中國民間金融與正規(guī)金融的交互作用研究

一、引言民間金融又稱非正規(guī)金融(InformalFinance)，指個人、企業(yè)、組織在國家監(jiān)管之外的非官方金融市場進行金融交易活動的行為，主要指相互借貸，但有著相當寬泛的外延性。McKinnon(1973)[1]認為金融市場是二元性的，一部分是由銀行、保險公司、證券公司等組成的在國家監(jiān)管體制下的金融市場；另一部分是由地下錢莊、高利貸等組成的在國家監(jiān)管體制外的金融市場，且金融抑制現(xiàn)象是非正規(guī)金融出現(xiàn)的根本原因。所謂金融抑制現(xiàn)象是指政府對金融活動和金融體系的過多干預(yù)抑制了金融體系的發(fā)展，而金融體系的發(fā)展滯后又阻礙了經(jīng)濟的發(fā)展，從而造成了金融抑制和經(jīng)濟落后的惡性循環(huán)。金融抑制現(xiàn)象中，低利率導(dǎo)致存款的低收益，因而儲蓄量很低。而由于利率由政府決定，銀行不能根據(jù)項目的風險程度來決定利率，因此在一定的貸款利率下，只能選擇風險性低的項目。高收益、高風險的中小成長型企業(yè)則很難獲得貸款。這些日益壯大的中小企業(yè)只能求助于非正式市場。這樣，非正規(guī)金融市場就出現(xiàn)了。林毅夫等(2005)[2]從信息不對稱角度分析了金融市場的分割和非正規(guī)金融的市場特征，認為信息不對稱必然造成逆向選擇和道德風險，這是民間金融廣泛存在的根本原因。姜旭朝等(2005)[3]從制度經(jīng)濟學的金融供求制度和金融產(chǎn)權(quán)制度對民間金融的生成做出了解釋。陳虎城(2005)[4]認為金融抑制和市場失靈造成的小額信貸市場失衡以及民間金融提供小額信貸的交易效率和治理方面的競爭優(yōu)勢，為民間金融提供了必要的生存條件。易秋霖(2003)[5]認為，除去那些非法的民間金融形式，如高利貸等，中國民間金融產(chǎn)生的主要根源在于金融管制，包括信貸額度的控制、存貸利率的控制、對非公經(jīng)濟貸款的限制等。任旭華等(2003)[6]認為金融制度供給與需求出現(xiàn)缺口后，必然存在制度變遷的需求，因為制度變遷后必然在一定程度上彌補舊制度供給的不足。靈活便捷的民間金融正是市場機制誘生的一種制度變遷。結(jié)合現(xiàn)實國情可知，學界對于中國民間金融的分析大多局限于民間金融的微觀層面，主要采用定性分析法。盡管如此，學界仍有少數(shù)學者如郭為(2004)[7]通過構(gòu)建虛擬變量進行回歸分析的方法證實，“存在一個類似于債券市場的可獲利的民間金融市場”，并且運用計量模型證明了“民間金融市場與經(jīng)濟增長存在顯著的相關(guān)性”。李建軍(2005)[8]采用經(jīng)濟金融關(guān)系的θ值法測算全國地下信貸規(guī)模并進行了系統(tǒng)嚴密的計量分析。中國人民銀行廣州分行課題組(2006)[9]就民間信貸監(jiān)測方法與機制進行了初步的研究。王磊等(2009)[10]認為民間金融和正規(guī)金融之間是互補、替代和轉(zhuǎn)化的關(guān)系。蒲祖合(2008)[10]認為應(yīng)建立一種民間金融和正規(guī)金融的合作制度，以解決三農(nóng)融資困境問題。綜上所述，關(guān)于民間金融與正規(guī)金融交互作用的研究多是規(guī)范性分析，有說服力的計量實證研究較少。導(dǎo)致這一現(xiàn)象的主要原因在于，民間金融處于官方監(jiān)管之外，具有非公開性和隱蔽性的特點，沒有官方的、正式的、公開的統(tǒng)計數(shù)據(jù)。因此，對于這樣的一個未知領(lǐng)域，要進行深入、細致的定量研究，難度相當大。本文試圖對此做一些有益的探索。二、民間金融的測算方法已有的研究以及中國金融改革實踐表明，民間金融的客觀存在性是不容質(zhì)疑的。但由于民間金融的“地下性”，它并不在官方統(tǒng)計機構(gòu)監(jiān)測范圍之內(nèi)，因此，如何測算民間金融規(guī)模一直是理論界的難題。本文根據(jù)已有的研究成果，將民間金融規(guī)模測算方法歸納如下。(一)樣本推測法樣本推測法是根據(jù)所抽取樣本中調(diào)查出的借貸規(guī)模以及樣本容量與總體單位總數(shù)之比，推測民間金融總體規(guī)模。該方法可以有多種口徑，即按資產(chǎn)比例、負債比例、存款比例、貸款比例、戶頭比例等進行測算。但該方法有著明顯的缺陷，即太過依賴于樣本的代表性。而由于民間金融的“地下性”，很難選擇具有代表性的樣本。為了避免這一缺陷，可以采用多次取樣進行平均的方法，根據(jù)統(tǒng)計學原理，當樣本足夠多時，抽樣的推算結(jié)果就越真實。但要組織實施一次或若干次較大區(qū)域大樣本的調(diào)查，難度很大，因此實際上該方法的應(yīng)用性十分有限。(二)資金需求供給軋差法理論上社會實體經(jīng)濟資金總需求和社會資金總供給是相等的，但是根據(jù)現(xiàn)有統(tǒng)計數(shù)據(jù)，這二者有著很大的差異，撇開統(tǒng)計誤差不講，本文認為官方統(tǒng)計部門忽略的“民間金融部門”是導(dǎo)致這二者差異的主要原因。其中，社會實體經(jīng)濟資金總需求包括消費需求、投資需求；社會資金總供給包括政府財政收入、正規(guī)金融融資(銀行發(fā)放貸款、發(fā)行債券股票融資)、實際利用外資、企業(yè)自有資金(內(nèi)源融資)以及非正規(guī)金融融資。因此，民間金融規(guī)模就可以由上述各項數(shù)值軋差算出。這種方法的優(yōu)點是比樣本推測法更為省時省力。但由于考慮數(shù)據(jù)的可得性，某些數(shù)據(jù)只能采用相關(guān)的指標進行代替或簡單推算，這在一定程度上影響了計算的準確性。(三)θ值法該方法假定，無論是否包含民間金融，經(jīng)濟活動的投入產(chǎn)出之比都是恒定的。在中國，北京市屬于政治中心，該地區(qū)的金融監(jiān)管是相當嚴格的。因此假定北京市沒有非正規(guī)金融的存在是符合中國實際國情的；同時，因民間金融大多為短期借貸，故在此處計算時選擇正規(guī)金融的短期貸款作為參照物。北京市的正規(guī)金融投入包括短期信貸、證券市場融資和外商直接投資等三大類；而其他省市則默認為有非正規(guī)金融市場的存在，因此金融投入包括短期信貸、證券市場融資和外商直接投資以及民間金融融資等四項。該方法的優(yōu)點是能利用現(xiàn)有統(tǒng)計數(shù)據(jù)直接進行計算，且不需要對經(jīng)濟需求進行估計。考慮促進經(jīng)濟增長的金融資源貢獻程度在一國一定時期內(nèi)是相對穩(wěn)定的，因此可以默認經(jīng)濟活動與金融之間的關(guān)系是不變的，無論有無民間金融，其經(jīng)濟融資需求和融資比例是相同的。假設(shè)：各地區(qū)在各年度存在相同的經(jīng)濟金融相關(guān)系數(shù)θ，令(四)方法比較與選擇如果對全國的民間金融規(guī)模進行測算，那么運用樣本推測法顯然難度很大；運用資金需求供給軋差法則要求精確的數(shù)據(jù)，但現(xiàn)有統(tǒng)計部門無法提供完全的資金需求供給數(shù)據(jù)，也不可行；而θ值法雖然有著較嚴格的假設(shè)條件，但計算的準確性和方法的適用性相對較好，因此結(jié)合中國的實際情況，本文選取θ值法進行測算。三、中國民間金融的規(guī)模估算根據(jù)θ值法，本文對中國正規(guī)金融數(shù)據(jù)進行整理計算，結(jié)果見表1。根據(jù)中國正規(guī)金融數(shù)據(jù)，應(yīng)用公式(1)、(2)、(3)計算后測得全國民間金融規(guī)模(圖1)。圖中IF表示民間金融規(guī)模，計算方法前面已給出；FF表示正規(guī)金融規(guī)模，包括本外幣貸款、外商直接投資和股票融資。從圖1可以看出，中國正規(guī)金融規(guī)模和民間金融規(guī)模都呈逐年上升趨勢。其中，中國正規(guī)金融發(fā)展比較平穩(wěn)，曲線斜率緩慢上升。而中國民間金融在20世紀90年代規(guī)模則相對較小，發(fā)展比較平緩；進入21世紀后，尤其是近5年來，中國民間金融發(fā)展迅速，規(guī)模龐大，目前甚至可以達到正規(guī)金融規(guī)模的1/3左右。四、正規(guī)金融與民間金融交互作用的計量分析(一)基本假設(shè)和研究方法中國正規(guī)金融與民間金融之間的關(guān)系有以下幾種可能。(1)二者互相促進；(2)單向影響，包括兩種方向；(3)二者不存在互動關(guān)系。本文首先假設(shè)二者存在較強的互動關(guān)系，并根據(jù)計量方法來驗證這一假設(shè)。在計量方法選擇上，本文分別采取兩種方法。一是在協(xié)整分析的基礎(chǔ)上，進行Granger因果檢驗，預(yù)期結(jié)果為雙向因果關(guān)系；二是建立VAR模型，預(yù)期兩個向量方程都顯著，且脈沖響應(yīng)都是收斂的。(二)變量與樣本選擇1.正規(guī)金融規(guī)模(FF)。本文采用本外幣貸款(按年初值加年末值除以2計算)、股票市場融資額、外商直接投資額計算匯總得出。2.民間金融規(guī)模(IF)。本文第三部分根據(jù)θ值法計算得出。對以上數(shù)據(jù)進行貼現(xiàn)，取1994年不變價數(shù)據(jù)，同時取對數(shù)，以維持協(xié)整關(guān)系并消除異方差①。(三)計量分析1.平穩(wěn)性檢驗。經(jīng)過ADF檢驗，得知FF，IF都是二階單整序列(表2)。2.協(xié)整分析。根據(jù)上文分析可知，正規(guī)金融規(guī)模和民間金融規(guī)模都是二階單整序列，即FF～I(2)，IF～I(2)，符合協(xié)整的必要條件，即變量的單整階數(shù)相同。下面采用EG兩步法進行分析。建立回歸方程如下：對上式的殘差e作ADF檢驗，結(jié)果見表3。由此可知，F(xiàn)F和IF存在長期穩(wěn)定的(2，2)階協(xié)整關(guān)系。IF每增加1個百分點，F(xiàn)F會增加0.51個百分點，IF對FF是促進而非替代作用。3.Granger因果檢驗。根據(jù)F值、伴隨概率以及AIC最小原則，取滯后期為4。檢驗結(jié)果見表4。由表4可知，在5％的置信水平下，拒絕了“IF不是FF的Granger原因”的原假設(shè)，即IF是FF的Granger原因；反之，F(xiàn)F不是IF的Granger原因。因此，非正規(guī)金融的增長會促進正規(guī)金融的增長，而正規(guī)金融的增長并未起到促進非正規(guī)金融增長的作用，其作用過程是非對稱性的。該方法所得結(jié)論與上文假設(shè)不一致。4.VAR模型。首先確定模型滯后期，結(jié)果見表5。由表5可知，5種評價體系中有4種認為滯后期應(yīng)為3，因此建立VAR(3)模型：從上面兩個向量方程看，方程(4)中民間金融滯后變量對正規(guī)金融的影響是顯著的，而方程(5)中正規(guī)金融滯后變量對民間金融的影響是不顯著的。對該模型進行平穩(wěn)性檢驗，結(jié)果見圖2。如圖2所示，該VAR模型沒有大于1的單位根，因而是一個平穩(wěn)的系統(tǒng)。5.脈沖響應(yīng)與方差分解。對該模型進行長度為10期脈沖響應(yīng)分析，結(jié)果見圖3。從圖3可知，F(xiàn)F對FF本身、FF對IF、IF對IF本身的影響都是發(fā)散的，只有IF對FF是收斂的。這說明IF的變化對FF的影響比較明顯，而FF對IF的作用不明顯。這一結(jié)果也驗證了上文的結(jié)論，即IF是FF的Granger原因，而FF不是IF的Granger原因，且作用過程是非對稱性的。InverseRootsofARCharacteristicPolynomial圖2VAR平穩(wěn)性檢驗單位圓曲線圖ResponsetoCholeskyOneS.D.Innovations±2S.E.圖3脈沖響應(yīng)結(jié)果方差分解分析結(jié)果見表6。脈沖響應(yīng)描述的是模型中的一個內(nèi)生變量的變化給其他變量帶來的影響；而方差分解是把內(nèi)生變量中的變化分解為多個隨機擾動項的影響。從表6中可以看出FF的變化對IF的沖擊較弱，而IF的變化對于FF的沖擊較強。這再次驗證了上文的結(jié)論，即中國民間金融和正規(guī)金融之間是單向影響的，其作用是非對稱性的。五、計量結(jié)果與原因分析(一)計量結(jié)果第一，協(xié)整分析基礎(chǔ)上的Granger因果檢驗顯示民間與正規(guī)金融之間的作用是單向的，前者在一定程度上促進了后者的發(fā)展。第二，建立的向量自回歸模型說明民間金融滯后變量對正規(guī)金融的作用是顯著的；反之，正規(guī)金融滯后變量對民間金融的影響并不顯著，兩個向量方程中實際上僅有反映IF對FF作用的方程是顯著的。脈沖響應(yīng)與方差分解進一步說明，IF的變化對FF的影響比較明顯，而FF對IF的作用不明顯。第三，兩種計量檢驗結(jié)果是一致的，這均表明中國民間金融和正規(guī)金融之間是單向影響的，其作用過程是非對稱性的。第四，計量檢驗結(jié)果與本文假設(shè)不一致，但均一致表明了一種現(xiàn)象，即中國民間金融與正規(guī)金融之間的關(guān)系是單向關(guān)系，體現(xiàn)了前者對后者的促進作用，而后者對前者的引導(dǎo)作用尚未得到充分體現(xiàn)。(二)原因分析從上述研究可以看出，中國正規(guī)金融規(guī)模的增加并不是民間金融規(guī)模壯大的原因；相反，民間金融卻可以促進正規(guī)金融的發(fā)展。這種非對稱性的關(guān)系與本文在進行實證分析前的假設(shè)并不一致。進一步分析，可知其原因在于民間金融主要服務(wù)于中小企業(yè)，處于發(fā)展萌芽時期的中小企業(yè)很難在銀行、證券市場等正規(guī)金融部門順利融資；而中小企業(yè)在萌芽時期從民間金融部門獲得融資，成長起來以后則傾向于向正規(guī)金融融資。因此，民間金融間接推動了正規(guī)金融的發(fā)展。此外，本文對中國民間金融規(guī)模進行了計算。根據(jù)計算結(jié)果，民間金融的規(guī)模日益龐大，近年來約為正規(guī)金融的1/3。本文認為導(dǎo)致這種現(xiàn)象的原因有二，一是中國民間游資龐大，民間金融必然要通過一定的方式作用于國民經(jīng)濟；二是中國中小企業(yè)眾多，且大多中小企業(yè)無法順利在正規(guī)金融市場融資，因此民間金融市場需求日益龐大。六、建議在中國民間金融產(chǎn)生和擴張的歷史過程中，盡管出現(xiàn)過高利貸等不規(guī)范行為，甚至在資金鏈斷裂時出現(xiàn)崩盤從而導(dǎo)致眾多投資者血本無歸等不良現(xiàn)象，但隨著金融市場制度的不斷改進與完善，尤其是沿海省份的改革與探索，其正向促進作用日益顯現(xiàn)出來，業(yè)已成為正規(guī)金融的必要補充。中國民間金融體現(xiàn)兩個方面的性質(zhì)，即促進國民經(jīng)濟發(fā)展的積極性和影響金融穩(wěn)定的不良性。因此，對于民間金融，還需要進一步正確引導(dǎo)，必要監(jiān)管，揚長避短，合理利用。1.規(guī)范民間金融市場，加快相關(guān)立法進程。近年來，國內(nèi)個別地區(qū)已經(jīng)開始“松綁”民間借貸。如2010年浙江高院出臺的《關(guān)于為中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展提供司法保障的指導(dǎo)意見》將有利于生產(chǎn)的民間融資行為區(qū)別于非法集資，有利于中小企業(yè)融資難問題的解決。但《意見》并不是真正意義上的法規(guī)，只有建立專門針對民間融資行為的法律法規(guī)，才能從根本上規(guī)范民間金融市場。2.監(jiān)管民間金融主體，建立正規(guī)借貸制度。對“標會”等風險性較高的民間金融主體進行注冊監(jiān)管，甚至可以將之“公司化”，在現(xiàn)行“三行一會”體系下建立相關(guān)的對民間金融進行調(diào)查、統(tǒng)計和監(jiān)管的部門，嚴密控制可