極米科技深度研究報告：方寸之間創(chuàng)極致，投影革命領航人一、潛心專注一方光影，厚積薄發(fā)五載奪魁從新生到國內翹楚，黑馬極米穩(wěn)居行業(yè)榜首。2012

年鐘波先生與團隊開啟了微投的創(chuàng)業(yè)

之路，2013

年成都極米科技股份有限公司正式注冊成立，彼時國內投影市場多為商業(yè)級

用途，且被西門子、松下、索尼等老牌外資家電企業(yè)把控絕對份額。公司成立之初便傾

注研發(fā)，不斷探索家庭消費需求，專注于消費級投影設備。2014

年公司推出首款智能投

影產品

Z3，投影行業(yè)智能化時代開啟；至

2018

年，公司憑借多款智能微投產品殺出重

圍，出貨量首次位居中國投影設備市場第一并保持至今；2021

年公司成功在

A股科創(chuàng)板

上市。（一）主營梳理：堅持智能微投為核心的賽道開創(chuàng)者公司主營業(yè)務為智能投影產品研發(fā)、生產及銷售，且圍繞自身產品提供幕布等相應配件

及視頻平臺接入等互聯網增值服務。主營產品中，智能微投、激光電視及創(chuàng)新產品是公

司核心賣點。細分銷售模式，電商平臺入倉、線上

B2C及線下經銷模式協同貢獻絕對收

入。主營收入高增，整機銷售占絕對核心。公司主營業(yè)務收入從

2017

年

9.9

億元增長至

2020

年

28

億元，三年

CAGR高達

41.3%；其中整機業(yè)務收入占比穩(wěn)定保持在

94%

左右，占絕對核心?；ヂ摼W增值服務

2020

年占比雖只有

1.5%，但增速達

93.6%，低

基數下三年

CAGR高達

106.6%。整機細分各產品增速亮眼，彰顯充足增長動能。細分整機業(yè)務，2020

年智能微投、

激光電視、創(chuàng)新業(yè)務規(guī)模分別占整機規(guī)模的

86.9%、4.5%、8.6%。其中智能微投、

激光電視收入三年

CAGR分別達

37%、39.7%，創(chuàng)新產品兩年

CAGR達

99.5%；且

在

2020Q1

疫情對整體消費市場沖擊影響下，2020

年核心的智能微投以及創(chuàng)新產品

收入仍分別同比增長

32%、279.3%。分產品矩陣來看，極米微投主要有

H、Z、便攜系列等三大產品矩陣，20H1

占比分

為

40.7%、34%、15.4%。其中

H系列作為性能更優(yōu)的高端機型，均價定位于

3500

元左右且有持續(xù)提漲趨勢；Z系列定位為基礎款，能滿足消費者基本娛樂需求，均

價為

2300

元左右；便攜系列為電池款產品，易于外出攜帶，均價定位于

2000

元左

右。近年來公司主力機型銷售占比穩(wěn)定，同時不斷推出新品補足產品矩陣，代表產

品如公司針對日本市場推出集成了智能投影設備的吸頂燈“阿拉丁”，產品應用場

景不斷豐富。分渠道來看，公司堅持線上主陣地收效卓然。極米成立之初便積極布局線上渠道，

成長至今，公司線上渠道境內覆蓋京東、天貓等，境外積極拓展亞馬遜、樂天等主

流電商平臺，電商渠道已成為公司的核心銷售模式，20H1

公司線上銷售合計占比高

達

71%。其他渠道中，20H1

公司線下銷售合計占比為

24%，同時正穩(wěn)步開拓海外業(yè)

務。極米針對海外用戶需求推出的差異化產品市場反響良好，20H1

外銷業(yè)務收入占

比已達

5%，未來增量釋放值得期待。（二）產品梳理：消費級投影產品場景落地進一步我們展開極米產品探討，也即消費級投影產品。事實上，投影產品誕生較早但多

定位商務用途，而消費級投影需求差異明顯、潛力空間龐大。當前投影市場已演變形成

多條賽道，使用場景、用戶需求、產品特點、產品定價等各不相同，且大多定位于商務

用途。而消費級投影作為新興概念，聚焦至家用場景，已成為電視、平板、手機等視覺

終端的重要補充，潛在需求空間巨大。產品形態(tài)上，過去家用場景大多以固定式商用投

影機為主，而商用投影存在體積大、安裝固定、手動介入調焦校正精準度低、大功率導

致散熱噪音大等問題，因此有針對性的消費級投影即智能微投出現具有需求導向必然性。具體分析投影市場各子賽道特點：消費級投影：影院走入家庭。家用投影產品能夠突破屏幕大小限制，為消費者提供

影院級觀感，具有廣闊潛在客戶群。在交互性、人工智能及視頻平臺接入等方面，

智能微投也可以很好滿足用戶需求，短、平、快成為家用場景需求縮影，其市場基

礎龐大。商務便攜型：移動展示終端?；脽羝蛞曨l放映早已成為商業(yè)路演、企業(yè)線下活動

中宣傳展示的重要媒介。在快節(jié)奏的空曠場合中，提前布線、調試較為費時費力，

因此便攜性、電池續(xù)航屬性成為商務便攜型產品用戶關注點。教育會議型：固定展示終端。消費級投影出現前，投影大量應用于教室、會議室等

多媒體功能廳。該場景下，投影儀安裝調試后長時間段不再移動，用戶僅要求基本

放映需求，但需要有較長的使用壽命。影院放映型：極致視聽享受。影院、劇院等專業(yè)放映場景下，消費者追求藍光、IMAX等極致觀感，因此需要極高性能的放映設備。相關設備科技含量高，造價高昂，高

使用頻率下對產品壽命要求非常高。種種屬性決定該類產品不具有可替代性。工業(yè)工程型：精密測繪工具。某些工業(yè)場景中技術人員需借助特殊投影設備進行測

繪等操作，要求產品可以在多變的大型施工安裝環(huán)境下提供較高精度的性能。因此

該類產品同樣不具有可替代性。極米深耕消費級投影賽道，產品矩陣豐富。極米以科技內涵作為產品基因，差異化是決

定其競爭力強弱的引爆點。公司智能投影產品主要包括智能微投系列、激光電視系列和

創(chuàng)新產品系列，覆蓋多層級用戶群體、滿足多種使用場景需求。智能微投是公司核心產品，硬件+軟件技術壁壘深厚。我們對智能微投產品結構以及成像

原理進行簡單拆分發(fā)現，與商用設備相比，消費級投影的整機設計、算法開發(fā)等方面均

具備較高技術壁壘。極米多年來在多維度進行技術研發(fā)，已具備整機結構、核心零部件、

算法等軟硬件自研自產技術，并在整機垂直領域將各模塊有機結合，打造優(yōu)質產品。具體來看，我們對極米智能微投產品進行了簡單結構拆分總結。在后續(xù)章節(jié)我們會更進

一步展開其深層探討。信號輸入單元+信號轉換成像+成像輸出單元是產品整體架構。信號輸入端，接收時

產生用戶交互場景；轉換成像階段，依托公司硬件、軟件設計，對電信號進行處理、

成像、優(yōu)化，為用戶提供高品質視覺體驗；輸出端，內置國際品牌哈曼卡頓音響，

并搭配公司投影幕布等產品，形成完整閉環(huán)。多層次修正優(yōu)化保障用戶畫面是產品內部運行邏輯。信號接收+光學成像+硬件修正

+算法優(yōu)化+畫面輸出是公司微投產品內部微觀運行流程，通過各單元協同運作為整

體畫面提供多級修正、優(yōu)化，有效降低用戶使用過程中調焦、校正等交互性難度，

顯著提升畫面質量。整機結構為各功能單元提供高效配置平臺。對于投影產品，成像能力與光機功率有

直接關系，一味追求成像而造成大功率器件發(fā)熱會嚴重縮短產品使用壽命。整機結

構設計對機器內部散熱提供保障，確保產品長期健康運行。同時散熱風扇造成的噪

音問題也是影響使用體驗的重要問題。自研光機是微投產品核心競爭力。追求性能的消費者，往往更為注重光機單元性能

與穩(wěn)定性。其運作原理主要為通過

LED（現行主流）、激光等光源發(fā)射光信號，通

過一系列透鏡進行光學影像處理、修正等操作，傳遞至硬件電路單元待進一步處理。軟、硬件維度通過技術手段實現產品優(yōu)化。硬件端除對畫面進行光學處理外，另注

重熱失效保護、機械失效保護等產品可靠性功能；軟件端提供智能感知、畫質優(yōu)化等算法加持；此外公司軟件系統開發(fā)為整機

UI運行性能提供保障。工業(yè)設計+結構設計，極米內外兼修。公司在注重產品功能研發(fā)的同時，對產品外觀

等方面同樣投入精力，打造外在美與科技內涵并存的優(yōu)質微投產品。（三）組織梳理：核心團隊專業(yè)背景深厚智能微投賽道正處成長早期階段，供給及需求側均有極大變革潛力。除了產品市場的探

討外，早期競爭市場中公司的戰(zhàn)略方向、更進一步上溯到各領導團隊/創(chuàng)始人的理念探究

也至關重要。公司股權結構相對集中，行使表決效率高。截至

2021

年

1

月

6

日，實際控制人鐘波

直接持有公司

25%的股份，同時作為極米咨詢和開心米花的執(zhí)行事務合伙人，合計

控制公司

29.2%股權。此外，通過與公司主要持股高管簽署《一致行動協議》，鐘

波實際控制公司

46.3%的股份表決權，管理表決權的集中有利于公司經營決策高效

執(zhí)行。百度系入股，賦能互聯網科技元素。招股書披露顯示，百度網訊和百度畢威合計持

股

15.5%，百度系加持入股極米，為公司在家電制造的基礎上賦能互聯網科技元素，

人工智能、智能生態(tài)等有望在未來為公司開辟新的增長曲線。極米高管多為名校畢業(yè)，具備豐富技術及行業(yè)經驗。梳理公司高管履歷發(fā)現，極米

核心團隊普遍就讀于國內外知名院校，且均具備海信、華為、富士康、長虹等老牌

電子科技、制造、家電公司的任職經驗，豐富的技術及行業(yè)經驗保障公司研發(fā)實力。股權激勵提振員工動力，利益共通標定集體目標。截至

2021

年

1

月

6

日，公司通過

極米咨詢和開心米花作為持股平臺實施股權激勵，并建立了米花壹號、米花貳號等

6

個員工間接持股平臺，覆蓋

152

名員工共計持股占公司發(fā)行總股本

4.2%。通過股

權激勵，公司與員工建立利益閉環(huán)，為公司長久良好經營而協同奮進。至此，我們對極米科技的業(yè)務、產品及架構有了初步的認識。極米產品業(yè)務高度集中于

智能微投新賽道的創(chuàng)新與普及，并成為其中引領者和最重要的企業(yè)，其后續(xù)業(yè)務發(fā)展與

微投市場成長息息相關。因此對于我們而言，首當其沖應明確的正是智能微投賽道的市場定位及成長方向。二、賽道定位：技術驅動需求滿足，智能微投面向千億市場在梳理極米所在的智能微投的賽道過程中，我們發(fā)現當前研究體系中存在一個明顯的問

題，即市場當前缺乏對智能微投賽道的明確定位。誠然因為技術創(chuàng)新尚在高速發(fā)展、產

品普及尚處于導入推廣階段，要對智能微投充分定位存在較大難度和變數。但缺乏定位

就缺乏空間判定，也就缺乏對賽道和公司成長空間的中長期發(fā)展邏輯，因此我們首先也

是重中之重的探討，就是基于各視覺終端的產品技術發(fā)展規(guī)律，結合家用消費的需求方

向，嘗試定位智能微投賽道的需求痛點及預期空間。（一）家用視覺終端格局及演變視覺終端多元化，智能微投進一步豐富家用視覺產品形態(tài)。上世紀

80

年代作為“三大件”

之一的彩電開始進入中國家庭，伴隨顯示技術進步、互聯網發(fā)展一度成為集影音、娛樂、

教育的家用視覺終端中心。而先后涌現出的電腦、智能手機、平板等家用視覺終端設備

不僅豐富用戶視覺體驗、滿足其多元化視覺需求，亦沖擊了彩電在家庭視覺終端的地位。

而伴隨極米開發(fā)智能微投產品，以其大屏化觀影體驗、豐富內容、便捷操作廣受關注。

至此對于消費者而言，家用視覺終端已具有豐富產品矩陣，探索其需求差異化正是對智

能微投產品定位的探討。以“電視”為鑒，看傳統視覺終端市場的發(fā)展與沒落。電視作為最早全面普及并廣泛標

配的家電，至今在家用視覺終端中仍保持著核心地位，而其興衰也代表著家用視覺終端

市場的發(fā)展方向：自顯像管技術興起，技術迭代驅動產品發(fā)展。自

1925

年顯像管技術問世起，CRT電視就開始迅速導入市場，而伴隨著平板電視的迅速興起，等離子、液晶、LED等

技術突破驅動電視向大屏、輕薄、高清不斷發(fā)展。自

2000

年以來液晶、LED作為當

前產品主流技術，電視產品形態(tài)已可實現最大屏幕尺寸達

100

寸、清晰度達

8K級

別，OLED產品屏幕還可實現超薄可彎曲。近

15

年來電視保有量逐漸下滑，日本家庭“一戶多機”邏輯已崩潰。由日本電視保

有量可發(fā)現，日本自

1967

年電視普及一度攀升至

2005

年的

252

臺/百戶，此間電視

呈現“一戶多機”邏輯。然而

2000

年后伴隨互聯網蓬勃發(fā)展，以智能手機、平板類

終端和電腦終端興起，部分替代電視影音視聽需求的同時彌補了電視交互性差的缺

點，日本家庭電視“一戶多機”進程崩潰保有量一路下滑，至最新

2021

年已降至

207.6

臺/百戶，近

15

年來電視、手機保有量剪刀差迅速擴大。我國電視市場“一戶多機”同樣面臨終結，競爭惡化嚴重影響業(yè)態(tài)。我國電視普及

較日本晚約

20

年，但保有量峰值回落非常相近，至

2007

年國內電視達到

137.8

臺/

百戶的頂峰，隨后受手機電腦等沖擊而持續(xù)回調趨向“一戶一機”，至今保持在

122

臺/百戶的水平。伴隨市場規(guī)模收縮、品牌商產業(yè)鏈話語權薄弱，國內電視市場陷入

長期的低利潤價格戰(zhàn)，缺乏增量市場下電視品牌集中度低、技術創(chuàng)新放緩、產品同

質化嚴重。過去電視主導的家用視覺終端市場已面臨嚴峻考驗。（二）消費級投影新賽道近年迅速爆發(fā)而在電視市場遭遇瓶頸后，消費級投影市場近年需求爆發(fā)，家用規(guī)模迅速擴張：2015

年之前商用級產品主導，市場增長乏力。2014

年前由愛普生等傳統投影龍頭企

業(yè)主導的產品主要面向商用和教育渠道，家庭消費是小眾需求，2011

年-2014

年整

體投影設備出貨量

CAGR為

10%，至

2015

年行業(yè)增速更是低至

3%出現低谷。2015

年后家庭消費需求爆發(fā)，市場迎來高速增長。2014

年極米首款智能微投產品問

世，重新定義了消費級智能微投新產品形態(tài)，伴隨市場教育家庭消費級投影市場隨

之爆發(fā)，2015-2018年整體投影市場3年CAGR高達26%。更進一步細分看，2017-2020

年間消費級投影出貨量

3

年

CAGR達

32.1%，相應商用投影

3

年

CAGR僅-16.7%，

消費級投影引領了整個投影設備近五年增速。分結構來看，消費級市場已成第一大細分市場，LED成主流光源。伴隨投影整體市場份

額從商用級向消費級轉移，至2020年消費級投影市場占比已達72%，成為國內核心市場；

而細分光源結構看，傳統商用所用的燈泡光源占比逐年下降，以極米為核心采用的

LED光源產品成為核心結構，20H1

LED光源產品占比高達

73%，同時激光光源作為后續(xù)光

源方向也持續(xù)成長，至

20H1

占比為

8%。分渠道來看，線上成放量重要渠道，智能微投成為重要互聯網內容平臺。線上渠道出貨

量占比由

2017

年的

42%提升至

2020

年

H1

的

61%，隨消費級市場

C端客戶崛起，線上

渠道迅速成為主要銷售渠道。伴隨國內主要內容提供商愛奇藝、騰訊視頻、芒果

TV、優(yōu)酷、嗶哩嗶哩等紛紛與極米建立合作關系，智能微投可滿足用戶互聯網影音娛樂需求。電視、投影規(guī)模對比：電視市場飽和收縮，消費級投影市場蓬勃成長。規(guī)模上，2020

年國內電視市場銷量

4602

萬臺，投影、消費級投影則分別為

417

萬

臺和

300

萬臺，電視行業(yè)規(guī)模分別為投影、消費級投影市場規(guī)模的

11

倍、15

倍，

體量差距巨大，消費級投影在視覺終端市場僅屬于新興賽道。增速上，不同于電視銷量

3

年

CAGR的-1.1%，以及整體投影市場

CAGR的

7.9%，

消費級投影市場提振家用視覺終端，3

年

CAGR達

32.1%。消費級投影正在逐步成

為解決家用視覺需求的新方向。而消費級投影近年規(guī)模的快速成長，與其背后的產品技術突破高度關聯。正是近年投影

技術的多元變革、產品創(chuàng)新，推動投影光源結構變化，以及產品形態(tài)向家用消費場景演

變，進而推動了消費投影行業(yè)快速擴容與發(fā)展。因此我們要了解智能微投賽道成長因素

及未來方向，有必要對消費投影賽道發(fā)展過程中的核心技術有所探究。（三）產業(yè)核心技術升級

促成新賽道興起由定義出發(fā)，智能微投是指搭載畫面校正及畫質優(yōu)化等智能技術、體積小設計緊湊的高分辨率投影儀產品。不同于傳統投影儀，智能微投應用場景大多為家庭場景，其大尺寸

投影、便攜、極速開機、自動校正等優(yōu)勢滿足消費者家庭大屏幕沉浸式觀影需求。智能微投整機設計的核心模塊包含光產生（投影光源）、光處理、光投射三部分。其中

光投射更多為幕布漫反射環(huán)節(jié)不涉及核心技術，我們主要對比不同光產生、光處理技術

介紹其差異及發(fā)展方向：1、光源：技術創(chuàng)新驅動亮度提升

分光源對比來看，LED以其廣泛適用性和較高性價比成為主導光源，激光具備高視覺性

能成為可能的光源發(fā)展方向。早期投影儀產品采用超高壓汞燈作為光源，其原理為氣體放電發(fā)光，其成本在各光

源中最低，但理論壽命低（1

萬小時），需頻繁更換燈泡，啟動時間長、光通量低、

顯色指數不足，并且因汞蒸汽原理而存在安全隱患，完全無法用于家庭場景；LED光源目前以

73%的占比成為投影設備主流光源，其原理為半導體

PN結發(fā)光，

不同于高壓汞燈，LED光源理論壽命延長八倍，幾乎瞬時啟動，并具備大幅優(yōu)化光

通量、顯色指數，視覺性能優(yōu)秀，并具備較高性價比，成為當前家用消費場景的最

適合的光源結構；激光光源原理為電子躍遷放電發(fā)光，其特征為高色純度、低光衰、高準直性等，在

分辨率、飽和度等視覺性能上優(yōu)勢明顯，并且其光通量上限遠遠高于

LED，在光亮

度上具備碾壓性優(yōu)勢，因此近年來占比也逐漸提升，但由于模塊價格仍十分昂貴，

尚難以在消費投影設備產品廣泛普及。2、光處理：技術迭代驅動綜合畫質性能提升光處理技術基本原理：光源射出的白光通過分色鏡分色后，單色光分別通過液晶板、LCOS基板、DMD芯片等顯示原件調制，再通過合色鏡至投影物鏡出射成像彩色圖像。三種光

處理技術的主要差異在于，3LCD顯示原件調制入射光方式為透射式，而其他兩種為反

射式。顯示技術迭代驅動投影市場發(fā)展歷程。自

20

世紀

30

年代顯像管技術誕生并應用于投影產品，顯示技術歷經顯像管、光閥、DLP、LCD、LCOS等技術，其中德州儀器開發(fā)的

DLP技術正是應用于智能微投產品的主要顯示技術。2014

年極米應用

DLP技術發(fā)布投

影行業(yè)首款智能微投產品

Z3，開啟智能微投元年。投影設備照明顯示系統目前三種主流技術

3LCD、LCOS、DLP方案各有優(yōu)劣。其中

3LCD技術方案色彩效果良好，LCOS、DLP技術方案色彩對比度及分辨率性能相對良好。其中

DLP技術具有完全數字化顯示、光能利用率高、顯示對比度高、像素填充率高等優(yōu)勢，

可實現電影級的無像素柵格畫面顯示，同時與

LCD投影設備相比，DLP投影設備體積更

加緊湊，更適合智能微投產品。進一步看三種光處理方案所對應的顯示器件的主要差異：TFT—LCD芯片：液晶板兩端施加電壓后液晶層將發(fā)生偏轉，從而對透射光偏振方

向進行調制；LCOS芯片：LCOS基板同樣裝有液晶層并通過液晶層偏轉調制偏振光，與

LCD不

同處在于光線將兩次透射過液晶層：入射光投射過液晶層到達鋁基板，經鋁基板反

射后再次通過液晶層出射；DMD芯片：DMD器件由微鏡陣列組成，每個微鏡即為一個像素，微鏡大小為微米

級，通過扭臂梁式微鉸鏈構件來控制微鏡翻轉運動。光源入射光束與投影鏡頭位置

呈固定角度，通過控制微鏡翻轉角度實現有無光輸出。智能微投賽道受益于光源、光處理技術優(yōu)化得以成型。隨著

LED、激光替代超高壓汞燈

成為投影設備主要光源，也隨著

DLP技術替代

3LCD、3LCOS技術成為主要光處理技術，

投影產品的壽命、亮度、色彩、光效得以大幅提升，并且光源、光機體積重量顯著減小。

正是小型化、消費級、便攜式的產品發(fā)展，使智能微投市場得以推廣成型。（四）深剖需求與性能，視效、便捷、價格間博弈判斷賽道定位1、需求拆解：家用視覺終端各有優(yōu)劣我們以電視為例總結消費者對視覺終端的關注點。消費者在購買電視時關注點優(yōu)先級比

例存在顯著不同，據奧維云網數據，消費者在購買電視時對價格關注度最高達

86%，其

次是品牌、尺寸及多種視覺性能等其他功能特點、視覺效果良好的性價比產品更易受消

費者青睞。我們暫時扣除價格因素和品牌因素，僅從產品性能維度提煉家用視覺終端的不同屬性，

大致總結為大屏化、畫質、交互性、智能化、便攜性和家裝屬性等差異化的六個特征，

由此出發(fā)可對比不同終端特征及適用場景。彩電作為經典的高畫質終端，具備最強家裝屬性，兼顧較強大屏化優(yōu)勢，仍占據主

導用戶心智的地位，同時也存在大尺寸屏幕成本較高，便捷性、交互性較差等問題，

當前更多成為家裝環(huán)節(jié)的標配產品，但由于使用局限性為其他視覺終端帶來契機；手機、平板類具備最強的便攜性、交互性和智能化特征，同時小屏幕下畫質滿足視覺需求，這是其作為家用視覺終端的最強特征，用戶可隨意切換適用場景、觸屏式

操作帶來最佳交互體驗，是超越家用終端的核心消費電子市場，但在大尺寸視覺體

驗上存在極大壁壘；相對而言智能微投當前最大優(yōu)勢在于大屏幕觀影沉浸式體驗，同時其便捷性、交互

性、智能化等屬性介于彩電和手機終端之間，產品智能性使得任意角度投屏無需校

準，設備小巧無需固定亦能實現房間內觀影場景切換，但畫質效果仍有提升空間。

更重要的是，相對彩電和手機，智能微投產品技術的進一步成長空間極強，產品性

能競爭力有望進一步提升。進一步的，我們把畫質、大屏化等屬性歸于視覺效果范疇；便攜性、交互性乃至家裝屬性歸于產品便捷性范疇，由此兩大產品方向進行展開討論。而智能化更多涉及的家居物

聯網功能的長期成長空間，暫不放入當前核心產品屬性的討論。2、視覺效果對比：大屏化為核心優(yōu)勢畫質亮度存優(yōu)化空間影響終端視覺體驗的產品屬性是多方面的，從體驗效果來看，主要可分為屏幕尺寸的場

景大小，以及影響畫質的參數主要包含分辨率、亮度、響應速度、色彩精度等多個指標，

我們以下圖對比做更直接的區(qū)分。而其中亮度尤為重要，相同分辨率下，亮度越高畫面

“清晰度”越高。智能微投最顯著的產品優(yōu)勢：大屏化，輕松突破家用場景視覺尺寸上限。投影大屏特征具獨有視覺優(yōu)勢。前文提及，現有各類家庭電視技術的尺寸上限基本

停留在

100

寸之內，事實上主流家用電視均低于

70

寸。而由于投影原理的差異，智

能微投使用時可輕松實現

120

寸，在投射距離足夠、幕布面積足夠下甚至可實現

150

寸的影院效果。追求大屏沉浸體驗本身就是消費者視覺需求的驅動力，這也是為什

么各類視覺終端市場已充分發(fā)展，但大屏幕影院仍具備很強需求市場的原因之一。此外，大屏電視安裝成本高，安裝難度大。據小米京東官網商品描述，Redmi86

寸

大屏電視大小幾乎相當于電梯截面大小，電視屏幕增大直接導致電視體積、重量等

相應增大，帶來倍數增加的安裝、運輸成本，而

100

寸電視甚至需吊裝入戶，安裝

極為不便，且存在安全隱患。電視大屏安裝問題即限制了實際家用場景的電視可用尺寸影響視覺效果體驗，同時極高的安裝投入和復雜度也嚴重影響了便捷性體驗。而從畫質的視覺效果出發(fā)，按分辨率、亮度等參數對比電視、智能微投性價比：分辨率方面，目前智能微投主流分辨率均可達

1080P，并且伴隨著以光處理技術為

主的創(chuàng)新優(yōu)化，新產品分辨率向高端電視看齊，如極米的高端新品

RSPro2

分辨率

已達到

4K級別，基本與超高清電視分辨率相匹敵；亮度方面，電視亮度通常用

nits表示，因是主動發(fā)光，與被動的流明（ANSI）有所

區(qū)別，換算下電視峰值亮度可達

3426ANSI。而近年來智能微投在技術升級下亮度大

幅提升，如極米從

Z1

的

500ANSI提升至當前主流產品的

2200ANSI。但客觀來說微

投亮度與電視相比仍有差距，現有產品夜晚效果優(yōu)異，但白天屏幕仍有泛白現象，

這在一定程度上限制了微投的場景推廣。因此亮度問題仍是智能微投當前的產品短

板，也是后續(xù)其產品升級、場景普及的技術創(chuàng)新方向。因此由視覺效果體驗維度看，智能微投較電視具備強力的大屏優(yōu)勢、逐步跟進看齊的超

高清分辨率能力，并同時存在亮度短板以待產品技術的進一步突破，綜合當前視覺體驗

與電視各有利弊，而顯著優(yōu)于手機平板等終端。但考慮到智能微投產品技術的高成長性，

以及電視產品技術已相對成熟的狀態(tài)，智能微投視覺效果具備全面超越電視的未來潛力。3、便捷性對比：場景切換長板時延交互正升級視覺產品的便捷性在此前并未成為市場的核心技術參數參與營銷討論。但事實上這一概

念由來已久，從一定程度說，手機、平板正是因極強的便捷性，從而使成熟的電視邏輯

崩潰，形成賽道間的替代，忽視便捷性將造成視覺終端的嚴重偏差。具體看產品便捷性，可包含設備安裝入場、各場景切換、操作交互響應、端到端鏈接以及開機到使用的啟動

時延等幾個方面。其中設備安裝入場的便捷性對比在此前大屏化內容中已探討，除對比

大屏電視外，消費級投影簡易靈活安裝也是其較商用投影的極大便捷性提高，不再贅述。智能微投應用場景可隨意快速切換，自動避障技術進一步加強場景應用靈活性。智能微

投產品本身小巧便攜，可在家用、戶外的多種場景靈活放置，并且可在平面、曲面墻，

通過直射、斜射等多角度成像，因此可以快速用于各種家居場景如客廳、臥室、露臺等

位置投屏觀影，其場景切換碾壓電視，靈活的場景切換也直接替代了電視“一戶多機”

邏輯，既節(jié)約了多場景設備配置的價格，也增強了產品消費體驗。同時極米為代表開發(fā)

的自動避障技術，可靈活識別背景障礙并進行頁面微調，進一步增強了場景切換體驗。全自動梯形校正、自動對其幕布、自動對焦等技術不斷優(yōu)化體驗，極速開機技術大幅縮減啟動時延。就目前而言，智能微投的開機時延較其他終端來說仍處于便捷性的劣勢，

這其中包括了端到端投屏鏈接的內容平臺限制以及過往通信技術限制等客觀因素。但微

投行業(yè)尤其以極米為代表的便捷性創(chuàng)新正在大幅改善使用體驗，如全自動梯形校正、自

動對齊幕布、自動對焦等技術升級極大優(yōu)化了消費者體驗；同時極米開發(fā)的極速開機技

術，利用內存待機原理將傳統待機啟動時延的

20-50s，大幅壓縮至

8s內，更進一步今年

極米新品

H3S通過再次優(yōu)化電源管理算法，開機速度提升至

4

秒。這些便捷性技術推進

大幅增強了產品乃至賽道的競爭力，也是微投未來進一步增加消費體驗的方向。整體來看，智能微投的便捷性體驗較原有商用投影有了全面升級，這也是消費級投影得

以在家用場景逐步普及認可的一大創(chuàng)新基礎。而對比電視，智能微投在入戶安裝、場景

切換方面具備絕對優(yōu)勢；而在交互響應、端到端投屏等方面微投與電視交互尚未拉開本

質差異，伴隨

AI語音、手勢的普及期待其產品交互響應的強化，而

5G普及、內容平臺

深化合作則對端到端投屏有加成預期；最后在啟動時延等性能方面，微投仍處于弱勢，

伴隨軟件技術的大幅投入，這一短板的后續(xù)補齊有望大幅改進微投產品的整體便捷性。4、性價比對比：尺寸導向微投獲勝亮度導向指引研發(fā)路徑除了之前我們從產品端對比的視覺效果和便捷性兩大維度屬性外，價格作為電視消費關注度高達

86%的核心因素，印證著產品性價比與產品屬性具備極強的博弈關系。電視尺寸顯著影響零售價，尤其大屏范疇價格飆升，智能微投具備大屏性價比。從

LCD面板看，其價格指數隨尺寸變化近似呈線性關系，平均面板增大10寸價格指數上升0.31。

這一規(guī)律直接影響了電視零售價格與尺寸的關系，取小米京東旗艦店電視零售價統計，

在

75

寸內其零售價與尺寸也呈現近似的線性關系。但當高于

75

寸后電視零售價跳躍式

高增，98

寸電視零售價格較

75

寸上升超過

300%。而智能微投投射不同尺寸屏幕只需改

變投射距離，乃至家用電視無法觸及的

120

寸、150

寸屏幕也為同機價格，由此可知，

在超

75

寸大屏概念下，智能微投具備遠高于電視的性價比，此即其核心競爭優(yōu)勢。另一方面，智能微投影響價格的核心參數在于亮度。取極米官網的微投產品零售價格與

其亮度相關聯可發(fā)現，其價格與亮度基本呈線性關系，每增加

500ANSI微投產品價格指

數提升

0.25（約

950

元）。在微投亮度尚未滿足各光照場景的前提下，產品價格高度受

制于亮度參數，由此可見直接影響亮度的光機在智能微投供應鏈具備核心意義，極米自

研光機戰(zhàn)略的正確性不言而喻。智能微投亮度與價格的規(guī)律在當貝產品中同樣得以印證，并具高亮度延展意義。唯一異

常點即當貝

K1

產品對其真

4K、UHD投影的溢價（但鑒于仍采用

0.47DMD，我們對真

4K的提法給予一定保留）。而當貝采用激光投影的

X3，對微投更高亮度區(qū)間有指導意

義，其亮度號稱達

3200ANSI（當貝實驗室數據），但價格并沒有因亮度升階而出現暴增，

而是進一步呈現出近線性規(guī)律，這其中雖然有單色激光光機的不完備性干擾，但也進一

步證明微投沿著亮度增強的產品升級趨勢，也說明伴隨著光機整體規(guī)模擴大、成本降低，

整個微投賽道在視覺效果亮度短板上逐步補足具備極高確定性。5、產品定位：智能微投趨向補充型替代成本優(yōu)化加速性能正反饋基于以上需求探討，我們嘗試將各視覺終端產品按照產品屬性特征進行二維定位。以視覺效果和便捷性兩大屬性劃分視覺終端方向。如前文界定，我們將尺寸、畫質

等各因素歸為視覺效果屬性，將便攜、切換、交互歸為便捷性屬性。并分別以影院

模式作為消費者視覺體驗的極致，同時也是便捷性最低的模式；以手機作為便攜性

的極致，同時也是相對視覺效果最有限的模式，在此基礎上可對電視、商用投影、

平板、智能微投分別進行二維錨定。同時也形成了視覺終端產品的終局假設，即視

覺效果和便攜性均達到極致的理論模式。視覺終端的消費需求在追求兩方向優(yōu)化的同時，也存在差異的個性化需求。消費者

始終追求著終端極致體驗，即理論上極限大尺寸高質量視覺體驗、同時具備便攜切

換場景、靈敏的操作互動性的終端。但在有限預期下這一終局設備極難出現，退而

求其次，用戶需求只能在部分性能取舍間尋求需求滿足。同時除了兩軸核心方向外，

各終端因使用方式、體積、場景的各維度不同，具備較強差異化，在當下第三消費

時代個性化消費理念下，終端市場存在差異化需求。智能微投當前定位是在視覺效果及便捷性略具優(yōu)勢的電視替代品。相較電視，智能

微投雖然視覺效果上具備大屏化優(yōu)勢、便捷性上具備靈活切換場景的優(yōu)勢，但同樣

也存在一定短板，即視覺效果上的亮度短板、便捷性上的延時短板，因此綜合產品

力尚未具備決定性替代能力，目前更多作為電視終端的補充替代品。但相較電視的成熟產品架構，智能微投在硬件、軟件等各方面的產品可塑性極強。

伴隨后續(xù)光機、光處理技術升級，軟件配套及快速響應的優(yōu)化，智能微投賽道具備

遠高于電視的成長性，以技術創(chuàng)新為驅動力，賽道替代空間必將持續(xù)擴張。而在產品屬性定位之外，市場規(guī)模擴張帶來關鍵模塊成本的下降，更是促成智能微投得

以在家用消費場景下成型。關鍵模塊光機+芯片占成本比例極高。截止

20H1，光機+芯片占極米智能微投產品成

本比重達

82%；2018

年-2020

年

H1，由于極米自研光機比例增加，光機采購成本占

比由

2018

年的

55%降低至

2020H1

的

20%，而芯片成本占比則由

2018

年的

24%提

升至

2020H1

的

60%。光機、芯片等關鍵模塊規(guī)模擴張，成本逐步降低。中國臺灣揚明為極米光機主要供應商，

據中國臺灣揚明年報披露，其光機出廠均價逐年降低，至

2019

年光機單價低至

1991

臺

幣，較

2009

年降幅達

70.7%；2017

年后極米開始自研光機，亦推動光機采購成本大

幅下降，2020H1

較

2018

年采購單價下降

13.6%；芯片-DLP、芯片-主控等芯片類采

購單價整體也呈逐漸下降趨勢。成本下降推動高性能新品以消費級平穩(wěn)價位快速打開市場。對比極米

H系列智能微

投產品價格變化，從

2016

年上市的

H1

到

2021

年新推出的

H3S產品，各級在亮度、

智能交互性上先后有大幅提升，投射比由

1.5:1

降低至

1.2:1，但伴隨跨度

5

年間關

鍵模塊成本的下降，歷年新品價格僅有小幅提升。正是賽道關鍵模塊成本優(yōu)化，加

速了智能微投產品的性能迭代升級，并促成了市場教育與規(guī)模的快速成型，這是智

能微投供給端極為重要的正循環(huán)反饋。綜合以上分析，我們按照便捷性、視覺效果、性價比的思路判定當前智能微投在家用視

覺終端位置：1）智能微投目前遠無法完全替代電視，更多為電視的補充替代品。其在視覺效果及便捷

性上較電視略具優(yōu)勢，伴隨電視保有量逐漸趨近于

1

臺/戶，智能微投有望替代

0.38

臺/

戶的補充性保有量空間；2）智能微投視當前核心優(yōu)勢在于大屏化視覺效果，尤其較大尺寸電視具備極高性價比。

同時其靈活的各場景切換也使其較固定的電視終端具備便捷性優(yōu)勢。產品優(yōu)勢定位于可

選享受型體驗，滿足家庭觀影需求，對電影院線、主體影院式酒店也具備一定替代性。3）智能微投當前顯著短板一方面在于視覺效果的亮度上，部分限制其場景適用性，另一

方面則在于鏈接/啟動等環(huán)節(jié)的延時情況，造成便捷性體驗受損。此外高清分辨率、交互

響應等維度也具備較大提升空間。由以上產品定位，我們可看到，現有智能微投存在明顯產品優(yōu)勢，也具備大屏的成本優(yōu)

勢，同時也存在短板。但除了當前定位外，我們必須強調智能微投賽道發(fā)展的兩個極為

重要的特征，也正是基于此，智能微投賽道具備了極強的中期成長邏輯：其一為產品技術可塑性極強，目前微投在視覺效果方面的亮度短板、分辨率短板，

便捷性方面的投屏延遲短板、交互優(yōu)化空間，其技術解決的空間和確定性均很強，

與已近固化的彩電產品不可同日而語；其二為規(guī)模效應下核心模塊成本優(yōu)化，伴隨光機/光處理成本持續(xù)優(yōu)化，即加速了產

品性能迭代升級，也在相對合理的新品漲價范圍內推動市場教育，帶來更進一步規(guī)

模成型，從而形成良性循環(huán)。（五）產品賽道情景測算成長空間看向千億市場由視覺終端需求以及智能微投產品特性，我們可以基本定位智能微投的需求范疇。進而

我們嘗試解決當前智能微投行研中最困難的一個問題，即智能微投賽道的市場空間測算。

誠然智能微投產品技術正在快速創(chuàng)新成長，以正在成長的產品屬性難以直接推算整個賽

道的空間，因此我們結合核心屬性進行關鍵性假設，以不同達成條件推算對應行業(yè)空間。背景邏輯：智能微投與彩電等主體共同構成家庭視覺終端產品結構，要確定智能微投賽

道邊際，仍需要從家用視覺終端的整體空間上限判定出發(fā)。由存量看，國內彩電保有量

達到峰值的

2007、2010

年，達到

137

臺/百戶，可近似判定為國內家用視覺終端上限（日

本峰值則為

207.6

臺/百戶）。增量看，2010

年對應彩電內銷量為

5312

萬臺，結合當年戶數

4.21

億戶，彩電更換周期近

似為

7.9

年。此后雖然彩電因一戶多機需求被手機平板所搶占，但家用視覺終端隱性上

限未變，甚至或仍有上升空間。對于智能微投的市場空間，我們若直接由增量角度由銷量占比估算，存在總數難以估算

的問題，因彩電內銷量已大幅下滑而其他視覺終端我們難以明確拆分其家用場景的使用

比例。故我們采用存量估算的方式，以七普最新家庭戶數

49416

萬戶為基礎，判斷智能

微投在家庭中的可實現的穩(wěn)態(tài)普及程度，獲得穩(wěn)態(tài)存量值，進而基于科技創(chuàng)新屬性設定微投更新周期為

6

年，可推算穩(wěn)態(tài)下純更新需求帶來的銷量。值得一提的是，這一推算

方式忽略了發(fā)展前期新增需求，賽道銷量峰值應為新增與更新曲線加和的最大值，同時

僅考慮了一戶一機模式，真實峰值會比我們推算結果更高。情景假設

1：現有產品技術不再變化，賽道將停留于可選初期發(fā)展階段如僅以當前核心技術水準為界，不考慮正在研發(fā)及未來創(chuàng)新的產品技術迭代升級，僅以

目前智能微投已有特征，簡單歸納即大屏優(yōu)勢最強、場景切換優(yōu)勢次之、交互能力中性、

延時仍存短板、亮度短板顯著，其產品形態(tài)難以形成替代及搶占主流終端份額，更多以

好玩、科技、享受等消費升級概念作為低普及的可選產品。我們在此前的研究框架中曾

多次提及，判定家電賽道由導入期至成長期的拐點近似在滲透率

10%左右，由此假設情

景出發(fā)則智能微投難以超越

10%普及率，即存量

0.1

臺/戶的空間，推算穩(wěn)態(tài)下更新需求

每年銷量為

824

萬臺。較

2020

年出貨量

300

萬臺的增長空間，更多來自市場教育、渠道

鋪設及多價格段覆蓋等。情景假設

2：亮度及延時等顯著短板補齊，智能微投成為彩電補充的第二家用視覺終端亮度與啟動延時是當前產品兩個較顯著短板，亮度升級和延時多維優(yōu)化也是可觀測到的

各玩家重心研發(fā)方向，中期看短板優(yōu)化的確定性較強。當這兩大短板補齊，智能微投將

可適用于家用各場景各時段需求，并不再有明顯體驗痛點。彼時智能微投的大屏化、場

景便捷切換等優(yōu)勢將更充分被認可，并具備大屏場景的性價比優(yōu)勢，則其可作為電視“一

戶一機”標配之外的第二大家用視覺終端，即以差異化體驗優(yōu)勢搶占補充性輔助需求。

我們以彩電存量峰值計

1.378

臺/戶，微投補充的就是標配外

0.378

臺/戶的空間，穩(wěn)態(tài)更

新需求可達

3113

萬臺。情景假設

3：產品技術高可塑性展望，產品力全面超越彩電，成為替代性標配賽道客觀而言這一情景假設對遠期產品技術的要求很高，智能微投需在亮度、各畫質指標、

交互性、端到端鏈接、使用時延乃至內容平臺資源等方面均不輸于彩電，甚至除大屏優(yōu)

勢及場景便捷優(yōu)勢外有其他新增顯著產品優(yōu)勢，如整體性價比較彩電更具優(yōu)勢（實際部

分機型對比確能達到）。當微投產品技術全面性超越彩電，則有望掀起家用視覺終端的

替代性產品革命，或至少為新標配賽道誕生（如客廳、臥室各標配彩電、微投），則智

能微投存量角度的展望給予“一戶一機”水平，穩(wěn)態(tài)更新需求則可高達

8236

萬臺。當下

產品賽道距離這一情景假設過遠，僅做遠端參考即可。進一步基于三種情景假設所得銷量規(guī)模，我們認為智能微投伴隨市場教育、高端品牌樹

立、技術創(chuàng)新升級、外觀設計優(yōu)化等各維度產品價值提升，將帶來不同程度的均價上漲，

情景

1、2、3

分別給予

5%、15%和

25%的漲價空間，則對應穩(wěn)態(tài)市場銷售額規(guī)模分別可

達

247

億元、1023

億元和

2941

億元。有別于技術停滯和產品全面超越的兩類極限情景，

我們探究判斷，伴隨創(chuàng)新落地，智能微投較大概率成為補足彩電的第二大家用視覺終端

賽道，這將是超越千億級別的龐大且極具頭部壁壘的優(yōu)質賽道，其中孕育的各玩家尤其

先發(fā)龍頭極米的投資機會將大有可為。三、競爭格局：賽道成長競爭激烈，頭部梯隊出現分化（一）眾玩家迅速入場一二梯隊漸次成型伴隨智能微投產品的普及和消費級投影新賽道的快速擴張，賽道增量釋放帶動業(yè)內格局

的發(fā)展調整，近年來包含商用級投影儀廠商、傳統電視廠商在內的眾多玩家紛紛轉入消

費級投影市場。消費級投影細分格局：極米為智能微投龍頭，賽道玩家迅速增加頭部集中度有所下降。

直接的消費級投影主要玩家有極米、堅果、當貝、小米、峰米等公司。以

LED投影為近

似消費級智能微投市場樣本，2017

年起極米即以

29.7%的出貨量份額占據細分

LED投影

的龍頭，期間眾多玩家競爭但極米始終保持龍頭，至

2020H1

份額重歸

30%。而

LED投

影

CR5

在

2019

年

TOP5

份額合計為

49%，

較

2017

年

CR5

份額下降

13pct，這也佐證了

智能微投賽道競爭日趨激烈以及極米穩(wěn)健的龍頭引領能力。投影設備整體格局：商用級份額向消費級轉移，消費級頭部引領下梯隊加速分化。由消

費級外擴至整體投影市場格局，可發(fā)現傳統商用投影玩家如愛普生、明基等廠商份額持

續(xù)下滑。2017

年-2020H1，極米在整體投影市場出貨量份額大漲

11pct至

22%，消費級龍頭自

2018

年起逆襲商用廠商引領國內整體投影賽道。反觀三年半間愛普生、明基份額分

別下降

9pct、6pct，至

2020H1

僅

6%和

3%，極米份額超越擁有百年歷史的愛普生，

背后蘊含著消費級投影賽道崛起的巨大潛力。以

2020H1

出貨量來劃分，國內整體投影行業(yè)已重新界定格局，其中極米與堅果兩

大消費級投影龍頭分別以

37.5

和

21.6

萬臺位居第一梯隊，極米寡頭規(guī)模優(yōu)勢明顯；而愛普生、小米、明基等分別以

10.6、6.4、5.6

萬臺位居第二梯隊。同時，賽道眾多玩家迅速入場，并形成以