實(shí)質(zhì)內(nèi)涵4.以資本經(jīng)營(yíng)和商品經(jīng)營(yíng)相結(jié)合的管理理念取代現(xiàn)行單一的商品經(jīng)營(yíng)理念5.以?xún)r(jià)值為基礎(chǔ)的財(cái)務(wù)決策是企業(yè)實(shí)行價(jià)值型財(cái)務(wù)管理的前提6.企業(yè)價(jià)值型財(cái)務(wù)管理是整體性、綜合性的管理，目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)相關(guān)者利益最大化第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理二、價(jià)值型財(cái)務(wù)管理模式的特征第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理77三、實(shí)現(xiàn)價(jià)值型財(cái)務(wù)管理的途徑1.堅(jiān)持企業(yè)價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)目標(biāo)，制定價(jià)值最大化戰(zhàn)略2.從價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素的角度，確定企業(yè)價(jià)值最大化指標(biāo)，將其戰(zhàn)略化為長(zhǎng)期指標(biāo)與短期指標(biāo)、財(cái)務(wù)指標(biāo)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)、主營(yíng)目標(biāo)與兼營(yíng)目標(biāo)等第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理三、實(shí)現(xiàn)價(jià)值型財(cái)務(wù)管理的途徑第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理783.制定基于價(jià)值目標(biāo)的行動(dòng)或預(yù)算，以確定在未來(lái)期間為實(shí)現(xiàn)這些指標(biāo)將要采取的步驟，將價(jià)值思維落實(shí)到每個(gè)行動(dòng)4.價(jià)值型會(huì)計(jì)系統(tǒng)是價(jià)值化管理的載體，會(huì)計(jì)再造勢(shì)在必行5.確立價(jià)值化績(jī)效制度和獎(jiǎng)勵(lì)制度，以根據(jù)指標(biāo)來(lái)監(jiān)測(cè)績(jī)效，并鼓勵(lì)雇員實(shí)現(xiàn)其目標(biāo)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3.制定基于價(jià)值目標(biāo)的行動(dòng)或預(yù)算，以確定在未來(lái)期間為實(shí)現(xiàn)這些79四、基于價(jià)值管理的含義與特征（一）基于價(jià)值管理的定義基于價(jià)值管理（VBM，ValueBasedManagement）的目標(biāo)就是創(chuàng)造價(jià)值，實(shí)現(xiàn)價(jià)值的增長(zhǎng)。VBM不僅僅是一種手段，它是在公司經(jīng)營(yíng)管理和財(cái)務(wù)管理中遵循價(jià)值理念，以?xún)r(jià)值評(píng)估為基礎(chǔ)，依據(jù)價(jià)值增長(zhǎng)規(guī)則和規(guī)律，探索價(jià)值創(chuàng)造的運(yùn)行模式和管理技能，整合各種價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素，梳理管理與業(yè)務(wù)過(guò)程的新型管理模式。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理四、基于價(jià)值管理的含義與特征第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理801、價(jià)值管理理論的先驅(qū)

拉帕波特（Rappaport)提出以“股東價(jià)值”為中心的管理思想和實(shí)踐程序，從財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)兩個(gè)視角分析價(jià)值增值。2、價(jià)值管理理論的發(fā)展

買(mǎi)肯錫和科普蘭（Copeland）將價(jià)值管理（value-basedmanagement,VBM）定義為以?xún)r(jià)值評(píng)估為基礎(chǔ)，以?xún)r(jià)值增長(zhǎng)為目的的一種綜合管理模式。提出了最大限度擴(kuò)大股東價(jià)值的方法，以及以?xún)r(jià)值為基礎(chǔ)的管理如何能夠促進(jìn)戰(zhàn)略思想的改進(jìn)，并向所有企業(yè)的各級(jí)經(jīng)理表明了為其企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的途徑。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1、價(jià)值管理理論的先驅(qū)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理813、價(jià)值管理理論的正式形成奈特(JamesA.Knight)的《基于價(jià)值的經(jīng)營(yíng)》，明確提出價(jià)值管理的概念和應(yīng)用模型，為價(jià)值管理的推廣和應(yīng)用做出了不可磨滅的貢獻(xiàn)，標(biāo)志著價(jià)值管理理論正式形成。4、現(xiàn)行國(guó)際上比較公認(rèn)的關(guān)于VBM的框架體系第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3、價(jià)值管理理論的正式形成第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理82五、基于價(jià)值管理的特征1、重申機(jī)會(huì)成本觀念。只有公司投入資本的回報(bào)超過(guò)資本成本時(shí)，才會(huì)為公司創(chuàng)造價(jià)值。公司目標(biāo)評(píng)估內(nèi)容價(jià)值推動(dòng)因素公司戰(zhàn)略自由現(xiàn)金流折現(xiàn)率價(jià)值增長(zhǎng)期銷(xiāo)售增長(zhǎng)邊際利潤(rùn)稅率營(yíng)運(yùn)資本固定資本資本成本運(yùn)營(yíng)投資融資

第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理五、基于價(jià)值管理的特征第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理832、承認(rèn)公司價(jià)值的多因素驅(qū)動(dòng)公司在追求價(jià)值最大化的過(guò)程中，VBM考慮了公司經(jīng)營(yíng)的收益、風(fēng)險(xiǎn)的互動(dòng)關(guān)系，體現(xiàn)了對(duì)投資報(bào)酬的深層次理解，將經(jīng)營(yíng)管理行為與長(zhǎng)期財(cái)務(wù)目標(biāo)聯(lián)系起來(lái)，這些行動(dòng)必須在財(cái)務(wù)決策、業(yè)務(wù)流程等系統(tǒng)中同時(shí)實(shí)施，公司在為股東尋求回報(bào)的同時(shí)，滿(mǎn)足了管理者、債權(quán)人、供應(yīng)商、顧客、員工、政府等的共同價(jià)值需求第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、承認(rèn)公司價(jià)值的多因素驅(qū)動(dòng)第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理843、奉行“現(xiàn)金流量為王”（CASHISKING）為行為準(zhǔn)則。公司價(jià)值本質(zhì)上是投資者對(duì)公司自由現(xiàn)金流量追索權(quán)的大小，公司價(jià)值也當(dāng)然取決于它在當(dāng)期以至未來(lái)創(chuàng)造自由現(xiàn)金流量的能力。VBM觀念需要強(qiáng)調(diào)的是長(zhǎng)遠(yuǎn)的現(xiàn)金流量回報(bào)，而不是逐季度地斤斤計(jì)較每股收益的變化。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3、奉行“現(xiàn)金流量為王”（CASHISKING）為行為準(zhǔn)854、決策模型化。企業(yè)的任何決策應(yīng)當(dāng)可以尋找到行為對(duì)企業(yè)價(jià)值的直接影響變量，將大量的變量納入一個(gè)分析模型中，使得決策從經(jīng)驗(yàn)主義層面走向精準(zhǔn)的績(jī)效導(dǎo)向管理層面。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理4、決策模型化。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理86經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）公司每年創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)增加值等于稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)與全部資本成本之間的差額。其中資本成本包括債務(wù)資本的成本，也包括股本資本的成本。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）公司每年創(chuàng)造的經(jīng)濟(jì)增加值等于稅后凈營(yíng)業(yè)利87市場(chǎng)增加值（MVA）市場(chǎng)增加值（MarketValueAdded，MVA）就是一家上市公司的股票市場(chǎng)價(jià)值與這家公司的股票與債務(wù)調(diào)整后的賬面價(jià)值之間的差額。簡(jiǎn)而言之，市場(chǎng)增加值就是公司所有資本資本通過(guò)股市累計(jì)為其投資者創(chuàng)造的財(cái)富，也即公司市值與累計(jì)資本投入之間的差額。換句話(huà)說(shuō)，市場(chǎng)增加值是企業(yè)變現(xiàn)價(jià)值與原投入資本之間的差額，它直接表明了一家企業(yè)累計(jì)為股東創(chuàng)造了多少財(cái)富。市場(chǎng)增加值=公司市值-累計(jì)資本投入

第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理市場(chǎng)增加值（MVA）市場(chǎng)增加值（MarketValueA88六、基于價(jià)值管理的財(cái)務(wù)管理體系構(gòu)建企業(yè)價(jià)值型財(cái)務(wù)管理模式，必須始終以?xún)r(jià)值最大化為最終目標(biāo)，涵蓋企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略，同時(shí)盡可能的量化財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，將財(cái)務(wù)管理理念、財(cái)務(wù)管理方式、財(cái)務(wù)管理流程進(jìn)行整體的再造和有序梳理。具體如下：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理六、基于價(jià)值管理的財(cái)務(wù)管理體系第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理891、以“目標(biāo)－戰(zhàn)略—財(cái)務(wù)管理”為主線的價(jià)值模型在打造價(jià)值型財(cái)務(wù)管理模式時(shí)，應(yīng)分析并設(shè)計(jì)財(cái)務(wù)戰(zhàn)略，充分考慮：①財(cái)務(wù)資源的可獲得性；②預(yù)計(jì)或潛在的財(cái)務(wù)收益；③財(cái)務(wù)收益的時(shí)間分布和現(xiàn)金流量；④是否存在協(xié)同財(cái)務(wù)收益；⑤發(fā)展戰(zhàn)略的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)等等。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1、以“目標(biāo)－戰(zhàn)略—財(cái)務(wù)管理”為主線的價(jià)值模型第二章企業(yè)估90現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理模式是目標(biāo)、戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)管理的相互影響、不斷滲透、有效融合。第一、在財(cái)務(wù)決策中必須注入戰(zhàn)略思考，尤其是涉及到企業(yè)的長(zhǎng)期財(cái)務(wù)決策。第二、在財(cái)務(wù)分析評(píng)價(jià)方法中，注入戰(zhàn)略元素。第三、企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃具有投資組合的性質(zhì)。主要的問(wèn)題是如何在各業(yè)務(wù)單元、單位中分配資源以使整個(gè)資源組合的價(jià)值有所提升。第四、企業(yè)基于擬定的戰(zhàn)略進(jìn)行謀劃在多大程度上可以通過(guò)內(nèi)部籌集資金，在此基礎(chǔ)上還需要多少債務(wù)或股權(quán)籌資；第五、在日常財(cái)務(wù)控制、分析評(píng)價(jià)中注入戰(zhàn)略元素。這些都將是當(dāng)今財(cái)務(wù)管理必須研究的問(wèn)題，并以此夯實(shí)財(cái)務(wù)管理與戰(zhàn)略管理的聯(lián)系。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理模式是目標(biāo)、戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)管理的相互影第二章企業(yè)估值912、組織與流程：財(cái)務(wù)治理、戰(zhàn)略經(jīng)營(yíng)單位（SBU）與業(yè)務(wù)流程實(shí)現(xiàn)價(jià)值的增長(zhǎng)必須解決組織流程問(wèn)題：第一步是財(cái)務(wù)治理層面的問(wèn)題，包括財(cái)務(wù)治理結(jié)構(gòu)框架、利益相關(guān)者管理政策、董事會(huì)的財(cái)務(wù)決策與監(jiān)控制度、對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)與約束機(jī)制等。除了單一層級(jí)的財(cái)務(wù)治理問(wèn)題，還要研究多層組織結(jié)構(gòu)（集團(tuán)制）的財(cái)務(wù)控制與財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)問(wèn)題。第二步是要解決延續(xù)了近百年的企業(yè)內(nèi)部垂直一體化層級(jí)結(jié)構(gòu)問(wèn)題，層級(jí)結(jié)構(gòu)在信息技術(shù)和手段的空前強(qiáng)化的基礎(chǔ)上逐漸被淡化，取而代之是扁平化的、以“作業(yè)”、“流程”為中心，由合作小組組成的動(dòng)態(tài)企業(yè)組織結(jié)構(gòu)。在采用VBM的組織中，自由形成SBU、相互之間開(kāi)展業(yè)務(wù)、使用服務(wù)水平協(xié)議及向接受服務(wù)的業(yè)務(wù)單位收費(fèi)等已變成現(xiàn)階段流行的做法。為了識(shí)別、評(píng)估和減低風(fēng)險(xiǎn)，制定全企業(yè)綜合的業(yè)務(wù)過(guò)程標(biāo)準(zhǔn)和政策，由此形成成本中心、費(fèi)用中心、收入中心、利潤(rùn)中心和投資中心這些責(zé)任清晰的責(zé)任中心，這對(duì)引導(dǎo)組織上下共同趨向價(jià)值最大化這一目標(biāo)十分重要。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、組織與流程：財(cái)務(wù)治理、戰(zhàn)略經(jīng)營(yíng)單位（SBU）第二章企業(yè)估923、價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素：KVD與FCF在戰(zhàn)略領(lǐng)域內(nèi)，CFO需要進(jìn)行戰(zhàn)略性分析，并且對(duì)企業(yè)決策的合理性和承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的‘合適度’進(jìn)行不斷的反省，他所采取的一個(gè)關(guān)鍵工具就是價(jià)值鏈分析。價(jià)值鏈分析就是將企業(yè)運(yùn)營(yíng)放在如下兩個(gè)背景中展開(kāi)：企業(yè)內(nèi)部的價(jià)值鏈分析和企業(yè)在社會(huì)整體價(jià)值鏈中的位置分析。——馬斯·沃爾瑟第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3、價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素：KVD與FCF第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理93價(jià)值鏈分析的結(jié)果不僅可以重新研制戰(zhàn)略計(jì)劃和預(yù)算，還可以梳理企業(yè)的業(yè)務(wù)流程和組織體系，明晰企業(yè)的關(guān)鍵價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素（KVD－keyvaluedriver）。關(guān)鍵價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素是指影響或推動(dòng)價(jià)值創(chuàng)造的那些決策變量。與價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素相關(guān)的標(biāo)準(zhǔn)叫做關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)（KPI）。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理價(jià)值鏈分析的結(jié)果不僅可以重新研制戰(zhàn)略計(jì)劃和預(yù)算，還可以梳理企94要確定價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素，有四點(diǎn)極為關(guān)鍵：①價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素應(yīng)與整個(gè)企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造直接聯(lián)系起來(lái)；②企業(yè)從價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素的角度，確定價(jià)值化指標(biāo)，將戰(zhàn)略化為長(zhǎng)期指標(biāo)與短期指標(biāo)，財(cái)務(wù)指標(biāo)與非財(cái)務(wù)指標(biāo)，一級(jí)目標(biāo)和次級(jí)目標(biāo)等。③企業(yè)總部應(yīng)該有總部的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素，每個(gè)業(yè)務(wù)單位都應(yīng)該有各自的關(guān)鍵價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素和KPI。④注意關(guān)鍵價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素的在時(shí)間、空間上的平衡。綜合全面考慮各因素之間的關(guān)系，而不顧此失彼。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理要確定價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素，有四點(diǎn)極為關(guān)鍵：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理954、價(jià)值規(guī)劃與企業(yè)的計(jì)劃預(yù)算體系全面預(yù)算管理從VBM的角度分析就是通過(guò)價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素來(lái)進(jìn)行資源配置管理。全面預(yù)算管理是與現(xiàn)代企業(yè)制度下的法人治理結(jié)構(gòu)相匹配的管理制度，是確保企業(yè)戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)的實(shí)施方案與保障體系，是涉及企業(yè)方方面面的目標(biāo)責(zé)任體系，也是整合企業(yè)實(shí)物流、資金流、信息流和人力資源流的必要經(jīng)營(yíng)機(jī)制。財(cái)務(wù)管理制度應(yīng)以全面預(yù)算管理思想和框架為依托，實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)管理的全過(guò)程、全方位、全員的特性。

第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理4、價(jià)值規(guī)劃與企業(yè)的計(jì)劃預(yù)算體系第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理96具體而言：①將傳統(tǒng)的預(yù)算方式轉(zhuǎn)化為一種以作業(yè)單元和價(jià)值鏈為基礎(chǔ)的分析工具，用以衡量企業(yè)所開(kāi)展的各項(xiàng)工作；②通過(guò)良好的預(yù)算技術(shù)，使企業(yè)既定的衡量尺度從現(xiàn)行的財(cái)務(wù)報(bào)告具體科目轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)的預(yù)算目標(biāo)指標(biāo)，并與戰(zhàn)略充分對(duì)接。③建立精巧的預(yù)算數(shù)據(jù)模型，描繪經(jīng)營(yíng)管理行為的偏差與年度經(jīng)營(yíng)目標(biāo)之間的關(guān)系。④分解和評(píng)價(jià)產(chǎn)品在每一個(gè)環(huán)節(jié)和工作中所形成的“經(jīng)濟(jì)增加值”。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理具體而言：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理975、價(jià)值報(bào)告與預(yù)警機(jī)制價(jià)值報(bào)告作為戰(zhàn)略控制手段之一，它并不是職能部門(mén)的總結(jié)報(bào)告和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表，而是反映活動(dòng)、過(guò)程、結(jié)果和信息反饋，與價(jià)值目標(biāo)、戰(zhàn)略以及全面預(yù)算指標(biāo)偏差程度的全套報(bào)告體系。它強(qiáng)調(diào)服務(wù)于價(jià)值目標(biāo)，在現(xiàn)階段它更接近于管理會(huì)計(jì)報(bào)告的概念，既可以與財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告并行，也可以完全分開(kāi)，直至在信息技術(shù)足夠的條件下，價(jià)值報(bào)告將涵蓋企業(yè)的所有信息，包括財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告。它與財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告的區(qū)別是價(jià)值報(bào)告試圖描述基于價(jià)值的戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)情況，借以控制業(yè)務(wù)過(guò)程和各個(gè)層次的平衡績(jī)效標(biāo)準(zhǔn)、產(chǎn)出量和設(shè)備利用狀況等。它強(qiáng)調(diào)使用最新的信息技術(shù)和分析方法，并對(duì)整體的活動(dòng)全方位、多角度的分析。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理5、價(jià)值報(bào)告與預(yù)警機(jī)制第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理986、價(jià)值控制：資產(chǎn)組合與風(fēng)險(xiǎn)控制一方面，VBM所涵蓋與衡量的資產(chǎn)包含了所有與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造相關(guān)聯(lián)的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)包括有形資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)、人力資源、信息資源、組織與文化、客戶(hù)與供應(yīng)商和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)等。財(cái)務(wù)管理體系的任務(wù)之一就是管理企業(yè)這些資產(chǎn)組合。另一方面，財(cái)務(wù)管理力圖建立全方位的財(cái)務(wù)控制體系、多元的財(cái)務(wù)監(jiān)控措施和設(shè)立順序遞進(jìn)的多道財(cái)務(wù)保安防線，具體的、可操作性的財(cái)務(wù)控制方式。價(jià)值型財(cái)務(wù)管理模式中的財(cái)務(wù)控制特別強(qiáng)調(diào)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制與企業(yè)經(jīng)營(yíng)的整合。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理6、價(jià)值控制：資產(chǎn)組合與風(fēng)險(xiǎn)控制第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理997.價(jià)值化的KPI和激勵(lì)制度價(jià)值評(píng)價(jià)的功能定位在三個(gè)方面：其一，是作為價(jià)值最大化的具體化，反映為企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃、戰(zhàn)略管理重點(diǎn)和價(jià)值化指標(biāo)，以此形成具有戰(zhàn)略性、整體性、行為導(dǎo)向性的“戰(zhàn)略績(jī)效測(cè)量指標(biāo)體系”，為經(jīng)營(yíng)決策提供標(biāo)桿；其二，是通過(guò)財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)對(duì)企業(yè)各種活動(dòng)、運(yùn)營(yíng)過(guò)程進(jìn)行透徹的了解和準(zhǔn)確把握，尤其要對(duì)它們對(duì)企業(yè)整體價(jià)值的影響程度作出正確判斷，為企業(yè)進(jìn)行財(cái)務(wù)戰(zhàn)略性重組決策提供依據(jù)；其三，是通過(guò)有效的績(jī)效評(píng)價(jià)體系，反映經(jīng)營(yíng)者、管理當(dāng)局、員工等的努力對(duì)于實(shí)現(xiàn)企業(yè)目標(biāo)作出的貢獻(xiàn)、并據(jù)以決定獎(jiǎng)懲。以其作為公平的價(jià)值分享政策及薪酬計(jì)劃的前提，以激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者、全體員工為實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)而努力。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理7.價(jià)值化的KPI和激勵(lì)制度第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理100第四節(jié)公司市值管理財(cái)務(wù)理論把公司的內(nèi)在價(jià)值置于核心地位。長(zhǎng)期以來(lái)，財(cái)務(wù)經(jīng)濟(jì)學(xué)的主流理論都認(rèn)為：公司的內(nèi)在價(jià)值決定股票的價(jià)格，股票價(jià)格圍繞公司內(nèi)涵價(jià)值波動(dòng)。在這一理論模式下，股價(jià)被理解成是公司內(nèi)在價(jià)值的單向線性反映和被動(dòng)反映。但是，對(duì)于內(nèi)在價(jià)值和市值之間的關(guān)系有不同的觀點(diǎn)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第四節(jié)公司市值管理財(cái)務(wù)理論把公司的內(nèi)在價(jià)值置于核心地101一、內(nèi)涵價(jià)值和市值之間的關(guān)系1、價(jià)值學(xué)派以本杰明·格雷厄姆為首的價(jià)值學(xué)派認(rèn)為公司的市值不能反映其真實(shí)價(jià)值：交易的貪婪與恐懼往往促使股價(jià)或高于或低于其內(nèi)涵價(jià)值，是資本市場(chǎng)的常態(tài)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理一、內(nèi)涵價(jià)值和市值之間的關(guān)系第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1022、有效市場(chǎng)理論學(xué)派公司市值是對(duì)公司真實(shí)價(jià)值的最為準(zhǔn)確的反映和估計(jì)，市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的預(yù)測(cè)和對(duì)公司價(jià)值的評(píng)估更為精確。（股票價(jià)格是公司內(nèi)在價(jià)值的被動(dòng)反映）第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、有效市場(chǎng)理論學(xué)派第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理103股票價(jià)格對(duì)上市公司有影響嗎？1、背景以格雷厄姆為首的價(jià)值學(xué)派認(rèn)為公司的市值不能反映其真實(shí)價(jià)值；有效市場(chǎng)理論認(rèn)為，股票價(jià)格是公司內(nèi)在價(jià)值的被動(dòng)反映。進(jìn)一步地，有觀點(diǎn)認(rèn)為，股票價(jià)格并不單純是公司內(nèi)在價(jià)值的被動(dòng)反映：雖然股票市場(chǎng)的估價(jià)幾乎總是失真的，但有時(shí)這種失真卻具有左右公司價(jià)值的潛在力量。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理股票價(jià)格對(duì)上市公司有影響嗎？1、背景第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1042、托賓“Q理論”經(jīng)濟(jì)學(xué)家托賓深刻地意識(shí)到了股票價(jià)格與公司經(jīng)營(yíng)之間的雙向互動(dòng)關(guān)系著名的Q理論：股票價(jià)格的上漲能促進(jìn)企業(yè)投資的增加，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。這個(gè)過(guò)程是當(dāng)股票價(jià)格高時(shí)托賓Q比率就高，企業(yè)通過(guò)股票市場(chǎng)籌集資金進(jìn)行投資更合算，因而企業(yè)更愿意增加投資；反之，企業(yè)就會(huì)縮減投資。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、托賓“Q理論”第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理105什么叫托賓Q比率？經(jīng)濟(jì)學(xué)家托賓于1969年提出了一個(gè)著名的系數(shù)，即“托賓Q”系數(shù)（也稱(chēng)托賓Q比率）。托賓Q比率是公司市場(chǎng)價(jià)值對(duì)其資產(chǎn)重置成本的比率（Q比率=公司的市場(chǎng)價(jià)值/資產(chǎn)重置成本）。反映的是一個(gè)企業(yè)兩種不同價(jià)值估計(jì)的比值。分子上的價(jià)值是金融市場(chǎng)上所說(shuō)的公司值多少錢(qián)，分母中的價(jià)值是企業(yè)的“基本價(jià)值”——重置成本。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理什么叫托賓Q比率？第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理106公司的金融市場(chǎng)價(jià)值包括公司股票的市值和債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值。重置成本是指今天要用多少錢(qián)才能買(mǎi)下所有上市公司的資產(chǎn)，也就是指如果我們不得不從零開(kāi)始再來(lái)一遍，創(chuàng)建該公司需要花費(fèi)多少錢(qián)。實(shí)證文獻(xiàn)中的計(jì)算方法：Q=（流通股市值+非流通股賬面價(jià)值+負(fù)債賬面價(jià)值）/總資產(chǎn)賬面價(jià)值第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理公司的金融市場(chǎng)價(jià)值包括公司股票的市值和債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值。第107當(dāng)Q<1時(shí)，即企業(yè)市價(jià)小于企業(yè)重置成本，經(jīng)營(yíng)者將傾向通過(guò)收購(gòu)（因?yàn)槠髽I(yè)市價(jià)小于企業(yè)重置成本）來(lái)建立企業(yè)實(shí)現(xiàn)企業(yè)擴(kuò)張，廠商不會(huì)購(gòu)買(mǎi)新的投資品，因此投資支出便降低。當(dāng)Q>1時(shí)，棄舊置新。企業(yè)市價(jià)高于企業(yè)的重置成本，企業(yè)發(fā)行較少的股票而買(mǎi)到較多的投資品，投資支出便會(huì)增加。當(dāng)Q=1時(shí)，企業(yè)投資和資本成本達(dá)到動(dòng)態(tài)（邊際）均衡。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理當(dāng)Q<1時(shí)，即企業(yè)市價(jià)小于企業(yè)重置成本，經(jīng)營(yíng)者將傾向通過(guò)收購(gòu)108托賓Q比率理論應(yīng)用托賓的Q理論提供了一種有關(guān)股票價(jià)格和公司經(jīng)營(yíng)（投資支出）相互關(guān)聯(lián)的理論。如果Q高，那么企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值要高于資本的重置成本，新廠房設(shè)備的資本要低于企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。這種情況下，公司可發(fā)行較少的股票而買(mǎi)到較多的投資品，投資支出便會(huì)增加。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理托賓Q比率理論應(yīng)用托賓的Q理論提供了一種有關(guān)股票價(jià)格和公司經(jīng)109如果Q低，即公司市場(chǎng)價(jià)值低于資本的重置成本，廠商將不會(huì)購(gòu)買(mǎi)新的投資品。如果公司想獲得資本，它將購(gòu)買(mǎi)其他較便宜的企業(yè)而獲得舊的資本品，這樣投資支出將會(huì)降低。反映在貨幣政策上的影響就是：當(dāng)貨幣供應(yīng)量上升，股票價(jià)格上升，托賓的Q上升，企業(yè)投資擴(kuò)張，從而國(guó)民收入也擴(kuò)張。根據(jù)托賓Q理論的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制為：貨幣供應(yīng)↑→股票價(jià)格↑→Q↑→投資支出↑→總產(chǎn)出↑

第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理如果Q低，即公司市場(chǎng)價(jià)值低于資本的重置成本，廠商將不會(huì)購(gòu)買(mǎi)新110二、Kaplan價(jià)值評(píng)估框架科普蘭（Kaplan）將股價(jià)表現(xiàn)直接放入了價(jià)值評(píng)估框架。股票市場(chǎng)的價(jià)值創(chuàng)造必須與內(nèi)在價(jià)值的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)聯(lián)系起來(lái)。內(nèi)在價(jià)值最終的驅(qū)動(dòng)因素是公司長(zhǎng)期現(xiàn)金流量的產(chǎn)生能力?；谡郜F(xiàn)現(xiàn)金流量的內(nèi)在機(jī)制可以用來(lái)評(píng)估整個(gè)公司或某個(gè)業(yè)務(wù)單元的投資機(jī)會(huì)或戰(zhàn)略。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理二、Kaplan價(jià)值評(píng)估框架第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理111三、基于預(yù)期的管理（EBM）科普蘭和多戈夫（Dolgoff）（2006年）提出了預(yù)期應(yīng)當(dāng)被當(dāng)做談?wù)搩r(jià)值的基礎(chǔ)，一些績(jī)效超過(guò)預(yù)期的公司將會(huì)使股東的價(jià)值和財(cái)富增加；反之，績(jī)效低于預(yù)期的公司則會(huì)在競(jìng)爭(zhēng)中苦苦掙扎。ＥＢＭ＝實(shí)際ＥＰ－預(yù)期ＥＰ第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理三、基于預(yù)期的管理（EBM）第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理112四、公司市值管理1、市值管理的含義市值管理是指以資本市場(chǎng)為平臺(tái)，以公司市值為財(cái)務(wù)資源，通過(guò)投資收購(gòu)、融資時(shí)機(jī)與方式的理想選擇、股份回購(gòu)減持、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)與股權(quán)激勵(lì)等財(cái)務(wù)安排，使得財(cái)務(wù)決策直接能夠提升與實(shí)現(xiàn)企業(yè)新的價(jià)值。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理四、公司市值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1132、公司市值管理行為流程第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、公司市值管理行為流程第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理114具體來(lái)說(shuō)，服務(wù)于股東價(jià)值最大化的目標(biāo)，是創(chuàng)造、提升基于價(jià)值的市值，促使市場(chǎng)預(yù)期的水平線升高，并更多地處于正的噪音區(qū)域，而減少負(fù)的噪音區(qū)域。并且結(jié)合噪音和股價(jià)的變動(dòng)，審時(shí)度勢(shì)進(jìn)行相關(guān)投資與融資決策，是指以資本市場(chǎng)為平臺(tái)，以公司市值為財(cái)務(wù)資源，通過(guò)投資收購(gòu)、融資時(shí)機(jī)與方式的理想選擇、股份回購(gòu)減持、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)與股權(quán)激勵(lì)等財(cái)務(wù)安排，使得財(cái)務(wù)決策直接能夠提升與實(shí)現(xiàn)企業(yè)新的價(jià)值。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理具體來(lái)說(shuō)，服務(wù)于股東價(jià)值最大化的目標(biāo)，是創(chuàng)造、提升基于價(jià)值的115五、整合了市值管理的VBM管理框架該框架展示了基于股東價(jià)值的財(cái)務(wù)管理就是要基于公司內(nèi)外兼顧，提升內(nèi)涵價(jià)值與關(guān)注市值信號(hào)并重，綜合運(yùn)用多種價(jià)值經(jīng)營(yíng)方法和手段，已達(dá)到公司價(jià)值創(chuàng)造最大化。它包括內(nèi)涵價(jià)值的創(chuàng)造和市場(chǎng)價(jià)值的實(shí)現(xiàn)等兩方面的內(nèi)容。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理五、整合了市值管理的VBM管理框架第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理116比如，對(duì)經(jīng)營(yíng)者的考核不能僅依賴(lài)會(huì)計(jì)賬面收益，而應(yīng)該引入市值考核，將公司管理層的自身利益與股價(jià)緊密地聯(lián)系在一起，促進(jìn)管理層采取各種措施提高公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)以期股價(jià)上升，把管理層和股東利益通過(guò)市值這一紐帶較好地取得一致。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理比如，對(duì)經(jīng)營(yíng)者的考核不能僅依賴(lài)會(huì)計(jì)賬面收益，而應(yīng)該引入市值考117演講完畢，謝謝聽(tīng)講!再見(jiàn)，seeyouagain3rew2023/1/4第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理演講完畢，謝謝聽(tīng)講!再見(jiàn)，seeyouagain3rew118第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2023/1/4第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2022/12/14第二章企業(yè)估值與119主要內(nèi)容：企業(yè)價(jià)值的屬性與形式企業(yè)價(jià)值評(píng)估（估值）基于價(jià)值的財(cái)務(wù)管理公司市值管理第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理主要內(nèi)容：企業(yè)價(jià)值的屬性與形式第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理120第一節(jié)企業(yè)價(jià)值的屬性與形式一、企業(yè)價(jià)值的屬性1、對(duì)資源的利用與獲利能力是企業(yè)存在的基礎(chǔ)，也是企業(yè)價(jià)值首要的、客觀的基礎(chǔ)2、企業(yè)也可以作為商品和交易對(duì)象通過(guò)兼并收購(gòu)進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)，因而企業(yè)也具有交換價(jià)值3、企業(yè)價(jià)值應(yīng)該是兼顧眼前利益尤其是長(zhǎng)遠(yuǎn)利益的結(jié)果4、企業(yè)價(jià)值是股東價(jià)值、債權(quán)價(jià)值、顧客價(jià)值、員工價(jià)值的集合第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第一節(jié)企業(yè)價(jià)值的屬性與形式一、企業(yè)價(jià)值的屬性第二章企業(yè)估121※決定企業(yè)價(jià)值大小的因素，包括生產(chǎn)能力、行業(yè)特征、企業(yè)贏利模式、新技術(shù)開(kāi)發(fā)、管理組織能力、企業(yè)文化、客戶(hù)關(guān)系、并購(gòu)重組、資本市場(chǎng)的成熟程度與波動(dòng)狀況等，每一因素的變動(dòng)都會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值大小造成影響，所以企業(yè)價(jià)值具有很大的波動(dòng)性和不確定性。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理※決定企業(yè)價(jià)值大小的因素，包括生產(chǎn)能力、行業(yè)特征、企業(yè)贏利模122贏利模式是企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中逐步形成的企業(yè)特有的賴(lài)以盈利的商務(wù)結(jié)構(gòu)及其對(duì)應(yīng)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)。企業(yè)的商務(wù)結(jié)構(gòu)主要指企業(yè)外部所選擇的交易對(duì)象、交易內(nèi)容、交易規(guī)模、交易方式、交易渠道、交易環(huán)境、交易對(duì)手等商務(wù)內(nèi)容及其時(shí)空結(jié)構(gòu)。企業(yè)的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)主要指滿(mǎn)足商務(wù)結(jié)構(gòu)需要的企業(yè)內(nèi)部從事的包括科研、采購(gòu)、生產(chǎn)、儲(chǔ)運(yùn)、營(yíng)銷(xiāo)等業(yè)務(wù)內(nèi)容及其時(shí)空結(jié)構(gòu)。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)反映的是企業(yè)內(nèi)部資源配置情況，商務(wù)結(jié)構(gòu)反映的是企業(yè)內(nèi)部資源整合的對(duì)象及其目的。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)直接反映的是企業(yè)資源配置的效率，商務(wù)結(jié)構(gòu)直接反映的是企業(yè)資源配置的效益。

第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理贏利模式是企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中逐步形成的企業(yè)特有的賴(lài)以盈利的商務(wù)123（一）企業(yè)價(jià)值的含義企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)能夠值多少錢(qián)或者能夠賣(mài)多少錢(qián)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（一）企業(yè)價(jià)值的含義企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)能夠值多少錢(qián)或者能夠賣(mài)多124（二）企業(yè)價(jià)值的特征（1）企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)擁有或控制的全部資源的價(jià)值總和（2）企業(yè)價(jià)值取決于其潛在或未來(lái)獲利能力（3）企業(yè)價(jià)值體現(xiàn)了時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值（4）企業(yè)價(jià)值是市場(chǎng)評(píng)價(jià)結(jié)果（5）企業(yè)價(jià)值取決于多種因素，極富動(dòng)態(tài)性第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理（二）企業(yè)價(jià)值的特征（1）企業(yè)價(jià)值就是企業(yè)擁有或控制的全部資125二、企業(yè)價(jià)值的主要形式從財(cái)務(wù)管理角度，企業(yè)價(jià)值具有多種不同的表現(xiàn)形式，但主要是賬面價(jià)值、內(nèi)涵價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值等?？陀^地講，每一種價(jià)值形式都有其表現(xiàn)的獨(dú)立性、合理性與適用性。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理二、企業(yè)價(jià)值的主要形式第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理126企業(yè)價(jià)值的影響因素1.未來(lái)增值能力2.企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)3.企業(yè)存續(xù)期4.其他影響因素（非財(cái)務(wù)因素）第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理企業(yè)價(jià)值的影響因素1.未來(lái)增值能力第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1271、賬面價(jià)值以會(huì)計(jì)的歷史成本原則為計(jì)量依據(jù)確認(rèn)企業(yè)價(jià)值。其中資產(chǎn)負(fù)債表能集中反映公司在某一特定時(shí)點(diǎn)的價(jià)值狀況，揭示企業(yè)所掌握的資源、所負(fù)擔(dān)的負(fù)債及所有者在企業(yè)中的權(quán)益，資產(chǎn)負(fù)債表上各項(xiàng)目的凈值，即為公司的賬面價(jià)值。賬面價(jià)值指標(biāo)可以直接根據(jù)企業(yè)的報(bào)表資料取得，具有客觀性強(qiáng)、計(jì)算簡(jiǎn)單、資料易得等特點(diǎn)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1、賬面價(jià)值第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理128由于各企業(yè)間、同一個(gè)企業(yè)不同會(huì)計(jì)期間所采用的會(huì)計(jì)政策的不同，賬面價(jià)值較易被企業(yè)管理當(dāng)局所操縱，從而使不同企業(yè)之間、同一企業(yè)不同時(shí)期的賬面價(jià)值缺乏可比性第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理由于各企業(yè)間、同一個(gè)企業(yè)不同會(huì)計(jì)期間所采用的會(huì)計(jì)1292、內(nèi)涵價(jià)值又稱(chēng)內(nèi)在價(jià)值、投資價(jià)值等，指企業(yè)預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流收益以適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值。現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型是自由現(xiàn)金流量的資本化方法來(lái)確定公司的內(nèi)含價(jià)值的。按照現(xiàn)金流量定價(jià)模式，企業(yè)的價(jià)值等于企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量折現(xiàn)值：

上式中：CFt為第ｔ期的現(xiàn)金流量；WACC為企業(yè)加權(quán)平均資本成本或貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、內(nèi)涵價(jià)值第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理130在現(xiàn)金基礎(chǔ)計(jì)量方式下，企業(yè)的凈收益在企業(yè)估價(jià)中沒(méi)有什么意義，因?yàn)橹灰阎磥?lái)現(xiàn)金流量，經(jīng)過(guò)折現(xiàn)后即可提供全部的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債價(jià)值信息。就是說(shuō)，企業(yè)價(jià)值事實(shí)上決定于投資者預(yù)期獲得的現(xiàn)金流量。企業(yè)現(xiàn)金及其流量是滿(mǎn)足所有投資者索償權(quán)要求的必要條件；折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價(jià)法側(cè)重于企業(yè)經(jīng)營(yíng)的未來(lái)預(yù)期，符合經(jīng)濟(jì)決策信息相關(guān)性的基本要求；現(xiàn)金流量指標(biāo)的分子現(xiàn)金流量，考察的是企業(yè)未來(lái)收益能力，而分母貼現(xiàn)率則考慮的是風(fēng)險(xiǎn)因素。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理在現(xiàn)金基礎(chǔ)計(jì)量方式下，企業(yè)的凈收益在企業(yè)估價(jià)中1313、市場(chǎng)價(jià)值又稱(chēng)市場(chǎng)價(jià)格，指當(dāng)企業(yè)在市場(chǎng)上出售所能夠取得的價(jià)格。市場(chǎng)價(jià)值通常不等于賬面價(jià)值，其價(jià)值大小受制于市場(chǎng)的供需狀況，并通過(guò)投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)獲利能力的預(yù)期，形成的市場(chǎng)評(píng)價(jià)。從本質(zhì)上看，市場(chǎng)價(jià)值是由內(nèi)涵價(jià)值所決定，是內(nèi)涵價(jià)值的表現(xiàn)形式，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)格圍繞其內(nèi)涵價(jià)值上下波動(dòng)，完美的狀況是市場(chǎng)價(jià)格等于內(nèi)涵價(jià)值。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3、市場(chǎng)價(jià)值第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1324、賬面價(jià)值、內(nèi)涵價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的關(guān)系賬面價(jià)值（BV）內(nèi)涵價(jià)值(ME)市場(chǎng)價(jià)值（MV）第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理4、賬面價(jià)值、內(nèi)涵價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的關(guān)系賬面價(jià)值（BV）內(nèi)涵價(jià)133幾點(diǎn)說(shuō)明：1、一般情況下，公司內(nèi)涵價(jià)值會(huì)高于賬面價(jià)值，因?yàn)閮?nèi)含價(jià)值既包含了歷史成本會(huì)計(jì)信息驗(yàn)證部分，也包涵了企業(yè)未來(lái)獲利能力與新增投資收益的折現(xiàn)價(jià)值。2、內(nèi)涵價(jià)值是個(gè)理論預(yù)期概念，是對(duì)未來(lái)現(xiàn)金收益的貼現(xiàn)，投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)盈利與風(fēng)險(xiǎn)信息的預(yù)期形成了內(nèi)涵價(jià)值，主觀判斷色彩濃厚，而且其價(jià)值水平一旦確定就具有一定的穩(wěn)定性。3、市場(chǎng)價(jià)值是個(gè)現(xiàn)實(shí)可以獲得的價(jià)值概念，它是真實(shí)可交易的價(jià)格，代表了某一具體時(shí)點(diǎn)的財(cái)富，它由市場(chǎng)狀態(tài)所決定，圍繞內(nèi)涵價(jià)值上下波動(dòng)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理幾點(diǎn)說(shuō)明：第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理134第二節(jié)企業(yè)價(jià)值評(píng)估（估值）一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義與意義1、含義：企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一個(gè)綜合考慮企業(yè)內(nèi)部因素、外部環(huán)境因素以及投資者的主觀預(yù)期等多方面條件，對(duì)企業(yè)持續(xù)發(fā)展?jié)摿屯顿Y價(jià)值的認(rèn)識(shí)和評(píng)判過(guò)程。企業(yè)價(jià)值估計(jì)是指對(duì)企業(yè)未來(lái)的財(cái)務(wù)狀況及資產(chǎn)價(jià)值的分析，就是對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)價(jià)值進(jìn)行估算和計(jì)量第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理第二節(jié)企業(yè)價(jià)值評(píng)估（估值）一、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的含義與意義第1352、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的意義（1）為企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值目標(biāo)提供建設(shè)性意見(jiàn)。由于估值需要對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及資源利用、獲利能力作出判斷分析，這個(gè)過(guò)程必然成為發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)、尋找經(jīng)營(yíng)劣勢(shì)及確定管理漏洞的過(guò)程，進(jìn)而為企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值目標(biāo)提供建設(shè)性意見(jiàn)。（2）企業(yè)財(cái)務(wù)投融資決策中的價(jià)值估計(jì)由于企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)是企業(yè)價(jià)值最大化，使企業(yè)財(cái)務(wù)決策、企業(yè)戰(zhàn)略和企業(yè)價(jià)值之間存在密切的聯(lián)系，而企業(yè)價(jià)值是與企業(yè)各項(xiàng)重大決策——企業(yè)新的投資項(xiàng)目、融資策略和紅利政策等密切相關(guān)的。（3）企業(yè)并購(gòu)分析中的價(jià)值評(píng)估購(gòu)買(mǎi)方在報(bào)出收購(gòu)價(jià)之前，必須估計(jì)出目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，而被收購(gòu)企業(yè)必須定出自身合理的價(jià)值，以決定接受還是拒絕收購(gòu)要約。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、企業(yè)價(jià)值評(píng)估的意義第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理136二、企業(yè)價(jià)值估計(jì)的基本程序1、展開(kāi)估值分析的基礎(chǔ)工作。對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估首先必須先了解該企業(yè)所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和市場(chǎng)、監(jiān)管及競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境以及其在行業(yè)中所處的地位，據(jù)此判斷企業(yè)的生存能力和發(fā)展前景，這為其以后采取的評(píng)價(jià)方法打下了基礎(chǔ)。了解目標(biāo)公司所處的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和市場(chǎng)、監(jiān)管及競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。了解目標(biāo)公司的特征及行業(yè)特征；了解企業(yè)在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)能力了解目標(biāo)公司的技術(shù)革新能力；把握公司的市場(chǎng)定位，研究公司治理結(jié)構(gòu)與控制權(quán)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理二、企業(yè)價(jià)值估計(jì)的基本程序第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1372、實(shí)施績(jī)效預(yù)測(cè)。企業(yè)價(jià)值是對(duì)企業(yè)持續(xù)發(fā)展?jié)摿Φ恼J(rèn)識(shí)和評(píng)價(jià)，所以對(duì)企業(yè)進(jìn)行績(jī)效預(yù)測(cè)，是明確企業(yè)關(guān)鍵的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素——增長(zhǎng)率與投資資本回報(bào)率，必不可少的步驟。應(yīng)該對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流量構(gòu)成要素值和現(xiàn)金流量值分布概率進(jìn)行估計(jì)，或結(jié)合預(yù)測(cè)期限和通貨膨脹影響，預(yù)測(cè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表和損益表的具體項(xiàng)目，并將這些項(xiàng)目綜合起來(lái)，用以預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量、投資資本回報(bào)率及其他關(guān)鍵的企業(yè)價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素以及估價(jià)所用的貼現(xiàn)率。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理2、實(shí)施績(jī)效預(yù)測(cè)。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1383、選擇財(cái)務(wù)估價(jià)模型對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估模型因其評(píng)估目的不同、被評(píng)估企業(yè)的特點(diǎn)不同而不同，對(duì)于同一企業(yè)，不同的評(píng)估模型可以得出相差很遠(yuǎn)的評(píng)估結(jié)果。在實(shí)踐當(dāng)中，許多主客觀不確定性因素對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估無(wú)法避免地發(fā)產(chǎn)生著影響，因此企業(yè)價(jià)值的選擇和確定往往要綜合考慮多種方法所得的結(jié)果。第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理3、選擇財(cái)務(wù)估價(jià)模型第二章企業(yè)估值與價(jià)值管理1394、結(jié)果檢驗(yàn)與解釋企業(yè)價(jià)值評(píng)估的最后階段包括檢驗(yàn)企業(yè)的價(jià)值，和根據(jù)有關(guān)決策對(duì)評(píng)估結(jié)果做出解釋。