固收轉(zhuǎn)債專題報(bào)告：半導(dǎo)體行業(yè)轉(zhuǎn)債怎么看？1.

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂?.1.

半導(dǎo)體的定義和分類半導(dǎo)體是指常溫環(huán)境下，導(dǎo)電性能介于導(dǎo)體與絕緣體之間的材料，在集成電路、消

費(fèi)電子、通信系統(tǒng)、光伏發(fā)電、照明、大功率電源轉(zhuǎn)換等領(lǐng)域均有應(yīng)用。半導(dǎo)體是電子元器件中的一類，歸屬于電子行業(yè)，而電子元器件是元件和器件的總稱，其中元件稱為被動(dòng)元件，器件則為半導(dǎo)體器件。被動(dòng)元件是指自身不消耗電能或者能將電能轉(zhuǎn)換為其他形式的能力，只需要輸入信號(hào)而不需要外加電源就能正常工作的特性。半導(dǎo)體器件則是電子線路的核心，一切振蕩、放大、調(diào)制、解調(diào)以及電流轉(zhuǎn)換

都離不開半導(dǎo)體器件。具體的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)根據(jù)下游應(yīng)用場(chǎng)景的不同又分成兩類，分別是半導(dǎo)體分立器件和

半導(dǎo)體集成電路，半導(dǎo)體分立器件是指用于電力電子作為開關(guān)或整流器的分立半導(dǎo)

體器件，根據(jù)

HISMarkit的預(yù)測(cè)，MOSFET和

IGBT是未來

5

年增長(zhǎng)強(qiáng)勁的功率半

導(dǎo)體器件。半導(dǎo)體集成電路是將晶體管、二極管等有源元件和電阻器、電容器等無

源元件，按照一定的電路互聯(lián)，集成在一塊半導(dǎo)體單晶片上，從而完成特定的電路

或者系統(tǒng)功能，具體又分為微處理器、邏輯芯片、存儲(chǔ)器、模擬芯片。2020

年全球半導(dǎo)體銷售額

4403.89

億美元，同比增速

6.80%，全球半導(dǎo)體市場(chǎng)主要

集中在亞太地區(qū)，2020

年占比

61.54%，且近年來亞太地區(qū)半導(dǎo)體銷售額占比逐年

增加，而集成電路產(chǎn)業(yè)占比半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)比重最大，2020

年集成電路占比

82.02%。

全球半導(dǎo)體市場(chǎng)主要集中在中國(guó)大陸和中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)，一方面亞太地區(qū)的需求量較

大，另一方面亞太地區(qū)在芯片制造環(huán)節(jié)的代工企業(yè)較多。1.2.

半導(dǎo)體行業(yè)的上下游情況從半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈角度看，半導(dǎo)體材料和半導(dǎo)體設(shè)備是半導(dǎo)體行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈上游，也

是半導(dǎo)體行業(yè)的支撐產(chǎn)業(yè)。半導(dǎo)體行業(yè)中游為制造行業(yè)，其中集成電路行業(yè)是半導(dǎo)體行業(yè)復(fù)雜程度最高的行業(yè)，具體可以分為“設(shè)計(jì)—制造—封測(cè)”三個(gè)環(huán)節(jié)，集成電路行業(yè)具有資本密集和技術(shù)壁壘高的特點(diǎn)，需要市場(chǎng)不斷加大資本投入和技術(shù)研發(fā)升級(jí)，受摩爾定律影響，每隔

18-24

個(gè)月發(fā)生一次技術(shù)迭代。半導(dǎo)體下游需求行

業(yè)主要為

PC、通信、消費(fèi)電子、汽車和工業(yè)運(yùn)用等。1.2.1.

半導(dǎo)體材料半導(dǎo)體材料是制作晶體管、集成電路、電力電子器件、光電子器件的重要材料，可

以分為基礎(chǔ)材料、制造材料和封裝材料?；A(chǔ)材料主要是硅晶圓片和化合物半導(dǎo)體，

制造材料主要是指氣體、光刻膠、濺射靶材、拋光材料（拋光墊和拋光液）、掩膜版、

濕化學(xué)品等，封裝材料主要是指芯片粘結(jié)材料、鍵合絲、陶瓷封裝材料、引線框架、

封裝基板和切割材料等。整體看，硅片占半導(dǎo)體材料的比重最大，接近三分之一，

而硅片、光掩膜、光刻膠和氣體四種材料占整體比例在三分之二以上。半導(dǎo)體行業(yè)硅片難度高，市場(chǎng)規(guī)模?。?019

年全球半導(dǎo)體硅片市場(chǎng)規(guī)模

111.5

億美元），市場(chǎng)集

中度較高。(一)

半導(dǎo)體基本材料1、硅晶圓片材料國(guó)產(chǎn)硅片制造水平落后，硅片自給率較低，對(duì)海外依賴性較強(qiáng)。半導(dǎo)體硅片是生產(chǎn)集成電路、分立器件、傳感器等半導(dǎo)體產(chǎn)品的關(guān)鍵材料，是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈基礎(chǔ)性的環(huán)節(jié)，而國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體硅片生產(chǎn)制造技術(shù)水平與國(guó)際先進(jìn)水平相比，差距較大，當(dāng)前的半導(dǎo)體硅片供應(yīng)高度依賴進(jìn)口，自給率僅有

15%左右，國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程較為落后，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體材料企業(yè)多供應(yīng)

6

寸以下硅片，少量企業(yè)布局

8

英寸和

12

英寸生產(chǎn)線，

國(guó)內(nèi)主要有中環(huán)股份、滬硅產(chǎn)業(yè)、金瑞泓科技和超硅半導(dǎo)體等。硅片向大尺寸方向發(fā)展，但

8

寸硅片仍然是主要需求和成熟工藝。目前硅片市場(chǎng)受

下游半導(dǎo)體需求影響，需求增速較快，由于晶圓尺寸越大，可利用效率越高，導(dǎo)致硅片尺寸也在不斷增大，目前

12

英寸硅片為主流品種，近年來增速較快，主要應(yīng)用于

90

納米以下制程的集成電路芯片，下游應(yīng)用主要在手機(jī)、計(jì)算機(jī)、云計(jì)算、人工智能等終端半導(dǎo)體產(chǎn)品。8

英寸硅片主要應(yīng)用于

90

納米以上制程的特色工藝芯片，包括模擬電路、射頻芯片、嵌入式存儲(chǔ)器、

圖像傳感器等，主要應(yīng)用于汽車電子、工業(yè)電子和物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域。2、化合物半導(dǎo)體材料半導(dǎo)體晶圓材料的發(fā)展，經(jīng)過了近百年逐漸從第一代的單一元素半導(dǎo)體向化合物半

導(dǎo)體材料方向發(fā)展，形成了第二代和第三代半導(dǎo)體材料，目前第二代半導(dǎo)體材料已

經(jīng)經(jīng)過多年的應(yīng)用，半導(dǎo)體材料已經(jīng)向第三代以碳化硅和氮化鎵為主的半導(dǎo)體材料

方向發(fā)展。第三代半導(dǎo)體材料相比于前兩代半導(dǎo)體材料具有更好的性能，主要運(yùn)用在功率半導(dǎo)

體市場(chǎng)。首先是速度快，能提高芯片的性能。第三代半導(dǎo)體采用的是寬禁帶材料，

關(guān)斷時(shí)候漏電電流會(huì)更小，導(dǎo)通的時(shí)候?qū)ㄗ杩垢。壹纳娙莸墓に嚥牧线h(yuǎn)

遠(yuǎn)小于硅工藝，所以芯片的運(yùn)行速度相對(duì)更快，功耗消耗也更低，待機(jī)時(shí)間更長(zhǎng)。

其次是能量轉(zhuǎn)換效率更高，功率損耗更小。如新能源車，使用

SiC芯片驅(qū)動(dòng)的新能源車比于傳統(tǒng)硅片如

IGBT驅(qū)動(dòng)的電動(dòng)汽車的能量耗損比前者低

5

倍左右，因此可以加大續(xù)航里程。最后是可以承受更大的功率和更高的電壓，從而可以大幅提高產(chǎn)

品的功率密度。3、電子氣體國(guó)內(nèi)電子特氣技術(shù)與國(guó)外仍然存在較大差距，對(duì)國(guó)外的依賴度較高，行業(yè)集中度高。

電子氣體是指用于半導(dǎo)體及相關(guān)電子產(chǎn)品生產(chǎn)的特種氣體，在應(yīng)用途徑上可分為摻雜用氣體、外延用氣體、離子注入氣體、刻蝕用氣體、化學(xué)氣相沉積氣體以及平衡氣體。電子特種氣體從生產(chǎn)端到分離提出以及運(yùn)輸供應(yīng)環(huán)節(jié)都具有較高的技術(shù)壁壘，

市場(chǎng)壁壘較高，主要集中在幾家跨國(guó)企業(yè)手里，核心技術(shù)壁壘是特種電子氣體提純

工藝，純度越高的氣體，能夠有效提高電子器件生產(chǎn)的良率和性能。目前電子氣體全球市場(chǎng)規(guī)模在百億左右，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模占比在

30%~40%，國(guó)內(nèi)企業(yè)市占率

12%左

右，進(jìn)口替代空間大，但市場(chǎng)規(guī)模較小，僅占

IC材料成本的

5%-6%。4、光掩膜國(guó)內(nèi)光掩膜行業(yè)相對(duì)薄弱，對(duì)國(guó)外依賴度較高，部分企業(yè)已掌握完整生產(chǎn)技術(shù)，實(shí)

現(xiàn)技術(shù)難點(diǎn)的全面突破。光掩膜又稱光罩，是半導(dǎo)體制造中光刻工藝所使用的圖形母版，是將不透明的透光薄膜在透明的底板上形成掩膜圖形，再將曝光圖形轉(zhuǎn)移到基片上，主要應(yīng)用在

IC設(shè)計(jì)和晶圓制造，光掩膜的兩個(gè)最大技術(shù)難點(diǎn)分別是透光性和提純技術(shù)，透光性要求做到光罩

100%不透光而基本

100%透光，而提純技術(shù)要將基板的石英提純到電子級(jí)別。光掩膜占半導(dǎo)體材料成本的

14%左右，2019

年市場(chǎng)全球市場(chǎng)規(guī)模

290

億元，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占全球規(guī)模接近一半，國(guó)內(nèi)

85%左右依賴進(jìn)口，后續(xù)有望加快國(guó)產(chǎn)替代步伐。5、光刻膠國(guó)內(nèi)企業(yè)在光刻膠市場(chǎng)份額占比極低，全球市場(chǎng)集中度較高，2021

年市場(chǎng)規(guī)模

22

億美元左右。光刻膠是一種感光材料，在光的照射下發(fā)生化學(xué)反應(yīng)，利用溶解度的

變化將光學(xué)信號(hào)轉(zhuǎn)換為化學(xué)信號(hào)，再通過曝光、顯影以及刻蝕等步驟，將電路從光

掩膜轉(zhuǎn)移到基片上，光刻膠及其配套化學(xué)品在芯片成本中占比達(dá)到

12%左右。主要

種類有

PCB光刻膠、LCD光刻膠和半導(dǎo)體光刻膠，難度技術(shù)也是依次遞增，相應(yīng)

國(guó)產(chǎn)化比重越來越低，半導(dǎo)體光刻膠主要集中在美日手里，前五大廠商（日本

JSR、

東京應(yīng)化、信越化學(xué)、羅門哈斯和富士電子）占據(jù)全球市場(chǎng)份額的

87%，行業(yè)集中

度較高，國(guó)產(chǎn)化率不足

5%。由于集成電路的集成水平已由過去的微米級(jí)水平進(jìn)入納米級(jí)水平，為了匹配集成電

路的發(fā)展水平，相應(yīng)的光刻膠試劑純度也逐漸提升，制備光刻膠的分辨率水平也從

此前的紫外寬譜向

g線、i線、KrF、ArF、極紫外光以及更高端方向發(fā)展，難點(diǎn)在

于一方面是技術(shù)上有差距，另一方面是下游晶圓制造商重新選擇新的光刻膠供應(yīng)商

成本較大，里面涉及到產(chǎn)線和工藝路線的相應(yīng)調(diào)整，如需要光刻機(jī)進(jìn)行配對(duì)調(diào)試。高端制程的光刻膠主要由日本企業(yè)掌握，國(guó)內(nèi)企業(yè)處于初級(jí)起步階段，主要在低端

制程上有所突破，國(guó)產(chǎn)替代難度較大。目前先進(jìn)制程

EUV光刻膠僅有日本的

JSR實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，日本和美國(guó)的其他幾家企業(yè)正進(jìn)入研發(fā)階段，而先進(jìn)制程下的國(guó)產(chǎn)光刻

膠技術(shù)差距較大，主要來自彤程新材收購(gòu)的北京科華，KrF（248nm）光刻膠已經(jīng)實(shí)

現(xiàn)量產(chǎn)，ArF（193nm）光刻膠進(jìn)入認(rèn)證階段。另一個(gè)是晶瑞股份旗下的蘇州瑞紅，

KrF（248nm）技術(shù)完成了中試，后續(xù)通過后可獲得量產(chǎn)，而

ArF光刻膠正啟動(dòng)研發(fā)。1.2.2.

半導(dǎo)體設(shè)備半導(dǎo)體設(shè)備占晶圓制造商資本支出的

70%-80%，其中前道設(shè)備占主導(dǎo)地位，日美

荷品牌占據(jù)全球前十大設(shè)備制造商地位，國(guó)產(chǎn)化率仍處于較低水平，國(guó)產(chǎn)替代空間

大。在新晶圓設(shè)備投資中，晶圓加工的前道設(shè)備占比達(dá)到

85%，封測(cè)設(shè)備占比達(dá)到

15%，全球前十大半導(dǎo)體設(shè)備制造商占據(jù)了市場(chǎng)

50%以上份額，目前國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備主要依賴進(jìn)口，2020

年全球半導(dǎo)體設(shè)備銷售額達(dá)到

711.9

億美元，同比增長(zhǎng)

19%，預(yù)計(jì)

2025

年半導(dǎo)體設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模將超千億美元，而國(guó)內(nèi)目前半導(dǎo)體市場(chǎng)需求占全球

20%左右，未來國(guó)產(chǎn)替代空間大。半導(dǎo)體設(shè)備根據(jù)不同的工藝流程環(huán)節(jié)需要相應(yīng)的設(shè)備，主要用于芯片制造，其中前

道技術(shù)含量較高，工藝制造更為困難，需要的設(shè)備較多，如晶圓清洗、熱氧化需要

用到清洗機(jī)，光刻環(huán)節(jié)需要用到光刻機(jī)和涂膠顯影設(shè)備，刻蝕環(huán)節(jié)需要用到刻蝕機(jī)，

離子注入、退火環(huán)節(jié)需要用到離子注入機(jī)、擴(kuò)散環(huán)節(jié)需要用到擴(kuò)散爐，化學(xué)氣相沉積環(huán)節(jié)需要用到

CVD，物理氣相沉積環(huán)節(jié)需要用到

PVD，化學(xué)機(jī)械研磨環(huán)節(jié)需要用到

CMP。后道封測(cè)設(shè)備主要用于封裝檢測(cè)，用到的設(shè)備有測(cè)試機(jī)和分選機(jī)等。最關(guān)鍵的設(shè)備主要是光刻機(jī)、刻蝕機(jī)和薄膜沉積設(shè)備，占前道設(shè)備的近

70%。半導(dǎo)體細(xì)分市場(chǎng)的品牌主要集中在美日荷企業(yè)手中，前端設(shè)備最重要的光刻機(jī)，荷蘭阿斯麥占據(jù)市場(chǎng)份額的

75%，其他的有佳能和尼康；刻蝕機(jī)主要是美國(guó)泛林半導(dǎo)體占據(jù)了市場(chǎng)

50%份額，其次是日本東京電子

TEL占據(jù)了

42%；離子注入機(jī)主要由美國(guó)應(yīng)用材料占據(jù)了市場(chǎng)

50%份額，其次是美國(guó)亞舍立占據(jù)市場(chǎng)份額的

20%；薄膜沉積設(shè)備，如

CVD、PVD和原子層沉積主要由美國(guó)應(yīng)用材料、日本東京電子和美國(guó)泛林半導(dǎo)體占據(jù)了市場(chǎng)多數(shù)份額；化學(xué)機(jī)械研磨設(shè)備

CMP主要由美國(guó)應(yīng)用材料占據(jù)市場(chǎng)一半份額以及日本的

TYK占據(jù)了市場(chǎng)

30%份額；其他比較重要的設(shè)備如

清洗機(jī)主要由日本的迪恩士

DNS占據(jù)市場(chǎng)

45%份額，東京電子占據(jù)市場(chǎng)

25%份額，

美國(guó)泛林半導(dǎo)體占據(jù)市場(chǎng)

15%份額。高端設(shè)備國(guó)產(chǎn)化較弱，低端設(shè)備國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程較快。如去膠設(shè)備基本實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化，主

要代表廠商為北京屹唐半導(dǎo)體，清洗設(shè)備、刻蝕設(shè)備和熱處理設(shè)備的國(guó)產(chǎn)占比

20%

左右，主要有中微公司和北方華創(chuàng)，PVD設(shè)備和

CVD設(shè)備國(guó)產(chǎn)占比

10%左右，主

要為北方華創(chuàng)，涂膠顯影設(shè)備有芯源微實(shí)現(xiàn)零突破，光刻設(shè)備則主要由上海微電子，

目前在

90

納米實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，自研的

DUV光刻機(jī)

28

納米已通過技術(shù)認(rèn)證與檢測(cè)，預(yù)

計(jì)

21

年實(shí)現(xiàn)正式量產(chǎn)商用。（二）半導(dǎo)體前道設(shè)備1、光刻機(jī)難度技術(shù)最高2018

年全球光刻機(jī)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到

3.8

億美元，到

2026

年有望達(dá)到

6.8

億美元，CAGR達(dá)到

7.2%，最先進(jìn)的

EUV光刻機(jī)單機(jī)成本在

8100

萬(wàn)美元~1.22

億美元之間。光刻機(jī)是半導(dǎo)體設(shè)備中的最頂端技術(shù)，目前已經(jīng)發(fā)展到第五代

EUV設(shè)備，僅有荷蘭阿斯麥能夠設(shè)計(jì)和制造

EUV設(shè)備，國(guó)產(chǎn)光刻設(shè)備在

90

納米以上低端制程領(lǐng)域有所建樹。光刻工藝是半導(dǎo)體制造中最為重要的工藝步驟之一，是將臨時(shí)的電路圖復(fù)制刻畫到硅片上，光源通過掩膜版將圖形轉(zhuǎn)移到硅片表面的光敏感薄膜上。而價(jià)值量最高的為光刻機(jī)，已發(fā)展到現(xiàn)在的第五代極紫外技術(shù)水平，光刻機(jī)兩個(gè)要求較高的點(diǎn)分別為光刻機(jī)的中心鏡頭以及光源。光刻機(jī)的中心鏡頭對(duì)于鏡頭要求較高，需要高純度透光以及高拋光，而技術(shù)水平能

夠達(dá)到這一標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)并不多，如阿斯麥的光刻機(jī)鏡頭來自德國(guó)的蔡司，鏡頭打磨

對(duì)于工匠的技術(shù)要求較高，無法通過工業(yè)化能夠解決，需要長(zhǎng)期的技術(shù)積淀。而光

源主要源于隨著分辨率的提高，根據(jù)光的波長(zhǎng)與分辨率的關(guān)系，波長(zhǎng)越短分辨率越

高，能夠?qū)崿F(xiàn)芯片制程越高端，而波長(zhǎng)越短的光源容易受到儀器設(shè)備的能量吸收，

從而導(dǎo)致最后光線功率較低，無法達(dá)到要求，所以需要體積小、功率高一級(jí)穩(wěn)定性

強(qiáng)的光源。光刻機(jī)的發(fā)展是在光源改進(jìn)，工藝創(chuàng)新的驅(qū)動(dòng)下不斷更新?lián)Q代。半導(dǎo)體的發(fā)展遵循著摩爾定律，而光刻機(jī)是延續(xù)摩爾定律的關(guān)鍵。摩爾定律指出，在價(jià)格不變的情況下，集成電路上可以容納的元器件數(shù)目，約每隔

18-24

個(gè)月將會(huì)增加一倍，性能也會(huì)提升一倍。半導(dǎo)體發(fā)展基本遵循著摩爾定律，核心就是光刻機(jī)能夠不斷突破達(dá)到更小的分辨率水平，隨著分辨率的不斷提高，摩爾定律的時(shí)間有所延長(zhǎng)，已經(jīng)到

3-4

年。光刻機(jī)的最小分辨率、生產(chǎn)效率和良率隨著技術(shù)水平的不斷改進(jìn)而有所提升。光刻機(jī)分辨率遵循公式

R=kλ/NA，R為分辨率，越小分辨率越高，k是工藝常數(shù)，λ

是光源波長(zhǎng)，波長(zhǎng)越短分辨率越高，NA是物鏡孔徑數(shù)值，受到傳播介質(zhì)影響，一般折射率越高的，物鏡孔徑越大，分辨率越高。此外，工藝技術(shù)上有雙工作臺(tái)改進(jìn)、沉浸式光刻等新型光刻技術(shù)的創(chuàng)新發(fā)展也在不斷改善光刻機(jī)的工藝制程水平和提高工

藝效率以及良率。2、刻蝕機(jī)僅次于光刻機(jī)難度刻蝕機(jī)研發(fā)難度和客戶認(rèn)證門檻極高，主要由國(guó)外三家企業(yè)占據(jù)市場(chǎng)統(tǒng)治地位，國(guó)內(nèi)部分企業(yè)實(shí)現(xiàn)了

0

到

1

的突破?？涛g是用化學(xué)或物理方法有選擇地從硅片表面去除不需要的材料過程，刻蝕過程需要使用專業(yè)的刻蝕設(shè)備即刻蝕機(jī)，刻蝕技術(shù)水平的高低直接決定了芯片制程的大小，刻蝕機(jī)占據(jù)了晶圓設(shè)備投資的

20%左右。預(yù)測(cè)刻蝕機(jī)全球市場(chǎng)

2019

年約

115

億美元，到

2025

年市場(chǎng)規(guī)模有望

達(dá)到

155

億美元。介質(zhì)刻蝕和硅刻蝕占據(jù)市場(chǎng)主要地位，市場(chǎng)主要由美日企業(yè)占據(jù)主導(dǎo)地位?？涛g設(shè)備主要由泛林半導(dǎo)體、東京電子和應(yīng)用材料企業(yè)占主要份額，占比分別為

55%、20%

和

19%。根據(jù)刻蝕的材料不同，主要分為硅刻蝕、介質(zhì)刻蝕和金屬刻蝕，介質(zhì)刻蝕

用于接觸孔和通孔結(jié)構(gòu)的制作，硅刻蝕用于除硅場(chǎng)合，金屬刻蝕用于去掉鋁合金復(fù)

合層，制作出互聯(lián)線，而市場(chǎng)上刻蝕主要以介質(zhì)刻蝕（占比

49%）和硅刻蝕（占比

48%）為主，金屬刻蝕僅占

3%。國(guó)內(nèi)廠商主要由中微公司已掌握

5-130

納米的介質(zhì)

刻蝕技術(shù)，北方華創(chuàng)掌握了

28-130

納米的硅刻蝕和介質(zhì)刻蝕技術(shù)。干法刻蝕是市場(chǎng)主流刻蝕工藝，源于干法刻蝕保真性較好。按照刻蝕方法不同，主

要分為干法刻蝕和濕法刻蝕，干法刻蝕主要利用反應(yīng)氣體與等離子體進(jìn)行刻蝕，濕

法刻蝕工藝主要是將刻蝕材料浸泡在腐蝕液內(nèi)進(jìn)行腐蝕。目前看，干法刻蝕占據(jù)了

市場(chǎng)主流地位，市場(chǎng)占比高達(dá)

95%左右。主要源于干法刻蝕相對(duì)可控在垂直方向的

材料刻蝕，不會(huì)影響橫向材料，這樣能夠?qū)⒓?xì)小圖像轉(zhuǎn)移保真，但是濕法刻蝕在液

體內(nèi)刻蝕方向不可控，會(huì)降低高制程芯片內(nèi)部線寬寬度降低，導(dǎo)致線路本身會(huì)受到

破壞，造成良品率下降。3、薄膜沉積設(shè)備國(guó)產(chǎn)化率最快薄膜沉積設(shè)備是指在硅片襯底上沉積一層待處理的薄膜材料，所沉積的薄膜材料可

以是二氧化硅、氮化硅和多晶硅等非金屬或者銅等金屬。薄膜沉積設(shè)備主要在晶體

薄膜生成環(huán)節(jié)發(fā)揮介質(zhì)層與金屬層的沉積作用，包括了

CVD（化學(xué)氣相沉積）設(shè)備、

PVD（物理氣相沉積）設(shè)備以及

ALD（原子層沉積）設(shè)備，是先進(jìn)工藝制程部分所

需的薄膜沉積設(shè)備。原子層沉積（ALD）又屬于化學(xué)氣相沉積（CVD）的一種，是當(dāng)前最先進(jìn)的薄膜沉

積技術(shù)，能將物質(zhì)以單原子薄膜形式一層一層沉積在基底表面?；瘜W(xué)氣相沉積是指

用金屬鹵化物、有機(jī)金屬、碳?xì)浠衔锏葻岱纸?，氫還原在高溫下發(fā)生化學(xué)反應(yīng)析

出金屬、氧化物、碳化物等材料；PVD是將原子從原材料靶材上濺射出來，利用物

理過程實(shí)現(xiàn)物質(zhì)轉(zhuǎn)移，沉積形成導(dǎo)電電路。其中

CVD設(shè)備在薄膜沉積設(shè)備中占有

量接近

60%，其次是

PVD設(shè)備占有量接近

25%，最后是

ALD設(shè)備占有量接近

18%。薄膜沉積設(shè)備是晶圓制造的三大主要設(shè)備之一，投資規(guī)模占晶圓制造設(shè)備總投資的

25%，國(guó)產(chǎn)化率僅為

2%，主要依賴進(jìn)口，全球市場(chǎng)規(guī)模上百億美元。2020

年全球

半導(dǎo)體薄膜沉積設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模約

172

億美元，預(yù)測(cè)

2025

年有望達(dá)到

340

億美元。薄膜沉積設(shè)備也屬于市場(chǎng)集中度較高行業(yè)，行業(yè)基本

由應(yīng)用材料、ASM、泛林半導(dǎo)體、東京電子等國(guó)際巨頭高度壟斷，國(guó)產(chǎn)薄膜沉積設(shè)

備市占率僅有

2%，設(shè)備主要依賴進(jìn)口，國(guó)內(nèi)龍頭企業(yè)主要為北方華創(chuàng)以及沈陽(yáng)拓

荊，北方華創(chuàng)能夠生產(chǎn)三類薄膜沉積設(shè)備，后者主要生產(chǎn)

CVD和

ALD，目前國(guó)產(chǎn)設(shè)備技術(shù)水平達(dá)到

28/14

納米。(二)

半導(dǎo)體封測(cè)設(shè)備半導(dǎo)體封測(cè)是指半導(dǎo)體的封裝和測(cè)試環(huán)節(jié)，是半導(dǎo)體制造過程中最重要的收尾環(huán)節(jié)。

半導(dǎo)體封裝是利用薄膜細(xì)微加工等技術(shù)，將芯片在基板上布局，通過固定及連接并

用可塑性絕緣介質(zhì)灌裝后形成電子產(chǎn)品的過程，目的是保護(hù)芯片免受外界傷害，同

時(shí)保證芯片的散熱性能，以實(shí)現(xiàn)電能向電信號(hào)的傳輸，確保系統(tǒng)的正常工作。而半

導(dǎo)體測(cè)試是對(duì)芯片外觀和性能進(jìn)行檢測(cè)，確保產(chǎn)品的質(zhì)量符合要求。具體又可分為

兩個(gè)階段，一個(gè)是封裝之前的晶圓測(cè)試，主要測(cè)試電性，另一個(gè)是

IC成品測(cè)試，主

要測(cè)試

IC功能、電性與散熱是否正常。封測(cè)市場(chǎng)規(guī)模較小，百億市場(chǎng)規(guī)模，主要以測(cè)試機(jī)占比為主，國(guó)內(nèi)自給率逐年增長(zhǎng)，

2020

年自給率接近

15%，有望最早實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。根據(jù)

SEMI數(shù)據(jù)測(cè)算，半導(dǎo)體測(cè)

試設(shè)備在半導(dǎo)體設(shè)備中占比

8%左右，2019

年中國(guó)半導(dǎo)體測(cè)試設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模大約

13

億美元，全球測(cè)試設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模在

65

億美元左右，其中測(cè)試機(jī)占比最大，達(dá)到

60%

以上，分選機(jī)和探針臺(tái)各占比大約在

15%左右。國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體測(cè)試設(shè)備同樣呈現(xiàn)集中

度較高特點(diǎn)，主要集中在美國(guó)的泰瑞達(dá)和日本的愛德萬(wàn)廠商手里，2018

年二者合計(jì)

占比接近

82%。但國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)展迅速，封測(cè)設(shè)備市場(chǎng)后續(xù)有望最先實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代，

目前國(guó)內(nèi)主要廠商為長(zhǎng)川科技等。1.2.3.

半導(dǎo)體企業(yè)業(yè)務(wù)模式缺芯主要源于產(chǎn)能供給不足，短期

IDM模式占優(yōu)，長(zhǎng)期

Fabless模式可以熨平周期

波動(dòng)。半導(dǎo)體企業(yè)主要有三種業(yè)務(wù)模式，分別是

IDM模式、Fabless模式和

Foundry業(yè)務(wù)模式。IDM模式能夠集芯片設(shè)計(jì)、制造封測(cè)于一身，屬于垂直一體化企業(yè)，這

類模式的優(yōu)勢(shì)是設(shè)計(jì)、制造等環(huán)節(jié)能產(chǎn)生協(xié)同優(yōu)化作用，有助于充分挖掘技術(shù)潛力，

能有條件率先實(shí)驗(yàn)并推行新的半導(dǎo)體技術(shù)。劣勢(shì)是公司規(guī)模龐大，管理成本較高，

運(yùn)營(yíng)費(fèi)用較高，資本回報(bào)率偏低。早期多數(shù)電路企業(yè)采用此模式，目前僅有少數(shù)企

業(yè)能夠維持，代表企業(yè)如英特爾和三星。Fabless模式只負(fù)責(zé)芯片的電路設(shè)計(jì)與銷售，將生產(chǎn)、測(cè)試和封裝環(huán)節(jié)外包。此類公

司資產(chǎn)較輕，初始投資規(guī)模較小，初創(chuàng)企業(yè)難度較小，企業(yè)的運(yùn)行費(fèi)用相對(duì)較低，

轉(zhuǎn)型相對(duì)靈活。和

IDM模式相比，無法產(chǎn)生工藝協(xié)同優(yōu)化，難以完成指標(biāo)嚴(yán)苛的設(shè)

計(jì)，和

Foundry模式相比，需要承擔(dān)各種市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，代表性企業(yè)有高通和博通。Foundry模式不負(fù)責(zé)芯片設(shè)計(jì)，只負(fù)責(zé)制造或封測(cè)，可以同時(shí)為多家設(shè)計(jì)公司提供服務(wù)，但會(huì)受制于公司間的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，但不承擔(dān)由于市場(chǎng)調(diào)研不準(zhǔn)，以及產(chǎn)品設(shè)計(jì)缺陷等決策風(fēng)險(xiǎn)。主要劣勢(shì)如投資規(guī)模較大，維持生產(chǎn)線正常運(yùn)作費(fèi)用較高，需要持續(xù)投入維持工藝水平，一旦落后追趕難度較大，此類代表企業(yè)有臺(tái)積電和中芯國(guó)

際。1.2.4.

半導(dǎo)體下游市場(chǎng)需求情況半導(dǎo)體下游需求較為廣泛，主要包括了移動(dòng)通信、計(jì)算機(jī)、存儲(chǔ)器、無線網(wǎng)絡(luò)、汽車電子、電視機(jī)和監(jiān)測(cè)設(shè)備等，其中，計(jì)算機(jī)和移動(dòng)通信需求占比最大，PC端的需求占比

26%，移動(dòng)通信占比

14%，VR、人工智能、汽車電子和工業(yè)電子等新領(lǐng)域的半導(dǎo)體需求占比

25%左右。從當(dāng)前看，PC和

5G移動(dòng)端帶動(dòng)了對(duì)先進(jìn)制程工藝需求增長(zhǎng)，整體需求增速持續(xù)性不大。汽車電子成為了本輪缺芯潮的新增需求，但汽車

電子端對(duì)芯片需求主要集中在功率半導(dǎo)體芯片需求，后續(xù)隨著物聯(lián)網(wǎng)的快速發(fā)展，

芯片的增量需求將是指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。一、新能源車和

5G是半導(dǎo)體需求的主要方向根據(jù)英飛凌數(shù)據(jù)顯示，2019

年功率半導(dǎo)體在插電混合動(dòng)力汽車中單車價(jià)值

305

美

元，在純電汽車領(lǐng)域單車價(jià)值量為

350

美元。據(jù)此計(jì)算，2019

年全球新能源汽車功

率半導(dǎo)體市場(chǎng)約為

7.5

億美元，到

2025

年，全球純電動(dòng)汽車銷量有望達(dá)到

1000

萬(wàn)

輛，插混乘用車有望達(dá)到

100

萬(wàn)輛，假設(shè)功率半導(dǎo)體用量年增

3%，則

2025

年新能

源乘用車功率半導(dǎo)體市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到

45

億美元。由此計(jì)算車載功率半導(dǎo)體市場(chǎng)

在

2019-2025

年的

CAGR達(dá)到

35%。5G對(duì)存儲(chǔ)和邏輯芯片需求大幅增加，是

4G時(shí)代的

1.7

倍左右，和

4G手機(jī)相比，

5G手機(jī)的

DRAM由

1-12GB升級(jí)為

6-13GB，NAND由此前的

8-512GB，升級(jí)到了

128GB-512GB，而

AP核由此前的

4-8

核升級(jí)到了

8

核，CIS攝像頭芯片由此前的

1-7

個(gè)升級(jí)為

4-7

個(gè)。此外，5G移動(dòng)端還需要外掛一顆基帶芯片或者集成于

AP之

中。5G手機(jī)對(duì)存儲(chǔ)和邏輯類芯片需求提升，將大大提升對(duì)

12

寸晶圓的需求量。根

據(jù)

SUMCO測(cè)算，單機(jī)

12

寸晶圓的需求將隨著芯片需求的大幅增加而提升

70%。此外，5G手機(jī)對(duì)電源管理芯片（PMIC）的用量倍增，一方面，5G手機(jī)需要支持更

多的頻帶，給手機(jī)內(nèi)部電源管理系統(tǒng)帶來較大的壓力，因此需要電源管理芯片，另

一方面，多核處理器、高清顯示、高像素?cái)z像頭都增加了功耗，對(duì)快充的需求提升以及無線充電功能的增加也帶動(dòng)了電源管理芯片的需求用量，4G手機(jī)平均電源管理芯片用量在

4-5

顆，升級(jí)到

5G后用量可以達(dá)到

7-8

顆。二、物聯(lián)網(wǎng)和快充領(lǐng)域?qū)β拾雽?dǎo)體芯片需求較大物聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)量大，設(shè)備數(shù)量規(guī)模呈現(xiàn)指數(shù)級(jí)需求增長(zhǎng)。節(jié)點(diǎn)的海量新是物聯(lián)網(wǎng)最主

要的特征，除了人和服務(wù)器之外，物品、設(shè)備、傳感器等都是物聯(lián)網(wǎng)的組成節(jié)點(diǎn)。

根據(jù)

HIS數(shù)據(jù)顯示，2015-2025

年，物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備數(shù)量將從

154.1

億增長(zhǎng)至

754.4

億，CAGR達(dá)到

17%。海量的設(shè)備連接數(shù)目有望推動(dòng)模擬芯片的需求得到快速放量增長(zhǎng)，2014-2020

年，全球物聯(lián)網(wǎng)半導(dǎo)體市場(chǎng)將從

119

億美元增長(zhǎng)至

311

億美元，CAGR將接近

18%左右。國(guó)內(nèi)隨著華為鴻蒙系統(tǒng)的到來，未來將加速大量應(yīng)用場(chǎng)景的快速落地，萬(wàn)物互聯(lián)時(shí)代智能類產(chǎn)品的放量將帶來

2000

億元

的半導(dǎo)體增量需求。快充領(lǐng)域的需求增長(zhǎng)，未來也將為第三代半導(dǎo)體材料的發(fā)展提供較大的需求動(dòng)力。全球

2018

年的氮化鎵功率半導(dǎo)體市場(chǎng)規(guī)模僅有

873

萬(wàn)美元，預(yù)測(cè)

2024

年將超過

3.5

億美元，在

2018-2024

年間，CAGR達(dá)到

85%，雖然市場(chǎng)較小，

但增速較快。如果樂觀預(yù)計(jì)，主流手機(jī)品牌如蘋果、三星和華為等廠商同樣采用氮

化鎵的電源適配器，這一市場(chǎng)規(guī)模

2024

年有望超過

7.5

億美元。預(yù)測(cè)2020

年國(guó)內(nèi)的平板快充氮化鎵市場(chǎng)規(guī)模是

1.5

億美元，預(yù)計(jì)到

2025

年這一市場(chǎng)規(guī)模將超過

20

億美元，CAGR將達(dá)到

97%，屆時(shí)晶圓需求將達(dá)到

67.4

萬(wàn)片。1.3.

本輪半導(dǎo)體景氣度上升的邏輯全球半導(dǎo)體市場(chǎng)大致每

4

年一個(gè)周期，短期主要看庫(kù)存周期，由于庫(kù)存周期導(dǎo)致的

供需錯(cuò)配往往帶來的是量?jī)r(jià)關(guān)系的變化。目前看，短期由于

19

年受到消費(fèi)電子需

求端下降的影響，導(dǎo)致全球半導(dǎo)體銷售額有所下滑，引發(fā)主要晶圓廠商縮減產(chǎn)能，

后續(xù)

20

年開始受到汽車電子需求端上升帶來增量影響，疊加疫情原因，居家辦公、

在線學(xué)習(xí)等宅經(jīng)濟(jì)推動(dòng)了

PC和移動(dòng)端消費(fèi)需求上升，從而對(duì)芯片需求大幅增加，

而正常晶圓擴(kuò)產(chǎn)周期在

12~24

個(gè)月，預(yù)計(jì)此輪需求回暖導(dǎo)致的芯片緊缺將維持到

2022

年。全球

2020

年半導(dǎo)體計(jì)劃資本支出減少，導(dǎo)致晶圓代工廠的產(chǎn)能有所下滑。數(shù)據(jù)根

據(jù)

2019

年統(tǒng)計(jì)各家企業(yè)的

2020

年計(jì)劃資本開支情況顯示，2020

年全球半導(dǎo)體計(jì)劃

資本支出保持微小增長(zhǎng)僅

2%水平，由于資本開支

70%是投入購(gòu)買設(shè)備新建產(chǎn)線，

意味著多數(shù)企業(yè)在

2019

年時(shí)點(diǎn)并未預(yù)估到

2020

年起的產(chǎn)能緊張問題，導(dǎo)致對(duì)

2020

年計(jì)劃資本開支不足。1.3.1.

傳統(tǒng)消費(fèi)電子需求快速上升疫情帶來

PC、數(shù)據(jù)中心和新能源等產(chǎn)業(yè)的逆勢(shì)增長(zhǎng)，這是芯片需求突然暴增的真

正原因。從

2010

年開始，PC市場(chǎng)就一直停滯不前，連續(xù)六年呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，市場(chǎng)

一度認(rèn)為

PC產(chǎn)業(yè)是夕陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，但疫情影響，居家辦公、在線學(xué)習(xí)和消費(fèi)續(xù)期等宅

經(jīng)濟(jì)推動(dòng)了

PC產(chǎn)業(yè)發(fā)展，主要是臺(tái)式、筆記本、平板和手機(jī)，PC從

CPU、DRAM、

硬板到電路板都是對(duì)芯片有極大需求，芯片市場(chǎng)的供需不平衡被進(jìn)一步放大。從

2020

年三季度開始，全球智能手機(jī)、平板電腦和

PC等消費(fèi)電子出貨

量增速較快。但目前看，主要是疫情影響消費(fèi)需求有所上升，但是由于傳統(tǒng)消費(fèi)電

子本身沒有發(fā)生大的技術(shù)變革，相對(duì)增速后期或有所下降。新能源車需求突增是加劇本輪芯片緊缺的重要因素，未來新能源汽車領(lǐng)域?qū)⑹切酒?/p>

重要需求力量。疫情后期，全球受新能源車產(chǎn)業(yè)政策的刺激，消費(fèi)需求大幅增加，

而前期多數(shù)芯片制造企業(yè)產(chǎn)線主要為傳統(tǒng)消費(fèi)電子做布局，造成了汽車芯片產(chǎn)線產(chǎn)

能供給不足，產(chǎn)能不足同時(shí)，多數(shù)企業(yè)為了避免自身工廠停工，積極開展囤貨，進(jìn)

一步加劇了芯片緊張局面。國(guó)內(nèi)

2020

年全年新能源汽車產(chǎn)量

145.6

萬(wàn)輛，

同比增速

13.38%，銷量

136.73

萬(wàn)輛，同比增速

22.35%。到

2025

年，我國(guó)新能源汽車銷售量要

達(dá)到汽車新車銷售總量的

20%左右。同時(shí)根據(jù)美國(guó)最新產(chǎn)業(yè)政策要求，2030

年全美新能源汽車銷量占比達(dá)到

50%，未來新能源車長(zhǎng)期確定性趨勢(shì)較強(qiáng)。2.

半導(dǎo)體行業(yè)轉(zhuǎn)債和正股關(guān)系2.1.

可供選擇的半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債數(shù)量不多2.1.1.

電子行業(yè)轉(zhuǎn)債發(fā)行情況歷史上電子行業(yè)轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模合計(jì)

607

億元，合計(jì)轉(zhuǎn)債數(shù)量

44

只，存續(xù)電子轉(zhuǎn)債規(guī)模

365.46

億元，存續(xù)轉(zhuǎn)債數(shù)量

28

只；半導(dǎo)體行業(yè)轉(zhuǎn)債歷史合計(jì)發(fā)行規(guī)模

156

億，

合計(jì)轉(zhuǎn)債數(shù)量

7

只，此外，有一只半導(dǎo)體測(cè)試環(huán)

節(jié)的華天轉(zhuǎn)債已退市，剩余的

5

只轉(zhuǎn)債，有

3

只轉(zhuǎn)債已上市交易，流通規(guī)模

51

億，

分別是韋爾、捷捷和國(guó)微轉(zhuǎn)債，另有兩只新發(fā)而尚未上市的聞泰和富瀚轉(zhuǎn)債。分評(píng)級(jí)看，AA+的轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模總量最大，AA的轉(zhuǎn)債發(fā)行數(shù)量最多，總體看，轉(zhuǎn)債評(píng)級(jí)分布在A+~AA+范圍內(nèi)。多數(shù)評(píng)級(jí)對(duì)于機(jī)構(gòu)投資者入庫(kù)不難，參與機(jī)會(huì)較多，

可主動(dòng)把握彈性較高的轉(zhuǎn)債博取超額收益。2.2.

一級(jí)申購(gòu)應(yīng)該積極參與2.2.1.

破發(fā)半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債較少電子行業(yè)轉(zhuǎn)債破發(fā)少見，近期上市的半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債首日漲幅可觀，受益市場(chǎng)景氣度較

高影響。近期上市的電子行業(yè)轉(zhuǎn)債，半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債首日上市表現(xiàn)較強(qiáng)，首日漲幅達(dá)到

40%以上，一方面是受當(dāng)前半導(dǎo)體行業(yè)景氣度較高影響，另一方面是股票市場(chǎng)對(duì)成

長(zhǎng)股的偏好情緒有所上行。2.2.2.

持有至到期累計(jì)收益率可觀當(dāng)從申購(gòu)到退市退出，轉(zhuǎn)債的持有累計(jì)收益率平均能夠接近40%。2.3.

電子行業(yè)轉(zhuǎn)債和正股關(guān)系根據(jù)歷史上發(fā)行的電子轉(zhuǎn)債情況，大致將電子轉(zhuǎn)債存續(xù)的時(shí)間段劃分為三段（三段

之外無存續(xù)電子轉(zhuǎn)債），分別是

2013/8/26~2014/11/25，2014/12/29~2017/6/29

以及

2017/12/11~至今的三個(gè)時(shí)期，具體有如下特點(diǎn)，①第一個(gè)時(shí)期轉(zhuǎn)債指數(shù)表現(xiàn)更多是

防御性的緊跟正股，而在正股有突破性上漲的情況下，轉(zhuǎn)債會(huì)表現(xiàn)出欠漲；②第二

個(gè)時(shí)期，轉(zhuǎn)債指數(shù)表現(xiàn)弱于正股表現(xiàn)；③第三個(gè)時(shí)期，轉(zhuǎn)債指數(shù)在這一時(shí)期表現(xiàn)較

強(qiáng)，強(qiáng)于正股，行業(yè)下游景氣度較高，轉(zhuǎn)債也正是市場(chǎng)最為關(guān)注時(shí)期。從觀察第一階段轉(zhuǎn)債指數(shù)、正股指數(shù)和轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率情況看，在正股和轉(zhuǎn)債

同時(shí)上漲期間，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率往往表現(xiàn)出快速壓縮，而當(dāng)正股和轉(zhuǎn)債下跌時(shí)，轉(zhuǎn)股溢

價(jià)率表現(xiàn)被動(dòng)擴(kuò)大，體現(xiàn)轉(zhuǎn)債相對(duì)更多是防御特性，對(duì)正股的信心不足，且這一時(shí)

期的轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率水平多數(shù)在-5%~30%之間波動(dòng)。從第二階段轉(zhuǎn)債指數(shù)、正股指數(shù)波動(dòng)情況看，一方面由于這一時(shí)期轉(zhuǎn)債的絕對(duì)水平靠近債底，受債底保護(hù)作用明顯（2015

年下半年），后期正股表現(xiàn)較轉(zhuǎn)債較好，但

由于轉(zhuǎn)股價(jià)值仍然較低，此時(shí)轉(zhuǎn)債的溢價(jià)率水平仍不足以支撐轉(zhuǎn)債快速上漲，后期

2016

年雖正股快速上漲，轉(zhuǎn)債有跟漲趨勢(shì)，但從轉(zhuǎn)股溢價(jià)率水平看，轉(zhuǎn)債的表現(xiàn)仍然較弱，估值溢價(jià)率水平接近

0

值附近。整體看，第二階段的轉(zhuǎn)債溢價(jià)率水平在

0~60%附近波動(dòng)。第三階段轉(zhuǎn)債的成長(zhǎng)性較強(qiáng)，雖然

2018

年全年轉(zhuǎn)債表現(xiàn)出抗跌屬性，正股下跌幅度

較大，但進(jìn)入

2019

年，受整體市場(chǎng)情緒轉(zhuǎn)好，轉(zhuǎn)債指數(shù)走勢(shì)好于正股，特別是進(jìn)入

2020

年以后，罕見的轉(zhuǎn)債估值水平跟隨上漲，電子轉(zhuǎn)債指數(shù)整體表現(xiàn)要好于電子行

業(yè)正股指數(shù)，轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率水平也同步上漲，轉(zhuǎn)債投資者對(duì)正股的信心較強(qiáng)，預(yù)

期較高。這一時(shí)期的轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率水平在

10%~80%附近波動(dòng)。當(dāng)前半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債估值水平尚不算高，主要依賴正股后期基本面變化和行業(yè)景氣度的

變化。從當(dāng)前存續(xù)的電子行業(yè)轉(zhuǎn)債估值分布情況看，電子行業(yè)轉(zhuǎn)債估值（轉(zhuǎn)股溢價(jià)

率）分布在

0%~129%，轉(zhuǎn)債價(jià)格分布在

100~200

范圍內(nèi)。半導(dǎo)體行業(yè)轉(zhuǎn)債估值水平

在

0~30%區(qū)間范圍內(nèi)，估值水平尚不算高，股性相對(duì)較強(qiáng)，后續(xù)看行業(yè)景氣度的變

化和正股基本面的變化。3.

存續(xù)半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債情況3.1.

半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債概覽本輪半導(dǎo)體景氣度上升，主要源于供需錯(cuò)配導(dǎo)致的短期芯片緊張。目前看，一方面是下游消費(fèi)電子板塊受疫情影響，宅經(jīng)濟(jì)刺激了消費(fèi)電子消費(fèi)需求增加，從而拉動(dòng)了傳統(tǒng)消費(fèi)電子對(duì)芯片的需求，同時(shí)，新能源車的爆發(fā)式增長(zhǎng)，加劇了芯片產(chǎn)業(yè)鏈需求過旺的局面。另一方面，疫情前主要的芯片代工企業(yè)受

2019

年汽車消費(fèi)需求下降影響，關(guān)閉了部分汽車芯片產(chǎn)能，同時(shí)全行業(yè)的新增產(chǎn)能不足，從而導(dǎo)致了整個(gè)芯片產(chǎn)能緊張。鑒于芯片產(chǎn)能緊張，短期看

IDM模式的企業(yè)自身芯片能得到有效保障，將優(yōu)先受

益于本輪半導(dǎo)體需求上升，受政策對(duì)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈安全可控的支持，半導(dǎo)體支撐產(chǎn)業(yè)如半導(dǎo)體材料企業(yè)將受益國(guó)產(chǎn)替代化紅利，由于公司光刻膠產(chǎn)能尚未釋放，實(shí)際客戶使用是否符合預(yù)期存疑。3.2.

存續(xù)半導(dǎo)體轉(zhuǎn)債基本面情況3.2.1.

捷捷轉(zhuǎn)債捷捷轉(zhuǎn)債正股為捷捷微電，公司是功率半導(dǎo)體分立器件行業(yè)內(nèi)專門從事芯片設(shè)計(jì)、

研發(fā)、制造和器件封裝的主流企業(yè)，芯片設(shè)計(jì)制造能力突出，是典型的

IDM模式

企業(yè)，此外在晶閘管領(lǐng)域，公司是國(guó)內(nèi)第一，全球第二。公司功率半導(dǎo)體芯片業(yè)務(wù)

產(chǎn)品主要應(yīng)用于家用電器、漏電斷路器、汽車電子、新能源車、充電樁等民用領(lǐng)域。

公司所處的半導(dǎo)體分立器件行業(yè)集中度較低，市場(chǎng)化程度高。2020

年全球功率半導(dǎo)體市場(chǎng)規(guī)模

238.04

億美元，和上一年基本持平，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占比在

35%附近。隨著

5G、AIOT以及新能源汽車等需求放量增長(zhǎng)，國(guó)產(chǎn)替代化趨勢(shì)

加強(qiáng)，全球半導(dǎo)體市場(chǎng)規(guī)模將持續(xù)增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)功率半導(dǎo)體企業(yè)市場(chǎng)份額也將有所提

高。公司上游行業(yè)主要為單晶硅、金屬材料、化學(xué)試劑行業(yè)，主要單晶硅成本占比

較高，但近年來單晶硅片價(jià)格逐年下降，成本端壓力較小。下游行業(yè)主要為家用電

器，漏電斷路器等民用領(lǐng)域，無功補(bǔ)償裝置、電力模塊等工業(yè)領(lǐng)域，通訊網(wǎng)絡(luò)、IT產(chǎn)品等防雷擊和防靜電保護(hù)領(lǐng)域，下游部分領(lǐng)域需求近年來較為強(qiáng)勁。公司未來將發(fā)力新能源汽車電子產(chǎn)品。公司在新能源汽車方面，有部分

TVS產(chǎn)品

（汽車電子保護(hù)元件）用于充電樁上，提供安全保護(hù)，功率半導(dǎo)體“車規(guī)級(jí)”產(chǎn)業(yè)

化項(xiàng)目生產(chǎn)的車規(guī)級(jí)大功率器件，主要應(yīng)用于新能源汽車電子（如電機(jī)馬達(dá)和車載

電子）、5G核心通信電源模塊、智能穿戴、智能監(jiān)控、光伏、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)控制和

消費(fèi)類電子等領(lǐng)域。但目前公司汽車電子產(chǎn)品在公司總的銷售額占比不高，大約在

5%左右，未來公司會(huì)著力提高汽車電子產(chǎn)品占比。目前在受訂單飽滿，IDM模式保障芯片產(chǎn)能供應(yīng)。公司目前訂單飽滿，已排產(chǎn)至今年下半年。IDM經(jīng)營(yíng)模式，一定程度上保障了芯片產(chǎn)能供應(yīng)，對(duì)制造過程的品質(zhì)監(jiān)控及檢測(cè)有更深刻把控，有利于提高產(chǎn)品的可靠性和穩(wěn)定性。此外，功率半導(dǎo)體領(lǐng)域創(chuàng)新變化相對(duì)較小，投入建設(shè)晶圓廠長(zhǎng)期效益較好，有利于后進(jìn)者追趕國(guó)際巨頭。公司業(yè)務(wù)收入逐年增長(zhǎng)，增速提高較快，主要收入來源于功率半導(dǎo)體分立器件和功率半導(dǎo)體芯片業(yè)務(wù)。公司

2018-2020

年，營(yíng)業(yè)收入分別為

5.37

億元、6.74

億元和

10.11

億元，同比增速分別為

24.76%、25.40%和

49.99%。公司

2020

年?duì)I業(yè)收入來

源于功率半導(dǎo)體器件業(yè)務(wù)占比

70%，來自于功率半導(dǎo)體芯片業(yè)務(wù)收入占比

28%。公

司

2021

年一季度營(yíng)業(yè)收入

3.65

億元，同比增速

137.32%，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)

2021

年收

入將達(dá)到

15.59

億元，同比增速

54.23%，2022

年收入預(yù)測(cè)

19.93

億元，同比增速

27.81%。公司主要產(chǎn)品毛利率近年來有所改善。2018-2020

年公司功率半導(dǎo)體分立器件產(chǎn)品

毛利率水平分別為

48.30%、47.02%和

50.12%，功率半導(dǎo)體芯片毛利率水平分別為

49.25%、36.57%和

37.84%，主要產(chǎn)品業(yè)務(wù)毛利率水平逐年改善。公司近年來期間費(fèi)用率相對(duì)較為穩(wěn)定，期間費(fèi)用中管理費(fèi)用近年來增長(zhǎng)較快，而財(cái)

務(wù)費(fèi)用前期受利息收入貢獻(xiàn)較多。2018

年-2020

年，公司期間費(fèi)用率分別為

8.75%、

7.27%和

9.79%，期間費(fèi)用率相對(duì)較為穩(wěn)定。2018-2020

年管理費(fèi)用分別為

0.43

億、

0.42

億和

0.62

億。公司近年來歸母凈利潤(rùn)逐年增加，歸母凈利潤(rùn)增速較快。2018-

2020年，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為1.66億、1.90億和2.83億，同比增速分別為14.93%、

14.50%和

49.45%,。根據(jù)市場(chǎng)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，2021

年預(yù)計(jì)公司歸母凈利潤(rùn)

4.51

億元，同

比增速

59.10%，2022

年預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)為

5.80

億元，同比增速

28.67%。公司近年來研發(fā)投入逐年增長(zhǎng)，研發(fā)投入占比逐年增加，公司

ROE水平高于行業(yè)

平均水平。2018-2020

年，公司研發(fā)投入分別為

0.26、0.37、0.74

億元，占營(yíng)業(yè)收入

的比重分別為

4.84%、5.49%和

7.32%。公司

ROE水平分別為

12.27%、8.45%和

11.39%，輕微波動(dòng)，主要因?yàn)橹鳡I(yíng)業(yè)務(wù)盈利突出，且權(quán)益結(jié)構(gòu)相對(duì)穩(wěn)定，和可比公司相比，公司

ROE水平處于行業(yè)中上游位置，高于行業(yè)平均水平。3.2.2.

國(guó)微轉(zhuǎn)債公司是國(guó)內(nèi)集成電路設(shè)計(jì)領(lǐng)軍者，專注于集成電路芯片設(shè)計(jì)開發(fā)業(yè)務(wù)，在智能安全

芯片業(yè)務(wù)、特種集成電路業(yè)務(wù)、半導(dǎo)體功率器件業(yè)務(wù)以及晶體業(yè)務(wù)等核心領(lǐng)域已經(jīng)

形成領(lǐng)先的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)和市場(chǎng)地位。公司是典型的

Fabless集成電路設(shè)計(jì)企業(yè)，公司

已形成以集成電路業(yè)務(wù)為主，晶體業(yè)務(wù)為輔的業(yè)務(wù)格局。產(chǎn)品應(yīng)用于金融、電信

SIM卡、社保、城市公共交通、M2M、醫(yī)療健康、移動(dòng)支付、身份識(shí)別、通訊基站、汽

車電子、工業(yè)控制、儀器儀表和物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域。公司位于集成電路產(chǎn)業(yè)鏈上游，公司上游行業(yè)為

EDA工具供應(yīng)商行業(yè)，下游行業(yè)

為晶圓制造企業(yè)和封裝測(cè)試企業(yè)。目前存在風(fēng)險(xiǎn)是由于芯片設(shè)計(jì)這塊使用的

EDA設(shè)計(jì)軟件集中在國(guó)外少數(shù)幾家機(jī)構(gòu)手里，容易受到貿(mào)易摩擦影響。紫光國(guó)微已形成一系列“超級(jí)汽車芯”產(chǎn)品，包括超穩(wěn)定晶體石英晶振、DRAM、

FPGA/CPLD，車載控制器

MCU和智能安全芯片等，均達(dá)到車規(guī)級(jí)水平。其中，

自主研發(fā)的

THD89

系列產(chǎn)品

2019

年成功通過

AEC-Q100

車規(guī)認(rèn)證，成為國(guó)內(nèi)最高

水平的車載芯片之一，車規(guī)級(jí)石英晶振年出貨量達(dá)千萬(wàn)顆，客戶覆蓋歐美、日韓和

自主一線車企。此外，車規(guī)級(jí)存儲(chǔ)

DRAM已實(shí)現(xiàn)批量出貨，F(xiàn)PGA/CPLD已在車企

實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品導(dǎo)入，開始供貨汽車后裝市場(chǎng)。公司業(yè)務(wù)收入逐年增長(zhǎng)，2020

年剝離存儲(chǔ)器芯片業(yè)務(wù)后收入有所下滑，主要來源于

集成電路業(yè)務(wù)收入和智能卡芯片業(yè)務(wù)收入。公司

2018

年-2020

年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分

別為

24.58

億元、34.30

億元、32.70

億元，同比增速分別為

34.41%、39.54%、-4.67%。

2020

年業(yè)務(wù)收入下滑主要源于剝離子公司西安紫光國(guó)芯剝，低毛利率業(yè)務(wù)剝離有助

于提高公司盈利質(zhì)量。2020

年來自于集成電路業(yè)務(wù)收入和智能卡芯片業(yè)務(wù)收入占比

分別為

51.16%和

41.68%。公司

2021

年一季報(bào)實(shí)現(xiàn)收入

9.52

億元，47.44%。市場(chǎng)機(jī)

構(gòu)預(yù)測(cè)，2021

年-2022

年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為

44.42

億元和

58.52

億元，同比增速分

別為

35.82%和

31.75%。公司集成電路業(yè)務(wù)毛利率逐年增長(zhǎng)，主要是特種集成電路業(yè)務(wù)毛利率上升加快。智

能卡芯片業(yè)務(wù)毛利率水平較為穩(wěn)定。特種集成電路毛利率較高（接近

80%），近年來

該業(yè)務(wù)占比逐步提升（接近

50%），主要供應(yīng)軍方與大飛機(jī)。而存儲(chǔ)器芯片業(yè)務(wù)毛利

率較低，20

年西安紫光國(guó)芯不再納入合并報(bào)表從而剝離該項(xiàng)業(yè)務(wù)，公司綜合毛利率

大幅上升（達(dá)到

50%）。公司期間費(fèi)率逐年下滑，主要管理費(fèi)用逐年下降，而銷售費(fèi)用逐年增長(zhǎng)，歸母凈利

潤(rùn)逐年增長(zhǎng)，2020

年凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。公司

2018-2020

年期間費(fèi)率分別為

13.18%、10.85%和

9.85%。管理費(fèi)用分別為

2.32

億元、2.03

億元和

1.31

億元，銷售

費(fèi)用分別為

0.92

億元、1.40

億元和

1.90

億元。公司

2018-2020

年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分

別為

3.48

億元、4.06

億元和

8.06

億元，同比增速分別為

24.29%、16.67%和

98.52%。

主要源于公司高毛利率的特種集成電路產(chǎn)品業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)增加，期間費(fèi)率逐年下降。公司研發(fā)投入逐年增加，占營(yíng)收比重逐年增長(zhǎng)，公司近年來

ROE水平遠(yuǎn)高于可比

公司水平，盈利能力較強(qiáng)且穩(wěn)定上升。2018-2020

年，公司研發(fā)費(fèi)用分別為

1.29

億

元、1.77

億元和

3.47

億元，占營(yíng)收比重分別為

5.25%、5.16%和

10.61%。公司

ROE水平遠(yuǎn)高于可比公司水平，2018-2020

年

ROE水平分別為

9.55%、10.17%和

17.63%。3.2.3.

韋爾轉(zhuǎn)債韋爾轉(zhuǎn)債正股為韋爾股份，主營(yíng)業(yè)務(wù)為半導(dǎo)體產(chǎn)品設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)和半導(dǎo)體產(chǎn)品的分銷業(yè)

務(wù)兩部分，是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的消費(fèi)類模擬芯片龍頭，其中圖像傳感器業(yè)務(wù)位于國(guó)內(nèi)第一，

全球第三，僅次于索尼和三星，下游客戶包括手機(jī)端的

HOVM，汽車端的奧迪/奔馳

等，安防端的?？岛痛笕A等。公司是Fabless模式的半導(dǎo)體設(shè)計(jì)公司，主要產(chǎn)品CMOS圖像傳感器，觸控與顯示驅(qū)動(dòng)集成芯片，分立器件，電源管理等半導(dǎo)體產(chǎn)品，被廣

泛使用在消費(fèi)電子和工業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域。

公司目前突破

48M/64M像素?cái)z像頭技術(shù)，該技術(shù)標(biāo)志豪威躋身手機(jī)

CMOS圖像傳

感器第一梯隊(duì)行列。公司并購(gòu)豪威科技后，業(yè)務(wù)收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，主要收入來源于圖像傳感器業(yè)務(wù)，且該

產(chǎn)品毛利率水平穩(wěn)步上升。2018-2020

年，公司實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)收入分別為

39.64

億元、

136.32

億元和

198.23

億元，同比增速分別為

64.75%、243.90%和

45.42%。2020

年，

收入來源于圖像傳感器業(yè)務(wù)收入占比74.14%，半導(dǎo)體設(shè)計(jì)及銷售收入占比18.84%。

業(yè)務(wù)收入占比較高的圖像傳感器毛利率水平有所提高，2019-2020

年圖像傳感器毛

利率水平分別為

30.82%和

31.37%。公司近年來期間費(fèi)用率逐年下降，管理費(fèi)用占比逐年增加，銷售費(fèi)用有所下滑，歸

母凈利潤(rùn)逐年增長(zhǎng)，且增速較快。公司

2018-2020

年，期間費(fèi)率分別為

14.73%、

10.32%和

7.17%，管理費(fèi)用分別為

4.45

億元、7.31

億元和

7.76

億元，受公司并購(gòu)規(guī)

模擴(kuò)大影響，收入規(guī)模增加從而導(dǎo)致公司期間費(fèi)率有所下降，管理費(fèi)用有所增加。2018-2020

年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為

1.39

億、4.66

億和

27.06

億元，同比增速

分別為

1.46%、235.25%和

480.69%，并購(gòu)后公司凈利潤(rùn)大幅增加。公司近年來研發(fā)投入逐年增加，ROE水平高于可比公司平均水平，僅低于立訊精

密。公司

2018

年-2020

年研發(fā)費(fèi)用分別為

1.27

億元、12.82

億元和

17.27

億元，研

發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收比重分別為

3.20%、9.40%和

8.71%。2018-2020

年公司

ROE水平分別

為

8.49%、5.87%和

24.08%。3.2.4.

彤程轉(zhuǎn)債彤程轉(zhuǎn)債正股為彤程新材，主要從事新材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和相關(guān)貿(mào)易業(yè)務(wù)。

公司堅(jiān)持一體兩翼發(fā)展戰(zhàn)略，以汽車/輪胎用特種材料為“一體”，布局新業(yè)務(wù)電子

材料和可降解材料為“兩翼”。公司是全球最大的特種橡膠用特種酚醛樹脂供應(yīng)商，

與國(guó)內(nèi)外輪胎企業(yè)建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的業(yè)務(wù)合作。公司近年來收購(gòu)國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體光刻膠

龍頭企業(yè)科華微電子以及國(guó)內(nèi)顯示面板光刻膠龍頭企業(yè)北旭電子，實(shí)現(xiàn)對(duì)電子材料

業(yè)務(wù)的切入。在上海投資建設(shè)年產(chǎn)

1.1

萬(wàn)噸半導(dǎo)體、平板顯示用光刻膠及

2

萬(wàn)噸相關(guān)配套試劑項(xiàng)目，預(yù)計(jì)

2021

年末投產(chǎn)。光刻膠業(yè)務(wù)有望受益半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈國(guó)產(chǎn)化

趨勢(shì)。引進(jìn)巴斯夫授權(quán)的

PBAT聚合技術(shù)，落地年產(chǎn)

10

萬(wàn)噸可降解生物材料項(xiàng)目。公司控股的北京科華（持股

56.23%）是唯一一家進(jìn)入全球光刻膠八強(qiáng)的中國(guó)光刻膠

企業(yè)，擁有

KrF（248nm）、g線、i線、半導(dǎo)體負(fù)膠、封裝膠等產(chǎn)品，是中國(guó)大陸銷

售額最高的國(guó)產(chǎn)半導(dǎo)體光刻膠公司，KrF光刻膠國(guó)家

02

專項(xiàng)的承擔(dān)單位，是國(guó)內(nèi)唯

一可以批量供應(yīng)

KrF光刻膠給本土

8

寸和

12

寸的晶圓廠客戶，同時(shí)國(guó)內(nèi)僅有北京

客戶在EUV光刻膠處于早期研究階段。公司戰(zhàn)略收購(gòu)股權(quán)的北旭電子（持股45%），

是國(guó)產(chǎn)顯示光刻膠的龍頭企業(yè)，其生產(chǎn)的

TFT正性光刻膠在國(guó)內(nèi)頭部顯示面板企業(yè)

京東方占有

40%以上的份額。公司近年來收入增速有所下滑，但預(yù)計(jì)

2021年對(duì)光刻膠企業(yè)北京科華的收購(gòu)落地，

北京科華受益下游半導(dǎo)體市場(chǎng)需求爆發(fā)，今年收入將大幅改善。公司

2018-2020

年

營(yíng)業(yè)收入分別為

21.75

億元、22