汽車行業(yè)2022年投資策略：質變，全產業(yè)鏈話語權加速提升1.復盤：缺芯邊際改善，復蘇趨勢全面確立1.1

行情回顧跑贏滬深300指數29.2pct：截至2021年11月29日，汽車板塊跑贏滬深300指數29.2pct。從年初至今汽車板塊累計上漲22.3%，強

于滬深300指數29.2pct，在28個申萬一級行業(yè)中漲跌幅排名第6位。四季度汽車零部件超額收益顯著：優(yōu)質細分領域實現(xiàn)超額收益。我們對具體標的進行分類后，發(fā)現(xiàn)21年四季度表現(xiàn)最為優(yōu)秀的是汽車零部件

類標的，細分子行業(yè)汽車電子

、新勢力類相關標

的有明顯超額收益。我們認為，這一輪零部件行情本質是自主品牌崛起下的供應鏈重構+短期缺芯改善補

庫存導致的結果。汽車倉位回升，但仍有增配空間.總持倉：2021Q3整體持倉市值有所回升，占

比為2.43%，較2021Q2提升0.20pct，相較歷

史上5.6%的高水位仍有顯著的增配空間。1.2

總量回顧21Q4缺芯改善批產上行，終端需求穩(wěn)健?？偭浚?021年1-11月，乘用車批發(fā)銷量1893.4萬輛，同比增速9%，保險終端銷量為1800.9萬輛，同比增

加10%。11月乘用車批發(fā)產/銷量同比分別下滑4.3%和1.4%，環(huán)比增加12.2%/11.2%，基本平穩(wěn)；上險量

170.1萬輛，同比下降12.0%，環(huán)比增長5.1%。自10月缺芯邊際改善以來，連續(xù)兩月數據驗證行業(yè)缺芯緊缺

階段逐月緩解趨勢，且疊加終端需求穩(wěn)健復蘇，行業(yè)持續(xù)向好。缺芯邊際緩解下，折扣仍處低位：缺芯壓力尚未緩解，經銷商庫存仍低位，因此折扣

率10月環(huán)比9月微降。合資品牌折扣各有增減：日系下降且仍維持低

位，德系增加，美系相對下降但仍維持高位。庫存系數仍處低位，尚未開始補庫存。我們根據“庫存=（當月批發(fā)產量-批發(fā)銷量+批發(fā)銷量-上險量）/當月上險量”來測算行業(yè)的相對庫存數。

2021年10月行業(yè)渠道庫存為0.24個月，仍然處于低位，補庫存預計于2022年開始。1.3

總量判斷：缺芯不改更新?lián)Q代周期，自主品牌突出行業(yè)復蘇背后是周期反轉+換購驅動。短期看，本輪2015年購置稅減半造成的需求透支已回補。且我國車齡6-9年的車輛當前處于置換高峰期，銷量為6275

萬輛。按照過往消費習慣，我們預計2021-2023年新增替換需求分別為151萬輛、143萬輛、120萬輛。但今年受芯片

影響，我們估計大概在150-200萬左右。因此，假設2021年行業(yè)恢復，同時考慮到后續(xù)新增需求的持續(xù)釋放，預計

2021-2022年乘用車市場的新增銷量為300萬輛左右，分別增速為5%、10%。1.4

結構回顧：自主品牌優(yōu)勢凸顯，市占率提升逐步兌現(xiàn)結構分化是近年來的主旋律，整車頭部集中效應明

顯，一線自主品牌市占率持續(xù)提升。一線自主2021年1-10月累計銷量512萬輛，市場份額較20

年末上升2pct，一線合資同期累計銷量495萬輛，市場份額

下降3pct。1.5

結構展望混動市場在2022年是純增量：自主品牌的全面突破讓混動方案的滲透率加速提升，預計到2025年中國市場混動車型銷量

將達613萬臺，整體滲透率25%，年均復合增速達54%。自主品牌新能源新車規(guī)劃：2022年我們預計中國新能源銷量528萬臺。其中頭部自主品牌貢獻增量約115萬臺，頭部新勢力預計貢

獻14萬臺增量；其他自主（廣汽、上汽、一汽、五菱、江淮等）增量約30萬臺，其他新勢力（威馬、

零跑、合創(chuàng)、愛馳等）貢獻約24萬臺；外資品牌以特斯拉為首，包括大眾、BBA、通用、日系合計可貢

獻約35萬臺增量。合計相較今年可帶來近214萬臺純增量。2.混動：雙碳路上新動能，自主接棒促崛起2.1.1

路線圖、雙積分等政策鼓勵混動市場發(fā)展《路線圖2.0》對行業(yè)發(fā)展趨勢做出指引，預計2025年節(jié)能車（HEV車型）銷量占比40%，相較當前

2.8%的滲透率有超10倍空間。預計2021年全年中國市場HEV車型銷量53~56萬臺，主要為日系混動為主，滲透率2.8%；PHEV車型銷量約56~60萬

臺，主要為比亞迪、理想及德系車型，滲透率同樣為2.8%。2.1.2

全周期碳排角度下混動車型相較燃油車有顯著優(yōu)勢從“2030年達峰/2060年

中和”的宏觀戰(zhàn)略角度看，

全生命周期排放更友好的混

動車型同樣也符合大勢，或

將于純電車型長期共存。2.1.3

產業(yè)鏈完善下的性價比推動混動車型加速部署在各類技術路線中，搭載HEV/方案的車輛節(jié)油效果在30%~80%區(qū)間。同時，隨著技術進步，以及

產業(yè)鏈的逐步完善，HEV方案目前每1%油耗降幅的投入已從2年前的700-1000元降低至當下

333~375元，且節(jié)油率可達30%~40%，技術性價比凸顯。因此，可以看到HEV方案在各家主機廠

產品矩陣中的地位顯著提升，未來在規(guī)模效應下成本繼續(xù)下行，性價比凸顯。2.1.4

技術突破引眾多國內品牌玩家入局技術迭代后，中國品牌的混動技術與海外巨頭的差距明顯縮小。車企紛紛推出新一代混

動技術競爭未來30年混合動力藍海市場。目前眾多國產品牌的混動方案多為參考本田的

混聯(lián)模式，僅有廣汽是借鑒的豐田THS功率分流技術。2.1.5

產品的快、省、靜、順充分迎合了用戶需求長城汽車的檸檬混動DHT帶給用戶的感受同樣是以“快順靜省”為主。在全速域、全場景下，

都具有動力響應快、加速能力強、平順舒適、安靜、省油的特點。這與比亞迪的方案不謀而合，

進一步驗證了混動系統(tǒng)對于消費者的核心賣點。2.1.6

油電平價下混動直面競爭合資燃油車隨著技術的進步以及潛在規(guī)模效應帶來的降本潛力，自主品牌混動車型已經具備與傳統(tǒng)合

資燃油車正面競爭的產品性價比。2.2.1

以比亞迪DMi為起點，國產混動市場開始爆發(fā)購置稅的減免進一步凸顯了車型的購置性價比，因此混動車一經上市便受到了消費者的

偏愛。政策與產品力的共振，讓混動車型開始快速進入大眾視野。2.2.2

日系、自主等品牌供給端爆發(fā)日系、自主將會是供給端爆發(fā)主力。日系品牌開始大規(guī)模推廣并普及混動產品，國內品牌也

將陸續(xù)在主流市場部署各自的混動方案車型；德系、美系混動仍將以PHEV車型為主。供給端

將在后續(xù)1-3年內持續(xù)爆發(fā)。2.2.3

真實需求支撐市場滲透率穩(wěn)步提升日系作為國內混動市場耕耘時間最久的品牌，其產品已經獲得消費者認可。2021年豐田、本田混

動和燃油差價仍然維持在2-2.3w區(qū)間的前提下，其車型內滲透率已經達到22%~34%。且仍在

持續(xù)攀升。廣汽豐田計劃2025年電動化車型銷量占比計劃超60%，并以混動為主。2.2.4

預計到2025年混動車型銷量可達613萬臺自主品牌的全面突破讓混動方案的滲透率加速提升，預計到2025年中國市場混動車型銷量

將達613萬臺，整體滲透率25%，年均復合增速達54%。2.3.1

決定用戶接受度的核心是經濟性及駕乘體驗從主流企業(yè)產品定義，及用戶反饋看，經濟性、操控性、舒適性是消費者選擇混動系統(tǒng)主要

考慮的3大指標。而這些指標幾乎共同指向了產品工程上的：架構設計、標