..InternalControlWeaknessesandInformationUncertainty控缺陷和信息不確定性2種披露造成了什么市場(chǎng)反響？市場(chǎng)反響與什么因素有關(guān)？市場(chǎng)反響說(shuō)明了什么信息作用？風(fēng)險(xiǎn)or現(xiàn)金流BeneishBeneish：2種披露造成了什么市場(chǎng)反響？市場(chǎng)反響與什么因素有關(guān)？市場(chǎng)反響說(shuō)明了什么信息作用？風(fēng)險(xiǎn)or現(xiàn)金流Beneish：/Accounting/faculty/page12887.cfm"ID=8265摘要本文就SOX法案下，302條款下的330個(gè)未審計(jì)的缺陷樣本，404條款下的383個(gè)審計(jì)了的缺陷樣本進(jìn)展了分析。研究發(fā)現(xiàn)，302條款缺陷與-1.8%的負(fù)公告異常收益相關(guān)，披露的公司的股權(quán)融資本錢有68個(gè)基點(diǎn)的異常上升。我們的研究說(shuō)明，302條款的披露是富含信息的，指出了披露缺陷公司財(cái)報(bào)的更低的可信度。相對(duì)的，我們的研究發(fā)現(xiàn)404條款的缺陷與公司股價(jià)和股權(quán)本錢沒(méi)有顯而易見(jiàn)的影響。另外，審計(jì)師質(zhì)量減輕了302缺陷披露的負(fù)面作用—對(duì)加速呈報(bào)公司〔-1.10%〕的作用比對(duì)非加速呈報(bào)公司〔-4.22%〕更顯著。對(duì)于是否對(duì)小上市公司進(jìn)展系統(tǒng)的證券監(jiān)管這一爭(zhēng)論，我們的研究提供了啟示：對(duì)有更高的事前信息不確定性的非加速呈報(bào)企業(yè)來(lái)說(shuō)，重大缺陷更具有影響。1.介紹針對(duì)美國(guó)財(cái)報(bào)誠(chéng)信度的一系列調(diào)查以SOX法案2002年7月20日的通過(guò)到達(dá)巔峰。很多人質(zhì)疑這一廣泛監(jiān)管干預(yù)的成效，因?yàn)镾OX法案改變了公司治理、披露、財(cái)務(wù)報(bào)告的制度，大幅提高了SEC申報(bào)者的申報(bào)費(fèi)用。(Ribstein2002;Michaels2003;Romano2005;DeFondandFrancis2005).Sox302和404條款的一個(gè)主要目標(biāo)就是提醒投資者披露缺陷公司控系統(tǒng)的弱點(diǎn)，這些公司的缺陷會(huì)提高財(cái)報(bào)錯(cuò)誤率、降低管理層管理盈余的能力。如果投資者已經(jīng)了解披露公司有較弱的盈余質(zhì)量，為了補(bǔ)償更大的不確定性而對(duì)股票進(jìn)展折價(jià)，那么控缺陷披露將不會(huì)帶來(lái)更多的信息。另一種觀點(diǎn)是，如果缺陷披露代表風(fēng)險(xiǎn)增加，或者投資者沒(méi)有完全的獲得與股價(jià)相關(guān)的信息，那么近期研究證明，投資者因公司財(cái)報(bào)的不確定性要求更多的補(bǔ)償。(EasleyandO’Hara2004;Lambertetal.2007a;Eckeretal.2006).近期的一些研究利用302和404條款下的控缺陷披露來(lái)研究披露控缺陷的公司。事前分析說(shuō)明：披露控缺陷的公司存在規(guī)模小、年輕、風(fēng)險(xiǎn)大、財(cái)務(wù)弱(Ashbaugh-Skaife,Collins,andKinney2007;Doyleetal.2007a),較弱的事前應(yīng)計(jì)、盈余質(zhì)量(Ashbaugh-Skaifeetal.2008;Bedard2006;Doyleetal.2007b)，更高的權(quán)益融資本錢(Ashbaugh-Skaife,Collins,Kinney,andLaFond2007;Ognevaetal.2007)。但是這些文獻(xiàn)中沒(méi)有研究是否302、404條款下的重大缺陷的披露給投資者提供了信息，更沒(méi)有研究這些信息的實(shí)質(zhì)的。本文主要解決這兩個(gè)問(wèn)題。本文主要研究的是基于1.有無(wú)前期披露，2.公司信息環(huán)境情況,這兩個(gè)因素的限定下，市場(chǎng)對(duì)302和404條款的反響。還研究了是否在重大缺陷披露后，每股盈余預(yù)期、隱含資本本錢變化了。我們的研究基于302條款下330個(gè)未審計(jì)的重大缺陷樣本，和404條款下383個(gè)審計(jì)的重大缺陷樣本。以與披露缺陷樣本有相似特征、但未披露缺陷的公司作為對(duì)照組，進(jìn)展盈利、融資本錢分析。我們的研究結(jié)果如下：我們發(fā)現(xiàn)，302條款下的未審計(jì)重大缺陷，有顯著地負(fù)面影響：三天的異常收益為-1.8%，后續(xù)窗口異常收益檢驗(yàn)說(shuō)明市場(chǎng)的負(fù)面反響具有延續(xù)性。投資者持有較低財(cái)報(bào)質(zhì)量公司的股票，會(huì)要求補(bǔ)償，302條款的市場(chǎng)反響。同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)，從有無(wú)披露302缺陷兩個(gè)角度來(lái)看。市場(chǎng)對(duì)404缺陷披露都沒(méi)有反響。本文未能檢驗(yàn)出市場(chǎng)對(duì)404條款的反響，符合假設(shè)‘加速呈報(bào)企業(yè)有更豐富的信息環(huán)境’。Doyleetal.’s(2007b)同樣假設(shè)了：經(jīng)審計(jì)的缺陷披露的重要性門檻較低。然而，我們也不能完全去除數(shù)據(jù)制約影響我們研究結(jié)果的可能性。我們對(duì)有404申報(bào)條件的302申報(bào)樣本的研究顯示，與非加速呈報(bào)企業(yè)〔-4.22%〕相比，加速呈報(bào)企業(yè)有更少的異常收益〔-1.1%〕。這說(shuō)明對(duì)于有更高的披露前信息不確定性的公司來(lái)說(shuō)，302條款缺陷披露更有影響更大。這一結(jié)果為"是否應(yīng)對(duì)小企業(yè)進(jìn)展有系統(tǒng)的證券監(jiān)管〞的爭(zhēng)辯提供了依據(jù)。(SECAdvisorymitteeonSmallerPublicpanies2006)。404條款與302條款相比，限制了公司規(guī)模，因此，重大缺陷披露的作用會(huì)減弱。在對(duì)市場(chǎng)對(duì)302條款的截面分析顯示，市場(chǎng)反響與披露來(lái)源或缺陷嚴(yán)重程度無(wú)關(guān)。但是我們發(fā)現(xiàn)審計(jì)師質(zhì)量減輕了市場(chǎng)的負(fù)面反響。這說(shuō)明，即使缺陷是未經(jīng)審計(jì)的，擁有高質(zhì)量的審計(jì)師依舊減弱了披露對(duì)財(cái)報(bào)信任度的沖擊。由于市場(chǎng)對(duì)302條款的負(fù)面反響說(shuō)明1.風(fēng)險(xiǎn)提高；2.未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流下降；3.二者皆有。因此，我們用盈余預(yù)期修正數(shù)據(jù)來(lái)判斷是否披露公司的盈余預(yù)期下降了。另外，我們用觀察到的價(jià)格變化和預(yù)期變化，依據(jù)(Dhaliwaletal.2006;Ognevaetal.2007)，分別用前人使用過(guò)的四個(gè)模型，來(lái)估計(jì)隱含資本本錢的變化。我們發(fā)現(xiàn)，在302條款缺陷披露之后，樣本對(duì)象有負(fù)的異常盈余預(yù)期變化及負(fù)的異常資本本錢變化。但對(duì)披露404條款的樣本，沒(méi)發(fā)現(xiàn)這些變化。對(duì)302條款的研究顯示：披露公司在感知風(fēng)險(xiǎn)上升的同時(shí)，也經(jīng)歷了現(xiàn)金流預(yù)期的負(fù)面變化。為了得到研究結(jié)果，我們遵守以下考前須知，正確識(shí)別披露時(shí)間，控制同期披露的可能影響結(jié)果的其他信息，在解決公司隱含資本本錢問(wèn)題上依據(jù)分析師對(duì)未來(lái)盈利的預(yù)期。在這些考前須知之下，我們的研究證據(jù)說(shuō)明302條款缺陷的披露為投資者提供了信息，并標(biāo)明披露缺陷的公司的財(cái)務(wù)報(bào)告的可信性較低。然而，沒(méi)有證據(jù)能夠證明404條款的缺陷提供信息。對(duì)于404條款缺陷，我們沒(méi)能找到其信息容或其與資本本錢變動(dòng)的聯(lián)系，這與其他人的研究是一致的。Doyleetal.(2007b)的研究沒(méi)有發(fā)現(xiàn)404控缺陷與應(yīng)計(jì)質(zhì)量的關(guān)系；Ognevaetal.(2007)研究發(fā)現(xiàn)，披露404條款缺陷的公司，其資本本錢水平與沒(méi)有披露的公司相比，無(wú)顯著不同。本文研究的創(chuàng)新點(diǎn)在于，對(duì)市場(chǎng)對(duì)缺陷披露的反響進(jìn)展定量分析，對(duì)回報(bào)率預(yù)期變化、隱含資本本錢進(jìn)展測(cè)量，從這兩方面研究SOX法案的效果，在第二局部會(huì)詳細(xì)說(shuō)明。另外，我們單獨(dú)研究了302條款、404條款缺陷的市場(chǎng)反響，同時(shí)還研究了兩條款的缺陷聯(lián)合的市場(chǎng)反響。這為近期的302條款研究作了補(bǔ)充。如，DeFrancoetal.2005研究缺陷披露使小公司還是大公司受益，Hammersleyetal.2008研究是否披露的信息容隨缺陷的嚴(yán)重程度上升。我們的研究還為財(cái)報(bào)不確定性和股票價(jià)格之間的聯(lián)系提供了證據(jù)。以往的文獻(xiàn)研究推導(dǎo)出公司常規(guī)財(cái)務(wù)披露、運(yùn)營(yíng)質(zhì)量和報(bào)告質(zhì)量的關(guān)系(e.g.,Botosan1997;Eckeretal.2006).與之相比，我們的研究能夠評(píng)價(jià)市場(chǎng)對(duì)披露的反響，特別保障了單獨(dú)公司財(cái)務(wù)報(bào)告過(guò)程的完整性。同時(shí)，通過(guò)比擬有審計(jì)師審計(jì)的及未經(jīng)審計(jì)的披露的邊際效果，我們研究了審計(jì)師質(zhì)量如何影響公司財(cái)報(bào)的感知可靠性。(TeohandWong1993;Beckeretal.1998).本文研究過(guò)程如下：第二局部說(shuō)明了背景、現(xiàn)存的關(guān)于信息風(fēng)險(xiǎn)的研究。第三局部是假設(shè)和研究設(shè)計(jì)，第四局部樣本選擇、數(shù)據(jù)選取、描述統(tǒng)計(jì)。第五局部是分析和結(jié)果。第六局部是結(jié)論。2.背景和相關(guān)研究部會(huì)計(jì)控制法規(guī)在SOX法案之前，SEC少有關(guān)于公司運(yùn)營(yíng)事務(wù)或部會(huì)計(jì)控制的法規(guī)。正如我們?cè)趫D1中總結(jié)的那樣，SOX法案通過(guò)規(guī)定公司依據(jù)302、404條款披露控信息，大大改變了上市公司的信息環(huán)境。2002年生效的302條款要求管理層1.確保私下向?qū)徲?jì)委員會(huì)報(bào)告了缺陷2.向公眾披露重大缺陷和重大變化。2.因302條款不要求獨(dú)立審計(jì)師審計(jì)，僅要求披露CEO、CFO已經(jīng)知曉的重大缺陷。因此，披露302條款的缺陷是管理層努力識(shí)別缺陷、靈活判斷是否披露的結(jié)果。相比，404條款強(qiáng)制要求管理層及外部審計(jì)師主動(dòng)發(fā)現(xiàn)控重大缺陷。404條款要求管理層記錄并檢查部控制的有效性并提供年度控報(bào)告，在報(bào)告中，管理層需對(duì)其控作出有效性結(jié)論，或者披露控制無(wú)效的缺陷。審計(jì)師需對(duì)管理層在財(cái)報(bào)中做出的控有效性結(jié)論給出額外的意見(jiàn)。404條款對(duì)財(cái)年晚于2004年11月15日完畢財(cái)年的加速呈報(bào)對(duì)象有效。圖1：局部SOX法案規(guī)定總結(jié)SOX2002.7.30布什總統(tǒng)簽署生效SOX法案革命化的變革了SEC公司的公司監(jiān)管、披露、財(cái)務(wù)報(bào)告101\103–PCAOB和審計(jì)準(zhǔn)那么101創(chuàng)立了PCAOB上市公司會(huì)計(jì)監(jiān)視委員會(huì)103要求POCBA對(duì)其注冊(cè)的上市公司做如下要求：建立審計(jì)及相關(guān)見(jiàn)證條款、質(zhì)量控制、道德標(biāo)準(zhǔn)、獨(dú)立標(biāo)準(zhǔn)和規(guī)那么。906-白領(lǐng)犯罪的處分、財(cái)務(wù)報(bào)告的公司職責(zé)立刻生效，是SOX法案的三個(gè)需要認(rèn)證的局部之一906要求管理層必須確保10k10q描述正確，與1934年的證券交易法案相符，欺詐或有意的不道德行為都將受到處分或判刑302-公司財(cái)報(bào)職責(zé) 2002.8.29生效管理層必須確保他們審核了報(bào)告報(bào)告沒(méi)有錯(cuò)誤表述財(cái)務(wù)信息正確表述向?qū)徲?jì)委員會(huì)報(bào)告了所有控缺陷〔包括欺詐〕識(shí)別了控的重大變更審計(jì)2號(hào)標(biāo)準(zhǔn)-財(cái)報(bào)控的審計(jì)、財(cái)報(bào)審計(jì)應(yīng)404〔b〕的要求，2號(hào)準(zhǔn)那么應(yīng)用于財(cái)報(bào)控審計(jì)，要求審計(jì)師對(duì)財(cái)報(bào)控出具審計(jì)報(bào)告，同時(shí)，對(duì)企業(yè)自評(píng)出具意見(jiàn)，自己本身也要對(duì)企業(yè)控有效性作出判斷404-管理層對(duì)控的評(píng)價(jià)404〔a〕要求，管理層提供控有效性報(bào)告，審計(jì)師要對(duì)控進(jìn)展審計(jì)。在財(cái)年完畢后的90天必須提交。2004.11.15.>75m2005.7.15<75m相關(guān)研究SOX法案的通過(guò)使信息環(huán)境產(chǎn)生了構(gòu)造性變動(dòng)，有許多對(duì)此的研究。早先研究認(rèn)為市場(chǎng)會(huì)對(duì)調(diào)控法案有正面反響，這種反響在法案的通過(guò)時(shí)到達(dá)最高點(diǎn)，符合"立法行為對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告的感知質(zhì)量有凈有益效果〞這一假設(shè)。(JainandRezaee2006;Jainetal.2008;Lietal.2008).與這些評(píng)價(jià)總體信息環(huán)境影響的研究相比，我們研究上市公司執(zhí)行某個(gè)法案—披露控缺陷—的影響。圖表2是隨事件時(shí)間變化的環(huán)境變化圖，以及我們選擇的與我們研究相關(guān)的文獻(xiàn)。表2第一列是在SOX法案披露前的研究，公司特征和報(bào)告質(zhì)量與風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相關(guān)。如，Botosan(1997)將高披露質(zhì)量與低資本本錢相聯(lián)系，F(xiàn)rancisetal.(2004,2005)將低盈利質(zhì)量與高資本本錢相聯(lián)系。與此一致，最后一列展示的是包括盈利質(zhì)量在的公司、報(bào)告特征，與SOX法案之后的資本本錢水平有關(guān)。(Ognevaetal.2007;Ashbaugh-Skaife,Collins,Kinney,andLaFond2007).是否先前的重大缺陷披露對(duì)資本本錢水平提供了有效的解釋，對(duì)于這個(gè)問(wèn)題的研究結(jié)果是多種多樣的。Ognevaetal.(2007)發(fā)現(xiàn)在控制公司特征、其他報(bào)告質(zhì)量特征后，404條款的缺陷對(duì)資本本錢水平?jīng)]有或僅有一點(diǎn)解釋力。相反，Ashbaugh-Skaife,Collins,Kinney,andLaFond(2007)發(fā)現(xiàn)資本本錢水平與302、404條款缺陷披露之間的正面聯(lián)系。研究的不一致說(shuō)明對(duì)缺陷披露和感知風(fēng)險(xiǎn)之間的更多研究是非常必要的。資本本錢水平和缺陷的聯(lián)系并不能說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)控缺陷作出了反響。GeandMcVay(2005),Doyleetal.(2007a,2007b),Ashbaugh-Skaife,Collins,andKinney(2007),andAshbaugh-Skaife,Collins,Kinney,andLaFond(2007)都發(fā)現(xiàn)披露缺陷的公司在披露前就有比擬弱的報(bào)告質(zhì)量，這樣的缺陷與可觀察到的公司外部特征有關(guān)系。如果股票價(jià)格能夠依據(jù)可觀察到的較弱的報(bào)告質(zhì)量調(diào)整，那么缺陷披露不會(huì)為市場(chǎng)提供任何新信息。因此，缺陷披露的信息作用是不明確的。為了研究缺陷披露對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響，我們分析了市場(chǎng)對(duì)302、404報(bào)告的反響。在表二中我們用第二列和第四列代表這些報(bào)告事件。我們關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)變化而不是風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)變化，這么做能夠解釋披露和未披露公司之間的不同，因?yàn)樵诙唐?，公司的變化幅度較小。這種研究設(shè)計(jì)要求我們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)變化的持續(xù)時(shí)間、分析師預(yù)測(cè)的及時(shí)性作出假設(shè)。一些近期的研究也檢驗(yàn)了公司風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的披露對(duì)市場(chǎng)的影響。DeFrancoetal.(2005)研究了缺陷披露對(duì)不同種類股東的財(cái)富變化影響。依據(jù)紐約證交所數(shù)據(jù)庫(kù)的數(shù)據(jù)，他們研究發(fā)現(xiàn)，小股東的凈賣出導(dǎo)致了市場(chǎng)對(duì)缺陷披露的負(fù)面反響，認(rèn)為與大股東相比，缺陷披露更使小股東受益。Hammersleyetal.(2008)研究的是缺陷的特征，他們認(rèn)為，302缺陷的信息容依據(jù)缺陷嚴(yán)重程度而變化:市場(chǎng)對(duì)一般缺陷沒(méi)有反響，對(duì)重要缺陷、重大缺陷的負(fù)面反響逐步提升。Ashbaugh-Skaife,Collins,Kinney,andLaFond(2007)調(diào)查了ValueLine公司的3-5年工程收益率針對(duì)缺陷披露、修復(fù)而產(chǎn)生的變化，顯示控缺陷披露影響市場(chǎng)對(duì)公司資本本錢的評(píng)價(jià)。我們研究與目前研究的不同之處在于：1.我們分別測(cè)量分析師預(yù)期的變化、隱含資本本錢的變化，以此來(lái)分別估計(jì)可能的涉及的現(xiàn)金流及風(fēng)險(xiǎn)變動(dòng)。2.因披露公司在披露前就可以觀察到較弱的盈利能力，我們將披露公司的收益率與沒(méi)有披露缺陷，但有相似的較弱盈利質(zhì)量的對(duì)照組進(jìn)展比照。3.通過(guò)對(duì)302缺陷前后長(zhǎng)事件窗的異常收益分析，評(píng)估市場(chǎng)反響的延續(xù)性。通過(guò)這么做，我們能夠分別評(píng)價(jià)302、404的市場(chǎng)反響，查明了302缺陷和404缺陷披露提供的信息量是不一樣的。4.檢查了缺陷容、審計(jì)師質(zhì)量、Doyleetal.(2007b)設(shè)計(jì)的缺陷嚴(yán)重程度分類對(duì)市場(chǎng)反響的影響。雖然Ashbaugh-Skaife,Collins,Kinney,andLaFond(2007)檢驗(yàn)了必要回報(bào)率的變化，我們測(cè)量資本本錢的方法和樣本是不一樣的，我們的結(jié)果與他們的雖然不一致，也是可靠的。對(duì)于404條款，我們沒(méi)有發(fā)現(xiàn)異常收益或隱含資本本錢的變動(dòng)，包括那些顯示對(duì)以往缺陷修復(fù)的披露。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的原因可能是1.我們?cè)谟?jì)算異常收益和資本本錢變動(dòng)時(shí)使用了匹配的對(duì)照組我們用了盈利質(zhì)量對(duì)照組，2.我們沒(méi)有使用工程收益率而用了隱含資本本錢.與Ognevaetal.(2007)一致，我們發(fā)現(xiàn)使用PARAS文章中用的方法PAR可能出現(xiàn)負(fù)值，造成52%的樣本減少，但是結(jié)果相似。我們用了盈利質(zhì)量對(duì)照組AS文章中用的方法PAR可能出現(xiàn)負(fù)值，造成52%的樣本減少，但是結(jié)果相似。我們還研究了審計(jì)師質(zhì)量和財(cái)務(wù)報(bào)告的感知可信度之間的聯(lián)系(e.g.,TeohandWong1993;Beckeretal.1998)。雖然302條款缺陷披露是未經(jīng)審計(jì)的，披露公司仍然需要對(duì)其財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)展審計(jì)，加速呈報(bào)企業(yè)還需為其控征求審計(jì)師的意見(jiàn)。如果期中審計(jì)方案降低了披露的門檻，那么高水平的審計(jì)師能夠減小302缺陷披露帶來(lái)的市場(chǎng)反響。GeandMcVay(2005)發(fā)現(xiàn)有高質(zhì)量審計(jì)師的公司更有可能披露重大缺陷，但是他們對(duì)兩個(gè)問(wèn)題沒(méi)有解決，一個(gè)是因?yàn)樵疥P(guān)心披露的公司越會(huì)雇傭高質(zhì)量審計(jì)師，是否大型會(huì)計(jì)企業(yè)于重大缺陷的披露有聯(lián)系，二是是否高質(zhì)量的審計(jì)師使公司承擔(dān)了更大披露風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)對(duì)大公司的未審計(jì)重大缺陷的市場(chǎng)反響的研究，我們對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)展了一些討論。如果大審計(jì)師的顧客缺陷識(shí)別門檻較低，那么應(yīng)用高質(zhì)量的審計(jì)師會(huì)削弱市場(chǎng)對(duì)缺陷的反響，但如果公司僅僅是更具風(fēng)險(xiǎn)，那么應(yīng)用何種質(zhì)量的審計(jì)師將對(duì)市場(chǎng)反響沒(méi)有影響。3.假設(shè)和研究設(shè)計(jì)重大缺陷披露的市場(chǎng)反響302條款的目的之一就是使投資者知曉披露缺陷公司的控系統(tǒng)的缺陷，如果弱的控制環(huán)境增加了測(cè)量錯(cuò)誤或使管理層操縱盈余的可能增加，那么缺陷披露就能夠識(shí)別低財(cái)報(bào)質(zhì)量的公司。最近的研究從理論和實(shí)際兩方面驗(yàn)證了投資者對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的不確定性要求補(bǔ)償，這些研究認(rèn)為，缺少信息的投資者在股票市場(chǎng)上選擇交易何種證券時(shí)，面臨著逆向選擇問(wèn)題(EasleyandO’Hara2004;Francisetal.2005;Eckeretal.2006;Lambertetal.2007a,2007b).如果投資者因公司財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量的不確定性而要求補(bǔ)償，那么披露缺陷有可能導(dǎo)致投資者將其對(duì)公司風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期調(diào)高，因此，我們認(rèn)為披露缺陷公司會(huì)因缺陷披露而經(jīng)受負(fù)異常收益，及資本本錢提高。這種投資者的預(yù)期變化需要缺陷披露包含新的市場(chǎng)信息，或需要投資者對(duì)以前沒(méi)有關(guān)注過(guò)的與估價(jià)相關(guān)的信息投以更多的注意力。(e.g.,OuandPenman1989;Sloan1996).就控缺陷披露是否能夠?qū)е峦顿Y者預(yù)期變化方面，有一些問(wèn)題。如果缺陷披露不包含任何與公司財(cái)報(bào)質(zhì)量或未來(lái)現(xiàn)金流相關(guān)的重要信息，且，如果與弱財(cái)報(bào)質(zhì)量相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)和未來(lái)現(xiàn)金流預(yù)期能夠完全被價(jià)格反映，那么，公共缺陷披露根本沒(méi)有什么重要價(jià)值。我們的第一個(gè)假設(shè)，正與之相反，反映了這一實(shí)證問(wèn)題：H1：重大缺陷披露導(dǎo)致投資者預(yù)期變化，這一變化由累計(jì)異常收益所反映。我們通過(guò)對(duì)披露302條款缺陷的330家公司，在披露日期前后三天進(jìn)展事件研究法披露前后的三天事件窗內(nèi)，按規(guī)模調(diào)整的累計(jì)異常收益，一樣市值十分位上的其他公司的等權(quán)重市場(chǎng)回報(bào)率減去本公司的日回報(bào)率來(lái)分析股票市場(chǎng)對(duì)302條款缺陷披露的反響，并為每一樣本選擇了三個(gè)控制樣本，依據(jù)規(guī)?！部傎Y產(chǎn)〕、績(jī)效〔資產(chǎn)回報(bào)率〕或ELOAD〔Eckeretal.2006創(chuàng)造的基于市場(chǎng)的盈余質(zhì)量測(cè)量方法〕我們對(duì)披露404條款缺陷的383家公司也進(jìn)展了相似的實(shí)驗(yàn)。重大缺陷通常與其他的價(jià)值相關(guān)信息一起披露，因此，我們對(duì)缺陷公司和對(duì)照組公司都進(jìn)展了詳細(xì)的污染分析,控制了可能影響缺陷披露對(duì)股票價(jià)格的影響的其他混淆因素。因?yàn)槲覀冋J(rèn)為302缺陷披露和404缺陷披露是相關(guān)聯(lián)的事件，因此，我們檢驗(yàn)了以下情況下的市場(chǎng)反響：1.被要求進(jìn)展404缺陷披露的公司的302缺陷披露，2.披露了302缺陷的公司的404缺陷披露。披露前后的三天事件窗內(nèi)，按規(guī)模調(diào)整的累計(jì)異常收益，一樣市值十分位上的其他公司的等權(quán)重市場(chǎng)回報(bào)率減去本公司的日回報(bào)率市場(chǎng)對(duì)302缺陷披露的反響隨著公司是否隨后會(huì)披露404缺陷的情況不同而變化，有兩個(gè)原因。首先是Doyleetal.(2007b)認(rèn)為，404條款的審計(jì)師出具鑒證報(bào)告的要求與302條款相比，會(huì)使缺陷披露的識(shí)別門檻降低，加速呈報(bào)企業(yè)意識(shí)到，在404條款下，部控制將會(huì)被審計(jì)師審計(jì)，出現(xiàn)任何缺陷都會(huì)被披露，因此加速呈報(bào)企業(yè)對(duì)于302條款下的未經(jīng)審計(jì)的缺陷披露也會(huì)降低識(shí)別門檻。第二，市場(chǎng)對(duì)于非加速呈報(bào)企業(yè)的反響可能會(huì)更劇烈，因?yàn)檫@些企業(yè)的信息環(huán)境具有更高的不確定性，這是因?yàn)?，法律定義的非加速呈報(bào)企業(yè)的規(guī)模更小，這些公司的信息系統(tǒng)通常不那么健全，也缺乏分析師跟進(jìn)。市場(chǎng)對(duì)公司的404條款缺陷披露的反響也受到公司之前披露302條款缺陷的影響。我們假設(shè)，市場(chǎng)對(duì)披露過(guò)302條款缺陷的公司在披露404條款缺陷時(shí)，反響更強(qiáng)，尤其是"實(shí)質(zhì)的〞404條款缺陷披露會(huì)被認(rèn)為是關(guān)于公司以往披露相似302條款缺陷的正面事件(Ashbaugh-Skaife,Collins,Kinney,andLaFond2007)，反之，那么并未提供什么額外的有用信息。同樣的，"非實(shí)質(zhì)的〞404條款缺陷披露會(huì)被認(rèn)為是關(guān)于公司先前并未披露相關(guān)缺陷的負(fù)面事件，如公司先前披露了類似缺陷，那么披露不能提供什么有效信息。通過(guò)將以上兩種有條件的市場(chǎng)反響參加我們的研究分析中，增加了我們檢驗(yàn)的可信性，同時(shí)也能夠使我們能夠與同期的研究進(jìn)展比擬，現(xiàn)有的有些研究將404條款和302條款缺陷披露綜合起來(lái)進(jìn)展研究，還有一些僅研究404條款的重大缺陷披露。負(fù)面收益市場(chǎng)反響能夠說(shuō)明預(yù)期報(bào)酬率的上升和/或預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流的減少。減少的預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流與同重大缺陷直接相關(guān)的費(fèi)用〔如，修復(fù)控制缺陷的費(fèi)用，預(yù)期會(huì)增加的審計(jì)費(fèi)用，等〕有關(guān)，如果重大缺陷導(dǎo)致顧客、供給商以及其他股東質(zhì)疑公司完成其承諾的能力，那么費(fèi)用也可能是間接費(fèi)用。(Bowenetal.1995;Matsumoto2002).為了將回報(bào)率市場(chǎng)反響分為現(xiàn)金流和風(fēng)險(xiǎn)因素兩個(gè)方面進(jìn)展試驗(yàn)，我們進(jìn)展了一些額外的分析。首先，我們通過(guò)將披露缺陷的樣本組與具有一樣行業(yè)、盈利質(zhì)量、規(guī)模或業(yè)績(jī)的數(shù)個(gè)對(duì)照組進(jìn)展盈利預(yù)期修正比擬，識(shí)別出預(yù)期現(xiàn)金流的異常變化。假設(shè)披露缺陷這一行為會(huì)導(dǎo)致更高的直接及間接費(fèi)用，那么我們觀察到的對(duì)這些公司的正面預(yù)期修正將較少。雖然間接費(fèi)用很難觀察到，我們?nèi)钥梢酝ㄟ^(guò)比擬來(lái)觀察披露公司直接費(fèi)用的變化，如審計(jì)費(fèi)用和咨詢費(fèi)用等。在假設(shè)2中，我們預(yù)測(cè)，披露公司與對(duì)照組的未披露公司相比，會(huì)有更低的預(yù)期未來(lái)現(xiàn)金流和更多的審計(jì)及咨詢費(fèi)用增加。H2：與未披露缺陷公司相比，披露控缺陷的公司正面預(yù)期修正Stockmarketanalystsprovideearningsestimatesforpaniestheyfollow.Theseestimatesareusuallyprovidedonaquarterlyandyearlybasisandforacertainperiodoftime.

Earningsestimatesareoftenrevisedwhensomethingnewoccurstothepanyandanalyststhinkthatthesechangescouldaffectthefutureearningsofthepany.Ariseinearningsestimatesafterrevisionsisusuallyconsideredasabullishsign,whileadropinearningsestimatesafterrevisionsisconsideredasabearishsign.

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quantshareonTwitter依據(jù)HribarandJenkins(2004)提供的方法，觀察重要缺陷披露前后的分析師預(yù)期，來(lái)估計(jì)隱含資本本錢隱含資本本錢一種資本的預(yù)期收益模型將股利收益模型進(jìn)展變化而得到。TheImpliedCostofCapital:ANewApproach隱含資本本錢一種資本的預(yù)期收益模型將股利收益模型進(jìn)展變化而得到。TheImpliedCostofCapital:ANewApproachKeweiHoua,*,MathijsA.vanDijkb,YingleiZhangc為了檢驗(yàn)披露對(duì)現(xiàn)金流的影響，我們引入相匹配的對(duì)照樣本，測(cè)量異常預(yù)期修正和資本本錢的異常變動(dòng)。在假設(shè)3中，我們認(rèn)為，披露缺陷的公司與對(duì)照組相比，不僅未來(lái)現(xiàn)金流更低，感知風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)上升。H3：與對(duì)照樣本相比，披露缺陷的公司的隱含資本本錢提升更多。在附錄里我們會(huì)根據(jù)詳細(xì)描述依據(jù)留存收益模型進(jìn)展的資本的權(quán)益本錢〔ECC〕預(yù)測(cè)方法，詳述了資本的權(quán)益本錢、股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值以及股票賬面價(jià)值之間的關(guān)系，并預(yù)測(cè)了盈余和股利。為了減少預(yù)測(cè)ECC而產(chǎn)生的錯(cuò)誤，我們刪除了ECC<0以及ECC>50%的觀測(cè)值。302條款的異常收益的截面變動(dòng)302條款缺陷披露具有及時(shí)性，其容比擬嚴(yán)謹(jǐn)，因此我們運(yùn)用所有的樣本來(lái)探討是否市場(chǎng)反響隨審計(jì)師質(zhì)量〔AQ〕和其他能夠影響投資者對(duì)缺陷披露的反響的因素而變化。以往研究調(diào)查了審計(jì)師質(zhì)量如何影響財(cái)務(wù)報(bào)考的感知可信度，我們依據(jù)此研究，引入AQ這一變量。我們預(yù)期，更高的審計(jì)師質(zhì)量會(huì)減少由于信息不確定性提升帶來(lái)的負(fù)面作用。原因可能是審計(jì)師能夠提高財(cái)務(wù)披露的準(zhǔn)確性和可信性(Francisetal.2004;Palmroseetal.2004;TeohandWong1993)，也有可能是實(shí)力雄厚的審計(jì)公司可以對(duì)可能的虛假述造成的損失提供高額補(bǔ)償金(BockusandGigler1998)。與以上研究一致，我們將auditquality(BIG)這一變量設(shè)置為，當(dāng)為四大之一時(shí)是1，其他為0.除了這種對(duì)審計(jì)師質(zhì)量的簡(jiǎn)單衡量之外，我們還依據(jù)各個(gè)會(huì)計(jì)公司的公司行業(yè)市場(chǎng)份額計(jì)算了審計(jì)師的行業(yè)專業(yè)化程度(CraswellandTaylor1991;Craswelletal.1995).我們建立變量(INDSPEC)，如果一公司由行業(yè)專家〔占有最少有30家公司的某行業(yè)的市場(chǎng)份額20%以上〕審計(jì)，該變量值為1.如果某公司的審計(jì)師是四大公司，但是不是行業(yè)專家，我們?yōu)檫@種情況設(shè)立了變量(NONSPEC_BIG)，值為1.我們用以下公式，檢驗(yàn)審計(jì)師類型對(duì)于與缺陷披露相關(guān)的市場(chǎng)反響的邊際效應(yīng)。我們預(yù)計(jì)，無(wú)論是否引入BIG、NONSPEC_BIG、IND_SPEC三個(gè)變量，AQ的系數(shù)均為正。我們認(rèn)為市場(chǎng)會(huì)對(duì)公司的404條款報(bào)告述狀況做出不同反響，因此對(duì)于變量NO404REQ，當(dāng)樣本為非加速呈報(bào)公司時(shí)，值為1，因?yàn)榉羌铀俪蕡?bào)企業(yè)的信息環(huán)境更差，所以我們認(rèn)為這一變量的系數(shù)為負(fù)數(shù)。披露缺陷的嚴(yán)重程度會(huì)對(duì)市場(chǎng)反響造成影響，Hammersleyetal.(2008)在其文章中預(yù)測(cè)到，更嚴(yán)重的缺陷會(huì)導(dǎo)致更加負(fù)面的市場(chǎng)反響，然而他們的預(yù)測(cè)有一個(gè)前提，即，市場(chǎng)對(duì)所有嚴(yán)重性的缺陷都同樣未曾預(yù)料到。Doyleetal.(2007a,2007b)發(fā)現(xiàn)，披露更嚴(yán)重的缺陷"公司層面缺陷〞的公司的具有非常顯著的特點(diǎn)，在其披露缺陷以前就能夠被觀察到。依據(jù)Doyleetal.(2007a,2007b)的分類，我們建立了變量CLW，當(dāng)披露公司層面缺陷時(shí)，值為1，其他為0.對(duì)這個(gè)變量我們無(wú)法預(yù)測(cè)其系數(shù)方向，依據(jù)Hammersleyetal.(2008),Doyleetal.(2007b)andAshbaugh-Skaife,Collins,Kinney,andLaFond(2007)，對(duì)于事前就能夠感受到財(cái)報(bào)質(zhì)量負(fù)面信號(hào)的公司，其披露行為的風(fēng)險(xiǎn)變化可能性小。我們用ELOADe-loadingEcker等人創(chuàng)造的一個(gè)盈余質(zhì)量度量，公式其中運(yùn)用了動(dòng)態(tài)組合技術(shù)能夠控制不同的財(cái)年完畢時(shí)間和應(yīng)計(jì)質(zhì)量變化的影響。具體見(jiàn)注釋15以及Ecker文章。e-loadingEcker等人創(chuàng)造的一個(gè)盈余質(zhì)量度量，公式其中運(yùn)用了動(dòng)態(tài)組合技術(shù)能夠控制不同的財(cái)年完畢時(shí)間和應(yīng)計(jì)質(zhì)量變化的影響。具體見(jiàn)注釋15以及Ecker文章。我們用披露后審計(jì)費(fèi)用和咨詢費(fèi)用的變化來(lái)判斷公司的預(yù)期費(fèi)用影響是否能夠解釋異常收益公告截面區(qū)別。FEECHGE這一變量是2003和2004年審計(jì)費(fèi)用和咨詢費(fèi)用的變動(dòng)百分比，并用所有可得數(shù)據(jù)公司的費(fèi)用變動(dòng)中值進(jìn)展了調(diào)整#16。我們認(rèn)為這一變量的系數(shù)是負(fù)數(shù)，因?yàn)槠浯砹伺c重大缺陷直接相關(guān)的更高的費(fèi)用，直接反映在財(cái)報(bào)中。#16我們?cè)O(shè)置變量CONTEXT,RESIGN,AUDCHGE,以及CONTAMINATION的目的是代表與302條款下的重大缺陷披露同時(shí)發(fā)布的信息。CONTEXT由三個(gè)CURR=1近期8kREG=1股票申請(qǐng)上市登記表K=1年報(bào)能夠代表披露來(lái)源的變量組成，我們不能預(yù)測(cè)這一變量的符號(hào)，因?yàn)槲覀兛刂婆c該變量相關(guān)的含雜質(zhì)的信息。RESIGN表示當(dāng)前審計(jì)師已辭職，AUDCHGE表示已經(jīng)任命了一個(gè)新的審計(jì)師。根據(jù)以往的審計(jì)師辭職的研究，我們預(yù)測(cè)RESIGN系數(shù)為負(fù)值，AUDCHGE我們沒(méi)有預(yù)測(cè)事件窗內(nèi)審計(jì)師辭職，resign=1CURR=1近期8kREG=1股票申請(qǐng)上市登記表K=1年報(bào)事件窗內(nèi)審計(jì)師辭職，resign=1事件窗內(nèi)一個(gè)新審計(jì)師替代了舊的那個(gè)，audchge=14.數(shù)據(jù)收集和描述性統(tǒng)計(jì)我們的樣本組由330家披露302條款〔2002年8月29日生效〕的重大控缺陷的公司組成，我們搜索了所有2004年的SEC申報(bào)，截取了包含〞重大缺陷"和〞部控制"這兩個(gè)關(guān)鍵詞的段落，在剔除重復(fù)的披露和對(duì)SOX法案的引用局部之后，留下了523家披露了重大缺陷的公司，其中有187并未上市交易或者是在粉單上#19，與plianceweek的#19，與plianceweek的數(shù)據(jù)進(jìn)展了比照，重合度到達(dá)83%，CW的披露日期經(jīng)常不準(zhǔn)，我們這么做比擬準(zhǔn)確，能夠確保正確的披露日期表一的第一局部描述了提交302條款、404條款缺陷的、可得到股票收益率數(shù)據(jù)的樣本，以提交月份分類。與日歷年度的公司的第二第三季度財(cái)報(bào)〔10-q〕的提交截止日期一致，12%〔26%〕的重大缺陷披露發(fā)生在八月〔十一月〕，同樣，將近72%的404報(bào)告都在三月和四月提交，反映了這些披露公司的財(cái)年在十二月和一月完畢。披露日期的分類結(jié)果說(shuō)明，在收益分析時(shí)對(duì)聚堆的現(xiàn)象做調(diào)整很有必要。未在表中列出的數(shù)據(jù)顯示，302條款缺陷披露的主要來(lái)源是季報(bào)〔158〕和年報(bào)〔78〕，404缺陷披露的來(lái)源全部是年報(bào)。我們從CRSP得到股票收益率和股票市值的信息，表一第二局部是330家302條款缺陷的公司的股票收益率數(shù)據(jù)，59%在納斯達(dá)克〔NASDAQ〕交易，28%在紐約證交所(NYSE)交易，13%在美國(guó)證券交易所(ASE)交易，404條款缺陷披露公司的數(shù)據(jù)相似，分別是60%、32%和8%。302公司的平均市值圍是99m到6286m，在NASDAQ和ASE，4041公司的市值中位數(shù)要比302條款的大一點(diǎn)。表一第三局部顯示了按行業(yè)分類的披露情況。302樣本中，數(shù)量最多的行業(yè)是耐用品制造業(yè)〔22%〕，之后是計(jì)算機(jī)〔18%〕，其他〔14%〕，效勞業(yè)〔12%〕，零售〔11%〕，在404缺陷公司中，這些行業(yè)也很具有代表性。未成表的補(bǔ)充分析說(shuō)明，耐用品制造業(yè)、效勞業(yè)公司，計(jì)算機(jī)廠商在披露缺陷的樣本中所占比例與標(biāo)普數(shù)據(jù)庫(kù)(CW)中給出的比例不一致缺陷公司與同樣資產(chǎn)和行業(yè)的對(duì)照組相比，規(guī)模更大、利潤(rùn)更低。。缺陷公司與同樣資產(chǎn)和行業(yè)的對(duì)照組相比，規(guī)模更大、利潤(rùn)更低。與缺陷披露同時(shí)，可能會(huì)有一些其他消息，因此我們搜索了缺陷披露日期前后三天事件窗的，道瓊斯新聞中，所有重大缺陷樣本和對(duì)照組的任何新聞，表二就是302缺陷公司的信息污染情況分析。我們非常明白關(guān)注同期信息的重要性，結(jié)果顯示，差不多一半的302缺陷公司在缺陷披露時(shí)伴有其他信息〔330家中的150家〕，這些消息有積極地也有消極的，與盈余相關(guān)的信息的有85家，其他的很多消息是與兼并、新產(chǎn)品上市、藥品獲批、客戶效勞和股利派發(fā)相關(guān)的。第三局部中已經(jīng)提到了，我們對(duì)這些消息的作用方向不做預(yù)測(cè)，但是我們認(rèn)為其中26條與審計(jì)師變更有關(guān)的消息會(huì)帶來(lái)消極作用。未列表的分析顯示，404條款缺陷的公司比302公司的相關(guān)消息少〔404公司:37%,302公司：45%〕重大缺陷樣本中，帶有污染消息的情況比擬多，所以我們先對(duì)所有的樣本都計(jì)算了異常收益和資本本錢變動(dòng)，然后再將樣本分為污染組和純潔組。然后再以一樣方式識(shí)別出純潔組的對(duì)照樣本，行業(yè)-規(guī)模對(duì)照組有261家公司，行業(yè)-績(jī)效對(duì)照組有249家，行業(yè)-盈余質(zhì)量對(duì)照組有268家公司。5.實(shí)證分析結(jié)果控制樣本比對(duì)結(jié)果表三是302重大缺陷的樣本公司與行業(yè)-規(guī)?！部傎Y產(chǎn)〕對(duì)照組，行業(yè)-績(jī)效〔ROA資本回報(bào)率〕對(duì)照組，行業(yè)-盈利質(zhì)量〔E_LOAD〕對(duì)照組的比擬情況。通過(guò)對(duì)中值進(jìn)展比擬，發(fā)現(xiàn)，缺陷公司與對(duì)照組根本相似。與規(guī)模對(duì)照組相比，樣本組具有較差的績(jī)效〔低ROA〕和較低的盈利質(zhì)量〔高E_LOAD〕。與績(jī)效對(duì)照組相比，樣本組杠桿率更高。與盈利質(zhì)量對(duì)照組相比，樣本組的規(guī)模、盈利、杠桿、成長(zhǎng)度、應(yīng)計(jì)都比擬相似，說(shuō)明，盈利質(zhì)量對(duì)照組作為控制組是比擬合理的。與ACKL〔2007〕年文章一致，我們發(fā)現(xiàn)，在缺陷披露之前，302缺陷公司更具有風(fēng)險(xiǎn)，表現(xiàn)為更高的平均beta值，更高的平均收益波動(dòng)，和更高的剩余收益剩余收益是指投資中心獲得的利潤(rùn)，扣減其投資額〔或凈資產(chǎn)占用額〕按規(guī)定〔或預(yù)期〕的最低收益率計(jì)算的投資收益后的余額。是一個(gè)部門的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)超過(guò)其預(yù)期最低收益的局部。即：剩余收益＝部門邊際奉獻(xiàn)－部門資產(chǎn)應(yīng)計(jì)報(bào)酬＝部門邊際奉獻(xiàn)－部門資產(chǎn)×資本本錢離散度。例如，302缺陷樣本組的beta是1.3，比相應(yīng)的任何對(duì)照組都大得多，對(duì)照組的beta從不等。我們還發(fā)現(xiàn)，與三個(gè)對(duì)照組中的兩個(gè)相比，樣本組的審計(jì)和咨詢費(fèi)用顯著大量提高。即、樣本組的總費(fèi)用〔審計(jì)費(fèi)用〕的增量為18.3%〔37.3%〕，顯著高于規(guī)模對(duì)照組〔8.4%、10.6%〕和績(jī)效對(duì)照組〔5.2%、0.6%〕。這一結(jié)果支持了H2，，說(shuō)明重大缺陷公司的與缺陷披露相關(guān)的費(fèi)用會(huì)提高。這些費(fèi)用對(duì)現(xiàn)金流的影響較小，相對(duì)于披露前的股票市值，其提高平均值僅為0.6%，中值剩余收益是指投資中心獲得的利潤(rùn)，扣減其投資額〔或凈資產(chǎn)占用額〕按規(guī)定〔或預(yù)期〕的最低收益率計(jì)算的投資收益后的余額。是一個(gè)部門的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)超過(guò)其預(yù)期最低收益的局部。即：剩余收益＝部門邊際奉獻(xiàn)－部門資產(chǎn)應(yīng)計(jì)報(bào)酬＝部門邊際奉獻(xiàn)－部門資產(chǎn)×資本本錢表三的第二局部是404缺陷樣本與302缺陷樣本進(jìn)展了比照，還將302樣本分為加速呈報(bào)和非加速呈報(bào)。302樣本數(shù)據(jù)與第一局部是一樣的，第二列說(shuō)明，404公司于302公司相比，規(guī)模明顯較大〔市值中值374mvs236m〕，披露前的盈利質(zhì)量更好〔〕，404公司的風(fēng)險(xiǎn)更低〔平均收益率波動(dòng)、剩余收益離散度0.032、0.029〕，這說(shuō)明加速呈報(bào)企業(yè)具有更好的信息環(huán)境。第三列和第四列是302公司基于404申報(bào)狀況的信息。第四列顯示披露302缺陷的非加速呈報(bào)企業(yè)與加速呈報(bào)企業(yè)相比，更小、盈利更少、盈利質(zhì)量更差。如非加速的市值中位數(shù)是39m加速呈報(bào)是440m，盈利更少〔〕，盈利質(zhì)量差〔〕，平均收益率波動(dòng)、剩余收益離散度都更高。有趣的是，非加速呈報(bào)企業(yè)的審計(jì)費(fèi)用變化的中位數(shù)是負(fù)數(shù)，未列表研究說(shuō)明，這一現(xiàn)象與非加速呈報(bào)企業(yè)由四大審計(jì)轉(zhuǎn)為費(fèi)用較低的小審計(jì)公司有關(guān)?？偟膩?lái)說(shuō)，基于事前公司和披露特征，披露302重大缺陷的非加速呈報(bào)企業(yè)信息環(huán)境較差。302重大缺陷公司的異常收益表四第一局部描述了清潔樣本和整體樣本的缺陷披露影響狀況?？倶颖镜睦塾?jì)異常收益是-1.8%，負(fù)的異常收益比例為59.7%，大于隨機(jī)期望收益。330個(gè)樣本中，有141個(gè)不同的公告日期，〔剩余在一天會(huì)有好多家公司同時(shí)披露〕，因此需要對(duì)披露事件日的聚集現(xiàn)象作出調(diào)整。首先，為有超過(guò)兩家公司同時(shí)披露的日期建立一個(gè)等權(quán)重組合，取均值作為當(dāng)日的數(shù)據(jù)，這樣在日均分析中一天就只有一個(gè)樣本。然后，我們計(jì)算了141個(gè)樣本的三天按規(guī)模調(diào)整的收益率，結(jié)果顯著為負(fù)數(shù)〔-2.31%〕，與對(duì)所有觀察值的結(jié)果一致與330家的-1.8%一致。未列表結(jié)果顯示，三個(gè)對(duì)照組的累計(jì)異常收益在o左右，其中一組為正。。干凈樣本的負(fù)面作用更為顯著〔-2.3%〕，負(fù)值比例為與330家的-1.8%一致。未列表結(jié)果顯示，三個(gè)對(duì)照組的累計(jì)異常收益在o左右，其中一組為正。我們通過(guò)對(duì)事件發(fā)生前后30、45、90、180天的事件窗的異常收益進(jìn)展了計(jì)算，以分析收益的表現(xiàn)。對(duì)于加速呈報(bào)企業(yè)，其披露后的異常收益受到接下來(lái)的404披露情況影響，所以對(duì)于這樣的公司，累計(jì)異常收益的影響計(jì)算期截止到404披露的前兩天。研究結(jié)果說(shuō)明，302條款披露之前的多達(dá)180天的累計(jì)異常收益接近零，更重要的是，披露之后的多達(dá)180天的累計(jì)異常收益也近乎零。這說(shuō)明，缺陷披露沒(méi)有明顯的系統(tǒng)性"反彈〞效應(yīng)，也證明了302缺陷的市場(chǎng)反響不是臨時(shí)性的。表四的第二局部是表三中302缺陷公司的三天事件窗異常收益減去三個(gè)對(duì)照組值。這一分析中，每個(gè)披露公司都有其相應(yīng)的行業(yè)、規(guī)模、績(jī)效和盈利能力一一對(duì)應(yīng)。以任何標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，累計(jì)異常收益都顯著為負(fù)。純潔樣本和全部樣本都是如此。整體樣本的三個(gè)對(duì)照組的相應(yīng)值分別是-0.024,-0.016,-0.020，純潔樣本的分別是-0.027,-0.022,-0.025。150個(gè)污染樣本的累計(jì)異常收益相對(duì)較小，接近0，只有規(guī)模匹配樣本顯著(0.022;p-value0.10).這說(shuō)明公司常常在重大缺陷披露的同時(shí)發(fā)布積極消息。表四的第三局部中，我們進(jìn)一步依據(jù)以下幾點(diǎn)將純潔樣本分類：1.重大缺陷披露來(lái)源2.審計(jì)師質(zhì)量〔規(guī)模代表〕3.該公司的股票價(jià)格是否高于3美元。前兩個(gè)分類的理由之前已經(jīng)提過(guò)，第三種分類是為了研究是否在低價(jià)股票不變的買賣價(jià)差之間的交易行為引起股票價(jià)格變動(dòng)。雖然異常收益的圍在-1.9%至-3.9%之間，我們認(rèn)為不同缺陷來(lái)源分類之間的市場(chǎng)反響的統(tǒng)計(jì)差異不顯著〔分類1〕。以審計(jì)師質(zhì)量分類的樣本統(tǒng)計(jì)說(shuō)明四大審計(jì)師客戶與非四大相比，股票價(jià)格的負(fù)面反響顯著較小〔-1.6%vs-3.9〕。這與我們的猜測(cè)一致，高的審計(jì)師質(zhì)量能夠緩解信息不確定性提升帶來(lái)的負(fù)面作用。第三種分類說(shuō)明，無(wú)論公司股票價(jià)格上下，披露缺陷的公司的股票價(jià)格會(huì)受到顯著的負(fù)面影響。這一分析說(shuō)明，樣本的結(jié)果不是受到小局部低價(jià)公司的驅(qū)動(dòng)，也不是受到買賣報(bào)價(jià)彈性Bid-askspread買賣價(jià)差，包含兩局部，1.交易費(fèi)用和存貨風(fēng)險(xiǎn)2.與知道更多信息的交易者交易時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)Bid-askbounce買賣報(bào)價(jià)彈性僅包含第一局部的影響。28Bid-askspread買賣價(jià)差，包含兩局部，1.交易費(fèi)用和存貨風(fēng)險(xiǎn)2.與知道更多信息的交易者交易時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)Bid-askbounce買賣報(bào)價(jià)彈性僅包含第一局部有條件的收益率分析我們的有條件的收益率分析基于對(duì)302缺陷披露樣本的分組，依據(jù)之后的404缺陷披露質(zhì)量，將三組分別命名為差-差，差-好，差-無(wú)。前兩組代表提交404報(bào)告的加速呈報(bào)對(duì)象，第三組代表非加速呈報(bào)對(duì)象。對(duì)于302條款缺陷，"差〞表示披露了重大缺陷，"好〞表示沒(méi)披露，對(duì)于404條款缺陷披露，"差〞表示保存意見(jiàn)，"好〞表示無(wú)保存意見(jiàn)。對(duì)于純潔驗(yàn)本，表五展示了提交404缺陷的302缺陷公司以及提交302缺陷的404缺陷公司各自的異常收益狀況。依據(jù)缺陷類別〔如公司層面和賬戶層面〕非加速呈報(bào)企業(yè)的累計(jì)異常收益顯著為負(fù)〔-4.22%〕，顯著大于加速呈報(bào)企業(yè)。加速呈報(bào)企業(yè)披露缺陷也顯著發(fā)生了負(fù)的累計(jì)異常收益〔差-差-1.12%，差-好-1.07%〕。將302缺陷的公司按照缺陷嚴(yán)重程度分類，發(fā)現(xiàn)，對(duì)于加速呈報(bào)企業(yè)，只有在公司披露更嚴(yán)重的公司層面的缺陷時(shí)，其結(jié)果顯著，相對(duì)的，非加速呈報(bào)企業(yè)的兩個(gè)層面的缺陷結(jié)果都顯著?？偟膩?lái)說(shuō)，結(jié)果與之前的推測(cè)一致，加速呈報(bào)企業(yè)的信息環(huán)境不確定性較低，披露的門檻較低，或者二者皆存在。與以上方法一樣，我們也對(duì)404缺陷披露的三天事件窗的異常收益進(jìn)展了計(jì)算。第二局部已經(jīng)說(shuō)過(guò)，我們關(guān)注了披露過(guò)302缺陷的404缺陷披露公司，因?yàn)槲覀冾A(yù)計(jì)，先前的披露或未披露狀況會(huì)影響到之后市場(chǎng)對(duì)披露缺陷的反響。特別的，我們預(yù)期，對(duì)于披露404缺陷的公司，最正面〔負(fù)面〕的股票價(jià)格反響出現(xiàn)在其302缺陷披露是"差〞〔"好〞〕的情況下，因?yàn)樵诋?dāng)前信息和預(yù)期相反時(shí)，投資者最有可能改變其想法。表五的最后三欄是結(jié)果，404條款缺陷在各種分類下都沒(méi)有異常收益回歸結(jié)果不顯著。沒(méi)有列表的分析說(shuō)明，不分類的情況下，整個(gè)樣本也不顯著。好-差、差-好兩組缺乏顯著性這一點(diǎn)我們也沒(méi)有預(yù)料到，因?yàn)锳shbaugh-Skaife,Collins,Kinney,andLaFond’s(2007)的研究結(jié)果說(shuō)明在這兩種情況下異常收益會(huì)增加〔減少)?；貧w結(jié)果不顯著404條款缺陷披露的市場(chǎng)反響不顯著的原因可能如下：1.之前已經(jīng)提到了，加速呈報(bào)企業(yè)的缺陷識(shí)別門檻較低，因?yàn)樗麄兊牟靠刂剖仟?dú)立審計(jì)的。2.市場(chǎng)反響可能被與加速呈報(bào)相關(guān)的特征減弱了〔大的規(guī)模、高質(zhì)量審計(jì)師〕。3.由于披露時(shí)間與年報(bào)提交相一致，造成了噪音，我們可能無(wú)確識(shí)別市場(chǎng)的反響。404條款缺陷披露沒(méi)能提供有效信息，這一點(diǎn)可能會(huì)幫助解釋404缺陷披露不能解釋資本本錢水平(Ognevaetal.2007第十篇經(jīng)濟(jì)后果).尤其是，404條款的意見(jiàn)類型不能區(qū)分披露缺陷的嚴(yán)重程度。同時(shí)，這一結(jié)果說(shuō)明，那些只關(guān)注404條款缺陷披露的研究排除了缺陷披露最具有信息的樣本〔如，非加速呈報(bào)企業(yè)的302缺陷披露〕為了進(jìn)一步展示表五中的結(jié)果，我們按照表五中的分類〔3類〕，圖三是長(zhǎng)時(shí)間窗的等權(quán)重的收益率線形圖，還有一個(gè)沒(méi)有披露任何缺陷的盈利質(zhì)量對(duì)照組(好-好)。這個(gè)表展示的是從302缺陷披露前的三個(gè)月開(kāi)場(chǎng)，到披露之后的六個(gè)月截止，除了退市的公司，假設(shè)對(duì)每個(gè)組合在-180天當(dāng)日投資1美元的價(jià)值變化。與表五的結(jié)論一致，圖三顯示，非加速呈報(bào)企業(yè)經(jīng)受了最顯著的、持續(xù)的、與302條款有關(guān)的價(jià)格下降。這個(gè)結(jié)果很有趣，302條款缺陷的披露最有價(jià)值，信息量最大，具有長(zhǎng)期影響，尤其是對(duì)非404企業(yè)來(lái)講。截面回歸結(jié)果表六中是等式〔1〕中的五個(gè)估計(jì)量，因?yàn)榕稌r(shí)間的聚集效應(yīng)，使用最小二乘法OLS在這種情況下不適當(dāng)，可能會(huì)導(dǎo)致回歸分析中夸張統(tǒng)計(jì)顯著性，因此我們用OLS標(biāo)準(zhǔn)誤和聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤一般標(biāo)準(zhǔn)誤的根底上進(jìn)展聚類處理和穩(wěn)健處理(Huber1967).兩種方式進(jìn)展雙尾統(tǒng)計(jì)顯著性檢驗(yàn).Huber方法的應(yīng)用過(guò)程是：運(yùn)用SAS軟件中的PROCGENMOD。前兩個(gè)變量，包括審計(jì)質(zhì)量相關(guān)的所有變量，樣本量是330，下面兩個(gè)NO404REQ和CLW樣本量是330，最后兩個(gè)ELOAD樣本量是324，F(xiàn)EECHGE的樣本量是247，會(huì)造成樣本規(guī)模的減小。一般標(biāo)準(zhǔn)誤的根底上進(jìn)展聚類處理和穩(wěn)健處理在所有的變量中，我們發(fā)現(xiàn)審計(jì)質(zhì)量變量具有顯著的正系數(shù)，重大缺陷的來(lái)源和特征對(duì)市場(chǎng)反響沒(méi)有影響。審計(jì)師質(zhì)量的結(jié)果說(shuō)明，財(cái)報(bào)可信度降低的沖擊會(huì)被高質(zhì)量審計(jì)師的出現(xiàn)而削減，即使是未審計(jì)的缺陷。這與以往研究一致，以往研究認(rèn)為審計(jì)師特征對(duì)財(cái)報(bào)系統(tǒng)的感知可信度有影響。由于CONTAMINATION這一變量的顯著性，我們有理由認(rèn)為未審計(jì)的污染信息會(huì)減弱負(fù)面市場(chǎng)反響，由有意識(shí)或無(wú)意識(shí)的將缺陷與其他正面信息同時(shí)披露產(chǎn)生。由于加速呈報(bào)企業(yè)的信息環(huán)境更好，NO404REQ這一變量的系數(shù)顯著為負(fù)。其他兩個(gè)變量，ELOAD與預(yù)測(cè)一樣，系數(shù)為正。FEECHGE變量控制其他因素后，在一般置信度上根本為零。這說(shuō)明，這個(gè)變量作為費(fèi)用增長(zhǎng)的代表可能不太適宜，或者說(shuō)明這個(gè)變量在MWD樣本中的截面變化表現(xiàn)的不太好。總的來(lái)說(shuō)，我們發(fā)現(xiàn)，重大缺陷披露對(duì)披露公司的股票價(jià)格有負(fù)面作用，與H1一致。一種極端解釋是，披露可能是完全的質(zhì)的影響，沒(méi)有現(xiàn)金流影響，那么市場(chǎng)反響可以看做是投資者提高了他們對(duì)公司未來(lái)現(xiàn)金流的折現(xiàn)率。另一種是，披露僅影響現(xiàn)金流，那么市場(chǎng)反響是投資者對(duì)未來(lái)修復(fù)缺陷和其他費(fèi)用的一種反響。因?yàn)榛貓?bào)率分析不能區(qū)分到底是哪一種可能，因此，我們接下來(lái)要研究一下缺陷披露后的資本本錢變動(dòng)。缺陷披露后的資本本錢變動(dòng)從IBES上，我們搜集了披露公司和行業(yè)-盈利能力對(duì)照組的分析師預(yù)期數(shù)據(jù)。有75個(gè)302缺陷公司，84個(gè)控制組公司有數(shù)據(jù)。67個(gè)首次披露404缺陷的公司有數(shù)據(jù)〔好-差〕，21個(gè)公司在404報(bào)告中重復(fù)了其302缺陷，〔差-差〕，32家公司修復(fù)了缺陷〔差-好〕。未列表的分析說(shuō)明，出現(xiàn)在IBES上的公司的規(guī)模較大。75家中只有6家是非加速呈報(bào)企業(yè)。所有的302缺陷公司的累積異常收益都顯著為負(fù)，但是缺少預(yù)期數(shù)據(jù)的局部負(fù)面收益更明顯。我們進(jìn)展資本本錢計(jì)算的樣本組的大規(guī)模和較少市場(chǎng)反響特征說(shuō)明，數(shù)據(jù)局限性會(huì)對(duì)尋找資本本錢提升的證據(jù)產(chǎn)生影響。表七第一局部是我們302缺陷組和盈利質(zhì)量對(duì)照組的資本本錢估算的描述性統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。對(duì)照組與樣本組相比，總資產(chǎn)和市值更高，收益率、ELOAD，收益波動(dòng)、剩余收益離散度根本沒(méi)有顯著不同，但是樣本組的beta更高。與H2一致，結(jié)果顯示，302缺陷披露的正面修正與樣本組相比擬小。控制組的eps修正的均值〔中位數(shù)〕是$0.267(0.248),樣本組根本為0.樣本組具有負(fù)修正的公司是控制組的兩倍〔44%vs21%〕，披露公司每股價(jià)格有-$0.024的變化〔〕。在異常價(jià)格下降和異常預(yù)期現(xiàn)金流下降的情況下，披露公司的隱含資本本錢的變化是不確定的