的投資價(jià)值？sccom內(nèi)容提要:證券研究報(bào)告研究行業(yè)專題研究(普通)看好看好證券股份有限公司D?寫在前面。在今年資本市場(chǎng)存量資金博弈以及經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇引發(fā)消費(fèi)恢復(fù)預(yù)期模糊的背景之下，被納入較多未來(lái)預(yù)期而享有高估值的美護(hù)板塊于上半年出現(xiàn)估值回撤，而估值中樞下移亦引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于基本面的擔(dān)憂。包含：1、短期高端消費(fèi)受到影響，醫(yī)美行業(yè)增速是否受到影響？2、未來(lái)醫(yī)美行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局是否走弱？3、核心公司未來(lái)一年若有新材料產(chǎn)品線接力不足現(xiàn)象是否會(huì)導(dǎo)致估值中樞下移？本篇報(bào)告重點(diǎn)針對(duì)市場(chǎng)三個(gè)擔(dān)憂點(diǎn)進(jìn)行解答，希望能為市場(chǎng)提供新的思考方向。?如何理解消費(fèi)信心弱復(fù)蘇背景下醫(yī)美行業(yè)的潛力和未來(lái)空間？持續(xù)看好醫(yī)美行業(yè)的投資機(jī)會(huì)是因?yàn)橄噍^于其他較為成熟的消費(fèi)行業(yè)，醫(yī)美的增長(zhǎng)并非來(lái)自于單一滲透率增長(zhǎng)或單產(chǎn)品價(jià)格提升，而是兼具①滲透率提升、②具備差異化優(yōu)勢(shì)的新品推出提升產(chǎn)品單價(jià)和③新賽道推出帶來(lái)療程數(shù)的增長(zhǎng)，短中長(zhǎng)期增長(zhǎng)確定性均較強(qiáng)，與其他滲透率較高行業(yè)中的高端賽道有所差異，若因其他高端消費(fèi)受損而拋開以上邏輯討論醫(yī)美行業(yè)未來(lái)發(fā)展，或易忽略以相對(duì)低估值的價(jià)格把握仍有較大增長(zhǎng)空間的β型賽道優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)的機(jī)會(huì)。?如何理解醫(yī)美市場(chǎng)未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)格局？——品牌市占率核心在于公司研發(fā)、產(chǎn)品獲批、運(yùn)營(yíng)等綜合能力而非競(jìng)品數(shù)量。部分投資人認(rèn)可核心公司在競(jìng)爭(zhēng)格局較好的領(lǐng)域增速確定性較高，但認(rèn)為部分確定性來(lái)源于競(jìng)爭(zhēng)格局，因而較為擔(dān)心新品獲批對(duì)于現(xiàn)有龍頭公司的影響，但我們認(rèn)為品牌市占率核心在于產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)、獨(dú)特定位以及公司運(yùn)營(yíng)等綜合能力。一來(lái)，產(chǎn)品審評(píng)周期較長(zhǎng)或強(qiáng)化存量產(chǎn)品價(jià)值，部分肉毒、再生材料以及復(fù)合型水光產(chǎn)品獲批時(shí)間點(diǎn)不斷后延，若持續(xù)如此，先行產(chǎn)品的優(yōu)勢(shì)或?qū)⒊掷m(xù)甚至放大。二來(lái)，無(wú)論是在競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈的透明質(zhì)酸領(lǐng)域還是在寡頭壟斷市場(chǎng)的肉毒毒素領(lǐng)域，艾爾建、愛美客等公司均依靠運(yùn)營(yíng)能力持續(xù)企穩(wěn)/提升市占率，可看出合規(guī)產(chǎn)品的品牌定位、具備獨(dú)特適應(yīng)癥的產(chǎn)品定位、基于品牌&產(chǎn)品定位而推出的營(yíng)銷打法為關(guān)鍵。當(dāng)前醫(yī)美滲透率仍較其他消費(fèi)低，單一賽道規(guī)模增大空間仍然較強(qiáng)，頭部公司有望持續(xù)依靠綜合能力企穩(wěn)品牌在單一賽道的市占率。故并非產(chǎn)品獲批且產(chǎn)品力較好便一定能影響競(jìng)爭(zhēng)格局，仍需關(guān)注相關(guān)產(chǎn)品商業(yè)化能力，持續(xù)關(guān)注艾爾建、愛美客、華東醫(yī)藥、圣博瑪?shù)裙镜膬?yōu)秀表現(xiàn)。?新材料產(chǎn)品并非頭部公司增速穩(wěn)定的必要條件。市場(chǎng)較為擔(dān)心核心公司未來(lái)一年若沒(méi)有可預(yù)見的新材料產(chǎn)品會(huì)出現(xiàn)增速接力不足風(fēng)險(xiǎn)，但我們認(rèn)為新材料新品并非增長(zhǎng)的必要條件，頭部公司有望依靠較強(qiáng)的α能力持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，可從三點(diǎn)進(jìn)行考慮：1)行業(yè)滲透率提升&公司產(chǎn)品向低線城市滲透之下現(xiàn)有產(chǎn)品仍有較大提升空間，具備強(qiáng)運(yùn)營(yíng)能力的公司有望基于現(xiàn)有產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)；2)公司可以在現(xiàn)有品牌之下推出同一材料的新適應(yīng)癥產(chǎn)品，仍然有望推動(dòng)增長(zhǎng)，基于新適應(yīng)癥的新品重要性或被低估；3)頭部公司管理層具備前瞻性，未來(lái)或有新在研產(chǎn)品或收購(gòu)項(xiàng)目公布，基于現(xiàn)有品類預(yù)期或低估公司。?投資建議：持續(xù)看好消費(fèi)賽道中具備較高確定性之一的醫(yī)美賽道，建議關(guān)注頭部公司表現(xiàn)，但在①今年滲透率提升確定性相較于以往稍微變?nèi)醵缕夫?qū)動(dòng)行業(yè)增長(zhǎng)確定性相對(duì)加強(qiáng)的環(huán)境中、②市場(chǎng)仍以新品作為增量考慮、③公司通過(guò)穩(wěn)定增速持續(xù)證明其α之前，建議關(guān)注具備高增長(zhǎng)潛力細(xì)分賽道產(chǎn)品(如：再生類、膠原蛋白、減重類)的醫(yī)美公司矩陣——愛美客、華東醫(yī)藥、巨子生物、錦波生物等，把握醫(yī)美β的較高確定性，而后在頭部公司證明其α后增大對(duì)于龍頭公司的關(guān)注力度。?風(fēng)險(xiǎn)因素：消費(fèi)力恢復(fù)不及預(yù)期，監(jiān)管活動(dòng)對(duì)于終端機(jī)構(gòu)影響強(qiáng)于預(yù)期，產(chǎn)品推廣不及預(yù)期。com 5-035-096-036-097-037-098-038-099-039-090-030-091-031-095-035-096-036-097-037-098-038-099-039-090-030-091-031-092-032-093-0301234567890123背景之下，一年若有新材料產(chǎn)品線接力不足現(xiàn)象是否會(huì)導(dǎo)致估值中樞下移？本篇報(bào)告重點(diǎn)針對(duì)市場(chǎng)三個(gè)擔(dān)憂點(diǎn)進(jìn)行解答，希望能為市場(chǎng)提供新的思考方向。球經(jīng)濟(jì)面臨挑戰(zhàn)，疫情沖擊、國(guó)際關(guān)系緊張等多因素導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行，居民人均可期偏向悲觀。前期普茅散裝批價(jià)短期有所降低進(jìn)一步引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于高端消費(fèi)人群消費(fèi)力和消費(fèi)意愿減弱的擔(dān)憂，從而擔(dān)心被理解為“消費(fèi)升級(jí)產(chǎn)物”的醫(yī)美行業(yè)圖1、2022-2023年我國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增速處于低速區(qū)間:累計(jì)同比%%%%%2018-012019-012020-012021-012022-012023-0108-018-058-099-019-059-090-010-050-091-011-051-092-012-052-093-01資料來(lái)源：wind，信達(dá)證券研發(fā)中心asccom12為成熟的消費(fèi)行業(yè)，醫(yī)②具備差異化優(yōu)勢(shì)的新品推出提升產(chǎn)品單價(jià)和③新賽道推出帶來(lái)療程數(shù)增長(zhǎng)，短其他高端消費(fèi)受損而拋開以上邏輯討論醫(yī)美行業(yè)未來(lái)發(fā)展，或易忽略以相對(duì)低估值的價(jià)格把握仍有較大增長(zhǎng)空間的β型賽道優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)的機(jī)會(huì)。觀效果，成為化妝品、功能性食品外另一個(gè)可選的進(jìn)階的抗衰途徑，其增長(zhǎng)邏輯1)客觀效果較強(qiáng)之下醫(yī)美或成為部分中產(chǎn)階級(jí)消費(fèi)者高端化妝品的替代：不排除部分購(gòu)買高端護(hù)膚品的消費(fèi)者轉(zhuǎn)為使用低價(jià)有效的入門級(jí)醫(yī)美項(xiàng)目+中端2)消費(fèi)信心不足的階段低價(jià)醫(yī)美或具備口紅效應(yīng)：預(yù)計(jì)水光、光子類項(xiàng)目表現(xiàn)3)高端再生材料提供更自然解決方案，仍處發(fā)展初期：再生材料憑借自然、不易位移等特點(diǎn)匹配此前尚未滿足的需求，補(bǔ)齊部分空白市場(chǎng)，持續(xù)取得較好支(瓶)，僅為沙利文預(yù)估的透明質(zhì)酸22年銷量1110萬(wàn)支的3%；4)發(fā)展最為成熟的透明質(zhì)酸領(lǐng)域，其高端產(chǎn)品亦有下沉市場(chǎng)拓展空間：即便是線城市滲透率提升空間足；asccom統(tǒng)計(jì)的最受歡迎的項(xiàng)目?jī)r(jià)格從百元到數(shù)萬(wàn)元不等(元)(元)00005000000500從增長(zhǎng)勢(shì)能來(lái)看，醫(yī)美處于快速發(fā)展階段，滲透率提升、新品推出均有望推進(jìn)?除了整體滲透率以外，分級(jí)來(lái)看低線城市滲透率提升空間更足。中國(guó)醫(yī)美市場(chǎng)滲透率較低，2020年每千人醫(yī)療美容次數(shù)僅20.8次(滲透率不足2%)，.6%/4.3%，除了一線城市滲透率持續(xù)提升/年齡層繼續(xù)向40歲以上人群進(jìn)行擴(kuò)張以外，低線城市滲透確定性更高。艾爾建亦認(rèn)為即便我國(guó)一線城市醫(yī)美滲透提升的速率因短期經(jīng)濟(jì)增速放緩而有所趨緩，高端品牌喬雅登、保妥適仍可通過(guò)低線城市布局及分級(jí)產(chǎn)品布局獲得9007060504030200韓國(guó)美國(guó)巴西日本中國(guó)每千人醫(yī)療美容治療次數(shù)券研發(fā)中心sccom一線城市二線城市三線城市<1920-2526-3031-3536-40>40蛋白等細(xì)分賽道滲透空間更足程存在顯著差異，費(fèi)者更追求飽滿、線條流暢狀態(tài)，因而我們預(yù)估注射類材料中我國(guó)消費(fèi)者或更偏好膠原蛋白類、再生材料。但從2022年沙利文預(yù)估的PLLA市場(chǎng)較實(shí)際銷售數(shù)據(jù)偏低以及膠原蛋白醫(yī)美產(chǎn)品未來(lái)增速較為保守來(lái)看，沙利文測(cè)算時(shí)或參考海外分別為593/1186萬(wàn)支(瓶)，再生材料當(dāng)前出廠價(jià)較高，未來(lái)或有低價(jià)版產(chǎn)品布局，膠原蛋白未來(lái)有望通過(guò)技術(shù)進(jìn)步實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，假定再生材料/膠原蛋白材料未ccom00%透明質(zhì)酸銷售額(億元，左軸)肉毒毒素銷售額(億元，左軸)資料來(lái)源：弗若斯特沙利文，信達(dá)證券研發(fā)中心2)供給創(chuàng)造需求。供給類別尚稀缺，新的材料、新的產(chǎn)品、新的解決方案的推出一方面可以通過(guò)更有效的聯(lián)合療程提升老客客單價(jià)和療程數(shù)，另一方面也可以潮能夠短期迅速驅(qū)動(dòng)行業(yè)增長(zhǎng)，但由于其較高的研發(fā)壁壘且有效的醫(yī)美新材料具備稀缺性，如：再生類、重組膠原蛋白材料的發(fā)展也經(jīng)歷了較長(zhǎng)的研發(fā)和臨床驗(yàn)證時(shí)間周期才得以獲批上市，溶脂針賽道正處于研發(fā)積累階段，新材料賽道的崛起存在一定偶然性，能夠提早布局、具備相關(guān)研發(fā)能力并創(chuàng)造新市場(chǎng)的產(chǎn)品依舊癥、提出新的概念也能夠持續(xù)為消費(fèi)者創(chuàng)造新的項(xiàng)目需求，其對(duì)于行業(yè)發(fā)展的推段，無(wú)論是偏向長(zhǎng)周期的新材料推出或是更具確定性的新適應(yīng)癥&新概念出現(xiàn)均動(dòng)行業(yè)加速增長(zhǎng)。、運(yùn)營(yíng)能力等而非競(jìng)品數(shù)量部分投資人認(rèn)可核心公司在競(jìng)爭(zhēng)格局較好的領(lǐng)域增速確定性較高，但認(rèn)為部分增長(zhǎng)確定性來(lái)源于競(jìng)爭(zhēng)格局，因而較為擔(dān)心新品獲批對(duì)于現(xiàn)有龍頭公司的影響，但我們認(rèn)為品牌市占率核心在于產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)、獨(dú)特定位以及公司運(yùn)營(yíng)能力，而非競(jìng)品數(shù)量，甚至未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)更加體現(xiàn)優(yōu)秀公司綜合實(shí)力。如何理解新品上市對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)格量產(chǎn)品價(jià)值獲批進(jìn)展可以參考，以肉毒為例進(jìn)行說(shuō)明，吉適/樂(lè)提葆評(píng)審受理后分別花費(fèi)以預(yù)測(cè)，市場(chǎng)所擔(dān)憂的競(jìng)爭(zhēng)出現(xiàn)時(shí)間或有所延遲。譬如部分再生材料以及復(fù)合型水光產(chǎn)品2021年以來(lái)也一直宣稱獲批在即，然而周期不斷后延，若持續(xù)如此，sccom產(chǎn)品企業(yè)名稱審評(píng)受理時(shí)間發(fā)證日期從評(píng)審受理到發(fā)證時(shí)間Nabota?IPSENLIMITEDIpsenbiopharmLimited;博福-益普生(天津)制藥有限公司HugelInc;北京四環(huán)制藥有限公司erzPharmaceuticalsGmbHMerzPharmaGmbHKGaADaewoongPharmaceuticalCoLtd.;DaewoongPharmaceuticalCoLtd;BeijingDaewoongPharmaceuticalR&DCenterCo.,Ltd.;18-09-0319-06-2721-01-0822-01-28/anceTherapeuticsIncRevanceRT002Therapeutics,Inc.;ShanghaiFosunPharmaceutical2023-04-11尚未拿證/ IndustrialDevelopmentCompanyLimited;審評(píng)中心，國(guó)家藥品監(jiān)督管理局，信達(dá)證券研發(fā)中心利獲批上市，運(yùn)營(yíng)能力對(duì)競(jìng)爭(zhēng)格局存在深刻影響無(wú)論是寡頭壟斷市場(chǎng)還是壟斷競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，有品牌力的公司有能力維持甚至持續(xù)提升市占率。1)寡頭壟斷的肉毒市場(chǎng)中，新品上市后BOTOX仍然維持較高話語(yǔ)權(quán)，截至目前，并未明顯受到產(chǎn)品力較強(qiáng)的吉適和韓國(guó)地區(qū)市占率第一的樂(lè)提道，定價(jià)最高的高端玻尿酸品牌喬雅登依靠產(chǎn)品矩陣穩(wěn)步提升市占率至第一，并繼續(xù)強(qiáng)化優(yōu)勢(shì)，愛美客憑借嗨體品牌逆勢(shì)成為第二，兩者均未明顯受到新進(jìn)入者影響。①艾爾建公司通過(guò)建立艾爾建學(xué)苑推進(jìn)醫(yī)生教育、與中整協(xié)共同推進(jìn)行業(yè)規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)等建立高端品牌認(rèn)知和引領(lǐng)地位，通過(guò)推出新適應(yīng)癥、向下沉城市布局和拓展，喬0%80%60%40%20%0%7.0%14.9%17.9%26.4%20178.6%12.2%19.4%25.5%14.0%14.5%19.7%22.6%14.3%12.7%20.5%14.8%202021.3%23.8%5.6%20212018高德美愛美客2019伊婉艾爾建Humedix昊海生科其他券研發(fā)中心產(chǎn)品的品牌定位、具備獨(dú)特適應(yīng)癥的產(chǎn)品定位、基于品牌&產(chǎn)品定位而推出的營(yíng)com銷打法為關(guān)鍵，喬雅登、嗨體、濡白天使、艾維嵐品牌均已證明相關(guān)邏輯。當(dāng)前醫(yī)美滲透率仍較其他消費(fèi)低，單一賽道規(guī)模增大空間仍然較強(qiáng)，頭部公司有望持續(xù)依靠運(yùn)營(yíng)能力企穩(wěn)品牌在單一賽道的市占率。故并非產(chǎn)品獲批且產(chǎn)品力較好便博瑪?shù)裙镜膬?yōu)秀表現(xiàn)。件市場(chǎng)較為擔(dān)心核心公司未來(lái)一年若沒(méi)有可預(yù)見的新材料產(chǎn)品會(huì)出現(xiàn)增速接力不足風(fēng)險(xiǎn)，但我們認(rèn)為新材料新品并非增長(zhǎng)的必要條件，頭部公司有望依靠較強(qiáng)的α能力持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，可從三點(diǎn)進(jìn)行考慮：1)行業(yè)滲透率提升&公司產(chǎn)品向低線城市滲透之下現(xiàn)有產(chǎn)品仍有較大提升空間，具備強(qiáng)運(yùn)營(yíng)能力的公司有望基于現(xiàn)有產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)；2)正如前文所提及，已有材料產(chǎn)品的新適應(yīng)癥依然能夠推望推動(dòng)增長(zhǎng)，基于新適應(yīng)癥的新品重要性或被低估；3)公司管理層具備前瞻性，未來(lái)或有新建證明基于現(xiàn)有材料產(chǎn)品線依然穩(wěn)定增長(zhǎng)品依然穩(wěn)定增長(zhǎng)。保妥適美國(guó)市場(chǎng)、全球市場(chǎng)2019-2021年CAGR和2022年YOY均實(shí)現(xiàn)15%+；喬雅登海外市場(chǎng)表現(xiàn)優(yōu)于美國(guó)市場(chǎng)，即使受到疫情、俄羅斯業(yè)務(wù)暫停等多重壓力，2022年海外市場(chǎng)依舊實(shí)現(xiàn)微增；從中國(guó)業(yè)務(wù)來(lái)看，喬雅登穩(wěn)2022年喬雅登中國(guó)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，考慮到今年疫情壓力減弱、公司有望通過(guò)向下沉市場(chǎng)拓展現(xiàn)今年增速回升，未來(lái)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。長(zhǎng)840120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%20152016201720182019202020212022保妥適-美國(guó)(億美元，左軸)保妥適-海外(億美元，左軸)保妥適(億美元，左軸)保妥適-美國(guó)YOY(右軸)保妥適-海外YOY(右軸) 保妥適YOY(右軸) 線性(保妥適YOY(右軸))86420140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%20152016201720182019202020212022喬雅登-美國(guó)(億美元，左軸)喬雅登-海外(億美元，左軸)喬雅登(億美元，左軸)喬雅登-美國(guó)YOY(右軸)喬雅登-海外YOY(右軸) 喬雅登YOY(右軸) 線性(喬雅登YOY(右軸))022年部分受到經(jīng)濟(jì)壓力、促銷增多影響美國(guó)業(yè)務(wù)有所下滑，但海外業(yè)務(wù)即使受到疫情、俄羅斯業(yè)務(wù)暫停等多重壓com86420201720182019202020212022E2023H1E喬雅登中國(guó)市場(chǎng)(億元，左軸)YOY(右軸)%券研發(fā)中心預(yù)測(cè)估嗨體驗(yàn)證新款產(chǎn)品推出保證增長(zhǎng)穩(wěn)定性，眼部適應(yīng)癥獲批后有望重啟增速提升。然實(shí)現(xiàn)20%+增長(zhǎng)，除了得益于第一款單品獨(dú)特的頸紋適應(yīng)癥，亦得益于后續(xù)嗨有望獲得“矯正眶下凹陷”適應(yīng)癥并依靠獨(dú)特適應(yīng)癥宣傳獲得增速提升，市場(chǎng)或忽視新適應(yīng)癥帶來(lái)的較高增長(zhǎng)確定性。86420250%%20182019202020212022溶液類注射產(chǎn)品(億元)溶液類Y0Y(右軸)圖17、愛美客公司嗨體熊貓針推出推升嗨體品牌增速98765432100%%%2019202020212022針(億元，左軸)熊貓針(億元，左軸) 嗨體品牌增速(右軸)注2：嗨體品牌分為頸紋針和熊貓針，已分別列示com除嗨體外，愛美客針對(duì)獨(dú)特新適應(yīng)癥持續(xù)進(jìn)行研究以及申報(bào)。以嗨體、濡白天使為例可看出愛美客在品牌第一款產(chǎn)品推廣銷售的同時(shí)，基于臨床使用經(jīng)驗(yàn)及一造新需求并占據(jù)領(lǐng)導(dǎo)地位。牌未來(lái)持續(xù)兌現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)。com臨床研究行業(yè)的前瞻性理解，未來(lái)產(chǎn)品管線或不僅當(dāng)前市場(chǎng)所見愛美客司美格魯肽合作、膠原蛋白布局側(cè)面驗(yàn)證公司管理層前瞻性。醫(yī)美產(chǎn)品從研發(fā)到拿證需要數(shù)年時(shí)間，愛美客在頸紋市場(chǎng)、再生市場(chǎng)布局并引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展證明管理層對(duì)于醫(yī)美行業(yè)發(fā)展和未來(lái)趨勢(shì)具有較深理解以及前瞻性。今年公司公布與北京質(zhì)肽生物醫(yī)藥科技有限公司簽訂了司美格魯肽注射液項(xiàng)目的獨(dú)家合作協(xié)議、以及收購(gòu)沛奇隆公司探索膠原蛋白領(lǐng)域機(jī)會(huì)亦證明管理層理解市場(chǎng)變化積極布局。此前市場(chǎng)認(rèn)為公司僅有利拉魯肽而無(wú)更有優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)品布局且其利拉魯肽進(jìn)公司未來(lái)增長(zhǎng)乏力，任溢價(jià)，而這也說(shuō)明公司未來(lái)產(chǎn)品管線或不僅為當(dāng)前市場(chǎng)所見，僅基于當(dāng)前管線com券研發(fā)中心妍仕(中國(guó)及全球其他60多個(gè)國(guó)家或地區(qū))、Lanluma聚左旋乳酸類膠原蛋白刺激劑(歐洲上市、落地海南博鰲樂(lè)城)，2)玻尿酸Maili高端玻尿酸(歐洲)、Perfectha)埋線SilhouetteInstalift(美國(guó)及全球其他60多個(gè)國(guó)家或地區(qū))，4)包含皮膚管理、緊膚塑形、脫毛等在內(nèi)的多款能量com我們認(rèn)為頭部公司有望持續(xù)驗(yàn)證其穩(wěn)定增長(zhǎng)的較高確定性，但在①今年滲透率提升確定性相較于以往稍微變?nèi)醵缕夫?qū)動(dòng)行業(yè)增長(zhǎng)確定性相對(duì)加強(qiáng)的環(huán)境中、②市場(chǎng)仍以新品作為增量考慮、③公司通過(guò)穩(wěn)定增速持續(xù)證明其α之前，建議關(guān)注具備高增長(zhǎng)潛力細(xì)分賽道產(chǎn)品(如：再生類、膠原蛋白、減重類)的醫(yī)美公司矩陣——愛美客、華東醫(yī)藥、巨子生物、錦波生物等，把握醫(yī)美β的較高確定性，而后在頭部公司證明其α后增大對(duì)于龍頭公司愛美客的關(guān)注力度。股票代碼公司名稱2022年2023年歸母凈利潤(rùn)(億元)PE(7月27日收盤價(jià))醫(yī)美收入(億元)比公司看點(diǎn)2023E2024E2025E2023E2024E2025E300896.SZ愛美客19.39-①濡白天使在額部、鼻背等位置的適應(yīng)癥較為獨(dú)特，預(yù)計(jì)23年繼續(xù)放量；②合規(guī)水光產(chǎn)品(冭活、嗨體2.5)市占率提升，搭配水光設(shè)備拓展醫(yī)美機(jī)構(gòu)；③預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利增速分別為52.74%/39.93%/38.32%19.327.037.4533827000963.SZ華東(整體醫(yī)美)6.26(國(guó)內(nèi)醫(yī)美)①伊妍仕繼續(xù)放量；②利拉魯肽減肥適應(yīng)癥于23年7月獲批，為國(guó)內(nèi)首款GLP-1減重適應(yīng)癥產(chǎn)品，具備較強(qiáng)獨(dú)特性；③預(yù)計(jì)23-25年公司歸母凈利潤(rùn)增速分別為22.7%/21.4%/15.7%30.737.243.12621688366.SH昊海生科8EGF：1.51①海魅近期銷售較好主要源于提出“輪廓固定”概念，尤其在外輪廓固定提拉效果較好，通過(guò)或?qū)⑼ㄟ^(guò)繼續(xù)鋪設(shè)機(jī)構(gòu)提升海魅在玻尿酸產(chǎn)品中銷售額占比，后續(xù)關(guān)注第四代玻尿酸進(jìn)展；②姣蘭產(chǎn)品提出“魅眼針”新概念，有望創(chuàng)造新市場(chǎng)；③根據(jù)wind一致預(yù)期，公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)增速分別為143.65%/24.99%/21.85%312520002612.SZ朗姿股份14.0636.2%區(qū)域醫(yī)美機(jī)構(gòu)龍頭，受益于2023年客流復(fù)蘇、持續(xù)拓店拓展全國(guó)布局、新機(jī)構(gòu)盈利能力改善。預(yù)計(jì)23-25年公司歸母凈利潤(rùn)增速分別為1052.5%/36.9%/21.9%2.53HK復(fù)銳醫(yī)療科技3.54(億美元)3.070.0989.2%國(guó)際能量源設(shè)備龍頭，隨著通過(guò)收購(gòu)飛頓轉(zhuǎn)為直營(yíng)，有望進(jìn)一步加強(qiáng)市場(chǎng)部門與研發(fā)部門的協(xié)同效應(yīng)、推進(jìn)市場(chǎng)營(yíng)銷教育以實(shí)現(xiàn)更好的收入增量；未來(lái)隨著注射類產(chǎn)品研發(fā)獲批，有望通過(guò)開發(fā)光電+注射類聯(lián)合療程達(dá)到更好的協(xié)同效應(yīng)。根據(jù)wind一致預(yù)期，2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)增速分別為29.99%/28.79%/30.31%862373.HK美麗田園醫(yī)療健康6.2037.9%受益于客流修復(fù)，推動(dòng)生美+醫(yī)美業(yè)務(wù)收入實(shí)現(xiàn)有力增長(zhǎng)，通過(guò)內(nèi)生與外延發(fā)展提升業(yè)務(wù)發(fā)展確定性，并不斷探索同業(yè)/異業(yè)向醫(yī)美機(jī)構(gòu)導(dǎo)客模式，提升機(jī)構(gòu)盈利能力。根據(jù)wind一致預(yù)期，2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)增速分別為140.89%/34.39%/27.51%注：愛美客、華東醫(yī)藥和朗姿股份的歸母凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)由信達(dá)證券研發(fā)中心預(yù)測(cè)，昊海生科、復(fù)銳醫(yī)療科技(盈利預(yù)測(cè)單位為元)和美麗田園醫(yī)com分類別來(lái)看，1)高端再生材料提供更自然解決方案，去年銷量?jī)H為透明質(zhì)酸的3%，增長(zhǎng)動(dòng)力較足，2)高端透明質(zhì)酸仍有較大下沉市場(chǎng)拓展空間，3)客觀效果較強(qiáng)之下醫(yī)美或成為部分中產(chǎn)階級(jí)消費(fèi)者高端化妝品的替代，4)低價(jià)醫(yī)美具備口紅效應(yīng)等多因素推動(dòng)行業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)，而其中頭部公司依靠獨(dú)特產(chǎn)品、運(yùn)營(yíng)能力等優(yōu)勢(shì)具備穩(wěn)定增長(zhǎng)能力，考慮到今年環(huán)境中新品驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的確定性較以往更強(qiáng)，我們建議關(guān)注具備高增長(zhǎng)潛力細(xì)分賽道產(chǎn)品(如：再生類、膠原蛋白、減重類)的醫(yī)美公司矩陣——愛美客、華東醫(yī)藥、巨子生物、錦波生物等，把握醫(yī)美β的較高確定性，而后在頭部公司證明其α后增大對(duì)于龍頭公司愛美客的關(guān)注力度。com究團(tuán)隊(duì)簡(jiǎn)介浪財(cái)經(jīng)金麒麟最佳分析師醫(yī)美第1名/零售第2名/社服第3名、上證報(bào)最佳分析師批零行業(yè)白金分析師。分析師。新加坡南洋理工大學(xué)金融碩士，中國(guó)科學(xué)技術(shù)大學(xué)工學(xué)學(xué)眼視光、隱形正畸、寵物、零售等行業(yè)。機(jī)構(gòu)銷售聯(lián)系人hanqiuyue@nmingzhencindasccomjiachengcindasccomyuancindasccomzhoucindasccomweichong@gcindasccom僑miqiao@miqiao