第六章融資方式及融資成本第一頁，共六十六頁。主要內容6.1資金的來源與融資渠道6.2融資方式6.3資金的機會成本6.4融資成本第二頁，共六十六頁。6.1資金來源與融資渠道6.1.1項目資金來源什么是融資？在工程項目的經濟分析中，融資是指為項目投資而進行的資金籌措行為或資金來源方式。項目資金來源見圖6-1建設項目的資金來源資金的來源渠道影響資金成本，進而影響項目的經濟效益。第三頁，共六十六頁。6.1.2融資渠道融資渠道主要有:項目融資方式按融資結構安排傳統融資方式既有法人融資按融資主體新設法人融資權益融資負債融資按融資性質國內融資國外融資按融資地域第四頁，共六十六頁。6.2融資方式融資方式的定義所謂融資方式，即取得資金的具體形式。主要融資方式負債融資權益融資第五頁，共六十六頁。6.2.1負債融資商業(yè)性銀行貸款融資

政策性貸款

債券融資

融資租賃第六頁，共六十六頁。

①國內商業(yè)銀行貸款按承擔風險的主體自營貸款、委托貸款和特定貸款；按貸款期限短期貸款、中期貸款和長期貸款；按貸款的擔保情況信用貸款、擔保貸款、保證貸款、抵押貸款、質押貸款和票據貼現貸款。

根據我國有關制度規(guī)定，申請國內商業(yè)銀行貸款，應當具備產品市場前景良好、生產經營效益較佳、信用良好等基本條件。（1）商業(yè)性銀行貸款融資第七頁，共六十六頁。②國際商業(yè)銀行貸款小額貸款由一家商業(yè)銀行獨自提供貸款；“辛迪加貸款”或者銀團貸款

貸款金額較大一般由數家商業(yè)銀行組成銀團聯合提供貸款，又稱為。這種方式可以有效分散貸款的風險。第八頁，共六十六頁。③國際出口信貸以出口國政府為后盾，通過銀行對出口貿易提供的信貸。出口國政府對本國出口信貸給予利息補貼并提供擔保，促使本國商業(yè)銀行對本國出口商或外國進口商（或銀行）提供較低利率的貸款，以解決買方支付的需求，達到鼓勵和擴大本國出口的目的。

第九頁，共六十六頁。（2）政策性貸款政策性貸款類型提供貸款的機構貸款特點國家政策性銀行貸款國家開發(fā)銀行、中國進出口銀行、中國農業(yè)發(fā)展銀行等政策性銀行期限較長、利率較低，配合著一定產業(yè)政策的實施而進行。外國政府貸款外國政府向發(fā)展中國家提供的長期優(yōu)惠性貸款具有政府間開發(fā)援助的性質，贈予成分一般達到35%以上。國際金融組織貸款國際貨幣基金組織、世界銀行、國際開發(fā)協會、國際金融公司、亞洲開發(fā)銀行等第十頁，共六十六頁。①國內公司（企業(yè)）債券

目前我國企業(yè)債券融資的法律依據是《企業(yè)債券管理條例》，公司債券融資的法律依據是《中華人民共和國公司法》。我國公司法規(guī)定，利用公司債券融資必須是股份有限公司、國有獨資公司和兩個以上的國有企業(yè)或者其他兩個以上的國有投資主體投資設立的有限責任公司。（3）債券融資第十一頁，共六十六頁。②可轉換債券

可轉換債券指在規(guī)定期限內的任何時候，債券持有人都可以按照發(fā)行合同指定的條件把所持債券轉換成發(fā)行企業(yè)的股票的一種債券。與股票和普通債券比起來，可轉換債券為投資者提供了更大的選擇余地。第十二頁，共六十六頁。③海外債券融資

定義海外債券是由一國政府、金融機構、企業(yè)或國際組織，為籌措資金而在國外證券市場上發(fā)行的、以某種貨幣為面值的債券。海外債券也稱國際債券，包括外國債券和歐洲債券。海外債券的主要形式一般利率債券、浮動利率債券、鎖定利率債券、授權債券以及復合利率債券。第十三頁，共六十六頁。④海外可轉換債券

定義海外可轉換債券是指向國外發(fā)行的可轉換債券。特點和國內可轉換債券一樣，海外可轉換債券也是一種允許債券持有人在規(guī)定時間內，按規(guī)定的價格把債券轉換成企業(yè)股票的債券，它同時具有股票和債券的雙重性質。第十四頁，共六十六頁。資金成本較低。這主要是因為債券的發(fā)行費用比較低，債券利息在稅前支付了，有一部分利息由政府承擔；保證控制權。債券持有人無權干涉企業(yè)的管理事務，如果現有股東擔心控制權旁落，則可采用債券融資；發(fā)揮財務杠桿作用。不論公司賺錢多少，債券持有人只收取固定的有限的利息，而更多的收益可分配給股東，增加其財富，或留歸企業(yè)以擴大經營。債券融資的優(yōu)點第十五頁，共六十六頁。債券融資的缺點融資風險較高。如果公司營業(yè)不佳，在債券到期日必須向債券持有人還本付息，這會給公司帶來較大的財務負擔；限制條件較多。發(fā)行債券的契約中往往有一些很嚴格的限制條款，這些條款可能會影響到公司以后的籌資能力；籌資能力比較有限。當公司的負債比率超過一定程度后，債券籌資的成本會迅速上升，有時甚至會發(fā)行不出去。第十六頁，共六十六頁。定義融資租賃又稱財務租賃，區(qū)別于經營租賃，以金融、貿易和租賃相結合，以租賃物品的所有權和使用權相分離為特征。融資租賃的形式售后租回直接租賃杠桿租賃（4）融資租賃第十七頁，共六十六頁。售后租回是指根據協議，企業(yè)將某資產賣給出租人，再將其租回使用；直接租賃是指承租人向出租人租入所需要的資產，并付出傭金。杠桿租賃出租人一般只出全部設備金額的20%到40%，其余資金則以出租設備作為抵押，由金融機構貸款解決。第十八頁，共六十六頁。融資租賃的優(yōu)缺點籌資速度比較快限制條款少設備淘汰風險和財務風險比較小稅收負擔輕資金成本比較高。一般來說，其租金要比銀行借款或發(fā)行債券所負擔的利息高的多。第十九頁，共六十六頁。6.2.2權益融資吸收直接投資發(fā)行普通股發(fā)行優(yōu)先股第二十頁，共六十六頁。（1）吸收直接投資定義吸收直接投資是指企業(yè)按照“共同投資、共同經營、共擔風險、共享利潤”的原則直接吸收國家、法人、個人投入資金的一種籌資方式。特點無需公開發(fā)行證券，出資者都是企業(yè)的所有者，他們對于企業(yè)具有經營管理權，各方按出資額的比例分享利潤或者承擔損失。第二十一頁，共六十六頁。出資方式以現金出資（最重要）投資現金的數額，取決于投入的實物、工業(yè)產權之外尚需多少資金來滿足建廠的開支和日常周轉需要。以實物出資廠房、建筑物、設備等固定資產原材料、商品等流動資產。以工業(yè)產權出資專有技術、商標權、專利權等無形資產進行的投資。第二十二頁，共六十六頁。普通股及普通股股東的定義普通股是股份公司依法發(fā)行的具有管理權、股利不固定的股票。它具備股票的最一般特征，是股份公司資本的最基本部分。普通股股票的持有人叫普通股股東。普通股股東的權利公司管理權、分享盈余權、出讓股份權、優(yōu)先認股權和剩余財產要求權。（2）發(fā)行普通股第二十三頁，共六十六頁。有利于維持公司長期穩(wěn)定發(fā)展公司的財務負擔比較輕籌資風險小能增加公司的信譽籌資限制相對于優(yōu)先股和債券融資較少。發(fā)行普通股籌資的優(yōu)點第二十四頁，共六十六頁。發(fā)行普通股的缺點容易分散控制權。利用普通股籌資，引進了新的股東，容易導致公司控制權的分散。資金成本較高。普通股票的發(fā)行費用較高，而且股利要從凈利潤中支付，而債券資金的利息可在稅前支付。第二十五頁，共六十六頁。(3)發(fā)行優(yōu)先股優(yōu)先股的“優(yōu)先”是相對普通股而言的，這些優(yōu)先權主要表現在優(yōu)先分配股利權、優(yōu)先分配剩余資產權和部分管理權幾個方面。從法律上講，優(yōu)先股屬于企業(yè)自有資金，不承擔法定的還本付息義務。第二十六頁，共六十六頁。優(yōu)先股的股利不能像債務利息那樣從稅前扣除，而必須從凈利潤中支付。優(yōu)先股有固定的股利，而且對于盈余的分配和剩余資產的求償具有優(yōu)先權，這兩點與債券類似。所以優(yōu)先股具有雙重性質。(3)發(fā)行優(yōu)先股第二十七頁，共六十六頁。發(fā)行優(yōu)先股籌資的優(yōu)點：無固定到期日，不需歸還本金。股利支付既固定，又有一定彈性。能增加公司的信譽。第二十八頁，共六十六頁。發(fā)行優(yōu)先股籌資具有以下缺點：籌資限制多籌資成本高財務負擔重第二十九頁，共六十六頁。BOT融資

ABS融資

貿易融資

境外投資基金融資

6.2.3其他融資方式第三十頁，共六十六頁。①BOT融資方式具有無追索或有限追索權；承包商在特許期內擁有項目所有權和經營權。融資項目設計、建設和營運效率一般較高，因此用戶可以得到較高質量的服務；項目收入一般是當地貨幣，如果承包商來自國外，對本國來講，項目建設后將會有大量外匯流出；融資項目不計入承包商的資產負債表，承包商不必暴露自身財務情況。第三十一頁，共六十六頁。②ABS（資產證券化）它是以項目所屬的資產為支撐的一種證券化融資方式。ABS融資是在BOT融資的基礎上發(fā)展起來的，以項目所擁有的資產為基礎，以項目資產可以帶來的預期收益為保證，通過在資本市場上發(fā)行債券來籌集資金。第三十二頁，共六十六頁。③貿易融資補償貿易補償貿易是技術貿易、商品貿易和信貸相結合的一種利用外資的融資方式。主要有直接補償、間接補償、綜合補償和勞務補償幾種方式。對外加工裝配第三十三頁，共六十六頁。④境外投資基金融資主要用于對我國的基礎設施建設、基礎產業(yè)開發(fā)、現有企業(yè)技術改造等進行直接投資。境外投資基金有全球基金、地區(qū)基金和國家基金等等。第三十四頁，共六十六頁。6.3資金的機會成本6.3.1資金機會成本的概念

6.3.2資金機會成本與財務成本的區(qū)別

6.3.3資金機會成本的確定

第三十五頁，共六十六頁。6.3.1資金機會成本的概念機會成本是指將一種具有多種用途的稀缺資源置于特定用途所放棄的最大收益。資金的機會成本就是在某段時間內，將資金用于一項特定的投資時，投資者所放棄的能夠從其他可能的投資機會中獲得的最大收益。第三十六頁，共六十六頁。6.3.2資金機會成本與財務成本的區(qū)別資金財務成本主要是融資成本資金的機會成本通常高于資金的財務成本，因為如果預期的收益沒有資金的財務成本高的話，公司或者個人就不會進行投資，也不會進行籌資活動。第三十七頁，共六十六頁。假設某公司要對一個項目進行投資，需要向銀行貸款，貸款利率是15%，如果該公司進行這一項目，則預測的收益率為20%。請問，該公司資金的機會成本是多少？例題第三十八頁，共六十六頁。由于該公司沒有足夠的資金，必須以每年15%的利率從銀行取得貸款，那么這15%的利率就是這個公司用于投資的資金的財務成本。當實施該項目時，這個項目每年可以獲得20%的收益率。如果公司放棄項目的話，那么它每年放棄的這20%的利潤就是資金的機會成本。解：第三十九頁，共六十六頁。6.3.3資金機會成本的確定資金的機會成本與資金的預算關聯很大。資金預算中，最低的能夠被接受的方案的收益率就是該筆資金目前的機會成本。一般情況下，資金預算額度越大，資金的機會成本（收益率）也就愈小。資金的機會成本可以用資金的最低期望收益率（MARR）或者折現率來確定。第四十頁，共六十六頁。6.4融資成本6.4.1融資成本計算6.4.2資金結構分析

第四十一頁，共六十六頁。融資成本的定義融資成本，又稱資金成本，是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價。資金籌集成本，又稱融資費用，是指在資金籌措過程中支付的各項費用。主要包括各種融資方式下所產生的手續(xù)費、股票和債券的發(fā)行費、印刷費、公證費、擔保費等等。資金的使用成本，又稱為資金占用費，包括支付給股東的股利、向債權人支付的貸款利息以及支付給其他債權人的各種利息費用等等。第四十二頁，共六十六頁。用絕對數表示融資成本的計算公式為：其中：C——資金成本額；

D——每年的資金使用成本；

f——每年分攤的融資費用。

C=D+f

（6-1）第四十三頁，共六十六頁。用相對數表示融資成本時，通常采用資金成本率來表示。

其中：K——資金成本率；

P——融資金額；

F——融資費用率，即融資費用與融資金額的比率?；颍?-2）（6-3）第四十四頁，共六十六頁。資金籌集成本與資金的使用成本的區(qū)別資金籌集成本屬于一次性費用，使用資金過程中不再發(fā)生，資金的使用成本是在資金使用過程中多次發(fā)生。第四十五頁，共六十六頁。融資成本的計算（1）個別資金成本（2）綜合資金成本第四十六頁，共六十六頁。（1）個別資金成本①債券資金成本計算

發(fā)行債券的成本主要是債券利息和籌資費用。發(fā)行債券的融資費用，包括發(fā)行債券的手續(xù)費、注冊費、印刷費、上市費等。

其中:

Kb——債券融資成本Ib——債券年利息

T——所得稅稅率

B——債券籌資額Fb——債券籌資費用率（6-4）第四十七頁，共六十六頁。一般來說，長期借款成本要低于債券成本。長期借款成本長期借款年利息所得稅稅率長期借款融資額長期借款融資費用率長期借款年利率長期借款中發(fā)生的融資費用主要是手續(xù)費，當這筆費用數目很小時，可以忽略不計。（6-6）（6-5）②長期借款成本計算第四十八頁，共六十六頁。③優(yōu)先股成本的計算優(yōu)先股的資金成本計算中，融資額按照優(yōu)先股的發(fā)行價格來確定。其中：Kp——優(yōu)先股的資金成本

Dp——優(yōu)先股的年股利；

Pp——優(yōu)先股的融資額；

Fp——優(yōu)先股融資的費用率。（6-7）第四十九頁，共六十六頁。④普通股成本的計算普通股股東對于公司的預期收益（必要報酬率）要求，可以看作普通股籌集的資金成本。用資本資產定價模型測算其中：Kc——普通股投資必要報酬率，即普通股的成本；Rf

——無風險報酬率；Rm

——市場平均報酬率；i——第ｉ種股票的貝塔系數。（6-8）第五十頁，共六十六頁。用股利折現模型測算A.固定股利政策——每年分派現金股利Dc元，則其資金成本和優(yōu)先股成本的計算相同，即：其中：Pc——普通股融資額；Dc——普通股第t年的股利Fc——普通股融資費用率。（6-9）第五十一頁，共六十六頁。B.固定增長股利政策——鼓勵固定增長率為G，則此普通股的資金成本為：其中：Pc——普通股融資額；Dc——普通股第t年的股利Fc——普通股融資費用率。（6-10）第五十二頁，共六十六頁。⑤利潤留成的資金成本利潤留成的成本也就是股東失去的機會成本，它的計算與普通股的成本相似，但是不考慮融資費用。其計算公式為：其中，Kr——利潤留成的資金成本。（6-11）第五十三頁，共六十六頁。（2）綜合資金成本資金的綜合資金成本就就是把整個項目的所有融資方案當作一個整體來考慮使得成本綜合資金成本一般在計算出各類資金的個別資金成本的基礎上，以各種資金所占全部資金的比重為權數，用加權平均法計算出資金的綜合資金成本。第五十四頁，共六十六頁。計算公式其中：Kw——綜合資金成本；Kj——第j種個別資金成本；Wj

——第j種個別資金占全部資金的比重（權數）。（6-12）第五十五頁，共六十六頁。6.4.2資金結構分析（1）資金結構的定義

資金結構是指融資方案中各種資金的比例關系。從技術上講，綜合資金成本最低，同時企業(yè)財務風險最小的資金結構最能實現企業(yè)價值最大化，也是最理想的資金結構。第五十六頁，共六十六頁。（2）資金結構的確定方法①資金成本比較法比較企業(yè)各種可能的籌資組合方法的綜合資金成本大小，最終選擇綜合成本最低的方案，即綜合資金成本最低的方案就是具有最好的資金結構的方案。第五十七頁，共六十六頁。②每股盈余分析法比較每股盈余的變化，能夠提高每股盈余的資金結構是合理的。每股盈余（EPS）的計算公式為：其中，S——銷售額；

VC——變動成本；

N——流通在外的普通股數；F——固定成本；I——債券利息；EBIT——息稅前利潤；

T——所得稅率；

（6-13）第五十八頁，共六十六頁。通過計算每股盈余的無差異點可以判斷某項投資計劃究竟是采用負債融資還是權益融資更為有效。在每股盈余的無差異點上，負債融資與權益融資能夠產生同樣大小的每股盈余。=采用負債融資情況下的每股盈余采用權益融資方式下的每股盈余（6-14）第五十九頁，共六十六頁。當企業(yè)改擴建以后的銷售額達到每股盈余無差異點的銷售額，采用負債融資可以提高每股盈余；反之則采用權益融資。資金成本分析法和每股盈余分析法的共同缺陷在于沒有將風險因素考慮進來。如果每股盈余的增加不足以補償風險增加所需要的報酬，即使每股盈余增加了，股價也一樣會下跌。第六十頁，共六十六頁。某公司原有資本500萬元，其中債務資本為100萬元，年負擔利息費用12萬元，普通股股本為400萬元（發(fā)行普通股8萬股，每股面值50元），公司擬追加籌資200萬元，其籌資方式有兩種：（1）全部發(fā)行普通股：增發(fā)4萬股，每股面值為50元；（2）全部籌借長期債務：債務利率仍為12%，利息24萬元。公司的變動成本率為60%，固定成本為180萬元，所得稅率為25%。求每股盈余無差異點。[例題6-10]第六十一頁，共六十六頁。首先求兩種融資方案下的每股盈余無差別點的銷售額S。將兩種融資方式下的信息代入公式（6-14），可得：=