方盛制藥：“338”產(chǎn)品集群鑄就基石，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型開啟新篇章1.方盛制藥：銳意進(jìn)取，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型開啟新篇章1.1.戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型聚焦主業(yè)，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化有望開啟新成長階段公司為致力于打造以創(chuàng)新中藥為核心，化學(xué)藥品制劑為輔的健康產(chǎn)業(yè)集團。湖南方盛制藥股份有限公司創(chuàng)立于2002年，主要從事心腦血管中成藥、骨傷科藥、兒科藥、婦科藥、呼吸系統(tǒng)用藥和抗感染藥等研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，已成功開發(fā)

“欣雪安”牌心腦血管科、“金蓓貝”牌兒科、“美爾舒”牌婦科、“方盛堂”牌骨傷科等系列產(chǎn)品，公司擁有“強力枇杷膏（蜜煉）”、“強力枇杷露”等多個國家基藥目錄品種，截止2022H1共擁有62個國家醫(yī)保目錄品種。。公司以“創(chuàng)新中藥研發(fā)”和“管理變革”雙輪驅(qū)動競爭力提升，陸續(xù)獲評國家火炬計劃重點高新技術(shù)企業(yè)、中華民族醫(yī)藥百強品牌企業(yè)、湖南省省長質(zhì)量獎等稱號。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，持續(xù)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)聚焦中藥主業(yè)，股權(quán)激勵穩(wěn)定核心人員。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，創(chuàng)始人張慶華為公司的實際控制人，直接持有公司35.44%股權(quán)。在聚焦核心主營業(yè)務(wù)戰(zhàn)略下，公司持續(xù)優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，加速退出協(xié)同效應(yīng)較弱的領(lǐng)域，2021年完成對佰駿醫(yī)療、恒興科技等子公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓。2022年3月，公司推出限制性股票激勵方案，第一次激勵的業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)為以2021年為基數(shù)，2022年營業(yè)收入增長率不低于10%或2022年凈利潤增長率不低于12%；

第二次激勵的考核標(biāo)準(zhǔn)為以2021年為基數(shù)，2023年營業(yè)收入增長率不低于15%或2023年凈利潤增長率不低于17%。進(jìn)一步豐富激勵機制，彰顯公司長期發(fā)展信心。1.2.“338工程”大產(chǎn)品集群奠定基石，研發(fā)持續(xù)加碼鞏固競爭優(yōu)勢公司產(chǎn)品組合豐富，打造“338工程”產(chǎn)品矩陣，持續(xù)拓寬收入天花板。公司產(chǎn)品覆蓋心腦血管中成藥、骨傷科藥、兒科藥、婦科藥、呼吸系統(tǒng)用藥和抗感染藥等中藥核心優(yōu)勢領(lǐng)域，截止2022H1共擁有62個國家醫(yī)保目錄品種。2021年，公司調(diào)校營銷方式，以銷售收入過億單品“338工程”為產(chǎn)品集群目標(biāo)（包括3個10億元大產(chǎn)品、3個5億元大產(chǎn)品和8個超億元產(chǎn)品），進(jìn)一步放大核心優(yōu)勢品種的競爭優(yōu)勢。2022H1，公司“338工程”內(nèi)集群產(chǎn)品表現(xiàn)突出，其中依折麥布片銷售收入破億、已超2021年全年銷售收入，小兒荊杏止咳顆粒銷售收入同比增長超過800%；截止2022H1末公司已開發(fā)全國等級醫(yī)院近1,900家，基層醫(yī)療機構(gòu)近1,500家。公司持續(xù)加碼研發(fā)，已形成規(guī)范化、體系化研發(fā)體系。為進(jìn)一步鞏固公司的藥品研發(fā)核心競爭優(yōu)勢，公司近年來持續(xù)加碼研發(fā)投入，2021年研發(fā)投入達(dá)0.5億元，研發(fā)團隊人數(shù)規(guī)模超300人，已初步形成“集成化管理和分散化經(jīng)營”的研發(fā)戰(zhàn)略，2022年上半年，公司設(shè)立了方盛融大、廣東融華、方盛融美三家研發(fā)公司，通過對儲備的研發(fā)項目進(jìn)行整合分配，進(jìn)一步聚焦主業(yè)，優(yōu)化管理效率；

2022年7月，公司新設(shè)立創(chuàng)新研究院、下設(shè)研發(fā)中心，致力于打造體系化的高效研發(fā)平臺。我們認(rèn)為，公司從研發(fā)體系改革上推動研發(fā)資源利用效率優(yōu)化，有助于進(jìn)一步發(fā)揮公司的研發(fā)實力競爭優(yōu)勢。公司在研管線豐富，后續(xù)增長動能扎實。在體系化的研發(fā)平臺支撐下，公司擁有豐厚在研管線，2021年年末在研管線涵蓋2項藥品的一致性評價、2項中藥新藥、8項化藥新藥。其中公司自主研發(fā)的獨家創(chuàng)新中藥玄七健骨片已取得藥品注冊證書、諾麗通顆粒完成三期臨床申報生產(chǎn)，有望陸續(xù)迎來收獲期，為公司收入帶來新的增長極。1.3.各版塊高毛利趨勢延續(xù)，2022Q1-Q3業(yè)績亮眼近年來公司業(yè)績穩(wěn)健增長，2022年前三季度增速亮眼。隨著公司經(jīng)營戰(zhàn)略聚焦主業(yè)，強力枇杷膏、小兒荊杏止咳顆粒等產(chǎn)品的加速放量，公司近年營業(yè)收入保持穩(wěn)健增長，2021年實現(xiàn)營收15.7億元，對應(yīng)2019-2021年CAGR達(dá)19.7%。2022年，受佰駿醫(yī)療股權(quán)轉(zhuǎn)讓投資收益、政府補助增加、新合并滕王閣藥業(yè)等因素的影響，公司前三季度凈利潤已達(dá)2.6億元，遠(yuǎn)超過2021年全年水平。我們認(rèn)為，隨著公司陸續(xù)完成對非主業(yè)、低盈利水平資產(chǎn)剝離，公司盈利能力有望進(jìn)一步優(yōu)化，助力公司在未來持續(xù)釋放亮眼業(yè)績。高毛利的心腦血管、骨傷科用藥是公司的重要收入貢獻(xiàn)來源，合計占營業(yè)收入比保持40%以上。在公司的營業(yè)收入構(gòu)成中，心腦血管、骨傷科用藥是重要組成，2022年上半年分別占據(jù)營業(yè)收入的24%、21%；同時，心腦血管及骨科業(yè)務(wù)也是公司毛利率最高的業(yè)務(wù)板塊，2022年上半年毛利率達(dá)83.14%、86.74%。我們認(rèn)為，公司在收入結(jié)構(gòu)在保持多元化的同時，戰(zhàn)略重點發(fā)力高毛利板塊品種，有助于持續(xù)優(yōu)化盈利能力水平。期間費用率總體趨于平穩(wěn)，受營銷發(fā)力、收購滕王閣藥業(yè)等因素影響銷售費用率有所上升。2018-2022年前三季度，公司期間費用率總體保持平穩(wěn)態(tài)勢。而隨著公司持續(xù)推動營銷體系變革，搭建起“四維一體”營銷戰(zhàn)略、集團營銷中心

“縱向到線、橫向到區(qū)”的縱橫網(wǎng)狀銷售策略，疊加購滕王閣藥業(yè)等因素影響，近年來銷售費用率有所上升。受益于佰駿醫(yī)療轉(zhuǎn)讓、核心品種放量，公司預(yù)告2022年利潤端增速亮眼。2023年1月18日，公司發(fā)布2022年年度業(yè)績預(yù)增公告，受益于佰駿醫(yī)療轉(zhuǎn)讓收益1.84億及“338工程”核心產(chǎn)品加速放量影響，預(yù)計2022年實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤為2.8億-3.2億，同比增加299.77%到356.88%；預(yù)計2022年實現(xiàn)歸母扣非凈利潤0.97-1.1億，同比增長53.92%到74.55%。在核心品種中，中藥小兒荊杏止咳顆粒、強力枇杷膏（蜜煉）/露等產(chǎn)品的銷售收入同比增長均超過170%；化藥依折麥布片、奧美拉唑腸溶片、厄貝沙坦氫氯噻嗪片等產(chǎn)品的銷售收入同比增長140%以上。我們認(rèn)為，隨著公司聚焦主業(yè)、剝離子公司，在公司優(yōu)勢產(chǎn)品加速放量的背景，未來有望持續(xù)釋放亮眼業(yè)績。2.各品類多點開花，奠定強增長動能2.1.骨傷：市場高潛力+產(chǎn)品高毛利，多款產(chǎn)品亮點涌現(xiàn)提供豐富動能骨傷是中醫(yī)的優(yōu)勢領(lǐng)域，60歲以上人口中骨關(guān)節(jié)炎患者達(dá)6500萬人，人口老齡化下迎廣闊發(fā)展機遇。根據(jù)新疆渡洲中醫(yī)院發(fā)布的《中醫(yī)治療骨折的特色優(yōu)勢》，在骨傷領(lǐng)域依據(jù)中醫(yī)辨證論治理論綜合治療療效突出，通過結(jié)合復(fù)位及固定、外敷藥膏疏筋活血、針灸以疏通氣血、推拿理筋及復(fù)健的完整流程，實現(xiàn)療程短、痛苦小、適應(yīng)癥廣、并發(fā)癥少、費用低廉等優(yōu)勢。而由于骨科疾病發(fā)病率隨著年齡的增長而提升，國內(nèi)外的初步調(diào)查顯示，骨關(guān)節(jié)炎的總患病率約為15%，40歲人群的患病率為10%-17%，60歲以上則達(dá)50%。而在75歲以上人群中80%患有骨關(guān)節(jié)炎。在我國人口老齡化日趨嚴(yán)重的背景下，骨科用藥市場逐漸起步發(fā)展。根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)的數(shù)據(jù)，2020年我國骨骼肌肉系統(tǒng)疾病中成藥銷售額超過228億元，有43%為藥店等零售市場，具備一定的消費屬性特征。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的預(yù)測，2026年市場規(guī)模有望達(dá)506億元，對應(yīng)2021-2026年CAGR為11.0%。從市場細(xì)分來看，跌打損傷、骨科鎮(zhèn)痛、風(fēng)濕性疾病用藥占據(jù)骨傷疾病用藥較大市場份額。骨傷疾病主要可分為骨折、腰腿痛、骨性關(guān)節(jié)炎、陰疽、跌打損傷、骨質(zhì)疏松癥等疾病，骨傷科產(chǎn)品分為跌打損傷用藥、骨質(zhì)疏松類用藥、骨科鎮(zhèn)痛用藥、骨性關(guān)節(jié)炎用藥、風(fēng)濕性疾病用藥和骨科其他用藥。根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，三款風(fēng)濕性疾病用藥、骨科止痛用藥、跌打損傷用藥為城市零售藥店銷售排名前三，骨科大產(chǎn)品舒筋健腰丸零售市場銷售額已超過10億元，在人口老齡化背景下，骨科市場仍享有較廣闊潛力空間。骨科為公司的高毛利業(yè)務(wù)，公司骨科產(chǎn)品組合覆蓋骨科各細(xì)分疾病領(lǐng)域。公司骨科中成藥主導(dǎo)產(chǎn)品有藤黃健骨片、三花接骨散、元七骨痛酊、跌打活血膠囊等，打造“方盛堂”系列品牌；子公司博大藥業(yè)擁有復(fù)方川芎吲哚美辛膠囊、復(fù)方獨活吲哚美辛膠囊、龍血竭散（全國醫(yī)保產(chǎn)品、獨家劑型）等多款骨傷科藥品。2018-1H22期間，公司骨傷業(yè)務(wù)板塊的毛利率維持在87%以上的較高水平，2021年收入規(guī)模已達(dá)4.0億元，為公司的主力核心業(yè)務(wù)。公司藤黃健骨片為全國獨家劑型、國家醫(yī)保目錄品種，入選多診療指南、專家共識。根據(jù)《藤黃健骨片治療膝骨關(guān)節(jié)炎臨床應(yīng)用專家共識》，藤黃健骨片處方源于國醫(yī)大師劉柏齡教授的經(jīng)驗方“骨質(zhì)增生丸”,具有補腎、活血、止痛的功效，研究證明其具有改善骨質(zhì)疏松、鎮(zhèn)痛和抗炎的作用，全方由7味藥組成，配伍精煉，具有補腎，活血，止痛的功效，臨床上可用于骨性關(guān)節(jié)炎、腰椎間盤突出癥、頸椎病、骨質(zhì)增生癥、骨質(zhì)疏松癥等。自上市以來，藤黃健骨片陸續(xù)被納入國家醫(yī)保乙類目錄、《膝骨關(guān)節(jié)炎中醫(yī)診療指南（2020年版）》，療效進(jìn)一步獲更廣泛認(rèn)可。藥理及臨床研究結(jié)果陸續(xù)發(fā)表，進(jìn)一步論證產(chǎn)品有效性，21年銷量穩(wěn)步增長。根據(jù)方盛制藥投資者關(guān)系公眾號，前期藥理研究資料表明藤黃健骨片具有顯著的鎮(zhèn)痛、抗炎、消腫、改善血液流變學(xué)等作用，并對腎虛動物模型有較好的改善作用；湖南中醫(yī)藥大學(xué)第一附屬醫(yī)院盧敏教授等采用多中心、隨機對照的方法，以西樂葆為對照組進(jìn)行臨床觀察，結(jié)果發(fā)現(xiàn)藤黃健骨片治療膝關(guān)節(jié)骨性關(guān)節(jié)炎，可與西樂葆同程度緩解膝關(guān)節(jié)疼痛，且能顯著減少關(guān)節(jié)僵硬程度和改善膝關(guān)節(jié)生理功能。隨著疫情好轉(zhuǎn)、公司加大營銷力度，藤黃健骨片產(chǎn)品2021年實現(xiàn)銷量4.8億，帶動骨科業(yè)務(wù)板塊整體實現(xiàn)較高速增長。骨傷領(lǐng)域其他產(chǎn)品亮點涌現(xiàn)，有望開啟板塊新增長階段。2018年，公司獨家產(chǎn)品三花接骨散作為經(jīng)典驗方入選了《臨床路徑治療藥物釋義（骨科分冊）》；

2021年，公司用于治療輕中度膝骨關(guān)節(jié)炎中醫(yī)辨證屬筋脈瘀滯證的癥狀改善的玄七健骨片獲得中藥1.1類創(chuàng)新藥的藥品注冊批件。我們認(rèn)為，隨著公司其他骨傷產(chǎn)品陸續(xù)上市、逐步推進(jìn)市場推廣，有望進(jìn)一步提升公司在骨傷市場的競爭力，享受骨科用藥市場擴容的黃金機遇。2.2.兒科：核心品種入選新冠診療指南，強力枇杷露開辟新增長極我國兒童人口基數(shù)大，但兒童用藥相對緊缺，國家政策從研發(fā)、審評、生產(chǎn)銷售端大力支持兒童用藥發(fā)展。長期以來，由于研發(fā)成本高、定價機制不完備等因素，我國兒科用藥品種較為匱乏，多數(shù)臨床藥品沒有兒童專用劑型，兒童基本藥物短缺現(xiàn)象普遍存在。根據(jù)《我國兒童基本藥物的可獲得性研究——基于全國19省份的調(diào)查分析》，2016年兒童基本藥物(西藥+中成藥)在東、中、西部地區(qū)醫(yī)療機構(gòu)的平均配備率均低于50%、各大類兒童基本藥物在醫(yī)療機構(gòu)的平均可獲得率均在35%以下，兒童用藥的可獲得率低。近年來國家陸續(xù)出臺政策鼓勵兒童用藥發(fā)展，在研發(fā)端藥品管理法明確鼓勵兒童用藥的研制和創(chuàng)新，支持開發(fā)符合兒童生理特征的兒童用藥新品種、劑型和規(guī)格；在審評端將兒童用藥納入優(yōu)先審評審批，對兒童專用藥給予一定的數(shù)據(jù)保護期等；在生產(chǎn)銷售端全國基藥、全國醫(yī)保目錄調(diào)整優(yōu)先考慮兒童用藥，兒童用藥市場迎來廣闊發(fā)展機遇。研發(fā)與支付端利好格局下，兒童用藥市場規(guī)模已達(dá)千億級別。根據(jù)藥智網(wǎng)、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院的測算，2015-2021年，我國兒童用藥市場規(guī)模從591億元增長至1079億元，對應(yīng)CAGR達(dá)10.6%。我們認(rèn)為，在我國兒童用藥緊缺、國家政策重視兒童健康的大背景下，隨著國家政策持續(xù)支持兒童用藥行業(yè)發(fā)展，兒童用藥市場仍具有較為廣闊的發(fā)展機遇。呼吸及消化系統(tǒng)相關(guān)疾病是兒童主要的患病類型，誕生出兒童用藥的兩大核心市場。根據(jù)2016年國家藥監(jiān)局南方醫(yī)藥經(jīng)濟研究所的調(diào)研數(shù)據(jù)，2015年兒童患過且經(jīng)治療的疾病中，排名前二的疾病分別為感冒、發(fā)燒等呼吸系統(tǒng)疾病以及消化不良、腸胃炎等消化系統(tǒng)疾病。2018年兒童用藥市場中，呼吸系統(tǒng)疾病用藥、腸胃用藥分別占據(jù)兒童用藥市場30.9%、7.7%的市場份額，為兒童用藥市場的中藥組成；而根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)，按照我國兒童止咳祛痰用中成藥在兒科用藥中成藥中所占比重測算，2018年我國兒童止咳祛痰用中成藥市場規(guī)模約為105.30億元，較2017年同比增長17.20%，處于穩(wěn)步發(fā)展階段。兒科用藥重點覆蓋呼吸等核心市場，重點產(chǎn)品小兒荊杏止咳顆粒放量加速推動版塊收入亮眼。公司兒科用藥包括小兒荊杏止咳顆粒、賴氨酸維B12顆粒、小兒復(fù)方四維亞鐵散、小兒氨酚黃那敏顆粒、小兒化痰止咳顆粒，重點覆蓋呼吸及消化系統(tǒng)等兒科用藥主力市場。在小兒荊杏止咳顆粒上市后加速放量的背景下，公司2021年兒科用藥版塊實現(xiàn)收入1.3億元，同比增長45%，版塊收入實現(xiàn)亮眼增長。小兒荊杏止咳顆粒為中藥創(chuàng)新藥，為2019年全國僅批準(zhǔn)的兩個中成藥批文之一的獨家產(chǎn)品，2020年經(jīng)談判納入國家醫(yī)保目錄。根據(jù)公司官方微信公眾號，小兒荊杏止咳顆粒為荊芥、苦杏仁等12種藥味組成的新中藥復(fù)方制劑，源于全國知名兒科專家、湖南中醫(yī)藥大學(xué)第一附屬醫(yī)院歐正武教授治療小兒外感咳嗽經(jīng)驗方，從最初立項到正式獲得藥品注冊批件歷時逾十年，具有“疏風(fēng)散寒、宣肺清熱、祛痰止咳”的功效，適用于治療小兒外感風(fēng)寒化熱的輕度支氣管炎。2019年上市后，小兒荊杏止咳顆粒于2020年經(jīng)談判納入國家醫(yī)保目錄，為2020年醫(yī)保談判中兩款兒童中成藥之一。2022年，小兒荊杏止咳顆粒被列入《湖南省新冠肺炎中醫(yī)藥防治方案》、《兒童祛痰止咳治療專家共識》，市場認(rèn)可度持續(xù)提升。產(chǎn)品由臨床經(jīng)驗方轉(zhuǎn)化，臨床研究結(jié)果表現(xiàn)優(yōu)異，上市后實現(xiàn)持續(xù)放量增長。2020年，小兒荊杏止咳顆粒隨機、雙盲、平行對照、多中心Ⅲ期臨床結(jié)果發(fā)表在

《中國中西醫(yī)結(jié)合兒科學(xué)》期刊，結(jié)果表明小兒荊杏止咳顆粒疾病療效總有效率為87.71%優(yōu)于對照組27.12%；在中醫(yī)證候療效總有效率為87.71%，優(yōu)于對照組28.81%，臨床結(jié)果表現(xiàn)優(yōu)異，奠定核心競爭優(yōu)勢。根據(jù)公司公告，產(chǎn)品上市后銷售業(yè)績持續(xù)提升，隨著后續(xù)學(xué)術(shù)推廣等工作陸續(xù)開展，未來產(chǎn)品銷量增速可期。賴氨酸維B12顆粒競爭力強、強力枇杷露等品種潛力大，兒科產(chǎn)品線空間廣闊。賴氨酸維B12顆粒為公司兒科管線的老牌主力化藥品種，用于加速兒童生長發(fā)育、增進(jìn)食欲。消除異食癖；有助于大腦發(fā)育和提高智力。有抗貧血、增強體質(zhì)和抗病的功效。而根據(jù)公司公告，截至2021年末，全國共有三家制藥企業(yè)擁有賴氨酸維B12顆粒生產(chǎn)批件，競爭者較少，公司所產(chǎn)賴氨酸維B12顆粒在全國同類產(chǎn)品具有較強的市場競爭力。2.3.婦科：重點布局盆腔炎市場，獨家產(chǎn)品競爭優(yōu)勢明顯我國婦女人口數(shù)眾多，隨健康意識提升，婦科市場潛力大。我國婦女人口數(shù)眾多，占世界婦女人口近五分之一；而婦科疾病的種類多，發(fā)病率較高。根據(jù)《2016年中國婦科疾病的疾病負(fù)擔(dān)研究》，2016年中國15歲及以上女性婦科疾病的患病率為24.94%。由于大部分婦科疾病存在反復(fù)性、長期性的特征，中成藥的副作用相對較小，同時可與西藥結(jié)合治療，實現(xiàn)機體調(diào)理、保健康復(fù)的功能，逐漸受到更多患者的青睞。根據(jù)中康CHIS系統(tǒng)、中商產(chǎn)業(yè)研究院的統(tǒng)計，2019年我國婦科用藥市場規(guī)模達(dá)457億元，對應(yīng)2014-2019年CAGR為5.93%，婦科調(diào)經(jīng)藥、婦科炎癥用藥占據(jù)70%以上份額。金英膠囊和黃藤素分散片為公司婦科板塊主導(dǎo)產(chǎn)品，獨家產(chǎn)品金英膠囊競爭優(yōu)勢明顯。公司婦科疾病用藥主要包括金英膠囊和黃藤素分散片，其中金英膠囊由中原三大婦科流派之一河南省首席中醫(yī)婦科專家門成福教授經(jīng)過30余年的臨床經(jīng)驗總結(jié)而來，用于婦科慢性盆腔炎治療，為公司獨家中藥六類新藥。金英膠囊于2010年上市，在《中成藥治療盆腔炎性疾病后遺癥臨床應(yīng)用指南》中，被推薦用于SPID濕熱瘀結(jié)證，可緩解慢性盆腔疼痛（下腹、腰骶部脹痛或刺痛）等癥狀，被國家科技部等四部委聯(lián)合認(rèn)定為“國家重點新產(chǎn)品”，療效認(rèn)可度高。我們認(rèn)為，金英膠囊有望憑借療效優(yōu)勢在高市場需求潛力的盆腔炎市場持續(xù)放量，為公司收入貢獻(xiàn)新的增長動力。2.4.心腦血管：血塞通分散片為抓手，豐富產(chǎn)品線助力布局廣闊市場心腦血管疾病是世界第一大病種，我國心血管疾病發(fā)病率高，人口老齡化下患病人群逐年增長，心血管疾病治療藥物已成為第一大類。根據(jù)第七次全國人口普查情況，全國60歲以上人口占比已達(dá)18.70%。在人口老齡化、居民生活方式變革等多重因素的作用下，我國心血管疾病呈現(xiàn)發(fā)病率高且發(fā)病率逐年提升、死亡負(fù)擔(dān)重的特點。根據(jù)中國心血管雜志發(fā)布的《中國心血管健康與疾病報告2020》，中國心血管病患病率處于持續(xù)上升階段，推算2020年心血管病患人數(shù)3.3億。同時《中國衛(wèi)生健康統(tǒng)計年鑒2019》顯示，2018年我國心血管病死亡率仍較高，高于腫瘤及其他疾病。根據(jù)《中國心血管健康與疾病報告2020》的測算，2004-2018年，扣除物價因素影響，我國急性心肌梗死、缺血性腦卒中和顱內(nèi)出血住院費用的CAGR分別為26.89%、18.65%和14.00%。中醫(yī)藥“腦心同治”理念契合患者需求，心腦血管占據(jù)35%中國公立醫(yī)療機構(gòu)中成藥市場份額。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，心腦血管中成藥具有多成分、多靶點和多適應(yīng)癥、跨適應(yīng)癥等特征，藥物來源及劑型廣泛，治療方案靈活，毒副作用較小，且具有預(yù)防保健功能，適合長期使用，契合心腦血管疾病患者的長期用藥需求，受到醫(yī)生與患者的認(rèn)可，在院內(nèi)及零售端得到廣泛應(yīng)用。根據(jù)米內(nèi)網(wǎng)的數(shù)據(jù)，2020年心腦血管疾病用中藥銷售金額已達(dá)781.97億元，醫(yī)院端占據(jù)主要份額；

中國公立醫(yī)療機構(gòu)終端心腦血管中成藥是中成藥市場最大的治療大類，所占市場份額超過35%。而根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的預(yù)測，在心腦血管發(fā)病率提升、患者知曉率、治療率提升的背景下，心腦血管疾病中藥市場將保持較快增速，2026年市場規(guī)模有望達(dá)1854億元，對應(yīng)2021-2026年CAGR為11.0%。三七總皂苷、銀杏葉提取物等成分為心腦血管疾病治療常見藥物品種，多款中成藥銷售額超10億級。由于中藥當(dāng)中川芎、丹參、桃仁、紅花、路路通、銀杏葉等多數(shù)藥材具有活血化瘀的功效，在適用于治療心腦血管疾病層面，諸多中成藥被認(rèn)定在心腦血管疾病的預(yù)防、治療、康復(fù)方面有明顯的療效，市場的藥品類別豐富。根據(jù)藥融云的數(shù)據(jù)顯示，2021年心血管疾病治療中成藥中，銷售額前三品類的中成藥主要成分分別為三七、銀杏、丹參，銷售額超過10億的品種多達(dá)16個。公司在心腦血管領(lǐng)域產(chǎn)品組合豐富，打造“欣雪安”系列品牌組合，較為全面覆蓋心腦血管多種類中成藥。在心血管領(lǐng)域，公司及子公司湘雅制藥主導(dǎo)產(chǎn)品包括血塞通分散片、血塞通片、銀杏葉分散片、益脈康片、益脈康分散片。為進(jìn)一步強化品牌協(xié)同效應(yīng)，公司將主力產(chǎn)品打造“欣雪安”品牌商標(biāo)以強化消費者認(rèn)知，擴大品牌效應(yīng)。在心腦血管市場需求持續(xù)擴容的背景下，公司心腦血管版塊收入穩(wěn)健增長，2022年上半年實現(xiàn)收入2.1億元，同比增長71.1%；2019-2021年收入CAGR達(dá)22.7%。血塞通分散片為公司心腦血管領(lǐng)域大品種，享有三項核心技術(shù)并受國家專利保護。血塞通分散片由三七總皂苷組成，具有活血祛瘀，通脈活絡(luò)，抑制血小板聚集和增加腦血流量的作用。用于腦絡(luò)瘀阻，中風(fēng)偏癱，心脈瘀阻，胸痹心痛；腦血管后遺癥，冠心病心絞痛屬上述證候者，曾獲湖南省科技進(jìn)步二等獎等榮譽。根據(jù)公司招股書，公司血塞通分散片掌握科學(xué)高效的工藝處方技術(shù)、一步制粒技術(shù)、中藥指紋圖譜技術(shù)三項主要核心技術(shù)，形成獨特競爭優(yōu)勢。近年來公司產(chǎn)品銷量穩(wěn)步增長，集采中標(biāo)有望加速血塞通分散片產(chǎn)品放量。2018-2021年間，公司血塞通分散片銷量實現(xiàn)穩(wěn)步增長，2021年銷量達(dá)5.0億片，對應(yīng)2018-2021年CAGR達(dá)11.5%。而2021年，根據(jù)《中成藥省際聯(lián)盟集中帶量采購公告（第4號）》，公司控股子公司湘雅制藥在中成藥省際聯(lián)盟集采中成功以46.68元價格中選。我們認(rèn)為，公司血塞通分散片在省際級別集采中中標(biāo)，既論證產(chǎn)品實力，同時也有望加速產(chǎn)品的進(jìn)一步放量增長。2.5.抗感染：核心品種通過一致性評價，強力枇杷產(chǎn)品有望開辟新增長極抗感染市場空間大、產(chǎn)業(yè)趨于成熟，頭部品種銷售額超30億。抗感染藥是指具有殺滅或抑制各種病原微生物的作用，通過口服、肌肉注射、靜脈注射等方式全身應(yīng)用的各種藥物。由于抗感染藥品使用頻率高，市場規(guī)模廣闊，據(jù)米內(nèi)網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2020年中國公立醫(yī)療機構(gòu)終端全身用抗細(xì)菌藥市場規(guī)模達(dá)1188億元，其中TOP10品種均超過30億元的銷售額。但另一方面，抗感染產(chǎn)業(yè)的起步較早，產(chǎn)業(yè)已步入相對成熟的生命周期，市場競爭激烈且部分產(chǎn)品受集采降價影響，國內(nèi)廠商研發(fā)技術(shù)水平及資金實力不斷提升。公司抗感染線主導(dǎo)產(chǎn)品為頭孢克肟片，已通過仿制藥質(zhì)量和療效一致性評價，集采下有望穩(wěn)健放量。公司頭孢克肟片為全國醫(yī)保目錄產(chǎn)品，屬于第三代頭孢產(chǎn)品，已于2022年3月通過仿制藥質(zhì)量和療效一致性評價，公司是國內(nèi)同品種第三家過評企業(yè)。根據(jù)公司公告，2021年頭孢克肟片集采采購量為44.8萬盒，抗感染板塊實現(xiàn)收入1.2億元，同比有所回升。我們認(rèn)為，隨著疫情放開下細(xì)菌傳染性疾病發(fā)病率提升，公司該板塊收入有望回升。新收購滕王閣藥業(yè)，強力枇杷膏（蜜煉）/露有望開辟新增長極。2021年公司收購滕王閣藥業(yè)，納入強力枇杷露這一呼吸領(lǐng)域重磅獨家品種，具有獨家蜜煉專利工藝、截至2021年末已經(jīng)覆蓋全國近千家等級醫(yī)院和三千多家基層醫(yī)療機構(gòu)，市場潛力巨大，有望帶動公司開辟新業(yè)務(wù)增長極。3.外延收并購持續(xù)推進(jìn)，產(chǎn)品線豐富打開新增長極公司積極布局子公司收購，以方盛制藥本部為主體，以子公司滕王閣藥業(yè)、湘雅制藥、海南博大等為輔佐合力發(fā)展，持續(xù)拓寬產(chǎn)品線豐富度。2016年公司收購博大藥業(yè)100%股權(quán)，引入4款高潛力明星產(chǎn)品。海南博大藥業(yè)股份有限公司擁有國藥準(zhǔn)字文號的產(chǎn)品27個。其中復(fù)方川芎吲哚美辛膠囊和復(fù)方獨活吲哚美辛膠囊在2016年為全國獨家產(chǎn)品，治療風(fēng)濕、類風(fēng)濕疾病療效好；龍血竭散和舒爾經(jīng)膠囊為全國獨家劑型并入選國家乙類醫(yī)保藥品，分別在骨傷科及婦科用藥市場擁有較高認(rèn)可度，發(fā)展?jié)摿Υ蟆?016年9月，公司以1.16億元收購博大藥業(yè)100%股權(quán)，并于2018年12月決定向其追加投資5000萬元以滿足擴大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模及新增項目投資的需要。在公司近年推行的“338工程”

大產(chǎn)品戰(zhàn)略中，龍血竭散和舒爾經(jīng)膠囊入選5-10年內(nèi)目標(biāo)打造的8個超億元產(chǎn)品之列。2021年公司收購滕王閣藥業(yè)100%股權(quán)，進(jìn)一步擴張中藥制造產(chǎn)品矩陣，強力枇杷膏（蜜煉）助力呼吸產(chǎn)品線增長。江西滕王閣藥業(yè)有限公司深耕呼吸系統(tǒng)中成藥領(lǐng)域多年，2019年獲評國家高新技術(shù)企業(yè)，擁有多條先進(jìn)生產(chǎn)線，覆蓋中藥提取濃縮、顆粒制劑、片劑、口服液、煎膏劑及糖漿劑。旗下產(chǎn)品共計50個品種，100多種規(guī)格，包括止咳類、清熱解毒類、兒童用藥與補益類，其中強力枇杷膏（蜜煉）為全國獨家品種和中藥保護品種，已于2017年進(jìn)入國家新版醫(yī)保目錄并在超20個省份中標(biāo)。2021年7月，公司簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，計劃以1.76億受讓滕王閣藥業(yè)共計100%的股權(quán)。我們認(rèn)為，公司收購滕王閣藥業(yè)，引入強力枇杷膏（蜜煉）等重磅品種，有利于公司加速覆蓋核心中成藥市場，豐富產(chǎn)品矩陣，增強公司在醫(yī)藥領(lǐng)域的核心競爭力；同時，滕王閣藥業(yè)的產(chǎn)品可借助公司工商聯(lián)盟銷售渠道快速覆蓋已中標(biāo)省份市場，形成有利協(xié)同效應(yīng)。4.盈利預(yù)測核心假設(shè)：

心腦血管板塊：心腦血管中成藥市場前景廣闊，公司心腦血管領(lǐng)域擁有重磅產(chǎn)品血塞通分散片與杏葉分散片、益脈康片、益脈康分散片、清腦降壓顆粒等多成分心腦血管中成藥，可覆蓋不同的細(xì)分疾病類型。我們認(rèn)為，在心腦血管疾病中成藥市場空間廣闊的背景下，隨著公司產(chǎn)品線格局進(jìn)一步豐富、市場推廣持續(xù)落地，公司心腦血管板塊收入有望實現(xiàn)較高速增長。我們預(yù)計未來三年公司心腦血管板塊的同比增長將分別達(dá)到43%/33%/16%。同時，考慮到心腦血管中成藥的集采持續(xù)推進(jìn)，我們認(rèn)為心腦血管板塊毛利率未來數(shù)年總體將有所下滑，預(yù)計未來三年公司心腦血管板塊的毛利率將分別為75%/72%/71%。骨傷板塊：骨傷是中醫(yī)的又一優(yōu)勢領(lǐng)域，在人口老齡化趨