第二章投融資決策與資金管理【思維導(dǎo)圖】?第一節(jié)投資決策?【知識(shí)點(diǎn)1】投資項(xiàng)目的一般分類(lèi)獨(dú)立項(xiàng)目指某一項(xiàng)目的接受或者放棄并不影響其他項(xiàng)目的考慮與選擇。

【提醒】若無(wú)資金限制，只要項(xiàng)目達(dá)成決策的標(biāo)準(zhǔn),則均可采納。假如資金有限制,則需要進(jìn)行比較。互斥項(xiàng)目指某一項(xiàng)目一經(jīng)接受,就排除了采納另一項(xiàng)目或其他項(xiàng)目的也許性依存項(xiàng)目指某一項(xiàng)目的選擇與否取決于公司對(duì)其他項(xiàng)目的決策。?在決策依存項(xiàng)目時(shí),公司需要對(duì)各關(guān)聯(lián)項(xiàng)目進(jìn)行統(tǒng)一考慮,并進(jìn)行單獨(dú)評(píng)估。?【例】公司決定在外地開(kāi)設(shè)子公司,這就是需要考慮到生產(chǎn)線(xiàn)的購(gòu)置、人員的招聘、研究與開(kāi)發(fā)的安排等其他諸多項(xiàng)目【知識(shí)點(diǎn)2】投資決策方法

一、回收期法

１．非折現(xiàn)的回收期法?投資回收期指項(xiàng)目帶來(lái)的鈔票流入累計(jì)至與投資額相等時(shí)所需要的時(shí)間?；厥掌谠蕉?，方案越有利。【例2-1】假設(shè)某公司需要對(duì)A、Ｂ兩個(gè)投資項(xiàng)目進(jìn)行決策，相關(guān)資料如下:01234項(xiàng)目A-１000５0０4００300100項(xiàng)目Ｂ－10００1００３00４00600規(guī)定:計(jì)算兩個(gè)項(xiàng)目的非折現(xiàn)的回收期。

『對(duì)的答案』

（1）計(jì)算項(xiàng)目A的非折現(xiàn)回收期年限０1234鈔票流量-１0０05004００３001０0累計(jì)鈔票流量-100０－500-1002００３０0回收期＝２＋１０0／30０=２.33(年)?(2）計(jì)算項(xiàng)目B的非折現(xiàn)回收期（過(guò)程略)?回收期＝３.33(年)

結(jié)論：假如A、B為獨(dú)立項(xiàng)目，則A優(yōu)于B；假如為互斥項(xiàng)目,則應(yīng)選擇Ａ。2.折現(xiàn)的回收期法?折現(xiàn)的回收期法是傳統(tǒng)回收期法的變種,即通過(guò)計(jì)算每期的鈔票流量的折現(xiàn)值來(lái)明確投資回報(bào)期。以項(xiàng)目A為例。年限01２３４鈔票流量-1０0０50０40030010０折現(xiàn)系數(shù)（１0%)１0．90９１0.826４０.75130．6830鈔票流量現(xiàn)值-１0004５4.５5３30.56２25.３9６８．3累計(jì)鈔票流量現(xiàn)值－1000－545.４5-2１4.8910.５７8.8折現(xiàn)回收期=2＋214.89/225.39=2．９5(年）3.回收期法的優(yōu)缺陷優(yōu)點(diǎn)①可以計(jì)算出資金占用在某項(xiàng)目中所需的時(shí)間,可在一定限度上反映出項(xiàng)目的流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)。在其他條件相同的情況下，回收期越短,項(xiàng)目的流動(dòng)性越好，方案越優(yōu)。

②一般來(lái)說(shuō)，長(zhǎng)期性的預(yù)期鈔票流量比短期性的預(yù)期鈔票流量更有風(fēng)險(xiǎn)缺陷①未考慮回收期后的鈔票流量?②傳統(tǒng)的回收期法尚未考慮資本的成本。二、凈現(xiàn)值法?凈現(xiàn)值指項(xiàng)目未來(lái)鈔票流入量的現(xiàn)值與鈔票流出量的現(xiàn)值之間的差額。以項(xiàng)目A為例。年限012３４鈔票流量-100０５0040０300100折現(xiàn)系數(shù)(１０%)10．9091０.８26４０．７５１３０.6８30鈔票流量現(xiàn)值-100０４54.55330．5622５.3968．3累計(jì)鈔票流量現(xiàn)值－1０00－5４５.45－２14．89１0．５78．8凈現(xiàn)值NＰＶ=７8.8(萬(wàn)元)【凈現(xiàn)值法內(nèi)含的原理】?①當(dāng)凈現(xiàn)值為零時(shí)，說(shuō)明項(xiàng)目的收益已能補(bǔ)償出資者投入的本金及出資者所規(guī)定獲得的投資收益；

②當(dāng)凈現(xiàn)值為正數(shù)時(shí),表白除補(bǔ)償投資者的投入本金和必須地投資收益之后，項(xiàng)目仍有剩余收益。所以，當(dāng)公司實(shí)行具有正凈現(xiàn)值的項(xiàng)目，也就增長(zhǎng)了股東的財(cái)富；

③當(dāng)凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)時(shí)，項(xiàng)目收益局限性以補(bǔ)償投資者的本金和必需的投資收益，也就減少了股東的財(cái)富。

再投資假設(shè)：項(xiàng)目鈔票流入再投資的報(bào)酬率是資本成本?！緝衄F(xiàn)值法的優(yōu)缺陷】

(1)凈現(xiàn)值法使用鈔票流，而未使用利潤(rùn)(由于利潤(rùn)可以被人為操縱），重要由于鈔票流相對(duì)客觀。

(２)凈現(xiàn)值法考慮的是投資項(xiàng)目整體，在這一方面優(yōu)于回收期法。?(３)凈現(xiàn)值法考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值，盡管折現(xiàn)回收期法也可以被用于評(píng)估項(xiàng)目，但該方法與非折現(xiàn)回收期法同樣忽略了回收期之后的鈔票流。

(４)凈現(xiàn)值法與財(cái)務(wù)管理的最高目的股東財(cái)富最大化緊密聯(lián)結(jié)。

（5)凈現(xiàn)值法允許折現(xiàn)率的變化，而其他方法沒(méi)有考慮該問(wèn)題。三、內(nèi)含報(bào)酬率法?１.傳統(tǒng)的內(nèi)含報(bào)酬率法

內(nèi)含報(bào)酬率指使未來(lái)鈔票流入量的現(xiàn)值等于未來(lái)鈔票流出量的現(xiàn)值的折現(xiàn)率。?決策原則:?①假如IＲR＞資本成本，接受項(xiàng)目能增長(zhǎng)股東財(cái)富,可行。?②假如IRR<資本成本，接受項(xiàng)目會(huì)減少股東財(cái)富，不可行?！纠恳阎惩顿Y項(xiàng)目的有關(guān)資料如下表所示:年份012鈔票流量-2000０11８００132４0規(guī)定:計(jì)算該項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率。?【答案】?NPV=11800×（P／F,i，１)＋1324０×（P/Ｆ，i，2)－2000０?采用試誤法（逐步測(cè)試法)：

(1)合用18%進(jìn)行測(cè)試：

ＮPＶ=-491?(2)使用16%進(jìn)行測(cè)試

NPＶ＝13通過(guò)以上試算,可以看出該方案的內(nèi)含報(bào)酬率在16%—１8%之間。采用內(nèi)插法擬定：

?

解之得：IＲR=1６.05%

再投資假設(shè)：項(xiàng)目鈔票流入再投資的報(bào)酬率是內(nèi)含報(bào)酬率。

一般認(rèn)為鈔票流量以資金成本進(jìn)行再投資的假設(shè)較為合理。

在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較充足的情況下,公司投資能獲得超過(guò)資本成本的報(bào)酬率的現(xiàn)象是暫時(shí)的,超額報(bào)酬率會(huì)逐步趨向于零。即：?項(xiàng)目報(bào)酬率＝資本成本

或：超額報(bào)酬率=0２.修正的內(nèi)含報(bào)酬率法

修正的內(nèi)含報(bào)酬率法認(rèn)為項(xiàng)目收益被再投資時(shí)不是按照內(nèi)含報(bào)酬率來(lái)折現(xiàn)的。?【方法１】?【方法２】?【例2－2】假設(shè)某項(xiàng)目需要初始投資２４500元，預(yù)計(jì)在第一年和次年分別產(chǎn)生凈鈔票流15０00元，在第三年和第四年分別產(chǎn)生凈鈔票流3000元,項(xiàng)目的資本成本為10％。

規(guī)定：(1)計(jì)算傳統(tǒng)的內(nèi)涵報(bào)酬率

年限鈔票流折現(xiàn)系數(shù)(10%)現(xiàn)值(1０%）折現(xiàn)系數(shù)（２５％)現(xiàn)值（25％）0-2450０1－２45001－2450０115０0００.90９136350．80０12０2３２１5０000.826123９0０．6４０9６0033０000.751２２5３０．51215３643０000.６83２０490.410123０凈現(xiàn)值5827-1３４??ＩRＲ＝24.7％（2）計(jì)算修正的內(nèi)涵報(bào)酬率

年限鈔票流折現(xiàn)系數(shù)（10%)現(xiàn)值（１0％)折現(xiàn)系數(shù)（２5%）現(xiàn)值（25%）0-245001－２45001－2450０1１5000０.９0９１3６3５０.８0012023215000０.82612390０.６4０960０３３0０00.7５１2253０．51２１53６430000．6８320490．4１0123０凈現(xiàn)值5８2７-134３.內(nèi)含報(bào)酬率法的優(yōu)缺陷優(yōu)點(diǎn)①內(nèi)含報(bào)酬率作為一種折現(xiàn)鈔票流法，考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值,同時(shí)也考慮了項(xiàng)目周期的鈔票流。?②內(nèi)含報(bào)酬率法作為一種相對(duì)數(shù)指標(biāo)除了可以和資本成本率比較之外,還可以與通貨膨脹率以及利率等一系列經(jīng)濟(jì)指標(biāo)進(jìn)行比較。缺陷①由于內(nèi)含報(bào)酬率是評(píng)估投資決策的相對(duì)數(shù)指標(biāo)，無(wú)法衡量出公司價(jià)值（即股東財(cái)富)的絕對(duì)增長(zhǎng)。

②在衡量非常規(guī)項(xiàng)目時(shí)（即項(xiàng)目鈔票流在項(xiàng)目周期中發(fā)生正負(fù)變動(dòng)時(shí))內(nèi)含報(bào)酬率法也許產(chǎn)生多個(gè)IRＲ，導(dǎo)致項(xiàng)目評(píng)估的困難。?③在衡量互斥項(xiàng)目時(shí),內(nèi)含報(bào)酬率法和凈現(xiàn)值法會(huì)給出矛盾的意見(jiàn),在這種情況下,采用凈現(xiàn)值法往往會(huì)得出對(duì)的的決策判斷。4．凈現(xiàn)值法與內(nèi)含報(bào)酬率法的比較

（1)凈現(xiàn)值法與資本成本?一個(gè)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的大小,取決于兩個(gè)因素：一是鈔票流量;二是資本成本。當(dāng)鈔票流量既定期,資本成本的高低就成為決定性的因素。?（2）獨(dú)立項(xiàng)目的評(píng)估?對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目,不管是采用凈現(xiàn)值法,還是內(nèi)含報(bào)酬率法都會(huì)得出相同的結(jié)論。?(3)互斥項(xiàng)目的評(píng)估?對(duì)于互斥項(xiàng)目,NPV法與IＲＲ法也許導(dǎo)致不同的結(jié)論。此時(shí)應(yīng)當(dāng)采用凈現(xiàn)值法。?理由：NＰV法假設(shè)鈔票流入量還可以當(dāng)前的資金成本進(jìn)行再投資；而IRR法則是假設(shè)鈔票流量可以當(dāng)前的內(nèi)部收益率進(jìn)行再投資。一般認(rèn)為，鈔票流量以資本成本作為再投資的假設(shè)較為合理。?(４)多個(gè)ＩRR問(wèn)題

內(nèi)含報(bào)酬率法的另一個(gè)問(wèn)題就是多重根的問(wèn)題:即每次鈔票流改變符號(hào),就也許產(chǎn)生一個(gè)新的內(nèi)含報(bào)酬率法。也就是說(shuō)，ＩRR法在非常態(tài)鈔票流的情況下,會(huì)有多個(gè)內(nèi)含報(bào)酬率法,而這多個(gè)內(nèi)含報(bào)酬率法往往均無(wú)實(shí)際的經(jīng)濟(jì)意義。四、現(xiàn)值指數(shù)法

1.含義?現(xiàn)值指數(shù)是未來(lái)鈔票流入現(xiàn)值與鈔票流出現(xiàn)值的比率,亦稱(chēng)獲利指數(shù)法、貼現(xiàn)后收益/成本比率。?2.決策規(guī)則?假如PI大于1,則項(xiàng)目可接受;?假如ＰI小于1，則應(yīng)當(dāng)放棄。?即PI值越高越好。五、投資收益率法

投資收益率法是一種平均收益率的方法,它是將一個(gè)項(xiàng)目整個(gè)壽命期的預(yù)期鈔票流平均為年度鈔票流,再除以期初的投資支出,亦稱(chēng)會(huì)計(jì)收益率法、資產(chǎn)收益率法?！纠坑?jì)算項(xiàng)目Ａ、B的投資收益率。01234項(xiàng)目A-1000500400300１00項(xiàng)目B-1000１0030０4006０0

項(xiàng)目A的投資收益率=【(５00＋4０0+30０＋１0０)/4】／1００0＝32．5％

項(xiàng)目B的投資收益率=【(100+3０0＋４００＋６0０)/4】/10０0=3５%【決策原則】比率越高越好。

投資收益率法的重要缺陷是未考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。

【各種方法的應(yīng)用情況】?在1９80年以前，凈現(xiàn)值法并沒(méi)有得到廣泛使用，但到了２0世紀(jì)末,凈現(xiàn)值法的使用達(dá)成了高峰。并且在2０23年所做的非正式調(diào)查中表白凈現(xiàn)值法仍然是公司的首選方法。?內(nèi)含報(bào)酬率法在2０世紀(jì)末的使用頻率略高于凈現(xiàn)值法,而其最近幾年使用的增長(zhǎng)趨勢(shì)逐漸落后于凈現(xiàn)值法。?回收期法在初期曾風(fēng)靡一時(shí)，但截至1980年其重要性降至最低點(diǎn)。其他方法重要涉及現(xiàn)值指數(shù)法和投資收益法,其重要性隨著內(nèi)含報(bào)酬率法，特別是凈現(xiàn)值法的出現(xiàn)開(kāi)始下降。

【例2－4】使用EXＣＥL求解各種評(píng)價(jià)指標(biāo)?！局R(shí)點(diǎn)3】投資決策方法的特殊應(yīng)用??一、不同規(guī)模的項(xiàng)目(壽命周期相同,但規(guī)模不同）

【例2-５】有Ａ、Ｂ兩個(gè)項(xiàng)目，現(xiàn)在的市場(chǎng)利率為10％,投資期為四年。各期的鈔票流和計(jì)算出的內(nèi)含報(bào)酬率、凈現(xiàn)值如表所示。年限01234IRRNＰV項(xiàng)目A－100000400０0400０04000０６000０26.40%４0455項(xiàng)目B-３０000２２0232２０2320２31０0０3３.4４%10３67

?擴(kuò)大規(guī)模法:就是假設(shè)存在多個(gè)B項(xiàng)目，這些項(xiàng)目總的投資、預(yù)期的鈔票流基本相同。在這些假設(shè)下,我們?cè)儆?jì)算其凈現(xiàn)值與項(xiàng)目A比較(如表2-9所示:)年限0１234IRRNPV項(xiàng)目Ｂ-3０0０02２０232２0２３20２3100０３３．4４%103６7擴(kuò)大后-100000７33３３73３3３66673３3333.44%3４5５7年限IＲRNPV項(xiàng)目A26.40％40４55項(xiàng)目B３3.44%１0367項(xiàng)目B(擴(kuò)大后）３3.44%3４５５７由上可以看出，盡管擴(kuò)大后的項(xiàng)目B的內(nèi)含報(bào)酬率仍為33．44％，大于項(xiàng)目A的內(nèi)含報(bào)酬率2６.4%，但其凈現(xiàn)值仍然小于項(xiàng)目A。因此，當(dāng)兩個(gè)項(xiàng)目為互斥項(xiàng)目時(shí)，應(yīng)當(dāng)選擇項(xiàng)目A。?【提醒】擴(kuò)大后,IRＲ不變,NPV變?yōu)楸緛?lái)的1０/3。二、不同壽命周期的項(xiàng)目

假如項(xiàng)目的周期不同,則無(wú)法運(yùn)用擴(kuò)大規(guī)模方法進(jìn)行直接的比較。

【例2-6】某公司需增長(zhǎng)一條生產(chǎn)線(xiàn)，有Ｓ和L兩個(gè)投資方案可供選擇,這兩個(gè)方案的資金成本率為8%。項(xiàng)目的壽命期及各年的鈔票凈現(xiàn)量如表2－10所示。012３456ＮＰVIＲＲS方案－1０0０4００4５0600２32.４719.59%L方案-２0233０0４０0５0０６０0７00500２50.1411.6%如何解決這一問(wèn)題,以做出對(duì)的的選擇呢?有兩種方法:重置鈔票流法和約當(dāng)年金法，又稱(chēng)年度化資本成本法。１.重置鈔票流法?重置鈔票流法亦稱(chēng)期限相同法，運(yùn)用這一方法的關(guān)鍵是假設(shè)兩個(gè)方案的壽命期相同。01２3456S方案-100040０45060０-100040０4５0600重置后-100０4０045０－４０040０450600根據(jù)上表，計(jì)算出S方案的NＰV＝417.０2;IRR=19.59％NPＶIRRＳ方案（重置后）4１7.0219.5９%L方案2５０.1411.6%這樣我們就可以得出應(yīng)當(dāng)選擇項(xiàng)目S方案的結(jié)論。2．約當(dāng)年金法?這一方法基于兩個(gè)假設(shè):(1)資本成本率既定；（2)項(xiàng)目可以無(wú)限重置。在這兩個(gè)假設(shè)基礎(chǔ)上,通過(guò)凈現(xiàn)值和年金現(xiàn)值系數(shù)計(jì)算出項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的等額年金,等額年金較高的方案則為較優(yōu)方案。?在上例中：

Ｓ方案凈現(xiàn)值的等額年金=２32．4７/（P／Ａ，8%,3)＝9０.２1(萬(wàn)元)?L方案凈現(xiàn)值的等額年金＝２５0.１４/（P／A,8%，6）＝５４.1１(萬(wàn)元）?計(jì)算結(jié)果顯示，S方案凈現(xiàn)值的等額年金為9０．21萬(wàn)元,Ｌ方案凈現(xiàn)值的等額年金為５4.１1萬(wàn)元。因此,S方案優(yōu)于L方案。三、項(xiàng)目的物理壽命與經(jīng)濟(jì)壽命

一般情況下,在進(jìn)行投資決策時(shí),我們都假設(shè)項(xiàng)目的使用期限就是機(jī)器設(shè)備的物理壽命。但事實(shí)上，項(xiàng)目有也許在物理壽命到期前就應(yīng)當(dāng)結(jié)束（特別是該項(xiàng)目機(jī)器設(shè)備的殘值較大時(shí)）。這一也許性有時(shí)會(huì)對(duì)項(xiàng)目獲利率的估計(jì)產(chǎn)生重大影響?！纠?－７】假設(shè)有一項(xiàng)目,資本成本率為１0%,各年的鈔票流量和殘值的市場(chǎng)價(jià)值如表2-1３所示。年限初始投資及稅后鈔票流量年末稅后殘值０（5000)5000120233０00２202319503２023０

①假如在第３年結(jié)束項(xiàng)目?NPV=－500０＋2０23×（P/A,1０％，３)=-２6（萬(wàn)元）?②假如在第２年結(jié)束項(xiàng)目

NPV＝－5000+2０23×(P／A，10％,2)＋1950×(P/F,10%，2）

=８2(萬(wàn)元）

該項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)壽命期短于物理壽命期?！究偨Y(jié)】?【知識(shí)點(diǎn)4】鈔票流量的估計(jì)

（一)鈔票流量的概念

鈔票流量指一個(gè)項(xiàng)目引起的鈔票流入和鈔票支出的增量部分。?１．鈔票流出量。是指項(xiàng)目引起的鈔票流出的增長(zhǎng)額。?2.鈔票流入量。是指該項(xiàng)目引起的鈔票流入的增長(zhǎng)額。?3.鈔票凈流量

鈔票凈流量指一定期間該項(xiàng)目的鈔票流入量與鈔票流出量之間的差額。?流入量大于流出量時(shí)，凈流量為正值;?流入量小于流出量時(shí)，凈流量為負(fù)值。(二)鈔票流量的估計(jì)?在投資項(xiàng)目的分析中，最重要也最困難的是對(duì)項(xiàng)目的鈔票流量作出對(duì)的的估計(jì)。

1．鈔票流量估計(jì)中應(yīng)當(dāng)注意的問(wèn)題?(1)假設(shè)與分析的一致性。?（2)鈔票流量的不同形態(tài)。常規(guī)的鈔票流量模式是由最初一次的鈔票流出與以后連續(xù)的鈔票流入組成。許多資本支出項(xiàng)目都是這種模式。非常規(guī)的鈔票流量模式是指最初的鈔票流出并沒(méi)有帶來(lái)連續(xù)的鈔票流入。（3)會(huì)計(jì)收益與鈔票流量。

對(duì)于大型的、較為復(fù)雜的投資項(xiàng)目,實(shí)務(wù)中對(duì)鈔票流量的估計(jì)，一般根據(jù)損益表中的各項(xiàng)目來(lái)進(jìn)行綜合的考慮直接估計(jì)出項(xiàng)目的鈔票流量,或者通過(guò)預(yù)測(cè)的損益表加以調(diào)整。通過(guò)對(duì)凈利潤(rùn)進(jìn)行調(diào)整得出項(xiàng)目的鈔票流量時(shí),應(yīng)注意以下幾點(diǎn):

①固定資產(chǎn)的成本。在計(jì)算鈔票流出時(shí)，需要注意兩點(diǎn)：一是固定資產(chǎn)的成本,不僅僅指廠房、機(jī)器設(shè)備的成本,而是涉及運(yùn)送、安裝、稅金及其他費(fèi)用在內(nèi)的所有成本;二是固定資產(chǎn)一般都有殘值，在計(jì)算項(xiàng)目鈔票流時(shí)，應(yīng)考慮殘值出售后的鈔票流入量。【例】某公司準(zhǔn)備投資新建一條生產(chǎn)線(xiàn),預(yù)計(jì)生產(chǎn)線(xiàn)壽命為５年。已知購(gòu)置固定資產(chǎn)的投資為100０萬(wàn)元(涉及運(yùn)送、安裝和稅金等所有成本）,固定資產(chǎn)折舊采用直線(xiàn)法,按2０23計(jì)提,預(yù)計(jì)屆時(shí)無(wú)殘值;第5年末估計(jì)機(jī)器設(shè)備的市場(chǎng)價(jià)值為６00萬(wàn)元。所得稅率為２5%,則５年后項(xiàng)目終結(jié)時(shí)機(jī)器設(shè)備處置相關(guān)的鈔票凈流量為多少?

『對(duì)的答案』?出售時(shí)固定資產(chǎn)的賬面價(jià)值＝1０0０－1000/10×5＝５０0萬(wàn)元?出售固定資產(chǎn)的稅收＝（６0０-５00)×25%＝25萬(wàn)元

相關(guān)鈔票凈流量=600－25＝５7５萬(wàn)元②非付現(xiàn)成本。在計(jì)算項(xiàng)目各期的鈔票流量時(shí),需要加回每年估計(jì)的該項(xiàng)目購(gòu)置的固定資產(chǎn)折舊費(fèi)用和已攤銷(xiāo)的費(fèi)用。?③凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本的變動(dòng)?！纠磕稠?xiàng)目壽命期為3年，投產(chǎn)后各年的收入分別為1００萬(wàn)元,２00萬(wàn)元,30０萬(wàn)元,預(yù)計(jì)凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投入為收入的10%，規(guī)定計(jì)算各年的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投資以及項(xiàng)目終結(jié)時(shí)收回的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本。

『對(duì)的答案』?第1－3年需要的需要量為：10萬(wàn)元，2０萬(wàn)元，30萬(wàn)元?第0年的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投資=10萬(wàn)元?第1年的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投資=2０－10=１0萬(wàn)元?第２年的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本投資＝30－20=１0萬(wàn)元?第3年收回的凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本＝3０萬(wàn)元④利息費(fèi)用。在計(jì)算投資項(xiàng)目的收益率時(shí),由于使用的折現(xiàn)率是加權(quán)平均的資金成本，涉及債務(wù)資本和權(quán)益資本，因而,利息費(fèi)用不應(yīng)作為鈔票流出,應(yīng)當(dāng)加回。?【分析】

利息費(fèi)用１00萬(wàn)元,所得稅率25％。利息費(fèi)用導(dǎo)致稅前利潤(rùn)減少100萬(wàn)元,利息抵稅＝10０×25%=25萬(wàn)元,導(dǎo)致稅后利潤(rùn)減少:10０-２5=75萬(wàn)元。

利息費(fèi)用導(dǎo)致凈利潤(rùn)減少＝利息費(fèi)用-利息費(fèi)用×所得稅率

=利息費(fèi)用×(1－所得稅率)?稅后經(jīng)營(yíng)凈利=稅后凈利+稅后利息

=稅后凈利＋利息費(fèi)用×(1－所得稅率）2.鈔票流量的相關(guān)性:增量基礎(chǔ)

鈔票流量的相關(guān)性是指與特定項(xiàng)目有關(guān)的,在分析評(píng)估時(shí)必須考慮的鈔票流量。在擬定投資方案相關(guān)的鈔票流量時(shí),應(yīng)遵循的基本原則是:只有增量的鈔票流量才是與項(xiàng)目相關(guān)的鈔票流量。?增量鈔票流量指接受或放棄某個(gè)投資方案時(shí),公司總的鈔票流量的變動(dòng)數(shù)。在考慮增量鈔票流量時(shí)，需要區(qū)別以下幾個(gè)概念:(１)淹沒(méi)成本。淹沒(méi)成本指已經(jīng)發(fā)生的支出或費(fèi)用,它不會(huì)影響擬考慮項(xiàng)目的鈔票流量。淹沒(méi)成本不屬于采用某項(xiàng)目而帶來(lái)的增量鈔票流量，因此，在投資決策分析中不必加以考慮。

（2)機(jī)會(huì)成本。在互斥項(xiàng)目的選擇中,假如選擇了某一方案,就必須放棄另一方案或其他方案。所放棄項(xiàng)目的預(yù)期收益就是被采用項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本。機(jī)會(huì)成本不是我們通常意義上所說(shuō)的成本，不是一種支出或費(fèi)用,而是因放棄其他項(xiàng)目而失去的預(yù)期收益。

（3)關(guān)聯(lián)影響。當(dāng)采納一個(gè)新的項(xiàng)目時(shí)，該項(xiàng)目也許對(duì)公司其他部門(mén)導(dǎo)致有利的或不利的影響，經(jīng)濟(jì)學(xué)家一般稱(chēng)為“外部效應(yīng)”。關(guān)聯(lián)影響有兩種情況:競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系和互補(bǔ)關(guān)系。3.折舊與稅收效應(yīng)

項(xiàng)目稅后鈔票流量的計(jì)算有三種方法直接法營(yíng)業(yè)鈔票流量=營(yíng)業(yè)收入－付現(xiàn)成本-所得稅間接法營(yíng)業(yè)鈔票流量＝稅后(經(jīng)營(yíng))凈利+折舊分算法營(yíng)業(yè)鈔票流量=稅后收入-稅后付現(xiàn)成本＋折舊×稅率

=收入×（1-稅率)－付現(xiàn)成本×(1－稅率)＋折舊×稅率稅后（經(jīng)營(yíng)）凈利=稅后凈利＋利息費(fèi)用×（1-稅率）?假如營(yíng)業(yè)期間需要投入營(yíng)運(yùn)資本,則:

年度鈔票凈流量=營(yíng)業(yè)鈔票流量-營(yíng)運(yùn)資本增量(三)投資項(xiàng)目分析案例?評(píng)估一個(gè)項(xiàng)目可以提成以下幾個(gè)環(huán)節(jié)：?1．列出初始投資；?2.估算每年的鈔票流量;

3．計(jì)算最后一年的鈔票流量,重要考慮殘值、凈經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本增長(zhǎng)額的收回等因素；

4.計(jì)算各種收益率指標(biāo),如項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值、內(nèi)含報(bào)酬率等進(jìn)行綜合判斷?！纠?-8】２023年方舟科技公司欲投資建設(shè)一個(gè)專(zhuān)門(mén)生產(chǎn)教學(xué)用筆記本電腦的生產(chǎn)線(xiàn),預(yù)計(jì)生產(chǎn)線(xiàn)壽命為五年,202３年曾為建設(shè)該項(xiàng)目聘請(qǐng)相關(guān)征詢(xún)機(jī)構(gòu)進(jìn)行項(xiàng)目可行性論證花費(fèi)80萬(wàn)元。該項(xiàng)目的初始投資額及有關(guān)銷(xiāo)售、成本的各項(xiàng)假設(shè)如下：

１.購(gòu)置機(jī)器設(shè)備等固定資產(chǎn)的投資1000萬(wàn)元（涉及運(yùn)送、安裝和稅金等所有成本）,固定資產(chǎn)的折舊按２０2３計(jì)提，預(yù)計(jì)屆時(shí)無(wú)殘值;第五年估計(jì)機(jī)器設(shè)備的市場(chǎng)價(jià)值為600萬(wàn)元。

2．項(xiàng)目投資后,營(yíng)運(yùn)資本投入為下一年銷(xiāo)售收入的5%。3．銷(xiāo)售數(shù)量、單價(jià)、成本數(shù)據(jù):?(1)第一年的銷(xiāo)售量預(yù)計(jì)為5000臺(tái)，次年、第三年每年銷(xiāo)售量增長(zhǎng)30%；第四年停止增長(zhǎng)；?(２）第一年的銷(xiāo)售單價(jià)為60０0元臺(tái)，以后各年單價(jià)下降10%;

（3）第一年單臺(tái)設(shè)備的變動(dòng)成本4８00元,以后各年單位變動(dòng)成本逐年下降13%;

（4）固定成本第一年為300萬(wàn)元，以后各年增長(zhǎng)８%。?變動(dòng)成本和固定成本包含了公司所有的成本費(fèi)用,即折舊、利息、攤銷(xiāo)等已包含在其中。

４.每年年末支付利息費(fèi)用12萬(wàn)元。

５.稅率為25％。

6.公司加權(quán)平均資金成本１0%。第三步：計(jì)算最后一年的鈔票流量

第五年鈔票凈流量?=年度鈔票凈流入+項(xiàng)目終止后收回鈔票-項(xiàng)目終止后支出鈔票?=年度鈔票凈流入+收回凈營(yíng)運(yùn)資本+(出售固定資產(chǎn)收入－出售固定資產(chǎn)稅收）

＝555+166+[60０-（600－500)×２5%]?＝12９6（萬(wàn)元）01２3４5銷(xiāo)售收入3０0０3５10410736９63326營(yíng)運(yùn)資本－1５0－176-205-１8５-16６營(yíng)運(yùn)資本增量-150－２6－29201９１66第四步：計(jì)算項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值或內(nèi)含報(bào)酬率等指標(biāo)0123４5初始投資-1000銷(xiāo)售數(shù)量５0００６50０８4508450845０銷(xiāo)售單價(jià)6０0054０04８60４374３937銷(xiāo)售收入30００35１04１0７369６3３26單位變動(dòng)成本4800417６3633316１2７50總變動(dòng)成本２400２７1430702６71232４固定成本３0０32４350３7８4０8銷(xiāo)售鈔票流入3０04７２６8７64７5９5稅金751１8172162１47折舊費(fèi)用1001001０01001０0利息費(fèi)用121２１2１212利息抵稅3333３銷(xiāo)售年度鈔票凈流入0３３４463624594555營(yíng)運(yùn)資本－１50-１７6-2０５－１8５-１6６營(yíng)運(yùn)資本增量-15０-26-２920１９166出售固定資產(chǎn)600出售固定資產(chǎn)稅收25年度鈔票凈流量-11５030843４64４６1３1296折現(xiàn)系數(shù)10.9090．82６0．751０．６830.621年度鈔票流現(xiàn)值-11502８0358４84419805凈現(xiàn)值11９6【總結(jié)】

①淹沒(méi)成本問(wèn)題

②銷(xiāo)售鈔票流入=銷(xiāo)售收入-固定成本－總變動(dòng)成本

③年鈔票凈流量=銷(xiāo)售鈔票流入－稅金＋利息費(fèi)用－利息抵稅＋折舊－營(yíng)運(yùn)資本增量?④營(yíng)運(yùn)資本與營(yíng)運(yùn)資本增量?⑤項(xiàng)目終結(jié)處置固定資產(chǎn)的鈔票流量?處置鈔票收入+處置損失減稅(或:-處置收益納稅)【知識(shí)點(diǎn)5】投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整

(一)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的衡量

1.敏感性分析

敏感性分析就是在假定其他各項(xiàng)數(shù)據(jù)不變的情況下,各輸入數(shù)據(jù)的變動(dòng)對(duì)整個(gè)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的影響限度,是項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析中使用最為普遍的方法。

敏感度分析的缺陷在于分別孤立地考慮每個(gè)變量,而沒(méi)有考慮變量間的互相關(guān)系。偏離數(shù)量?jī)r(jià)格單位變動(dòng)成本固定成本W(wǎng)AＣC－３0%5４４-1２14２9５5１431１43５0119611９6119611９6119６3０%１８4８36０７-56３96２988?從上圖看以看出，凈現(xiàn)值對(duì)銷(xiāo)售價(jià)格和單位變動(dòng)成本的變動(dòng)較敏感。2.情景分析?情景分析是用來(lái)分析項(xiàng)目在最佳、最也許發(fā)生和最差三種情況下的凈現(xiàn)值之間的差異，與敏感性分析不同的是,情景分析可以同時(shí)分析一組變量對(duì)項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的影響。?【提醒】一般“基值”發(fā)生的概率可定為50%；最佳與最差情況下發(fā)生的概率可分別定為25%,當(dāng)然公司可以根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整

【例2-9】方舟科技公司銷(xiāo)售個(gè)人電腦業(yè)務(wù)，一般情況下售價(jià)平均5000元，年銷(xiāo)售量６０萬(wàn)臺(tái)。假如市場(chǎng)條件比較好,銷(xiāo)售價(jià)格在60００元時(shí)銷(xiāo)量可以達(dá)成７２萬(wàn)臺(tái)，假如市場(chǎng)條件不好,銷(xiāo)售價(jià)格在４0０0元時(shí)銷(xiāo)售量也只有48萬(wàn)臺(tái)。各種情況發(fā)生的概率、銷(xiāo)售數(shù)量和價(jià)格如表所示。方案發(fā)生概率銷(xiāo)售數(shù)量銷(xiāo)售價(jià)格（元）ＮPＶ(萬(wàn)元）最差方案0．25４84000600基礎(chǔ)方案0.560500015００最佳方案0．２5７260002500

預(yù)期NＰV＝1525標(biāo)準(zhǔn)差＝672.２1?標(biāo)準(zhǔn)差：“偏差平方的預(yù)期值”再開(kāi)方3.蒙特卡洛模擬

蒙特卡洛模擬是將敏感性與概率分布結(jié)合在一起進(jìn)行項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析的一種方法。重要環(huán)節(jié)與內(nèi)容如下:

一方面，擬定各個(gè)變量(如銷(xiāo)售單價(jià)、變動(dòng)成本等）的概率分布與相應(yīng)的值。概率分布可以是正態(tài)分布、偏正態(tài)分布。?另一方面，取出各種變量的隨機(jī)數(shù)值組成一組輸入變量值，計(jì)算出項(xiàng)目的凈現(xiàn)值；不斷反復(fù)上述程序,計(jì)算出項(xiàng)目的多個(gè)凈現(xiàn)值，比如說(shuō)１000個(gè)凈現(xiàn)值。

最后,計(jì)算出項(xiàng)目各凈現(xiàn)值的平均數(shù),作為項(xiàng)目的預(yù)期凈現(xiàn)值;再計(jì)算出項(xiàng)目的標(biāo)準(zhǔn)差,用來(lái)衡量項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)。4.決策樹(shù)法?決策樹(shù)是一種展現(xiàn)一連串相關(guān)決策及其盼望結(jié)果的圖像方法。決策樹(shù)在考慮預(yù)期結(jié)果的概率和價(jià)值的基礎(chǔ)上，輔助公司作出決策。?（二）項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的處置

?假如所有項(xiàng)目都按照８%的資本成本進(jìn)行折現(xiàn)，PC業(yè)務(wù)凈現(xiàn)值就會(huì)虛增，污水解決項(xiàng)目的凈現(xiàn)值就會(huì)虛減，從而會(huì)誤導(dǎo)決策。?如何解決高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目中的風(fēng)險(xiǎn)呢？方法有兩種:一是擬定當(dāng)量法；二是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法。

【提醒】

從理論上講，擬定當(dāng)量法要優(yōu)于風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法。但在實(shí)務(wù)中，人們經(jīng)常使用的還是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法，重要因素在于:

①它與財(cái)務(wù)決策中傾向于報(bào)酬率進(jìn)行決策的意向保持一致;

②風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)法比較容易估計(jì)與運(yùn)用?！局R(shí)點(diǎn)6】最佳資本預(yù)算

所謂最佳的資本預(yù)算，就是通過(guò)項(xiàng)目的投資組合的選擇,使所選項(xiàng)目的投資組合的NPV最大，從而最大化公司的價(jià)值。

在擬定最佳資本預(yù)算時(shí)我們需要先了解兩個(gè)概念:投資機(jī)會(huì)表和邊際資本成本表。?(一)投資機(jī)會(huì)表與邊際成本表?1.投資機(jī)會(huì)表

投資機(jī)會(huì)表按公司潛在投資項(xiàng)目(投資機(jī)會(huì)）的內(nèi)部報(bào)酬率進(jìn)行降序排列，并在表中標(biāo)示每個(gè)項(xiàng)目相相應(yīng)的資本需要量。2．邊際資本成本表

邊際資本成本(MCC)指每增長(zhǎng)一個(gè)單位資本而需增長(zhǎng)的資本成本。邊際資本成本也是按加權(quán)平均法計(jì)算的,是追加籌資時(shí)所使用的加權(quán)平均成本。?【例】假設(shè)某公司的最佳資本結(jié)構(gòu)為１:1。?假設(shè)公司所得稅率40%

?0－20萬(wàn)元的WACC=０．5×１０%×（1-４０%)+０.5×15%=10.5%?20-80萬(wàn)元的WACＣ=0.5×１2％×（1－40%）＋0．５×15%＝11．1%?８0-1００萬(wàn)元的WACC=0．5×12%×(１－４0%）+0．5×20%=1３.6%

超過(guò)1０0萬(wàn)元的WＡCC=0．５×15%×(1-40％)＋0.５×２0%=14.５%?①公司資本預(yù)算的最高限額8０萬(wàn)元,邊際資本成本為11.1%。潛在投資項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率超過(guò)這一資本成本率的有ＡＢＤEF。

②超過(guò)這一限額，公司的投資將減少而非增長(zhǎng)公司的價(jià)值。（二）資本限額

公司在某個(gè)年度進(jìn)行投資的資本限額,并不一定等于上述的資本預(yù)算的最高限額。因素如下：

１．股東大會(huì)未審批通過(guò);?2.管理層認(rèn)為金融市場(chǎng)條件不利,既不樂(lè)意借債,也不樂(lè)意發(fā)行股票；

3．公司缺少有能力的管理人員來(lái)實(shí)行新項(xiàng)目；等等。?所謂最佳的資本預(yù)算，就是通過(guò)項(xiàng)目的投資組合的選擇,使所選項(xiàng)目的投資組合的ＮPV最大,從而最大化公司的價(jià)值。?【提醒】在單期預(yù)算上限的約束下，按內(nèi)含報(bào)酬率遞減的順序選擇項(xiàng)目,能選出最大限度地增長(zhǎng)公司價(jià)值的項(xiàng)目組合。（三）最佳資本預(yù)算?最佳資本預(yù)算被定義為可以保證公司價(jià)值最大化的項(xiàng)目組合。?公司財(cái)務(wù)理論認(rèn)為，所有能產(chǎn)生正凈現(xiàn)值的獨(dú)立項(xiàng)目都應(yīng)當(dāng)接受,同時(shí)產(chǎn)生最高凈現(xiàn)值的互斥項(xiàng)目也都應(yīng)當(dāng)被接受。因此，最佳資本預(yù)算由項(xiàng)目組合構(gòu)成?！纠?-1２】某公司評(píng)估多個(gè)項(xiàng)目，并進(jìn)行最佳資本預(yù)算,數(shù)據(jù)如表所示投資機(jī)會(huì)計(jì)劃邊際資本成本項(xiàng)目成本IRR排序累計(jì)成本加權(quán)平均資本成本排序A1０014%１００9%Ｂ１0０13%２009%C１001１．50%3０09%D１0010%400１０%E509.50%4５０1１%F509%５0012%G1０08．５０%6０015%

應(yīng)當(dāng)接受的項(xiàng)目為AＢCD；公司應(yīng)當(dāng)投資并融資的金額為400萬(wàn)元?！景咐治鲱}】

甲公司是一家以鋼鐵貿(mào)易為主業(yè)的大型國(guó)有公司集團(tuán)，總資產(chǎn)100億元,凈資產(chǎn)36億元,最近三年凈資產(chǎn)收益率平均超過(guò)了10%，經(jīng)營(yíng)鈔票流入連續(xù)保持較高水平。甲公司董事會(huì)為開(kāi)拓新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),獲得更多收益，決定實(shí)行新的公司戰(zhàn)略,即決定從留存收益中安排2億元對(duì)其他行業(yè)進(jìn)行投資。?甲公司投資部根據(jù)董事會(huì)的決定,通過(guò)可行性分析和市場(chǎng)調(diào)研了解到,我國(guó)某特種機(jī)床在工業(yè)、農(nóng)業(yè)、醫(yī)療、衛(wèi)生、能源等行業(yè)使用廣泛,市場(chǎng)需求將進(jìn)入快速發(fā)展階段，預(yù)計(jì)年均增長(zhǎng)２0%以上；但是，生產(chǎn)該特種機(jī)床的國(guó)內(nèi)公司工藝相對(duì)落后，技術(shù)研發(fā)能力局限性，質(zhì)量難以保證；我國(guó)有關(guān)產(chǎn)業(yè)政策鼓勵(lì)中外合資制造該特種機(jī)床項(xiàng)目,規(guī)定注冊(cè)資本不得低于１億元(人民幣，下同）,其中中方股份不得低于5０%；歐洲的歐龍公司是全球生產(chǎn)該特種機(jī)床的龍頭公司，其產(chǎn)品技術(shù)先進(jìn)并占全球市場(chǎng)份額的8０%,故意與甲公司合資設(shè)立合資公司。1.甲公司與歐龍公司就設(shè)立合資公司進(jìn)行了洽談，歐龍公司提出的合資條件如下：

(1）合資期限202３,注冊(cè)資本1億元，其中歐龍公司占50%,以?xún)r(jià)格為2023萬(wàn)元的專(zhuān)有技術(shù)和價(jià)格為3000萬(wàn)元的設(shè)備投入；甲公司以５０００萬(wàn)元鈔票投入。

（２）合資公司的生產(chǎn)管理、技術(shù)研發(fā)、國(guó)內(nèi)外銷(xiāo)售由歐龍公司負(fù)責(zé),關(guān)鍵零部件由歐龍公司從國(guó)外進(jìn)口,租用歐龍公司在中國(guó)其他合資項(xiàng)目的閑置廠房。?（３)合資公司每年按銷(xiāo)售收入的8%向歐龍公司支付專(zhuān)有技術(shù)轉(zhuǎn)讓費(fèi)。2．甲公司財(cái)務(wù)部對(duì)設(shè)立合資公司進(jìn)行了分析和預(yù)測(cè)，合資公司投產(chǎn)后預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)如下:

（1）合資公司投產(chǎn)后，第1年、第2年、第3年的凈利潤(rùn)分別為2040萬(wàn)元、２6３５萬(wàn)元、370０萬(wàn)元，第4-20２３的凈利潤(rùn)均為57５0萬(wàn)元。

（２）該項(xiàng)目無(wú)建設(shè)期，固定資產(chǎn)所有為歐龍公司投入的設(shè)備，在合資期限內(nèi),固定資產(chǎn)總額不變,設(shè)備可使用２023，按年限平均法計(jì)提折舊,預(yù)計(jì)凈殘值為０；專(zhuān)有技術(shù)按202３平均攤銷(xiāo)。規(guī)定:?假設(shè)你是甲公司的總會(huì)計(jì)師,請(qǐng)根據(jù)上述資料回答下列問(wèn)題:

1.根據(jù)資料判斷，甲公司實(shí)行的新的公司戰(zhàn)略屬于哪種類(lèi)型?簡(jiǎn)要說(shuō)明理由，并簡(jiǎn)述該戰(zhàn)略的優(yōu)缺陷。

2.計(jì)算合資項(xiàng)目的非折現(xiàn)回收期。?3．假如該合資項(xiàng)目的資本成本為10％,計(jì)算其凈現(xiàn)值，并判斷其財(cái)務(wù)可行性。4.針對(duì)歐龍公司提出的合資條款，從維護(hù)甲公司利益和加強(qiáng)對(duì)合資公司控制的角度，分析并指出存在哪些對(duì)甲公司不利的因素?甲公司應(yīng)采用哪些應(yīng)對(duì)措施？

【分析提醒】?1.屬于多元化戰(zhàn)略。

理由：由于甲公司是在現(xiàn)有業(yè)務(wù)領(lǐng)域的基礎(chǔ)上，增長(zhǎng)了新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

優(yōu)點(diǎn)：有助于實(shí)行規(guī)模經(jīng)濟(jì),分散公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)公司的競(jìng)爭(zhēng)力。?缺陷:分散公司資源,增長(zhǎng)管理難度和運(yùn)作費(fèi)用。2．計(jì)算非折現(xiàn)回收期

固定資產(chǎn)年折舊＝30０0/１０＝３0０（萬(wàn)元）

無(wú)形資產(chǎn)年攤銷(xiāo)＝2023/10＝2０0(萬(wàn)元）?年鈔票凈流量=凈利潤(rùn)＋折舊攤銷(xiāo)?第１年鈔票凈流量＝204０+５00＝2５40(萬(wàn)元)?第2年鈔票凈流量=263５＋5０0＝3135(萬(wàn)元）?第3年鈔票凈流量=3700＋５０0=４200(萬(wàn)元）

第4－20２3鈔票凈流量＝5７5０+500＝625０（萬(wàn)元）

非折現(xiàn)回收期

=3＋(10000－25４0-31３5－４2００)/6250=3.02（年）3.計(jì)算凈現(xiàn)值,并判斷財(cái)務(wù)可行性。

0123４567891０鈔票凈流量-10000２540３1354２００６5２06520652０6５2065２０6５206520折現(xiàn)系數(shù)1.0000.9090.8260.75１０．6830．6210.565０．5130.46７０．４21０.386鈔票凈流量現(xiàn)值-10０002308.８６2５8９．51３154.24453.１６404８．923683.8３344.７63044．842７44.92２5１6.７2凈現(xiàn)值21889.６9由于凈現(xiàn)值大于０，所以該項(xiàng)目具有財(cái)務(wù)可行性。4.存在的問(wèn)題與應(yīng)采用的措施

（１)在進(jìn)行合資談判時(shí),應(yīng)考慮盡也許運(yùn)用甲公司現(xiàn)有資源。

（２)甲公司雖然有50%的股權(quán)，但沒(méi)有對(duì)特種機(jī)床進(jìn)行生產(chǎn)管理、質(zhì)量管理和技術(shù)研發(fā)的能力，產(chǎn)品的關(guān)鍵技術(shù)、銷(xiāo)售渠道、原材料供應(yīng)等都掌握在外方手中。?甲公司必須在合資協(xié)議中明確參與技術(shù)研發(fā)和業(yè)務(wù)全流程,加強(qiáng)采購(gòu)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售等各環(huán)節(jié)的內(nèi)部控制。?(3)合資公司成立后,特種機(jī)床的關(guān)鍵零部件還需從歐龍公司購(gòu)進(jìn),甲公司應(yīng)特別關(guān)注與防范歐龍公司故意提高零部件價(jià)格，進(jìn)而轉(zhuǎn)移合資公司的利潤(rùn)。?(4）加強(qiáng)對(duì)銷(xiāo)售價(jià)格的控制。國(guó)內(nèi)外銷(xiāo)售由歐龍公司負(fù)責(zé),甲公司應(yīng)關(guān)注產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格、特別是外銷(xiāo)產(chǎn)品價(jià)格是否公允。

(５）歐龍公司已將技術(shù)作價(jià)入股,再收取技術(shù)提成費(fèi)是反復(fù)收費(fèi)。?甲公司應(yīng)在合資協(xié)議中取消該條款。

(6)歐龍公司投入設(shè)備和專(zhuān)有技術(shù)的先進(jìn)性及定價(jià)要由中介機(jī)構(gòu)評(píng)估。廠房的租金應(yīng)按市場(chǎng)價(jià)收取。第二節(jié)融資決策【知識(shí)點(diǎn)１】融資渠道、方式與公司融資戰(zhàn)略評(píng)價(jià)融資渠道融資渠道，是指資本的來(lái)源或通道,它從資本供應(yīng)方角度以明確資本的真正來(lái)源。融資方式【含義】融資方式是公司融入資本所采用的具體形式,它是從資本需求方角度以明確公司取得資本的具體行為和方式?！绢?lèi)型】?直接融資：指資本需求方與資本供應(yīng)方直接進(jìn)行融資的交易方式。?間接融資：指資本需求方和供應(yīng)方不直接進(jìn)行融資交易的方式。公司融資戰(zhàn)略是否合理、恰當(dāng),有如下三個(gè)基本評(píng)價(jià)維度:

１.與公司戰(zhàn)略相匹配并支持公司投資增長(zhǎng)。?2.風(fēng)險(xiǎn)可控。合理的融資戰(zhàn)略并非一味從屬于公司投資戰(zhàn)略及投資規(guī)劃，它規(guī)定從公司整體上把握財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的“可控性”和公司發(fā)展的可連續(xù)性。公司是否事先擬定其“可容忍”的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平,并以此制約投資規(guī)模的過(guò)度擴(kuò)張，是評(píng)價(jià)融資戰(zhàn)略恰當(dāng)與否的重要標(biāo)準(zhǔn)。?3.融資成本減少。不同融資方式、融資時(shí)機(jī)、融資結(jié)構(gòu)安排等都會(huì)體現(xiàn)出不同的融資成本，而減少融資成本將直接提高項(xiàng)目投資價(jià)值。【知識(shí)點(diǎn)２】融資規(guī)劃與公司增長(zhǎng)管理?(一)單一公司外部融資需要量預(yù)測(cè)

公司運(yùn)用該模型進(jìn)行融資規(guī)劃依據(jù)以下基本假定:?(１)市場(chǎng)預(yù)測(cè)合理假定。

(2）經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定假定。即假定公司現(xiàn)有賺錢(qián)模式穩(wěn)定、公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也保持不變,因此,公司資產(chǎn)、負(fù)債等要素與銷(xiāo)售收入間的比例關(guān)系在規(guī)劃期內(nèi)將保持不變。?(3）融資優(yōu)序假定。即假定公司融資按照以下先后順序進(jìn)行:先內(nèi)部融資、后債務(wù)融資,最后為權(quán)益融資。

1.銷(xiāo)售比例法（編表法）?【例2-1５】C公司是一家大型電器生產(chǎn)商。C公司２０23年銷(xiāo)售收入總額為４０億元。公司營(yíng)銷(xiāo)等相關(guān)部門(mén)通過(guò)市場(chǎng)預(yù)測(cè)后認(rèn)為，２0２3年度因受各項(xiàng)利好政策影響,電器產(chǎn)品市場(chǎng)將有較大增長(zhǎng)，且銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)率有望達(dá)成30%,根據(jù)歷史數(shù)據(jù)及基本經(jīng)驗(yàn),公司財(cái)務(wù)經(jīng)理認(rèn)為,收入增長(zhǎng)將規(guī)定公司追加新的資本投入,并經(jīng)綜合測(cè)算后認(rèn)定,公司所有資產(chǎn)、負(fù)債項(xiàng)目增長(zhǎng)將與銷(xiāo)售收入直接相關(guān)。同時(shí),財(cái)務(wù)經(jīng)理認(rèn)為在保持現(xiàn)有賺錢(qián)模式、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)水平等狀態(tài)下，公司的預(yù)期銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率（稅后凈利/銷(xiāo)售收入）為5%,且董事會(huì)設(shè)定的公司２0２3年的鈔票股利支付率這一分紅政策將不作調(diào)整，即維持202３年５０%的支付水平。?內(nèi)部融資量=40×（1+30％)×５%×（1-5０%）＝１.3(億元）通過(guò)上述資料可測(cè)算得知:公司2023年預(yù)計(jì)銷(xiāo)售收入將達(dá)成52億元;在維持公司銷(xiāo)售收入與資產(chǎn)、負(fù)債結(jié)構(gòu)間比例關(guān)系不變情況下,公司為滿(mǎn)足銷(xiāo)售增長(zhǎng)而所需新增資產(chǎn)、負(fù)債額等預(yù)測(cè)如下：

２０２3年（實(shí)際)銷(xiāo)售比例2023年(預(yù)計(jì)）流動(dòng)資產(chǎn)6０00015%78000非流動(dòng)資產(chǎn)14０0０0３5%182000資產(chǎn)合計(jì)２００0005０%260000短期借款３00007.5%39０00應(yīng)付款項(xiàng)2０0005%２60０0長(zhǎng)期借款８0０0020%10４000負(fù)債合計(jì)13０0０0３2．5%16900０實(shí)收資本40000不變400０0資本公積２0000不變200００留存收益10００0取決于凈收益１0000＋1３000所有者權(quán)益70000７0００0+１３000負(fù)債與權(quán)益200０0０２520232０２3年所需追加外部融資額８00０2.公式法?公式法以銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)額為輸入變量,借助銷(xiāo)售比例和既定鈔票股利支付政策等來(lái)預(yù)測(cè)公司未來(lái)外部融資需求。

計(jì)算公式為：

承【例2-15】:

2023年度的銷(xiāo)售增長(zhǎng)額=４0000×３0％=120230（萬(wàn)元)

外部融資需要量=（50%×1２0230)-(3２.5%×120230）-[52023０×5％×(1-50％)］?=80００(萬(wàn)元）

【提醒】?（1）在本例中,資產(chǎn)、負(fù)債項(xiàng)目的銷(xiāo)售比例是依據(jù)“2023年度”數(shù)據(jù)擬定的，假如公司賺錢(qián)模式穩(wěn)定且外部市場(chǎng)變化不大,則不管是上一年度還是上幾個(gè)年度的銷(xiāo)售比例平均數(shù),在規(guī)劃時(shí)都被認(rèn)為是可行的。?而當(dāng)公司賺錢(qián)模式發(fā)生主線(xiàn)變化時(shí),資產(chǎn)、負(fù)債項(xiàng)目的銷(xiāo)售比例則需要由營(yíng)銷(xiāo)、財(cái)務(wù)、生產(chǎn)等各部門(mén)綜合考慮各種因素后擬定，而不能單純依據(jù)于過(guò)去的“經(jīng)驗(yàn)值”。?（２)本例中將所有的資產(chǎn)、負(fù)債項(xiàng)目按統(tǒng)一的銷(xiāo)售比例規(guī)則來(lái)擬定其習(xí)性變化關(guān)系,是一種相稱(chēng)簡(jiǎn)化的做法,在公司運(yùn)營(yíng)過(guò)程中會(huì)發(fā)現(xiàn):

①并非所有資產(chǎn)項(xiàng)目都會(huì)隨銷(xiāo)售增長(zhǎng)而增長(zhǎng)。只有當(dāng)現(xiàn)有產(chǎn)能不能滿(mǎn)足銷(xiāo)售增長(zhǎng)需要時(shí),才也許會(huì)增長(zhǎng)固定資產(chǎn)投資，從而產(chǎn)生新增固定資產(chǎn)需求量;

②并非所有負(fù)債項(xiàng)目都會(huì)隨銷(xiāo)售增長(zhǎng)而自發(fā)增長(zhǎng)的(應(yīng)付賬款等自然籌資形式除外)，銀行借款（無(wú)論期限長(zhǎng)短）等是公司需要事先進(jìn)行籌劃的融資方式，它們并非隨銷(xiāo)售增長(zhǎng)而從銀行自動(dòng)貸得。

因此，在進(jìn)行財(cái)務(wù)規(guī)劃時(shí)，要依據(jù)不同公司的不同條件具體測(cè)定?！纠び?jì)算題】已知:某公司202３年銷(xiāo)售收入為202３０萬(wàn)元，2023年1２月31日的資產(chǎn)負(fù)債表（簡(jiǎn)表)如下：?資產(chǎn)負(fù)債表(簡(jiǎn)表）?2０2３年１2月３1日單位:萬(wàn)元資產(chǎn)期末余額負(fù)債及所有者權(quán)益期末余額貨幣資金１0００應(yīng)付賬款100０應(yīng)收賬款3000應(yīng)付票據(jù)202３存貨6０00長(zhǎng)期借款9000固定資產(chǎn)7００0實(shí)收資本４00０無(wú)形資產(chǎn)100０留存收益20２3資產(chǎn)總計(jì)1８000負(fù)債與所有者權(quán)益合計(jì)18000該公司2０23年計(jì)劃銷(xiāo)售收入比上年增長(zhǎng)20％，為實(shí)現(xiàn)這一目的,公司需新增設(shè)備一臺(tái),需要32０萬(wàn)元資金。據(jù)歷年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)分析,公司流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債隨銷(xiāo)售額同比率增減。假定該公司２023年的銷(xiāo)售凈利率可達(dá)成10%，凈利潤(rùn)的６0%分派給投資者。

規(guī)定：（1)計(jì)算２０２3年流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)額；

『對(duì)的答案』流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)率為２０%

20２３年末的流動(dòng)資產(chǎn)＝１００0＋3000+60００=100００(萬(wàn)元）?２０2３年流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)額＝10000×2０%=2023（萬(wàn)元)(2)計(jì)算202３年流動(dòng)負(fù)債增長(zhǎng)額；

『對(duì)的答案』流動(dòng)負(fù)債增長(zhǎng)率為20%

2０2３年末的流動(dòng)負(fù)債＝1０00＋2０23=３０00（萬(wàn)元)

2023年流動(dòng)負(fù)債增長(zhǎng)額＝3000×２０％＝600(萬(wàn)元)(3)計(jì)算2023年公司需增長(zhǎng)的營(yíng)運(yùn)資金;

『對(duì)的答案』

2023年公司需增長(zhǎng)的營(yíng)運(yùn)資金

＝流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)額-流動(dòng)負(fù)債增長(zhǎng)額?＝202３－60０=1４00(萬(wàn)元)(4)計(jì)算202３年的留存收益；

『對(duì)的答案』

2０２３年的銷(xiāo)售收入＝20230×（1+20%)＝24000(萬(wàn)元）?2023年的凈利潤(rùn)＝２40００×10%＝2400（萬(wàn)元)?2023年的留存收益=２40０×(1－60％）＝960（萬(wàn)元）(5)預(yù)測(cè)2023年需要對(duì)外籌集的資金量。

『對(duì)的答案』?對(duì)外籌集的資金量=（20２3+3２0-60０)-96０=76０（萬(wàn)元)(二)銷(xiāo)售增長(zhǎng)、融資缺口與債務(wù)融資策略下的資產(chǎn)負(fù)債率

【假定】?將負(fù)債融資作為一個(gè)獨(dú)立的決策事項(xiàng)由管理層決策。??【例2－16】D是一家小型家具制造商。已知該公司20×５年銷(xiāo)售收入２023萬(wàn)元，銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率５%，鈔票股利支付率５0％。Ｄ公司預(yù)計(jì)２0×6年銷(xiāo)售收入將增長(zhǎng)20％。公司財(cái)務(wù)部門(mén)認(rèn)為：公司負(fù)債是一項(xiàng)獨(dú)立的籌資決策事項(xiàng),它不應(yīng)隨預(yù)計(jì)銷(xiāo)售增長(zhǎng)而增長(zhǎng)，而應(yīng)考慮新增投資及內(nèi)部留存融資局限性后，由管理層考慮如何通過(guò)負(fù)債融資方式來(lái)填補(bǔ)這一外部融資“缺口”。D公司2０×５年簡(jiǎn)化資產(chǎn)負(fù)債表如表所示。規(guī)定計(jì)算：①新增資產(chǎn)額；②內(nèi)部融資量;③外部融資缺口；④假如融資缺口所有由負(fù)債融資解決,計(jì)算負(fù)債融資前后的資產(chǎn)負(fù)債率。銷(xiāo)售比例資產(chǎn)負(fù)債與股東權(quán)益流動(dòng)資產(chǎn)7０03５％負(fù)債550固定資產(chǎn)3001５%股東權(quán)益450資產(chǎn)總額１０00５０%負(fù)債與股東權(quán)益1000『對(duì)的答案』

①新增資產(chǎn)額=2０２3×20%×５0％=2００（萬(wàn)元)

②內(nèi)部融資額=202３×(1+2０%)×5％×（1-５0％）=60(萬(wàn)元）

③外部融資缺口=２00－６０=1４０(萬(wàn)元)?④負(fù)債融資前資產(chǎn)負(fù)債率=５50／1000=55％?負(fù)債融資后資產(chǎn)負(fù)債率=(550+14０)/（10０0＋200)=57.5%

上述原理可用于公司不同銷(xiāo)售增長(zhǎng)率下的外部資本需求量、債務(wù)融資策略下的預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債率等的測(cè)算。測(cè)算結(jié)果見(jiàn)表。銷(xiāo)售增長(zhǎng)率（％)預(yù)測(cè)資產(chǎn)增量預(yù)測(cè)內(nèi)部融資增量外部融資缺口預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債率（%）00５０-５05０5５05２．5－2．５52．110１0０55４５54.11５１5057．５９2.555.9２0２00６014０5７.525２5062.５1８7.55930３０06５2356０.４353506７.５２8２.561．7當(dāng)銷(xiāo)售增長(zhǎng)率低于5％時(shí)其外部融資需求為負(fù)，它表白增長(zhǎng)的留存收益足以滿(mǎn)足新增資產(chǎn)需求;而當(dāng)銷(xiāo)售增長(zhǎng)率大于5%之后,公司若欲繼續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額以追求增長(zhǎng)，將不得不借助于對(duì)外融資。（三）融資規(guī)劃與公司增長(zhǎng)率預(yù)測(cè)

從公司增長(zhǎng)、內(nèi)部留存融資量與外部融資需要量的關(guān)系上可以看出,公司增長(zhǎng)一方面依賴(lài)于內(nèi)部留存融資增長(zhǎng)，另一方面依賴(lài)于外部融資(特別是負(fù)債融資)。公司管理者將會(huì)提出這樣的問(wèn)題：?①假定公司單純依靠?jī)?nèi)部留存融資，則公司增長(zhǎng)率有多大??②假如公司保持資本結(jié)構(gòu)不變,即在有內(nèi)部留存融資及相配套的負(fù)債融資情況下（不發(fā)行新股或追加新的權(quán)益資本投入）,公司的極限增長(zhǎng)速度到底有多快？1．內(nèi)部增長(zhǎng)率?內(nèi)部增長(zhǎng)率是指公司在沒(méi)有任何“對(duì)外”融資（涉及負(fù)債和權(quán)益融資)情況下的預(yù)期最大增長(zhǎng)率,即公司完全依靠?jī)?nèi)部留存融資所能產(chǎn)生的最高增長(zhǎng)極限。

?將上式的分子、分母同乘銷(xiāo)售收入,并同除資產(chǎn)總額即可得到求內(nèi)部增長(zhǎng)率的另一個(gè)常用公式,即：?

式中:RＯＡ為公司總資產(chǎn)報(bào)酬率(即稅后凈利/總資產(chǎn)）【例２-17】沿用【例2-16】，根據(jù)上述公式分別測(cè)算D公司的內(nèi)部增長(zhǎng)率。

方法一:由于P=5％，d=50%，A=5０％,因此?g(內(nèi)部增長(zhǎng)率）=5％×(1-５0％）/［50%-5%×（１-5０％)]=５．26％

方法二：總資產(chǎn)報(bào)酬率=(2023×5%）／100０=10%?g（內(nèi)部增長(zhǎng)率)=[１0%×（1－５0%）]/[1-10%×(１-５0%）]?=5.26%?本例中，5.26%是D公司２0×6年在不對(duì)外融資情況下的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率極限。2．可連續(xù)增長(zhǎng)率

可連續(xù)增長(zhǎng)率是指公司在維持某一目的或最佳債務(wù)/權(quán)益比率前提下,不對(duì)外發(fā)行新股等權(quán)益融資時(shí)的最高增長(zhǎng)率?？蛇B續(xù)增長(zhǎng)率的計(jì)算公式可通過(guò)如下環(huán)節(jié)進(jìn)行推導(dǎo):?（１)銷(xiāo)售增長(zhǎng)帶來(lái)新增的內(nèi)部留存融資額=S０（1+ｇ）×P×（１-d）。

（2)為維持目的資本結(jié)構(gòu),需要新增的負(fù)債融資額

＝Ｓ0×(1＋g）×P×(1-d)×D/E。?在不考慮新股發(fā)行或新增權(quán)益融資下,上述兩項(xiàng)資本來(lái)源應(yīng)等于銷(xiāo)售增長(zhǎng)對(duì)資產(chǎn)的增量需求（資產(chǎn)占銷(xiāo)售比例×增量銷(xiāo)售＝A×S0×g)

由此得到：?Ｓ０（１+g）×P×（1-d）+Ｓ0×(1+g）×P×（１–d）×D/E=Ａ×S0×g

將上式的分子、分母同乘以基期銷(xiāo)售收入，并同除基期權(quán)益資本總額,則得到可連續(xù)增長(zhǎng)率的另一表達(dá)公式，?【例２-１８】沿用【例２－17】的數(shù)據(jù)，測(cè)算D公司２0×6年度的可連續(xù)增長(zhǎng)率。

由于p＝5%,d=50%，A＝50%且最佳債務(wù)權(quán)益比(D／E）=5５0／450=1.2222，因此：??上述結(jié)果表白,為維持目的資本結(jié)構(gòu)，D公司在不進(jìn)行權(quán)益融資情況下的增長(zhǎng)極限是1２.5％。【總結(jié)】?

ROA為公司總資產(chǎn)報(bào)酬率(即稅后凈利/總資產(chǎn)）

ROＥ為凈資產(chǎn)收益率（稅后凈利/所有者權(quán)益總額）

【提醒】注意以下關(guān)系式:

總資產(chǎn)報(bào)酬率＝銷(xiāo)售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)

凈資產(chǎn)收益率=銷(xiāo)售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)×權(quán)益乘數(shù)?【思考】可連續(xù)增長(zhǎng)率的驅(qū)動(dòng)因素有哪些（如何提高)？

減少鈔票股利發(fā)放率、提高ＲOE(提高銷(xiāo)售凈利率、提高資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）(四）融資規(guī)劃、公司可連續(xù)增長(zhǎng)與增長(zhǎng)管理策略?從管理角度,由于公司增長(zhǎng)受限于可連續(xù)增長(zhǎng)率，因此當(dāng)公司實(shí)際增長(zhǎng)率超過(guò)可連續(xù)增長(zhǎng)率時(shí),將面臨資本需要和融資壓力;而當(dāng)公司實(shí)際增長(zhǎng)低于可連續(xù)增長(zhǎng)時(shí)，表白市場(chǎng)萎縮,公司應(yīng)調(diào)整自身經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。下圖列出了各種不同情形下的融資規(guī)劃與財(cái)務(wù)管理策略,它為公司增長(zhǎng)管理提供了一個(gè)可行的框架。

【案例分析題】已知ABC公司的銷(xiāo)售凈利率為5%，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為2。規(guī)定：?(１）假如該公司的股利支付率為4０%，計(jì)算其內(nèi)部增長(zhǎng)率。

（2）假如該公司目的資本結(jié)構(gòu)為債務(wù)/權(quán)益=0.40,通過(guò)計(jì)算分析在上述約束條件下，該公司能否實(shí)現(xiàn)３0%的增長(zhǎng)？假如不能實(shí)現(xiàn)，請(qǐng)問(wèn)該公司應(yīng)采用哪些財(cái)務(wù)策略以實(shí)現(xiàn)30％的增長(zhǎng)目的？

『對(duì)的答案』?(1）總資產(chǎn)報(bào)酬率=5％×2=10%??(2)由債務(wù)/權(quán)益＝0．4，可知權(quán)益乘數(shù)=1.4,故：?凈資產(chǎn)收益率＝１０%×１.4=１4%

假如ABＣ公司將所有凈利潤(rùn)都轉(zhuǎn)作留存收益,可得:??因此,在上述約束下,該公司不能實(shí)現(xiàn)３0％的增長(zhǎng)。為實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)目的，可行的財(cái)務(wù)策略涉及：發(fā)售新股、增長(zhǎng)借款以提高財(cái)務(wù)杠桿、剝離無(wú)效資產(chǎn)、供貨渠道選擇、提高產(chǎn)品定價(jià)等。（五)公司集團(tuán)融資規(guī)劃?單一公司融資規(guī)劃是公司集團(tuán)融資規(guī)劃的基礎(chǔ),但公司集團(tuán)融資規(guī)劃并不等于下屬各子公司外部融資需要量之和,因素在于:

（１)公司集團(tuán)資金集中管理和統(tǒng)一信貸。公司集團(tuán)總部作為財(cái)務(wù)資源調(diào)配中心，需要考慮下屬各公司因業(yè)務(wù)增長(zhǎng)而帶來(lái)的投資需求,也需要考慮各公司內(nèi)部留存融資的自我“補(bǔ)充”功能,并在此基礎(chǔ)之上，借助于資金集中管理這一平臺(tái),再考慮集團(tuán)整體的外部融資總額。(２）“固定資產(chǎn)折舊”因素。從鈔票流角度來(lái)看,折舊作為“非付現(xiàn)成本”是公司內(nèi)源資本“提供者”，在擬定公司外部融資需要量時(shí),應(yīng)考慮這一因素對(duì)公司集團(tuán)內(nèi)部資金調(diào)配的影響。?公司集團(tuán)外部融資需要量可根據(jù)下述公式測(cè)算:?公司集團(tuán)外部融資需要量

＝∑集團(tuán)下屬各子公司的新增投資需求-∑集團(tuán)下屬各子公司的新增內(nèi)部留存額-∑集團(tuán)下屬各公司的年度折舊額【例２-19】E公司(集團(tuán))擁有三家全資子公司A1、Ａ2、A3。集團(tuán)總部在下發(fā)的各子公司融資規(guī)劃測(cè)算表中（見(jiàn)表２-3４)，規(guī)定各子公司統(tǒng)一按表格中的相關(guān)內(nèi)容編制融資規(guī)劃（表2－34中的數(shù)據(jù)即為A１公司的融資規(guī)劃結(jié)果）?A１公司的融資規(guī)劃表收入增長(zhǎng)10%(２0億到２２億）假設(shè)1．新增投資總額3（1）資產(chǎn)、負(fù)債項(xiàng)目占銷(xiāo)售比例不變；(2）銷(xiāo)售凈利率為10%,保持不變;（３)鈔票股利支付率為5０%。其中（1)補(bǔ)充流動(dòng)資金0.6（2）新增固定資產(chǎn)投資2.42.新增債務(wù)融資總額１.６其中(1）短期負(fù)債１(2)長(zhǎng)期負(fù)債0.63．融資缺口1.44.內(nèi)部留存融資額1.１5.新增外部融資需要量0.3

某公司集團(tuán)外部融資總額測(cè)算表新增投資內(nèi)部留存新增貸款額外部融資缺口已知計(jì)提折舊凈融資缺口外部融資總額A1公司3１.11.60.３０.20.11.7A2公司21.00.20.８0.50．３０.5Ａ3公司0．80.90（0.１)０.２（0.3)(0．3)集團(tuán)合計(jì)5.831.8１.00.９0.11.9（1)假如不考慮集團(tuán)資金集中管理，則Ａ1、A2兩家公司“新增貸款額”將達(dá)1.8億元、兩家公司“外部融資缺口”達(dá)1.1億元，兩家公司的“外部融資總額”將高達(dá)２.9億元；

(2)在不考慮其折舊情況下，假如將三家子公司的資金進(jìn)行集中調(diào)配，則A３（鈔票流相對(duì)富余的子公司）將作為資本提供者能為集團(tuán)內(nèi)部提供０.1億元的資本，從而使整個(gè)集團(tuán)的外部融資額下降到2.8億元(2.9-0．1)；

(3)假如將各子公司當(dāng)年計(jì)提的折舊因素計(jì)入其中(折舊所產(chǎn)生的“鈔票流”也集中在集團(tuán)總部進(jìn)行統(tǒng)一管理）,則向集團(tuán)內(nèi)部提供的內(nèi)源資本總額為0．9億元，在綜合上述因素后，該公司集團(tuán)最終“外部融資總額”僅為1.9億元(2．8-0．9）。【知識(shí)點(diǎn)３】公司融資方式?jīng)Q策?公司融資方式分權(quán)益融資和負(fù)債融資兩大類(lèi)，這兩大類(lèi)下還可分別細(xì)分為更具體的融資方法和手段。從融資戰(zhàn)略角度,融資方式選擇重要針對(duì)以下決策事項(xiàng)。?(一）權(quán)益融資方式

公司權(quán)益融資是通過(guò)發(fā)行股票或接受投資者直接投資等而獲得資本的一種方式。其中，戰(zhàn)略投資者引入、權(quán)益再融資（如增發(fā)、配股)等將成為公司融資管理的重點(diǎn)。?1.吸取直接投資與引入戰(zhàn)略投資者?吸取直接投資是公司權(quán)益融資的重要方式,其中,戰(zhàn)略投資者的引入則是吸取直接投資的管理決策所關(guān)注的重點(diǎn)。只有符合下述特性的投資者才是合格的戰(zhàn)略投資者：?（１）資源互補(bǔ)。投資雙方處在相同或相近產(chǎn)業(yè)，或者雙方的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)具有一定的互補(bǔ)性,且投資者在行業(yè)中有很高的聲譽(yù)和實(shí)力,足以幫助被投資公司提高競(jìng)爭(zhēng)力和綜合實(shí)力，可以形成規(guī)模經(jīng)營(yíng)效應(yīng)或互補(bǔ)效應(yīng)，或通過(guò)業(yè)務(wù)組合規(guī)避不可預(yù)測(cè)的各種經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）長(zhǎng)期合作。戰(zhàn)略投資者因其投資量大而成為公司的重要股東,有能力、意愿和時(shí)間等積極參與公司治理,尋求與公司在優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域的合作。

(3)可連續(xù)增長(zhǎng)和長(zhǎng)期回報(bào)。戰(zhàn)略投資者因長(zhǎng)期穩(wěn)定持有公司股份，而與被投資公司共同追求可連續(xù)增長(zhǎng),并以此取得長(zhǎng)期戰(zhàn)略利益與長(zhǎng)期回報(bào),而非通過(guò)短期市場(chǎng)套利而取得回報(bào)。２.股權(quán)再融資

股權(quán)再融資是指上市公司通過(guò)配股、增發(fā)等方式在證券市場(chǎng)上進(jìn)行的直接融資。?(1)配股。配股是指向原普通股股東按其持股比例、以低于市價(jià)的某一特定價(jià)格配售一定數(shù)量新發(fā)行股票的融資行為。

配股使得原股股東擁有優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)新發(fā)售股票的權(quán)利,凡是在股權(quán)登記日前擁有公司股票的普通股股東均享有配股權(quán),此時(shí)股票的市場(chǎng)價(jià)格中具有配股權(quán)的價(jià)格。配股除權(quán)價(jià)格計(jì)算通常配股股權(quán)登記日后要對(duì)股票進(jìn)行除權(quán)解決。除權(quán)后股票的理論除權(quán)基準(zhǔn)價(jià)格為：

?【提醒】（1)當(dāng)所有股東都參與配股時(shí),此時(shí)股份變動(dòng)比例（也即實(shí)際配售比例)等于擬配售比例。(２）除權(quán)價(jià)只是作為計(jì)算除權(quán)日股價(jià)漲跌幅度的基準(zhǔn)，提供的只是一個(gè)基準(zhǔn)參考價(jià)。假如除權(quán)后股票交易市價(jià)高于該除權(quán)基準(zhǔn)價(jià)格，這種情形使得參與配股的股東財(cái)富較配股前有所增長(zhǎng),稱(chēng)為“填權(quán)”；反之股價(jià)低于除權(quán)基準(zhǔn)價(jià)格則會(huì)減少參與配股股東的財(cái)富，稱(chēng)為“貼權(quán)”。配股權(quán)價(jià)值計(jì)算一般來(lái)說(shuō)，老股東可以以低于配股前股票市場(chǎng)的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)所配發(fā)的股票，即配股權(quán)的執(zhí)行價(jià)格低于當(dāng)前股票價(jià)格，此時(shí)配股權(quán)是實(shí)值期權(quán),因此配股權(quán)具有價(jià)值。?運(yùn)用除權(quán)后股票的價(jià)值可以估計(jì)配股權(quán)價(jià)值。配股權(quán)的價(jià)值為:

【例2-2０】Ｆ公司擬采用配股的方式進(jìn)行融資。假定20x3年3月25日為配股除權(quán)登記日,現(xiàn)以公司20x2年12月31日總股本5億股為基數(shù),擬每5股配１股。配股價(jià)格為配股說(shuō)明書(shū)公布前20個(gè)交易日公司股＇票收盤(pán)價(jià)平均值(1０元股)的80%，即配股價(jià)格為8元／股。在所有股東均參與配股的情況下，配股后每股價(jià)格和每一份優(yōu)先配股權(quán)的價(jià)值如下:

?每份配股權(quán)價(jià)值＝(９．6６7－8）／５＝0.３33（元）

①假如某股東擁有500０萬(wàn)股F公司股票，在該股東行使配股權(quán)并參與配股的情況下：?該股東配股后擁有股票總價(jià)值為：?9.66７元/股×6０0０萬(wàn)股＝5.8（億元）

配股前擁有股票總價(jià)值為:

1０元/股×50０0萬(wàn)股＝5(億元)。?該股東花費(fèi)8×10０0萬(wàn)股=8000(萬(wàn)元）參與配股，持有股票價(jià)值增長(zhǎng)了８000萬(wàn)元，其財(cái)富沒(méi)有變化。?②假如該股東不參與配股,則:

配股后股票的參考價(jià)格為:?(5億股×１0元+90００萬(wàn)股×8元）／(5億股十９０00萬(wàn)股)

=９.6949(元/股)?該股東配股后持有500０萬(wàn)股的股票價(jià)值為:

９.６9４9元/股×5000萬(wàn)股=４.84745（億元)

因未行權(quán)而導(dǎo)致的財(cái)富損失了15２5．5萬(wàn)元（5億元-4.847４5億元）。(２）增發(fā)。

增發(fā)是已上市公司通過(guò)向指定投資者(如大股東或機(jī)構(gòu)投資者）或所有投資者額外發(fā)行股份募集權(quán)益資本的融資方式，發(fā)行價(jià)格一般為發(fā)行前某一階段的平均價(jià)的某一比例。

(二)債務(wù)融資?債務(wù)融資是指公司運(yùn)用銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃、商業(yè)信用等方式向銀行、其他金融機(jī)構(gòu)、其他公司單位等融入資金。相對(duì)于銀行借款、發(fā)行債券、融資租賃、商業(yè)信用等傳統(tǒng)方式而言，新型債務(wù)融資方式日益受到關(guān)注。?１.集團(tuán)授信貸款

集團(tuán)授信貸款是指擬授信的商業(yè)銀行把與該公司有投資關(guān)聯(lián)的所有公司（如分公司、子公司或控股公司）視為一個(gè)公司進(jìn)行綜合評(píng)估,以擬定一個(gè)貸款規(guī)模的貸款方式。?集團(tuán)授信貸款重要針對(duì)集團(tuán)客戶(hù)。２．可轉(zhuǎn)換債券?由于資本市場(chǎng)的發(fā)展及各種衍生金融工具的出現(xiàn)，公司融資方式也越來(lái)越多樣化?？赊D(zhuǎn)換債券即為一種具有期權(quán)性質(zhì)的新型融資工具。

公司所發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券,除債券期限等普通債券具有的基本要素外，還具有基準(zhǔn)股票、轉(zhuǎn)換期、轉(zhuǎn)換價(jià)格、贖回條款、強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股條款和回售條款等基本要素。?贖回溢價(jià)=贖回價(jià)格－債券面值

轉(zhuǎn)換比率＝債券面值÷轉(zhuǎn)換價(jià)格?轉(zhuǎn)換價(jià)值＝轉(zhuǎn)換比率×股票市價(jià)【例】B公司是一家上市公司,所得稅率為２5%。２02３年年末公司總股份為10億股，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)為４億元,公司計(jì)劃投資一條新生產(chǎn)線(xiàn),總投資額為8億元,通過(guò)論證,該項(xiàng)目具有可行性。為了籌集新生產(chǎn)線(xiàn)的投資資金,財(cái)務(wù)部制定了兩個(gè)籌資方案供董事會(huì)選擇：?方案一:發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券８億元，每張面值1０0元,規(guī)定的轉(zhuǎn)換價(jià)格為每股10元,債券期限為5年，年利率為2.5%，可轉(zhuǎn)換日為自該可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行結(jié)束之日(2023年1月30日)起滿(mǎn)1年后的第一個(gè)交易日（２023年１月30日）。

方案二:發(fā)行一般公司債券8億元，每張面值1００元，債券期限為5年，年利率為５.5%。

規(guī)定:?(1）根據(jù)方案一,計(jì)算可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換比率;

『對(duì)的答案』轉(zhuǎn)換比率=1００／10=１０。（２)計(jì)算B公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券2０2３年節(jié)約的利息（與方案二相比）;

『對(duì)的答案』?發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券節(jié)約的利息

＝8×（5.５%-2.5%)×11/12?＝0．2２(億元)(3）預(yù)計(jì)在轉(zhuǎn)換期公司市盈率將維持在２０倍的水平（以2０2３年的每股收益計(jì)算）。假如B公司希望可轉(zhuǎn)換公司債券進(jìn)入轉(zhuǎn)換期后可以實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股，那么B公司２023年的凈利潤(rùn)及其增長(zhǎng)率至少應(yīng)達(dá)成多少？

『對(duì)的答案』

要想實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股,轉(zhuǎn)換期的股價(jià)至少應(yīng)當(dāng)達(dá)成轉(zhuǎn)換價(jià)格10元，由于市盈率=每股市價(jià)/每股收益,所以,２023年的每股收益至少應(yīng)當(dāng)達(dá)成10／20=０．5元,凈利潤(rùn)至少應(yīng)當(dāng)達(dá)成０.5×10＝5(億元），增長(zhǎng)率至少應(yīng)當(dāng)達(dá)成（5－４）/４×100％＝25％。（4）假如轉(zhuǎn)換期內(nèi)公司股價(jià)在８~9元之間波動(dòng)，說(shuō)明B公司將面臨何種風(fēng)險(xiǎn)?

『對(duì)的答案』假如公司的股價(jià)在8~9元之間波動(dòng)，由于股價(jià)小于轉(zhuǎn)換價(jià)格，此時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券的持有人將不會(huì)轉(zhuǎn)換，所以公司將面臨可轉(zhuǎn)換公司債券無(wú)法轉(zhuǎn)股的財(cái)務(wù)壓力或財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)或大額鈔票流出的壓力。（三）公司集團(tuán)分拆上市與整體上市

1.集團(tuán)分拆上市

分拆上市是指對(duì)集團(tuán)業(yè)務(wù)進(jìn)行分拆重組并設(shè)立子公司進(jìn)行上市。從分拆類(lèi)型看,它重要涉及以下類(lèi)型：?(1)集團(tuán)總部將尚未上市的子公司從集團(tuán)整體中分拆出來(lái)進(jìn)行上市；?(2)集團(tuán)總部對(duì)下屬成員單位的相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)行分拆、資產(chǎn)重組并通過(guò)整合后（它也許涉及多個(gè)子公司的部分業(yè)務(wù))獨(dú)立上市；?（3)對(duì)已上市公司(涉及母公司或下屬子公司），將其中部分業(yè)務(wù)單獨(dú)分拆出來(lái)進(jìn)行獨(dú)立上市等。

分拆上市使集團(tuán)總體上能發(fā)明出多個(gè)融資平臺(tái)，從而提高集團(tuán)整體的融資能力和發(fā)展?jié)撃堋＃?公司集團(tuán)整體上市?整體上市就是公司集團(tuán)將其所有資產(chǎn)證券化的過(guò)程。整體上市后,集團(tuán)公司將改制為上市的股份有限公司。?從我國(guó)公司集團(tuán)整體上市實(shí)踐看,整體上市往往采用以下三種模式：

(1）換股合并。換股合并是將流通股股東所持上市公司股票按一定換股比例折換成上市后集團(tuán)公司的流通股票。換股完畢后，原上市公司退市，注銷(xiāo)法人資格，其所有權(quán)益、債務(wù)由集團(tuán)公司承擔(dān),即集團(tuán)公司整體上市。?(2）定向增發(fā)與反向收購(gòu)。增發(fā)與反向收購(gòu)是由集團(tuán)下屬的上市子公司增發(fā)相應(yīng)股份，然后反向收購(gòu)集團(tuán)公司資產(chǎn),進(jìn)而達(dá)成集團(tuán)公司整體上市的目的。?(３）集團(tuán)初次公開(kāi)發(fā)行上市。【知識(shí)點(diǎn)4】公司資本結(jié)構(gòu)決策與管理

作為公司融資戰(zhàn)略核心內(nèi)容，公司資本結(jié)構(gòu)決策的本質(zhì)在于如何權(quán)衡債務(wù)融資之利息節(jié)稅“所得”與過(guò)度負(fù)債之風(fēng)險(xiǎn)“所失”。?從理論與實(shí)務(wù)管理上，公司資本結(jié)構(gòu)決策的目的都定位于：通過(guò)合理安排資本結(jié)構(gòu)、在有效控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下減少公司融資成本、提高公司整體價(jià)值。

在公司財(cái)務(wù)管理實(shí)踐中,資本結(jié)構(gòu)決策有ＥBIT-EＰS無(wú)差異分析法、資本成本比較分析法等基本方法。(一）EBIT-EＰS（或ＲOＥ)分析法?公司財(cái)務(wù)目的是使股東財(cái)富或公司價(jià)值最大化，每股收益（EPＳ)可以作為衡量股東財(cái)富的重要替代變量(非上市公司則可以?xún)糍Y產(chǎn)收益率ROＥ來(lái)替代），被認(rèn)為是影響公司股票股價(jià)的重要指針。

1.項(xiàng)目預(yù)期息稅前利潤(rùn)擬定下的融資決策【例2-23】G公司總資產(chǎn)8００00萬(wàn)元，舉債20０00萬(wàn)元，債務(wù)利率1０%，所得稅稅率為25%。G公司發(fā)行在外普通股數(shù)為60０0萬(wàn)股，以10元/股發(fā)行價(jià)格募集資本60000萬(wàn)元。公司擬于下一年度投資某新項(xiàng)目,投資總額達(dá)40000萬(wàn)元?，F(xiàn)有兩種融資方案：(１）增發(fā)普通股４000萬(wàn)股(發(fā)行價(jià)不變)；（2）向銀行借款40000萬(wàn)元,且新增債務(wù)利率因資產(chǎn)負(fù)債率提高而升到１2%。?假定新項(xiàng)目預(yù)計(jì)的息稅前利潤(rùn)為１5０0０萬(wàn)元.

規(guī)定:采用EBIT－ＥPS分析法,對(duì)融資方案進(jìn)行選擇。

【方法1】直接計(jì)算并比較每個(gè)方案的EPS。?方案一每股收益=(150０0－２０２3)（１-２5%）／10000＝０.97５（元）

方案二每股收益=（15000－6800）（１-25%）/6０00＝1.0２５(元)?應(yīng)選擇方案二（舉債融資）。?【方法二】計(jì)算兩平點(diǎn)

ＥBＩT＝14000(萬(wàn)元)?由于項(xiàng)目預(yù)計(jì)EBＩT(150０0萬(wàn)元）大于所測(cè)算后的兩平點(diǎn),因此債務(wù)融資是最佳的。2．項(xiàng)目預(yù)期息稅前利潤(rùn)不擬定下的融資決策?假如項(xiàng)目預(yù)期EＢＩT不擬定，則公司一方面需要擬定項(xiàng)目預(yù)期EＢIＴ的變動(dòng)性，然后分析公司管理者所樂(lè)意承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)的大小。

【例2-1４】略。(二）資本成本比較分析法?通常情況下,公司將公司價(jià)值最高、資本成本最低時(shí)的資本結(jié)構(gòu)視為“最佳”資本結(jié)構(gòu)。由此,公司管理者可通過(guò)不同資本結(jié)構(gòu)下的公司價(jià)值總額、加權(quán)平均資本成本等的比較,來(lái)判斷公司最佳資本安排。

1．公司價(jià)值計(jì)算

公司的市場(chǎng)價(jià)值Ｖ等于權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值S加上長(zhǎng)期債務(wù)的價(jià)值Ｂ，即：?Ｖ＝S+B

為了計(jì)算方便,設(shè)長(zhǎng)期債務(wù)（長(zhǎng)期借款和長(zhǎng)期債券）的價(jià)值等于其面值；權(quán)益的價(jià)值則等于其未來(lái)的凈收益按照股東規(guī)定的報(bào)酬率貼現(xiàn)。假設(shè)公司的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)永續(xù)，股東規(guī)定的回報(bào)率（權(quán)益資本成本）不變，則權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值為:

?其中：Ｋｅ＝RF+β(Ｒm－RF）

2．加權(quán)平均資本成本的計(jì)算?加權(quán)平均資本成本?＝稅前債務(wù)資本成本×（１－稅率)×債務(wù)資本比重+權(quán)益資本成本×權(quán)益資本比重【例2－25】Ｈ公司的年息稅前利潤(rùn)3000０萬(wàn)元，且假定H公司的資本所有來(lái)源于權(quán)益融資。公司所得稅稅率為25％。公司管理層認(rèn)為，這一結(jié)構(gòu)并未運(yùn)用杠桿并享受利息抵稅功能，因此決定通過(guò)舉債方式來(lái)調(diào)整其資本結(jié)構(gòu)。通過(guò)市場(chǎng)分析并在中介機(jī)構(gòu)幫助下對(duì)相關(guān)參數(shù)進(jìn)行合理測(cè)算,不同舉債額度下的債務(wù)成本和股票β值如表所示。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為６%,平均風(fēng)險(xiǎn)溢酬為６%。舉債額（萬(wàn)元）稅前債務(wù)成本股票β值001.1202３０8%1.2４000０9%1.36000010%1.５800001２%１.８10０00014%２.２

本例的決策過(guò)程如下：

(1）按資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAMP)測(cè)算出不同舉債額下的公司權(quán)益資本成本。以負(fù)債額是2０000萬(wàn)元為例,此時(shí)公司權(quán)益資本成本為１3.2%(6%＋6%×1.２）。

（2)測(cè)算公司權(quán)益價(jià)值總額及公司價(jià)值總額。

以負(fù)債額為2０000萬(wàn)元為例，其分別為:?權(quán)益價(jià)值(E)=(EBIT-I)(1-T)/Ｋ=(300０0-20230×８%）(1－２５%)／1３.2%?＝1614０0（萬(wàn)元）

公司價(jià)值(V）=B+Ｅ=20０0０+16140０=1814０0（萬(wàn)元)

(3）測(cè)算公司加權(quán)平均資本成本(以負(fù)債額為２0000萬(wàn)元為例），結(jié)果為:

公司加權(quán)平均資本成本

=８％×(１-25%）×20230/181４00＋13.2%×16140０/18140０=12.75％

根據(jù)上述環(huán)節(jié)，可分別測(cè)算出不同資本結(jié)構(gòu)下的公司價(jià)值、加權(quán)平均資本成本，從而擬定最佳資本結(jié)構(gòu)，測(cè)算結(jié)果如表所示。舉債額（萬(wàn)元)權(quán)益資本成本權(quán)益價(jià)值公司價(jià)值加權(quán)平均資本成本01２.6%１７86００17860０12.6%２0２3013．2%161４00181400１2.４1%40０００13.8％１4350018３５０012.26%6０0０0１5.0%１20230180０0012.50%８0０00１6．8%911001７11001３.１5%１0000019．2%625００１6２５001３.8５%從表2-３8可以看出，當(dāng)公司舉債4０0０0萬(wàn)元時(shí),公司價(jià)值達(dá)成最高（為183500萬(wàn)元)、加權(quán)平均資本成本則為最低(12.26%)。因此公司的最佳負(fù)債比率為27.9%〔4０000/14３500〕。(三)資本結(jié)構(gòu)調(diào)整的管理框架?理論界并沒(méi)有給出普適性的資本結(jié)構(gòu)決策模型，現(xiàn)實(shí)中的公司也大都依據(jù)于其融資環(huán)境及相關(guān)因素?cái)M定“最佳”資本結(jié)構(gòu)。根據(jù)財(cái)務(wù)彈性規(guī)定，即使最佳資本結(jié)構(gòu)也不應(yīng)當(dāng)是一個(gè)常數(shù)點(diǎn),而是一個(gè)有效區(qū)間，如規(guī)定公司資產(chǎn)負(fù)債率介于65%-70%之間。

資本結(jié)構(gòu)調(diào)整不僅必須,并且是一種常態(tài)，它是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程。但在公司管理實(shí)踐中,公司資本結(jié)構(gòu)調(diào)整及管理,仍然有其內(nèi)在的管理框架。資本結(jié)構(gòu)決策與調(diào)整的管理框架如下。(一）實(shí)際負(fù)債率大于最優(yōu)負(fù)債率

１.假如公司處在破產(chǎn)威脅之下?迅速減少財(cái)務(wù)杠桿：①債轉(zhuǎn)股;②出售資產(chǎn),用鈔票還債;③與債權(quán)人談判。

2.假如公司未處在破產(chǎn)威脅之下

(1）假如公司有好的投資項(xiàng)目

用留存收益或增發(fā)新股投資好的項(xiàng)目?(２)假如公司沒(méi)有好的投資項(xiàng)目

①用留存收益償還債務(wù)；②少發(fā)或不發(fā)股利；③增發(fā)新股償還債務(wù)。（二)實(shí)際負(fù)債率小于最優(yōu)負(fù)債率?1.假如公司有收購(gòu)目的?迅速增長(zhǎng)財(cái)務(wù)杠桿：①將股權(quán)轉(zhuǎn)為債權(quán)；②借債并回購(gòu)股份。?2.假如公司沒(méi)有收購(gòu)目的

（1)假如公司有好的投資項(xiàng)目

借債投資好的項(xiàng)目?（2)假如公司沒(méi)有好的投資項(xiàng)目

①股東喜歡股利,則支付股利;

②股東不喜歡股利，則回購(gòu)股票。【知識(shí)點(diǎn)5】公司集團(tuán)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制

公司集團(tuán)融資戰(zhàn)略的制定與執(zhí)行應(yīng)當(dāng)以集團(tuán)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制為前提。?（一）公司集團(tuán)債務(wù)融資及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

(二）公司集團(tuán)財(cái)務(wù)