娛樂(lè)傳媒行業(yè)研究：監(jiān)管加速利空出清_新技術(shù)驅(qū)動(dòng)行業(yè)估值修復(fù)

1游戲：政策驅(qū)動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展，出海&科技創(chuàng)新鑄就增量空間

1.1未成年人保護(hù)與內(nèi)容精品化驅(qū)動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展，新格局下內(nèi)容為王

2021Q3游戲板塊股價(jià)出現(xiàn)較大波動(dòng)，具體來(lái)看，以下幾個(gè)重點(diǎn)事件或?yàn)橹饕蛩兀?）未成年人防沉迷政策進(jìn)一步收緊，監(jiān)管對(duì)未成年人游戲時(shí)長(zhǎng)與付費(fèi)均做嚴(yán)格限制；2）版號(hào)審查新規(guī)出臺(tái)，8-10月版號(hào)至今仍未發(fā)放；3）蘋果推行IDFA新政，強(qiáng)制廠商對(duì)用戶是否接入ATT框架進(jìn)行詢問(wèn)，失去IDFA將顯著影響廣告的效果歸因、用戶畫像與程序化交易，降低買量投放的精度；與之同時(shí)，《個(gè)人信息保護(hù)法》與《算法推薦管理規(guī)定》相繼出臺(tái)，近兩年本就高企買量成本或?qū)⑦M(jìn)一步上行。

針對(duì)上述核心擔(dān)憂，我們認(rèn)為：（1）從2017年至今，游戲監(jiān)管始終圍繞“未成年人保護(hù)”與“內(nèi)容精品化”兩條線發(fā)展，本輪政策是前期政策的延續(xù)和深化，驅(qū)動(dòng)游戲行業(yè)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展；2）未成年人保護(hù)新規(guī)已明確落地，廠商未成年人流水占比普遍不高，對(duì)公司短期業(yè)績(jī)影響不大，但或?qū)﹄姼?jìng)產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生一定影響；3）版號(hào)審批收趨嚴(yán)是產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，內(nèi)容精品化或?qū)⒓涌焓袌?chǎng)出清節(jié)奏，短期大廠版號(hào)儲(chǔ)備充足，長(zhǎng)期利好優(yōu)質(zhì)研發(fā)與出海廠商；4）IDFA新政沖擊短期影響較小，營(yíng)銷型產(chǎn)品/廠商受拖累較大，品效合一、長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)的產(chǎn)品將增厚廠商利潤(rùn)。整體而言，近期游戲監(jiān)管政策驅(qū)動(dòng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，對(duì)于部分頭部廠商而言，政策帶來(lái)的新格局將鞏固其競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和壁壘。

回顧2017年游戲行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)至今，游戲行業(yè)政策始終圍繞“未成年人保護(hù)”與“內(nèi)容精品化”兩條線發(fā)展。2017年《市場(chǎng)管理意見》對(duì)不良內(nèi)容進(jìn)行整治；2018年教育部提出孩子綠色上網(wǎng)，同時(shí)對(duì)網(wǎng)絡(luò)游戲進(jìn)行總量調(diào)控，同年版號(hào)審批暫停并對(duì)棋牌類游戲做出整頓；2019年版號(hào)恢復(fù)，提出向精品化游戲傾斜，同年《防沉迷通知》首次下發(fā)，對(duì)游戲時(shí)長(zhǎng)與付費(fèi)做出規(guī)定；20-21年整頓網(wǎng)絡(luò)環(huán)境并重申嚴(yán)格執(zhí)行未成年人防沉迷管理，要求各廠商接入防沉迷系統(tǒng)，同期《適齡提示制度》、《審查評(píng)分細(xì)則》出臺(tái)，版號(hào)審批對(duì)內(nèi)容的健康與質(zhì)量做出了更明確的要求?？傮w來(lái)看，供給側(cè)政策收緊低質(zhì)量產(chǎn)能并規(guī)范行業(yè)秩序，需求側(cè)游戲市場(chǎng)增長(zhǎng)由用戶數(shù)量轉(zhuǎn)向ARPPU值驅(qū)動(dòng)，雙邊共振引領(lǐng)游戲行業(yè)進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展、內(nèi)容為王的發(fā)展階段與競(jìng)爭(zhēng)格局。

最嚴(yán)未成年人防沉迷措施出臺(tái)，引導(dǎo)行業(yè)健康發(fā)展

8月30日《關(guān)于進(jìn)一步嚴(yán)格管理切實(shí)防止未成年人沉迷網(wǎng)絡(luò)游戲的通知》出臺(tái)，嚴(yán)格限制向未成年人提供網(wǎng)絡(luò)游戲服務(wù)的時(shí)間。所有游企僅能在周五、周六、周日和法定節(jié)假日每日20-21時(shí)向未成年人提供1小時(shí)網(wǎng)絡(luò)游戲服務(wù)，并強(qiáng)調(diào)需嚴(yán)格落實(shí)網(wǎng)游賬號(hào)實(shí)名注冊(cè)和登錄要求。我們認(rèn)為，未成年人防沉迷保護(hù)是游戲行業(yè)監(jiān)管政策自始至終的主線，目的是引領(lǐng)行業(yè)以正規(guī)健康的面貌繼續(xù)發(fā)展。各廠商也都保持了積極落實(shí)的態(tài)度，部分企業(yè)在最新政策前就已經(jīng)積極推動(dòng)防沉迷系統(tǒng)與未成年保護(hù)工作，未成年玩家的游戲時(shí)長(zhǎng)、充值金額在新規(guī)出臺(tái)前就已經(jīng)有所限制。

防沉迷政策落地對(duì)游戲廠商的短期影響主要體現(xiàn)在未成年人付費(fèi)減少，但根據(jù)頭部游戲公司公告披露，未成年人流水占公司產(chǎn)品的總流水比例十分有限，對(duì)廠商產(chǎn)品變現(xiàn)無(wú)較大影響。與之同時(shí)，未保法或?qū)﹄姼?jìng)產(chǎn)業(yè)造成一定沖擊。8月31日騰競(jìng)體育（LPL、LDL、VALORANT、LOL手游等多個(gè)賽事的運(yùn)營(yíng)方）、王者榮耀聯(lián)賽等積極響應(yīng)國(guó)家政策，宣布將對(duì)職業(yè)選手年齡進(jìn)行調(diào)整，明確表示選手必須滿18周歲方可參賽。在未保法新規(guī)下，未成年電競(jìng)選手選拔、訓(xùn)練均將受限，短期內(nèi)或?qū)π袠I(yè)造成一定影響，中長(zhǎng)期影響有待進(jìn)一步觀察。

審查新規(guī)+版號(hào)收緊推動(dòng)內(nèi)容精品化進(jìn)程

此輪版號(hào)的暫緩發(fā)放，或主要與防沉迷政策與版號(hào)審核制度調(diào)整有關(guān)，而審核打分新規(guī)落地，正是內(nèi)容精品化這一監(jiān)管主線的進(jìn)一步深化，主要內(nèi)核是從供給側(cè)進(jìn)行調(diào)控，要求游戲產(chǎn)品在玩法、畫面、劇情、技術(shù)上是高質(zhì)量的、創(chuàng)新的和健康的（審查評(píng)分制度與2021ChinaJoy講話又強(qiáng)調(diào)了中國(guó)特色與文化輸出能力）。目前來(lái)看，官方暫無(wú)版號(hào)停止審批通知，預(yù)計(jì)版號(hào)停發(fā)將不會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間；同時(shí)，無(wú)論版號(hào)何時(shí)發(fā)放，自2018年末版號(hào)重新發(fā)放，版號(hào)供給相對(duì)于2017-2018年明顯收緊，反映出監(jiān)管方對(duì)游戲質(zhì)量的審核要求日漸提高。

基于版號(hào)暫緩（短期政策影響）與精品化導(dǎo)向（長(zhǎng)期產(chǎn)業(yè)邏輯），我們認(rèn)為本輪審核制度與版號(hào)調(diào)整對(duì)游戲廠商的影響如下：1）頭部廠商目前有版號(hào)產(chǎn)品儲(chǔ)備豐富，產(chǎn)品投放周期不會(huì)受太大影響；長(zhǎng)線能力穩(wěn)健的廠商業(yè)績(jī)亦不會(huì)有太大波動(dòng)；2）長(zhǎng)期來(lái)看，審核趨嚴(yán)致供給側(cè)去產(chǎn)能，低創(chuàng)產(chǎn)品將無(wú)法進(jìn)入市場(chǎng)，消費(fèi)者對(duì)于游戲產(chǎn)品的質(zhì)量、創(chuàng)新性的要求日漸提升，二者共振加速市場(chǎng)出清，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容將占據(jù)更高的用戶市場(chǎng)和市場(chǎng)份額，強(qiáng)研發(fā)廠商的議價(jià)能力和競(jìng)爭(zhēng)力將得到提升；3）歸口部門從廣電總局轉(zhuǎn)為中宣部，文化內(nèi)涵首次被納入對(duì)產(chǎn)品審核的標(biāo)準(zhǔn)，ChinaJoy講話提出“講好中國(guó)故事”，游戲正逐漸被視為文化輸出的重要一環(huán)。在國(guó)內(nèi)監(jiān)管趨嚴(yán)，海外市場(chǎng)逐漸打開的行業(yè)背景下，游戲出海將是增量巨大的新風(fēng)口。

IDFA新政/個(gè)保法對(duì)游戲買量投放影響幾何？

游戲廠商普遍采用買量投放的方式獲客，數(shù)據(jù)安全相關(guān)政策影響算法推薦與程序化交易，或帶來(lái)投放成本上升。（1）蘋果4月推行IDFA新政，不再默認(rèn)開發(fā)者跟蹤用戶數(shù)據(jù)。IDFA沖擊互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷行業(yè)，簡(jiǎn)言之就是效果歸因，用戶畫像與程序化交易受到阻礙，進(jìn)而影響投放準(zhǔn)確性，游戲行業(yè)作為重要的互聯(lián)網(wǎng)廣告主也隨之受到影響。復(fù)盤ATT框架推行以來(lái)的執(zhí)行情況與買量市場(chǎng)的投放表現(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)ATT用戶授權(quán)比率未見明顯變化，仍維持在30%-40%的水平，用戶授權(quán)比例高于預(yù)期；量?jī)r(jià)表現(xiàn)上，IDFA新政后廣告投放主體數(shù)量減少，ios端投放數(shù)量有所收緊，Android量?jī)r(jià)均有一定幅度上升。整體來(lái)看，游戲廣告主的投放策略仍保持理性，但仍需關(guān)注未來(lái)CPM價(jià)格變化情況。

（2）《個(gè)人信息保護(hù)法》11月正式實(shí)行，《互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)算法推薦管理規(guī)定（征求意見稿）》8月公布，隱私保護(hù)政策持續(xù)升級(jí)?！秱€(gè)保法》明確個(gè)人信息處理需征求個(gè)人同意，《算法推薦管理規(guī)定》則對(duì)“用戶標(biāo)簽管理”“信息內(nèi)容管理”提出更嚴(yán)要求，不得設(shè)置歧視性或偏見性用戶標(biāo)簽，重點(diǎn)環(huán)節(jié)信息內(nèi)容需兼具主流價(jià)值導(dǎo)向。

目前蘋果IDFA新政已落地，算法推薦相關(guān)規(guī)定暫未明確實(shí)施，預(yù)計(jì)將在未來(lái)加強(qiáng)監(jiān)管并規(guī)范行業(yè)健康發(fā)展。對(duì)于游戲廠商而言，隱私保護(hù)趨嚴(yán)將提升買量投放難度，對(duì)買量?jī)?nèi)容素材質(zhì)量、投放運(yùn)營(yíng)能力提出更高要求。此外，由于數(shù)據(jù)壁壘受到影響，產(chǎn)品力較弱、依賴買量的營(yíng)銷型廠商受沖擊較大；同時(shí)，效果廣告成本的高企也將倒逼廠商重新轉(zhuǎn)向長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)的現(xiàn)金牛產(chǎn)品，該類產(chǎn)品用戶付費(fèi)習(xí)慣良好，流水穩(wěn)定，對(duì)買量依賴程度低，將長(zhǎng)期貢獻(xiàn)利潤(rùn)并拉低銷售費(fèi)用率。我們認(rèn)為，產(chǎn)品質(zhì)地優(yōu)、運(yùn)營(yíng)能力出色的廠商將享有更優(yōu)的ROI，在利潤(rùn)端擁有更大優(yōu)勢(shì)。

游戲企業(yè)稅收情況梳理

當(dāng)前游企所得稅收優(yōu)惠政策包括：1）高新技術(shù)企業(yè)：符合資格認(rèn)定享有15%優(yōu)惠稅率；2）軟件企業(yè)兩免三減半：符合條件的集成電路設(shè)計(jì)企業(yè)和軟件企業(yè)享有“兩免三減半”稅收優(yōu)惠政策，第一年至第二年免征所得稅，第三年至第五年按照25%的法定稅率減半征收企業(yè)所得稅（12.5%）；3）部分地區(qū)稅收優(yōu)惠：新疆等其它地區(qū)稅收優(yōu)惠政策。

根據(jù)公司公告披露，游企實(shí)際所得稅率（所得稅/利潤(rùn)總額）普遍在10%-15%之間，其中三七互娛、完美世界2020年實(shí)際所得稅率低于10%，分別為6.6%、9.2%，網(wǎng)易實(shí)際所得稅率高于其它游企，2020年為19.8%。實(shí)際所得稅率與1）應(yīng)納稅所得額調(diào)整項(xiàng)；2）子公司適用不同稅率的影響相關(guān)，我們計(jì)算“子公司使用不同稅率的影響/利潤(rùn)總額”以考量子公司稅收優(yōu)惠對(duì)實(shí)際所得稅率的影響。2020年頭部游企中騰訊、網(wǎng)易、三七互娛、完美世界子公司稅收優(yōu)惠分別降低實(shí)際有效稅率16.9%、17.0%、13.5%、19.9%，稅收優(yōu)惠力度較高。

1.2手游出海競(jìng)爭(zhēng)力持續(xù)提升，成為文化輸出新載體

量質(zhì)齊升，國(guó)產(chǎn)手游全球影響力日漸提升。在國(guó)內(nèi)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)人口紅利見頂、國(guó)內(nèi)游戲用戶增速放緩的大背景下，游戲出海賽道玩家日漸增多（top100國(guó)產(chǎn)游戲發(fā)行商）；與此同時(shí)，隨著多年在手游行業(yè)的積累，中國(guó)游戲廠商在移動(dòng)端的競(jìng)爭(zhēng)力已今非昔比，自研產(chǎn)品海外認(rèn)可度不斷提升，多款產(chǎn)品持續(xù)占據(jù)全球移動(dòng)游戲收入榜。二者共振之下，國(guó)產(chǎn)手游全球流水與市場(chǎng)份額取得迅速增長(zhǎng)。根據(jù)AppAnnie數(shù)據(jù)，截至2021年上半年，中國(guó)出海移動(dòng)游戲用戶支出達(dá)80億美元，同比增長(zhǎng)47%，占海外移動(dòng)游戲市場(chǎng)份額已達(dá)25%，自2018年以來(lái)增長(zhǎng)了9.5pct。

成熟市場(chǎng)貢獻(xiàn)主要收入，SLG與射擊海外最吸金。分市場(chǎng)來(lái)看，歐美、日韓等成熟市場(chǎng)規(guī)模大，用戶付費(fèi)習(xí)慣良好，近兩年來(lái)騰訊、網(wǎng)易等頭部廠商開始切入，高增長(zhǎng)下貢獻(xiàn)主要出海收入；另一方面，早期東南亞、印度等新興市場(chǎng)方興未艾，是國(guó)內(nèi)廠商出海的主要目標(biāo)，享有較高的市場(chǎng)份額，近年來(lái)隨著本地游戲產(chǎn)業(yè)的發(fā)展與一線廠商的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向成熟市場(chǎng)，市場(chǎng)份額有所下滑。分品類來(lái)說(shuō)，策略、射擊、角色扮演等中重度賽道在出海產(chǎn)品中最為吸金，頭部產(chǎn)品《王者榮耀》、《原神》、《PUBG》、《萬(wàn)國(guó)覺(jué)醒》等貢獻(xiàn)大量流水。

政策導(dǎo)向清晰，手游出海與文化輸出緊密相連。匯總2017-2020年游戲產(chǎn)業(yè)年會(huì)與20-21CJ監(jiān)管部門領(lǐng)導(dǎo)致辭內(nèi)容，游戲出海，全球競(jìng)爭(zhēng)力提升始終是監(jiān)管層的重要關(guān)切。在21年ChinaJoy講話中更是首次被放到重要位置，并指出中國(guó)元素將是游戲出海的重要“基因”，要讓中國(guó)故事、中華文化在國(guó)際上走的更遠(yuǎn)，肯定了游戲在文化輸出中的重要地位。在國(guó)內(nèi)版號(hào)收緊、審批趨嚴(yán)的監(jiān)管趨勢(shì)下，歸口部門反復(fù)強(qiáng)調(diào)游戲出海將驅(qū)動(dòng)廠商調(diào)整戰(zhàn)略，深耕全球市場(chǎng)。

全球市場(chǎng)偏好：策略游戲全球吸金度普高，不同區(qū)域品類偏好分化。在全球主要市場(chǎng)當(dāng)中，策略游戲（SLG/末日生存）在當(dāng)?shù)豻op100流水分布中均為頭部賽道。國(guó)內(nèi)出海產(chǎn)品中《stateofsurvival》、《萬(wàn)國(guó)覺(jué)醒》、《王國(guó)紀(jì)元》等策略游戲也廣泛受到歡迎。除去對(duì)策略游戲的全球性喜愛(ài)，在對(duì)游戲品類的偏好上，存在區(qū)域性的顯著差異：東亞三國(guó)（含中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)）與東南亞市場(chǎng)偏好卡牌與MMO等重度游戲；北美玩家對(duì)于射擊、消除+、博彩等中度與超休閑品類的付費(fèi)意愿較高；歐洲市場(chǎng)三消、休閑益智類游戲較受歡迎。

廠商出海表現(xiàn)：中重度品類產(chǎn)品力強(qiáng)，休閑賽道尚未規(guī)?；?。在國(guó)內(nèi)大熱的SLG、RPG、MOBA、吃雞等中重度賽道的頭部產(chǎn)品往往由大廠推出，產(chǎn)品質(zhì)量高、廠商發(fā)行運(yùn)營(yíng)能力強(qiáng)，廠商有動(dòng)力和能力將產(chǎn)品全球化變現(xiàn)。因此，出海成功產(chǎn)品往往是在國(guó)內(nèi)已經(jīng)驗(yàn)證邏輯、在熱門賽道脫穎而出的“內(nèi)銷轉(zhuǎn)出口”產(chǎn)品。而在歐美比較熱門的一些休閑游戲如三消、博彩、模擬建造、益智等國(guó)內(nèi)并不流行，海外份額也同樣不高，仍需規(guī)?；?/p>

A股核心公司手游出海情況：三七互娛出海業(yè)務(wù)步入收獲期，海內(nèi)外同步經(jīng)營(yíng)，近年來(lái)聚焦于成熟市場(chǎng)與自身能力契合的大品類構(gòu)建相應(yīng)的產(chǎn)品矩陣，《Puzzles&survival》的三消+SLG融合產(chǎn)品受到歐美市場(chǎng)歡迎，《云上城之歌》在韓國(guó)市場(chǎng)表現(xiàn)優(yōu)異；完美世界處置表現(xiàn)不及預(yù)期的海外項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)，《夢(mèng)幻新誅仙》、《幻塔》兩款長(zhǎng)線產(chǎn)品未來(lái)計(jì)劃全球化發(fā)行；吉比特出海起步于2017年，以深耕港澳臺(tái)新興市場(chǎng)為主，近年來(lái)主要通過(guò)放置類產(chǎn)品發(fā)力港澳臺(tái)新興市場(chǎng)，自研SLG海外測(cè)試中。

1.3VRAR飛輪已開始旋轉(zhuǎn)，或帶動(dòng)優(yōu)質(zhì)研發(fā)商價(jià)值重估

復(fù)盤3G時(shí)代，智能手機(jī)浪潮帶動(dòng)手游企業(yè)估值業(yè)績(jī)雙提升，而VRAR引領(lǐng)下一代交互終端變革，商業(yè)模式已被驗(yàn)證，飛輪逐步旋轉(zhuǎn)。3G時(shí)代網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)條件改善疊加智能手機(jī)出貨量提升，手游概念股業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼，中青寶、掌趣科技2013Q4營(yíng)收、歸母凈利潤(rùn)增速均超過(guò)100%，與之同時(shí)，公司估值也加速抬升。我們認(rèn)為，VRAR帶來(lái)的人機(jī)交互方式的變革，頭顯及其配套外設(shè)將通過(guò)眼球追蹤、動(dòng)作捕捉、觸覺(jué)反饋、方向追蹤、光學(xué)跟蹤等全新技術(shù)，實(shí)現(xiàn)平面交互到空間交互的跨越，有望作為接力PC、智能手機(jī)后的新一代交互終端。游戲作為核心應(yīng)用，產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展或帶動(dòng)優(yōu)質(zhì)研發(fā)商價(jià)值重估。

VRAR產(chǎn)業(yè)鏈包括“終端硬件、生產(chǎn)軟件、渠道平臺(tái)、內(nèi)容應(yīng)用”四大環(huán)節(jié)。1）終端硬件：主要包括支持終端設(shè)備生產(chǎn)的核心技術(shù)、關(guān)鍵器件廠商，以及FacebookOculus等頭顯生產(chǎn)商。2）生產(chǎn)軟件：主要包括開發(fā)引擎和采集系統(tǒng)。開發(fā)引擎與3D游戲引擎相同，采集系統(tǒng)包括360視頻、拼接縫合、3D重建等功能，往往使用在影視領(lǐng)域。3）渠道平臺(tái)：主要包括線上應(yīng)用/分發(fā)平臺(tái)和線下VR體驗(yàn)廳。4）內(nèi)容應(yīng)用：涵蓋消費(fèi)、工業(yè)領(lǐng)域不同應(yīng)用。消費(fèi)場(chǎng)景包括游戲、社交、影視直播等，目前游戲?yàn)楹诵膽?yīng)用場(chǎng)景；企業(yè)領(lǐng)域應(yīng)用包括醫(yī)療健康、地產(chǎn)營(yíng)銷、工業(yè)生產(chǎn)等。

我們認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)開啟飛輪的路徑，或?yàn)椤凹夹g(shù)進(jìn)步——硬件體驗(yàn)升級(jí)——VR/AR用戶數(shù)增長(zhǎng)——軟件/內(nèi)容廠商銷售額增長(zhǎng)——頭部?jī)?nèi)容增加、內(nèi)容生態(tài)完善——VR/AR用戶數(shù)增長(zhǎng)”。在此路徑中，B端/C端用戶體驗(yàn)（經(jīng)濟(jì)性、舒適性、沉浸性、互通性）為關(guān)鍵痛點(diǎn)，顛覆型終端、內(nèi)容/應(yīng)用成為用戶增長(zhǎng)的核心催化。對(duì)于C端用戶來(lái)說(shuō)，此前性價(jià)比產(chǎn)品OculusQuest2的推出、3AVR大作《半衰期：ALYX》的上線均為驅(qū)動(dòng)行業(yè)增長(zhǎng)的關(guān)鍵事件，商業(yè)模式已被逐步驗(yàn)證。

（1）硬件端：當(dāng)前主流VR頭顯設(shè)備在芯片（高通驍龍XR2）、顯示光學(xué)（刷新率90Hz以上、單眼2K）、交互（6DoFf）等層面配置已有顯著提升，驅(qū)動(dòng)用戶體驗(yàn)持續(xù)升級(jí)。海外來(lái)看，F(xiàn)acebook旗下一體機(jī)OCULUSQUEST2極具性價(jià)比，自2020年9月推出以來(lái)在Steam平臺(tái)的頭顯活躍用戶占比持續(xù)提升，2021年7月達(dá)到32.56%，位列所有頭顯第一位。國(guó)內(nèi)來(lái)看，愛(ài)奇藝、Pico等領(lǐng)先廠商新款設(shè)備愛(ài)奇藝奇遇3、PicoNeo3性能已接近Quest2水平，其中Pico2020Q4中國(guó)一體機(jī)市場(chǎng)份額達(dá)到57.8%。

（2）內(nèi)容端：游戲?yàn)楹诵膽?yīng)用，內(nèi)容生態(tài)日趨成熟。VR游戲具備技術(shù)成熟度高、內(nèi)容易遷移、用戶付費(fèi)意愿強(qiáng)的特點(diǎn)，相對(duì)于其它場(chǎng)景（影視、辦公、工業(yè)領(lǐng)域等）在終端滲透初期具備更強(qiáng)的商業(yè)化潛力。目前主流VR應(yīng)用分發(fā)平臺(tái)包括開放生態(tài)平臺(tái)SteamVR、SideQuest以及終端配套分發(fā)平臺(tái)OculusQuest、Pico等，各平臺(tái)應(yīng)用數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)、單應(yīng)用收入、熱度趨勢(shì)向上。截至2021年2月Quest平臺(tái)收入超過(guò)百萬(wàn)美元的游戲達(dá)到6個(gè)，收入超過(guò)10萬(wàn)美元的游戲達(dá)到69款，相對(duì)于2020年9月增加31款?，F(xiàn)象級(jí)爆款游戲已經(jīng)誕生，《節(jié)奏光劍》、《半衰期：Alyx》收入破億美元。

消費(fèi)級(jí)VR設(shè)備得到普及，軟件升級(jí)逐步降低開發(fā)者門檻，VR內(nèi)容生態(tài)日趨成熟，產(chǎn)業(yè)“飛輪”已開始初步旋轉(zhuǎn)，Steam平臺(tái)VR頭顯設(shè)備滲透率呈現(xiàn)提升趨勢(shì)，但提升幅度相對(duì)緩慢，自2021年1月至8月未見顯著增長(zhǎng)。一方面，Quest等一體機(jī)的興起驅(qū)動(dòng)便攜性提升，用戶無(wú)需串流主機(jī)體驗(yàn)應(yīng)用，或分流部分SteamVR用戶；另一方面，當(dāng)前VR頭顯相對(duì)于成熟交互終端智能手機(jī)、PC電腦在用戶體驗(yàn)方面仍差距較遠(yuǎn)，C端多為部分主機(jī)游戲/科技硬核用戶嘗試體驗(yàn)，尚未進(jìn)入泛用戶領(lǐng)域，未來(lái)仍需關(guān)注關(guān)鍵技術(shù)是否能得到持續(xù)進(jìn)步、融合以帶來(lái)內(nèi)容生態(tài)完善、用戶體驗(yàn)再升級(jí)。

短期來(lái)看，2022年蘋果、Meta、索尼均將推出新款VR無(wú)線頭顯，新品發(fā)布或?qū)⒂瓉?lái)板塊催化；中長(zhǎng)期來(lái)看，Meta預(yù)計(jì)10年內(nèi)元宇宙使用者將達(dá)到10億人，承載數(shù)千億美元的數(shù)字商務(wù)，海內(nèi)外科技巨頭從硬件、內(nèi)容、應(yīng)用等產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)多維度布局，產(chǎn)業(yè)未來(lái)空間廣闊。在產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展的過(guò)程中，技術(shù)成熟度高、內(nèi)容易遷移、用戶付費(fèi)意愿強(qiáng)的VR游戲成為推動(dòng)內(nèi)容生態(tài)繁榮的起點(diǎn)，優(yōu)質(zhì)游戲研發(fā)商具備內(nèi)容+技術(shù)多重優(yōu)勢(shì)，有望在科技革命中率先受益，帶來(lái)板塊估值提升的重要催化。

2視頻平臺(tái)：監(jiān)管高壓延續(xù)，取消超前點(diǎn)播對(duì)平臺(tái)影響有限

2.1影視行業(yè)政策回顧：對(duì)內(nèi)容、藝人及平臺(tái)的監(jiān)管呈強(qiáng)化態(tài)勢(shì)

影視內(nèi)容作為價(jià)值觀輸出的重要窗口，對(duì)其的監(jiān)管始終處于高壓狀態(tài)。2018年廣電機(jī)構(gòu)改革，而影視行業(yè)的相關(guān)政策也在隨后密集發(fā)布，主要集中于：（1）內(nèi)容監(jiān)管：嚴(yán)控偶像養(yǎng)成、親子類綜藝節(jié)目，對(duì)引進(jìn)境外視聽節(jié)目統(tǒng)一進(jìn)行調(diào)控，提倡電視劇制作不超過(guò)40集；（2）藝人薪酬：遏制天價(jià)片酬，嚴(yán)查偷稅漏稅；（3）視頻平臺(tái)：網(wǎng)劇網(wǎng)大監(jiān)管趨嚴(yán)、網(wǎng)臺(tái)統(tǒng)一審核標(biāo)準(zhǔn)成為大趨勢(shì)。影視節(jié)目除兼具娛樂(lè)效應(yīng)與經(jīng)濟(jì)效應(yīng)之外，更重要的意義在于價(jià)值觀的輸出與引導(dǎo)，因此對(duì)行業(yè)的監(jiān)管較為嚴(yán)格，我們認(rèn)為強(qiáng)監(jiān)管的目的主要在于對(duì)行業(yè)的規(guī)范，包括引導(dǎo)優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的生產(chǎn)及播出，打壓行業(yè)內(nèi)的不端行為（如“陰陽(yáng)合同”等），反對(duì)過(guò)度娛樂(lè)化，旨在營(yíng)造健康向上的文化氛圍。

2021年在延續(xù)之前強(qiáng)監(jiān)管風(fēng)格的同時(shí)，在三個(gè)方面又對(duì)行業(yè)提出了更高要求：

內(nèi)容方面：停播偶像選秀類綜藝，抵制“流量至上”。實(shí)際上自2018年開始，包括《中國(guó)新說(shuō)唱》《明日之子》《青春有你》《以團(tuán)之名》大量偶像選秀類綜藝節(jié)目都曾經(jīng)歷過(guò)停播、延播整改再上線的過(guò)程。但2021對(duì)其的監(jiān)管進(jìn)一步趨嚴(yán)，2021年9月廣電總局正式發(fā)文全面禁播偶像養(yǎng)成類節(jié)目，對(duì)于選秀類節(jié)目也需要嚴(yán)格控制投票環(huán)節(jié)設(shè)置；中宣部下發(fā)《通知》，堅(jiān)決抵制造星炒星、泛娛樂(lè)化等不良傾向和流量至上、拜金主義等畸形價(jià)值觀。

藝人方面：抵制違法失德人員，嚴(yán)肅懲戒片酬違規(guī)、“陰陽(yáng)合同”、偷逃稅行為。對(duì)于明星薪酬及稅收問(wèn)題，監(jiān)管始終維持高壓狀態(tài)，2021年9月廣電總局首次明確了三大類藝人“堅(jiān)決不用”：一是政治立場(chǎng)不正確、與黨和國(guó)家離心離德人員；二是違反法律法規(guī)、沖擊社會(huì)公平正義底線的人員；三是違背公序良俗、言行失德失范的人員。

視頻平臺(tái)方面：批評(píng)超前點(diǎn)播行為，希望各視頻平臺(tái)經(jīng)營(yíng)者認(rèn)真自查，主動(dòng)整改。9月中消協(xié)發(fā)文《少一些套路，多一些真誠(chéng)，視頻平臺(tái)VIP服務(wù)應(yīng)依法合規(guī)、質(zhì)價(jià)相符》，對(duì)于視頻平臺(tái)超前點(diǎn)播限制逐集解鎖問(wèn)題明確提出批評(píng)，希望平臺(tái)切實(shí)保障消費(fèi)者合法權(quán)益，真正在完善用戶體驗(yàn)方面下功夫。

2.2內(nèi)容端：提質(zhì)減量，主旋律題材播放數(shù)據(jù)及口碑均向好

2.2.1生產(chǎn)端：提質(zhì)減量備案劇集數(shù)量大幅下滑，當(dāng)代題材為主要備案類型

電視劇備案情況：2021年1-9月備案367部，較2020年同期減少30.9%，較2019年同期減少43.2%。1-9月備案集數(shù)11991集，較2019年同期下滑51.29%。從題材看，當(dāng)代題材占比接近75%，是最主流的內(nèi)容方向。

2.2.2播映端：主旋律劇集迎來(lái)爆發(fā)，古裝劇仍是主要?jiǎng)〖愋?/p>

劇集：1）從頭部劇集表現(xiàn)來(lái)看，古裝劇的數(shù)量占比有所提升。受“限薪令”影響，古裝劇所匯聚的卡司、制作量級(jí)有所下降，客觀上減少了吸引觀眾的能量，使得古裝頭部劇數(shù)量2019-2020年有所減少，但2021年TOP20劇集中包括古裝劇集7部，數(shù)量有所增加，頭部劇中古裝仍貢獻(xiàn)較大內(nèi)容流量。

2）2021年逢建黨100周年，主旋律類型劇集中上線，口碑熱度均較高。2921H1上線劇集好評(píng)TOP10中，主旋律劇集占三席。扶貧劇《山海情》及革命劇《覺(jué)醒年代》好評(píng)度居前，建黨歷史劇《大浪淘沙》雙衛(wèi)視收視率均破2%，豆瓣獲得8.5分。系列短劇《理想照耀中國(guó)》登上全網(wǎng)熱播榜，豆瓣評(píng)分8.2。

綜藝：1）數(shù)量：綜藝聚焦精品內(nèi)容，平臺(tái)播放的國(guó)產(chǎn)綜藝數(shù)量由2018年664部下降至2020年364部；海外綜藝由2018年232部下降至2020年30部。2021年上半年情況看，綜藝上新總量142部，環(huán)比下滑21%，其中網(wǎng)絡(luò)綜藝數(shù)量環(huán)比下滑33%至75部，同比2020H1數(shù)量基本持平。

2）平臺(tái)間獨(dú)播綜藝類型差異顯著。從2018-2020年各平臺(tái)熱度TOP5獨(dú)播綜藝的類型看，芒果TV主打懸疑“明偵”及“哥哥姐姐”明星系列，騰訊愛(ài)奇藝選秀節(jié)目熱度高，而優(yōu)酷熱門內(nèi)容主要是“這就是街舞”系列綜藝，主打舞臺(tái)競(jìng)技。

2.3平臺(tái)端：超前點(diǎn)播取消后將對(duì)視頻平臺(tái)影響幾何？

超前點(diǎn)播自2019年推出，2020年起逐步常態(tài)化。超前點(diǎn)播始于2019年暑期檔的《陳情令》，2019年末影視劇《慶余年》在騰訊視頻和愛(ài)奇藝雙平臺(tái)熱播，同時(shí)開啟超前點(diǎn)播模式，會(huì)員用戶可用3元/集的價(jià)格點(diǎn)播新集，或者多付50元始終多看6集。2019年僅5部劇采取超點(diǎn)付費(fèi)模式，2020年超前點(diǎn)播逐步常態(tài)化，根據(jù)云合數(shù)據(jù)，2020年共123部劇超前點(diǎn)播，上新網(wǎng)劇中超點(diǎn)劇集占比40%。分平臺(tái)看騰訊視頻52部，愛(ài)奇藝、優(yōu)酷、芒果TV均在30部左右；2021年上半年全超前點(diǎn)播總劇集數(shù)量為79部。

超前點(diǎn)播推出后頗具爭(zhēng)議，2021年10月愛(ài)優(yōu)騰取消該付費(fèi)模式。對(duì)超前點(diǎn)播的爭(zhēng)議主要集中在：1）稀釋了會(huì)員權(quán)益。會(huì)員的核心權(quán)益即在于觀看獨(dú)有內(nèi)容，而超前點(diǎn)播需要平臺(tái)用戶在已是視頻會(huì)員的基礎(chǔ)之上額外付費(fèi)才能觀看更新后的內(nèi)容，二次付費(fèi)引發(fā)用戶不滿；2）盜版資源泛濫。為了會(huì)員的滿意度和平臺(tái)長(zhǎng)期的良性發(fā)展，2021年10月愛(ài)優(yōu)騰陸續(xù)取消超前點(diǎn)播模式，愛(ài)奇藝CEO龔宇在官微表示“不斷提升會(huì)員消費(fèi)體驗(yàn)和滿意度是我們長(zhǎng)期努力的目標(biāo)，哪怕短期收益受損?！背包c(diǎn)播模式在會(huì)員的基礎(chǔ)上額外付費(fèi)，本質(zhì)為提升ARPPU值從而增加會(huì)員收入。短期看平臺(tái)會(huì)員收入可能承壓，但是長(zhǎng)期看會(huì)員的體驗(yàn)將更優(yōu)，億級(jí)的會(huì)員基本盤得以鞏固。

從實(shí)際效果來(lái)看，以愛(ài)奇藝平臺(tái)為例，2020年ARPPU值增長(zhǎng)20%，但超前點(diǎn)播不是唯一因素。2020年愛(ài)奇藝會(huì)員ARPPU（動(dòng)態(tài)）值為162元/年，較2019年的135元/年增長(zhǎng)20%。除大幅增加超前點(diǎn)播劇集之外，平臺(tái)為提升ARPPU值平臺(tái)也做了其他嘗試：1）5月平臺(tái)推出“星鉆會(huì)員”，涵蓋超前點(diǎn)播、大屏?xí)T、動(dòng)畫/文學(xué)/體育會(huì)員等全服務(wù)體系。定價(jià)每月60元（原黃金會(huì)員為25元/月）；2）11月13日推出新的會(huì)員定價(jià)方案，連續(xù)包月/月卡/連續(xù)包季/季卡/連續(xù)包年/年卡定價(jià)分別為19/25/58/68/218/248元，相比此前定價(jià)分別提升27%/26%/29%/17%/23%/25%；3）減少折扣活動(dòng)。

仍以愛(ài)奇藝為例，簡(jiǎn)單測(cè)算超前點(diǎn)播劇集為平臺(tái)貢獻(xiàn)的會(huì)員收入：

超前點(diǎn)播總收入=點(diǎn)播人數(shù)*平均單劇付費(fèi)金額*點(diǎn)播劇集數(shù)量，分項(xiàng)來(lái)看：

1）上新超點(diǎn)劇集數(shù)量：愛(ài)奇藝2020年為26部。2）單劇付費(fèi)金額：通行的點(diǎn)播價(jià)格為3元/集，部分劇集含有折扣，集均價(jià)格最低為1.8元。根據(jù)慈文數(shù)據(jù)，2020年1-8月38部提供超前點(diǎn)播服務(wù)的網(wǎng)絡(luò)劇30集以內(nèi)的27部，31-40集的10部。根據(jù)云合數(shù)據(jù)，超前點(diǎn)播集數(shù)占比多在總集數(shù)的30%-50%之間。綜上，假設(shè)單集價(jià)格2.5元，每部劇平均10集開通超級(jí)點(diǎn)播服務(wù)，則平均單劇的付費(fèi)金額為25元。3）點(diǎn)播人數(shù)=超點(diǎn)劇集點(diǎn)播率*觀看人數(shù)，其中觀看人數(shù)=單集播放量/人均觀看次數(shù)。2019年《陳情令》推出超前點(diǎn)播服務(wù)，官方披露520萬(wàn)人參與付費(fèi)，云和數(shù)據(jù)顯示單集播放量1.13億，假設(shè)人均觀看1.2次，則該劇集點(diǎn)播率為5.5%，以此點(diǎn)播率計(jì)算其他超點(diǎn)劇集的收入。

根據(jù)以上假設(shè)測(cè)算得到2020年超前點(diǎn)播貢獻(xiàn)的會(huì)員收入約10.7億元，約占愛(ài)奇藝2020年全部收入的3.6%，占會(huì)員收入的6.5%。

預(yù)計(jì)超前點(diǎn)播取消后，平臺(tái)提升ARPPU的方式或是：1）持續(xù)提升會(huì)員價(jià)格。根據(jù)我們2020年4月發(fā)布的針對(duì)長(zhǎng)視頻會(huì)員的調(diào)研結(jié)果，過(guò)半的用戶可接受會(huì)員價(jià)格的提升。而根據(jù)艾媒網(wǎng)的數(shù)據(jù)，有68.2%受訪網(wǎng)民表示愿意取消超前點(diǎn)播但增加會(huì)員費(fèi)用。我們預(yù)計(jì)短期內(nèi)ARRPU值可能從當(dāng)前12-13元/月的水平，進(jìn)一步向連續(xù)包月的原有零售定價(jià)（15元）靠攏，而中長(zhǎng)期則有望進(jìn)一步提升至19-20元/月的新定價(jià)水平。2）聚焦優(yōu)質(zhì)內(nèi)容以延長(zhǎng)用戶的訂閱周期。

2.4藝人端：規(guī)范薪酬仍是重點(diǎn)，反映在內(nèi)容制作成本邊際改善

對(duì)演員片酬的規(guī)范使得視頻平臺(tái)對(duì)內(nèi)容成本的把控力持續(xù)增強(qiáng)。自各個(gè)部門就演員片酬提出的相關(guān)指導(dǎo)性意見發(fā)布之后（限薪令規(guī)定全部演員片酬不得超過(guò)總成本的40%，主演片酬不得超過(guò)5000萬(wàn)元和總片酬的70%），2018年下半年演員片酬開始下調(diào)，縮減了視頻網(wǎng)站的內(nèi)容成本。愛(ài)奇藝管理層在業(yè)績(jī)交流會(huì)上表示，2018年8月起頭部版權(quán)劇采購(gòu)成本已從超過(guò)1500萬(wàn)元/集回落到800萬(wàn)元以下。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，愛(ài)奇藝自2019年以來(lái)內(nèi)容成本增速已顯著回落。一方面，演員成本在內(nèi)容制作成本中占比最高，大幅縮減能夠降低總成本從而帶來(lái)投入產(chǎn)出率的提升，另一方面，制片劇本道具等內(nèi)容制作環(huán)節(jié)亦可以獲得更多的預(yù)算，整體內(nèi)容質(zhì)量有望提升。

3短視頻：個(gè)人信息保護(hù)法規(guī)范行業(yè)發(fā)展，海外業(yè)務(wù)或成用戶增長(zhǎng)新動(dòng)能

3.1關(guān)注個(gè)保法落地，平臺(tái)自發(fā)強(qiáng)化版權(quán)保護(hù)、內(nèi)容合規(guī)與數(shù)據(jù)安全

內(nèi)容：版權(quán)保護(hù)與內(nèi)容合規(guī)性趨嚴(yán)，規(guī)范行業(yè)健康發(fā)展短視頻二創(chuàng)侵權(quán)問(wèn)題自今年以來(lái)受到重視。4月9日，15家行業(yè)協(xié)會(huì)、53家影視公司以及5家視頻網(wǎng)站發(fā)布聯(lián)合聲明呼吁保護(hù)影視版權(quán)，隨后聯(lián)合500多名藝人再發(fā)倡議書；4月25日，中宣部版權(quán)管理局局長(zhǎng)表示堅(jiān)決整治短視頻領(lǐng)域侵權(quán)行為；4月28日，國(guó)家電影局發(fā)文表示將加強(qiáng)電影版權(quán)保護(hù)，抵制短視頻侵權(quán)行為；6月24日，抖音發(fā)布公告表示上半年處理下架版權(quán)視頻74萬(wàn)條，處罰賬號(hào)超過(guò)14萬(wàn)個(gè)。我們認(rèn)為，短視頻平臺(tái)可通過(guò)加強(qiáng)版權(quán)合作、發(fā)力自制內(nèi)容、開發(fā)版權(quán)管理技術(shù)等方式提升內(nèi)容競(jìng)爭(zhēng)力，減少創(chuàng)作者版權(quán)侵權(quán)帶來(lái)的影響。

1）加強(qiáng)版權(quán)內(nèi)容合作：字節(jié)購(gòu)買《囧媽》《亮劍》《家有兒女》等多部經(jīng)典劇集版權(quán)，快手亦與NBA展開合作，為NBA中國(guó)首個(gè)內(nèi)容二創(chuàng)媒體合作伙伴。2）發(fā)力自制內(nèi)容：快節(jié)奏、爆點(diǎn)多、低成本的微短劇形式成為短視頻平臺(tái)發(fā)力自制內(nèi)容的重心。截至21年10月，快手短劇DAU達(dá)到2.3億人，創(chuàng)作者總收入超過(guò)10億元，日均收入較去年提升三倍以上。2020年推出的“星芒計(jì)劃”正片累計(jì)播放量超過(guò)250億次，累計(jì)為創(chuàng)作團(tuán)隊(duì)漲粉1.1億。3）技術(shù)強(qiáng)化版權(quán)管理：Youtube2017年開始設(shè)立ContentID識(shí)別系統(tǒng)以減少創(chuàng)作者的版權(quán)侵權(quán)行為，若新上傳視頻包含其它創(chuàng)作者的原創(chuàng)內(nèi)容，版權(quán)所有者有權(quán)禁播、查看數(shù)據(jù)或與創(chuàng)作者分享廣告收入，該舉措使得平臺(tái)版權(quán)侵權(quán)問(wèn)題大幅減少。

數(shù)據(jù)安全：短期或影響效果廣告收入，加強(qiáng)隱私技術(shù)投入響應(yīng)政策

蘋果IDFA新政短期影響媒體平臺(tái)廣告收入，大廠加強(qiáng)隱私技術(shù)投入。蘋果IDFA新政4月施行，隨著ios14.5安裝比例逐步提升，IDFA對(duì)媒體廣告的短期負(fù)面影響一定程度上體現(xiàn)在了海外科技大廠的Q3業(yè)績(jī)之上。Meta、Snapchat、Twitter2021Q3廣告收入增速均呈現(xiàn)一定程度的下滑，ATT規(guī)則下影響效果歸因，提高品牌商投放成本并降低了精準(zhǔn)度，從而增加了平臺(tái)廣告收入的不確定性。

根據(jù)公司公開業(yè)績(jī)會(huì)，Meta、Snapchat、Twitter均表示將加強(qiáng)隱私解決方案的投入，并積極適配SKAN、SKadNetwork等替代方案，在保障個(gè)人隱私的同時(shí)優(yōu)化廣告投放效果，中長(zhǎng)期來(lái)看負(fù)面影響有望逐步趨緩。對(duì)于抖音、快手等短視頻平臺(tái)來(lái)說(shuō)，短期內(nèi)IDFA新政或?qū)е耰OS端效果廣告和聯(lián)盟廣告承壓，但電商廣告、品牌廣告以及搜索廣告或受政策影響不大，電商廣告的高景氣度預(yù)計(jì)仍將驅(qū)動(dòng)短視頻廣告大盤增長(zhǎng)；與之同時(shí)，參考海外廠商解決方案，未來(lái)平臺(tái)或加強(qiáng)隱私技術(shù)投入以提升匿名化信息處理能力與廣告投放精準(zhǔn)度。

國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)安全領(lǐng)域監(jiān)管趨嚴(yán)，政策體系日趨完善規(guī)范行業(yè)健康發(fā)展?！秱€(gè)人信息保護(hù)法》11月1日落地，加強(qiáng)對(duì)App違規(guī)收集個(gè)人信息治理，平臺(tái)獲取個(gè)人信息需征求用戶同意；《算法推薦管理規(guī)定（征求意見稿）》亦于8月公布，加強(qiáng)算法合規(guī)性。微信、美團(tuán)、淘寶、抖音近期陸續(xù)更新隱私政策，對(duì)法規(guī)做出明確應(yīng)對(duì)，預(yù)計(jì)對(duì)平臺(tái)生態(tài)影響有限，未來(lái)仍需觀察用戶關(guān)閉算法推薦意愿與廣告投放精準(zhǔn)度變化。

3.2頭部平臺(tái)組織架構(gòu)升級(jí)，關(guān)注后續(xù)出海提速與商業(yè)化進(jìn)展

字節(jié)跳動(dòng)、快手2021年均進(jìn)行了組織架構(gòu)調(diào)整升級(jí)：

快手：程一笑接任CEO，事業(yè)部劃分清晰。原快手CEO宿華卸任，程一笑接棒，全面負(fù)責(zé)公司日常業(yè)務(wù)。并推行事業(yè)部制架構(gòu)調(diào)整，成立：1）主站產(chǎn)運(yùn)線；2）電商事業(yè)部；3）游戲事業(yè)部；4）商業(yè)化事業(yè)部；5）國(guó)際化事業(yè)部；五大事業(yè)部的負(fù)責(zé)人直接向程一笑匯報(bào)工作，并且成立了業(yè)務(wù)規(guī)劃中心，平臺(tái)PMO、平臺(tái)分析中心、增長(zhǎng)分析中心、商業(yè)化分析中心以及商業(yè)化技術(shù)部部門負(fù)責(zé)人也向業(yè)務(wù)規(guī)劃中心負(fù)責(zé)人匯報(bào)工作。

字節(jié)跳動(dòng)：去中臺(tái)化，“大抖音”統(tǒng)領(lǐng)西瓜頭條。實(shí)行業(yè)務(wù)線業(yè)務(wù)單元化，成立：1）抖音：抖音、今日頭條、西瓜視頻、搜索、百科及國(guó)內(nèi)垂直服務(wù)業(yè)務(wù)；2）大力教育：大力教育、員工發(fā)展部門；3）朝夕光年：全球化游戲研發(fā)發(fā)行；4）飛書：飛書、企業(yè)效率、企業(yè)應(yīng)用部門；5）火山引擎：搭建企業(yè)級(jí)技術(shù)服務(wù)云平臺(tái)；6）Tiktok:Tiktok平臺(tái)業(yè)務(wù)及海外電商等延申業(yè)務(wù)。

國(guó)內(nèi)短視頻流量紅利已步入尾聲（CNNIC數(shù)據(jù)2021年6月短視頻使用率達(dá)到87.8%），獲客成本提升、流量增幅趨緩，快手、字節(jié)跳動(dòng)相繼調(diào)整公司組織架構(gòu)，旨在更高效率整合資源并實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略落地，在新階段中實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。具體來(lái)看：1）組織架構(gòu)由職能型轉(zhuǎn)為事業(yè)部型，根據(jù)相近的業(yè)務(wù)劃分單元，助力減少職能重疊的問(wèn)題，提升企業(yè)內(nèi)部的運(yùn)營(yíng)效率，亦有助于企業(yè)集中優(yōu)勢(shì)資源進(jìn)行業(yè)務(wù)專項(xiàng)升級(jí)。2）字節(jié)、快手均高度關(guān)注電商、海外短視頻市場(chǎng)和游戲業(yè)務(wù)，部分業(yè)務(wù)成立了對(duì)應(yīng)的一級(jí)部門，體現(xiàn)出雙方對(duì)于藍(lán)海增量空間的市場(chǎng)爭(zhēng)奪。整體而言，從當(dāng)前戰(zhàn)略重心來(lái)看，出?；虺蔀楦鞔蠖桃曨l平臺(tái)用戶增長(zhǎng)新動(dòng)能；商業(yè)化層面，當(dāng)下政策環(huán)境或帶來(lái)短視頻廣告短期承壓，但直播電商板塊仍保持高景氣度，有望支撐大盤增長(zhǎng)，抖音、快手亦在積極探索多元化變現(xiàn)方式，游戲業(yè)務(wù)或成為下一個(gè)變現(xiàn)重心。

加速出海：海外短視頻主要參與者包括字節(jié)Tiktok，快手Kwai以及歡聚Likee。（1）字節(jié)：21年9月全球MAU超過(guò)10億人，在歐美等地區(qū)占據(jù)絕對(duì)優(yōu)勢(shì)且已開始發(fā)力變現(xiàn)，營(yíng)銷端Tiktokforbusiness功能持續(xù)升級(jí)，電商端與Shopify、沃爾瑪、Shopee展開合作，印尼版直播間購(gòu)物車功能已于2021年2月正式開放。（2）快手：21H1公告海外MAU已超過(guò)1.8億（21Q1為1.5億）。2021年10月快手在巴西上線“KwaiforBusiness”廣告平臺(tái)，提供貼片廣告、開屏廣告、發(fā)現(xiàn)頁(yè)信息流廣告三種廣告模式，快手已在優(yōu)勢(shì)海外地區(qū)發(fā)力變現(xiàn)。

直播電商持續(xù)賦能：直播電商非計(jì)劃、娛樂(lè)性的特點(diǎn)帶來(lái)了增量消費(fèi)需求和高轉(zhuǎn)化率，行業(yè)維持高景氣度?？焓?0Q4/21Q1/21Q2分別實(shí)現(xiàn)GMV1771/1186/1454億元，分別同比增長(zhǎng)313.7%/219.9%/100.5%，貨幣化率分別為0.95%/1.02%/1.36%（假定其它收入為電商收入，不考慮電商廣告），呈現(xiàn)持續(xù)提升態(tài)勢(shì)，相對(duì)于頭部電商平臺(tái)仍有提升空間。

變現(xiàn)多元化，游戲業(yè)務(wù)蓄力：從字節(jié)、快手的組織架構(gòu)調(diào)整來(lái)看，游戲板塊均被單獨(dú)拆分為單獨(dú)板塊（字節(jié)朝夕光年、快手游戲事業(yè)部），游戲或成為頭部短視頻平臺(tái)下一個(gè)發(fā)力重心。（1）快手游戲：研發(fā)方面，已組建四大工作室回聲、方舟、紀(jì)元和快游，首款重度自研游戲《西行記·燃魂》已于騰訊游戲年度發(fā)布會(huì)上發(fā)布，由旗下回聲工作室研發(fā)；聯(lián)運(yùn)方面，網(wǎng)易《王牌競(jìng)速》在快手新增用戶接近30萬(wàn)人，排名全渠道第三名；騰訊《英雄聯(lián)盟手游》在快手上地預(yù)約量達(dá)到1000萬(wàn)人，排在外部平臺(tái)首位。（2）朝夕光年：字節(jié)跳動(dòng)組織架構(gòu)調(diào)整后朝夕光年負(fù)責(zé)全球游戲研發(fā)發(fā)行，旗下包括沐潼科技（MOBA游戲《無(wú)盡對(duì)決》）、友愛(ài)互娛（放置類RPG《放置少女》）等游戲開發(fā)商，并與中手游聯(lián)合出品《航海王·熱血航線》，上線首日即登頂iOS免費(fèi)榜榜首。

4直播電商：新興爆發(fā)行業(yè)，行業(yè)規(guī)范化利于長(zhǎng)期發(fā)展

4.1回顧直播電商：政策扶持行業(yè)發(fā)展，直播電商為數(shù)字化大趨勢(shì)

直播電商爆發(fā)增長(zhǎng)，直播購(gòu)物用戶占整體網(wǎng)民近四成。淘寶開啟直播電商新時(shí)代，短視頻平臺(tái)抖快入局加速行業(yè)發(fā)展，預(yù)計(jì)2021年市場(chǎng)規(guī)模2萬(wàn)億，近三年復(fù)合增速142.44%。根據(jù)CNNIC，截止2021年6月，我國(guó)短視頻用戶8.88億人，占整體網(wǎng)民的87.83%，作為僅次于即時(shí)通訊的網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用，短視頻的普及推動(dòng)直播電商高速發(fā)展。截止6月，網(wǎng)絡(luò)直播用戶規(guī)模達(dá)到6.38億人，其中直播電商用戶規(guī)模已達(dá)到3.84億人，占整體網(wǎng)民的37.98%。

政策支持線上消費(fèi)新模式，直播電商為數(shù)字化大趨勢(shì)。2020年起各部門密集下發(fā)政策，主要集中在：1）鼓勵(lì)線上新消費(fèi)模式的發(fā)展，促進(jìn)消費(fèi)擴(kuò)容提質(zhì)，線上經(jīng)濟(jì)的發(fā)展利于整體經(jīng)濟(jì)疫情后的復(fù)蘇，同時(shí)網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展符合數(shù)字化發(fā)展大趨勢(shì)；2）認(rèn)可電商、網(wǎng)絡(luò)直播的發(fā)展對(duì)于促進(jìn)就業(yè)、激活市場(chǎng)的正面作用；3）鼓勵(lì)實(shí)體商業(yè)通過(guò)直播電子商務(wù)、社交營(yíng)銷開啟“云逛街”等新模式。此外，2020年5月，互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷師被正式納入《國(guó)家職業(yè)分類大典》，互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷師是指在數(shù)字化、信息化、數(shù)字化信息平臺(tái)上，運(yùn)用網(wǎng)絡(luò)交互性及傳播力，對(duì)企業(yè)產(chǎn)品進(jìn)行營(yíng)銷推廣的人員，至此，主播的合法合規(guī)得到認(rèn)可，根據(jù)中國(guó)輕工業(yè)數(shù)據(jù)，截止2020年9月，互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷從業(yè)人員已超1000萬(wàn)人，并以每月8.8%的速度快速增長(zhǎng)。

行業(yè)快速發(fā)展的同時(shí)，直播帶貨行業(yè)也出現(xiàn)了一些亂象，貨品質(zhì)量參差不齊、主播在直播過(guò)程話語(yǔ)不當(dāng)、主播偷稅漏稅等問(wèn)題開始出現(xiàn)。今年來(lái)，國(guó)家開始對(duì)直播帶貨加強(qiáng)監(jiān)管和引導(dǎo)，希望幫助行業(yè)長(zhǎng)期更好發(fā)展，主播行為糾偏、貨品提升和直播平臺(tái)自身建設(shè)成為三個(gè)主要方向。

4.2主播：強(qiáng)化法律責(zé)任、嚴(yán)查逃稅行為

行業(yè)馬太效應(yīng)顯現(xiàn)，頭部主播帶貨能力強(qiáng)勁。主播行業(yè)二八效應(yīng)明顯，“帶貨一姐”薇婭、“帶貨一哥”李佳琦2020年銷售額分別達(dá)到386.88億元、252.43億元，根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，TOP10主播銷售額占8.23%，頭部、腰尾部主播帶貨能力差距明顯、資源差距大。2021年雙十一首日李佳琪、薇婭分別創(chuàng)造143億、116億GMV，頭部主播地位難以撼動(dòng)。

主播高收入下，多部門聯(lián)合加強(qiáng)對(duì)直播偷逃稅款行為的監(jiān)管。2021年3月15日，國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)交易監(jiān)督管理辦法》，強(qiáng)調(diào)平臺(tái)、商家、主播都有明確的納稅義務(wù)，4月23日，網(wǎng)信辦等七部門發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)直播營(yíng)銷管理辦法（試行）》，進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)直播人才需職業(yè)化，嚴(yán)重違法違規(guī)的直播營(yíng)銷人員、違法失德造成惡劣社會(huì)影響的人員將被列入黑名單。2021年9月，稅務(wù)總局發(fā)布《加強(qiáng)文娛領(lǐng)域從業(yè)人員稅收管理》的通知，強(qiáng)調(diào)定期開展對(duì)明星藝人、網(wǎng)絡(luò)主播的“雙隨機(jī)、一公開”稅收檢查。

主播個(gè)人成立工作室申請(qǐng)核定征收進(jìn)行繳稅稅率較低。主播繳稅通常有三種繳納方式：1）按照勞動(dòng)報(bào)酬繳納個(gè)人所得稅：主播個(gè)人與電商平臺(tái)、網(wǎng)紅公司簽訂勞務(wù)合同，起征點(diǎn)為20000元，稅率為20%-40%；2）按照工資薪金繳納個(gè)人所得稅：主播個(gè)人與網(wǎng)紅公司簽訂勞動(dòng)合同，或者主播個(gè)人與電商平臺(tái)簽訂勞動(dòng)合同，起征點(diǎn)為36000元，稅率為3%-45%；3）按照經(jīng)營(yíng)所得繳納個(gè)人所得稅：主播個(gè)人成立工作室，工作室與電商平臺(tái)簽訂勞務(wù)合同，因工作室為個(gè)人獨(dú)資企業(yè)則無(wú)需繳納企業(yè)所得稅。若未申請(qǐng)核定征收，則經(jīng)營(yíng)所得稅起征點(diǎn)為3000元，稅率為3-4.5%，若申請(qǐng)核定征收，起征點(diǎn)為10萬(wàn)元/月，征收率為0.8%-1%，應(yīng)稅所得率為5%/20%，則實(shí)際稅率為0.04%-0.05%/0.16%-0.20%（不考慮增值稅附加稅）。

《加強(qiáng)文娛管理從業(yè)人員稅收管理》出臺(tái)，要求主播成立個(gè)人的工作室要按照查賬征收方式進(jìn)行征收，行業(yè)納稅行為將逐步規(guī)范。查賬征收按照實(shí)際利潤(rùn)額繳納，并要求公司建立會(huì)計(jì)賬冊(cè)，建賬建制下稅收管理更加嚴(yán)格、稅率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于核定征收。此外，通知提出對(duì)于2021年底前能夠主動(dòng)報(bào)告并及時(shí)糾正涉稅問(wèn)題的，可以依法從輕、減輕或者免予處罰。稅務(wù)總局同時(shí)曝光增值稅發(fā)票需開騙稅和隱瞞高收入未如實(shí)申報(bào)納稅典型案例，嚴(yán)厲打擊增值稅發(fā)票虛開騙稅和隱瞞高收入未如實(shí)申報(bào)等各類涉稅違法犯罪行為，持續(xù)凈化稅收營(yíng)商管理，促進(jìn)社會(huì)公平正義。截止8月底，根據(jù)天眼查數(shù)據(jù)顯示，今年已注銷660多家藝人經(jīng)紀(jì)相關(guān)企業(yè)、工作室。

4.3貨：持續(xù)打擊假貨維護(hù)消費(fèi)者權(quán)益，商品品牌化趨勢(shì)明顯

快手大搞品牌、白牌升級(jí)、全國(guó)建倉(cāng)強(qiáng)化平臺(tái)商品品控。白牌商品曾是快手直播帶貨商品中的主力軍。快手在七月提出“大搞信任電商、大搞品牌、大搞服務(wù)商”。1）加大品牌自播比重：根據(jù)Latepost，快手終極狀態(tài)預(yù)計(jì)達(dá)人分銷：品牌自播為1:1；2）自有白牌升級(jí)：平臺(tái)中部分白牌加強(qiáng)品控、設(shè)計(jì)，升級(jí)為品牌商品。以快手主播羋姐為例，成立羋蕊品牌，目前已達(dá)二線品牌的水平；3）商品倉(cāng)：全國(guó)各地設(shè)置商品倉(cāng)，快手平臺(tái)負(fù)責(zé)貨品的控制和檢驗(yàn)。根據(jù)快手十月商品銷售額榜單來(lái)看，前十大商品均為品牌商品，品牌化效果明顯。

抖音品牌占比較高，部分品牌在抖音平臺(tái)上獲得價(jià)值強(qiáng)化。抖音重點(diǎn)扶持品牌自播，明確給出“7：3”的流量規(guī)則——70%的流量給品牌自播，30%的流量給主播，同時(shí)還會(huì)給自播成交量大的品牌返利。根據(jù)飛瓜數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)10月全平臺(tái)合計(jì)GMV949億元，其中TOP1000品牌金額占比達(dá)到32.46%。抖音的內(nèi)容營(yíng)銷讓品牌成功實(shí)現(xiàn)品牌價(jià)值強(qiáng)化。TeenieWeenie主打青春校園風(fēng)，關(guān)聯(lián)“變裝”打法，自二月以來(lái)合計(jì)銷售額達(dá)到10.67億元；鴻星爾克為河南捐款5000萬(wàn)元、直播間營(yíng)銷成功出圈，七月當(dāng)月銷量達(dá)到2.39億元(QoQ+7151.68%)，十月銷量仍達(dá)到3590萬(wàn)元，熱度雖出現(xiàn)一定消散但整體銷量較熱點(diǎn)事件前仍大幅提升。

4.4平臺(tái)：強(qiáng)監(jiān)管趨勢(shì)下，差異化發(fā)展

反壟斷背景下，工信部要求各平臺(tái)開放外鏈，互聯(lián)網(wǎng)公司迎來(lái)流量互通互聯(lián)。2021年7月，工信部啟動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)專項(xiàng)整治，包括重點(diǎn)整治惡意屏蔽網(wǎng)址鏈接和干擾其他企業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)運(yùn)行等問(wèn)題，包括無(wú)正當(dāng)理由限制其他網(wǎng)址鏈接的正常訪問(wèn)、實(shí)施歧視性屏蔽措施等場(chǎng)景；2021年8月，市場(chǎng)監(jiān)管總局發(fā)布《禁止網(wǎng)絡(luò)不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為規(guī)定（征求意見稿）》，要求經(jīng)營(yíng)者不得利用技術(shù)手段，通過(guò)影響用戶選擇、限流、屏蔽、商品下架等方式，減少其他經(jīng)營(yíng)者之間的交易機(jī)會(huì)，實(shí)施“二選一”行為，妨礙、破壞其他經(jīng)營(yíng)者合法提供的網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品或者服務(wù)的正常運(yùn)行，擾亂市場(chǎng)公平競(jìng)爭(zhēng)秩序；2021年9月，工信部要求各平臺(tái)開放外鏈。

隨后9月17日，騰訊發(fā)布《微信外部鏈接內(nèi)容管理規(guī)范》，明確微信將落實(shí)“以安全為前提”的互通互聯(lián)，微信內(nèi)部可直接打開淘寶、抖音鏈接。11月12日，抖音發(fā)布《關(guān)于騰訊與抖音商談對(duì)等開放的說(shuō)明》，稱抖音收到來(lái)自騰訊創(chuàng)作服務(wù)平臺(tái)的申請(qǐng)，希望接入抖音開放平臺(tái)，騰訊回應(yīng)說(shuō)正面向全網(wǎng)第三方平臺(tái)發(fā)出測(cè)試要求，助力創(chuàng)作者便捷的推廣內(nèi)容。

針對(duì)平臺(tái)封禁的問(wèn)題，37.75%的消費(fèi)者認(rèn)為平臺(tái)封禁會(huì)對(duì)自己的選擇產(chǎn)生影響，他們會(huì)趨向于選擇更加便捷的消費(fèi)路徑，52.43%的消費(fèi)者則認(rèn)為會(huì)有一定影響，但個(gè)人還是會(huì)選擇自己最信任的平臺(tái)。隨著各平臺(tái)解封，消費(fèi)者的購(gòu)物路徑或有所改變，他們會(huì)選擇購(gòu)物體驗(yàn)更好、效率更高、更便捷的平臺(tái)，短視頻平臺(tái)在年輕消費(fèi)者中影響力日益提升，未來(lái)短視頻電商占比必將持續(xù)提升。

5潮玩盲盒：行業(yè)高景氣度持續(xù)，優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新IP驅(qū)動(dòng)發(fā)展

我國(guó)潮玩行業(yè)處于高速發(fā)展期，盲盒作為核心品類具備高成長(zhǎng)性。弗若斯特沙利文預(yù)計(jì)2020年潮玩市場(chǎng)規(guī)模達(dá)189億元，同比增速放緩（11.2%）主要系疫情影響線